CẤU TRÚC vốn và GIẢI PHÁP làm GIẢM CHI PHÍ sử DỤNG vốn tại CÔNG TY cổ PHẦN bảo HIỂM PETROLIME( PJICO)

MỤC LỤCMỞ ĐẦU11.LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI12. Mục đích nghiên cứu23. Phương pháp nghiên cứu23.1. Phương pháp trực quan23.2. Phương pháp lý luận24. Nội dung2CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CẤU TRÚC VỐN VÀ CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN41.1. Khái quát về cấu trúc vốn41.1.1. Cấu trúc vốn tối ưu, các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn tối ưu.41.1.1.1. Cấu trúc vốn tối ưu.41.1.1.2. Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn tối ưu.51.1.2. Tác động của cấu trúc vốn tối ưu đến doanh lợi và rủi ro81.1.2.1. Mối quan hệ giữa rủi ro tài chính và đòn bẩy tài chính81.1.2.2. Phân tích EBIT – EPS, một kỹ thuật quan trọng trong hoạch định cấu trúc vốn151.1.3. Cấu trúc vốn trong mối quan hệ với giá trị doanh nghiệp201.2. Chi phí sử dụng vốn221.2.1. Chi phí sử dụng các loại vốn221.2.1.1.Chi phí sử dụng nợ231.2.1.2. Chi phí sử dụng cổ phần ưu đãi (rP)241.2.1.3. Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường241.2.2. Chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC)261.2.2.1. Khái niệm:261.2.2.2. Mối quan hệ giữa WACC với cấu trúc vốn271.2.3. Chi phí sử dụng vốn biên tế và quyết định đầu tư301.2.3.1.Đường cơ hội đầu tư – IOS311.2.3.2.Thực hành các quyết định đầu tư và quyết định tài trợ31CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG VỀ CẤU TRÚC VỐN VÀ CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN TẠI CÔNG TY CỔ PHẦN BẢO HIỂM PETROLIMEX ( PJICO)322.1. KHÁI QUÁT TÌNH HÌNH VỀ CÔNG TY CỔ PHẦN BẢO HIỂM PJICO322.1.1. Lịch sử hình thành và phát triển, cơ cấu tổ chức, chức năng nhiệm vụ322.1.1.1.Lịch sử hình thành và phát triển:322.1.1.2.Các ngành nghề kinh doanh chính:332.1.1.3. Cơ cấu tổ chức342.1.2. Đánh giá thực trạng Công ty Cổ phần Bảo hiểm Pjico342.1.2.1. Môi trường kinh doanh342.1.2.2. Tình hình thị trường bảo hiểm352.1.3. Kết quả các mặt hoạt động năm 2013 của Pjico362.1.3.1. Bảo hiểm gốc362.1.3.2. Hoạt động đầu tư372.1.3.3. Hoạt động tái bảo hiểm372.2. PHÂN TÍCH CẤU TRÚC TÀI CHÍNH VÀ CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN TẠI CÔNG TY CỔ PHẦN BẢO HIỂM PJICO382.2.1. Phân tích cấu trúc tài chính của công ty năm 2011 – 2013412.2.2. Nợ phải trả432.2.3. Nợ ngắn hạn452.2.4. Vốn chủ sở hữu512.2.5. Phân tích chi phí sử dụng vốn tại Công ty qua ba năm (2011 – 2013)532.2.5.1.Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu:532.2.5.2.Chi phí sử dụng vốn bình quân:542.2.5.3. Phân tích tác động của cấu trúc vốn đến doanh lợi và rủi ro552.2.5.4. Phân tích tác động của cấu trúc vốn đến thu nhập và rủi ro của chủ sở hữu thông qua phân tích mối quan hệ giữa EBIT và ROE582.2.5.5.Độ nghiêng đòn bẩy tài chính (DFL)63CHƯƠNG 3: GIẢI PHÁP GIẢM CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN TẠI CÔNG TY CỔ PHẦN BẢO HIỂM PETROLIMEX (PJICO)653.1. Mục tiêu, định hướng (20142020)653.2. Giải pháp66KẾT LUẬN67TÀI LIỆU THAM KHẢO68 MỞ ĐẦU1.LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀINgày 07.11.2006 Việt Nam chính thức trở thành thành viên thứ 150 của tổ chức thương mại thế giới (WTO). Đây chính là điều kiện tạo nên vô vàng những thuận lợi lớn cũng như nhiều thử thách cho các Doanh nghiệp Việt Nam trong quá trình hội nhập, cạnh tranh và phát triển. Ngày càng có nhiều Doanh nghiệp mới xuất hiện cùng với sự thâm nhập vào Việt Nam của các Doanh nghiệp liên doanh có vốn đầu tư nước ngoài và các Doanh nghiệp 100% vốn từ nước ngoài. Minh chứng cho sự cạnh tranh, phát triển của các Doanh nghiệp trong quá trình hội nhập chính là sự xuất hiện ngày càng đa dạng của nhiều dòng sản phẩm, hàng hoá, ngành hàng với đầy đủ mẫu mã, chủng loại, kiểu dáng.Trong những điều kiện như vậy thì việc tạo nên một vị trí đứng và phát triển bền vững trên thị trường là một việc cực kỳ quan trọng và đầy những khó khăn cho các Doanh nghiệp. Một ông chủ khi bỏ ra một động vốn kinh doanh lúc nào họ cũng muốn chi phí là thấp nhất với lợi nhuận mang lại phải cao nhưng tránh được các rủi ro và tạo nên một vị trí cho Doanh nghiệp trên thị trường, đều này đòi hỏi những quyết định kịp thời và chính xác. Một quyết định đúng lúc kịp thời sẽ tạo điều kiện tốt cho Doanh nghiệp phát triển, nâng cao hiệu quả sản xuất kinh doanh, tạo nền tảng để Doanh nghiệp phát triển nền tảng của sự bền vững. Ngược lại, chỉ cần một quyết định sai lầm sẽ làm Doanh nghiệp hoạt động kém hiệu quả, đây là nguyên nhân chính đẩy Doanh nghiệp đến bờ vực của sự phá sản. Do đó, để có một quyết định đúng đắn đòi hỏi phải kết hợp nhiều nhân tố trong đó phân tích hiệu quả hoạt động kinh doanh thường xuyên là một yếu tố quan trọng mà Doanh nghiệp cần phải thực hiện.Bên cạnh đó, nâng cao hiệu quả hoạt động kinh doanh là mục tiêu chủ yếu tại công ty Cổ phần Bảo hiểm Petrolimex (PJICO). Chính vì sự quan trọng này, nên tôi chọn đề tài: “Cấu trúc vốn và các giải pháp giảm chi phí sử dụng vốn tại Công ty Cổ phần Bảo hiểm Petrolimex ( Pjico)” làm đề tài thực tập tốt nghiệp cho mình .Cùng với nhiều Doanh nghiệp Bảo hiểm khác, mục tiêu “ Công ty Cổ phần Bảo hiểm Petrolimex ( Pjico) ” là muốn nâng cao hơn nữa những hiệu quả đã đạt được từ hoạt động kinh doanh, một mặt khẳng định được vị thế của một Doanh nghiệp lớn trên thị trường, một mặt đây là điều kiện thu hút thêm nhiều sự đầu tư. Trên cơ sở những yếu tố doanh thu, chi phí, lợi nhuận, tiến hành đánh giá hiệu quả hoạt sử dụng vốn, trên cơ sở những cái đã được, những cái chưa được, để nhà quản trị tiến hành đề ra những mục tiêu đạt kết quả cao.2. MỤC ĐÍCH NGHIÊN CỨUĐi sâu xem xét một cách có hệ thống về thực trạng cấu trúc vốn và các giải pháp giảm chi phí sử dụng vốn tại Công ty Cổ phần Bảo hiểm Petrolimex (Pjico). Đồng thời đưa ra một số giải pháp để tăng cạnh tranh trên phạm vi hoạt động của công ty.Mục tiêu nghiên cứu của đề tài nhằm vận dụng kiến thức đã học về cấu trúc vốn và chi phí sử dụng vốn về mặt lý thuyết và trong thực tế, đưa ra các giải pháp để đem lại kết quả tốt nhất cho doanh nghiệp. 3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU3.1. Phương pháp trực quan Là phương pháp quan sát, thu thập số liệu đưa ra nhận định của mình. Là phương pháp dùng lý lé, dẫn chứng để chứng minh những lập luận, lý luận của mình.3.2. Phương pháp lý luậnLà những phương pháp nghiên cứu dựa vào những nghiên cứu trước đó, có thể là một tờ báo, một cuốn sách hay một công trình nghiên cứu của ai đó dã từng nghiên cứu về vấn đề của mình nghiên cứu để tìm kiếm và tiến hàng nghiên cứu đề tài của mình.4. NỘI DUNG Ngoài phần mở đầu và kết luận thì đề tài chủ yếu tập trung nghiên cứu trong 3 chương: Chương 1: Cơ sở lý luận về cấu trúc vốn và chi phí sử dụng vốn Chương 2: Thực trạng về cấu trúc vốn và chi phí sử dụng vốn tại Công ty Cổ phần Bảo hiểm Petrolimex ( Pjico).  Chương 3: Giải pháp giảm chi phí sử dụng vốn tại công ty Cổ phần Bảo hiểm Petrolimex

KHOA KINH TẾ

-o0o -BÁO CÁO THỰC TẬP TỐT NGHIỆP

ĐỀ TÀI: CẤU TRÚC VỐN VÀ GIẢI PHÁP LÀM GIẢM CHI PHÍ

SỬ DỤNG VỐN TẠI CÔNG TY CỔ PHẦN BẢO HIỂM

PETROLIME( PJICO)

GIÁO VIÊN HD: TH.S NGUYỄN THỊ PHƯƠNG SINH VIÊN TH: LÊ THỊ PHƯƠNG

MSSV: 11024023 LỚP: CDTD13TH

THANH HÓA, THÁNG 03 NĂM 2014

LỜI CẢM ƠN

Trước tiên, em xin gửi lời cảm ơn chân thành tới Th.S Nguyễn Thị Phươnggiảng viên trường đại học công nghiệp Tp.hcm là người trực tiếp đã hướng dẫn,truyền đạt cho em những kiến thức vô cùng bổ ích và lý thú về môn họcnày.Qua đó mà em ngày càng yêu thích môn học này hơn Đồng thời tôi cũngxin gửi lời cảm ơn tới quý Công ty Cổ phần Bảo hiểm Petrolimex (Pjico) đã hổtrợ cho sinh viên trong quá trình nghiên cứu, thu thập tài liệu, giúp cho tôi làmbài báo cáo thực tập này được hoàn thiện hơn Giúp sinh viên sau khi ra trường

có được lượng kiến thức nhất định cho công việc và qúa trình nghiên cứu về sauđược tốt hơn

Trong quá trình làm bài chắc chắn còn nhiều thiếu sót không thể tránhkhỏi, rất mong nhận được sự đóng góp chân thành của quý thầy cô, và các bạn

Xin chân thành cảm ơn!.

NHẬN XÉT CỦA GIÁO VIÊN HƯỚNG DẪN

Thanh Hoá, ngày…tháng…năm 2014

Giáo viên hướng dẫn

(Ký, ghi rõ họ tên)

NHẬN XÉT CỦA GIÁO VIÊN PHẢN BIỆN

Thanh Hoá, ngày…tháng…năm 2014

Giáo viên phản biện

(Ký, ghi rõ họ tên)

MỤC LỤC

MỞ ĐẦU 1

1.LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI 1

2 Mục đích nghiên cứu 2

3 Phương pháp nghiên cứu 2

3.1 Phương pháp trực quan 2

3.2 Phương pháp lý luận 2

4 Nội dung 2

CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CẤU TRÚC VỐN VÀ CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN 4

1.1 Khái quát về cấu trúc vốn 4

1.1.1 Cấu trúc vốn tối ưu, các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn tối ưu 4

1.1.1.1 Cấu trúc vốn tối ưu 4

1.1.1.2 Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn tối ưu 5

1.1.2 Tác động của cấu trúc vốn tối ưu đến doanh lợi và rủi ro 8

1.1.2.1 Mối quan hệ giữa rủi ro tài chính và đòn bẩy tài chính 8

1.1.2.2 Phân tích EBIT – EPS, một kỹ thuật quan trọng trong hoạch định cấu trúc vốn 15

1.1.3 Cấu trúc vốn trong mối quan hệ với giá trị doanh nghiệp 20

1.2 Chi phí sử dụng vốn 22

1.2.1 Chi phí sử dụng các loại vốn 22

1.2.1.1.Chi phí sử dụng nợ 23

1.2.1.2 Chi phí sử dụng cổ phần ưu đãi (r P ) 24

1.2.1.3 Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường 24

1.2.2 Chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC) 26

1.2.2.1 Khái niệm: 26

1.2.2.2 Mối quan hệ giữa WACC với cấu trúc vốn 27

1.2.3 Chi phí sử dụng vốn biên tế và quyết định đầu tư 30

1.2.3.1.Đường cơ hội đầu tư – IOS 31

1.2.3.2.Thực hành các quyết định đầu tư và quyết định tài trợ 31

CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG VỀ CẤU TRÚC VỐN VÀ CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN TẠI CÔNG TY CỔ PHẦN BẢO HIỂM PETROLIMEX ( PJICO) 32

2.1 KHÁI QUÁT TÌNH HÌNH VỀ CÔNG TY CỔ PHẦN BẢO HIỂM PJICO 32

2.1.1 Lịch sử hình thành và phát triển, cơ cấu tổ chức, chức năng nhiệm vụ 32

2.1.1.1.Lịch sử hình thành và phát triển: 32

2.1.1.2.Các ngành nghề kinh doanh chính: 33

2.1.1.3 Cơ cấu tổ chức 34

2.1.2 Đánh giá thực trạng Công ty Cổ phần Bảo hiểm Pjico 34

2.1.2.1 Môi trường kinh doanh 34

2.1.2.2 Tình hình thị trường bảo hiểm 35

2.1.3 Kết quả các mặt hoạt động năm 2013 của Pjico 36

2.1.3.1 Bảo hiểm gốc 36

2.1.3.2 Hoạt động đầu tư 37

2.1.3.3 Hoạt động tái bảo hiểm 37

2.2 PHÂN TÍCH CẤU TRÚC TÀI CHÍNH VÀ CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN TẠI CÔNG TY CỔ PHẦN BẢO HIỂM PJICO 38

2.2.1 Phân tích cấu trúc tài chính của công ty năm 2011 – 2013 41

2.2.2 Nợ phải trả 43

2.2.3 Nợ ngắn hạn 45

2.2.4 Vốn chủ sở hữu 51

2.2.5 Phân tích chi phí sử dụng vốn tại Công ty qua ba năm (2011 – 2013) 53

2.2.5.1.Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu: 53

2.2.5.2.Chi phí sử dụng vốn bình quân: 54

2.2.5.3 Phân tích tác động của cấu trúc vốn đến doanh lợi và rủi ro 55

2.2.5.4 Phân tích tác động của cấu trúc vốn đến thu nhập và rủi ro của chủ sở hữu thông qua phân tích mối quan hệ giữa EBIT và ROE 58

2.2.5.5.Độ nghiêng đòn bẩy tài chính (DFL) 63

CHƯƠNG 3: GIẢI PHÁP GIẢM CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN TẠI CÔNG TY CỔ PHẦN BẢO HIỂM PETROLIMEX (PJICO) 65

3.1 Mục tiêu, định hướng (2014-2020) 65

3.2 Giải pháp 66

KẾT LUẬN 67

TÀI LIỆU THAM KHẢO 68

MỞ ĐẦU1.LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI

Ngày 07.11.2006 Việt Nam chính thức trở thành thành viên thứ 150 của tổchức thương mại thế giới (WTO) Đây chính là điều kiện tạo nên vô vàng nhữngthuận lợi lớn cũng như nhiều thử thách cho các Doanh nghiệp Việt Nam trongquá trình hội nhập, cạnh tranh và phát triển Ngày càng có nhiều Doanh nghiệpmới xuất hiện cùng với sự thâm nhập vào Việt Nam của các Doanh nghiệp liêndoanh có vốn đầu tư nước ngoài và các Doanh nghiệp 100% vốn từ nước ngoài.Minh chứng cho sự cạnh tranh, phát triển của các Doanh nghiệp trong quá trìnhhội nhập chính là sự xuất hiện ngày càng đa dạng của nhiều dòng sản phẩm,hàng hoá, ngành hàng với đầy đủ mẫu mã, chủng loại, kiểu dáng

Trong những điều kiện như vậy thì việc tạo nên một vị trí đứng và pháttriển bền vững trên thị trường là một việc cực kỳ quan trọng và đầy những khókhăn cho các Doanh nghiệp Một ông chủ khi bỏ ra một động vốn kinh doanhlúc nào họ cũng muốn chi phí là thấp nhất với lợi nhuận mang lại phải caonhưng tránh được các rủi ro và tạo nên một vị trí cho Doanh nghiệp trên thịtrường, đều này đòi hỏi những quyết định kịp thời và chính xác Một quyết địnhđúng lúc kịp thời sẽ tạo điều kiện tốt cho Doanh nghiệp phát triển, nâng cao hiệuquả sản xuất kinh doanh, tạo nền tảng để Doanh nghiệp phát triển - nền tảng của

sự bền vững Ngược lại, chỉ cần một quyết định sai lầm sẽ làm Doanh nghiệphoạt động kém hiệu quả, đây là nguyên nhân chính đẩy Doanh nghiệp đến bờvực của sự phá sản Do đó, để có một quyết định đúng đắn đòi hỏi phải kết hợpnhiều nhân tố trong đó phân tích hiệu quả hoạt động kinh doanh thường xuyên làmột yếu tố quan trọng mà Doanh nghiệp cần phải thực hiện

Bên cạnh đó, nâng cao hiệu quả hoạt động kinh doanh là mục tiêu chủ yếutại công ty Cổ phần Bảo hiểm Petrolimex (PJICO) Chính vì sự quan trọng này,

nên tôi chọn đề tài: “Cấu trúc vốn và các giải pháp giảm chi phí sử dụng vốn tại Công ty Cổ phần Bảo hiểm Petrolimex ( Pjico)” làm đề tài thực tập tốt

nghiệp cho mình

Cùng với nhiều Doanh nghiệp Bảo hiểm khác, mục tiêu “ Công ty Cổ phầnBảo hiểm Petrolimex ( Pjico) ” là muốn nâng cao hơn nữa những hiệu quả đã đạtđược từ hoạt động kinh doanh, một mặt khẳng định được vị thế của một Doanhnghiệp lớn trên thị trường, một mặt đây là điều kiện thu hút thêm nhiều sự đầu

tư Trên cơ sở những yếu tố doanh thu, chi phí, lợi nhuận, tiến hành đánh giáhiệu quả hoạt sử dụng vốn, trên cơ sở những cái đã được, những cái chưa được,

để nhà quản trị tiến hành đề ra những mục tiêu đạt kết quả cao

2 MỤC ĐÍCH NGHIÊN CỨU

Đi sâu xem xét một cách có hệ thống về thực trạng cấu trúc vốn và các giảipháp giảm chi phí sử dụng vốn tại Công ty Cổ phần Bảo hiểm Petrolimex(Pjico) Đồng thời đưa ra một số giải pháp để tăng cạnh tranh trên phạm vi hoạtđộng của công ty

Mục tiêu nghiên cứu của đề tài nhằm vận dụng kiến thức đã học về cấu trúcvốn và chi phí sử dụng vốn về mặt lý thuyết và trong thực tế, đưa ra các giảipháp để đem lại kết quả tốt nhất cho doanh nghiệp

3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

3.1 Phương pháp trực quan

Là phương pháp quan sát, thu thập số liệu đưa ra nhận định của mình Làphương pháp dùng lý lé, dẫn chứng để chứng minh những lập luận, lý luận củamình

3.2 Phương pháp lý luận

Là những phương pháp nghiên cứu dựa vào những nghiên cứu trước đó, cóthể là một tờ báo, một cuốn sách hay một công trình nghiên cứu của ai đó dãtừng nghiên cứu về vấn đề của mình nghiên cứu để tìm kiếm và tiến hàngnghiên cứu đề tài của mình

 Chương 2: Thực trạng về cấu trúc vốn và chi phí sử dụng vốn tại Công ty

Cổ phần Bảo hiểm Petrolimex ( Pjico)

 Chương 3: Giải pháp giảm chi phí sử dụng vốn tại công ty Cổ phần Bảohiểm Petrolimex

CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CẤU TRÚC VỐN

VÀ CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN1.1 KHÁI QUÁT VỀ CẤU TRÚC VỐN

Cấu trúc vốn là sự kết hợp giữa nợ ngắn hạn thường xuyên, nợ dài hạn, cổphần ưu đãi và vốn cổ phần thường theo một cơ cấu nào đó, được dùng choquyết định đầu tư của một doanh nghiệp

Vấn đề đặt ra ở đây là liệu doanh nghiệp có thể tác động đến giá trị và chiphí sử dụng vốn của mình bằng cách thay đổi cấu trúc vốn hay không? Và quyếtđịnh đầu tư hay không đầu tư vào một dự án nào đó có thay đổi hay không?Ngoài ra khi cấu trúc vốn thay đổi thì rủi ro công ty có thay đổi không?Mục tiêu của đề tài này là xem xét và phân tích sự ảnh hưởng của cấu trúc lêngiá trị doanh nghiệp và thu nhập của cổ đông

1.1.1 Cấu trúc vốn tối ưu, các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn tối ưu 1.1.1.1 Cấu trúc vốn tối ưu.

Cấu trúc vốn tối ưu là một hỗn hợp nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi, cổ phầnthường cho phép tối đa hóa thu nhập của chủ sở hữu, tối thiểu hóa rủi ro và tốithiểu hóa chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh nghiệp với một cấu trúc vốn

có chi phí sử dụng vốn bình quân được tối thiểu hóa, tổng giá trị các chứngkhoán của doanh nghiệp, giá trị của doanh nghiệp sẽ được tối đa hóa Do đó, cấutrúc vốn có chi phí sử dụng vốn tối thiểu được gọi là cấu trúc vốn tối ưu

Một công ty có thể có một cấu trúc vốn tối ưu bằng cách sử dụng đòn bẩytài chính phù hợp như vậy công ty có thể hạ 0thấy chi phí sử dụng vốn thôngqua việc gia tăng sử dụng nợ (vì khi sử dụng nợ công ty sẽ được hưởng lợi ích từtấm chắn thuế) Tuy nhiên khi tỷ lệ nợ gia tăng thì rủi ro cũng gia tăng do đó nhàđầu tư sẽ gia tăng tỷ lệ lợi nhuận đòi hỏi rE Mặc dù vậy sự gia tăng rE lúc đầucũng không hoàn toàn xóa sạch lợi ích của việc sử dụng nợ như là một nguồnvốn rẽ hơn cho đến khi nào nhà đầu tư tiếp tục gia tăng lợi nhuận đòi hỏi khiếncho lợi ích của việc sử dụng nợ không còn nữa tình hình này được mô tả ở hìnhsau:

Nhìn vào hình chúng ta thấy rằng lúc đầu rE tăng khi tỷ lệ đòn bẩy gia tăngtrong khi rD không đổi và do hưởng được lợi ích từ tấm chắn thuế khi gia tăng sửdụng nợ nên chi phí sử dụng vốn bình quân giảm (WACC) Nhưng khi đòn bẩytài chính gia tăng đến điểm X vào đó thì WACC tăng lên, do rủi ro tăng lênkhiến cho rE và rD cũng tăng lên Như vậy tại điểm X là điểm có chi phí sử dụngvốn thấp nhất hay tại đó doanh nghiệp có cấu trúc vốn tối ưu.

1.1.1.2 Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn tối ưu.

Khi thiết lập một cấu trúc vốn tối ưu chúng ta cần chú ý đến một số yếu tốảnh hưởng như sau:

Thứ nhất: Rủi ro doanh nghiệp

Rủi ro phát sinh đối với tài sản của công ty ngay cả khi công ty không sửdụng nợ công ty nào có rủi ro doanh nghiệp càng lớn thì càng hạ thấp tỷ lệ nợtối ưu

Thứ hai: Thuế thu nhập công ty

Do lãi vay là yếu tố chi phí trước thuế nên sử dụng nợ giúp công ty tiếtkiệm thuế Tuy nhiên điều này sẽ không còn có ý nghĩa nữa đối với những công

ty nào được ưu đãi hay vì lý do gì đó mà thuế suất thuế thu nhập ở mức thấp

Thứ ba: Sự chủ động về tài chính

Sử dụng nợ nhiều làm giảm đi sự chủ động về tài chính đồng thời làm xấu

đi tình hình bảng cân đối tài sản khiến cho những nhà cung cấp vốn ngần ngạicho vay hay đầu tư vốn vào công ty

Thứ tư: Các tiêu chuẩn ngành

Cấu trúc vốn giữa các ngành công nghiệp khác nhau rất nhiều các nhàphân tích tài chính, các ngân hàng đầu tư, các cơ quan xếp hạng trái phiếu, cácnhà đầu tư cổ phần thường và các ngân hàng thương mại thường so sánh rủi rotài chính của doanh nghiệp, đo lường bởi các tỷ số khả năng thanh toán lãi vay,khả năng thanh toán chi phí tài chính cố định và tỷ lệ đòn bẩy với các tiêu chuẩnhay định mức của ngành hoạt động

Tóm lại các nghiên cứu về tác động của ngành hoạt động đối với cấu trúcvốn thường đi tới kết luận là có một cấu trúc vốn tối ưu cho các doanh nghiệp cáthể

Thứ năm: Tác động của tín hiệu

Khi doanh nghiệp phát hành chứng khoán Với sự kiện này có thể được coi

là đang cung cấp một tín hiệu cho thị trường tài chính về viễn cảnh tương lai củadoanh nghiệp hay các hoạt động tương lai do các giám đốc của doanh nghiệphoạch định Những tín hiệu do các thay đổi cấu trúc vốn cung cấp là đáng tincậy vì nếu các dòng tiền tương lai không xảy ra, doanh nghiệp phải chịu số tiềnphạt tức chi phí phá sản có thể có Nói chung, các nghiên cứu về thay đổi cấutrúc vốn đều cho rằng các cung ứng chứng khoán mới đưa tới các đáp ứng giáchứng khoán giảm việc mua lại cổ phần thường là sẽ đưa tới các lợi nhuận đượccông bố dương lớn từ cổ phần thường của doanh nghiệp các hành động làmtăng đòn bẩy tài chính thường gắn với thu nhập cổ phần dương và các hành độnglàm giảm đòn bẩy tài chính gắn với thu nhập cổ phần âm Vì vậy khi một doanhnghiệp thực hiện quyết định thay đổi về cấu trúc vốn, doanh nghiệp phải chú ýđến tín hiệu có thể có về các viễn ảnh thu nhập tương lai và hiện tại của doanhnghiệp cũng như các dự định của các giám đốc mà giao dịch được đề xuất sẽchuyển đến thị trường

Thứ sáu: Tác động ưu tiên quản trị

Lý thuyết tự phân hạng cho rằng có thể không có một cấu trúc vốn mục tiêuriêng và hàm ý rằng các doanh nghiệp thích tài trợ nội bộ hơn Các giám đốcđiều chỉnh tỷ lệ chi trả cổ tức để tránh việc bán cổ phần thường ra bên ngoàitrong khi tránh các thay đổi lớn trong số lượng cổ phần nếu cần phải có tài trợ

từ bên ngoài, các chứng khoán an toàn nhất phải được phát hành trước cụ thể nợthường là chứng khoán đầu tiên được phát hành và vốn cổ phần được bán ra bênngoài là giải pháp cuối cùng Ưu tiên cho tài trợ nội bộ dựa trên ước muốn tránhcác biện pháp kỷ luật và giám sát sẽ xảy ra khi bán chứng khoán mới ra côngchúng

Thứ bảy: Các hàm ý về quản trị của lý thuyết cấu trúc vốn

Quyết định cấu trúc vốn là một trong những quyết định trọng tâm quantrọng mà các giám đốc tài chính phải quan tâm Trước hết, hầu như chắc chắnrằng các thay đổi trong cấu trúc vốn sẽ đưa đến các thay đổi trong giá trị thịtrường của doanh nghiệp thứ hai, lợi ích của tấm chắn thuế từ nợ đưa đến giá trịdoanh nghiệp gia tăng, ít nhất là đến điểm mà chi phí đại lý và chi phí phá sảngia tăng làm bù trừ lợi thế về thuế của nợ thứ ba, cấu trúc vốn tối ưu chịu ảnhhưởng nặng nề bởi rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp thứ tư, khi các giám đốcthực hiện thay đổi thể hiện trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp, các hành độngnày sẽ chuyển các thông tin quan trọng đến các nhà đầu tư

Thứ tám: Các vấn đề đạo đức: tác động của mua lại bằng vốn vay (LBO) đối với cổ đông

Mua lại bằng vốn vay đặt ra các vấn đề đạo đức quan trọng các quyền lợi

có tính cạnh tranh của cổ đông sẽ được giải quyết như thế nào trong các mua lạibằng vốn vay và trong các giao dịch tài chính quan trọng khác?

Tuy nhiên, các câu hỏi này ít khi có được câu trả lời đơn giản một vài vấn đềxem xét khi thảo luận về tính đạo đức của các mua lại bằng vốn vay:

Có phải việc duy trì số lượng nhân viên và các cơ sở hoạt động không hiệuquả làm giảm khả năng cạnh tranh của doanh nghiệp với các doanh nghiệp khác

vì lợi ích lâu dài của nhân viên hay không?

Trong các giao dịch mua lại bằng vốn vay, các trái chủ có thực sự bị thiệthại khi tính đến các điều khoản bảo vệ trong hợp đồng ký kết lúc họ mua tráiphiếu với mối liên hệ giữa lợi tức trái phiếu và thỏa hiệp bảo vệ không?

Thứ chín: Các đòi hỏi của nhà cho vay và các cơ quan xếp hạng trái phiếu

Các đòi hỏi của nhà cho vay và các cơ quan xếp hạng trái phiếu thườngđịnh ra các giới hạn cho việc chọn lựa cấu trúc vốn của doanh nghiệp như là mộtđiều kiện để cung cấp tín dụng hay duy trì xếp hạng của trái phiếu hoặc cổ phần

ưu đãi

Thứ mười: Sự không thích rủi ro của cấp quản lý

Việc cấp quản lý có sẵn lòng chấp nhận rủi ro hay không thường có tácđộng lớn đến cấu trúc vốn mà doanh nghiệp ??? vài giám đốc chấp nhận các cấutrúc vốn có nhiều rủi ro một cách khác thường hay có mức rủi ro thấp một cáchkhác thường khi một cấu trúc vốn dưới tối ưu được chọn, thị trường tài chính sẽphạt doanh nghiệp vì hành động (lựa chọn) này

1.1.2 Tác động của cấu trúc vốn tối ưu đến doanh lợi và rủi ro

1.1.2.1 Mối quan hệ giữa rủi ro tài chính và đòn bẩy tài chính

Thứ nhất: Khái niệm rủi ro tài chính

Rủi ro tài chính là rủi ro thể hiện sự biến động của thu nhập trên mỗi cổphần kết hợp với rủi ro mất khả năng chi trả phát sinh do công ty sử dụng cácnguồn tài trợ có chi phí tài chính cố định, như nợ và cổ phần ưu đãi trong cấutrúc vốn của mình Khi công ty gia tăng tỷ trọng nguồn tài trợ có chi phí tàichính cố định trong cơ cấu nguồn vốn thì dòng tiền cố định chi ra để trả lãi hay

cổ tức cũng gia tăng Kết quả là xác suất mất khả năng chi trả cũng tăng theo.Tuy nhiên lý do mà một doanh nghiệp chấp nhận rủi ro của tài trợ có chi phí tàichính cố định là để tăng thu nhập có thể cho các cổ đông

Thứ hai: Khái niệm đòn bẩy tài chính

Đòn bẩy tài chính là một đòn bẩy kinh tế xảy ra khi một phần tài sản củadoanh nghiệp được tài trợ bằng những chứng khoán phải trả với tỷ suất lợinhuận cố định (tài trợ bằng cổ phần ưu đãi, bằng nợ) cụ thể đòn bẩy tài chính là

việc sử dụng chi phí tài chính cố định, lấy chi phí tài chính cố định làm điểm tựa

để gia tăng thu nhập cho chủ sở hữu (EPS, ROE)

Từ hai khái niệm trên ta có thể rút ra mối quan hệ giữa rủi ro tài chính

và đòn bẩy tài chính như sau:

Đòn bẩy tài chính có khả năng làm gia tăng tỷ suất sinh lợi mong đợi củavốn cổ phần nhưng cũng ngay lúc đó chúng cũng sẽ đưa cổ đông tới một mức độrủi ro lớn hơn: nếu tỷ suất sinh lợi trên vốn đầu tư cao thì tỷ suất sinh lợi trênvốn cổ phần sẽ trở nên cao hơn và ngược lại nếu tỷ suất trên vốn đầu tư thấp thì

tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần sẽ thấp hơn

Công ty sử dụng đòn bẩy tài chính với hy vọng sẽ gia tăng được lợi ích cho

cổ đông thường nếu sử dụng phù hợp, công ty có thể sử dụng những nguồn vốn

có chi phí cố định, bằng việc phát hành trái phiếu hay cổ phiếu ưu đãi, để tạo rathu nhập lớn hơn chi phí chi trả cho việc huy động vốn có chi phí tài chính cốđịnh Phần còn lại sẽ thuộc về cổ đông thường điều đó được thể hiện rõ hơn khichúng ta phân tích mối quan hệ giữa lợi nhuận trước thuế và lãi vay (EBIT) vàlợi nhuận trên mỗi cổ phần (EPS)

Thứ ba: Phân tích tác động của đòn bẩy tài chính đối với thu nhập và rủi ro của cổ đông thông qua phân tích mối quan hệ giữa EBIT và EPS

Các doanh nghiệp thường sử dụng đòn bẩy tài chính để tăng thu nhập cho

cổ đông Tuy nhiên việc đạt được lợi nhuận gia tăng này sẽ kéo theo gia tăng rủi

ro Để thấy được tác động của đ òn bẩy tài chính đối với thu nhập và rủi ro của

cổ đông, chúng ta xem xét ví dụ sau:

PA1:Không sử dụng đòn bẩy tài chính

PA2: Sử dụng đòn bẩy tài chính với mức độ là 30%

PA3: Sử dụng đòn bẩy tài chính với mức độ là 60%

Ứng với từng phương án tài trợ, cấu trúc vốn của công ty như sau:

CẤU TRÚC VỐN Đòn bẩy tài chính

(Tỷ lệ nợ/tổng tài sản)

BÁO CÁO THU NHẬP

TH1: Công ty A có EBIT là 1.000.000, ROA = 20%

Lợi nhuận trước thuế và lãi vay

Thuế thu nhập doanh nghiệp

Tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ

Từ bảng phân tích trên ta có thể rút ra một số nhận xét như sau:

Với mức EBIT = 1.000.000 tương đương ROA = 20%, PA3 là phương ánđem lại EPS và ROE cao nhất cho công ty (EPS = 10,5 và ROE = 21%) Do đó

vì mục tiêu tối đa hóa thu nhập cho cổ đông công ty chắc chắn chọn PA3 Pa3 cómức đòn bẩy tài chính cao nhất (60%) là phương án tốt nhất vì khi sử dụng mức

độ đòn bẩy này công ty đã đảm bảo điều kiện để nhận được mặt thuận lợi củađòn bẩy tài chính là ROA > 0 và ROA > rD (ROA = 20%, rD = 10%)

TH 2 : Tác động của một sự sụt giảm 25% trong EBIT xuống còn 750.000,

Thuế thu nhập doanh nghiệp

Tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần

Từ bảng phân tích trên ta có thể rút ra một số nhận xét như sau:

Trong TH1 cho thấy tác động của việc tăng mức độ đòn bẩy tài chính từ 0đến 30% lên 60% đã làm cho ROE tăng từ 12% lên 14,6% lên 21% do công tyhiện đang có ROA = 20% trong khi sử dụng đòn bẩy công ty chỉ trả chi phí là10% Như vậy khi công ty sử dụng đòn bẩy tài chính trong cấu trúc vốn sai biệtgiữa ROA và rD tăng lên càng cao thì sẽ đem lại thu nhập cho cổ đông càng lớn.Tuy nhiên việc sử dụng và gia tăng đòn bẩy tài chính tạo ra sự gia tăng ROE cho

cổ đông cũng đồng thời tạo ra rủi ro gia tăng Cụ thể TH2 khi EBIT giảm 25%,ROA của PA1 giảm 25% nhưng PA2 và PA3 thì tỷ lệ giảm trong ROE luôn caohơn trong EBIT Cụ thể với PA2 mức độ đòn bẩy tài chính là 30%, ROE giảm29,5% ; với PA3 mức độ tài chính đòn bẩy tài chính là 60%, ROE giảm 35,7%

TH 3 : Tác động của một sự sụt giảm 70% trong EBIT xuống còn 300.000,

ROA = 6%

Lợi nhuận trước thuế và lãi vay

Từ bảng phân tích trên ta có thể rút ra một số nhận xét như sau:

Tác động trong việc giảm 70% trong EBIT ảnh hưởng nghiêm trọng đếnthu nhập của chủ sở hữu vì nếu với PA1 không sử dụng đòn bẩy tài chính thìROE chỉ giảm 70% bằng với sự sụt giảm trong EBIT, trong khi đó với PA2 ROEgiảm 82,4% và PA3 ROE giảm 100% Đặc biệt là sự giảm sụt trong EBIT này đãlàm thay đổi cả quyết định tài trợ của công ty vì với giá trị EBIT này để nhằmmục tiêu tối đa hóa thu nhập cho chủ sở hữu công ty sẽ chọn PA1 Xảy ra tìnhtrạng này là do mặc dù công ty vẫn hoạt động có lãi với ROA = 6% nhưng công

ty phải tốn đến 10% để chi trả cho chi phí sử dụng đòn bẩy tài chính

Từ bảng phân tích trên ta có thể rút ra một số nhận xét chung như sau: Như vậy đòn bẩy tài chính luôn mang tính hai mặt:

Một mặt, sử dụng và gia tăng đòn bẩy tài chính có thể tối đa hóa thu nhậpcho chủ sở hữu khi ROA > 0 và ROA > rD thì khi gia tăng đòn bẩy tài chính sẽlàm cho thu nhập của chủ sở hữu cao sẽ càng cao hơn nữa

Mặt khác, sử dụng và gia tăng đòn bẩy tài chính có thể đưa cổ đông đếnmột rủi ro lớn hơn nghĩa là khi ROA < rD cùng việc sử dụng đòn bẩy tài chính sẽlàm cho thu nhập của chủ sở hữu giảm thấp hơn nữa đặc biệt nghiêm trọng hơnkhi doanh nghiệp hoạt động bị thua lỗ không có khả năng thanh toán lãi vay, thìviệc sử dụng và gia tăng đòn bẩy tài chính sẽ khuếch đại lỗ lên rất nhiều vànhanh chóng đưa doanh nghiệp đi đến phá sản

Thứ tư: Tấm chắn thuế từ lãi vay

Khi công ty sử dụng nợ dài hạn để tài trợ thì công ty luôn nhận được mộtkhoản sinh lợi từ tấm chắn thuế của lãi vay Đây được xem là lợi ích chủ yếu cóđược từ việc vay nợ khoản sinh lời này cũng được coi là một khoản mà chínhphủ đã trợ cấp cho các công ty dưới hình thức giảm thuế để khuyến khích công

Thứ năm: Rủi ro tài chính và độ nghiêng đòn bẩy tài chính

Có thể dùng nhiều tỷ số tài chính khác nhau để đo lường rủi ro gắn với việc

sử dụng nợ và cổ phần ưu đãi trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp các tỷ số nàybao gồm tỷ số nợ trên tổng tài tài sản, tỷ số nợ trên vốn cổ phần thường, tỷ sốkhả năng thanh toán lãi vay Bây giờ là một phương pháp khác để đo lường rủi

ro tài chính của một doanh nghiệp là độ nghiêng đòn bẩy tài chính (DFL)

Độ nghiêng đòn bẩy tài chính là thước đo độ nhạy cảm, tính không chắcchắn của EPS khi EBIT thay đổi, cụ thể độ nghiêng đòn bẩy tài chính được tínhnhư phần trăm thay đổi trong thu nhập mỗi cổ phần do phần trăm thay đổi trongEBIT

Phần trăm thay đổi trong EBITHay:

EBIT EBIT EPS

EPS DFL







Với EPS và EBIT là các thay đổi trong EPS và EBIT Vì DFL của mộtdoanh nghiệp khác nhau ở mỗi mức EBIT cần xác định điểm X tại đó muốn tínhđòn bẩy công thức đo lường DFL của một doanh nghiệp khá bất tiện vì cần sửdụng hai dự báo về EBIT và EPS, đòi hỏi phải có số liệu ít nhất của hai kỳ Sauđây là những công thức thường dùng:

Cấu trúc gồm cổ phần thường và nợ:

) 2 ( R

F ) V P ( Q

F ) V P ( Q DFL

D R F ) V P ( Q

F ) V P ( Q DFL

Công thức (2) (3) được dùng để xác định DFL của những doanh nghiệp chỉsản xuất kinh doanh một loại sản phẩm

Đối với những doanh nghiệp sản xuất kinh doanh nhiều loại sản phẩm DFL được tính như sau:

Cấu trúc vốn cổ phần thường và nợ:

R EBIT

EBIT DFL





Cấu trúc vốn gồm vốn cổ phần thường, cổ phần ưu đãi và nợ:

T 1

D R EBIT

EBIT DFL

1.1.2.2 Phân tích EBIT – EPS, một kỹ thuật quan trọng trong hoạch định cấu trúc vốn

Phân tích quan hệ EBIT – EPS là phân tích sự ảnh hưởng của nhữngphương án tài trợ khác nhau đối với thu nhập trên mỗi cổ phần của cổ đông Từ

sự phân tích này, chúng ta sẽ tìm một điểm bàng quan (indifferent point), còngọi là điểm hòa vốn tức là điểm có giá trị EBIT mà ở đó phương án tài trợ đềumang lại EPS như nhau Để minh họa phân tích quan hệ EBIT – EPS, chúng taxem xét ví dụ sau đây:

Công ty A có nguồn vốn dài hạn 10 triệu USD hoàn toàn từ nguồn vốn cổphần thường công ty cần huy động thêm 5 triệu USD cho việc mở rộng sản xuấtkinh doanh Công ty xem xét 3 phương án huy động vốn: phương án 1: pháthành cổ phiếu thường; phương án 2: phát hành trái phiếu với lãi suất 12%; pháthành cổ phiếu ưu đãi với cổ tức 11% Lợi nhuận trước thuế và lãi (EBIT) hàngnăm của công ty hiện tại là 1.5 triệu USD Thuế thu nhập của công ty là 40% vàcông ty hiện có 200.000 cổ phần nếu sử dụng phương án thứ nhất, công ty cóthể bán thêm 100.000 cổ phần với giá 50 USD/cổ phần để huy động thêm 5 triệuUSD

Mục tiêu của chúng ta là phân tích ra điểm bàng quan, tức là điểm mà ở đócác phương án tài trợ đều mang lại EPS như nhau Trước hết, chúng ta xác địnhEPS theo công thức sau:

E

P

N

D ) T 1 )(

R EBIT

(

Trong đó:R:là lãi suất hàng năm phải trả

DP:là cổ tức hàng năm phải trả

T:là thuế suất thuế thu nhập của công ty

NE:là số lượng cổ phần thông thường

Để xác định EPS của công ty theo 3 phương án tài trợ, chúng ta lập bảngtính toán dưới đây:

Bảng tính EPS theo 3 phương án tài trợ:

Lợi nhuận dành cho cổ đông

Dựa vào kết quả bảng tính toán trên chúng ta có thể xác định điểm hòa vốnEBIT bằng một trong hai phương pháp: phương pháp hình học và phương phápđại số

Thứ nhất: Xác định điểm hòa vốn bằng phương pháp hình học:

Sử dụng đồ thị biểu diễn quan hệ giữa EBIT và EPS chúng ta có thể tìm rađược điểm hòa vốn EBIT, tức là điểm giao nhau giữa các phương án tài trợ ở đóEBIT theo bất kỳ phương án nào cũng mang lại EPS như nhau Để làm đượcđiều này chúng ta xây dựng đồ thị như trên hình vẽ đối với mỗi phương án,chúng ta lần lượt vẽ đường thẳng phản ánh quan hệ giữa EPS với tất cả các điểmcủa EBIT

Trước hết trên đồ thị chúng ta chọn các điểm có hành độ lần lượt là 5,40 ;

6, 30 và 5,35 (5,40 và 5,35 gần nhau nên trên đồ thị chúng gần như trùng nhau)

Kế đến chúng ta tìm điểm thứ hai bằng cách lần lượt cho EPS = 0 để tìm raEBIT tương ứng

Với phương án tài trợ bằng cổ phiếu thường:

0 6 , 0 EBIT

0 0 ) 4 , 0 1 )(

0 EBIT (

0 D ) T 1 )(

R EBIT

Với phương án tài trợ bằng nợ:

$ 000 600 6

, 0

000 360 EBIT

0 000 360 6 , 0 ) EBIT (

0 0 ) 4 , 0 1 )(

000 600 EBIT (

0 D ) T 1 )(

R EBIT

, 0

000 550 EBIT

0 000 550 6 , 0 ) EBIT (

0 000 550 ) 4 , 0 1 )(

0 EBIT (

0 D ) T 1 )(

R EBIT

Trên hình vẽ hai điểm cắt nhau giữa đường thẳng cổ phiếu thường vớiđường thẳng nợ và cổ phiếu ưu đãi cho chúng ta hai điểm hòa vốn EBIT vì ởđiểm đó các phương án tài trợ đều đem lại cùng EPS.

Thứ hai: Xác định điểm hòa vốn bằng phương pháp đại số

Phương trình xác định điểm hòa vốn (EBIT) của hai phương án tài trợ 1 và

2 được viết như sau:

DE

) T 1 )(

R EBIT ( N

) T 1 ( EBIT

Với N E tiêu biểu cho số cổ phần thường chưa chi trả tương ứng của phương

án tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần

N DE tiêu biểu cho số cổ phần thường chưa chi trả của phương án tài trợ có

sử dụng đòn bẩy tài chính (PA2)

EBIT là EBIT hòa vốn EBIT giữa hai phương án tài trợ 1 và 2

Trong ví dụ chúng ta tìm điểm bàng quan giữa hai phương án tài trợ bằng

nợ và cổ phiếu thương như sau:

$ 000 800 1 EBIT

000 000 000 108 EBIT 000

60

000 300 000 600 6 , 0 000 300 6 , 0 EBIT 000

200 6 , 0 ) EBIT

(

000 200

) 4 , 0 1 )(

000 600 EBIT ( 000 300

) 4 , 0 1 ( EBIT

Thực hiện tương tự chúng ta có thể tìm được điểm hào vốn EBIT giữa haiphương án tài trợ bằng cổ phiếu thương và cổ phiếu ưu đãi:

$ 000 750 2 EBIT

000 000 000 165 EBIT 000 60

000 300 000 550 EBIT 000

300 6 , 0 EBIT 000 200 6 , 0

000 200

000 550 ) 4 , 0 1 )(

0 EBIT ( 000

300

) 4 , 0 1 ( EBIT

Thứ 3: Ý nghĩa của điểm hòa vốn EBIT

Từ phương pháp hình học cũng như phương pháp đại số chúng ta tìm thấyđiểm hòa vốn EBIT giữa hai phương án tài trợ bằng nợ và cổ phiếu thường là1,8 triệu USD Điều này có nghĩa là nếu EBIT thấp hơn điểm hào vốn EBIT thìphương án tài trợ bằng cổ phiếu thường tạo ra được EPS cao hơn phương án tàitrợ bằng nợ, nhưng nếu EBIT vượt qua điểm hòa vốn EBIT thì phương án tài trợbằng nợ mang lại EPS cao hơn phương án tài trợ bằng cổ phiếu thường

Tương tự điểm hòa vốn EBIT giữa hai phương án tài trợ bằng cổ phiếuthường và cổ phiếu ưu đãi là 2,75 triệu USD Nếu EBIT nằm dưới điểm này thìphương án tài trợ bằng cổ phiếu thường tạo ra EPS cao hơn phương án tài trợbằng cổ phiếu ưu đãi, nhưng nếu EBIT vượt qua điểm hòa vốn EBIT thì phương

án tài trợ bằng cổ phiếu ưu đãi mang lại EPS cao hơn phương án tài trợ bằng cổphiếu thường

1.1.3 Cấu trúc vốn trong mối quan hệ với giá trị doanh nghiệp

Tài nguyên cơ bản của một doanh nghiệp là dòng các lưu kim do tài sảncủa doanh nghiệp sản xuất ra Khi doanh nghiệp được tài trợ hoàn toàn bằng vốn

cổ phần thường, tất cả các dòng tiền đó thuộc về các cổ đông Khi doanh nghiệpphát hành cả chứng khoán nợ và chứng khoán cổ phần thường, doanh nghiệpphải phân chia các dòng tiền thành hai dòng: một dòng tương đối an toàn thuộc

về chủ nợ và một dòng rủi ro hơn thuộc về cổ đông

Hỗn hợp các chứng khoán khác nhau của doanh nghiệp được gọi là cấu trúcvốn của doanh nghiệp lựa chọn cấu trúc vốn cơ bản là một vấn đề tiếp thị.Doanh nghiệp có thể phát hành hằng tá các chứng khoán khác nhau trong vô số

các kết hợp khác nhau, nhưng phải cố gắng tìm một kết hợp đặc thù làm tối đahóa tổng giá trị thị trường của mình.

Lý thuyết lợi nhuận hoạt động ròng (NOI approach)

Lý thuyết lợi nhuận hoạt động ròng cho rằng chi phí sử dụng vốn bình quân

và giá trị của công ty vẫn không đổi khi tủ số đòn bẩy tài chính thai đổi để minhhọa điều này chúng ta lấy ví dụ sau đây: giả sử công ty có khoản nợ 1.000 triệuđồng với lãi suất 10%, thu nhập hoạt động của doanh nghiệp hay EBIT là 1.500triệu đồng và tỷ suất sinh lợi nói chung r là 15% Với những thông tin đã cho ta

có bảng tính toán sau:

Đơn vị: triệu đồng

Thu nhập hoạt động của doanh nghiệp (EBIT):1500

Tỷ suất sinh lợi chung (r):15%

Tổng giá trị công ty (thị trường) (V):10.000 (V=EBIT/r)

Giá trị thị trường của nợ (D):1.000

Giá thị trường của vốn (E = V-D):9.000

Lãi trả cho nợ vay R = 1.000  10% = 100 triệu đồng lợi nhuận dành cho cổđông EAT = EBIT – R = 1.500 – 100 = 1.400 triệu đồng tỷ suất lợi nhuận dànhcho cổ đông:

% 55 , 15 000 9

400 1 E

EAT

r e   

Bây giờ giả sử công ty tăng nợ từ 1000 triệu đồng lên đến 3000 triệu đồng và

sử dụng số nợ huy động thêm để mua lại cổ phiếu thường

Khi đó giá trị công ty sẽ như sau:

Đơn vị: triệu đồngLợi nhuận hoạt động ròng (EBIT):1.500

Tỷ suất sinh lợi chung (r):15%

Tổng giá trị công ty )

r

EBIT V

Giá thị trường của nợ (D):3.000

Giá hị trường của vốn (E=V-D):7.000

Lãi trả cho nợ vay R = 3.000  10% = 300 triệu đồng lợi nhuận dành cho

cổ đông EAT = EBIT – R = 1.500 – 300 = 1.200 triệu đồng tỷ suât lợi nhuậndành cho cổ đông:

% 14 , 17 000 7

200 1 E

EAT

r e   

Qua ví dụ trên chúng ta thấy rằng khi công ty gia tăng sử dụng nợ hay tăng

tỷ số đòn bẩy tài chính thì tỷ suất lợi nhuận dành cho cổ đông tăng lên trong khi

tỷ suất lợi nhuận nói chung và tỷ suất lợi nhuận dành cho chủ nợ không thay đổi.bởi vì tỷ suất lợi nhuận nói chung không đổi nên giá trị của công ty xem nhưkhông bị ảnh hưởng bởi sự thay đổi cơ cấu vốn điều này có thể được minh họabởi hình sau:

Hình: Quan hệ giữa chi phí sử dụng vốn và tỷ số đòn bẩy tài chính

1.2 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

1.2.1 Chi phí sử dụng các loại vốn

Chi phí sử dụng vốn là chi phí mà nhà đầu tư phải trả cho việc sử dụng mộtnguồn vốn nào đó để tài trợ cho quyết định đầu tư Chi phí sử dụng vốn cũngđược xem là tỷ suất sinh lợi mà nhà đầu tư trên thị trường yêu cầu khi đầu tư vàochứng khoán của công ty Như vậy chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp đượcxác định từ thị trường vốn và có mối quan hệ trực tiếp đến mức độ rủi ro của dự

án đầu tư mới, tới tài sản hiện hữu của doanh nghiệp đặc biệt là cấu trúc vốn củadoanh nghiệp.

Chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp bao gồm: chi phí sử dụng nợ và chiphí sử dụng vốn cổ phần

1.2.1.1.Chi phí sử dụng nợ

Công ty có thể huy động nợ dưới hình thức vay của các tổ chức tín dụng tàichính trung gian hay dưới hình thức phát hành trái phiếu

Thứ nhất: Chi phí sử dụng nợ trước thuế (r D )

Nếu công ty huy động nợ dưới hình thức là vay của các tổ chức tài chínhtrung gian thì chi phí sử dụng nợ trước thuế là lãi suất thỏa thuận giữa hai bên.Nếu là phát hành trái phiếu thì chi phí sử dụng nợ trước thuế là lãi suất trái phiếukhi đáo hạn có hai loại trái phiếu:

Trái phiếu zero coupon, lãi suất trái phiếu được xác định như sau:

D n D

P

F r

r 1

1

F r

1

CF P

Trong đó: P0 là tiền thu do bán trái phiếu trừ chi phí phát hành

F là mệnh giá trái phiếu phát hành

rD là chi phí sử dụng nợ trước thuế (lãi suất huy động)

CF là tiền lãi trái phiếu trả định kỳ

Thứ hai: Chi phí sử dụng nợ sau thuế  *

1.2.1.2 Chi phí sử dụng cổ phần ưu đãi (r P )

Chi phí sử dụng cổ phần ưu đãi là chi phí mà công ty phải trả cho việc huyđộng bằng cổ phiếu ưu đãi Do cổ tức chi trả cho cổ phần ưu đãi là cố định vĩnhviễn nên dựa vào công thức định giá cổ phiếu ta có công thức tính chi phí sửdụng vốn cổ phần ưu đãi như sau:

0

P P P

P 0

P

D r r

D

Trong đó DP là cổ tức cổ phần ưu đãi

Khi huy động vốn, công ty phải tốn thêm chi phí phát hành do đó P0 là giábán sau khi đã trừ chi phí phát hành

Lưu ý: là cổ tức ưu đãi không được khấu trừ thuế khi tính thu nhập chịu

thuế Do đó chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi là chi phí sau thuế Điều nàylàm cho vốn cổ phần ưu đãi cao hơn chi phí sử dụng nợ vay và các doanh nghiệpthích sử dụng đòn bẩy tài chính bằng nợ hơn là cổ phần ưu đãi

1.2.1.3 Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường

Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường là mức lãi suất chiết khấu mà nhà đầu

tư dùng để chiếc khấu các khoản thu nhập mong đợi về hiện tại để xác định giátrị hiện tại của cổ phần thường cho công ty

Như vậy để xác định chi phí sử dụng vốn của cổ phần thường cũng có thểdựa vào phương trình định giá để tính, nhưng thực tế dựa vào hai cách: đó làdùng mô hình tăng trưởng cổ tức (DCF) và mô hình định giá tài sản vốn(CAPM)

Thứ nhất: Mô hình tăng trưởng cổ tức (DCF)

Giả sử: Công ty có tỷ lệ tăng trưởng cổ tức cố định là g

Giá bán một cổ phiếu là P0

Cổ tức vừa trả là D0

Tỷ suất sinh lời yêu cầu của nhà đầu tư là rE

Ta có thể xác định rE bằng công thức định giá cổ phiếu như sau:

 

D g r

g 1 D P

0

1 E

Lưu ý: Đối với chi phí sử dụng vốn cổ phần thường do phát hành mới

(rne) thì P0 là giá bán cổ phiếu trừ chi phí phát hành

Ưu, nhược điểm của mô hình

+ Ưu điểm: đơn giản, dễ hiểu và dễ áp dụng.

+ Nhược điểm: không áp dụng đối với những công ty không chia cổ tức,

cũng không phù hợp khi giả định một tỷ lệ tăng trưởng cố định Mặt khácphương pháp này không thể hiện rõ ràng mối quan hệ giữa lợi nhuận và rủi rocũng như mức độ điều chỉnh rủi ro đối với suất sinh lời yêu cầu của từng dự áncông ty

Thứ hai: Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM)

Như chúng ta đã biết khi nghiên cứu đường thị trường chứng khoán (SML)

và thấy rằng tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của một khoản đầu tư phụ thuộc vào nhữngyếu tố sau:

Lãi suất phi rủi ro rf

Phần bù rủi ro của thị trường (rm – rf)

Rủi ro hệ thống của tài sản đầu tư so với rủi ro bình quân của thị trường,được gọi là hệ số b

Tỷ suất sinh lời yêu cầu của nhà đầu tư vào một tài sản, tài sản ở đây là mộtcông ty, một dự án , rE với hệ số bE tương ứng, được xác định với mô hìnhCAPM như sau:

E f

E r r r

Để vận dụng mô hình này ta cần biết các yếu tố sau: lãi suất phi rủi ro, lãisuất đền bù rủi ro của thị trường và ước lượng một hệ số b tương đương Nếu dự

án có rủi ro tương đương rủi ro công ty thì dùng b công ty, nếu dự án có rủi rocao hơn rủi ro công ty thì phải tăng hệ số b và ngược lại.

Ưu, nhược điểm của mô hình CAPM

Mô hình này cho thấy sự điều chỉnh trực tiếp lợi nhuận và rủi ro của tàisản, nó được sử dụng rộng rãi hơn mô hình DCF Tuy nhiên để ước lượng hệ số

b, ta cũng phải dựa vào dữ liệu quá khứ để xác định

Trong thực tế hai phương pháp này thường cho kết quả khác nhau Tùytheo quan điểm, thông thường để dung hòa người ta thường lấy trung bình cộngcủa cả hai kết quả ước lượng này

Ví dụ: một công ty có hệ số b là 1,2 lãi suất đền bù thị trường là 8% và lãisuất phí rủi ro là 6% Cổ tức vừa chia của công ty là 2$ một cổ phiếu, tỷ lệ tăngtrưởng cổ tức 8% Giá bán chứng khoán trên thị trường là 30$ trên một cổ phiếu.Nếu sử dụng mô hình CAPM, ta tính được chi phí sử dụng vốn cổ phầnthường như sau:

% 6 , 15

% 8 2 , 1

%

6

r

r r r

r

E

f m E f

g 1

Với WE = tỷ lệ % nguồn tài trợ bằng cổ phần thường trong cấu trúc vốn.WACC cũng là suất sinh lời chung mà công ty cần phải đạt được để duy trìgiá cổ phiếu của công ty Vì vậy WACC của một công ty cũng phản ánh chungrủi ro và cấu trúc vốn mục tiêu của những tài sản hiện hữu của công ty.

1.2.2.2 Mối quan hệ giữa WACC với cấu trúc vốn

Để thấy được mối quan hệ giữa WACC với cấu trúc vốn ta xem xét cấutrúc vốn và WACC của một công ty với những thay đổi sau:

Từ bảng phân tích trên ta có thể rút ra một số nhận xét như sau

Như vậy qua bảng tính ta thấy mối quan hệ giữa WACC và đòn bẩy tàichính trong cấu trúc tài chính là một đường cong lõm xuống cụ thể là:

Khi mức độ đòn bẩy tài chính bằng 0 thì WACC = rE = 16%

Khi mức độ đòn bẩy tài chính tăng lên (từ 0 đến 40%) thì WACC cókhuynh hướng giảm xuống

Tại mức độ đòn bẩy tài chính rD = 40% thì WACCmin, như vậy tại mức40% là mức đòn bẩy tài chính tối ưu và cấu trúc vốn tại mức rD = 40% được xem

là cấu trúc vốn tối ưu

Khi tiếp tục tăng nợ vượt khỏi mức 40%, càng tăng nợ thì WACC càngtăng Như vậy khi nợ vượt khỏi mức 40% thì rủi ro tăng cùng với sự tăng của

nợ từ rủi ro này đã làm cho cả rủi ro của chủ nợ và cổ đông đều tăng (rE và rD

đều tăng)

Như vậy ở công ty này cấu trúc vốn tối ưu ở thời điểm phân tích là cấu trúcvốn có nợ là 40% và vốn cổ phần là 60% Tuy nhiên do điều kiện của thị trườngvốn, chính sách của nhà nước có thể thay đổi theo thời gian từ đó làm thay đổichi phí sử dụng của từng nguồn cho nên sẽ làm cho WACC thay đổi làm ảnhhưởng đến cấu trúc vốn tối ưu của doanh nghiệp và như vậy một cấu trúc vốntối ưu ở thời điểm này lại không tối ưu thậm chí là bất hợp lý ở thời điểm kháclàm xuất hiện nhu cầu tái cấu trúc vốn cho doanh nghiệp.

Giả sử bây giờ tại công ty mới vừa phân tích trên chi phí sử dụng của từngnguồn vốn đã thay đổi như sau:

Qua bảng trên cho thấy khi r*D và rE thay đổi đã làm cho WACC thay đổi

so với bảng 1 cụ thể là tháp hơn và ngoài ra đòn bẩy tài chính tối ưu trong cấutrúc vốn đã thay đổi trước đây là 40% bây giờ là 50% (đòn bẩy tài chính tănglên) Từ đó cho ta kết luận là khi chi phí sử dụng vốn của từng thành phần thayđổi nó không chỉ tác động làm thay đổi qui mô tuyệt đối của chi phí sử dụngvốn, mà còn làm thay đổi cả mức độ đòn bẩy tài chính trong cấu trúc vốn Vì thếkhi có sự thay đổi làm ảnh hưởng đến hoạt động sản xuất kinh doanh của doanhnghiệp gây ra rủi ro cho doanh nghiệp, thì có thể sẽ dẫn đến nguy cơ là doanhnghiệp bị kẹt trong một chính sách tài trợ nào đó và đòi hỏi phải tái cấu trúc vốntrở lại

1.2.3 Chi phí sử dụng vốn biên tế và quyết định đầu tư

Chi phí sử dụng vốn biên tế (WMCC) là chi phí sử dụng vốn bình quân củamột doanh nghiệp (WMCC) gắn liền với đồng tài trợ mới tăng thêm

Để tính toán WMCC cần xác định điểm gãy, là điểm mà tại đó khi tổng qui

mô các nguồn tài trợ vượt quá làm chi phí của một trong những nguồn tài trợthành phần sẽ gia tăng Công thức xác định điểm gãy:

j

j j

W

AF

BP 

Với BPj:điểm gãy cho nguồn tài trợ j

AFj:tổng nguồn tài trợ của nguồn tài trợ j

Wj :tỷ trọng của nguồn tài trợ thành phần j trong cấu trúc vốn

Tính toán WMCC

Khi điểm gãy đã được xác định, chi phí sử dụng vốn bình quân – WMCCtrên toàn bộ phạm vi nguồn tài trợ mới giữa các điểm gãy phải được tính toán.Trước hết, mức độ chi phí sử dụng vốn bình quân – WMCC của tổng nguồn tàitrợ mới giữa điểm zero và điểm gãy thứ nhất cần được xác định Kế tiếp chi phí

sử dụng vốn bình quân của toàn bộ nguồn tài trợ mới giữa điểm gãy thức nhất vàđiểm gãy thức hai cần được xác định và cứ như thế tiếp tục nếu sau đó vẫn cònxuất hiện những điểm gãy khác Trong phạm vi tổng nguồn tài trợ mới giữa cácđiểm gãy, chắc chắn chi phí sử dụng vốn thành phần sẽ gia tăng và dẫn tới chi

phí sử dụng vốn bình quân gia tăng tới mức cao hơn so với phạm vi trước đó.Tất cả những dữ liệu này sẽ cùng được sử dụng để chuẩn bị cho việc xác địnhchi phí sử dụng vốn biên tế và nó sẽ là đồ thị biểu diễn mối liên quan giữaWMCC và các mức độ của tổng nguồn tài trợ mới.

1.2.3.1.Đường cơ hội đầu tư – IOS

Tại bất kỳ thời điểm nào đó, một doanh nghiệp luôn có sẵn cơ hội đầu tưmới Những cơ hội này khác nhau về kích cỡ hay qui mô vốn đầu tư, khác nhau

về tỷ suất sinh lợi và rủi ro (Bởi vì chi phí sử dụng vốn bình quân được tínhtoán không áp dụng cho các dự án có sự khác nhau về rủi ro, vì vậy chúng ta giảđịnh rằng tất cả các cơ hội đầu tư đều có mức độ rủi ro tương tự như nhau và cócùng mức độ với rủi ro hiện tại của doanh nghiệp) đường các cơ hội đầu tư biểudiễn qui mô khả năng sinh lợi của các dự án đầu tư tốt nhất (IRR cao nhất) chotới xấu nhất (IRR thấp nhất) các dự án đầu tư được xếp theo thứ tự ưu tiên trướchết là các dự án có IRR cao nhất và sau đó là các dự án có IRR giảm dần nhưvậy thì tổng vốn đầu tư lũy kế vào các dự án của công ty tăng lên thì IRR của dự

án sau đó sẽ giảm xuống nói cách khác tỷ suất sinh lợi của dự án đầu tư sẽ giảmxuống khi doanh nghiệp chấp nhận các dự án bổ sung

1.2.3.2.Thực hành các quyết định đầu tư và quyết định tài trợ

Doanh nghiệp chỉ chấp nhận những dự án mà tổng quy mô vốn đầu tư lũy

kế tương ứng có tỷ suất sinh lợi nội bộ biên tế ngang bằng chi phí sử dụng vốnbiên tế khi vượt quá điểm này IRR của dự án sẽ thấp hơn chi phí sử dụng vốncủa nó Các dự án được chấp nhận là các dự án được bắt đầu bằng khoảng cáchIRR và WACC lớn nhất và sau đó giảm dần tới điểm có IRR bằng WACC Kếtquả cuối cùng ta sẽ có được tổng giá trị NPV là tối đa từ các cơ hội đầu tư độclập lẫn nhau Kết quả như vậy đã phù hợp với mục tiêu tối đa hóa giá trị tài sảncủa một doanh nghiệp

CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG VỀ CẤU TRÚC VỐN VÀ CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN TẠI CÔNG TY CỔ PHẦN BẢO

HIỂM PETROLIMEX ( PJICO)2.1 KHÁI QUÁT TÌNH HÌNH VỀ CÔNG TY CỔ PHẦN BẢO HIỂM PJICO

2.1.1 Lịch sử hình thành và phát triển, cơ cấu tổ chức, chức năng nhiệm vụ 2.1.1.1.Lịch sử hình thành và phát triển:

Tổng Công ty Cổ phần Bảo hiểm PETROLIMEX (trước đây là Công ty Cổphần Bảo hiểm PJICO) thành lập ngày 15/6/1995, gồm 7 cổ đông sáng lập đều

là những tổ chức kinh tế lớn của nhà nước, có tiềm năng, uy tín ở cả trong vàngoài nước

Là Nhà bảo hiểm đầu tiên tại Việt Nam hoạt động theo mô hình cổ phần,luôn luôn không ngừng lớn mạnh, và đã có được một hình ảnh, một niềm tinthực sự trong tâm trí khách hàng, từ khi thành lập đến nay Tổng Công ty Bảohiểm PETROLIMEX (PJICO) phấn đấu trở thành 1 trong 4 đơn vị dẫn đầu trênthị trường Việt Nam về bảo hiểm phi nhân thọ

Với một mô hình doanh nghiệp đang được Nhà nước khuyến khích, ủng hộ,với một chính sách về phí bảo hiểm, và đặc biệt là sự phục vụ hiệu quả, tận tìnhchu đáo, PJICO đã có được một hình ảnh, một niềm tin thực sự trong tâm tríkhách hàng

Tên tiếng việt : Tổng công ty cổ phần bảo hiểm PJICO

Tên tiếng anh : Petrolimex Insurance Corporation

Tên giao dịch : Tổng công ty bảo hiểm PJICO

Tên viết tắt : Bảo hiểm PJICO

Ngày thành lập : 15/06/1995

Vốn điều lệ : 710 tỷ đồng

Các quỹ dự phòng nghiệp vụ 2012 :1.048 tỷ đồng

Số lượng nhân viên : trên 1680 người

Số lượng đại lý : trên 3420 đại lý

Công ty thành viên : 51

Doanh thu 2013 :2.380 tỷ đồng

Thị phần bảo hiểm 2013 : gần 11% thị trường bảo hiểm VN

2.1.1.2.Các ngành nghề kinh doanh chính:

a) Kinh doanh bảo hiểm phi nhân thọ

Bảo hiểm Xe cơ giới

Bảo hiểm Con người

Bảo hiểm Hàng hoá: hàng hoá xuất nhập khẩu, vận chuyển nội địa

Bảo hiểm Tàu thủy

Bảo hiểm Kỹ thuật

Bảo hiểm Tài sản và Trách nhiệm

b) Nhượng và nhận tái bảo hiểm

c) Dịch vụ giám định, điều tra, tính toán phân bổ tổn thất, đại lý giám định,xét giải quyết bồi thường và đòi người thứ ba

d) Đầu tư tài chính