Hoạch định chiến lược tài chính cho các công ty cổ phần ngành chế biến thuỷ sản tỉnh khánh hoà

Tuy nhiên đứng trước khó khăn cũng như yêu cầu của nền kinh tế trong xu hướng hội nhập đặc biệt là trong giai đoạn cổ phần hoá, các doanh nghiệp thuỷ sản Khánh Hoà cần phải xác định cho

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NHA TRANG

NGUYỄN THỊ HẢI ANH

HOẠCH ĐỊNH CHIẾN LƯỢC TÀI CHÍNH CHO CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NGÀNH CHẾ BIẾN THUỶ SẢN

TỈNH KHÁNH HOÀ

LUẬN VĂN THẠC SỸ

Chuyên ngành : Kinh tế Thuỷ sản

Mã số : 60.31.13 Giáo viên hướng dẫn : PGS TS Phan Thị Bích Nguyệt

Nha Trang, tháng 10 năm 2007

LỜI CẢM ƠN

Thông qua đề tài này, tác giả mong muốn bày tỏ lòng biết ơn sâu sắc đến những đơn vị, tổ chức đã nhiệt tình hỗ trợ, hướng dẫn về các kinh nghiệm thực tế liên quan đến những vấn đề nghiên cứu, xin được chân thành cám ơn PGS.TS Phan Thị Bích Nguyệt, người hướng dẫn khoa học đã tận tình chỉ bảo

và nâng đỡ rất nhiều về những kiến thức quý báu trong lĩnh vực tài chính và cũng xin được trân trọng sự giúp đỡ, động viên các quý thầy cô, bạn bè đồng nghiệp Khoa Kinh tế Trường Đại học Nha Trang, các anh chị học viên Lớp cao học 2004 đã cùng tác giả hoàn thành đề tài nghiên cứu thạc sỹ này

Nha Trang, tháng 10 năm 2007

MỤC LỤC

Trang

Lời mở đầu: Chương I : Tổng quan về chiến lược tài chính và hoạch định chiến lược tài chính

1.1 Chiến lược tài chính và sự cần thiết hoạch định tài chính trong các công ty cổ phần ……….……

1.1.1 Chiến lược tài chính là gì? ……….………

1.1.2 Vai trò chiến lược tài chính đối với sự phát triển của doanh nghiệp… …

1.2 Chu kỳ sống của doanh nghiệp và công tác hoạch định chiến lược tài chính 1.2.1 Giai đoạn tạo lập khởi sự……….……… …

1.2.2 Giai đoạn tăng trưởng……….……….……… …

1.2.3 Giai đoạn bão hoà……… ……… ……… …

1.2.4 Giai đoạn suy thoái ……… …

1.3 Các nhân tố liên quan đến việc hoạch định chiến lược tài chính………… …

1.3.1 Rủi ro kinh doanh……… …

1.3.2 Rủi ro tài chính……….……

1.3.3 Chính sách tài trợ……….……… …

1.3.4 Chính sách cổ tức……… …

1.3.5 Thu thập trên mỗi cổ phần ( EPS)……… …

1.3.6 Tỷ số giá trên thu nhập (P/E)……… …

1.3.7 Giá cổ phần………

1.4 Kinh nghiệm hoạch định chiến lược tài chính và bài học rút ra cho các Doanh nghiệp VN………

Kết luận chương I………

Chương II: Thực trạng hoạch định chiến lược tài chính tại các công ty cổ phần chế biến thuỷ sản Khánh Hoà………

2.1 Đánh giá chung về hoạt động ngành thuỷ sản tỉnh Khánh Hoà………

2.2 Phân tích thực trạng hoạch định chiến lược tài chính tại một số công ty cổ phần chế biến thuỷ sản tỉnh Khánh Hoà………

2.2.1 Thực trạng tình hình tài chính tại các công ty nghiên cứu………

2.2.1.1 Cấu trúc tài chính ……… ……… …

2.2.1.1.1 Các chỉ tiêu phân tích qui mô và cơ cấu tài sản, nguồn vốn của Công ty Cổ phần Nha Trang Seafoods – F17………

2.2.1.1.2 Các chỉ tiêu phân tích qui mô và cơ cấu tài sản, nguồn vốn của

12

12

12

12

13

14

15

16

17

19

19

21

23

27

29

30

32

32

39

41

41

45

45

46

46

Công ty Cổ phần Chế Biến Thuỷ Sản Cam Ranh………

2.2.1.1.3 Phân tích tỷ suất đầu tư của Công ty Cổ phần Nha Trang Seafoods – F17 và Công ty Cổ phần Chế biến Thuỷ sản Cam Ranh………

2.2.1.1.4 Phân tích tỷ suất tự tài trợ……….……

2.2.1.1.5 Phân tích khả năng thanh toán……….…

2.2.1.1.6 Phân tích khả năng sinh lợi ……… ………

2.2.1.2 Rủi ro kinh doanh………

2.2.1.3 Chính sách cổ tức………

2.2.2 Nhận định về các công ty cổ phần ngành chế biến thuỷ sản Khánh Hoà 2.2.2.1 Những thành công ………

2.2.2.2 Những hạn chế………

2.2.2.3 Những vướng mắc trong việc hoạch định chiến lược tài chính………

Kết luận chương II………

Chương II : Hoạch định chiến lược tài chính thích ứng với từng giai đoạn phát triển của các Công Ty CP ngành Chế biến Thuỷ sản Tỉnh Khánh Hoà………

3.1 Quan điểm về sự cần thiết của công tác hoạch định chiến lược tài chính cho các công ty cổ phần ngành chế biến thuỷ sản tỉnh Khánh Hoà………

3.2 Định vị giai đoạn phát triển cho các Công ty Cổ phần Chế biến Thủy sản Tỉnh Khánh Hoà………

3.3 Giải pháp hoạch định chiến lược tài chính cho các công ty cổ phần ngành chế biến thủy sản Tỉnh Khánh Hoà………

3.3.1 Chiến lược tài chính cho doanh nghiệp chế biến thuỷ sản trong giai đoạn tạo lập khởi sự ………

3.3.2 Giải pháp định hướng cho những giai đoạn tiếp theo của doanh nghiệp 3.3.2.1 Giải pháp cho các doanh nghiệp trong giai đoạn tăng trưởng………

3.3.2.2 Giải pháp cho các doanh nghiệp trong giai đoạn bão hoà………

3.3.2.3 Giải pháp cho các doanh nghiệp trong giai đoạn suy thoái…………

3.3.3 Sử dụng công cụ dự báo nguy cơ phá sản nhằm phát hiện những rủi ro tiềm tàng trong quản lý tài chính và hoạch định tài chính doanh nghiệp…………

3.3.4 Nhóm giải pháp hỗ trợ………

3.3.4.1 Chính sách quản lý của Nhà nước và của Tỉnh………

3.3.4.2 Chính sách huy động vốn đối với công ty Cổ Phần………

3.3.4.3 Giải pháp đối với Thị trường chứng khoán………

3.3.4.4 Giải pháp đối với các quỹ đầu tư mạo hiểm………

49

51

51

52

53

54

60

63

63

64

65

69

70

70

70

72

73

78

78

80

81

82

85

85

87

89

90

Kết luận chương III………

DANH MỤC BẢNG BIỂU

Trang

Bảng 1.1 Mô hình chiến lược tài chính cho DN tạo lập khởi sự

Bảng 1.2 Mô hình chiến lược tài chính cho DN tăng trưởng

Bảng 1.3 Mô hình chiến lược tài chính cho DN bão hoà

Bảng 1.4 Mô hình chiến lược tài chính cho DN suy thoái

Bảng 1.5 Phần trăm tham gia của các thành phần kinh tế trong GDP của Trung Quốc

Bảng 2.1 Quy mô và cơ cấu tài sản tại công ty CP F17 năm 2005 và 2006

Bảng 2.2 Quy mô và cơ cấu nguồn vốn tại công ty CP F17 năm 2005 và 2006

Bảng 2.3 Quy mô và cơ cấu tài sản tại công ty CPCBTS Cam Ranh năm 2005 và

2006

Bảng 2.4 Quy mô và cơ cấu nguồn vốn tại công ty CPCBTS Cam Ranh năm 2005 và

2006

Bảng 2.5 Tỷ suất đầu tư của công ty CP F17 năm 2005 và 2006

Bảng 2.6 Tỷ suất đầu tư của công ty CPCBTS Cam Ranh năm 2005 và 2006

Bảng 2.7 Tỷ suất tự tài trợ của công ty CP F17 năm 2005 và 2006

Bảng 2.8 Tỷ suất tự tài trợ của công ty CPCBTS Cam Ranh năm 2005 và 2006

Bảng 2.9 Khả năng thanh toán của công ty CP F17 năm 2005 và 2006

Bảng 2.10 Khả năng thanh toán của công ty CPCBTS Cam Ranh năm 2005 và 2006 Bảng 2.11 Khả năng sinh lợi của công ty CP F17 năm 2005 và 2006

Bảng 2.12 Khả năng sinh lợi của công ty CP CBTS Cam Ranh năm 2005 và 2006

DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT AFTA : ASEAN Free Trade Area

ASEAN : Association of South East Asian Nations CBTS : Chế biến thuỷ sản

CLTC : Chiến lược tài chính

CFO : Chief Financial Official

DNNN : Doanh nghiệp Nhà nước

DNVN : Doanh nghiệp Việt Nam

GDP : Gross Domestic Product

TSCĐ&ĐTDH : Tài sản cố định và đầu tư dài hạn

TSLĐ&ĐTNH : Tài sản lưu động và đầu tư ngắn hạn

TTCK : Thị trường chứng khoán

UBND : Uỷ ban nhân dân

UNCKNN : Uỷ ban chứng khoán Nhà nước

LỜI MỞ ĐẦU

I Tính cấp thiết của đề tài:

Trong khoảng 20 năm trở lại đây, hội nhập kinh tế quốc tế đã trở thành một xu thế của thời đại và diễn ra ngày càng sâu về nội dung, ngày càng rộng về quy mô trên nhiều lĩnh vực Trong xu thế đó, Việt Nam đã và đang thực hiện giai đoạn đầu tiên của quá trình hội nhập quốc tế Việt Nam đã gia nhập khối ASEAN, tham gia vào khu vực mậu dịch tự do của ASEAN (AFTA), ký Hiệp định thương mại song phương Việt Nam – Hoa Kỳ và đã gia nhập vào WTO, tổ chức thương mại thế giới Tuy nhiên các doanh nghiệp Việt Nam hiện nay vẫn đang gặp nhiều khó khăn, một trong những khó khăn đó là xu hướng cổ phần hoá doanh nghiệp Theo xu hướng này, Nhà nước không còn là người sở hữu vốn duy nhất và quyết định mọi vấn đề liên quan đến hoạt động của doanh nghiệp Doanh nghiệp sẽ hoạt động theo quy luật của thị trường và hoàn toàn tự chủ về mặt tài chính cũng như hoạt động kinh doanh của mình Bên cạnh đó một trong những vấn đề quyết định đến sự tồn tại và phát triển của doanh nghiệp mà các nhà giám đốc phải quyết định

đó là làm thế nào để sử dụng có hiệu quả nguồn lực tài chính của mình Nguồn lực tài chính được đánh giá là máu của trong một cơ thể sống Nếu không biết cách nuôi dưỡng và sử dụng sẽ ảnh hưởng đến tương lai cũng như vị trí của doanh nghiệp trên thị trường với đầy sức cạnh tranh gay gắt như hiện nay Nguồn lực tài chính được đánh giá thông qua ba quyết định quan trọng mà bất kỳ một doanh nghiệp nào cũng cần phải quan tâm đó là quyết định đầu tư, quyết định tài trợ và quyết định phân phối Tuy nhiên đối với một nhà giám đốc tài chính có tầm nhìn

và sắc sảo thì không nên tách riêng những quyết định này mà cần kết hợp và vận dụng linh hoạt cả ba quyết định trong từng giai đoạn phát triển của doanh nghiệp

Sự kết hợp như vậy chính là việc xây dựng chiến lược tài chính trong dài hạn Vấn

đề là các doanh nghiệp phải làm thế nào khi mà hiện nay họ vẫn chưa xác định cho mình hướng đi, vẫn còn xem nhẹ chức năng của chiến lược tài chính Thậm chí tại một số doanh nghiệp khi đề cập đến chiến lược tài chính vẫn còn khá mơ hồ Xây dựng chiến lược tài chính là vấn đề cần thiết với các doanh nghiệp trong đó doanh nghiệp ngành thuỷ sản không phải là ngoại lệ Ngành thuỷ sản được đánh giá là một trong những ngành mũi nhọn của đất nước và có tốc độ tăng trưởng rất nhanh so với các ngành kinh tế khác Tỷ trọng GDP của ngành Thuỷ sản trong

tổng GDP toàn quốc liên tục tăng, từ 2,9% (năm 1995) lên 3,4% (năm 2000) và đạt 3,3% vào năm 2003 Tốc độ tăng trưởng xuất khẩu thuỷ sản tương đương với các ngành công nghiệp, xây dựng và dịch vụ Điều đó chứng tỏ ngành thuỷ sản đang dần chuyển từ sản xuất mang nặng tính nông nghiệp sang sản xuất kinh doanh theo hướng công nghiệp hoá Có được thành tựu này phải kể đến sự đóng góp không nhỏ của các doanh nghiệp thuỷ sản đặc biệt là các doanh nghiệp chế biến thuỷ sản tỉnh Khánh Hoà Với tiềm năng về biển với đường bờ biển dài khoảng 385km, đây là nơi thích hợp để thiết lập các cảng biển, nuôi trồng thuỷ sản

và phát triển du lịch Tuy nhiên đứng trước khó khăn cũng như yêu cầu của nền kinh tế trong xu hướng hội nhập đặc biệt là trong giai đoạn cổ phần hoá, các doanh nghiệp thuỷ sản Khánh Hoà cần phải xác định cho mình một chiến lược tài chính thích hợp với từng giai đoạn nhằm nâng cao sức mạnh cạnh tranh của doanh nghiệp Xuất phát từ nhu cầu thực tiễn đó và cũng mong muốn đóng góp nghiên cứu của mình như một tài liệu tham khảo cho các doanh nghiệp thuỷ sản tỉnh nhà trong việc xây dựng chiến lược phát triển trong tương lai tôi quyết định chọn tên

đề tài của mình là Hoạch định chiến lược tài chính cho các công ty cổ phần

ngành chế biến thuỷ sản tỉnh Khánh Hoà Đây chỉ là nghiên cứu bước đầu do đó

rất hy vọng sẽ có những nghiên cứu tiếp theo để làm giàu thêm kiến thức vốn ít ỏi của mình

II Tình hình nghiên cứu:

Hiện nay vẫn chưa có một đề tài nào đi sâu vào nghiên cứu lĩnh vực hoạch định chiến lược tài chính cho các doanh nghiệp hoạt động trong ngành thuỷ sản trong đó có các doanh nghiệp chế biến thuỷ sản tỉnh Khánh Hoà Tuy nhiên đã có rất nhiều bài báo và nghiên cứu về sự cần thiết phải hoạch định chiến lược tài chính cho các doanh nghiệp Việt Nam cũng như các vấn đề liên quan như tái cấu trúc doanh nghiệp, huy động nguồn tài trợ cho các công ty cổ phần và chính sách

cổ tức như thế nào là phù hợp… Đây cũng chính là nguồn dữ liệu quan trọng để tác giả có thể tham khảo nhằm bổ sung cho nghiên cứu của mình

III Mục tiêu nghiên cứu:

3.1 Mục tiêu chung:

Đề tài hướng đến việc xây dựng chiến lược tài chính trong tương lai cho các doanh nghiệp chế biến thuỷ sản trong tỉnh Khánh Hoànhư là một công cụ để

duy trì và phát triển hoạt động kinh doanh của mình đáp ứng yêu cầu cổ phần hoá

và xu hướng hội nhập kinh tế quốc tế hiện nay

3.2 Mục tiêu cụ thể: đề tài bao gồm những mục tiêu cụ thể như sau:

 Tổng hợp cơ sở lý luận và phân tích thực tiễn về chiến lược tài chính, sự cần thiết phải hoạch định chiến lược tài chính và mô hình phát triển của doanh nghiệp trong từng giai đoạn của chu kỳ kinh doanh

 Mô tả đặc điểm địa bàn tỉnh Khánh Hoà và thực trạng hiện nay của các doanh nghiệp thuỷ sản trong tỉnh thông qua phân tích số liệu đánh giá tình hình tài chính, điều tra khảo sát thực tế Từ đó rút ra những hạn chế trong việc quản lý và

sử dụng nguồn lực tài chính thông qua đánh giá 3 chính sách đầu tư, tài trợ và phân phối

 Đánh giá và hình thành các bước xây dựng chiến lược tài chính cho các doanh nghiệp phù hợp với từng giai đoạn và đặc điểm ngành thuỷ sản Khánh Hoà

IV Câu hỏi nghiên cứu:

Xuất phát từ tính cấp thiết của đề tài, câu hỏi nghiên cứu cho đề tài sẽ bao gồm những vấn đề sau:

 Hoạch định chiến lược tài chính là gì? Sự cần thiết phải hoạch định chiến lược tài chính?

 Thực trạng hoạt động của các doanh nghiệp thuỷ sản tỉnh Khánh Hoà, đang gặp những khó khăn gì trong công tác quản lý và sử dụng nguồn lực tài chính, nguyên nhân?

 Cơ sở phân tích khi tìm hiểu quá trình ra các quyết định tài chính của doanh nghiệp (quyết định đầu tư, quyết định tài trợ và quyết định phân phối)?

 Xây dựng chiến lược tài chính như thế nào để phù hợp với từng giai đoạn phát triển của các doanh nghiệp thuỷ sản Khánh Hoà? Giải pháp thực thi?

V Phạm vi nghiên cứu:

 Giới hạn nội dung nghiên cứu: đề tài chỉ nghiên cứu những nội dung liên

quan đến việc hoạch định chiến lược tài chính và thực trạng của việc sử dụng các quyết định đầu tư, tài trợ và phân phối đối với một số doanh nghiệp Nhà nước đã

cổ phần hoạt động trong lĩnh vực chế biến thuỷ sản và xây dựng chiến lược tài chính phù hợp với từng giai đoạn phát triển của doanh nghiệp, cụ thể là:

+ Công ty cổ phần Nha Trang Seafoods (F17) + Công ty cổ phần chế biến thuỷ sản Cam Ranh

 Giới hạn vùng nghiên cứu: đề tài tập trung nghiên cứu hoạt động kinh

doanh đặc biệt là tình hình tài chính tại một số doanh nghiệp chế biến thuỷ sản đã

cổ phần trên địa bàn tỉnh Khánh Hoà

VI Phương pháp nghiên cứu:

- Phương pháp thu thập số liệu:

+ Thu thập số liệu của các doanh nghiệp Nhà nước đã cổ phần hoá trong ngành chế biến thuỷ sản tỉnh Khánh Hoà từ các nguồn chính thức như Sở Tài chính, Cục Thuế tỉnh Khánh Hoà

+ Phỏng vấn trực tiếp những doanh nghiệp nghiên cứu, cán bộ ở

Sở Tài chính, Cục Thuế để nắm rõ hơn về tình hình hoạt động của doanh nghiệp sau cổ phần hoá

- Phương pháp phân tích đánh giá:

+ Phương pháp duy vật biện chứng và duy vật lịch sử + Phương pháp thống kê, so sánh, quan sát, phân tích tổng hợp

VII Những đóng góp của luận văn:

7.1 Đóng góp về mặt thực tiễn:

Đề tài mong muốn xây dựng cái nhìn mới cho các nhà hoạch định chính sách và các nhà quản trị kinh doanh tại doanh nghiệp trong việc xây dựng một chiến lược tài chính phù hợp với giai đoạn phát triển và đặc điểm của DN nhằm mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp (đây là điều kiện sống còn của các DN trong điều kiện cạnh tranh của cơ chế thị trường) đồng thời đề tài hy vọng sẽ là tài liệu tham khảo cho các doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực thuỷ sản nói riêng

và các lĩnh vực khác nói chung tìm thấy hướng giải quyết cho những khó khăn hiện nay khi đứng trước thách thức của thời đại mới, xây dựng tầm nhìn dài hạn và

sử dụng có hiệu quả nguồn lực tài chính của mình

7.2 Đóng góp về mặt khoa học:

Hoạch định chiến lược tài chính là cơ sở cho việc thực hiện mục tiêu phát triển của doanh nghiệp Nghiên cứu về vấn đề này tuy chưa phải là mới nhưng lại hết sức cần thiết Đây sẽ là nghiên cứu đóng góp khởi đầu cho những nghiên cứu tiếp theo trong tương lai đặc biệt là đối với các doanh nghiệp hoạt động trong ngành thuỷ sản, và làm giàu thêm vốn kiến thức vốn ít ỏi của tác giả

VIII Hạn chế của luận văn:

 Các bài học về hoạch định chiến lược tài chính của các doanh nghiệp chế

biến thuỷ sản hầu như chưa rõ nét vì vậy kinh nghiệm cho ngành chế biến thuỷ sản Việt Nam là chưa có

 Số liệu minh hoạ chưa thực sự rõ nét vì tác giả gặp khó khăn trong vấn

đề sưu tầm do lĩnh vực nghiên cứu là một lĩnh vực khá nhạy cảm và mới mẻ mặc

dù nguồn cung cấp số liệu là nguồn chính thức (Sở Tài chính, Cục Thuế tỉnh Khánh Hoà)

 Tác giả mới chỉ nghiên cứu khoanh vùng về hoạt động của các doanh

nghiệp chế biến thuỷ sản ở địa phương chứ chưa có sự so sánh cụ thể với các doanh nghiệp ở những nơi khác Vì vậy, đây sẽ là hướng đi sắp tới cho tác giả

trong những nghiên cứu tiếp theo

CHƯƠNG I: TỔNG QUAN VỀ CHIẾN LƯỢC TÀI CHÍNH VÀ HOẠCH

ĐỊNH CHIẾN LƯỢC TÀI CHÍNH

1.1 Chiến lược tài chính và sự cần thiết phải hoạch định chiến lược tài chính trong các công ty cổ phần

1.1.1 Chiến lược tài chính là gì?

Chiến lược tài chính là chiến lược có liên quan đến việc ra và thực hiện các quyết định tài chính nhằm mục tiêu tối đa hoá giá trị doanh nghiệp Trong các quyết định quan trọng của doanh nghiệp có ba quyết định tài chính liên quan đến toàn bộ quá trình hoạt động và tổ chức quản lý gắn liền với sự sống còn của doanh nghiệp đó là quyết định đầu tư, quyết định tài trợ và quyết định phân phối Ba quyết định này không chỉ được đề cập đến như những thành phần riêng biệt với các vai trò vị trí khác nhau mà còn có mối liên quan chặt chẽ và tác động lẫn nhau trong một mục tiêu chung là tối đa hoá giá trị doanh nghiệp Việc kết hợp cả ba quyết định này và đặt chúng trong từng giai đoạn phát triển của doanh nghiệp chính là xây dựng một chiến lược tài chính thích hợp

1.1.2 Vai trò của chiến lược tài chính đối với sự phát triển của doanh nghiệp

Trên thực tế, chiến lược tài chính đã được hình thành và phát triển (có thể

tự phát hoặc chủ động từ các nhà quản lý) từ khá lâu Tuy nhiên không phải doanh nghiệp nào cũng thấy được vai trò của các chiến lược cũng như kết hợp cùng lúc cách thức thực hiện ba quyết định đầu tư, tài trợ và phân phối Việc bảo đảm một sức mạnh tài chính lành mạnh cho doanh nghiệp luôn là câu hỏi làm đau đầu các nhà hoạch định tài chính hàng ngày, hàng giờ Thông thường họ chỉ giải quyết vấn

đề này một cách thụ động và mang tính chất đối phó Điều này chỉ đem lại kết quả thời điểm còn trong dài hạn hoàn toàn không có tác dụng Chính vì vậy cần phải

có những phân tích, những dự báo dựa trên cơ sở kiến thức tài chính doanh nghiệp hiện đại để xây dựng một chiến lược tài chính phù hợp cho các doanh nghiệp trong từng giai đoạn phát triển nhằm mục tiêu tối đa hoá giá trị doanh nghiệp

Hoạch định chiến lược tài chính là một hoạt động không thể thiếu cho các doanh nghiệp trong điều kiện nền kinh tế thị trường, trong quá trình này thể hiện một cách đồng bộ cả ba quyết định cho từng giai đoạn phát triển của doanh nghiệp Ở mỗi giai đoạn lại có những đặc điểm riêng, rủi ro riêng và thách thức riêng đòi hỏi nhà quản trị tài chính không chỉ là người có tố chất lãnh đạo mà phải

thực sự am hiểu về tình hình doanh nghiệp để có thể lèo lái con thuyền doanh nghiệp đi đến mục tiêu đã xác định

Trong các công ty nói chung và đặc biệt là công ty cổ phần nói riêng, hoạch định chiến lược tài chính lại càng trở nên cần thiết Công ty cổ phần là loại hình công ty ra đời mang nhiều đặc điểm ưu việt hơn hẳn các loại hình công ty khác, bằng chứng là quyền lợi và nghĩa vụ của các cổ đông đều được chia sẻ trên

số vốn góp của mình và cùng tham gia vào việc quản lý điều hành hoạt động kinh doanh của công ty Mặt khác, công ty cổ phần có thể huy động vốn từ việc phát hành cổ phiếu, trái phiếu ra công chúng theo quy định của pháp luật về chứng khoán Như vậy, từ nguồn tài trợ này công ty cổ phần có thể mở rộng quy mô hoạt động của mình mà không cần phải cầm cố, thế chấp bất kỳ tài sản nào Một đặc điểm quan trọng của công ty cổ phần đó là cần phải công khai và minh bạch về tài chính đối với các cổ đông và các nhà đầu tư Chính đặc điểm này đòi hỏi các nhà quản trị của công ty phải có những biện pháp chính sách nhất định nhằm thu hút các nhà đầu tư và gia tăng uy thế cho doanh nghiệp

Công tác hoạch định chiến lược tài chính có những ưu điểm nhất định Chiến lược tài chính giúp doanh nghiệp hạn chế được rủi ro, gia tăng năng lực cạnh tranh và nhanh chóng đạt được mục tiêu tối đa hoá giá trị doanh nghiệp với hiệu quả cao nhất Tuy vậy, công tác hoạch định chiến lược tài chính đòi hỏi doanh nghiệp phải có một đội ngũ các nhà quản trị thực sự am hiểu về lĩnh vực tài chính và có kinh nghiệm nhận biết về lĩnh vực mà doanh nghiệp mình đang hoạt động Bên cạnh đó họ cần phải nhìn nhận được doanh nghiệp của mình đang nằm trong giai đoạn nào của chu kỳ phát triển để đưa ra những nhận định đúng đắn Nếu doanh nghiệp nào thực sự quan tâm và có cái nhìn chú trọng đến vị trí giám đốc tài chính thì công tác này sẽ càng có hiệu quả hơn Bởi lẽ khác với các chức danh quản trị khác, giám đốc tài chính là người nắm giữ sức mạnh tài chính của một công ty và là người có cái nhìn sâu rộng về hoạt động của doanh nghiệp trong tương lai từ đó sẽ đưa ra những chiến lược và chính sách hiệu quả để nâng cao giá trị của doanh nghiệp

1.2 Chu kỳ sống của doanh nghiệp và công tác hoạch định chiến lược tài chính

Như bất kỳ một thực thể nào, dù là sản phẩm hay một doanh nghiệp, đều phải trải qua những giai đoạn nhất định đánh dấu những thay đổi trong một chu kỳ

sống Đời sống của một doanh nghiệp thông thường bao gồm bốn giai đoạn cơ bản:

- Tạo lập khởi sự

- Tăng trưởng

- Bão hoà

- Suy thoái

Đặc điểm của mỗi giai đoạn chứa đựng những cơ hội và những rủi ro riêng

có và không phải lúc nào công ty cũng có thể tận dụng cơ hội và hạn chế rủi ro một cách hợp lý Tuy nhiên, nếu công ty có những bước chuẩn bị và những dự báo phù hợp thì vẫn có thể phát huy tiềm lực kể cả trong những giai đoạn suy yếu nhất Hoạch định chiến lược tài chính là một trong những biện pháp hữu hiệu mà bất kỳ một công ty nào cũng hướng đến cho sự phát triển của mình Đây là một lộ trình tất yếu và hợp lý giúp công ty gia tăng sự linh hoạt trong điều động và quản lý nguồn tài chính và hỗ trợ khá tốt cho các quyết định của nhà quản trị

Việc xây dựng một chiến lược tài chính được dựa trên những thông số tài chính đặc trưng, đây là cơ sở để các nhà giám đốc tài chính đưa ra những quyết định tài chính thích hợp Và ứng với mỗi giai đoạn phát triển của doanh nghiệp thì những thông số này sẽ khác nhau Thông thường sẽ bao gồm những thông số sau:

- Rủi ro kinh doanh

- Rủi ro tài chính

- Nguồn tài trợ

- Chính sách cổ tức

- Triển vọng tăng trưởng trong tương lai

- Tỷ số giá thu nhập (P/E)

- Thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS)

- Giá cổ phần

1.2.1 Giai đoạn tạo lập khởi sự

Đây là giai đoạn khởi đầu của chu kỳ kinh doanh tiêu biểu rõ ràng mức độ cao nhất của rủi ro kinh doanh Các rủi ro đó chính là khả năng sản xuất sản phẩm mới có đem lại hiệu quả hay không; nếu có hiệu quả, thì sản phẩm có được các khách hàng tương lai chấp nhận hay không; nếu được chấp nhận, thị trường có tăng trưởng đến một quy mô hiệu quả đủ cho các chi phí triển khai và đưa sản

phẩm ra thị trường không và nếu tất cả những điều này đều đạt được, thì công ty

có chiếm được thị phần hay không?

Mức độ rủi ro kinh doanh cao có nghĩa là rủi ro tài chính đi kèm nên được giữ càng thấp càng tốt trong suốt giai đoạn này Như vậy tài trợ bằng vốn cổ phần

là thích hợp nhất, nhưng do mức độ của rủi ro tổng thể trong giai đoạn đầu của chu

kỳ kinh doanh rất cao nên chỉ có các nhà đầu tư vốn mạo hiểm mới dám chấp nhận đầu tư vào công ty mà thôi Đương nhiên các nhà đầu tư vốn mạo hiểm này sẽ yêu cầu một tỷ suất sinh lợi rất cao để bù đắp cho những rủi ro cao mà họ phải gánh chịu Do dòng tiền trong những năm đầu rất thấp, thậm chí âm nên các nhà đầu tư vốn mạo hiểm chỉ có thể đạt được tỷ suất sinh lợi cao thông qua phần lãi vốn tức

là phần giá trị cổ phần tăng thêm sau này so với giá trị ban đầu của chúng Các thông số chiến lược tài chính trong giai đoạn này được minh hoạ như sau

BẢNG 1.1: MÔ HÌNH CLTC CHO DN TẠO LẬP KHỞI SỰ

Khởi đầu doanh nghiệp

Triển vọng tăng trưởng tương lai Rất cao

Tỷ số giá thu nhập (P/E) Rất cao

Thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) Danh nghĩa hoặc âm

1.2.2 Giai đoạn tăng trưởng

Vượt qua giai đoạn tạo lập khởi sự, đến lúc này sản phẩm của doanh nghiệp đã có một vị trí nhất định trên thị trường và doanh số sẽ bắt đầu tăng Đồng thời rủi ro kinh doanh ở giai đoạn tăng trưởng sẽ giảm dần do những áp lực và khó khăn của một sản phẩm mới khi tiếp cận thị trường đã giảm Lúc này đây trong chiến lược hoạt động của doanh nghiệp sẽ chú trọng vào các hoạt động tiếp thị để bảo đảm doanh số tăng trưởng thoả đáng và để công ty gia tăng thị phần của doanh

số đang tăng trưởng này

Các vấn đề mấu chốt trên cho thấy rằng rủi ro kinh doanh, dù đã giảm bớt

so với giai đoạn khởi đầu, vẫn còn cao trong suốt thời gian doanh số tăng trưởng nhanh Như vậy phải xác định được nguồn tài trợ thích hợp để giữ mức độ rủi ro tài chính thấp, tức là tiếp tục dùng nguồn vốn cổ phần Tuy nhiên, một khía cạnh quan trọng trong việc quản lý giai đoan chuyển tiếp từ khởi đầu đến tăng trưởng là các nhà đầu tư vốn mạo hiểm ban đầu chỉ quan tâm đến việc đạt được lãi vốn để

có thể tái đầu tư vào nhiều doanh nghiệp mới khởi sự khác Điều này có nghĩa là cần tìm kiếm thêm các nhà đầu tư vốn cổ phần mới để thay thế các nhà đầu tư vốn mạo hiểm ban đầu và để tiếp tục cung cấp vốn cho các nhu cầu trong thời kỳ tăng trưởng cao này Nguồn vốn hấp dẫn nhất thường là từ việc phát hành rộng rãi chứng khoán của công ty

BẢNG 1.2: MÔ HÌNH CLTC CHO DN TĂNG TRƯỞNG

Doanh nghiệp tăng trưởng

Nguồn tài trợ Các nhà đầu tư vốn cổ phần tăng trưởng Chính sách cổ tức Tỷ lệ chi trả danh nghĩa

Triển vọng tăng trưởng tương lai Cao

Tỷ số giá thu nhập (P/E) Cao

Thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) Thấp

1.2.3 Giai đoạn bão hoà (sung mãn)

Kết thúc giai đoạn tăng trưởng thường được đánh dấu bằng một cạnh tranh giá cả mạnh mẽ giữa các công ty cạnh tranh vẫn còn năng lực thặng dư đáng

kể Một khi ngành đã ổn định, giai đoạn sung mãn với doanh số cao nhưng tương đối ổn định với biên lợi nhuận hợp lý có thể bắt đầu Rõ ràng, mức độ rủi ro kinh doanh lại giảm do một giai đoạn phát triển khác bây giờ đã hoàn tất một cách thành công; công ty sẽ bước vào giai đoạn sung mãn với một thị phần tương đối tốt do kết quả đầu tư của công ty vào hoạt động tiếp thị trong giai đoạn tăng trưởng Rủi ro kinh doanh còn lại là thời hạn của giai đoạn ổn định và sung mãn

này và việc công ty có thể duy trì thị phần cao của mình trong suốt thời kỳ này hay không

Trọng tâm của chiến lược bây giờ chuyển sang duy trì thị phần và cải tiến hiệu quả hoạt động trong suốt thời kỳ này Điều này có thể làm cho việc chuyển tiếp giữa tăng trưởng và sung mãn rất khó quản lý Tuy nhiên, rủi ro kinh doanh giảm làm rủi ro tài chính tăng tương ứng qua việc sử dụng tài trợ nợ Tài trợ nợ bây giờ khá thực tế vì dòng tiền thuần sẽ chuyển sang dương một cách đáng kể, cho phép trả cả lãi lẫn vốn cho nợ vay Dòng tiền dương và việc sử dụng tài trợ bằng vốn vay sẽ làm khuyếch đại tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu Nghĩa là trong giai đoạn này công ty có thể trả cổ tức cao hơn so với các giai đoạn trước của vòng đời công ty

Các cổ đông đòi hỏi cổ tức gia tăng vì triển vọng tăng trưởng tương lai thấp hơn nhiều so với các giai đoạn trước đây của vòng đời sản phẩm Cổ tức sẽ cao và tăng nhẹ, nhờ công ty đã chuyển sang giai đoạn ổn định trong suốt giai đoạn này, vì vậy mức cổ tức cao này bù trừ cho tỷ số giá thu nhập giảm Kết quả

sẽ là giá cổ phần ổn định hơn, do nhà đầu tư nhận được lợi nhuận đòi hỏi nhiều qua cổ tức hơn là qua lãi vốn như trong các giai đoạn trước

BẢNG 1.3 MÔ HÌNH CLTC CHO DN BÃO HOÀ (SUNG MÃN)

Doanh nghiệp sung mãn

Triển vọng tăng trưởng tương lai Từ trung bình đến thấp

Tỷ số giá thu nhập (P/E) Trung bình

Thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) Cao

Giá cổ phần Ổn định trên thực tế với biến động thấp

1.2.4 Giai đoạn suy thoái

Rất không may là các phát sinh tiền mặt dương mạnh mẽ của giai đoạn sung mãn không thể tiếp tục mãi, vì cuối cùng nhu cầu sản phẩm sẽ bắt đầu giảm dần Khi nhu cầu giảm đi, các dòng tiền mặt thu vào cũng giảm, mặc dù không

nhất thiết cùng một tốc độ nếu công ty được quản lý tốt Một khi doanh số bắt đầu sụt giảm không thể tránh được, việc tiếp tục chi tiêu cùng số tiền cho việc duy trì loại hoạt động tiếp thị này không còn hợp lý nữa Như vậy, có thể duy trì được dòng tiền thuần trong giai đoạn suy thoái ban đầu bằng cách điều chỉnh chiến lược kinh doanh thích hợp

Bất chấp chiều hướng suy giảm và cái chết không thể tránh khỏi của sản phẩm, rủi ro kinh doanh đi kèm sẽ được xem là vẫn giảm từ mức độ của giai đoạn sung mãn trước Tuy nhiên có một yếu tố khác trong số các yếu tố lúc đầu không được biết, tức là chiều dài của giai đoạn sung mãn, bây giờ đã được giải quyết và rủi ro chính còn lại duy nhất là, về mặt kinh tế, nên cho phép doanh nghiệp tiếp tục tồn tại bao lâu nữa Rủi ro kinh doanh thấp này sẽ được bổ sung bởi một nguồn vốn có rủi ro tài chính tương đối cao Có thể đạt được điều này bằng một kết hợp chính sách chi trả cổ tức cao với việc sử dụng tài trợ nợ Thực ra cổ tức đã chi trả trong giai đoạn này có thể cao hơn lợi nhuận sau thuế do khả năng sử dụng thêm nguồn vốn khấu hao bởi lẽ nhu cầu đầu tư cao không còn cần thiết lắm trong giai đoạn suy thoái Kết quả là cổ tức có thể bằng tổng số lợi nhuận và khấu hao, trong trường hợp này phần chi trả cổ tức thực sự tiêu biểu cho một sự hoàn trả vốn đầu

tư cho các cổ đông

Triển vọng tăng trưởng âm được diễn dịch thành một tỷ số giá thu nhập thấp cho các cổ phần và khi kết hợp với chiều hướng đi xuống trong thu nhập mỗi

cổ phần đang xảy ra trong giai đoạn này, nó đưa đến một sự sụt giảm mạnh giá cổ phần Tuy nhiên, chừng nào mà các cổ đông biết rằng phần chi trả cổ tức cao cho

họ thực tế là hoàn trả vốn, giá trị sụt giảm này sẽ không gây ra những lo ngại không đúng

BẢNG 1.4 MÔ HÌNH CLTC CHO DN SUY THOÁI

Doanh nghiệp suy thoái

Chính sách cổ tức Tỷ lệ chi trả toàn bộ

Triển vọng tăng trưởng tương lai Âm

Tỷ số giá thu nhập (P/E) Thấp

Thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) Thấp và giảm dần

1.3 Các nhân tố liên quan đến việc hoạch định chiến lược tài chính:

1.3.1 Rủi ro kinh doanh

Rủi ro kinh doanh là tính khả biến hay không chắc chắn về EBIT của doanh nghiệp Có nhiều yếu tố dẫn đến tính bất ổn trong EBIT của doanh nghiệp Các yếu tố đó bao gồm: tính khả biến của doanh thu, các chi phí hoạt động Rủi ro kinh doanh thường được đo lường bằng hệ số phương sai của EBIT theo thời gian

Có nhiều yếu tố ảnh hưởng đến rủi ro kinh doanh của một doanh nghiệp bao gồm:

 Tính biến đổi của doanh số theo chu kỳ kinh doanh: các doanh nghiệp

với doanh số có khuynh hướng dao động lớn theo chu kỳ kinh doanh thường có nhiều rủi ro kinh doanh hơn các doanh nghiệp khác

 Tính biến đổi của giá bán Trong vài ngành công nghiệp, giá cả có thể

ổn định từ năm này sang năm khác hoặc doanh nghiệp có thể có khả năng tăng giá thường xuyên theo thời gian Điều này đúng cho nhiều sản phẩm tiêu dùng như thực phẩm chế biến sẵn Ngược lại, ở các ngành công nghiệp khác, ổn định giá cả

là điều ít chắc chắn hơn nhiều Thông thường, giá cả trong một ngành công nghiệp càng cạnh tranh nhiều, rủi ro kinh doanh của các doanh nghiệp trong ngành đó càng lớn

 Tính biến đổi của chi phí Tính biến đổi trong chi phí của các nhập lượng

dung để sản xuất các sản lượng của một doanh nghiệp càng cao, rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp đó càng lớn

 Sự tồn tại của sức mạnh thị trường Các doanh nghiệp có sức mạnh thị

trường lớn, nhờ quy mô của họ hay do cấu trúc của ngành công nghiệp trong đó họ cạnh tranh, thường có nhiều khả năng để kiểm soát chi phí và giá cả sản phẩm của

họ hơn các doanh nghiệp hoạt động trong một môi trường cạnh tranh hơn Vì vậy sức mạnh thị trường của doanh nghiệp càng lớn, rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp này càng nhỏ Khi đánh giá sức mạnh thị trường của một doanh nghiệp, nên xem xét không chỉ yếu tố cạnh tranh hiện tại doanh nghiệp đang phải đối phó

mà nên xem xét cả tiềm năng cạnh tranh tương lai, nhất là cạnh tranh có thể phát sinh từ nước ngoài

 Phạm vi đa dạng hoá sản phẩm Nếu tất cả các yếu tố khác không đổi,

các chủng loại sản phẩm của một doanh nghiệp càng được đa dạng hoá, EBIT của doanh nghiệp càng ít biến động

 Khả năng tăng trưởng: doanh nghiệp tăng trưởng nhanh thường có tính

biến đổi trong EBIT Tăng trưởng nhanh tạo nên nhiều căng thẳng trong hoạt động của một doanh nghiệp Phải xây dựng thêm các cơ sở mới, các chi phí hoạt động thường mang tính không chắc chắn, phải mở rộng và cập nhật các hệ thống kiểm soát nội bộ, phải gia tăng nhanh bộ khung quản lý có tài và các sản phẩm mới cũng đòi hỏi các chi tiêu tốn kém cho công tác nghiên cứu phát triển Các yếu tố này thường kết hợp để đưa đến tính khả biến cao của EBIT

Để đánh giá mức độ rủi ro kinh doanh mà doanh nghiệp phải đối phó, các nhà tài chính thường sử dụng công cụ đo lường độ rủi ro kinh doanh đó là độ nghiêng đòn bẩy kinh doanh (DOL) Đòn bẩy kinh doanh liên quan đến việc sử dụng tài sản có các định phí hay nói cách khác đó là “% thay đổi trong EBIT do kết quả của việc thay đổi 1% doanh số” Một doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy kinh doanh càng nhiều, EBIT sẽ càng nhạy cảm đối với các thay đổi trong doanh số Nếu một doanh nghiệp lệ thuộc vào tính biến động đáng kể trong doanh số theo chu kỳ kinh doanh, tính biến đổi của EBIT có thể cắt giảm được qua việc giới hạn

sử dụng định phí đối với một số tài sản trong quy trình sản xuất

tỉ lệ % thay đổi EBIT DOL =

tỉ lệ % thay đổi doanh số

DOL =

q(s – v) – F

F DOL = EBIT +

1.3.2 Rủi ro tài chính

Rủi ro tài chính là xác suất mất khả khả năng thanh toán xảy ra khi một doanh nghiệp sử dụng các nguồn tài trợ có chi phí tài chính cố định, như nợ và cổ phần ưu đãi trong cấu trúc vốn của mình Lýdo một doanh nghiệp chấp nhận rủi

ro của tài trợ có chi phí tài chính cố định là để tăng lợi nhuận có thể có cho các cổ đông

Cũng giống như rủi ro kinh doanh, rủi ro tài chính góp phần vào cả rủi ro

có hệ thống lẫn không hệ thống cho chứng khoán của một doanh nghiệp Các nghiên cứu thực nghiệm cũng đã nghiên cứu về sự góp phần của đòn bẩy tài chính vào rủi ro có hệ thống của chứng khoán ở một doanh nghiệp Rủi ro có hệ thống

có thể được xem như là một hàm số của rủi ro tài chính và rủi ro kinh doanh Như vậy, các nhà phân tích chứng khoán và nhà đầu tư sẽ thấy là việc đo lường rủi ro tài chính của một công ty là một yếu tố quan trọng trong việc đưa ra các quyết định tài chính

Như vậy, rủi ro tài chính là hệ quả của việc sử dụng một cấu trúc thâm dụng nợ Khi các yếu tố khác không đổi, việc sử dụng nợ càng lớn thì rủi ro tài chính càng cao Mặt khác, sử dụng nợ và gia tăng đòn cân nợ có thể làm cho tỷ suất doanh lợi trên vốn cổ phần ngày càng gia tăng Tuy nhiên không phải lúc nào

sử dụng đòn cân nợ cũng là tốt vì điểm bất lợi của nó là nếu như tỷ suất hoàn vốn đầu tư thấp hơn chi phí sử dụng nợ vay thì việc sử dụng và gia tăng đòn cân nợ trong cấu trúc vốn sẽ làm giảm tỷ suất doanh lợi trên nguồn vốn cổ phần

Một công cụ rất quan trọng để đo lường rủi ro tài chính đó là độ nghiêng đòn cân nợ - DFL Độ nghiêng đòn cân nợ của một doanh nghiệp xem xét sự thay đổi của EPS khi EBIT thay đổi một đơn vị

DFL được xác định theo công thức:

tỉ lệ % thay đổi trong EPS DFL =

tỉ lệ % thay đổi trong EBIT

DFL =

q(s – v) – F – R

= EBIT – R

với R : là lãi vay

CTV hiện tại vừa có cổ phần thường vừa có nợ

với PD : lợi tức cổ phiếu ưu đãi

T : thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp

Cấu trúc vốn hiện tại vừa có nợ vừa có cổ phiếu ưu đãi và cổ phần thường

Từ công thức trên ta thấy rằng nếu trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp không có tài trợ bằng nợ (không có nợ vay, không có cổ phiếu ưu đãi) thì sự biến động của EPS luôn bằng với sự biến động của EBIT nghĩa là DFL luôn bằng 1 Nhưng đối với một cấu trúc vốn có sử dụng nợ thì biến động của EPS thường lớn hơn biến động của EBIT Chính vì vậy mà một cấu trúc sử dụng nợ có thể làm khuyếch đại EPS nhưng nó cũng có thể bóp nhỏ EPS tuỳ thuộc vào EBIT mà doanh nghiệp đạt được

Tóm lại đòn cân nợ là một đặc trưng của rủi ro tài chính khi một phần tài sản của doanh nghiệp được tài trợ bằng các chứng khoán phải trả với một tỷ suất lợi nhuận cố định Hay nói cách khác, đòn cân nợ là một đòn bẩy kinh tế sử dụng tiềm năng của chi phí tài chính cố định như lãi vay, lợi tức cổ phiếu ưu đãi hoặc chi phí thuê mua tài chính để khuyếch đại lợi nhuận cho chủ sở hữu Đòn cân nợ

q(s – v) – F DFL =

PD q(s – v) – F – R –

1–T

trong cấu trúc vốn luôn mang tính hai mặt bởi vì đòn cân nợ có khả năng làm gia tăng tỉ suất doanh lợi trên nguồn vốn cổ phần, mặt khác nếu lỗ thì nó sẽ đưa nguồn vốn cổ phần đến một rủi ro lớn hơn (lỗ nặng hơn) do tác động đòn bẩy của đòn cân

nợ

Doanh nghiệp có thể quản lý rủi ro kinh doanh và rủi ro tài chính bằng cách kết hợp độ nghiêng đòn cân định phí và đòn cân nợ thông qua đòn cân tổng hợp Đòn cân tổng hợp xảy ra khi doanh nghiệp sử dụng cả hai đòn cân là đòn cân định phí và đòn cân nợ trong nỗ lực gia tăng lợi nhuận cho cổ đông thường

Độ nghiêng đòn cân tổng hợp (DTL) được xác định qua công thức sau:

DTL = DOL * DFL

1.3.3 Chính sách tài trợ (Nguồn tài trợ)

Để có thể mở rộng hoạt động và đầu tư phục vụ cho hoạt động sản xuất kinh doanh của mình, doanh nghiệp cần có nguồn tài trợ thích hợp Thông thường giữa dòng tiền phát sinh của doanh nghiệp và dòng tiền mà doanh nghiệp cần có

sự chênh lệch và nếu chênh lệch hụt này nghiêng về phía dòng tiền doanh nghiệp cần thì để bù đắp cho khoản này doanh nghiệp thường phải đối diện với hai vấn đề: Nên sử dụng bao nhiêu lợi nhuận cho việc tái đầu tư thay vì chi trả cổ tức? Nên tài trợ thâm hụt bằng vốn vay hay phát hành cổ phần và nếu phát hành cổ phần thì

tỷ lệ là bao nhiêu?

Trước tiên chúng ta hãy xem xét các nguồn tài trợ sau:

Thứ nhất là cổ phần thường: các cổ đông nắm giữ cổ phần thường là

chủ sở hữu của doanh nghiệp và vì thế có quyền kiểm soát các công việc của doanh nghiệp Họ có thể tham gia bỏ phiếu biểu quyết các vấn đề quan trọng như

tỷ lệ % thay đổi trong EPS DTL =

tỷ lệ % thay đổi doanh số

q(s – v) DTL =

q(s – v) – F – R

q(s – v) DTL =

PD q(s – v) – F – R –

1-T

bầu hội đồng quản trị, bãi bỏ hay sáp nhập một doanh nghiệp Họ cũng có quyền hưởng bất kỳ tài sản hay thu nhập nào còn lại sau khi doanh nghiệp đã thanh toán xong tất cả các khoản nợ Doanh nghiệp có thể huy động thêm vốn từ việc phát hành thêm cổ phần mới hoặc tái đầu tư một phần tiền mặt đã phát sinh trong hoạt động kinh doanh

Thứ hai là cổ phần ưu đãi: Cổ phần ưu đãi là một chứng khoán vốn cổ

phần hợp pháp Các thành viên hội đồng quản trị có thể chọn cách không chi trả cổ tức cổ phần ưu đãi nhưng tất cả cổ tức của cổ phần ưu đãi phải được chi trả trước khi doanh nghiệp có thể chi trả cổ tức cho cổ phần thường Cổ tức ưu đãi không được khấu trừ vào lợi nhuận chịu thuế và đây là một lý do cổ phiếu ưu đãi ít thông dụng hơn nợ

Thứ ba nợ: Bên cạnh việc huy động vốn từ việc phát hành cổ phiếu,

doanh nghiệp cũng có thể phát hành trái phiếu và đây được xem là khoản vay giữa nhà đầu tư và nhà phát hành Trái chủ có quyền hưởng một chi trả lãi thường xuyên và hoàn trả vốn cuối cùng Nếu doanh nghiệp không thể thực hiện các chi trả này, doanh nghiệp có thể nộp đơn xin phá sản Lãi vay được xem như một khoản chi phí, lãi được chi trả từ lợi nhuận trước thuế trong khi cổ tức và lợi nhuận giữ lại được trích từ thu nhập sau thuế Ngoài ra doanh nghiệp có thể có nhiều công cụ nợ khác nhau tuỳ theo ngày đáo hạn, các điều khoản thanh toán nợ, cấp độ, bảo đảm hay thế chấp, rủi ro không thanh toán nợ

Thứ tư là các công cụ phái sinh: các công cụ phái sinh là các đặt cược

phụ trên lãi suất, hối suất, giá cả hàng hoá… các doanh nghiệp không phát hành các công cụ phái sinh để huy động tiền mặt, họ mua hay bán chúng để bảo vệ chống lại các thay đổi có hại trong nhiều yếu tố ngoại lai Các công cụ phái sinh bao gồm các quyền lựa chọn mua bán được, hợp đồng giao sau, hợp đồng kỳ hạn

và các hoán đổi

Đối diện với nhiều sự lựa chọn về nguồn tài trợ có thể làm nhà quản trị lúng túng Tuy vậy có một lý thuyết có thể giải quyết được vấn đề này đó là lý thuyết về trật tự phân hạng của các lựa chọn tài trợ

Thông thường có những thông tin bất cân xứng về những người chủ doanh nghiệp và những nhà đầu tư Thông tin bất cân xứng này tác động đến lựa chọn giữa tài trợ nội bộ và tài trợ từ bên ngoài, và giữa phát hành mới chứng khoán nợ và chứng khoán vốn cổ phần Điều này đưa tới một trật tự phân hạng,

theo đó hoạt động đầu tư của doanh nghiệp sẽ được tài trợ trước tiên bằng vốn nội

bộ chủ yếu, chủ yếu lợi nhuận tái đầu tư; rồi mới đến phát hành nợ mới; và cuối cùng phát hành vốn cổ phần mới thường là phương án cuối cùng khi công ty đã sử dụng hết khả năng vay nợ

Lý thuyết trật tự phân hạng của tài trợ doanh nghiệp như sau:

- Các doanh nghiệp thích tài trợ nội bộ hơn

- Các doanh nghiệp điều chỉnh tương ứng các tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu theo các cơ hội đầu tư trong khi tránh các thay đổi đột xuất trong cổ tức

- Các chính sách cổ tức chưa linh hoạt cộng với các dao động không thể

dự đoán trong khả năng sinh lợi và các cơ hội đầu tư có nghĩa là dòng tiền phát sinh nội bộ đôi khi lớn hơn các chi tiêu vốn và đôi khi nhỏ hơn Nếu lớn hơn, doanh nghiệp thanh toán hết nợ hay đầu tư vào chứng khoán thị trường Nếu nhỏ hơn, doanh nghiệp rút số dư tiền mặt của mình hoặc bán các chứng khoán thị trường

- Nếu cần đến tài trợ từ bên ngoài các doanh nghiệp phát hành chứng khoán an toàn nhất trước Tức là họ bắt đầu với nợ, rồi đến các chứng khoán ghép như trái phiếu chuyển đổi được, sau đó có lẽ cổ phần thường là giải pháp cuối cùng

- Trong lý thuyết này không có hỗn hợp nợ - vốn cổ phần thường mục tiêu được xác định rõ bởi vì có hai loại vốn cổ phần thường, nội bộ và từ bên ngoài, một ở đầu và một ở cuối của trật tự phân hạng Mỗi tỷ lệ nợ quan sát được của mỗi doanh nghiệp phản ánh các nhu cầu tích luỹ của doanh nghiệp đối với tài trợ từ bên ngoài

Lý thuyết trật tự phân hạng giải thích tại sao các doanh nghiệp có khả năng sinh lợi nhất thường vay ít hơn – không phải vì họ có các tỷ lệ nợ mục tiêu thấp mà vì họ không cần tiền bên ngoài Các doanh nghiệp có khả năng sinh lợi ít hơn thì phát hành nợ vì họ không cần nguồn vốn nội bộ dù cho chương trình đầu

tư vốn và vì tài trợ nợ đứng đầu trong trật tự phân hạng của tài trợ từ bên ngoài

Trong lý thuyết trật tự phân hạng, sự hấp dẫn của tấm chắn thuế từ chứng khoán nợ được coi là có tác động hạng nhì Các tỷ lệ nợ thay đổi khi có bất cân đối của dòng tiền nội bộ, cổ tức và các cơ hội đầu tư thực sự Các doanh nghiệp có khả năng sinh lợi cao với cơ hội đầu tư hạn chế sẽ cố gắng đạt tỷ lệ nợ thấp Các doanh

nghiệp có cơ hội đầu tư lớn hơn các nguồn vốn phát sinh nội bộ thường buộc phải vay nợ ngày càng nhiều

Lý thuyết này giải thích mối tương quan nghịch trong ngành giữa khả năng sinh lợi và đòn bẩy tài chính Lẽ thường là các doanh nghiệp thường đầu tư theo mức tăng trưởng của ngành Như vậy, các tỷ lệ đầu tư sẽ tương tự nhau trong cùng một ngành Với các tỷ lệ chi trả cổ tức cho sẵn và không thể linh hoạt được thì các doanh nghiệp sinh lợi ít nhất sẽ có ít nguồn vốn nội bộ hơn và sẽ phải vay mượn thêm

Lý thuyết trật tự phân hạng còn được dùng để dự báo các thay đổi trong tỷ

lệ nợ của nhiều doanh nghiệp ở giai đoạn phát triển bão hoà Các tỷ lệ nợ của các doanh nghiệp này tăng khi các doanh nghiệp có thâm hụt tài chính và giảm khi có thặng dư tài chính Nếu thông tin bất cân xứng làm cho việc phát hành hay thu hồi

cổ phần thường chính yếu trở nên hiếm hoi, hành vi này hầu như không thể tránh khỏi

Trật tự phân hạng kém thành công hơn trong việc giải thích các khác biệt trong tỷ lệ nợ giữa các ngành Thí dụ, các tỷ lệ nợ có xu hướng thấp trong các ngành công nghệ cao, tăng trưởng cao, ngay cả khi nhu cầu vốn bên ngoài rất lớn Cũng có ngành thành đạt, ổn định như ngành điện công ích chẳng hạn, dòng tiền

dư thừa không được dùng để chi trả nợ Thay vào đó, các tỷ lệ chi trả cổ tức cao đã đưa dòng tiền trở lại cho các nhà đầu tư

Trong lý thuyết này thì việc lựa chọn đứng ở đâu trong trật tự phân hạng cũng hết sức khó khăn và không phụ thuộc vào ý định chủ quan của nhà quản trị Khi các điều kiện khác bằng nhau, đứng ở đầu trật tự phân hạng tốt hơn là ở cuối Các doanh nghiệp ở cuối trật tự phân hạng và cần vốn cổ phần bên ngoài cuối cùng có thể sẽ vay quá nhiều nợ hoặc bỏ qua các cơ hội đầu tư tốt vì không thể bán cổ phần với giá trị hợp lý

Nói cách khác, khả năng thanh toán của doanh nghiệp là rất quan trọng

Có khả năng thanh toán nghĩa là có tiền mặt, chứng khoán thị trường, các bất động sản dễ bán và có sẵn tiếp cận với các thị trường nợ hay tài trợ ngân hàng Có sẵn tiếp cận về cơ bản đòi hỏi phương án tài trợ bảo thủ, để các nhà cho vay tương lai coi nợ của doanh nghiệp như một đầu tư an toàn

Về dài hạn, các giá trị của một doanh nghiệp nằm ở các quyết định đầu tư vốn và kinh doanh hơn là ở quyết định tài trợ Vì vậy, bạn sẽ cần bảo đảm doanh

nghiệp của mình có thặng dư tài chính (thừa thãi tài chính), để có sẵn tài trợ nhanh chóng cho các đầu tư tốt Thừa thãi tài chính là có giá trị nhất ở một doanh nghiệp

có nhiều cơ hội tăng trưởng, có NPV dương Đó là một lý do khác của việc các doanh nghiệp tăng trưởng thường ưu thích các cấu trúc vốn bảo thủ

Tuy vậy thừa thãi tài chính cũng có mặt trái của nó, thừa thãi quá nhiều có thể khuyến các giám đốc chủ quan, bành trướng quyền lợi của mình, hay xây dựng một đế chế bằng tiền (giữ lại lợi nhuận quá nhiều) mà đáng lẽ phải trả lại cho các

cổ đông

Michael Jensen đã nhấn mạnh đến xu hướng của các giám đốc có dòng tiền tự do dư thừa (hay thừa thãi tài chính không cần thiết) để đầu tư quá nhiều tiền mặt vào các doạnh vụ đã bảo hoà hay các mua lại do các tư vấn tồi Jensen nói: “Vấn đề là làm thế nào thúc đẩy các giám đốc “nhả bớt” tiền mặt ra thay vì đầu tư tiền thấp hơn chi phí sử dụng vốn hay hoang phí tiền do không hiệu quả trong tổ chức”

Nếu đó là vấn đề, thì nợ có thể là câu trả lời Chi trả lãi và vốn theo lịch trình là các nghĩa vụ mang tính hợp đồng của doanh nghiệp Nợ buộc doanh nghiệp chi trả tiền mặt Có thể mức nợ tốt nhất sẽ để lại vừa đủ tiền mặt trong ngân hang, sau khi chi trả nợ, để tài trợ tất cả dự án có NPV dương, ngoài ra không còn dư một xu nào

Chúng ta không đề nghị mức độ điều chỉnh này, nhưng ý tưởng trên có giá trị và quan trọng Nợ có thể áp đặt một kỷ luật đối với các giám đốc có xu hướng đầu tư quá nhiều Nó cũng có thể cung cấp áp lực buộc phải cải tiến trong hiệu năng hoạt động

1.3.4 Chính sách cổ tức

Chính sách cổ tức ấn định mức lợi nhuận của công ty được phân phối như thế nào? Lợi nhuận sẽ được giữ lại để tái đầu tư cho công ty hay được chi trả cho các cổ đông Lợi nhuận giữ lại là một nguồn quan trọng cho việc tài trợ vốn cổ phần cho khu vực tư nhân Mặc dù việc phân chia giữa phát hành cổ phần mới và lợi nhuận giữ lại có xu hướng thay đổi theo thời gian, lợi nhuận giữ lại là nguồn vốn cổ phần quan trọng hơn phát hành cổ phần mới

Một mặt, lợi nhuận giữ lại có thể được dùng để kích thích tăng trưởng lợi nhuận trong tương lai và do đó có thể ảnh hưởng đến giá trị cổ phần tương lai Mặt

khác, cổ tức cung cấp cho các cổ đông một lợi nhuận hữu hình thường xuyên Có nhiều yếu tố kết hợp để ấn định một chính sách cổ tức của doanh nghiệp

Trong thực tế chính sách cổ tức có thể có một số hạn chế tùy theo quy định và điều kiện của từng quốc gia cũng như đặc điểm của từng giai đoạn chẳng hạn như các vấn đề: việc chi trả cổ tức đó là không thể dùng vốn của một doanh nghiệp để chi trả cổ tức (hạn chế suy yếu vốn), cổ tức phải được chi trả từ lợi nhuận ròng hiện nay và trong thời gian qua (hạn chế lợi nhuận ròng), không thể chi trả cổ tức khi doanh nghiệp mất khả năng thanh toán (hạn chế mất khả năng thanh toán) Ngoài ra trong thực tế còn có những chính sách như: Chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động, chính sách cổ tức tiền mặt ổn định và các chính sách chi trả cổ tức khác

 Chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động

Chính sách này xác nhận rằng một doanh nghiệp nên giữ lại lợi nhuận khi nào mà doanh nghiệp có các cơ hội đầu tư hứa hẹn các tỷ suất sinh lợi cao hơn tỷ suất mong đợi mà các cổ đông đòi hỏi bởi lẽ việc chi trả cổ tức sẽ dẫn tới việc doanh nghiệp hy sinh các cơ hội đầu tư có thể chấp nhận được hoặc phải huy động thêm vốn cổ phần cần thiết từ các thị trường vốn bên ngoài tốn kém hơn nhiều so với lợi nhuận giữ lại Thông thường các doanh nghiệp tăng trưởng thường có tỷ lệ chi trả cổ tức thấp hơn các doanh nghiệp bão hoà

 Chính sách cổ tức tiền mặt ổn định

Các doanh nghiệp và các cổ đông thường thích chính sách cổ tức tương đối ổn định hơn Tính ổn định được đặc trưng bằng một sự miễn cưỡng trong việc giảm lượng tiền mặt chi trả cổ tức từ kỳ này sang kỳ khác Có nhiều lý do để các nhà đầu tư thích cổ tức ổn định Chẳng hạn nhiều nhà đầu tư cảm thấy các thay đổi

cổ tức có nội dung hàm chứa thông tin Một cắt giảm cổ tức có thể được giải thích như một tín hiệu là tiềm năng lợi nhuận về dài hạn của doanh nghiệp đã sụt giảm

và ngược lại Một vài giám đốc tài chính cho rằng một chính sách cổ tức tăng trưởng và ổn định thường có xu hướng làm giảm sự bất trắc của nhà đầu tư về các dòng cổ tức trong tương lai, họ cho rằng các nhà đầu tư sẽ trả một giá cao hơn cho

cổ phần của một doanh nghiệp chi trả cổ tức ổn định và nhờ vậy chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp sẽ giảm

 Các chính sách chi trả cổ tức khác

Một vài doanh nghiệp chấp nhận một chính sách cổ tức có tỷ lệ chi trả không đổi Nếu lợi nhuận doanh nghiệp thay đổi nhiều từ năm này sang năm khác thì cổ tức cũng thay đổi theo

Các doanh nghiệp khác chọn chính sách chi trả một cổ tức nhỏ hàng quý cộng với cổ tức thưởng thêm vào cuối năm Chính sách này thích hợp với một doanh nghiệp có lợi nhuận biến động và nhu cầu tiền mặt hay thay đổi từ năm này sang năm khác

1.3.5 Thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS- earning per share)

Thu nhập mỗi cổ phần là yếu tố quan trọng nhất quyết định giá trị cổ phần

vì nó đo lường sức thu nhập chứa đựng trong một cổ phần hay nói cách khác nó thể hiện thu nhập mà nhà đầu tư có được do mua cổ phần Đây là một chỉ tiêu nhận được nhiều sự quan tâm và chú ý nhất trong rất nhiều các thông tin được cung cấp trong báo cáo tài chính của một doanh nghiệp Lý do là vì các nhà đầu tư hằng ngày nhận được rất nhiều thông tin (từ báo cáo tài chính cũng như từ các nguồn khác) trong khi khả năng xử lý thì có hạn Vì vậy, các nhà đầu tư cần một chỉ tiêu tổng hợp phản ánh kết quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp một cách đơn giản, dễ hiểu và dễ so sánh EPS được coi là đáp ứng tốt các yêu cầu này Cuối cùng, giống như các nhà đầu tư, các chuyên gia phân tích tài chính (financial analysts) và các ngân hàng đầu tư (investment banks) cũng muốn có một chỉ tiêu tổng hợp để thuận tiện cho việc phân tích, đánh giá, dự báo tình hình hoạt động của các doanh nghiệp, và họ cũng chọn EPS

EPS được xác định theo công thức:

Thu nhập ròng của cổ đông thường Thu nhập mỗi cổ phần =

Số lượng cổ phần thường Thu nhập ròng của cổ đông thường = Lợi nhuận ròng - Cổ tức cổ phiếu ưu đãi. EPS và các giá trị tham chiếu (benchmarks)

Khi đã có trong tay số liệu EPS, việc đầu tiên mà các nhà phân tích thường làm là so sánh với các giá trị tham chiếu (benchmarks) Ba điểm tham chiếu thường nhận được sự quan tâm đặc biệt của các nhà phân tích là điểm 0 (tức

là mức EPS bằng 0); EPS của năm trước (hoặc của cùng quý năm trước); EPS theo

dự báo của các chuyên gia phân tích tài chính (analyst forecast) hoặc theo mức EPS kế hoạch của chính doanh nghiệp Các kết quả nghiên cứu cho thấy thị trường phản ứng khá mạnh mẽ mỗi khi mức EPS của doanh nghiệp cao hơn hay thấp hơn các điểm tham chiếu này Ví dụ, nghiên cứu của Bartov, Givoly, Hayn (2002 ) đối với các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Mỹ giai đoạn 1983-1997 cho thấy mức chênh lệch lợi tức cổ phiếu (return) bình quân quý giữa một công ty có EPS bằng hoặc cao hơn dự báo của các chuyên gia phân tích (analyst forecast) dù chỉ 1 cent và một công ty tương tự nhưng có EPS thấp hơn analyst forecast chỉ 1 cent là 3.2% (đây là mức chênh lệch sau khi đã loại trừ ảnh hưởng của các yếu tố khác có thể có ảnh hưởng tới lợi tức cổ phiếu của các công ty như sai số dự báo, rủi ro)

Do việc EPS cao hơn hay thấp hơn các giá trị tham chiếu có ảnh hưởng lớn tới giá cổ phiếu nên môt điều dễ hiểu là các công ty thường cố gắng tránh rơi vào tình trạng phải báo cáo EPS thấp hơn các điểm tham chiếu này Vì vậy, trong trường hợp EPS thực tế thấp hơn một chút so với các giá trị tham chiếu thì các công ty thường tìm cách “phù phép” báo cáo tài chính để có được mức EPS cao hơn Các kết quả nghiên cứu cho thấy hiện tượng phù phép này khá phổ biến Ví

dụ, Degeorge, Patel, Zeckhauser (1999) phân tích các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Mỹ giai đoạn 1974-1996 và phát hiện rằng có rất nhiều (đến mức “bất thường”) các công ty báo cáo mức EPS cao hơn 0, hoặc cao hơn EPS năm trước, hoặc cao hơn mức dự báo của chuyên gia phân tích tài chính một chút (1-2 cent), trong khi đó có rất ít công ty báo cáo EPS thấp hơn các giá trị tham chiếu này 1-2 cent

1.3.6 Tỷ số giá trên thu nhập (P/E- price earning ratio)

Tỷ số giá thu nhập là một trong những thuật ngữ tài chính mà các nhà đầu

tư sử dụng hàng ngày trên thị trường chứng khoán Với một cổ phần đang có giá trên thị trường đồng nghĩa với việc nó đang được bán với mức P/E cao Điều này

có nghĩa là các nhà đầu tư sẵn sàng trả giá cao hơn trên cùng một đồng thu nhập EPS để mua được cổ phần đó

giá trị thị trường P/E =

EPS

Thông thường việc tính toán P/E đều được dựa trên EPS của 4 quý trước Tuy nhiên cũng có lúc EPS được xác định dựa vào ước tính lợi nhuận kỳ vọng của

4 quý tiếp theo P/E lúc này được gọi là P/E định hướng hay P/E kế hoạch Một cách tính khác cũng thường được thấy là sử dụng EPS của hai quý trước đó hoặc ước tính cho hai quý tiếp theo Trên thực tế thì không có sự khác biệt lớn lắm giữa các cách tính trên Điều quan trọng là phải nhận ra rằng trong cách tính đầu tiên,

dữ liệu được sử dụng là dữ liệu có thật từ hoạt động trong quá khứ của công ty Hai cách tính khác dựa vào những tính toán ước lượng, do đó không phải lúc nào cũng hoàn hảo và chính xác

Thông thường hệ số P/E trung bình trên thị trường thường dao động trong khoảng 15-25 Sự dao động này phần lớn phụ thuộc vào tình trạng của nền kinh tế

Hệ số P/E thường cũng rất khác nhau giữa các công ty và giữa các ngành, các lĩnh vực kinh doanh

Ý nghĩa của hệ số P/E:

Theo lý thuyết, P/E của một cổ phiếu sẽ cho chúng ta biết là các nhà đầu

tư sẵn lòng trả bao nhiêu cho mỗi dollar tiền lãi Với nội dung này, đôi khi P/E còn được gọi là số nhân (multiple) của một cổ phiếu Nói cách khác, một tỉ lệ P/E ở mức 20 sẽ cho biết rằng các nhà đầu tư vào cổ phiếu này sẵn lòng chi 20$ cho mỗi một đôla lợi nhuận mà công ty đó tạo ra Tuy nhiên, đây là cách tiếp cận P/E quá đơn giản và không tính đến triển vọng tăng trưởng của công ty đó

Mặc dù số liệu EPS trong công thức tính P/E thường dựa chủ yếu vào lợi nhuận ròng từ hoạt động kinh doanh của công ty trong 4 quý trước đó nhưng P/E cũng không chỉ đơn thuần là thước đo về hiệu quả hoạt động của công ty trong quá khứ Kỳ vọng của thị trường về sự phát triển của công ty cũng là một nhân tố được tính tới trong chỉ số này Nên nhớ rằng, giá cổ phiếu của một công ty sẽ phản ánh nhận định của các nhà đầu tư về giá trị của công ty đó Tiềm năng phát triển trong tương lai cũng được tính tới khi định giá cổ phiếu Do đó, một cách tốt hơn để lý giải tỉ lệ P/E đó là P/E là sự phản ánh mức độ lạc quan cũng như kì vọng của thị trường về khả năng tăng trưởng của doanh nghiệp trong tương lai

Nếu một công ty có hệ số P/E cao hơn mức trung bình của toàn bộ thị trường mức bình quân ngành, điều này có nghĩa là thị trường đang kỳ vọng vào khả năng tăng trưởng tốt của công ty trong một thời gian tới, có thể là vài tháng hoặc vài năm nữa Một công ty có hệ số P/E cao cuối cùng sẽ phải “xứng đáng với

kì vọng của thị trường” thể hiện thông qua sự tăng trưởng lớn về lợi nhuận hoạt động, nếu không chắc chắn giá cổ phiếu của công ty đó sẽ giảm

 Một số ví dụ về chiến lược tài chính liên quan đến việc xác lập một cấu

trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp:

- Tập đoàn Microsoft: nổi tiếng là một đại gia trong lĩnh vực công nghệ thông

tin, các sản phẩm của tập đoàn này được sử dụng rộng khắp trên thế giới Thế nhưng có một thông tin thú vị liên quan đến tập đoàn này đó là Microsoft không

hề sử dụng nguồn tài trợ nợ mà tập trung toàn bộ vốn cổ phần để tái đầu tư Trong khi đó ta đều biết rằng nếu sử dụng nguồn tài trợ nợ thì doanh nghiệp sẽ được hưởng khá nhiều thuận lợi về “tấm chắn thuế” Giải thích cho điều này ta thấy rằng Microsoft đã vận dụng khá tốt lý thuyết trật tự phân hạng khi lựa chọn nguồn

tài trợ cho mình, thêm vào đó là đặc điểm sản phẩm của công ty: toàn bộ là sản phẩm phần mềm, đầy rủi ro và thông tin về công nghệ và sản phẩm phải được bảo mật kỹ càng, nếu không muốn nói là có tính sống còn Những ai hoạt động trong lĩnh vực phần mềm đều biết: thông tin và ý tưởng sản phẩm quý giá như thế nào Thêm một điều nữa là sản phẩm phần mềm là sản phẩm vô hình, là những dịch vụ, những giá trị mà chúng ta chỉ có thể cảm nhận chứ không thể sờ mó được Chính những đặc điểm này mà trong cấu trúc tài chính của tập đoàn này không sử dụng

nợ, bởi lẽ:

+ Để vay nợ, Microsoft phải minh bạch thông tin Để phát hành trái phiếu vay nợ trên thị trường chứng khoán, theo quy định, Microsoft phải công

bố thông tin là số tiền quy động được sẽ dùng vào mục đích gì, đầu tư ra sao

Để các nhà đầu tư đánh giá mức độ khả thi và tính rủi ro trước khi quyết định đầu tư Thế nhưng, các dự án phần mềm của Microsoft vô cùng nhạy cảm, chỉ cần một tiết lộ nhỏ thôi để các đối thủ khác biết được là coi như công trình nghiên cứu mấy năm trời, tốn hàng chục triệu đô la đổ sông, đổ biển Những ai làm trong lĩnh vực phần mềm sẽ cảm nhận được tính rủi ro và tốc độ phát triển chóng mặt trong ngành này

+ Nếu có vấn đề gì xảy ra, các chủ nợ kéo đến siết nợ, sản phẩm của Microsoft lúc này có thể trị giá bằng 0

- Tập đoàn IBM: khác với Microsoft, IBM đưa ra một cấu trúc vốn có đến

40% là sử dụng nợ do đặc điểm sản phẩm của IBM đa phần là thiết bị máy tính tồn tại dưới dạng tài sản hữu hình, rủi ro không lớn lắm Do đó trong các dự án của mình, IBM vẫn có thể sử dụng nguồn tài trợ từ nợ vay

 Kinh nghiệm tái cấu trúc doanh nghiệp của một số nước trên thế

giới:

- Nước Mỹ: Mỹ được xem như một trong những quốc gia tiên phong trong

làn sóng tái cấu trúc các doanh nghiệp của mình thông qua các hoạt động sáp nhập, mua lại Hiệu quả của những đợt tái cấu trúc đã được thực tế chứng minh

và được các nước khác xem là một trong những phương châm để cải tổ hoạt động cho các doanh nghiệp của mình

Các hoạt động hợp nhất và cấu trúc lại

Quan điểm của các nhà lãnh đạo doanh nghiệp về sự lớn mạnh của tập đoàn bắt đầu thay đổi từ cuối thập kỷ 60 và đầu thập kỷ 70 khi nhiều công ty có tham vọng tìm cách đa dạng hóa thông qua việc mua lại các doanh nghiệp hoạt động trong những lĩnh vực không có liên quan, một phần do sự cưỡng chế gắt gao của những đạo luật chống độc quyền của liên bang có xu hướng ngăn cản sự hợp nhất của các công ty trong cùng một lĩnh vực Như các nhà lãnh đạo doanh nghiệp nhìn nhận, các conglomerate - một kiểu tổ chức kinh doanh bao gồm một công ty trụ cột và một nhóm các hãng bổ sung tiến hành các hoạt động kinh doanh không giống nhau, chẳng hạn như khoan dầu và sản xuất phim - tất yếu sẽ ổn định hơn Lập luận ở đây là, nếu cầu về một sản phẩm này giảm xuống thì hoạt động kinh doanh khác của công ty có thể làm cân bằng

Nhưng lợi thế này đôi khi bị bù lại bởi quản lý nhiều loại hoạt động sẽ khó khăn hơn là chuyên môn hóa sản xuất vào những loại sản phẩm được thu hẹp Nhiều lãnh đạo doanh nghiệp tiến hành các hoạt động hợp nhất trong những năm

1960 và 1970 tự nhận thấy họ bị dàn trải quá mức hoặc không có khả năng quản lý tất cả các hãng bổ sung mới thu nạp Trong nhiều trường hợp họ xóa bỏ các cơ sở yếu

Những năm 80 và 90 đã mang đến những làn sóng mới của những hoạt động hợp nhất thân thiện và những hoạt động tiếp quản “thù địch” trong một số ngành công nghiệp, khi các tập đoàn cố gắng củng cố vị trí của họ để thích ứng với điều kiện kinh tế thay đổi Các hoạt động hợp nhất trở nên phổ biến, ví dụ trong các ngành công nghiệp dầu mỏ, bán lẻ và đường sắt, tất cả các ngành này đều đang trải qua sự thay đổi cơ bản Nhiều hãng hàng không tìm cách kết hợp với nhau sau khi chính sách phi điều tiết hóa làm mở rộng cạnh tranh bắt đầu vào năm

1978 Chính sách phi điều tiết hóa và sự thay đổi công nghệ cũng khuyến khích hình thành hàng loạt các công ty hợp nhất trong ngành công nghiệp viễn thông Một số công ty dịch vụ điện thoại địa phương tìm cách hợp nhất sau khi chính phủ

yêu cầu sự cạnh tranh mạnh hơn nữa trên thị trường của họ; tại vùng Bờ Đông, công ty Bell Atlantic thu nạp Nynex Công ty truyền thông SBC liên kết chi nhánh Tây Nam (Southwestern Bell) của mình với Pacific Telesis ở miền Tây và với Tập đoàn truyền thông New England ở miền Nam, rồi sau đó tìm cách bổ sung thêm Ameritech ở vùng Trung Tây Trong khi đó, các hãng truyền thông đường dài MCI Communications hợp nhất với WorldCom, đồng thời Công ty điện thoại và điện báo Hoa Kỳ (AT&T) thâm nhập vào lĩnh vực điện thoại địa phương bằng việc mua lại hai kênh truyền hình cáp khổng lồ: Tele-Communications và MediaOne Group Sự tiếp quản này có thể cung cấp dịch vụ truyền thông cáp cho khoảng 60% số hộ gia đình Mỹ, và cũng đem lại cho AT&T một vị trí vững chắc trên các thị trường kinh doanh về truyền hình cáp và truy cập mạng Internet tốc độ cao

Cũng vào cuối những năm 1990, Travellers Group hợp nhất với Citicorp, hình thành nên công ty dịch vụ tài chính lớn nhất thế giới, trong khi Ford Motor Company mua lại công ty ô tô của Thụy Điển AB Volvo Tiếp theo làn sóng tiếp quản của Nhật đối với các công ty Mỹ trong thập kỷ 1980, đến lượt các hãng của Đức và Anh chiếm vị trí nổi bật trong những năm 1990 khi Chrysler Corperation sáp nhập vào tập đoàn sản xuất ô tô Daimler-Benz AG của Đức và ngân hàng Deutsche Bank tiếp quản ngân hàng Bankers Trust Một trong những điều trớ trêu lớn trong lịch sử kinh doanh là tập đoàn Exxon và tập đoàn Mobil hợp nhất với nhau, khôi phục lại hơn một nửa công ty Standard Oil của vua dầu mỏ John Rockefeller, một công ty đã từng thống trị ngành công nghiệp này nhưng bị Bộ Tư pháp chia nhỏ vào năm 1911 Vụ sáp nhập trị giá 81.380 triệu USD này gây lo lắng cho các quan chức chống độc quyền, mặc dù ủy ban thương mại liên bang (FTC) đã nhất trí tán thành việc hợp nhất

Ủy ban thương mại liên bang đã yêu cầu Exxon và Mobil chấp thuận bán hoặc cắt bớt các hợp đồng cung cấp với 2.143 trạm bán ga tại các bang ở Đông Bắc và Trung Đại Tây Dương, California và Texas, đồng thời từ bỏ công ty lọc dầu lớn ở California, các trạm xăng dầu, một đường ống dẫn và nhiều tài sản khác Đây là một trong những hành động nhằm giảm bớt quyền lực lớn nhất đã từng được các cơ quan chống độc quyền tiến hành Chủ tịch FTC Robert Pitofsky cảnh

báo rằng bất kỳ một sự hợp nhất tiếp theo nào trong ngành công nghiệp dầu mỏ có

“tầm cỡ quốc gia” tương tự đều có thể dẫn đến việc “báo động chống độc quyền” Các quan chức FTC ngay lập tức tuyên bố rằng cơ quan này không thừa nhận đề nghị mua lại Atlantic Richfield Company của tập đoàn BP Amoco PLC

Thay vì hợp nhất, một số hãng cố gắng tăng cường ảnh hưởng kinh doanh của mình thông qua các liên doanh với đối thủ cạnh tranh Bởi vì những thỏa thuận liên doanh này xóa bỏ cạnh tranh trong lĩnh vực sản phẩm mà các công ty chấp thuận hợp tác nên chúng có thể đe dọa các nguyên tắc thị trường tương tự như các doanh nghiệp độc quyền gây ra Nhưng các cơ quan chống độc quyền liên bang đã chấp thuận một số loại hình liên doanh mà họ tin sẽ mang lại lợi ích

Một ví dụ đáng chú ý về sự hợp tác giữa những đối thủ cạnh tranh mãnh liệt xuất hiện vào năm 1991 khi công ty máy tính lớn nhất thế giới International Business Machines (IBM) đồng ý làm việc với công ty Apple Computer, một công

ty tiên phong về máy tính cá nhân, để tạo ra một phần mềm hệ thống điều hành máy tính mới có thể sử dụng cho các loại máy tính Một thỏa thuận về phần mềm

hệ thống điều hành tương tự giữa IBM và Microsoft đã đổ vỡ vào giữa thập kỷ

1980, rồi sau đó Microsoft vượt lên dẫn đầu với hệ thống Windows của chính mình chiếm lĩnh thị trường Vào năm 1999, IBM cũng đồng ý phát triển các công nghệ máy tính mới cùng với Dell Computer, một công ty mạnh mới gia nhập thị trường này

Cũng như làn sóng hợp nhất của thập kỷ 1960 và 1970 đã dẫn đến một loạt các hoạt động tái tổ chức và tước bớt quyền lực của các tập đoàn, những đợt sáp nhập gần đây nhất cũng được kèm theo bởi các nỗ lực của tập đoàn nhằm cấu trúc lại các hoạt động của mình Thực vậy, cạnh tranh toàn cầu tăng lên làm cho các công ty Mỹ phải nỗ lực cố gắng để trở nên gọn nhẹ và hiệu quả hơn Nhiều công ty cắt giảm những dây chuyền sản phẩm bị coi là không hứa hẹn, bỏ bớt các chi nhánh hoặc các đơn vị kinh doanh khác và củng cố lại hoặc cho đóng cửa nhiều nhà máy, cửa hàng và các đại lý bán lẻ Giữa làn sóng giảm quy mô này, nhiều công ty - bao gồm cả những công ty khổng lồ như Boeing, AT&T và General Motors - đã sa thải nhiều giám đốc và các công nhân tay nghề thấp

Mặc dù việc tuyển dụng nhân công giảm đi trong nhiều công ty sản xuất, nhưng nền kinh tế vẫn đủ khả năng hồi phục trong suốt thời kỳ bùng nổ của thập

kỷ 1990 để giữ cho tình trạng thất nghiệp ở mức thấp Thực vậy, các nhà tuyển dụng tranh giành nhau để tìm các nhân viên có trình độ trong các ngành công nghệ cao và việc gia tăng tuyển dụng trong lĩnh vực dịch vụ đã thu hút nguồn lao động

bị dôi ra do năng suất chế tạo tăng lên Số nhân công tuyển dụng của 500 công ty công nghiệp hàng đầu ở Mỹ do tạp chí Fortune xếp loại đã giảm từ 13,4 triệu người trong năm 1986 xuống còn 11,6 triệu người trong năm 1994 Nhưng khi Fortune thay đổi cách phân tích của mình để tập trung vào 500 tập đoàn lớn nhất gồm tất cả các loại, kể cả các hãng dịch vụ, thì con số của năm 1994 là 20,2 triệu người - và tăng lên đến 22,3 triệu người trong năm 1999

Nhờ có sức mạnh được duy trì lâu dài của nền kinh tế và tất cả những hoạt động hợp nhất và củng cố của các doanh nghiệp, trong khoảng từ năm 1988 đến 1996 quy mô của các công ty trung bình đã tăng lên, từ 17.730 nhân công lên đến 18.654 nhân công Đó là sự thật mặc dù có sự tạm giãn nhân công sau khi hợp nhất và cấu trúc lại các doanh nghiệp, và thực tế cũng có sự gia tăng quy mô của các doanh nghiệp nhỏ cả về số lượng lẫn số nhân công được tuyển dụng

- Trung Quốc: Không giống như Mỹ, Trung Quốc lựa chọn cổ phần hoá

như một giải pháp tái cấu trúc hoạt động của các doanh nghiệp nhà nước để gia tăng tính cạnh tranh và chủ động cho thành phần này Giải pháp cổ phần hoá DNNN đã được chính phủ Trung Quốc đề ra ngay từ đầu thập niên 80 như một bộ phận của chương trình đa dạng hoá sở hữu và trong thập niên 90, giải pháp này đã được thể chế hoá và được coi là biện pháp hữu hiệu trong cải cách DNNN Quá trình cổ phần hoá tại Trung Quốc ban đầu cũng vấp phải một số khó khăn do một

số chính sách dành cho người lao động chưa được nhất quán và hệ thống pháp luật chưa được hoàn thiện Tuy nhiên, từ năm 1993 đến nay, những sai sót này đã được khắc phục kịp thời và đối với từng loại doanh nghiệp chính phủ Trung Quốc cũng lựa chọn những biện pháp phù hợp để cổ phần hoá Theo đó, những doanh nghiệp nào bắt đầu tiến hành cổ phần hoá được khuyến khích thực hiện các biện pháp như sáp nhập tài sản, nhượng quyền, thực hiện chuyển nợ thành cổ phần…

Thị trường chứng khoán đã bắt đầu hoạt động từ đầu những năm 1990 Từ năm 1998 chính sách để các doanh nghiệp nhỏ mua và tái cấu trúc các công ty lớn được thực hiện một cách thành công Chương trình này làm cho số lượng các xí nghiệp công nghiệp do nhà nước kiểm soát giảm hơn một nửa trong vòng năm năm

Hợp đồng lao động được qui định linh hoạt hơn làm cho lao động trong

bộ phận công nghiệp giảm hơn 14 triệu người trong năm năm, tính đến năm 2003 Quá trình này được trợ giúp bởi các chương trình trợ cấp xã hội và trợ cấp thất nghiệp nhằm chuyển trách nhiệm bồi thường do giảm biên chế lao động dôi dư từ doanh nghiệp sang cho nhà nước Cuối cùng trong năm 2003, chính phủ hợp lý hóa sự kiểm soát trên các doanh nghiệp do nhà nước kiểm soát hơn nữa bằng cách tạo ra một cơ quan chịu trách nhiệm thực thi quyền sở hữu của nhà nước và thúc đẩy thành quả của những doanh nghiệp này

Bảng 1.5 : phần trăm tham gia của các thành phần kinh tế trong GDP của TQ

1998 1999 2000 2001 2002 2003

(Nguồn: OECCD - Economic survey of China 2005)

 Bài học kinh nghiệm cho các công ty cổ phần tại Việt Nam:

Nhìn chung, dù thực hiện chiến lược tài chính như thế nào, các doanh nghiệp tại các nước đều hoạt động có hiệu quả, nắm bắt được nhu cầu thị trường

và có những chiến lược kinh doanh thành công Chính phủ của Mỹ hay Trung Quốc đều rất quan tâm đến việc tháo gỡ những khúc mắc và hoàn thiện hệ thống

cơ sở pháp lý cũng như đưa ra những chính sách về thị trường vốn, thị trường chứng khoán để tạo điều kiện cho các doanh nghiệp của mình tiếp cận được những nguồn tài trợ thích hợp và nâng cao hiệu quả hoạt động khi niêm yết

Trở lại vấn đề với Việt Nam, người ta thường đưa ra một nhược điểm cố hữu mà các doanh nghiệp Việt Nam vẫn thường gặp phải khi hội nhập quốc tế đó

là tính cạnh tranh kém Nguyên nhân của thực trạng này là do các doanh nghiệp chậm đổi mới cơ cấu tổ chức, quản lý hay nói đúng hơn chưa biết cách “tái cấu