Tiểu luận - ĐẦU TƯ TÀI CHÍNH - đề tài - MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN Capital Asset Pricing Model (CAPM)

MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ

TÀI SẢN VỐN

Capital Asset Pricing Model

(CAPM)

Capital Asset Pricing Model (CAPM)

 CAPM được xem là cốt lõi của lý thuyết kinh tế tài chính hiện đại

 Markowitz, Sharpe, Lintner và Mossin là những nhà nghiên cứu gắn liền

với sự phát triển của mô hình.

Harry Markowitz William Sharpe John Lintner Jan Mossin

Capital Asset Pricing Model (CAPM)

Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) là mô hình

mô tả mối quan hệ giữa rủi ro và lợi nhuận kỳ

vọng, dùng để định giá các chứng khoán có mức

độ rủi ro cao

Cung cấp một lãi suất chuẩn dùng để đánh giá và

lựa chọn phương án đầu tư

Phán đoán được tỷ suất sinh lợi kỳ vọng đối với

những tài sản chưa giao dịch trên thị trường

Những giả định của mô hình

 Trong mô hình CAPM, những giả định được chia làm 2 loại:

 Giả thuyết về tâm lý của các nhà đầu tư:

 1 Các nhà đầu tư là nhà đầu tư lý trí và luôn cố gắng tối ưu hóa mối quan hệ giữa lợi

nhuận và rủi ro.

 2 Các nhà đầu tư sẽ thiết lập một danh mục từ các tài sản tài chính hiện đang được

giao dịch công khai trên thị trường như cổ phiếu và trái phiếu.

 3 Các nhà đầu tư có khoảng thời gian đầu tư giống nhau

 4 Các nhà đầu tư có kỳ vọng đồng nhất -> Họ là những nhà đầu tư hiệu quả

Markowizt

 Giả thuyết của thị trường vốn:

 5 Thị trường cạnh tranh hoàn hảo

 6 Không có chi phí giao dịch trên thị trường

 7 Trên thị trường tồn tại loại chứng khoán không có rủi ro mà nhà đầu tư có thể đầu

tư Lãi suất vay và lãi suất cho vay bằng nhau và bằng lãi suất phi rủi ro-> các nhà đầu

tư có thể tiếp cận với các cơ hội vay và cho vay với lãi suất phi rủi ro.

=> các giả định này đã đơn giản hóa rất nhiều so với thực tế phức tạp của thị trường tài chính

MÔ HÌNH CAPM

Lý thuyết thị trường vốn: thị trường tồn tại 2 loại tài

sản: tài sản rủi ro và tài sản phi rủi ro

Tài sản rủi ro: là một tài sản có tỷ suất sinh lợi không

chắc chắn trong tương lai Rủi ro tài sản được đo

lường trên cơ sở phương sai/độ lệch chuẩn

Tài sản phi rủi ro: là tài sản có tỷ suất sinh lợi chắc

chắn Vì thế có độ lệch chuẩn bằng 0

Hiệp phương sai của tài sản phi rủi ro với bất kỳ tài

sản khác bằng 0

MÔ HÌNH CAPM

Kết hợp tài sản phi rủi ro vào danh mục:

Tỷ suất sinh lợi mong đợi:

Phương sai danh mục

) R ( E ).

w 1

( r.

w )

R (

E p  f f   f i

i f fi f

f

2 i

2 f

2 f

2 f

2

p w   (1 w )   2w (1 w )  



MÔ HÌNH CAPM

Do phương sai của TSSL phi rủi ro bằng 0.

Đồng thời hệ số tương quan của tài sản phi rủi ro và

danh mục cũng bằng 0

Độ lệch chuẩn danh mục:

Như vậy, đô lệch chuẩn của danh mục kết hợp giữa

một tài sản phi rủi ro với các tài sản rủi ro là tỷ lệ

tuyến tính của độ lệch chuẩn danh mục các tài sản rủi ro

i f

i f

  1(  )2 2  1(  )

MÔ HÌNH CAPM

Đường hiệu quả của thị trường không còn là đường

biên hiệu quả Markowitz

Đường hiệu quả mới là đường thẳng xuất phát từ rf

và tiếp xúc đường biên hiệu quả Markowitz tại M

Nhà đầu tư có thể mở rộng đường hiệu quả trên bằng

cách vay nợ với lãi suất phi rủi ro để đầu tư toàn bộ vào danh mục M

Đường hiệu quả mới gọi là đường CML (đường thị

trường vốn)

Đường thị trường vốn (CML)

Þ Thể hiện phần bù đắp rủi ro của việc nắm giữ chứng khoán rủi

ro thay cho chứng khoán phi rủi ro

Þ Mẫu số thể hiện mức độ rủi ro của danh mục đầu tư thị trường

Þ Độ dốc của đường CML thể hiện mức chênh lệch giữa lợi

nhuận thị trường kỳ vọng so với mức lợi nhuận phi rủi ro và chia cho rủi ro của thị trường, vì vậy nó được coi là giá trị thị trường của rủi ro (Market price of risk)

Đường thị trường vốn (CML)

CML và nguyên lý phân cách

 Nguyên lý phân cách:

 Tobin gọi sự tách biệt

quyết định đầu tư ra quyết

định tài trợ là nguyên lý

phân cách.

 CML dẫn tất cả các nhà

đầu tư đầu tư vào một danh

mục các tài sản rủi ro như

nhau, đó là danh mục thị

trường M

 Các nhà đầu tư chỉ khác

nhau ở các vị trí trên

đường CML, vị trí này tùy

thuộc vào sở thích rủi ro

của nhà đầu tư.

Danh mục thị trường (The Market Portfolio)

 Danh mục thị trường, M là tổng hợp các danh mục đầu tư

hiệu quả của tất cả nhà đầu tư cá nhân (một danh mục các

tài sản rủi ro nằm ở tiếp điểm giữa đường phân bổ vốn với

đường giới hạn các cơ hội đầu tư hiệu quả)

 Danh mục thị trường bao gồm tất cả các loại tài sản có

nguy cơ rủi ro trên thị trường và trọng số của mỗi loại tài

sản trong danh mục bằng đúng tỷ lệ giữa tổng giá trị tài

sản và tổng giá trị thị trường.

VD: Cổ phiếu của HSG chiếm 2% tổng số tài sản có nguy

cơ rủi ro trên thị trường thì trong danh mục thị trường, giá

trị cổ phiếu của HSG cũng chiếm 2% và nhà đầu tư nắm

giữ danh mục thị trường cũng sẽ dùng 2% nguồn vốn đầu

tư của mình cho tài sản có nguy cơ rủi ro vào việc đầu tư

cổ phiểu HSG

MÔ HÌNH CAPM

Thước đo rủi ro mới:

Sự xuất hiện của danh mục thị trường cho biết trong

danh mục đa dạng hóa tốt, rủi ro phi hệ thống bị loại trừ, chỉ có rủi ro hệ thống là đáng quan tâm đối với nhà đầu tư

Thước đo rủi ro hệ thống đáng tin cậy của các tài sản

rủi ro là hiệp phương sai của chúng với danh mục thị trường

PHẦN BÙ RỦI RO THỊ TRƯỜNG (Market Risk Premium)

 Phần bù rủi ro của một tài sản được xác định dựa trên phần

rủi ro mà tài sản đó đóng góp vào rủi ro của toàn danh

mục.

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO CHO CHỨNG KHOÁN RIÊNG LẺ

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO CHO CHỨNG KHOÁN RIÊNG LẺ

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO CHO CHỨNG KHOÁN RIÊNG LẺ

Sự đóng góp của GE vào phần bù rủi ro của danh mục thị trường là

Vì vậy tỉ lệ phần thưởng - rủi ro (the reward-to-risk ratio) cho

những khoản đầu tư vào GE được thể hiện là:

The reward-to-risk ratio cho những khoản đầu tư vào danh mục

Reward-to-risk ratios of GE and the market portfolio should be equal:

trường Tỷ lệ này là được gọi là beta và được kí hiệu là Sử dụng thước đo

này, chúng ta có thể viết lại phương trình 9.7:

E((9.8)

LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO CHO CHỨNG KHOÁN RIÊNG LẺ

E(ri) = rf +  x (E(rm) - rf)

Tỷ suất sinh lợi kỳ vọng = TSSL phi rủi ro + phần bù

rủi ro của chứng khoán

Phần bù rủi ro chứng khoán = rủi ro hệ thống chứng

khoán () x phần bù rủi ro thị trường

Nếu mối quan hệ giữa tỷ lệ lợi tức kỳ vọng và beta có

thể áp dụng cho các tài sản riêng lẻ, mối quan hệ này

có thể áp dụng cho bất kỳ tổ hợp tài sản nào

=

danh mục thị trường

Giả sử cổ phiếu A và Z có hệ số beta lần lượt là 1,5 và

0,7 Lợi nhuận không rủi ro là 7% trong khi lợi nhuận thị trường 13,4%

Áp dụng CAPM, ta có lợi nhuận kì vọng:

CP A:

= 7 + (13.4 – 7) x 1.5=16.69%

CP Z : = 7 + (13.4 – 7) x 0.7=11.487%

VÍ DỤ

Giả sử nhà đầu tư kết hợp hai loại cổ phiếu này

theo tỉ trọng bằng nhau trong danh mục đầu tư

Lợi nhuận kì vọng của danh mục đầu tư sẽ là:

(0.5 x 16,6)+(0.5 x 11,48)=14,04%

Áp dụng CAPM cho danh mục đầu tư, ta có:

ĐƯỜNG THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN (SML)

 Mối quan hệ giữa tỷ lệ lợi tức kỳ vọng và beta được minh họa bằng đường thị trường chứng khoán (SML)

Độ dốc của SML là phần bù rủi ro của danh mục thị trường

SO SÁNH CML VÀ SML

SML VÀ CHỨNG KHOÁN CÓ DƯƠNG

Sự khác nhau giữa tỷ lệ lợi tức kỳ vọng thực tế và tỷ lệ lợi tức đo lường

bởi CAPM trên một cổ phiếu gọi là alpha của cổ phiếu đó, ký hiệu là α

Tỷ lệ lợi tức của một cổ phiếu đang được định giá sai trên thị trường:

Ví dụ: Nếu tỷ lệ lợi tức của thị trường được dự tính là 14%, một cổ

phiếu có beta bằng 1.2, và lãi suất trái phiếu Chính phủ bằng 6% Đường SML sẽ dự đoán tỷ lệ lợi tức kỳ vọng trên cổ phiếu đó là 6% + 1.2(14% – 6%) = 15.6%

Nếu một nhà đầu tư cho rằng cổ phiếu đó sẽ mang lại tỷ lệ lợi tức

kỳ vọng 17%, giá trị alpha sẽ là 1.4%.

SML VÀ CHỨNG KHOÁN CÓ DƯƠNG

KHẢ NĂNG ỨNG DỤNG CỦA CAPM

 CAPM có thể được sử dụng trong lĩnh vực quản trị đầu tư Giả sử

SML được sử dụng làm tiêu chuẩn để đánh giá tỷ lệ lợi tức kỳ vọng

“tối thiểu” hay tỷ lệ lợi tức yêu cầu của một tài sản rủi ro Một nhà phân tích tính toán tỷ lệ lợi tức kỳ vọng thực tế Chú ý rằng, mỗi nhà phân tích là có một quan điểm khác nhau trong tính toán tỷ lệ lợi tức

kỳ vọng thực tế và đưa ra một con số khác nhau Nếu cổ phiếu hoặc tài sản được đang được định giá thấp, tức là có alpha dương, chúng

ta nên đầu tư vào tài sản hoặc cổ phiếu.

 Mô hình CAPM cũng hữu ích trong việc quyết định đầu tư vốn Đối

với một doanh nghiệp đang cân nhắc một dự án mới, dựa trên hệ số beta của dự án, mô hình CAPM có thể cung cấp tỷ lệ lợi tức yêu cầu

mà dự án đó cần mang lại mà nhà đầu tư có thể chấp nhận Các nhà quản lý có thể sử dụng mô hình CAPM để có được tỷ suất hoàn vốn nội bộ (IRR)

 CAPM dựa trên tiêu dùng (CCAPM)

MÔ HÌNH ZERO-BETA

- Giá trị của danh mục zero-beta là không bị tác

động bởi biến động của thị trường Hay nói cách

khác, danh mục đầu tư zero-beta đã loại bỏ được

rủi ro hệ thống (β=0).

- Mức lợi nhuận kì vọng của danh mục này sẽ bằng với tỉ lệ phi rủi ro hoặc tương đối nhỏ hơn so với các danh mục có beta cao

Từ công thức SML của CAPM, ta có công thức của zero-beta CAPM như sau:

MÔ HÌNH ZERO-BETA

THU NHẬP LAO ĐỘNG VÀ TÀI SẢN KHÔNG ĐƯỢC GIAO DỊCH

NONTRADED ASSET:

Là tài sản không được giao dịch trên thị trường Bao gồm:

- Các doanh nghiệp tư nhân:

+ Có sai lệch ít hơn từ CAPM

+ Nếu có rủi ro bằng với rủi ro của tài sản giao dịch => phòng ngừa rủi

ro bằng cách giảm nhu cầu của tài sản này trên danh mục đầu tư

+ Nếu không => hình thành một danh mục đầu tư phòng ngừa để bảo đảm rủi ro của các doanh nghiệp tư nhân.

- Vốn nguồn nhân lực:

+ Là loại tài sản liên quan tới kiến thức, kĩ năng, xã hội và cá nhân.

+ Đo lường bằng mức thu nhập lao động

+ Bảo đảm bằng cách sử dụng tài sản giao dịch: vay mượn thu nhập lao động và đảm bảo thu nhập lao đông trong tương lai bằng bảo hiểm nhân thọ => ảnh hưởng đến giá của chứng khoán.

: tỷ suất lợi nhuận vượt trội của tài sản thứ j (Ri = ri-rf)

: tỷ suất lợi nhuận vượt trội trên thị trường

: tỷ suất lợi nhuận kì vọng của vốn nhân lực tổng hợp

: giá trị của vốn nhân lực tổng hợp (thu nhập lao động)

: giá trị thị trường của tài sản giao dịch (danh mục thị trường)

MÔ HÌNH ĐA THỜI KÌ

VÀ DANH MỤC ĐẦU TƯ PHÒNG NGỪA

- Merton đã cách mạng hóa nền kinh tế tài chính bằng cách sử dụng các mô hình thời gian liên tiếp để mở

rộng mô hình định giá tài sản

- Mô hình này được gọi là Mô hình định giá tài sản vốn liên thời gian (ICAPM)

- Mở rộng giả thiết phi thực tế của CAPM: "Giai đoạn

đầu tư là một thời kì"

- Hầu hết các nhà đầu tư thường tham gia

trong khoảng thời gian dài và nhiều thời kì

- Trong thời gian đó, cơ hội đầu tư có thể thay

đổi: rủi ro và lợi nhuận kì vọng có thể thay đổi.

- Thay đổi không đoán trước và nhà đầu tư

muốn đề phòng những rủi ro đó

=> Mô hình ICAPM ra đời

Vì sao phải xây dựng mô hình ICAPM?

ĐẶC ĐIỂM ICAPM

- Mô hình kết hợp các danh mục đầu tư phòng ngừa và chứng khoán trong danh mục chỉ số thị trường

- Điểm đặc biệt của ICAPM là phòng ngừa những vấn

đề không chắc chắn có thể xảy ra ở tương lai: giải quyết vấn đề không dự đoán được liên quan tới kế hoạch chi tiêu suốt đời và sự thay đổi của các cơ hội đầu tư

- Nguồn rủi ro bổ sung khác: thay đổi trong tham số cơ hội đầu tư và giá của hàng hóa tiêu thụ.

- Mô hình có thể có một hoặc nhiều danh mục đầu tư

phòng ngừa nên sẽ có nhiều hệ số beta được sử dụng

CÔNG THỨC CỦA ICAPM

CCAPM được sử dụng như một mở rộng

của mô hình định giá tài sản vốn (CAPM)

CCAPM lần đầu tiên được đề xuất bởi Mark

Rubinstein, Robert Lucas và Douglas Breeden

CCAPM đo lường rủi ro tiêu dùng cho các tài

sản rủi ro Trong CCAPM, lợi nhuận của cổ phiếu sẽ liên quan đến tiêu dùng tổng hợp,

được đo bằng beta tiêu dùng

CCAPM

Mô hình định giá tài sản vốn dựa trên tiêu dùng

Một tài sản sẽ được xem là rủi ro hơn về mặt tiêu

dùng nếu nó có hiệp phương sai dương với tăng trưởng tiêu dùng

Yêu cầu phần bù rủi ro cân bằng cao hơn cho các tài sản thể hiện hiệp phương sai cao hơn với tăng trưởng tiêu dùng

CCAPM

Mô hình định giá tài sản vốn dựa trên tiêu dùng

 Lập mô hình CCAPM

(1)

Trong đó:

Danh mục C được hiểu là danh mục theo dõi tiêu dùng

β iC là sự biến động của lợi nhuận vượt trội của tài sản i so với sự thay đổi trong phần bù rủi ro liên quan đến sự không chắc chắn về tiêu dùng

RPC là phần bù rủi ro liên quan đến sự không chắc chắn về tiêu dùng, được đo bằng tỷ lệ hoàn vốn dự kiến trên danh mục theo dõi mức tiêu dùng

(2) (3)

 Beta tiêu dùng thể hiện mức độ tác

động của mức tăng trưởng tiêu dùng tới tài sản rủi ro

 Ví dụ: beta tiêu dùng = 2 sẽ làm tăng

lợi nhuận của tài sản thêm 2% nếu thị trường tăng 1% và sẽ giảm 2% nếu thị trường giảm 1%

CCAPM

Mô hình định giá tài sản vốn dựa trên tiêu dùng

Lợi nhuận kỳ vọng so với beta tiêu dùng.

CCAPM

Mô hình định giá tài sản vốn dựa trên tiêu dùng

 Tính thanh khoản được xem là việc chuyển đổi một tài sản

thành tiền mặt một cách dễ dàng mà không bị sụt giảm giá

cả và không phát sinh chi phí kèm theo

 Những yếu tố tác động đến thanh khoản:

 Chi phí tham gia vào một giao dịch, đặc biệt là chênh lệch

giá chào mua – chào bán

 Tác động về giá - những chuyển động bất lợi trong giá cả sẽ

gặp phải khi cố gắng thực hiện một giao dịch lớn hơn

 Khả năng bán tài sản một cách nhanh chóng mà không cần

giảm giá

THANH KHOẢN VÀ CAPM

 Xuất phát từ nhu cầu thanh khoản, các nhà đầu tư thanh

khoản sẽ tiến hành giao dịch mà không cần thông tin.

 Các nhà tạo lập thị trường sẽ kiếm được lợi nhuận từ chênh

lệch giá thầu khi giao dịch với các nhà giao dịch thanh

khoản

 Các nhà đầu tư thông tin chỉ thực hiện giao dịch khi họ nắm

được thông tin chứng khoán bị định giá sai.

 Các nhà tạo lập thị trường sẽ hấp thụ các khoản lỗ từ các

nhà giao dịch thông tin.

 Các nhà giao dịch thanh khoản hấp thụ phần lớn chi phí của

các giao dịch thông tin

THANH KHOẢN VÀ CAPM

 Khi chi phí giao dịch cao hơn, giảm giá thanh khoản sẽ lớn

hơn

 Chứng khoán ít thanh khoản hơn cung cấp tỷ suất hoàn vốn

trung bình cao hơn

 Trong trạng thái cân bằng, các nhà đầu tư có thời gian nắm

giữ dài sẽ giữ được nhiều chứng khoán không thanh khoản, trong khi các nhà đầu tư ngắn hạn sẽ thích chứng khoán

thanh khoản cao hơn "Hiệu ứng của khách hàng" giảm thiểu tác động của chênh lệch giá chào mua- chào bán cho các chứng khoán không thanh khoản.

 Chênh lệch bid – ask càng lớn phần bù thanh khoản càng

cao

THANH KHOẢN VÀ CAPM

Mối quan hệ giữa phần bù thanh khoản và chi phí giao dịch :

THANH KHOẢN VÀ CAPM

Mức độ thanh khoản dự kiến có thể ảnh hưởng đến giá và

Nhà đầu tư yêu cầu bồi thường cho rủi ro thanh khoản

Lợi nhuận kỳ vọng tăng thêm cho rủi ro thanh khoản làm thay đổi quan hệ beta lợi nhuận kỳ vọng của CAPM

nghiệp đối với những thay đổi về tính thanh khoản của thị trường (trong khi các biện pháp beta truyền thống đo độ nhạy của lợi nhuận với lợi nhuận thị trường)

THANH KHOẢN VÀ CAPM

Ưu và nhược điểm của mô hình CAPM

-Đơn giản, dễ tính và có thể ứng dụng được trên thực tế.

-Tập trung vào mối quan hệ giữa lợi nhuận và rủi ro so với các

phương pháp khác có thể đưa ra quyết định đầu tư tốt hơn.

-Một số giả định không phù hợp với thực tế

-Cho rằng lợi nhuận kì vọng chỉ phụ thuộc vào một yếu tố duy

nhất là beta Nhưng thực tế nó còn phụ thuộc vào nhiều yếu tố

khác như quy mô, tỷ số PE, tỷ số MB Nghiên cứu của

Fama-French đã chỉ ra điều đó với mô hình ba nhân tố.