Tính cấp thiết của đề tài Trong những thập kỷ qua đã chứng kiến nhiều sự bất ổn trên trường chính trị thế giới, cũng như thay đổi trong các chính sách kinh tế, thương mại của các quốc g
Chính sách kinh tế thế giới
Chính sách kinh tế là tập hợp các định hướng chiến lược, quyết định và hành động do chính phủ hoặc cơ quan có thẩm quyền ban hành nhằm điều tiết và định hướng hoạt động của nền kinh tế Nó bao gồm các chiến lược liên quan tới thuế, ngân sách, cung tiền, lãi suất, thị trường lao động và nhiều yếu tố tác động đến sự vận động của nền kinh tế quốc gia Mục tiêu của chính sách kinh tế là duy trì ổn định và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, với các mục tiêu cụ thể như kiểm soát lạm phát, giảm tỷ lệ thất nghiệp, kích thích tăng trưởng và quản lý nợ công Chính sách kinh tế được phân thành bốn nhóm chính là chính sách tài khoá, chính sách tiền tệ, chính sách thương mại và chính sách pháp luật, thể chế Theo Fischer và Dornbush, chính sách kinh tế có thể phân chia thành ngắn hạn và dài hạn, tùy thuộc vào mục tiêu điều tiết cấu trúc kinh tế hay chu kỳ kinh tế.
Một chính sách kinh tế hiệu quả thúc đẩy tăng trưởng kinh tế ổn định, giảm thất nghiệp, ổn định giá cả và bảo vệ hệ thống tài chính của một quốc gia trước các biến động mạnh Trong bối cảnh toàn cầu hoá sâu rộng, chính sách kinh tế của một nước không chỉ ảnh hưởng nội tại mà còn lan tỏa tới các nền kinh tế khác thông qua các kênh thương mại, đầu tư, dòng vốn và chuỗi cung ứng.
Kể từ khi chỉ số bất ổn định chính sách kinh tế (EPU) do Baker và cộng sự xây dựng được công bố vào năm 2016, nó đã trở thành một chủ đề được quan tâm và nghiên cứu rộng rãi Bất ổn định chính sách kinh tế được coi là một rủi ro hệ thống có khả năng làm giảm niềm tin thị trường, cản trở hoạt động đầu tư và làm trầm trọng thêm các chu kỳ suy thoái.
Sự bất ổn định chính sách kinh tế thường là hệ quả của sự bất định trong các chính sách của chính phủ, nổi bật ở chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ, đồng thời chịu ảnh hưởng từ các quy định, chính sách thương mại và các biện pháp quản lý khác Những yếu tố này làm thay đổi kỳ vọng và quyết định của các chủ thể kinh tế, khiến doanh nghiệp, hộ gia đình và nhà đầu tư phải điều chỉnh kế hoạch, gia tăng chi phí và làm giảm hiệu quả đầu tư Vì vậy, khái niệm bất ổn định chính sách kinh tế phản ánh sự dao động, không dự đoán được và thiếu nhất quán trong hệ thống chính sách, từ đó ảnh hưởng đến quyết định kinh tế nói chung.
Trong bối cảnh kinh tế đang biến động, chúng ta cần làm rõ khái niệm sự bất ổn định và từ đó lý giải cách hiểu về sự bất ổn của chính sách kinh tế Việc nhận diện chính xác sự bất ổn giúp đánh giá mức độ tác động của các biến động lên nền kinh tế, xác định nguyên nhân và rủi ro, từ đó thiết kế các biện pháp chính sách phù hợp với bối cảnh thực tế Hiểu rõ khung lý thuyết và thực tiễn của sự bất ổn sẽ hỗ trợ nhà hoạch định và doanh nghiệp dự báo xu hướng, điều chỉnh chính sách kinh tế và thực thi các biện pháp ổn định hóa hiệu quả, nhằm mục tiêu tăng trưởng bền vững và ổn định tài chính.
Trước tiên, sự bất ổn định có thể được định nghĩa là tình huống mà các thành phần trong nền kinh tế nhận thức được hạn chế về các sự kiện đang diễn ra và các kết quả dự kiến trong tương lai Sự không chắc chắn càng cao có thể tác động tiêu cực đến tăng trưởng kinh tế và thị trường tài chính, khiến các chủ thể kinh tế hoãn hoặc hủy bỏ các quyết định đầu tư cho đến khi mức độ bất ổn được giảm bớt Khái niệm này có thể biểu hiện ở nhiều khía cạnh hình thái, ảnh hưởng tới nền kinh tế và thị trường tài chính như tăng trưởng GDP, lạm phát, biến động giá tài sản, và các thiết chế chính sách kinh tế cũng như quy định tài chính Đến nay, nhiều biện pháp đo lường sự bất ổn đã được phát triển nhằm định lượng mức độ không chắc chắn trong nền kinh tế Sự bất ổn có thể được thu thập và đo lường thông qua khảo sát hoặc thông qua chuỗi thời gian của các yếu tố cơ bản Với phương pháp khảo sát, kết quả cho thấy mức độ đồng thuận dự báo giữa các nhà kinh tế; cụ thể, sự phân tán kỳ vọng về triển vọng kinh tế vĩ mô hoặc thị trường giữa các dự báo được xem là đại diện cho mức độ không chắc chắn chủ quan trung bình mà các chủ thể phải đối mặt Với chuỗi thời gian, các biến động được suy ra từ các công cụ như quyền chọn, chẳng hạn chỉ số VIX, nhằm đánh giá mức độ bất ổn xung quanh giá tài sản tương lai.
Định nghĩa sự bất ổn chính sách kinh tế là sự bất lực của các thành phần trong nền kinh tế trong việc dự đoán kết quả tương lai của các chính sách tài khóa, tiền tệ, thương mại và các chính sách pháp luật Chỉ số đo lường sự bất ổn này phổ biến dựa trên số bài báo có chứa các từ “không chắc chắn” hoặc “không rõ ràng” và các thuật ngữ “kinh tế” hoặc “nền kinh tế” đi kèm với các từ liên quan đến chính sách như “chính sách pháp luật” hoặc “thương mại” (Baker và cộng sự, 2016).
Theo Lê và cộng sự (2022), bất ổn định chính sách kinh tế được định nghĩa là các tác động không lường trước được của những thay đổi chính sách đối với nền kinh tế Mức độ bất ổn càng cao sẽ gây ra tác động tiêu cực nghiêm trọng đến tăng trưởng và phát triển kinh tế, vì các chủ thể sẽ hủy bỏ hoặc hoãn các quyết định đầu tư vào cơ sở sản xuất và mở rộng quy mô kinh doanh để chờ đợi tín hiệu chính sách rõ ràng hơn và bảo toàn niềm tin đầu tư.
Chính sách tài khóa là công cụ quan trọng mà chính phủ sử dụng để điều chỉnh nền kinh tế thông qua quản lý thu nhập và chi tiêu công, với các quyết định về thuế, chi tiêu công và vay nợ nhằm đạt được các mục tiêu tăng trưởng, ổn định giá cả và giảm thất nghiệp Nó đóng vai trò điều chỉnh tổng cầu của nền kinh tế và có thể được áp dụng dưới dạng mở rộng khi nền kinh tế gặp khó khăn để kích thích hoạt động kinh tế thông qua tăng chi tiêu công và giảm thuế, hoặc thắt chặt khi nền kinh tế phát triển quá mức nhằm kiềm chế lạm phát và duy trì sự ổn định Chính sách tài khóa ảnh hưởng trực tiếp đến nền kinh tế và tác động sâu rộng lên đời sống người dân cũng như hoạt động của doanh nghiệp, vì vậy quản lý hiệu quả là yếu tố then chốt cho tăng trưởng bền vững Các công cụ chủ yếu của chính sách tài khóa bao gồm thuế, chi tiêu công và vay nợ.
Qua chính sách thuế, chính phủ có thể điều chỉnh mức thuế nhằm tác động đến thu nhập của cá nhân và doanh nghiệp, đồng thời ban hành các chính sách ưu đãi, miễn giảm thuế cho các loại hình kinh doanh được ưu tiên Việc giảm thuế có thể kích thích tiêu dùng và đầu tư, thúc đẩy hoạt động kinh tế và tăng trưởng tổng sản phẩm quốc nội Ngược lại, tăng thuế có thể là biện pháp hiệu quả để giảm thâm hụt ngân sách và duy trì sự ổn định tài khóa.
Chi tiêu công được phân bổ cho các dự án hạ tầng, giáo dục, y tế và các dịch vụ công khác nhằm thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, đặc biệt trong giai đoạn suy thoái; đầu tư cơ sở hạ tầng được xem là công cụ xây dựng chiến lược phát triển đất nước dài hạn, bởi hạ tầng là lợi thế cạnh tranh quốc gia và là nền tảng thu hút vốn đầu tư tư nhân trong nước và ngoài nước; khi cần thiết, chính phủ có thể huy động vốn bằng vay nợ để tài trợ cho các chương trình chi tiêu công, song vay nợ quá mức có thể dẫn đến nợ công cao và ảnh hưởng tiêu cực tới sự ổn định tài chính của quốc gia, do đó cần sự cân bằng giữa các nhu cầu và mục tiêu phát triển.
Ngân hàng trung ương là cơ quan có thẩm quyền ban hành và điều chỉnh chính sách tiền tệ, bao gồm thiết lập mục tiêu ổn định giá trị đồng tiền thông qua chỉ tiêu lạm phát và sử dụng các công cụ, biện pháp nhằm thúc đẩy tăng trưởng kinh tế và giảm tỷ lệ thất nghiệp Tùy vào mức độ độc lập so với chính phủ, mỗi quốc gia sẽ theo đuổi những mục tiêu điều hành tiền tệ khác nhau: có quốc gia theo đuổi một mục tiêu duy nhất, có quốc gia theo đuổi chính sách tiền tệ đa mục tiêu, và có sự linh hoạt để điều chỉnh ưu tiên giữa các mục tiêu theo từng thời kỳ và hoàn cảnh kinh tế.
Chính sách tiền tệ có thể sử dụng một trong các loại công cụ phổ biến dưới đây:
Tái cấp vốn là công cụ do ngân hàng trung ương sử dụng để cung cấp thanh khoản cho các tổ chức tín dụng thông qua các hình thức như cho vay có bảo đảm bằng cầm cố giấy tờ có giá và chiết khấu giấy tờ có giá Công cụ này giúp duy trì thanh khoản của hệ thống ngân hàng và các tổ chức tài chính khi cần thiết, từ đó hỗ trợ dòng tiền ổn định và góp phần ổn định thị trường tài chính.
Tỷ lệ dự trữ bắt buộc là tỷ lệ phần trăm tiền gửi mà các ngân hàng phải duy trì để đảm bảo khả năng thanh toán và an toàn cho hệ thống tài chính Việc điều chỉnh tỷ lệ này có thể ảnh hưởng đến khả năng cho vay của ngân hàng và từ đó tác động đến cung tiền trong nền kinh tế.
Hoạt động thị trường mở là cơ chế mà ngân hàng trung ương dùng để điều tiết lượng tiền lưu thông thông qua việc mua và bán trái phiếu chính phủ trên thị trường mở Việc mua trái phiếu làm tăng cung tiền, còn việc bán trái phiếu làm giảm cung tiền.
Thị trường chứng khoán
Thị trường chứng khoán là một bộ phận của thị trường vốn và là thành phần then chốt trong hệ thống thị trường tài chính Đây là nơi diễn ra hoạt động phát hành và giao dịch chứng khoán, bao gồm chứng khoán vốn, chứng khoán nợ và chứng khoán phái sinh Thị trường chứng khoán được xem như phong vũ biểu của nền kinh tế, phản ánh kỳ vọng của nhà đầu tư về tương lai kinh tế và đóng vai trò định hình xu hướng đầu tư, tăng trưởng và sự ổn định của các lĩnh vực thị trường.
Trên thế giới, thị trường chứng khoán được phân thành ba nhóm cơ bản: thị trường phát triển (Developed market), thị trường mới nổi (Emerging market) và thị trường cận biên (Frontier market) Việc phân loại dựa trên các tiêu chí như mức độ phát triển của nền kinh tế, ổn định chính trị, quy mô và tính thanh khoản của thị trường, hiệu quả vận hành và khả năng lưu chuyển dòng vốn, và được thực hiện bởi ba tổ chức lớn là MSCI, FTSE và S&P Dow Jones, theo Trần và cộng sự (2020).
Thị trường chứng khoán vận hành dựa trên ba nguyên tắc cơ bản: nguyên tắc trung gian, nguyên tắc công khai thông tin và nguyên tắc đấu giá Nguyên tắc trung gian quy định mọi hoạt động phát hành hoặc giao dịch chứng khoán đều phải được thực hiện thông qua các tổ chức hoặc cá nhân trung gian, thường là công ty chứng khoán hoặc nhà môi giới Nguyên tắc công khai thông tin yêu cầu các công ty niêm yết và các tổ chức tham gia thị trường công khai và minh bạch thông tin liên quan đến hoạt động kinh doanh, tình hình tài chính và các yếu tố ảnh hưởng đến giá trị chứng khoán Nguyên tắc đấu giá xác định giá chứng khoán thông qua cơ chế giao dịch mua bán, đảm bảo giá được xác định một cách công bằng và minh bạch dựa trên cung cầu Ba nguyên tắc nền tảng này là nền tảng cho sự an toàn và minh bạch hóa thông tin, giúp nhà đầu tư tiếp cận thị trường và ra quyết định dựa trên thông tin đầy đủ.
Việc tiếp cận thông tin đầy đủ và thực hiện giao dịch một cách minh bạch là yếu tố then chốt góp phần vào sự phát triển bền vững của thị trường chứng khoán và bảo vệ quyền lợi của các nhà đầu tư Khi thông tin được công khai và đáng tin cậy, nhà đầu tư có thể đưa ra quyết định đúng đắn, giảm thiểu rủi ro và tăng thanh khoản cho thị trường Điều này cũng củng cố niềm tin của công chúng, thúc đẩy quản trị công ty tốt và ổn định dòng vốn, từ đó tạo nền tảng cho sự tăng trưởng lâu dài của thị trường chứng khoán Việt Nam.
Chức năng của thị trường chứng khoán:
Thị trường chứng khoán đóng vai trò quan trọng trong huy động và phân bổ vốn cho nền kinh tế bằng cách cho phép Chính phủ và các doanh nghiệp phát hành trái phiếu, cổ phiếu để thu hút vốn từ nhà đầu tư Những nguồn lực tài chính này được sử dụng để mở rộng sản xuất và đầu tư vào các dự án mới, giúp vốn luôn được lưu thông và phân bổ hiệu quả tới các ngành và dự án có tiềm năng phát triển.
Xây dựng tính thanh khoản cho tài sản là khả năng chuyển đổi thành tiền mặt nhanh chóng và với chi phí thấp Thị trường chứng khoán tạo môi trường giao dịch thuận tiện cho nhà đầu tư mua bán chứng khoán, đặc biệt tại Sở giao dịch chứng khoán, từ đó cải thiện tính thanh khoản và thúc đẩy hoạt động đầu tư Thị trường chứng khoán phản ánh giá trị doanh nghiệp qua sự đánh giá của nhà đầu tư; cổ phiếu của các công ty tốt thường có xu hướng tăng giá dài hạn và có tính thanh khoản cao, trong khi cổ phiếu của các công ty yếu thường giảm giá dài hạn và có thể bị tạm ngừng giao dịch hoặc phá sản.
Đẩy mạnh tính minh bạch trong quản trị công ty là mục tiêu hàng đầu của thị trường chứng khoán, đòi hỏi các doanh nghiệp niêm yết công bố thông tin định kỳ chính xác, đầy đủ và kịp thời tới nhà đầu tư và cơ quan quản lý Việc triển khai các quy định công khai thông tin không chỉ bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư mà còn nâng cao tính minh bạch và hiệu quả trong hoạt động quản trị công ty, từ đó tăng cường sự tin tưởng và phát triển bền vững cho doanh nghiệp.
Chỉ báo sớm cho nền kinh tế: Thị trường chứng khoán là nơi đặt niềm tin và kỳ vọng của các nhà đầu tư về tương lai, triển vọng của nền kinh tế, doanh nghiệp Do đó, chỉ số chứng khoán và biến động giá cổ phiếu là những chỉ báo quan trọng dự đoán sức khỏe tương lai của nền kinh tế Sự tăng trưởng hoặc suy giảm của thị trường chứng khoán có thể phản ánh triển vọng kinh tế chung
Các chỉ tiêu đo lường mức độ phát triển của thị trường chứng khoán:
Theo khung xếp hạng của ba tổ chức lớn bao gồm MSCI, FTSE Russell và S&P Dow Jones, mức độ phát triển của thị trường chứng khoán được thể hiện và đo lường thông qua các tiêu chí chính sau:
Quy mô thị trường chứng khoán được đo bằng nhiều chỉ tiêu khác nhau, chẳng hạn tỷ lệ vốn hóa của các công ty niêm yết so với GDP, giá trị vốn hóa cổ phiếu tự do chuyển nhượng (free-float), tổng số lượng doanh nghiệp niêm yết và mức độ đa dạng hóa ngành nghề của các cổ phiếu niêm yết Theo MSCI, để thị trường chứng khoán nằm trong nhóm Emerging Market phải có tối thiểu ba cổ phiếu có vốn hóa cổ phiếu tự do chuyển nhượng tối thiểu 630 triệu USD cho mỗi công ty; còn để được xếp hạng ở mức Developed Market, thị trường cần có tối thiểu năm công ty có vốn hóa cổ phiếu tự do chuyển nhượng tối thiểu 1.260 triệu USD Quy mô thị trường càng lớn thì các quỹ đầu tư thụ động có thể sao chép danh mục chỉ số mà không ảnh hưởng đến thị giá cổ phiếu, qua đó phản ánh vai trò của thị trường chứng khoán đối với nền kinh tế thực, bởi vì thị trường thứ cấp càng phát triển thì thị trường sơ cấp càng thuận lợi để huy động vốn.
Thanh khoản thị trường chứng khoán là yếu tố quyết định khả năng hấp thụ dòng tiền, ngay cả với quy mô thị trường lớn Các chỉ số đo lường thanh khoản như khối lượng giao dịch bình quân mỗi ngày, tỷ lệ khối lượng giao dịch của cổ phiếu so với tổng cổ phiếu tự do chuyển nhượng và mức chênh lệch giữa giá mua và giá bán cổ phiếu phản ánh mức độ thanh khoản thực tế MSCI và S&P Dow Jones Indices quy định số phiên giao dịch tối thiểu mà cổ phiếu phải đạt được như một tiêu chí đánh giá mức độ phát triển của thị trường Thị trường có mức thanh khoản cao sẽ thu hút nhiều nhà đầu tư tổ chức hơn vì họ có khả năng điều chỉnh vị thế trong thời gian ngắn và danh mục cổ phiếu sẽ ít bị trượt giá đáng kể.
Ba là yếu tố liên quan đến khả năng tiếp cận và hạ tầng giao dịch của thị trường chứng khoán Khả năng tiếp cận thị trường được thể hiện thông qua các tiêu chí như giới hạn tỷ lệ sở hữu nước ngoài ở từng ngành nghề trong nền kinh tế, mức độ minh bạch thông tin dành cho nhà đầu tư nước ngoài, cũng như quy trình và tốc độ mở tài khoản cho nhà đầu tư nước ngoài Về hạ tầng giao dịch, các yếu tố then chốt gồm quy trình thanh toán chứng khoán và hệ thống giao dịch – thanh toán hiện đại, giúp giao dịch diễn ra nhanh chóng, an toàn và minh bạch.
Ký quỹ bù trừ, hệ thống cho vay giao dịch ký quỹ và bán khống là những vấn đề được nhà đầu tư quan tâm hàng đầu; theo MSCI hiện nay, thị trường được đánh giá qua 18 tiêu chí định tính, còn FTSE Russell sử dụng 23 tiêu chí để phân tích chi tiết mức độ phát triển và chiều sâu của thị trường tài chính; các chỉ tiêu này cho thấy mức độ phát triển và sức mạnh của thị trường chứng khoán, nhưng dù thị trường có quy mô và thanh khoản tốt đến đâu, nếu vẫn bị cô lập với nhà đầu tư nước ngoài thông qua giới hạn tỷ lệ sở hữu hoặc thiếu công bằng trong quyền lợi giữa nhà đầu tư nước ngoài và trong nước, nó sẽ khó vượt lên khỏi nhóm thị trường mới nổi (frontier market).
Môi trường pháp lý của thị trường chứng khoán là nền tảng cho mọi hoạt động chứng khoán và dịch vụ liên quan, vì đây là lĩnh vực tiềm ẩn nhiều rủi ro nên quy định chặt chẽ và tính minh bạch trở thành điều kiện tiên quyết để bảo vệ quyền lợi cổ đông và tăng cường sự tin cậy của thị trường Để đo lường mức độ mạnh yếu của môi trường pháp lý ở từng quốc gia, người ta xem xét nhiều tiêu chí như độ độc lập của Ủy ban Chứng khoán, luật bảo vệ nhà đầu tư thiểu số, và cơ chế xử phạt giao dịch nội gián Tổ chức FTSE Russell tích hợp các tiêu chuẩn này vào quy trình phân loại và xếp hạng thị trường, và các số liệu lịch sử cho thấy các thị trường có môi trường pháp lý mạnh thường được định giá cao hơn và biến động thấp hơn so với các thị trường tương đương.
MSCI xem xét nâng hạng lên thị trường phát triển (Developed market) dựa trên ngưỡng GNI bình quân đầu người, phản ánh quan điểm rằng thị trường vốn khó duy trì hấp dẫn khi nền kinh tế cơ sở nội tại hoặc thu nhập bình quân đầu người còn ở mức thấp Bên cạnh chỉ tiêu GNI, các yếu tố khác được đề cập khi xếp hạng thị trường gồm tỷ lệ lạm phát, mức độ ổn định của tỷ giá và nợ công bền vững, được các tổ chức xếp hạng theo dõi và xem là những yếu tố quan trọng quyết định thời điểm công bố thay đổi phân loại.
Tác động của bất ổn chính sách kinh tế thế giới đến thị trường chứng khoán
1.3.1 Các lý thuyết giải thích tác động của bất ổn chính sách kinh tế đến thị trường chứng khoán
Lý thuyết bất cân xứng thông tin cho thấy khi một bên trong giao dịch nắm giữ nhiều thông tin hơn bên đối tác, thị trường dễ bị mất cân bằng và xuất hiện hai hiện tượng chính: lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức Ban đầu được Akerlof đề xuất năm 1970 với thị trường xe ô tô đã qua sử dụng, lý thuyết sau đó được Stiglitz và Weiss mở rộng khi phân tích tác động đến thị trường tín dụng và quyết định đầu tư Trong bối cảnh bất ổn chính sách, sự mơ hồ về tương lai chính sách khiến nhà đầu tư khó phân biệt giữa doanh nghiệp chất lượng tốt và kém, tạo điều kiện cho các doanh nghiệp yếu huy động vốn bằng cổ phiếu và trái phiếu dù nhà đầu tư khó đánh giá đúng chất lượng, từ đó đòi hỏi lợi suất cao hơn và làm suy giảm tổng vốn đầu tư cùng tổng cầu Về tác động lên thị trường chứng khoán, bất cân xứng thông tin liên quan đến EPU thể hiện qua rủi ro đạo đức khi các doanh nghiệp tin rằng chính phủ sẽ can thiệp để ngăn chặn suy thoái, khiến họ thực hiện các hoạt động kinh doanh rủi ro hơn và khó dự báo triển vọng lợi nhuận, làm cổ phiếu biến động mạnh Khi nhiều doanh nghiệp gặp phải rủi ro đạo đức cùng lúc, thị trường cổ phiếu chịu rủi ro tăng lên, nhà đầu tư tháo lui và giá cổ phiếu sụt giảm.
Lý thuyết triển vọng (Prospect Theory) do Kahneman và Tversky đề xuất vào năm 1979, nêu lên cách các cá nhân đưa ra quyết định khi phải đối mặt với rủi ro và sự không chắc chắn Lý thuyết này phản đối một giả định quan trọng trong các lý thuyết tài chính cổ điển rằng các nhà đầu tư luôn hành động một cách hợp lý và tối ưu Thay vào đó, nó nhấn mạnh vai trò của yếu tố tâm lý và ngưỡng tham chiếu trong quá trình ra quyết định, cho thấy rủi ro và sự bất định được xử lý không đồng đều bởi con người.
Trong đầu tư, lý thuyết triển vọng cho thấy quyết định của nhà đầu tư bị ảnh hưởng rõ rệt bởi các yếu tố tâm lý hành vi như loss aversion (sự ác cảm với mất mát), framing effect (hiệu ứng đóng khung) và probability weighting (trọng số xác suất) Những yếu tố này khiến người tham gia thị trường đưa ra lựa chọn dựa trên cảm xúc và cách diễn đạt thông tin, chứ không chỉ dựa vào các tính toán xác suất thuần túy Việc nắm bắt và tận dụng các yếu tố tâm lý này có thể giúp tối ưu hóa chiến lược đầu tư và cải thiện giao tiếp trong các quyết định tài chính.
Cảm giác sợ thua lỗ là yếu tố tâm lý chi phối hầu hết nhà đầu tư, khi niềm vui từ lợi nhuận thường bị so sánh với nỗi đau từ tổn thất và trong bối cảnh bất ổn sự không chắc chắn về chính sách tương lai càng làm tăng sợ hãi và lo ngại thua lỗ khiến ngại rủi ro tăng lên; như một phản ứng tự nhiên, nhà đầu tư chuyển dịch sang tài sản an toàn hơn bằng cách bán cổ phiếu để mua trái phiếu và nắm giữ thêm tài sản thanh khoản cao như tiền mặt và vàng, tạo lượng cung đột biến gây áp lực lên các tài sản mang tính rủi ro cao; hiệu ứng khung tâm lý, khi thông tin được đặt trong khung lợi ích hoặc tổn thất tiềm năng, ảnh hưởng đến quyết định đầu tư; trong thời kỳ bất ổn chính sách kinh tế cao, việc đặt các thay đổi chính sách trong khung tiêu cực có thể dẫn đến hành động bán tháo và thị trường rơi vào trạng thái suy giảm; thêm vào đó, trọng số xác suất cho thấy mọi người lo sợ các kết quả cực đoan như sụp đổ thị trường hay cú sốc chính sách dù xác suất xảy ra là rất nhỏ, khiến nhà đầu tư đòi phần bù rủi ro cao hơn trong bối cảnh EPU tăng lên, từ đó cổ phiếu bị chiết khấu và thị trường chứng khoán sụt giảm.
Lý thuyết kỳ vọng hợp lý và lý thuyết thị trường hiệu quả cho rằng các chủ thể kinh tế dựa trên mọi thông tin sẵn có—dữ liệu lịch sử, tin tức hiện tại và dự đoán tương lai—để hình thành hành vi và tối ưu hóa quyết định kinh tế Lý thuyết kỳ vọng hợp lý được Muth khởi xướng (1961) và sau đó được Lucas và Sargent phát triển, hoàn thiện (1972) Trong bối cảnh bất ổn về chính sách kinh tế (EPU), các kỳ vọng về sự thay đổi của chính sách diễn ra với tần suất cao, khiến các nhà đầu tư theo đúng lý thuyết này liên tục tái cơ cấu danh mục đầu tư để thích ứng với biến động và thông tin mới.
Hoạt động giao dịch mua và bán trên thị trường chứng khoán gây ra biên động mạnh và liên tục Sự phản ánh thông tin theo lý thuyết kỳ vọng hợp lý phụ thuộc mức độ hiệu quả của thị trường trong việc tiếp nhận và phản ứng với thông tin đó (Fama, 1970) Thị trường hiệu quả được chia thành ba dạng: thị trường hiệu quả dạng yếu, thị trường hiệu quả dạng trung bình và thị trường hiệu quả dạng mạnh Trong thị trường hiệu quả dạng yếu, giá cổ phiếu chỉ phản ánh các thông tin trong quá khứ; các yếu tố liên quan đến tương lai, bao gồm bất ổn về chính sách kinh tế, ít khi thể hiện tác động ngay lập tức Trong thị trường hiệu quả dạng trung bình hoặc dạng mạnh, giá cổ phiếu phản ánh cả thông tin công khai và thông tin nội gián, do đó tác động của bất ổn định chính sách đến thị trường chứng khoán trở nên rõ ràng hơn, đặc biệt khi nhà đầu tư tuân thủ giả thuyết kỳ vọng hợp lý.
Mô hình đa nhân tố (Arbitrage Pricing Theory - APT) của Ross (1976) là bước phát triển tiếp theo của mô hình định giá tài sản vốn CAPM (Sharpe, 1964) Trong khi CAPM cho rằng tỷ suất sinh lời của một cổ phiếu phụ thuộc duy nhất vào rủi ro hệ thống thị trường, mô hình APT cho rằng tỷ suất sinh lời chịu ảnh hưởng của nhiều yếu tố rủi ro hệ thống khác nhau, như rủi ro lạm phát, rủi ro lãi suất và rủi ro chính trị Nó mô tả cách các yếu tố rủi ro này tác động lên lợi nhuận của tài sản và cho phép ước lượng phần thưởng rủi ro dựa trên độ nhạy của tài sản với từng yếu tố, từ đó giải thích sự khác biệt về hiệu suất giữa các tài sản.
E(Ri): Tỷ suất sinh lời kỳ vọng của chứng khoán “i”
Rf : Tỷ suất sinh lời phi rủi ro
F1 , F2 , …, Fn : Các nhân tố rủi ro hệ thống (lãi suất, chính trị, lạm phát,…)
𝛽i1 , 𝛽i2 , …, 𝛽in : Độ nhạy của tài sản “i” với nhân tố rủi ro hệ thống
Trong mô hình APT, việc tích hợp nhiều yếu tố nhân tố giúp phản ánh chính xác hơn các loại rủi ro mà nhà đầu tư gặp phải, từ đó tỷ suất sinh lời kỳ vọng của cổ phiếu được giải thích một cách toàn diện và chuẩn xác hơn Sự bất ổn chính sách được xem như một rủi ro hệ thống, do mức độ tác động của các chính sách lên hầu hết nền kinh tế, và EPU (Economic Policy Uncertainty) được xem là một yếu tố trong mô hình APT Vì vậy, khi EPU tăng lên, nó sẽ làm tăng tỷ suất sinh lời yêu cầu của cổ phiếu.
Việc biến động của nhà đầu tư đối với cổ phiếu có thể làm giảm giá trị kỳ vọng của cổ phiếu, từ đó tác động tiêu cực đến giá cổ phiếu trên thị trường Khi niềm tin và kỳ vọng của nhà đầu tư giảm, họ thận trọng hơn và sẽ phân bổ vốn ít cho cổ phiếu, làm giảm lực mua và tăng áp lực bán Điều này khiến giá cổ phiếu chịu áp lực giảm và thị trường chứng khoán phản ứng theo hướng tiêu cực Do đó, sự biến đổi về kỳ vọng của nhà đầu tư là yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến giá cổ phiếu và diễn biến trên thị trường.
Lý thuyết quyền chọn thực (Real option theory) được xây dựng bởi Myers
Lý thuyết quyền chọn thực được Dixit và Pindyck phát triển và ứng dụng cho nhiều lĩnh vực, cho phép các nhà quản lý có quyền chứ không phải nghĩa vụ thực hiện một số hành động tương lai liên quan đến dự án đầu tư với chi phí định trước Đối tượng nghiên cứu là các tài sản “thực” như dự án mua sắm, đầu tư máy móc, nhà xưởng hay hoạt động R&D, thay vì các tài sản tài chính truyền thống, và khái niệm quyền chọn thể hiện sự linh hoạt trong quyết định chiến lược về dự án đầu tư thông qua các quyền như trì hoãn, mở rộng và từ bỏ Lý thuyết quyền chọn thực bổ sung cho phương pháp giá trị tài sản ròng NPV, đặc biệt khi các dòng tiền kỳ vọng có độ chắc chắn không cao và nhiều dự án là dài hạn, bị tác động bởi yếu tố bất định về doanh thu, chi phí và lợi nhuận do môi trường xã hội cũng như chính sách kinh tế Trong bối cảnh EPU, sự không chắc chắn về lãi suất, chính sách thương mại và chính sách thuế khiến việc xác định dòng tiền kỳ vọng gặp nhiều khó khăn và dễ lệch, buộc các doanh nghiệp phải chờ đợi và trì hoãn đầu tư cho tới khi xuất hiện những tín hiệu rõ ràng hơn về chính sách tương lai Hệ quả là hoạt động đầu tư bị suy giảm, tổng vốn đầu tư trong nền kinh tế giảm và tác động tiêu cực lan tới thị trường chứng khoán.
1.3.2 Tổng quan các nghiên cứu về tác động của bất ổn chính sách kinh tế đến thị trường chứng khoán
Pastor và Veronesi (2012) nghiên cứu mối quan hệ giữa sự bất ổn định trong chính sách của chính phủ và giá cổ phiếu Cơ chế tác động của sự thay đổi chính sách lên giá cổ phiếu được truyền dẫn qua hai hiệu ứng Thứ nhất, sự thay đổi chính sách thông thường sẽ làm tăng lợi nhuận kỳ vọng của công ty, từ đó đẩy giá cổ phiếu lên Thứ hai, sự bất ổn chính sách làm gia tăng rủi ro và chi phí vốn, dẫn đến áp lực giảm giá trị cổ phiếu hoặc tăng biến động trên thị trường tài chính Nghiên cứu cho thấy ảnh hưởng tổng thể của bất ổn chính sách lên thị trường chứng khoán phụ thuộc vào mức độ và tính chất của sự thay đổi chính sách, cũng như khả năng thị trường dự đoán trước.
Các công bố thay đổi chính sách mang tính hai chiều về tác động lên cổ phiếu: tích cực và tiêu cực Sự thay đổi chính sách thông thường có thể làm tăng sự bất ổn trong kết quả kinh doanh của công ty, từ đó làm tăng rủi ro và đẩy lên tỷ suất sinh lời yêu cầu của nhà đầu tư đối với cổ phiếu Kết quả nghiên cứu cho thấy tác động của tỷ suất sinh lời yêu cầu thường mạnh hơn tác động của dòng tiền kỳ vọng, nên giá cổ phiếu thường giảm sau khi có thông báo về một sự thay đổi trong chính sách Các công bố thay đổi chính sách mang tính tích cực thường có tác động nhỏ vì chúng xảy ra trong các trạng thái mà nhà đầu tư dự đoán trước Thông thường bất kỳ thay đổi chính sách nào có khả năng đẩy giá cổ phiếu lên cũng được dự đoán phần lớn, do đó phần lớn tác động của nó đã được phản ánh vào giá trước khi thông tin được công bố Ngược lại, các chính sách gây ra phản ứng tiêu cực cho giá cổ phiếu thường có mức độ ảnh hưởng lớn hơn vì những thay đổi tiêu cực thường chứa đựng nhiều yếu tố bất ngờ hơn.
Ulrich (2012) nghiên cứu tác động của các chính sách can thiệp của chính phủ đối với thị trường trái phiếu cho thấy sự bất định trong kế hoạch chi tiêu của nhà nước là yếu tố rủi ro hàng đầu gây áp lực lên thị trường trái phiếu Sự bất định này khiến lãi suất thực và lãi suất danh nghĩa tăng, làm cho độ dốc của đường cong lãi suất trở nên lớn hơn và đẩy mạnh biến động trên thị trường trái phiếu, đồng thời làm tăng phần bù rủi ro.
Arouri và cộng sự (2016) cho thấy mối quan hệ dài hạn giữa bất ổn chính sách kinh tế và thị trường chứng khoán Mỹ, cho rằng sự gia tăng bất ổn chính sách làm giảm đáng kể tỷ suất sinh lời của cổ phiếu và tác động tiêu cực này có xu hướng tăng lên và kéo dài, đặc biệt trong những thời kỳ thị trường biến động mạnh Javaheri và cộng sự (2022) nghiên cứu ảnh hưởng của sự bất ổn chính sách kinh tế đến giao dịch trên thị trường chứng khoán Mỹ trong giai đoạn được phân tích, cho thấy sự bất ổn này có tác động đến hoạt động giao dịch trên thị trường chứng khoán Mỹ.
Trong giai đoạn 1990–2019, kết quả nghiên cứu cho thấy một xu hướng tương tự: khi mức độ bất ổn của các yếu tố kinh tế và chính trị giảm, chỉ số thị trường chứng khoán Mỹ sẽ tăng lên.
Thực trạng bất ổn định chính sách kinh tế thế giới
Hình 2.1 minh hoạ mức độ bất ổn định chính sách kinh tế toàn cầu (đường trên) và Mỹ (đường dưới) trong giai đoạn 2011–2024, với dữ liệu được lấy từ nghiên cứu của Ahir và cộng sự (2022) Giai đoạn này chứng kiến nhiều biến động về kinh tế, tài chính và chính trị trên thế giới, ảnh hưởng trực tiếp đến mức độ bất ổn của chính sách kinh tế ở Mỹ và các quốc gia khác Các biến động này cho thấy sự liên kết giữa điều kiện kinh tế vĩ mô và các biện pháp chính sách, đồng thời nhấn mạnh vai trò của yếu tố địa chính trị và tài chính trong việc định hình mức độ bất ổn của chính sách kinh tế toàn cầu và tại Mỹ.
Hình 2 1 Bất ổn định chính sách kinh tế thế giới và Mỹ
Nguồn: Ahir và cộng sự (2022) + Giai đoạn 2011-2013: trong giai đoạn này chỉ số bất ổn định của thế giới và
Mỹ cũng tăng đáng kể, đặc biệt tại các thời điểm liên quan tới khủng hoảng nợ công và Bờ vực tài khóa Hoa Kỳ (Fiscal Cliff) năm 2012 Khủng hoảng nợ công châu Âu diễn ra từ những năm 2010, là giai đoạn biến động kinh tế nghiêm trọng, đe dọa sự ổn định của Khu vực đồng euro, đặc biệt là Hy Lạp, Tây Ban Nha và Ý Những quốc gia này phải đối mặt với gánh nặng nợ công gia tăng và chi phí vay vốn tăng lên, gây áp lực lên hệ thống tài chính và ngân sách của khu vực.
Khủng hoảng nợ công Châu Âu
Bờ vực ngân sách tại
Mỹ & Khủng hoảng nợ công Châu Âu
Brexit, Bầu cử tổng thống Mỹ
Căng thẳng thương mại Mỹ - Trung Quốc, Brexit
Bầu cử tổng thống Mỹ và rủi ro địa chính trị
Căng thẳng địa chính trị và sự sụp đổ của Silicon Valley Bank, Signature Bank và Credit Suisse
Trong bối cảnh nợ công tăng cao và nguy cơ vỡ nợ đối với các nghĩa vụ tài chính, nhiều quốc gia bị ảnh hưởng đã triển khai đồng bộ các gói cứu trợ, chính sách thắt lưng buộc bụng và cải cách tài chính nhằm ổn định ngân sách, bảo đảm thanh khoản và hỗ trợ tăng trưởng kinh tế Tuy vậy, cuộc khủng hoảng để lại nhiều hậu quả sâu rộng, bao gồm bất ổn xã hội, khủng hoảng chính trị và giai đoạn trì trệ kinh tế kéo dài ở các nước chịu ảnh hưởng (Reboredo & Ugolini, 2015).
Bờ vực tài khóa (Fiscal cliff) là thuật ngữ mô tả một loạt thách thức kinh tế mà Mỹ phải đối mặt vào cuối năm 2012, khi hết hạn các khoản giảm thuế và các biện pháp cắt giảm chi tiêu tự động sẽ có hiệu lực từ ngày 1/1/2013 Các nhà kinh tế cảnh báo rằng sự kết hợp giữa tăng thuế và cắt giảm chi tiêu có thể làm chậm tăng trưởng kinh tế Hoa Kỳ, đẩy nền kinh tế vào suy thoái nhẹ và ảnh hưởng đến việc làm, chi tiêu của hộ gia đình và đầu tư của doanh nghiệp.
Trong bối cảnh trở lại giai đoạn suy thoái tài khóa, Văn phòng Ngân sách Quốc hội (CBO) ước tính rằng khi rơi vào bờ vực tài khóa, mức thâm hụt ngân sách liên bang sẽ giảm khoảng 560 tỷ USD, nhưng nền kinh tế có thể đối mặt với sự thu hẹp và tỷ lệ thất nghiệp gia tăng Để đối phó với nguy cơ này, ngày 1/1/2013 Mỹ đã thông qua Đạo luật Cứu trợ Người nộp thuế Hoa Kỳ năm 2012 (American Taxpayer Relief Act of 2012).
Trong giai đoạn 2016, chỉ số bất ổn chính sách kinh tế tăng đột biến do hai sự kiện nổi bật là Brexit và cuộc bầu cử Tổng thống Mỹ Brexit đã gây tác động sâu rộng đến chính sách thương mại và đầu tư ở châu Âu, buộc các doanh nghiệp tại Anh và EU đối mặt với những thay đổi phức tạp về quy định pháp lý và thủ tục hải quan Những thay đổi này dẫn đến việc trì hoãn quyết định đầu tư và buộc tái cấu trúc hoạt động sản xuất, đồng thời đánh giá lại chuỗi cung ứng Brexit cũng khiến Anh phải đàm phán lại nhiều hiệp định thương mại với các nước trên thế giới, quá trình này phức tạp và kéo dài, làm tăng mức độ bất ổn cho hoạt động của doanh nghiệp và nhà đầu tư.
Cuộc bầu cử Tổng thống Mỹ năm 2016, với chiến thắng của Donald Trump, đã mở ra một giai đoạn có nhiều thay đổi chính sách đáng kể, đặc biệt là ở lĩnh vực kinh tế Trong số các cải cách nổi bật, Đạo luật Cắt giảm Thuế và Việc làm năm 2017 (Tax Cuts and Jobs Act of 2017) được xem là một bước đi trọng tâm Đạo luật này triển khai các biện pháp giảm thuế thu nhập cá nhân, làm tăng gấp đôi mức khấu trừ tiêu chuẩn và cắt giảm thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp từ 35% xuống 21% Những điều chỉnh này nhằm thúc đẩy tăng trưởng kinh tế và tạo động lực cho doanh nghiệp.
Trong bối cảnh thúc đẩy tăng trưởng kinh tế và tạo việc làm, một thay đổi chính sách nổi bật là sự chuyển hướng mạnh mẽ trong quan hệ Mỹ – Trung Quốc, đặc biệt ở lĩnh vực thương mại Mỹ đã áp đặt một loạt thuế quan lên hàng hóa Trung Quốc nhằm phản đối các hành vi thương mại không công bằng và vi phạm quyền sở hữu trí tuệ, từ đó dẫn đến một cuộc chiến thương mại kéo dài giữa hai nền kinh tế lớn nhất thế giới Cuộc xung đột thương mại này đã dẫn đến ký kết thỏa thuận thương mại Giai đoạn Một (Phase One) giữa hai nước vào tháng 1 năm 2020.
Giai đoạn 2018-2019 chứng kiến sự tăng mạnh của bất ổn chính sách do cuộc chiến thương mại Mỹ - Trung Quốc gây ra Những thay đổi trong chính sách thuế nhập khẩu và các biện pháp thương mại giữa hai nền kinh tế lớn đã tác động mạnh tới nền kinh tế toàn cầu, đặc biệt là các nước phụ thuộc vào thương mại quốc tế Trong thời kỳ này, chỉ số bất ổn chính sách kinh tế toàn cầu tăng nhanh, phản ánh mức độ biến động và rủi ro lớn hơn trên thị trường thế giới.
Giai đoạn 2020-2021 ghi nhận đỉnh của chỉ số bất ổn kinh tế toàn cầu do đại dịch COVID-19 lan rộng và buộc các nước phải áp dụng giãn cách xã hội, phong tỏa kinh tế và các gói kích thích tài khóa quy mô lớn nhằm ngăn ngừa lây nhiễm Những biện pháp này làm gián đoạn hoạt động kinh doanh và chuỗi cung ứng toàn cầu, đồng thời làm thay đổi đáng kể thói quen tiêu dùng, tâm lý thị trường và định hướng chính sách kinh tế Mặc dù các gói kích thích giúp giảm bớt khó khăn ngắn hạn, chúng cũng đi kèm với những lo ngại về lạm phát và tính bền vững của ngân sách nhà nước.
Trong giai đoạn 2022-2023, chỉ số bất ổn chính sách kinh tế tiếp tục biến động mạnh, đặt trong bối cảnh cuộc chiến tranh tại Ukraine năm 2022 và khủng hoảng ngân hàng năm 2023 Cuộc chiến ở Ukraine gây bất ổn cho thị trường năng lượng, chuỗi cung ứng toàn cầu và các định hướng chính sách đối ngoại của các nước trên thế giới Khủng hoảng ngân hàng năm 2023 chứng kiến sự sụp đổ của một số tổ chức tài chính lớn nhất kể từ khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008, nổi bật là Silicon Valley Bank (SVB), Signature Bank và Credit Suisse (Metrick, 2024) Sự kiện này dẫn đến việc thắt chặt giám sát ngân hàng và quản trị rủi ro, đồng thời đòi hỏi sự hợp tác chặt chẽ giữa các ngân hàng trung ương và các cơ quan quản lý trên toàn cầu để duy trì ổn định tài chính.
Có 24 lý do mà các quốc gia trên thế giới đưa ra hành động nhằm khôi phục niềm tin vào hệ thống ngân hàng và ngăn chặn nguy cơ suy thoái kinh tế trên diện rộng Những hành động này nhấn mạnh củng cố sự ổn định của tài chính, tăng cường giám sát ngân hàng, bảo vệ người gửi tiền và đảm bảo thanh khoản để thị trường tín dụng hoạt động hiệu quả Đồng thời, các nước cũng đẩy mạnh minh bạch thông tin, phối hợp quốc tế và thiết lập các công cụ chính sách phù hợp nhằm hạn chế sự lây lan của rủi ro tài chính và duy trì niềm tin của nhà đầu tư và công chúng Mục tiêu chung là ngăn chặn sự sụt giảm kinh tế trên quy mô toàn cầu bằng cách duy trì niềm tin vào hệ thống ngân hàng và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế bền vững.
Trong năm 2024, chỉ số bất ổn của chính sách kinh tế có xu hướng tăng trở lại do tác động của căng thẳng địa chính trị gia tăng và cuộc bầu cử tổng thống Mỹ, đồng thời làm dấy lên lo ngại về sự thay đổi của các chính sách thuế, thương mại và lãi suất.
Dù hai chỉ số về bất ổn chính sách kinh tế của Mỹ và thế giới có nhiều điểm tương đồng trong xu hướng, phân tích cho thấy sự khác biệt ở mức độ và nguồn gốc gây biến động Chỉ số của Mỹ có xu hướng tăng mạnh khi bất ổn phát sinh từ nội địa như bầu cử, chiến tranh thương mại hay khủng hoảng ngân hàng, trong khi chỉ số toàn cầu thường tăng cao hơn khi bất ổn mang tính chất toàn cầu như Brexit, đại dịch COVID-19 hoặc cuộc chiến tại Ukraine.
Thực trạng thị trường chứng khoán Việt Nam
Năm 1998, thị trường chứng khoán Việt Nam (TTCK) được khai sinh theo Nghị định 48/1998/NĐ-CP Ngày 20 tháng 07 năm 2000, Trung tâm giao dịch chứng khoán
TP Hồ Chí Minh tiền thân của Sở giao dịch chứng khoán HOSE được thành lập Phiên giao dịch đầu tiên của thị trường được tổ chức vào ngày 28 tháng 07 năm 2000 với 2 mã cổ phiếu đầu tiên là REE và SAM Năm 2005, Trung tâm giao dịch chứng khoán Hà Nội tiền thân của Sở giao dịch chứng khoán HNX ra mắt với hoạt động đấu giá cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước Căn cứ theo Quyết định số 37/2020/QĐ-TTg ngày 23/12/2020 của Thủ tướng Chính phủ, Sở GDCK Việt Nam được thành lập trên cơ sở sắp xếp lại HOSE và HNX
Hình 2.2 minh hoạ thực trạng thị trường chứng khoán Việt Nam thông qua số liệu giá trị và khối lượng giao dịch của VNindex Trong giai đoạn nghiên cứu từ 2011-
2024, TTCK Việt Nam đã trải qua nhiều biến động và chịu ảnh hưởng từ các chính sách kinh tế và tài chính quan trọng
Trong giai đoạn 2011-2015, VNIndex dao động quanh mức 350 đến 600 điểm với thanh khoản tương đối thấp và ổn định, cho thấy sự phục hồi chậm của thị trường chứng khoán Việt Nam sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu.
2008 đánh dấu giai đoạn NHNN Việt Nam thực hiện chính sách tiền tệ thắt chặt bằng cách tăng lãi suất và kiểm soát tín dụng nhằm ổn định kinh tế và kiềm chế lạm phát Trong cùng năm, Ngân hàng Nhà nước tiến hành tái cơ cấu các tổ chức tín dụng, xử lý nợ xấu và củng cố hệ thống ngân hàng, tạo nền tảng cho sự hồi phục và tăng trưởng bền vững của nền kinh tế.
Đến năm 2015, hệ thống tổ chức tín dụng Việt Nam đã giảm 15 đơn vị thông qua sáp nhập, hợp nhất và giải thể, thể hiện quá trình tái cơ cấu mạnh mẽ của ngành ngân hàng Theo Nhân Dân (2015) và NHNN (2015), Ngân hàng Nhà nước Việt Nam đã mua lại ba ngân hàng yếu kém với giá 0 đồng—VNCB, OceanBank và GPBank—nhằm ngăn ngừa nguy cơ đổ vỡ hệ thống và bảo đảm sự ổn định về thanh khoản cũng như niềm tin của người gửi tiền.
Hình 2 2 VNindex theo giá trị và khối lượng giao dịch
Nguồn: Nhóm nghiên cứu tự tổng hợp
Giai đoạn 2016-2018 chứng kiến tăng trưởng mạnh của TTCK Việt Nam, đạt đỉnh vào đầu năm 2018 ở khoảng 1.200 điểm Khối lượng giao dịch duy trì mức tăng trưởng ổn định nhưng chưa đột biến Sự bứt phá đến từ các cải cách kinh tế, chính sách hỗ trợ thị trường của Chính phủ và nguồn vốn từ nhà đầu tư nước ngoài NHNN nới lỏng tiền tệ qua việc giảm lãi suất và mở rộng tín dụng nhằm thúc đẩy tăng trưởng kinh tế và tạo điều kiện thuận lợi cho doanh nghiệp Đặc biệt, giai đoạn này chứng kiến đẩy mạnh cổ phần hóa và niêm yết doanh nghiệp nhà nước, từ đó tăng nguồn cung cổ phiếu chất lượng cao trên TTCK Việt Nam đã thực hiện cổ phần hóa 147 doanh nghiệp trong giai đoạn này, góp phần củng cố tính thanh khoản và đa dạng hoá nguồn cung cổ phiếu trên thị trường.
2011-2015: Chính sách tiền tệ thắt chặt; Tái cấu trúc hệ thống ngân hàng
2016-2018: Chính sách tiền tệ nới lỏng; Cổ phần hoá DN nhà nước
2019-2020: Chính sách tài khoá hỗ trợ; Tăng cường quản lý TTCK
Quản lý TT Trái phiếu
2023-2024: Phục hồi và nâng hạng thị trường
26 doanh nghiệp có quy mô vốn nhà nước lớn; với tổng số vốn nhà nước thoái là 18.311 tỷ đồng (MOF, 2018)
Trong giai đoạn 2019-2020, thị trường chứng khoán Việt Nam và các thị trường trên thế giới đã đối mặt với đại dịch COVID-19 VN-Index sau đỉnh năm 2018 đã điều chỉnh mạnh và xuống dưới 700 điểm vào đầu năm 2020 Tuy nhiên, khối lượng giao dịch tăng dần cho thấy sự tham gia tích cực của nhà đầu tư vào thị trường Chính phủ và Ngân hàng Nhà nước đã triển khai các gói hỗ trợ tài chính, giảm lãi suất và gia hạn thời hạn trả nợ cho doanh nghiệp, giúp duy trì sự ổn định và thanh khoản của thị trường Đồng thời, trong bối cảnh biến động, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước đã ban hành các quy định nhằm tăng cường minh bạch và bảo vệ nhà đầu tư.
Vào năm 2019, Luật Chứng khoán số 54/2019/QH14 được ban hành với các sửa đổi đáng kể nhằm cập nhật khung pháp lý phù hợp với diễn biến thị trường và tăng hiệu lực quản trị Đặc biệt, luật quy định chặt chẽ về công bố thông tin, tăng cường tính công khai minh bạch của các tổ chức niêm yết và hoạt động chứng khoán, từ đó nâng cao niềm tin của nhà đầu tư Những sửa đổi này hướng tới đảm bảo sự phát triển an toàn và bền vững của thị trường chứng khoán Việt Nam.
Trong giai đoạn 2021-2022, chỉ số VN-Index đã tăng từ khoảng 700 điểm vào cuối năm 2020 lên mức cao khoảng 1500 điểm vào cuối năm 2021 Thanh khoản thị trường đạt mức cao nhất trong giai đoạn nghiên cứu, cho thấy dòng tiền từ các nhà đầu tư trong nước tăng đột biến nhờ lãi suất thấp và sự tăng trưởng mạnh của các công ty chứng khoán Bên cạnh đó, Luật Chứng khoán 2019 chính thức có hiệu lực từ năm 2021, giúp nâng cao tính minh bạch và hiệu quả của thị trường chứng khoán Việt Nam.
Giai đoạn 2022-2023, VNIndex giảm mạnh về mức 900 điểm do tác động của chính sách tiền tệ thắt chặt; mức độ thanh khoản giảm dần nhưng vẫn ở mức cao so với giai đoạn trước 2020 Cụ thể, vào tháng 9 và 10/2022, Ngân hàng Nhà nước đã nâng lãi suất điều hành hai lần với tổng mức tăng 200 điểm cơ bản nhằm kiềm chế lạm phát và ổn định tỷ giá trước áp lực từ FED Tháng 10/2022, Thông tư số 10/2022/TT-NHNN bắt đầu có hiệu lực, siết chặt quy định về cấp tín dụng đối với các lĩnh vực rủi ro như chứng khoán và bất động sản, dẫn đến tình trạng thiếu thanh khoản trên thị trường Nghị định số 65/2022/NĐ-CP siết chặt điều kiện phát hành trái phiếu riêng lẻ, gây áp lực thanh khoản lên nhiều công ty lớn, đặc biệt là các công ty trong lĩnh vực bất động sản.
+ Giai đoạn 2023-2024: Chỉ số VNindex phục hồi lên mức khoảng 1.300 điểm vào cuối năm 2024, khối lượng giao dịch có xu hướng tăng và duy trì sở mức cao Xu
Việc nới lỏng chính sách tiền tệ và kỳ vọng nâng hạng TTCK Việt Nam đang tạo động lực cho 27 hướng phát triển kinh tế Cụ thể, trong năm 2024 NHNN đã giảm lãi suất điều hành, giúp doanh nghiệp giảm chi phí vay vốn, thúc đẩy sản xuất kinh doanh và cải thiện lợi nhuận Bên cạnh đó, nhà đầu tư còn kỳ vọng việc nâng hạng TTCK Việt Nam từ cận biên lên mới nổi sẽ diễn ra vào tháng 9 năm 2024.
2025 Đây sẽ mở ra cơ hội cho dòng vốn ngoại đổ vào thị trường, tạo động lực phát triển TTCK một cách bền vững
Hình 2.3 minh họa mức biến động của chỉ số VN30 (đại diện cho 30 cổ phiếu vốn hóa lớn nhất trên HOSE) so với VNIndex Nhìn chung, xu hướng biến động của VN30 tương đối đồng thuận với VNIndex, nhưng có sự khác biệt ở các giai đoạn tăng trưởng ổn định của thị trường (2011–2015) và các giai đoạn thị trường hồi phục (2020–2021 và 2023–2024) Chỉ số VN30 cho thấy mức tăng trưởng cao hơn VNIndex ở các giai đoạn trên, cho thấy vai trò dẫn dắt của các doanh nghiệp đầu ngành trên TTCK.
Nguồn: Nhóm nghiên cứu tự tổng hợp
2011-2015: Chính sách tiền tệ thắt chặt; Tái cấu trúc hệ thống ngân hàng
2016-2018: Chính sách tiền tệ nới lỏng; Cổ phần hoá DN nhà nước
2019-2020: Chính sách tài khoá hỗ trợ; Tăng cường quản lý TTCK
Quản lý TT Trái phiếu
2023-2024: Phục hồi và nâng hạng thị trường
Hình 2.4 minh họa mức độ biến động của chỉ số VNIndex so với bất ổn chính sách kinh tế toàn cầu và gợi ý mối quan hệ ngược chiều giữa thị trường chứng khoán Việt Nam và biến động chính sách kinh tế toàn cầu Trong các giai đoạn bất ổn chính sách kinh tế ở mức cao — như khủng hoảng nợ công châu Âu và bờ vực ngân sách Mỹ (2012-2013), đại dịch COVID-19 (2019-2020), và căng thẳng địa chính trị cùng khủng hoảng ngân hàng tại Mỹ (2022-2023) — VNIndex có xu hướng sụt giảm Ngược lại, ở các giai đoạn ổn định về chính sách kinh tế (2017-2019, 2021-2022, 2023-2024), VNIndex tăng mạnh, đồng thời Việt Nam thực hiện nới lỏng các chính sách tiền tệ và thúc đẩy phát triển bền vững TTCK nói chung và thị trường trái phiếu nói riêng.
Hình 2 4 Bất ổn định kinh tế thế giới và TTCK Việt Nam
Nguồn: Nhóm nghiên cứu tự tổng hợp
Trong phần tiếp theo của nghiên cứu, nhóm tác giả tiến hành ước lượng tác động của bất ổn chính sách kinh tế thế giới lên thị trường chứng khoán Việt Nam thông qua một mô hình định lượng Quá trình ước lượng nhằm xác định mức độ mà sự bất ổn toàn cầu về chính sách ảnh hưởng đến biến động chỉ số tổng thể và diễn biến giá cổ phiếu của Việt Nam, đồng thời đánh giá độ nhạy của thị trường trước các thông tin liên quan đến chính sách Mô hình được thiết kế để nắm bắt mối liên hệ giữa bất ổn chính sách và diễn biến thị trường chứng khoán, từ đó rút ra các kết luận về tác động ngắn hạn và dài hạn Các kết quả ước lượng cung cấp căn cứ cho nhà quản lý và nhà đầu tư trong việc triển khai chiến lược quản trị rủi ro và quyết định đầu tư phù hợp với môi trường toàn cầu biến động.
Khủng hoảng nợ công Châu Âu
Bờ vực ngân sách tại
Mỹ & Khủng hoảng nợ công Châu Âu
Brexit, Bầu cử tổng thống Mỹ
Căng thẳng thương mại Mỹ - Trung Quốc, Brexit
Bầu cử tổng thống Mỹ và rủi ro địa chính trị
Căng thẳng địa chính trị và sự sụp đổ của Silicon Valley Bank, Signature Bank và Credit Suisse
Đo lường tác động bất ổn định chính sách kinh tế thế giới đến thị trường chứng khoán Việt Nam
Nhóm nghiên cứu thực hiện đánh giá tác động của bất ổn định chính sách kinh tế thế giới lên thị trường chứng khoán Việt Nam, bằng dữ liệu chuỗi thời gian theo tháng từ tháng 3/2011 đến tháng 12/2024 Dữ liệu về bất ổn định chính sách được lấy từ website policyuncertainty.com, dựa trên Ahir và cộng sự (2022) Dữ liệu liên quan tới chỉ số chứng khoán VNIndex, VN30, tỷ giá USD/VND NHNN trung tâm và lãi suất chiết khấu được khai thác từ cơ sở dữ liệu WiData.
Việc lựa chọn giai đoạn nghiên cứu từ tháng 3/2011 đến tháng 12/2024 dựa trên sự sẵn có của dữ liệu theo tháng cho các biến được sử dụng trong mô hình, đảm bảo tính nhất quán và khả năng so sánh thời kỳ nghiên cứu Theo nhóm nghiên cứu, phạm vi thời gian này mang lại đóng góp quan trọng do đây là giai đoạn chứng kiến nhiều biến động kinh tế, chính trị và tài chính lớn, ảnh hưởng trực tiếp đến mức độ bất ổn chính sách và phản ứng của thị trường chứng khoán Thêm vào đó, đây là thời kỳ sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008, khi các yếu tố kể trên tác động mạnh lên hành vi thị trường và hiệu quả dự báo của mô hình.
Năm 2009, nhiều quốc gia trên thế giới đã điều chỉnh chính sách kinh tế, dẫn tới sự gia tăng bất ổn định chính sách và có thể tác động mạnh lên thị trường chứng khoán, đặc biệt tại các nước đang phát triển như Việt Nam Giai đoạn này chứng kiến nhiều thay đổi chính sách lớn có tiềm năng ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán, điển hình là cuộc khủng hoảng nợ công châu Âu (2011-2012), Brexit và cuộc bầu cử Tổng thống Mỹ (2016), cùng chiến tranh thương mại Mỹ – Trung (2018-).
Trong giai đoạn 2019–2024, thế giới ghi nhận các hệ quả từ đại dịch COVID-19 (2020–2021), xung đột Nga-Ukraine và bất ổn kinh tế toàn cầu (2022–2024) Tuy nhiên, giai đoạn 2011–2024 chứng kiến sự phát triển mạnh mẽ của thị trường chứng khoán Việt Nam sau khủng hoảng tài chính toàn cầu, với tăng trưởng quy mô, thanh khoản và cải thiện cơ chế vận hành cùng sự tham gia ngày càng lớn của nhà đầu tư nước ngoài Việc các nhà đầu tư nước ngoài tham gia tích cực vào TTCK Việt Nam cũng có khả năng làm tăng mức độ nhạy cảm của thị trường với các bất ổn kinh tế toàn cầu.
Kế thừa các nghiên cứu trước của Dash và cộng sự (2019), Fakunmoju (2024), Nusair (2022), Simran và Sharma (2024) và Yuan và cộng sự (2022), nhóm tác giả đề xuất một mô hình nghiên cứu tổng hợp nhằm làm sáng tỏ các yếu tố liên quan và mối quan hệ giữa chúng, đồng thời tích hợp khái niệm và phương pháp từ các công trình trước để củng cố khung lý thuyết và chỉ đạo các phân tích thực nghiệm.
VN_TTCK đại diện cho Thị trường chứng khoán Việt Nam và được đo lường bằng hai chỉ số chủ đạo là VNindex và VN30 VNindex là chỉ số tổng hợp toàn thị trường của sàn HOSE, trong khi VN30 bao gồm 30 doanh nghiệp có vốn hóa và thanh khoản lớn nhất trên HOSE Nhóm tác giả chọn hai chỉ số này nhằm mục tiêu đánh giá tác động của bất ổn chính sách kinh tế thế giới ở hai khía cạnh: ở mức độ rộng – toàn thị trường chứng khoán Việt Nam, và ở mức độ hẹp – các công ty thuộc nhóm blue-chip, nhằm xem xét sự khác biệt trong phản ứng giữa nhóm cổ phiếu blue-chip và thị trường chung.
EPU_TG là biến đại diện cho bất ổn định chính sách kinh tế thế giới, được đo lường bằng hai chỉ số EPU_WORLD và EPU_USA Nhóm tác giả sử dụng hai chỉ số này nhằm có đánh giá toàn diện về bất ổn chính sách kinh tế trên phạm vi toàn cầu EPU_WORLD phản ánh sự bất ổn chung của chính sách kinh tế toàn cầu, không phụ thuộc vào một quốc gia cụ thể; EPU_USA phản ánh mức độ bất ổn chính sách của Mỹ.
Mỹ là nền kinh tế lớn nhất thế giới và là đối tác kinh tế quan trọng của Việt Nam, chiếm tỷ trọng đáng kể trong thương mại, đầu tư và dòng vốn FDI giữa hai nước Chính sách kinh tế Mỹ có tác động mạnh đến dòng vốn quốc tế và có khả năng ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán của các nước đang phát triển như Việt Nam, vì thế biến động tại Mỹ có thể định hình xu hướng đầu tư và tăng trưởng tại Việt Nam.
Tỷ giá USD/VND là biến đại diện cho tỷ giá hối đoái trung bình tại Việt Nam, được đo lường bằng tỷ giá do NHNN công bố Theo Anusa và cộng sự (2022), mối quan hệ giữa biến động tỷ giá và hoạt động của thị trường chứng khoán (TTCK) mang tính phức tạp và đa chiều Biến động tỷ giá có tác động trực tiếp đến hoạt động của doanh nghiệp, đặc biệt là các tập đoàn đa quốc gia và các công ty có hoạt động xuất khẩu và nhập khẩu (Goldberg & Kolstad, 1994) Tỷ giá biến động có thể làm thay đổi đáng kể giá trị và thu nhập, cũng như tài sản ở nước ngoài của các tập đoàn đa quốc gia khi quy đổi về đồng nội tệ Đối với doanh nghiệp xuất khẩu, khi đồng nội tệ mất giá, khả năng cạnh tranh và lợi nhuận có thể bị ảnh hưởng.
Lợi nhuận của các doanh nghiệp sẽ tăng, từ đó có khả năng đẩy giá cổ phiếu lên cao Ngược lại, đối với các công ty phụ thuộc vào hoạt động nhập khẩu nhiều lại phải đối mặt với chi phí tăng, ảnh hưởng tiêu cực đến kết quả tài chính và giá cổ phiếu Biến động tỷ giá có thể ảnh hưởng tới biến động của thị trường chứng khoán thông qua việc ảnh hưởng tới tâm lý nhà đầu tư và khẩu vị rủi ro, hoạt động thu hút vốn đầu tư nước ngoài, từ đó có thể làm tăng hoặc giảm giá cổ phiếu (Aizenman & Binici, 2015; Hachicha, 2024) Biến động tỷ giá cũng có thể tác động đến các yếu tố vĩ mô như lạm phát, lãi suất, và tăng trưởng kinh tế từ đó tác động đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp và giá cổ phiếu (Shabbir và cộng sự, 2018) Kết quả nghiên cứu thực nghiệm cung cấp bằng chứng chưa rõ ràng về mối quan hệ giữa biến động tỷ giá và biến động của thị trường chứng khoán Nghiên cứu của Okere và cộng sự (2022) tìm thấy tác động tích cực trong ngắn hạn, trong khi đó Ali và cộng sự (2020) tìm thấy tác động tiêu cực.
Bảng 2 1 Mô tả biến số và dữ liệu Tên biến Ký hiệu biến Đơn vị tính Cách tính toán Nguồn
𝑉𝑁_𝑇𝑇𝐶𝐾 ! Chỉ số ln(VNindex) ln(VN30)
Chỉ số Vnindex 𝑙𝑛𝑣𝑛𝑖𝑛𝑑𝑒𝑥 ! Chỉ số ln(VNindex) WiData
Chỉ số Vn30 𝑙𝑛𝑣𝑛30 ! Chỉ số ln(VN30) WiData
Bất ổn định chính sách kinh tế thế giới
𝐸𝑃𝑈_𝑇𝐺 ! Chỉ số ln(EPU_World) ln(EPU_USA)
(2022) Bất ổn định chính sách kinh tế toàn cầu
𝑙𝑛𝑒𝑝𝑢𝑤𝑜𝑟𝑙𝑑 ! Chỉ số ln(EPU_World) Ahir và cộng sự
(2022) Bất ổn định chính sách kinh tế Mỹ
𝑙𝑛𝑒𝑝𝑢𝑢𝑠𝑎 ! Chỉ số ln(EPU_USA) Ahir và cộng sự
Tỷ giá USD 𝑇ỷ 𝑔𝑖á 𝑈𝑆𝐷 ! Ln(Tỷ giá USD
Lãi suất 𝛽 % 𝐿ã𝑖 𝑠𝑢ấ𝑡 ! Tỷ lệ % Lãi suất chiết khấu do NHNN công bố
Nguồn: Nhóm tác giả tổng hợp
Lãi suất trung bình ở Việt Nam là biến đại diện cho mức lãi suất chung, được đo lường thông qua lãi suất chiết khấu trung bình tháng do Ngân hàng Nhà nước (NHNN) công bố Mặc dù NHNN công bố nhiều chỉ tiêu liên quan đến lãi suất, nhóm tác giả chọn chỉ tiêu này vì sự sẵn có và đầy đủ của dữ liệu Theo Beneish và cộng sự.
Biến động lãi suất năm 2015 cho thấy một mối quan hệ nghịch chiều giữa lãi suất và hoạt động của doanh nghiệp lẫn thị trường chứng khoán: khi lãi suất tăng, chi phí vốn của doanh nghiệp tăng sẽ làm giảm lợi nhuận và giá cổ phiếu; ngược lại, giảm lãi suất kích thích tăng trưởng kinh tế bằng cách thúc đẩy cho vay và đầu tư, từ đó có khả năng đẩy giá cổ phiếu và chỉ số chứng khoán lên Nghiên cứu thực nghiệm cũng khẳng định xu hướng này (Giovannini & Jorion, 1987; Alam & Uddin).
Các nghiên cứu năm 2019 và 2024 của Akin & Akin cho thấy việc tăng lãi suất có tác động tiêu cực đến giá cổ phiếu, chủ yếu thông qua tác động của tâm lý hành vi nhà đầu tư như sự ác cảm với thua lỗ Khi lãi suất tăng, chi phí vay và kỳ vọng lợi nhuận bị đè nặng, khiến nhà đầu tư thận trọng hơn và có xu hướng bán tháo cổ phiếu hoặc điều chỉnh danh mục theo hướng giảm rủi ro Kết quả là áp lực giảm giá trên thị trường cổ phiếu tăng lên, phản ánh sự nhạy cảm của thị trường với tín hiệu lãi suất và các hành vi giao dịch bị chi phối bởi tâm lý.
Trong phân tích dữ liệu dạng thời gian, có nhiều phương pháp được sử dụng như Phương pháp bình phương nhỏ nhất thông thường (OLS), Mô hình tự hồi quy vector (VAR), Mô hình Độ trễ phân phối tự hồi quy (ARDL), Mô hình hiệu chỉnh sai số (ECM) và Mô hình hiệu chỉnh sai số vector (VECM) OLS là phương pháp cơ bản dành cho dữ liệu chuỗi thời gian có tính dừng và giả định mối quan hệ tuyến tính giữa các biến VAR cho phép ước lượng đồng thời nhiều chuỗi thời gian có quan hệ với nhau, hỗ trợ phân tích các mối quan hệ phức tạp giữa các biến ARDL là mô hình hồi quy có độ trễ phân phối, có thể áp dụng khi các chuỗi thời gian có các bậc dừng khác nhau và cho phép phân tích tác động ngắn hạn và dài hạn ECM được áp dụng với dữ liệu chuỗi thời gian không dừng nhưng có quan hệ cân bằng trong dài hạn, cho phép đồng thời ước lượng mối quan hệ ngắn hạn và đồng tích hợp trong dài hạn VECM mở rộng ECM cho nhiều chuỗi thời gian khi có nhiều biến nội sinh có quan hệ đồng tích hợp Việc lựa chọn phương pháp ước lượng phù hợp phụ thuộc vào mục tiêu nghiên cứu và đặc điểm dữ liệu, gồm tính dừng của chuỗi, sự tồn tại của đồng tích hợp, số lượng biến và câu hỏi nghiên cứu.
Để xác định và lựa chọn phương pháp phù hợp, nhóm tác giả đã tiến hành các kiểm định sơ bộ nhằm xác định phương pháp ước lượng chuỗi thời gian phù hợp nhất cho nghiên cứu này Do đặc tính dữ liệu chuỗi thời gian có các bậc khác nhau (xem mục 2.3.4) và mục tiêu nghiên cứu là tìm ra tác động trong ngắn hạn và dài hạn của bất ổn chính sách kinh tế thế giới lên thị trường chứng khoán Việt Nam, nhóm nghiên cứu đã lựa chọn phương pháp ARDL là phù hợp nhất Khi đó, phương trình (1) được viết lại như sau:
Trong đó: 𝑝, 𝑞 # , 𝑞 $ , 𝑞 % là số bậc độ trễ của các biến; 𝛼 " là hằng số; 𝛼 & , 𝛽 * , 𝛾 , , 𝛿 , là hệ số của các biến trong mô hình; 𝑢 ! là sai số ngẫu nhiên
Các bước tiến hành ước lượng mô hình bao gồm:
Bước 1: Kiểm tra tính dừng của các biến
Đánh giá tác động của bất ổn định chính sách kinh tế thế giới đến thị trường chứng khoán Việt Nam
Về sự phát triển của TTCK Việt Nam
Trong giai đoạn 2011-2024, TTCK Việt Nam ghi nhận sự tăng trưởng và phát triển vượt bậc qua sự tăng lên của VNIndex và khối lượng giao dịch Cụ thể, VNIndex đã tăng hơn 3 lần, từ khoảng 400 điểm năm 2011 lên khoảng 1.300 điểm vào cuối năm 2024, cho thấy sự mở rộng của thị trường Thanh khoản thị trường cũng được cải thiện đáng kể khi giá trị giao dịch tăng gấp 8 lần từ giai đoạn 2011-2015 đến 2023-2024, đạt hơn 20.000 tỷ đồng mỗi phiên Tổng vốn hóa của TTCK đã vượt 70% GDP vào năm 2024, thể hiện vai trò ngày càng quan trọng và tiềm năng tăng trưởng của thị trường Đặc biệt, giai đoạn 2016-2018 ghi nhận sự niêm yết của các doanh nghiệp lớn như Petrolimex, Sabeco và Vinhomes, giúp mở rộng quy mô và nâng cao chất lượng cổ phiếu trên thị trường.
Thị trường chứng khoán Việt Nam đã có những cải thiện đáng kể về khung pháp lý và cơ sở hạ tầng công nghệ thông tin Cụ thể, Luật Chứng khoán năm 2019 (có hiệu lực từ 2021) quy định nghiêm ngặt hơn về công bố thông tin, giám sát thị trường và ngăn chặn thao túng, giao dịch nội gián, từ đó tăng tính minh bạch, chuẩn hóa hoạt động giao dịch và bảo vệ nhà đầu tư Nghị định 65/2022/NĐ-CP được ban hành để tăng cường tính minh bạch và kiểm soát rủi ro đối với hoạt động phát hành riêng lẻ Hệ thống giao dịch của sàn HOSE cũng được nâng cấp nhằm khắc phục tình trạng nghẽn lệnh và cải thiện tốc độ xử lý giao dịch, qua đó tăng thanh khoản cho thị trường.
Trong giai đoạn 2020-2024, sự gia tăng đáng kể của nhà đầu tư cá nhân đã bổ sung thanh khoản cho thị trường chứng khoán Việt Nam, từ đó cải thiện cơ chế phát hiện giá và nâng cao hiệu quả của thị trường Song song đó, TTCK Việt Nam cũng thu hút sự quan tâm lớn từ các nhà đầu tư nước ngoài nhờ kỳ vọng nâng hạng từ thị trường cận biên lên thị trường mới nổi.
Về các chính sách liên quan tới TTCK Việt Nam và bất ổn chính sách kinh tế thế giới
Trong giai đoạn 2011-2015, dù thế giới đối mặt với khủng hoảng nợ công châu Âu, chuỗi chính sách thắt chặt của FED và những rủi ro chính trị tại Hy Lạp và Ukraine, VNIndex vẫn ghi nhận sự tăng trưởng khá ổn định Thành quả này đến từ quá trình tái cấu trúc hệ thống ngân hàng nhằm nâng cao hiệu quả của hệ thống tài chính Việt Nam, cải thiện thanh khoản thị trường và dòng vốn, đồng thời tăng cường niềm tin của nhà đầu tư giữa bối cảnh biến động toàn cầu.
Trong giai đoạn 2016-2018, mặc dù thế giới phải đối mặt với nhiều bất ổn chính sách do Brexit và cuộc bầu cử Tổng thống Mỹ, TTCK Việt Nam vẫn tăng trưởng khá mạnh Sự phục hồi của dòng vốn đầu tư toàn cầu và ổn định kinh tế vĩ mô trong nước đã tạo nền tảng cho thị trường chứng khoán Việt Nam vượt qua các cú sốc bên ngoài Thanh khoản được cải thiện, niềm tin của nhà đầu tư được phục hồi và các chỉ số chính như VN-Index duy trì xu hướng tăng, cho thấy hiệu quả của sự mở cửa và tái cơ cấu thị trường Dòng vốn nước ngoài có dấu hiệu quay lại, đồng thời sự dịch chuyển danh mục sang các cổ phiếu có tiềm năng tăng trưởng giúp thị trường chứng khoán Việt Nam duy trì nhịp tăng ổn định Những yếu tố này cho thấy TTCK Việt Nam có tiềm năng tăng trưởng tích cực trong bối cảnh toàn cầu còn nhiều bất ổn.
VN-Index tăng lên 1.200 điểm vào năm 2018, cho thấy thị trường chứng khoán Việt Nam có sự phục hồi mạnh mẽ và niềm tin của nhà đầu tư được cải thiện Thành công này đến từ hai trụ cột chính: chính sách tiền tệ nới lỏng giúp thanh khoản và duy trì lãi suất ở mức hợp lý, cùng với việc đẩy mạnh cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước nhằm tăng tính minh bạch và nguồn lực cho khu vực doanh nghiệp Sự kết hợp giữa nới lỏng tiền tệ và cổ phần hóa đã đóng góp đáng kể vào đà tăng của VN-Index và phản ánh kỳ vọng tích cực của thị trường đối với tăng trưởng kinh tế Việt Nam.
Trong giai đoạn 2020-2022, trước bối cảnh bất ổn chính sách kinh tế, Việt Nam đã thực hiện đồng bộ các chính sách quản lý và phát triển thị trường chứng khoán cùng với các biện pháp hỗ trợ tài khóa kịp thời Nhờ đó, thị trường chứng khoán Việt Nam ghi nhận tăng trưởng ấn tượng với VN-Index chạm đỉnh 1.500 điểm và khối lượng giao dịch tăng mạnh.
2.4.2 Một số vấn đề đặt ra
Thị trường chứng khoán Việt Nam đã đạt được những bước phát triển vượt bậc về quy mô, thanh khoản và sự tham gia của nhà đầu tư cá nhân và tổ chức; tuy nhiên, trong giai đoạn nghiên cứu từ 2011-2024 vẫn bộc lộ một số hạn chế đáng chú ý.
Thứ nhất, tâm lý nhà đầu tư trên TTCK Việt Nam còn dễ bị tác động bởi các yếu tố vĩ mô dẫn đến hoạt động giao dịch của thị trường không ổn định Cụ thể, trong giai đoạn 2018-2020, VNindex giảm mạnh từ 1.200 điểm về dưới 700 điểm do đại dịch COVID-19 và căng thẳng chiến tranh thương mại Mỹ - Trung Quốc; hay trong năm
2022 VNindex giảm từ 1.500 điểm xuống dưới 900 điểm do chính sách tiền tệ thắt chặt và các vấn đề tiêu cực liên quan đến trái phiếu doanh nghiệp
Thứ hai, TTCK Việt Nam gặp rủi ro nhiều từ trái phiếu doanh nghiệp và các chính sách liên quan tới tín dụng Việc UBCKNN siết chặt quản lý thị trường trái phiếu bắt đầu từ năm 2022 đã hạn chế một phần khả năng các doanh nghiệp huy động vốn của
Các vụ việc thao túng giá chứng khoán và trái phiếu, điển hình như Tân Hoàng Minh và FLC, gây ảnh hưởng tiêu cực đến niềm tin của các nhà đầu tư và làm méo mó hoạt động của thị trường Hành vi này không chỉ đẩy giá lên xuống không công bằng mà còn làm giảm thanh khoản và gia tăng rủi ro cho quyết định đầu tư, đồng thời cắt nguồn vốn cho các doanh nghiệp chân chính Để thị trường tài chính phát triển bền vững, cần tăng cường minh bạch thông tin, củng cố khung pháp lý và giám sát thị trường chặt chẽ hơn, đồng thời thúc đẩy các hoạt động đầu tư dựa trên phân tích và dữ liệu đáng tin cậy.
Việt Nam vẫn chưa được nâng hạng lên thị trường mới nổi dù có tiềm năng lớn, khiến dòng vốn đầu tư nước ngoài chưa tăng mạnh Việc thu hút vốn đầu tư nước ngoài vào thị trường chứng khoán Việt Nam cũng gặp khó khăn do một số ngành vẫn bị giới hạn tỷ lệ sở hữu nước ngoài.
Về các chính sách liên quan tới TTCK Việt Nam và bối cảnh bất ổn kinh tế thế giới, giai đoạn 2011-2015 thị trường chứng khoán vẫn có mức tăng trưởng nhưng ở mức thấp so với tiềm năng do Việt Nam thực thi chính sách tiền tệ thắt chặt Đến giai đoạn 2022-2023, việc kiểm soát hoạt động phát hành và đầu tư trái phiếu cùng với thắt chặt tín dụng quá mạnh đã làm sụt giảm thanh khoản của thị trường.
Kết quả thực nghiệm cho thấy bất ổn chính sách kinh tế toàn cầu, bất ổn chính sách kinh tế Mỹ và lãi suất cho vay đều có tác động tiêu cực tới TTCK Việt Nam trong dài hạn, trong khi tỷ giá USD lại có tác động tích cực trong cùng khung thời gian Đặc biệt, bất ổn chính sách kinh tế thế giới và Mỹ còn tạo ra tác động tích cực ngắn hạn lên chỉ số VN30, phản ánh vai trò của các cổ phiếu lớn như nơi trú ẩn của nhà đầu tư ngắn hạn Ngược lại, tỷ giá có tác động tiêu cực và lãi suất có tác động tích cực ngắn hạn lên hai chỉ số VNIndex và VN30.
Kết quả nghiên cứu thực nghiệm đã đặt ra một số vấn đề như sau:
Sự bất ổn của chính sách kinh tế toàn cầu cùng với biến động lãi suất cho vay tại Mỹ đã tác động tiêu cực tới TTCK Việt Nam, đặt ra thách thức cho thị trường trong việc chống chịu trước các cú sốc từ bên ngoài Để đối phó, các nhà hoạch định chính sách cần xây dựng chiến lược phù hợp nhằm giảm thiểu rủi ro vĩ mô và đảm bảo tính thanh khoản của thị trường, giúp thị trường chứng khoán Việt Nam có khả năng thích nghi và ổn định trước biến động toàn cầu.
