Độ nhạy cảm tỷ giá của các công ty đa quốc gia tại Mỹ.

ĐỘ NHẠY CẢM TỶ GIÁ CỦA CÁC CÔNG TY ĐA QUỐC GIA TẠI MỸ 1. Mục tiêu nghiên cứu: Tỷ giá hối đoái là nguồn bất ổn chính của các công ty đa quốc gia, điển hình là độ bất ổn của nó gấp 4 lần sự bất ổn lãi suất và gấp 10 lần sự bất ổn của lạm phát. Trong khi mối quan hệ giữa tỷ lệ lạm phát hoặc lãi suất và giá trị doanh nghiệp đã được phân tích một cách rộng rãi, thật ngạc nhiên rằng sự liên kết giữa tỷ giá hối đoái và giá trị doanh nghiệp không phải là chủ đề cho những nghiên cứu thực nghiệm. Bài nghiên cứu này đưa ra những khác biệt quan trọng trong sự nhạy cảm của các công ty đa quốc gia Mỹ. Các công ty không có hoạt động ngoại thương, được cho là bị ảnh hưởng bởi rủi ro tỷ giá thì trong thực tế lại có hệ số nhạy cảm rủi ro tỷ giá khác nhau. Dựa trên các kết quả này, bài viết tiếp tục nghiên cứu độ nhạy cảm tỷ giá hối đoái có liên quan đến phần doanh thu thực hiện ở nước ngoài bởi công ty đa quốc gia Mỹ, được lấy từ dữ liệu kế toán. Độ nhạy cảm được phát hiện là có tương quan dương đáng kể với doanh thu nước ngoài. Phân tích độ nhạy cảm tỷ giá hối đoái của các công ty đa quốc gia Mỹ. Độ nhạy cảm thể hiện sự nhạy cảm của giá trị doanh nghiệp đối với thay đổi ngẫu nhiên của tỷ giá và có thể được đo lường bởi hệ số hồi quy của thay đổi trong giá trị doanh nghiệp do sự thay đổi của tỷ giá hối đoái. Ngoài ra bài viết cũng xem xét ảnh hưởng của mức độ hoạt động ngoại thương đối với độ nhạy cảm tỷ giá. Qua đó đánh giá độ nhạy cảm tỷ giá sẽ như thế nào nếu hoạt động ngoại thương của doanh nghiệp ít hay nhiều. Bài này được tổ chức như sau:  Phần I định nghĩa nhạy cảm tỷ giá và phân tích nguồn gốc nhạy cảm kinh tế của các công ty.  Phần II đưa ra những bằng chứng thực nghiệm đối với hệ số nhạy cảm của một mẫu các công ty đa quốc gia.  Phương pháp sử dụng để đo lường mối liên hệ giữ độ nhạy cảm với các hoạt động ngoại thương được miêu tả trong phần III.  Phần IV gồm một số nhận xét, kết luận. 2. Tổng quan các nghiên cứu trước đây:  Dumas (1978), Adler và Dumas (1980), và Hodder (1984), “Exposure to currency risks: Definition and measurement”: đã đưa ra định nghĩa độ nhạy cảm kinh tế đối với sự biến động của tỷ giá bằng hệ số hồi quy của giá trị thực công ty đối với tỷ giá hối đoái thực giữa các quốc gia. Giá trị tài sản thực sẽ bị ảnh hưởng bởi sự biến động tỷ giá bất kể là tài sản nước ngoài hay nội địa; các công ty nội địa hoàn toàn có thể bị ảnh hưởng bởi biến động tỷ giá thông qua mức độ ảnh hưởng về tổng cầu hoặc chi phí đầu vào. Ngoài ra, độ nhạy cảm chứa đựng yếu tố “luôn sẵn sàng”, tức là các công ty luôn có phản ứng với sự thay đổi tỷ giá.  Y. Peter Chung Zhongguo Zhou (2010), “The Pricing of Exchange Rate Risk in the Stock Market”: bằng cách nghiên cứu dữ liệu của các công ty trên thị trường chứng khoán Mỹ từ năm 1973 đến 2007 để kiểm chứng việc định giá rủi ro tỷ giá ngoại tệ. Đầu tiên tác giả ước lượng hệ số nhạy cảm rủi ro tỷ giá (là sự biến động của lợi nhuận tài sản theo các sự thay đổi của tỷ giá hối đoái. Sau đó tiếp tục ước lượng phần bù rủi ro (là sự biến động của lợi nhuận tài sản đối với sự thay đổi của độ nhạy cảm rủi ro tỷ giá hối đoái). Kết quả nghiên cứu cho thấy: có mối quan hệ hình chữ U trong việc định giá rủi ro tỷ giá. Các công ty có mức độ nhạy cảm rủi ro tỷ giá cao, dù âm hay dương, đều có phần bù rủi ro, trong khi các công ty không có hoặc ít nhạy cảm thì không.  Errunza và Senbet (1981,1984) sử dụng dữ liệu kế toán để phân tích tác động của hoạt động quốc tế lên giá trị của công ty. Theo đó tác giả chỉ ra rằng trong thị trường vốn hoàn hảo, tất cả lợi nhuận từ việc đa dạng hóa địa lý sẽ được vốn hóa vào giá trị thị trường hiện tại của doanh nghiệp. Lấy mẫu các MNCs từ năm 19681977 khi kiểm định cho thấy lợi nhuận vượt trội gia tăng với mức độ mở rộng hoạt động quốc tế. Lấu mẫu các MNCs 19711978: tiếp tục tìm thấy bằng chứng cho thấy có mối tương quan dương giữa giá trị công ty và hoạt động quốc tế.

ĐỘ NHẠY CẢM TỶ GIÁ CỦA CÁC CÔNG TY ĐA QUỐC

GIA TẠI MỸ

1 Mục tiêu nghiên cứu:

Tỷ giá hối đoái là nguồn bất ổn chính của các công ty đa quốc gia, điển hình

là độ bất ổn của nó gấp 4 lần sự bất ổn lãi suất và gấp 10 lần sự bất ổn của lạm phát Trong khi mối quan hệ giữa tỷ lệ lạm phát hoặc lãi suất và giá trị doanh nghiệp đã được phân tích một cách rộng rãi, thật ngạc nhiên rằng sự liên kết giữa tỷ giá hối đoái và giá trị doanh nghiệp không phải là chủ đề cho những nghiên cứu thực nghiệm

Bài nghiên cứu này đưa ra những khác biệt quan trọng trong sự nhạy cảm của các công ty đa quốc gia Mỹ Các công ty không có hoạt động ngoại thương, được cho là bị ảnh hưởng bởi rủi ro tỷ giá thì trong thực tế lại có hệ số nhạy cảm rủi ro tỷ giá khác nhau

Dựa trên các kết quả này, bài viết tiếp tục nghiên cứu độ nhạy cảm tỷ giá hối đoái có liên quan đến phần doanh thu thực hiện ở nước ngoài bởi công ty đa quốc gia Mỹ, được lấy từ dữ liệu kế toán Độ nhạy cảm được phát hiện là có tương quan dương đáng kể với doanh thu nước ngoài

Phân tích độ nhạy cảm tỷ giá hối đoái của các công ty đa quốc gia Mỹ Độ nhạy cảm thể hiện sự nhạy cảm của giá trị doanh nghiệp đối với thay đổi ngẫu nhiên của tỷ giá và có thể được đo lường bởi hệ số hồi quy của thay đổi trong giá trị doanh nghiệp do sự thay đổi của tỷ giá hối đoái

Ngoài ra bài viết cũng xem xét ảnh hưởng của mức độ hoạt động ngoại thương đối với độ nhạy cảm tỷ giá Qua đó đánh giá độ nhạy cảm tỷ giá sẽ như thế nào nếu hoạt động ngoại thương của doanh nghiệp ít hay nhiều

Bài này được tổ chức như sau:

kinh tế của các công ty

 Phần II đưa ra những bằng chứng thực nghiệm đối với hệ số nhạy cảm của một mẫu các công ty đa quốc gia

các hoạt động ngoại thương được miêu tả trong phần III

2 Tổng quan các nghiên cứu trước đây:

currency risks: Definition and measurement”: đã đưa ra định nghĩa độ nhạy cảm kinh tế đối với sự biến động của tỷ giá bằng hệ số hồi quy của giá trị thực công ty đối với tỷ giá hối đoái thực giữa các quốc gia Giá trị tài sản thực sẽ bị ảnh hưởng bởi sự biến động tỷ giá bất kể là tài sản nước ngoài hay nội địa; các công ty nội địa hoàn toàn có thể bị ảnh hưởng bởi biến động tỷ giá thông qua mức độ ảnh hưởng về tổng cầu hoặc chi phí đầu vào Ngoài ra, độ nhạy cảm chứa đựng yếu tố “luôn sẵn sàng”, tức là các công ty luôn có phản ứng với sự thay đổi tỷ giá

Risk in the Stock Market”: bằng cách nghiên cứu dữ liệu của các công ty trên thị trường chứng khoán Mỹ từ năm 1973 đến 2007 để kiểm chứng việc định giá rủi ro

tỷ giá ngoại tệ Đầu tiên tác giả ước lượng hệ số nhạy cảm rủi ro tỷ giá (là sự biến động của lợi nhuận tài sản theo các sự thay đổi của tỷ giá hối đoái Sau đó tiếp tục ước lượng phần bù rủi ro (là sự biến động của lợi nhuận tài sản đối với sự thay đổi của độ nhạy cảm rủi ro tỷ giá hối đoái) Kết quả nghiên cứu cho thấy: có mối quan

hệ hình chữ U trong việc định giá rủi ro tỷ giá Các công ty có mức độ nhạy cảm rủi

ro tỷ giá cao, dù âm hay dương, đều có phần bù rủi ro, trong khi các công ty không

có hoặc ít nhạy cảm thì không

của hoạt động quốc tế lên giá trị của công ty Theo đó tác giả chỉ ra rằng trong thị trường vốn hoàn hảo, tất cả lợi nhuận từ việc đa dạng hóa địa lý sẽ được vốn hóa vào giá trị thị trường hiện tại của doanh nghiệp Lấy mẫu các MNCs từ năm

1968-1977 khi kiểm định cho thấy lợi nhuận vượt trội gia tăng với mức độ mở rộng hoạt động quốc tế Lấu mẫu các MNCs 1971-1978: tiếp tục tìm thấy bằng chứng cho thấy có mối tương quan dương giữa giá trị công ty và hoạt động quốc tế

ngoại tệ, tại đó nó phải lớn hơn 1 để đảm bảo có lợi nhuận Ta có thể giả định giá trị

công ty là V: là giá trị chiết khấu dòng tổng lợi nhuận không đổi Nó bao gồm cả lợi

chú ý vào độ nhạy cảm của hoạt động ngoại thương, thì biến động độ nhạy cảm giá

khẩu trên tổng doanh thu cũng chính là tỉ lệ giữa lợi nhuận xuất khẩu trên tổng lợi nhuận, độ nhạy cảm sẽ gia tăng tương ứng với sự gia tăng của doanh thu xuất khẩu

ty đa quốc gia là tất cả các khoản doanh thu và chi phí chính của nó chủ yếu phát sinh bằng đồng ngoại tệ Giá trị của đồng dollar tại các công ty con này cũng phải tăng lên tương ứng khi đồng ngoại tệ tăng giá do ảnh hưởng khi chuyển đổi Sử

Một lần nữa, khẳng định rằng có mối liên hệ chuỗi số liệu chéo dương giữa độ nhạy cảm tiền tệ với hoạt động ngoại thương

3 Phương pháp nghiên cứu:

Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp định lượng và phương pháp phân tích thống kê

số nhạy cảm tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu công ty theo tỷ lệ thay đổi của tỷ giá mậu dịch

hệ số beta trong một số trường hợp đặc biệt

 Sử dụng mô hình ước lượng bình phương nhỏ nhất tổng quát GLS để ước lượng các hệ số trong phương trình beta

thiết =0 và kiểm định F để kiểm định các giả thiết  = 0,  bằng nhau và  ổn định giữa các thời kỳ

4 Nội dung nghiên cứu:

4.1 Độ nhạy cảm của các công ty đa quốc gia Mỹ

Hệ số nhạy cảm được ước tính từ mô hình hồi quy theo chuỗi thời gian:

(1) R it = oi + 1ii R st + it , t = 1i, …, T

(trade-weighted), được tính bằng một đồng ngoại tệ đổi được bao nhiêu đồng dollar

Điều này hợp lý nếu sự thay đổi trong giá cổ phiếu và tỷ giá hối đoái thật sự

xác tác động của những thay đổi không đoán được trong tỷ giá lên thu nhập cổ phiếu Mặt khác, khoản phí kỳ hạn (chênh lệch giữa giá kỳ hạn và giá giao ngay nếu giá kỳ hạn cao hơn - forward premium) thường được xem như là tỷ lệ thay đổi kỳ vọng trong tỷ giá hối đoái Tuy nhiên, một số lượng lớn các nghiên cứu cho rằng tỷ giá kỳ hạn chỉ phản ánh xu thế dự đoán tỷ giá giao ngay trong tương lai, chứ không phải thể hiện chính xác tỷ giá giao ngay tại thời điểm đó Hơn nữa, bởi vì phần trăm biến đổi thực tế trong tỷ giá giao ngay (hay là phí kỳ hạn) thì khá nhỏ, ví dụ khoảng

5%, do đó sẽ an toàn khi kết luận rằng hầu hết những thay đổi thực tế trong tỷ giá giao ngay là không dự đoán được

rate) được bắt nguồn từ những trọng số trong Mô hình tỷ giá đa phương (Multilateral Exchange Rate Model - MERM) được tính toán bởi Quỹ tiền tệ quốc tế (International Monetary Fund – IMF) Những trọng số này dựa trên luồng giá trị thương mại và độ co giãn giá năm 1977 được ghi trong phần Phụ lục Tỷ giá cuối kỳ được xây dựng từ những trọng số MERM và tỷ giá danh nghĩa song phương cuối

kỳ Việc quy đổi tất cả các tỷ giá thành một một tỷ giá đa phương để nhằm thuận tiện sử dụng

trên cổ phiếu thường, được cung cấp từ cơ sở dữ liệu của Trung tâm nghiên cứu giá chứng khoán Đại học Chicago (CRSP) Thời gian lấy mẫu bắt đầu từ tháng 01/1971, năm mà tỷ giá bắt đầu thả nổi, và kết thúc vào tháng 12/2987, tương ứng với dữ liệu CRSP mới nhất Chỉ những doanh nghiệp không thiếu thông tin suốt thời kỳ 1971

-1987 mới được chọn Trong khoảng thời gian đó, người ta tiếp tục chia nhỏ ra làm

ba thời kỳ để nghiên cứu bao gồm: 1971 - 1975, 1976 - 1980, 1981 - 1987

Vì phần tiếp theo sẽ giải thích sự nhạy cảm đối với mức độ liên quan đến hoạt động nước ngoài, nên mẫu chọn chỉ giới hạn những doanh nghiệp có báo cáo hoạt động tại nước ngoài trong cơ sở dữ liệu Value Line Vì Tiêu chuẩn kế toàn tài chính (FAS) số 14 ban hành vào tháng 12 năm 1976 yêu cầu những công ty tại Mỹ báo cáo những phân tích theo vùng về hoạt động ngoại thương nếu hoạt động ngoại thương chiếm 10% tổng hoạt động Một số lượng lớn các công ty cũng báo cáo các thông tin về phân khúc địa lý ngay cả khi hoạt động ngoại thương bị giới hạn tại nước ngoài Tuy nhiên cần nhấn mạnh rằng sự khác biệt giữa hoạt động trong nước

và ngoại thương thường không rõ ràng bởi các vấn đề như chuyển giá (transfer pricing) và phân chia chi phí (cost allocation) Nhận thức được vấn đề này, Ủy ban tiêu chuẩn kế toán tài chính (Financial Accounting Standards Board) đã để cho các doanh nghiệp có một phạm vi quản lý rộng Kết quả là định nghĩa về doanh thu

nước ngoài sẽ khác nhau đối với các công ty khác nhau gây ra những sai lệch khi đo

Cơ sở dữ liệu Value Line bao gồm các dữ liệu về doanh thu nước ngoài của khoảng 900 doanh nghiệp từ năm 1977 đến 1984 Mức độ hoạt động nước ngoài được tính bằng tỷ trọng của doanh thu nước ngoài chia cho tổng doanh thu qua các năm tương ứng Sau khi loại bỏ các doanh nghiệp nước ngoài, mẫu chọn giảm xuống còn 673 doanh nghiệp nằm trong dữ liệu CSRP hàng tháng, trong đó chỉ có

305 doanh nghiệp không bị mất dữ liệu từ năm 1971 đến 1987 Vì những lý do được giải thích ở dưới, doanh nghiệp trong ngành công nghiệp dầu cũng bị loại khỏi mẫu chọn, còn lại 287 doanh nghiệp Đây là mẫu các công ty đa quốc gia Mỹ cơ bản, trong đó cũng bao gồm nhiều doanh nghiệp có hoạt động ngoại thương bằng 0 hoặc thấp

Thay thế cụ thể cho (1) nhằm kiểm soát sự chuyển dịch của thị trường là:

(2) R it = 0i + 2iR st + 3iR mt + η it , t = 1i, …, T

quyền (chỉ số vốn thị trường) từ cơ sở dữ liệu CRSP Trên thực tế, hệ số nhạy cảm của tỷ giá hối đoái được dự đoán bởi công thức (1) và (2) có tương quan cao, với xếp hạng tương quan 0.968 cho cả mẫu, vì vậy những phân tích sau đó tập trung vào beta thị trường điều chỉnh

Bảng 1 thể hiện phân phối hệ số nhạy cảm của 287 công ty Mỹ (sau khi chạy

phương trình khác nhau, tiếp tục thống kê β2i trong 287 phương trình đó), 5 công ty được chọn với giá trị tiêu biểu cho phân phối dữ liệu chéo (cross-sectional: phương pháp thu thập dữ liệu tại một thời điểm - chọn một quần thể một cách ngẫu nhiên nhưng tiêu biểu cho một cộng đồng, tại một thời điểm nào đó Nói cách khác, nhà

1 Tất cả dữ liệu doanh thu nước ngoài được thu thập từ báo cáo của các công ty Ngoài vấn đề không so sánh được, cơ sở dữ liệu Value Line có những sai sót Một vài công ty, ví dụ, có hơn 100% doanh thu ngoài nước Những công ty này bị loại ra khỏi mẫu Vì vậy kết quả có thể không chính xác bởi lỗi đo lường, làm hệ số sai lệch hướng về 0.

nghiên cứu thu thập dữ liệu chỉ một lần duy nhất của các đối tượng ngay tại thời điểm đó nhằm tìm hiểu mối tương quan giữa nguyên nhân và kết quả) Bảng 1 giải thích một phần những nghiên cứu về mối liên hệ giữa thị trường chứng khoán và thị trường ngoại hối Hầu hết các độ nhạy cảm đều nhỏ, ngoại trừ một vài trường hợp Tất nhiên, điều này không nhất thiết có nghĩa rằng các hệ số nhạy cảm đều bằng 0 trừ khi sự nhạy cảm có thể được ước lượng một cách không chính xác

BẢNG 1: Phân phối của độ nhạy cảm (β 2 ) của các công ty đa quốc gia Mỹ

R it =  0i +  2iR st +  3iR mt + η it

Thời kỳ (Lợi nhuận hàng tháng) 1971-87 1971-75 1976-80 1981-87

Trung bình chuỗi số liệu chéo (5

Số lượng các công ty có độ nhạy

Tính ổn định: số lượng các công ty

có độ nhạy cảm qua các thời kỳ

giống nhau:

công ty theo thống kê Durbin

-Watson ý nghĩa 5%

Độ nhạy cảm của chỉ số giá trị thị

trường gia quyền (có trọng số khác

nhau)

Độ nhạy cảm của chỉ số giá trị thị

trường có trọng số bằng nhau

Ghi chú: Thống kê t được để trong ngoặc đơn Độ nhạy cảm được tính toán bằng hồi quy lợi

nhuận hàng tháng của chứng khoán R it theo tỷ lệ thay đổi trong tỷ giá hối đoái bình quân gia quyền

thương mại R st và theo lợi nhuận thị trường chứng khoán R mt Độ nhạy cảm thị trường bắt nguồn từ

hồi quy từ R st Tổng cộng mẫu bao gồm 287 công ty.

* có ý nghĩa thống kê ở mức 5%.

Thống kê t để kiểm định xem các β 1i có bằng 0 hay không tại mức ý nghĩa 5% bằng cách tính t sau đó so sánh với t(α): nếu giá trị tuyệt đối của t > t(α) thì bác bỏ giả thiết là β 1i = 0, nghĩa là giá trị β 1i có ý nghĩa.

Những hệ số này cũng thay đổi theo thời gian Chỉ có 190 công ty có độ nhạy cảm giống nhau ở kỳ đầu và kỳ thứ 2, và con số này giảm xuống còn 159 công ty khi so sánh giữa kỳ 2 và kỳ 3 Phần dưới cùng của bảng cho biết độ nhạy cảm tỷ giá

thị trường, không còn là tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu riêng lẻ) của giá trị thị trường

thay đổi từ 0.71 xuống 0.08 rồi xuống tiếp đến 0.02, trong đó giá trị đầu tiên có ý nghĩa Điều này phù hợp với kết quả nghiên cứu của Obstfels (1985), người đã tìm

ra bằng chứng cho thấy sự phát triển tiền tệ (mở rộng cung tiền) có ảnh hưởng lớn đến diễn biến của đồng dollar từ năm 1975 đến năm 1981, đồng thời thị trường hàng hóa cũng phát triển trong khoảng thời gian đó Ví dụ mở rộng tiền tệ (tăng cung tiền

 tăng tỷ giá) làm tăng cùng lúc giá cả danh nghĩa của chứng khoán và tiền tệ, vì vậy hệ số độ nhạy cảm sẽ là số dương

Theo quan điểm của các kết quả trước đây, điều quan trọng là kiểm tra xem các hệ số nhạy cảm là có bằng nhau hoặc thậm chí bằng 0 hay không? Trong trường hợp này các hệ số bằng nhau cũng có thể thể hiện mối quan hệ nội sinh giữa giá cổ phiếu và tỷ giá, ngay cả khi không liên quan đến hoạt động ngoại thương Để thực hiện thử nghiệm, phương trình (2) nên được chạy cùng nhau cho tất cả các doanh

nghiệp trong mẫu để xem xét các sai số cho mỗi trường hợp công ty Mô hình do đó cần phải được ước lượng bằng phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS) Điều này yêu cầu số lượng các công ty ít hơn số lượng các quan sát hàng tháng, do

đó 40 doanh nghiệp đã được lựa chọn tại cùng một thời điểm

Do đó, 40 công ty đa quốc gia đã được lựa chọn để tối đa hóa sự phân tán trong các tỷ lệ đo lường hoạt động ngoại thương Các mẫu có sẵn của 287 doanh nghiệp được sắp xếp theo mức độ gia tăng hoạt động ngoại thương, và 40 công ty được lựa chọn bằng cách lấy mẫu ở những mức độ khác nhau (sao cho các công ty này có mức độ khác biệt nhiều trong tỷ lệ hoạt động ngoại thương) Bảng 2 bác bỏ

giả thuyết cho rằng các hệ số nhạy cảm của các công ty đa quốc gia là “tất cả bằng

nhau hoặc tất cả bằng 0i” Việc bác bỏ này có thể bắt nguồn từ việc sử dụng một hệ

thống các phương trình, đạt được ý nghĩa thống kê hơn mô hình hồi quy đơn biến trước đó Ngoài ra, các hệ số nhạy cảm cũng được nhận ra là không có ổn định đáng

kể nào trong cả ba thời kỳ nghiên cứu (kết quả ở dòng 1 trong bảng)

BẢNG 2: Kiểm định giả thiết về độ nhạy cảm, từ 01/1971 – 12/1987

Mẫu

Độ nhạy cảm trung bình

Số lượng giá trị β 2

có ý nghĩa tại mức 5%

Giá trị kiểm định F (giá trị P-value) Giả thuyết

β 2 bằng nhau β 2 bằng 0 β 2 ổn

định

40 công ty đa quốc gia có

sự khác biệt nhiều nhất

trong hoạt động ngoại

thương

1.8997**

1.5892**

40 danh mục có sự khác

biệt nhiều nhất trong hoạt

động ngoại thương

40 công ty có tỷ lệ hoạt

động ngoại thương thấp

nhất

40 công ty trong nước lớn

nhất không có báo cáo hoạt

động ngoại thương

40 công ty có tỷ lệ hoạt

5.6477**

Ghi chú: Sử dụng ước lượng bằng phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS) Mẫu

gồm 287 công ty không phải là công ty dầu, với hoạt động ngoại thương được báo cáo ghi nhận trong

cơ sở dữ liệu Value Line, ngoại trừ công ty nước ngoài và công ty trong nước - những công ty mà nằm trong danh sách Fortune 500 không có hoạt động ngoại thương Kiểm tra tính ổn định hay kiểm tra các hệ số độ nhạy cảm bằng nhau giữa các thời kỳ nhỏ 1971-1975, 1976-1980, 1981-1987.

** có ý nghĩa thống kê ở mức 1%.

Kiểm định F dùng để kiểm định các giả thiết với mẫu số nhỏ, bằng cách tính giá trị F rồi tính tiếp P-value, sau đó so sánh với α, nếu P-value < α thì bác bỏ giả thiết.

Để củng cố những kết quả tìm được, phân tích được lặp lại với 40 danh mục, sắp xếp theo mức độ hoạt động ngoại thương Sắp xếp vào trong các danh mục phải cho ra kết quả lợi nhuận ít biến thiên hơn, và do đó tham số ước lượng chính xác hơn Các hạn chế của quá trình phân loại là thông tin bị mất bởi quá trình tính giá trị trung bình các hệ số nhạy cảm trong mỗi danh mục Xét trong trường hợp bất kỳ, Bảng 2 cũng cho thấy kết quả xảy ra tương tự như kết quả ở danh mục các công ty

đa quốc gia (kết quả ở dòng 2 trong bảng)

Tiếp theo, để xem xét mức độ ảnh hưởng của các hoạt động ngoại thương đến

hệ số nhạy cảm tỷ giá, các kiểm nghiệm đã được lặp lại cho các công ty có ít hoặc không có hoạt động ngoại thương 40 công ty được chọn từ mẫu 287 công ty có ít hoạt động ngoại thương (tỷ lệ doanh thu ngoại thương từ 0-6% trong tổng doanh thu) Như được miêu tả trong bảng 2, tính biến thiên chéo (hệ số F) của hệ số nhạy cảm tỷ giá thì thấp hơn trước đó: giả thiết các hệ số bằng nhau không thể bị bác bỏ ngay cả ở mức tin cậy 5% (Kết quả ở dòng 3 trong bảng)

Do các công ty đa quốc gia nằm trong số những công ty lớn nhất của Mỹ, nên chúng ta sẽ thực hiện thêm một nghiên cứu khác để xem xét đến quy mô công ty Một mẫu bao gồm 40 công ty lớn nhất trong danh sách Fortune 500 không có hoạt động ngoại thương Những công ty trong nước tương đương với những công ty đa quốc gia trong mẫu Value Line về quy mô và cũng bao gồm nhiều ngành công nghiệp khác nhau Như đã được giải thích ở trên, sự khác biệt trong hệ số nhạy cảm