Tiểu luận - quản lý danh mục đầu tư - đề tài - lý thuyết thị trường hiệu quả

I. Lý thuyết thị trường hiệu quả 1. Khái niệm Năm 1953, lần đầu tiên Maurice Kendall đã sử dụng máy tính trong phân tích các giao dịch cổ phiếu và đưa ra kết luận giá cổ phiếu thay đổi ngẫu nhiên, không có quy luật và không thể dự đoán được. Kết luận này đặt nền móng cho lý thuyết thị trường có hiệu quả. Thị trường vốn hiệu quả là ở đó giá cả của các chứng khoán sẽ được điều chỉnh một cách tức thời(nhanh chóng) với các thông tin mới có về chứng khoán làm cho giá cả hiện tại của các chứng khoán đều phản ánh một cách đầy đủ tất cả các thông tin về chứng khoán đó. 2. Các giả định của thuyết thị trường hiệu quả • Thị trường hiệu quả yêu cầu các chủ thể tham gia vào thị trường với mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận phải tiến hành phân tích, định giá các chứng khoán, mỗi người phải làm độc lập với nhau, kết quả của người này không bị phụ thuộc vào kết quả của nhà phân tích khác. • Những thông tin mới liên quan đến chứng khoán phải xuất hiện trên thị trường một cách ngẫu nhiên, độc lập, các thông tin này không được biết trước đó và cũng không thể dự đoán được. • Các nhà đầu tư luôn tìm mọi cách điều chỉnh giá chứng khoán thật nhanh nhằm phản ánh chính xác ảnh hưởng của thông tin. Mặc dù sự điều chỉnh của giá có thể là không hoàn hảo, tuy nhiên nó không hề ưu tiên cho một mặt nào. Có khi sự điều chỉnh là quá mức, cũng có khi là dưới mức cần thiết, nhưng ta không thể dự đoán được điều gì sẽ xảy ra ở mỗi thời điểm xác định. Giá chứng khoán được điều chỉnh một cách nhanh chóng là bởi số lượng lớn các nhà đầu tư với mục tiêu tối đa hoá lợi nhuận cạnh tranh với nhau. • Vì giá chứng khoán điều chỉnh theo tất cả những thông tin mới nên giá của những chứng khoán này sẽ phản ánh tất cả các thông tin có sẵn và được công bố rộng rãi ở mọi thời điểm. Vì thế mà nó sẽ phản ánh không thiên lệch tất cả những thông tin có sẵn hiện thời và đã bao gồm rủi ro của việc nắm giữ chứng khoán.

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

BÀI THUYẾT TRÌNH QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ

ĐỀ TÀI: LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ

I Lý thuyết thị trường hiệu quả

2 Các giả định của thuyết thị trường hiệu quả

 Thị trường hiệu quả yêu cầu các chủ thể tham gia vào thị trường với mục tiêu tối

đa hóa lợi nhuận phải tiến hành phân tích, định giá các chứng khoán, mỗi ngườiphải làm độc lập với nhau, kết quả của người này không bị phụ thuộc vào kết quảcủa nhà phân tích khác

 Những thông tin mới liên quan đến chứng khoán phải xuất hiện trên thị trườngmột cách ngẫu nhiên, độc lập, các thông tin này không được biết trước đó và cũngkhông thể dự đoán được

 Các nhà đầu tư luôn tìm mọi cách điều chỉnh giá chứng khoán thật nhanh nhằmphản ánh chính xác ảnh hưởng của thông tin Mặc dù sự điều chỉnh của giá có thể

là không hoàn hảo, tuy nhiên nó không hề ưu tiên cho một mặt nào Có khi sự điềuchỉnh là quá mức, cũng có khi là dưới mức cần thiết, nhưng ta không thể dự đoánđược điều gì sẽ xảy ra ở mỗi thời điểm xác định Giá chứng khoán được điều chỉnhmột cách nhanh chóng là bởi số lượng lớn các nhà đầu tư với mục tiêu tối đa hoálợi nhuận cạnh tranh với nhau

 Vì giá chứng khoán điều chỉnh theo tất cả những thông tin mới nên giá của nhữngchứng khoán này sẽ phản ánh tất cả các thông tin có sẵn và được công bố rộng rãi

ở mọi thời điểm Vì thế mà nó sẽ phản ánh không thiên lệch tất cả những thông tin

có sẵn hiện thời và đã bao gồm rủi ro của việc nắm giữ chứng khoán

3 Đặc điểm của thị trường hiệu quả

 Mọi thông tin trên thị trường đều nhanh và chính xác, mọi nhà đầu tư đều thu thậpđược những thông tin này một cách nhanh chóng

 Giá cả chứng khoán luôn phản ánh chính xác các thông tin trên thị trường có liênquan đến loại chứng khoán đó

 Mọi chi phí bỏ ra để khai thác thông tin không tạo ra thu nhập vượt trội Nghĩa làtrên thị trường hiệu quả, các chứng khoán được mua bán ngang giá; không có cơhội để người mua ép giá hoặc thổi phồng giá khi bán, hoặc kiếm tời từ hoạt độngkinh doanh chênh lệch giá

 Giá chứng khoán tăng hay giảm là chịu sự tác động duy nhất là bởi những thôngtin mới xuất hiện trên thị trường Do thông tin xuất hiện một cách ngẫu nhiên,không thể dự đoán trước nên giá chứng khoán cũng sẽ biến động ngẫu nhiên vàkhông thể dự đoán trước được

4 Các hình thái của thị trường hiệu quả:

Dựa trên Lý thuyết về bước đi ngẫu nhiên, phát biểu: “Sự thay đổi giá cả của cácchứng khoán diễn ra một cách ngẫu nhiên” Thị trường hiệu quả gồm 3 hình thái:

4.1 Hình thái dạng yếu của thị trường

1

Giả định: giá cổ phiếu hiện tại phản ánh đầy đủ thông tin thị trường của chứng khoánbao gồm giá cả chứng khoán trong quá khứ, tỷ lệ lợi nhuận, khối lượng giao dịch vànhững thông tin thị trường khác có liên quan Hoặc các thông tin chung như mua bán lô

lẻ, các thương vụ của các chuyên gia, các nhóm độc quyền

Vì giá cả phản ánh tỷ lệ lợi nhuận trong quá khứ:

 Không có mối quan hệ với tỷ lệ lợi nhuận của chứng khoán trong tương lai

 Nhà đầu tư dựa vào các quy luật giao dịch trong quá khứ để tiến hành mua, bánchứng khoán.

 Bởi vậy, chúng ta có thể thu được thêm chút thu nhập khi ra quyết định mua hoặcbán chứng khoán dựa trên các thông tin về tỷ suất thu nhập hay các thông tin kháccủa thị trường trong quá khứ Nhưng khó có thể duy trì một siêu tỷ suất sinh lợiliên tục Giá cả chuyển động một cách ngẩu nhiên

4.2 Hình thái dạng trung bình của thị trường

Khẳng định giá cả chứng khoán điều chỉnh một cách tức thời các thông tin đại chúngđược công bố

Lý thuyết thị trường hiệu quả khá mạnh gồm nội dung lý thuyết thị trường hiệu quảdạng yếu, vì thông tin đại chúng của chứng khoán được công bố (gồm thông tin thịtrường và thông tin phi thị trường)

Thông tin phi thị trường như: thu nhập và cổ tức được công bố, hệ số giá trên thu nhậpP/E, hệ số tỷ suất cổ tức, hệ số giá thị trường trên giá trị sổ sách P/B, tách gộp cổ phiếu,các tin tức về kinh tế - chính trị

Giá cả chứng khoán phản ánh thông tin sau khi có được công bố rộng rãi:

 Nhà đầu tư mua, bán chứng khoán sẽ không có lợi nhuận cao hơn mức trung bình,bởi giá cả chứng khoán đã phản ánh mọi thông tin công khai đó

4.3 Hình thái mạnh của thị trường

Phát biểu rằng: Giá cả phản ánh tất cả thông tin có thể được công bố bằng cách phântích tỷ mĩ về công ty và nền kinh tế, cả những thông tin về sự kiện đã xảy ra, và cả nhữngthông tin mà thị trường sẽ kỳ vọng xảy ra trong tương lai Giá cả thực tế của một loạichứng khoán luôn là một dấu hiệu hoàn hảo về giá trị thực sự của nó

Bao gồm lý thuyết thị trường dạng yếu và thị trường dạng khá mạnh

Mở rộng giả định: thị trường hoàn hảo với nhà đầu tư vì tất cả thông tin đều sẵn có vàobất kỳ thời điểm nào và không phải tốn chi phí giao dịch để có được thông tin

Tuy nhiên,việc mua bán cổ phiếu trong nổ lực “vượt mặt” thị trường có thể giống nhưtrò chơi may rủi hơn là một cuộc đấu đòi hỏi kỹ năng.

II ÁP DỤNG PHÂN TÍCH KỸ THUẬT, PHÂN TÍCH CƠ BẢN VÀO CÁC

HÌNH THÁI CỦA THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ.

1 Thị trường hiệu quả dạng yếu

 Đối với phân tích kỹ thuật : Ở hình thái thị trường hiệu quả dạng yếu thì các nhàphân tích kỹ thuật bị vô hiệu hóa Vì các giả định của thị trường hiệu quả hoàntoàn trái ngược với phân tích kỹ thuật Giả định thị trường hiệu quả dạng yếu chorằng : giá cổ phiếu đã phản ánh kịp thời toàn bộ thông tin có thể có được từ dữ liệugiao dịch trong quá khứ, như khối lượng giao dịch, giá cả chứng khoán, Trongkhi đó, phân tích kỹ thuật cho rằng : Giá cổ phiếu di chuyển theo xu hướng và dichuyển đến điểm cân bằng sau khi thông tin được giải phóng từ từ Các nhà phântích kỹ thuật sẽ sử dụng các phương pháp phân tích dựa trên dữ liệu quá khứ Quaphân tích, họ nhận ra sự chuyển động của giá tuân theo một số dạng nhất định và

dự đoán giá trong tương lai sẽ theo một vận động có tính chu kỳ Các nhà đầu tư

sẽ tìm cách khai thác triệt để thông tin này ( qua việc mua, bán cổ phiếu) Cuốicùng, các thông tin này trở thành sự hiểu biết của tất cả công chúng và do đó giá

cổ phiếu sẽ được điều chỉnh về giá trị cân bằng dưới áp lực của thị trường Do đónhà đầu tư dựa vào phân tích kỹ thuật để mua hoặc bán chứng khoán không tạođược lợi nhuận đột biến

 Đối với phân tích cơ bản: Mục đích cuối cùng của phân tích cơ bản là xác định giátrị nội tại của cổ phiếu, sau đó so sánh chúng với thị giá của cổ phiếu đó để đưa racác quyết định mua hoặc bán đem lại lợi nhuận tốt nhất Giá trị nội tại của cổphiếu phản ánh qua các yếu tố vĩ mô, yếu tố ngành và yếu tố nội tại của công ty.Trên thị trường có rất nhiều nhà đầu tư, giả định là tất cả nhà đầu tư đều có chungcác thông tin có thể tìm kiếm được Nếu thị trường hiệu quả ở dạng yếu, các thôngtin này phản ánh không nhiều trong giá hiện tại Chỉ có những nhà đầu tư xuất sắc,

sử dụng kỹ năng phân tích cơ bản tính được kết quả hoạt động công ty trong tương

lai, từ đó xác định chính xác thị giá cổ phiếu mới có khả năng tìm kiếm lợi nhuậnsiêu ngạch hay thu nhập tăng thêm.

 Ví dụ: Giả sử thị trường tồn tại một quy luật trong quá khứ như sau: giá của chứngkhoán giảm vào ngày giao dịch cuối cùng của tuần và tăng lên trong ngày giaodịch đầu tiên của tuần mới Dưới những giả thiết của hình thái yếu, thị trường sẽnhanh chóng nhận thức điều này và các nhà đầu tư đồng loạt mua chứng khoánvào ngày cuối tuần để bán chứng khoán vào ngày đầu tuần sau Vì vậy ngay lậptức quy luật cung cầu sẽ gây sức ép buộc giá trở về trạng cân bằng và xóa bỏ hiệntượng này → Khi dạng hình thái yếu của thị trường tồn tại thì các nhà phân tích kỹthuật trở nên bị vô hiệu hóa

2 Thị trường hiệu quả dạng trung bình:

 Hình thái này xuất phát từ giả thiết: giá cổ phiếu đã được phản ánh từ tất cả thôngtin được công bố ra công chúng Các thông tin này bao gồm: thông tin quá khứ,những thông tin cơ bản của công ty ( năng lực sản xuất, chất lượng quản lý, bảngtổng kết tài sản, thu nhập, cổ tức, P/E, P/b ), các thông tin của đối thủ cạnh tranh

và những thông tin mang tính chất dự đoán Những thông tin dạng này đều dễdàng tìm kiếm được bởi các nhà phân tích trên thị trường Nếu thị trường hiệu quảdạng trung bình, các phân tích cơ bản và phân tích kỹ thuật sẽ bị vô hiệu hóa, nếuviệc phân tích chỉ dựa trên những số liệu được công bố ra công chúng và nhữngthông tin hiện tại mà cả thị trường đều biết, vì giá thị trường hiện tại đã phản ánhmọi thông tin này Nhà đầu tư muốn tìm thu nhập cao hơn phải có khả năng đánhgiá và lựa chọn đúng loại chứng khoán mà thị trường đang đánh giá chưa chínhxác để quyết định đầu tư

 Ví dụ: Một nhà phân tích sử dụng các chỉ số tài chính như EPS, P/E, P/B, củacông ty, được công bố trên thị trường nhằm tìm kiếm lợi nhuận siêu ngạch, sẽkhông thể mang lại kết quả như mong muốn bởi những thông tin này dễ dàng tìmđược bởi hàng ngàn các nhà phân tích trên thị trường Hành động của các nhàphân tích nhanh chóng làm giá cả chứng khoán được điều chỉnh để phản ánh

những thông tin cần thiết trong bảng tổng kết tài sản Quá trình tương tự như vậycũng sẽ diễn ra cho tất cả các thông tin khác đã được công bố ra công chúng Dovậy, nếu tồn tại hình thái hiệu quả trung bình thì cả 2 dạng phân tích cơ bản và kỹthuật sẽ bị vô hiệu hóa.

3 Thị trường hiệu quả dạng mạnh:

 Hình thái hiệu quả này giả thiết: Tất cả các thông tin liên quan đến công ty, baogồm cả thông tin nội gián cũng được phản ánh vào giá cổ phiếu Điều này cho thấyrằng thị trường phản ứng nhanh với mọi thông tin, kể cả thông tin nội bộ khôngđược công bố ra công chúng, làm cho khả năng tìm kiếm lợi nhuận bất thường khóxảy ra Cả phân tích cơ bản và phân tích kỹ thuật đều không thể đem lại lợi tứcvượt trội cho nhà đầu tư

 Tuy nhiên, có nhiều tranh luận cho rằng cũng có một bộ phận những cá nhân cóthông tin quan trọng trước khi công bố ra công chúng, có thể thu được lợi nhuậnsiêu ngạch Nhưng thực tế, hành động lấy những thông tin nội bộ như vậy để đầu

tư được coi là vi phạm pháp luật

III CHIẾN LƯỢC QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ TRÊN THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH

1 Chiến lược quản lý DMĐT chủ động (Active Strategy):

Chiến lược chủ động luôn chú trọng sử dụng các chỉ số kinh tế, tài chính, cùng các công

cụ khác nhau để đưa ra các dự báo về thị trường và định giá chứng khoán, từ đó mua bánchứng khoán một cách chủ động để tìm kiếm lợi nhuận cao hơn so với việc chỉ mua vànắm giữ chứng khoán

Để quản lí DMĐT theo hướng này thì cần qua 3 bước:

Bước 1: Chủ động xác định mục tiêu của khách hàng đặt ra

Bước 2: Chủ động lập ra một danh mục chuẩn (hay còn gọi là danh mục “thôngthường”)

Bước 3: Bước quan trọng nhất: Xây dựng một chiến lược và kết cấu danh mục đầu tưtối ưu thỏa mãn nhu cầu người đầu tư

 Thực hiện phân tích những ngành và công ty riêng lẻ thỏa mãn mục tiêu đặt ra đểtìm ra cơ hội đầu tư tốt nhất

 Tính toán xác định số lượng cổ phiếu trong danh mục sao cho đạt được mức đadạng hóa cao nhất trong phạm vi giới hạn của khoản tiền đầu tư

 Phân bổ khoản đầu tư, theo nguyên tắc: những ngành nghề có xu hướng phát triểntốt thì được phân bổ một tỷ trọng lớn hơn, trong đó cần tập trung vào những cổphiếu có tiềm năng hoặc những cổ phiếu được định giá thấp

 Sau khi thực hiện xong 3 bước này, chúng ta sẽ chuyển sang kết hợp với quản líDMĐT thụ động

2 Chiến lược quản lý danh mục đầu tư thụ động (Passive Strategy):

Chiến lược này được hiểu một cách đơn giản nhất là chiến lược mua và nắm giữ(buy - and - hold), nhà đầu tư sẽ mua và nắm giữ chứng khoán trong một thời gian dài,trong suốt thời gian đó, họ hầu như không điều chỉnh hoặc chỉ điều chỉnh một cách tốithiểu danh mục đầu tư

Sau 3 bước của chiến lược quản lí DMĐT chủ động, chúng ta sẽ:

 Mua cổ phiếu từ dựa trên một chỉ số chuẩn nào đó và nắm giữ lâu dài khoản đầutư

 Đôi khi cần cơ cấu lại khi tái đầu tư các khoản cổ tức nhận về, hoặc do các một số

cổ phiệu bị hợp nhất hoặc trượt khỏi danh mục chỉ số chuẩn,

Mục đích: Tạo ra danh mục cổ phiếu với số lượng và chủng loại gần giống với chỉ số

chuẩn => lợi suất đầu tư tương đương lợi suất của chỉ số đó

Các nhà đầu tư theo đuổi chiến lược thụ động thường đa dạng hóa danh mục đầu tưnhằm làm cho DMĐT của mình khớp với một chỉ số chứng khoán nào đó Do vậy, chiếnlược thụ động thường được gọi là chiến lược khớp chỉ số (Match - Index - Strategy)

Chiến lược bị động thuần túy nhất chính là chiến lược khớp chỉ số một cách hoàn toàn.Theo chiến lược này nhà đầu tư sẽ chọn một chỉ số chứng khoán nào đó làm chuẩn(Benchmark) chẳng hạn như chỉ số S&P 500 Họ mua và nắm giữ tất cả các chứng khoán

có trong chỉ số với tỷ trọng của mỗi chứng khoán trong danh mục đầu tư giống như tỷtrọng của các chứng khoán đó trong chỉ số Danh mục đầu tư của họ tăng giảm đúng bằngtốc độ tăng giảm của chỉ số S&P 500, nói cách khác, nó giống như bản photocopy thunhỏ của chỉ số S&P 500

Sơ đồ biểu diễn mô hình các nhân tố tác động đến thu nhập và rủi ro của cổ phiếu

Theo mô hình này, thu nhập của một loại cổ phiếu phụ thuộc:

(1) Tác động của toàn bộ thị trường

(2) Yếu tố nhóm cổ phiếu/ yếu tố ngành.

(3) Yếu tố đặc thù của cổ phiếu đó

Tương tự như vậy, rủi ro của một loại cổ phiếu phụ thuộc:

(1) Rủi ro thị trường

(2) Rủi ro nhóm cổ phiếu/ rủi ro ngành

(3) Rủi ro đặc thù của cổ phiếu

=> Nhà đầu tư có thể theo đuổi các chiến lược khác nhau đối với ba nhân tố trên Đối vớihai chiến lược chủ động và thụ động, nhà đầu tư có thể theo đuổi chiến lược thụ độnghoặc chủ động đối với từng yếu tố một hay kết hợp tất cả những yếu tố này Những yếu

tố của môi trường kinh tế như: tốc độ tăng trưởng, lạm phát, thất nghiệp, lãi suất hay cảyếu tố tâm lý chung của nhà đầu tư có thể cùng tác động đến thị trường chứng khoán làmcho thị trường có những đợt tăng giảm trong ngắn hạn hoặc kéo dài theo chu kỳ

3 Khi thị trường là hiệu quả thì nên đầu theo phương pháp thụ động

 Vì khi thị trường tài chính là hiệu quả thì giá cả chứng khoán trên thì trường luônphản ánh đầy đủ và chính xác mọi thông tin sẵn có trên thị trường, do vậy mọi cốgắng nhằm mua bán, giao dịch chứng khoán thường xuyên theo những diễn biếncủa thị trường chỉ làm tăng chi phí cho các nhà môi giới mà không có khả năngđưa lại thu nhập tăng thêm cho các nhà đầu tư

 Đặc điểm lý thuyết thị trường hiệu giá chứng khoán tăng hay giảm là chịu sự tácđộng duy nhất là bởi những thông tin mới xuất hiện trên thị trường Do thông tinxuất hiện một cách ngẫu nhiên, không thể dự đoán trước nên giá chứng khoáncũng sẽ biến động ngẫu nhiên và không thể dự đoán trước được Nên quản lý danhmục đầu tư theo chiến lược chủ động có khả năng đem lại thu nhập cao hơn so vớithị trường, đó chỉ là sự lãng phí về mặt tiền bạc và thời gian

IV CÁCH THỨC ĐỂ KIỂM ĐỊNH 1 THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH CÓ HIỆU

(1)Biều đồ với đường cong chuẩn (Histograms with normal curve) với dạng hình chuôngđối xứng với tần số cao nhất nằm ngay giữa và các tần số thấp dần nằm ở 2 bên Giá trịtrung bình (mean) và trung vị (median) gần bằng nhau và độ xiên (skewness) gần bằng 0.(2) Biểu đồ xác suất chuẩn (normal Q-Q plot) Phân phối chuẩn khi biểu đồ xác suất này

có quan hệ tuyến tính (đường thẳng)

(3) Dùng phép kiểm định Kolmogorov-Smirnov (K-S test) khi cỡ mẫu lớn hơn 50 Đượccoi là có phân phối chuẩn khi mức ý nghĩa (Sig.) lớn hơn 0,05

 Kiểm định tính dừng dựa trên lược đồ tự tương quan

Giả thuyết thị trường hiệu quả cho rằng tỉ suất sinh lợi chứng khoán qua thời gian sẽđộc lập với tỉ suất sinh lợi chứng khoán khác vì thông tin mới đến thị trường một cáchngẫu nhiên và giá chứng khoán điều chỉnh một cách nhanh chóng theo các thông tin mớinày Trước hết, cần kiểm định sự tương quan giữa tỉ suất sinh lợi hiện tại của một cổphiếu và tỉ suất sinh lợi trong quá khứ của cổ phiếu đó, nghĩa là xem xét tỉ suất sinh lợingày t có tương quan với tỉ suất sinh lợi ngày (t-1), (t-2) hay không?

Nếu giữa các biến có tương quan, hay tỉ suất sinh lợi biến động theo các qui luật trongquá khứ => thị trường chứng khoán không hiệu quả Nếu giữa các biến không có sựtương quan, hay tỉ suất sinh lợi từ chứng khoán trong tương lai không tuân theo qui luậtcủa quá khứ => thị trường hiệu quả dạng yếu

 Kiểm định nghiệm đơn vị (Unit Root Test)