GIỚI THIỆU
Lý do nghiên cứu
Thị trường chứng khoán ngày càng phát triển, trở thành kênh đầu tư hấp dẫn thu hút nhiều nhà đầu tư và chuyên gia Việc lựa chọn chứng khoán để đầu tư là chủ đề được nhiều lý thuyết và nghiên cứu đề cập Tuy nhiên, vẫn chưa có một phương pháp chung nào giúp nhà đầu tư đạt được lợi nhuận vượt trội.
Hiện tượng lợi nhuận bất thường xung quanh ngày công bố chương trình mua lại cổ phiếu đã được nghiên cứu nhiều ở các thị trường chứng khoán phát triển như Mỹ, Canada, Anh và một số nước Châu Âu, nhằm giúp nhà đầu tư nhận diện cơ hội và tối ưu hóa lợi nhuận Tại Châu Á, đặc biệt là Thái Lan, có những nghiên cứu như của Vithessonthi cũng đã chỉ ra xu hướng tương tự.
Nittayagasetwat (2007) và Nittayagasetwat (2013) đã chỉ ra rằng có sự tồn tại của lợi nhuận bất thường xung quanh ngày công bố chương trình mua lại cổ phiếu của các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thái Lan.
Doanh nghiệp thực hiện mua lại cổ phiếu của chính mình, hay còn gọi là cổ phiếu quỹ, vì nhiều lý do khác nhau đã được thảo luận trong các nghiên cứu của Vermaelen (1981), Asquith & Mullins Jr (1986), Constantinides & Grundy (1989) và Grullon & Ikenberry (2000) Những động cơ chính bao gồm điều chỉnh cấu trúc vốn, ngăn chặn thâu tóm, phát tín hiệu cho thị trường, phân phối nguồn tiền dư thừa, thay thế chi trả cổ tức bằng tiền mặt và trưng dụng tài sản từ trái chủ Jensen (1986) cho rằng lý do mua cổ phiếu quỹ là để phân bổ nguồn tiền nhàn rỗi cho cổ đông, trong khi Vermaelen (1981) chỉ ra rằng doanh nghiệp mua lại cổ phiếu khi cho rằng cổ phiếu của họ bị định giá thấp Ngoài ra, nghiên cứu của Bagwell & Shoven (1988) chỉ ra rằng động cơ mua lại cổ phiếu nhằm gia tăng hệ số đòn bẩy.
Theo Grullon & Ikenberry (2000), lý do chủ yếu mà các công ty thực hiện mua lại cổ phiếu của chính mình là để gửi đi thông điệp lạc quan về tình hình tài chính và triển vọng phát triển của công ty đến thị trường.
Hình 1.1: Số đợt mua và khối lượng mua cổ phiếu quỹ từ 2008 đến 2014
Nguồn: Tổng hợp của tác giả
Thị trường chứng khoán Việt Nam đã trải qua hơn 14 năm phát triển, nhưng vẫn được coi là non trẻ so với các nước có thị trường chứng khoán lâu đời Sự khác biệt này dẫn đến những quy luật phản ứng của thị trường trước thông tin mới có thể không tương đồng với các thị trường phát triển Do đó, các nghiên cứu dựa trên dữ liệu từ các nước mới nổi hoặc đang phát triển thường không đạt được kết quả giống như ở các thị trường phát triển Luận văn này mang ý nghĩa khoa học quan trọng trong việc nghiên cứu phản ứng của thị trường chứng khoán Việt Nam đối với thông tin về việc mua lại cổ phiếu quỹ.
Luận văn này có ý nghĩa thực tiễn quan trọng trong bối cảnh thị trường chứng khoán Việt Nam, đặc biệt là trong giai đoạn 2010-2011, khi hiện tượng các công ty thực hiện mua lại cổ phiếu gia tăng cả về số lượng đợt mua và khối lượng cổ phiếu được mua.
Số đợt mua cổ phiếu quỹ
Khối lượng đăng ký mua
Năm 2011 ghi nhận đỉnh điểm với hơn 81 đợt mua lại cổ phiếu, không bao gồm các đợt chào mua lại của nhân viên công ty Hình thức mua lại chủ yếu là qua thị trường mở, với tổng khối lượng cổ phiếu đăng ký mua làm cổ phiếu quỹ đạt trên 137 triệu đơn vị, chiếm hơn 40% tổng khối lượng đăng ký mua từ năm 2008 đến hết năm 2014.
Nghiên cứu về phản ứng của thị trường đối với thông tin mua lại cổ phiếu quỹ là một chủ đề quan trọng, cần thiết cả từ góc độ học thuật lẫn thực tiễn.
Vấn đề nghiên cứu
Nghiên cứu này áp dụng phương pháp nghiên cứu sự kiện trong lĩnh vực tài chính để phân tích phản ứng của thị trường trước thông tin công bố mua cổ phiếu quỹ Phản ứng của thị trường được đánh giá qua nhiều yếu tố, trong đó biến động giá cổ phiếu và khối lượng giao dịch là những chỉ số quan trọng Bên cạnh đó, nghiên cứu còn xem xét ảnh hưởng của cung cầu cổ phiếu, khối lượng giao dịch bất thường, quy mô của đợt mua lại cổ phiếu quỹ, cùng với các đặc điểm doanh nghiệp đến lợi nhuận bất thường.
Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu của đề tài này hướng đến các nội dung như sau:
Xác định phản ứng của thị trường thông qua giá cổ phiếu khi có thông tin mua cổ phiếu quỹ
Xác định phản ứng của thị trường thông qua khối lượng giao dịch của cổ phiếu khi có thông tin mua cổ phiếu quỹ
Xác định phản ứng của thị trường thông qua cung cầu của cổ phiếu khi có thông tin mua cổ phiếu quỹ
Cung cầu cổ phiếu, khối lượng giao dịch và tỷ lệ dự kiến mua lại là những yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán Bên cạnh đó, các đặc trưng của công ty cũng đóng vai trò quyết định trong việc tác động đến diễn biến giá cổ phiếu.
Khóa luận Kinh tế giá cổ phiếu thể hiện ở lợi nhuận bất thường khi có thông tin mua cổ phiếu quỹ.
Câu hỏi nghiên cứu
Để đạt được mục tiêu nghiên cứu, thì các câu hỏi sau đây sẽ lần lượt được giải quyết:
Phản ứng của thị trường thông qua giá cổ phiếu thể hiện ở lợi nhuận bất thường khi có thông tin mua cổ phiếu quỹ như thế nào?
Thị trường phản ứng qua khối lượng giao dịch cổ phiếu, thể hiện rõ ràng qua sự gia tăng bất thường khi có thông tin về việc mua cổ phiếu quỹ Sự thay đổi này cho thấy tâm lý của nhà đầu tư và tác động của các thông tin mới đến quyết định giao dịch.
Phản ứng của thị trường thông qua cung cầu của cổ phiếu khi có thông tin mua cổ phiếu quỹ như thế nào?
Cung cầu cổ phiếu, khối lượng giao dịch và tỷ lệ dự kiến mua lại là những yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến phản ứng của thị trường Đặc biệt, các yếu tố đặc trưng của công ty cũng đóng vai trò quan trọng trong việc xác định giá cổ phiếu Khi có thông tin về việc mua cổ phiếu quỹ, thị trường thường phản ứng bằng cách tạo ra lợi nhuận bất thường, cho thấy sự nhạy cảm của nhà đầu tư đối với các thông tin này.
Dữ liệu nghiên cứu
Dữ liệu trong nghiên cứu này được thu thập từ các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và bao gồm thông tin về việc công bố mua cổ phiếu quỹ trong khoảng thời gian từ tháng 01 năm 2008 đến tháng 12 năm 2014, kéo dài trong 7 năm.
Dữ liệu về ngày thông báo mua, khối lượng đặt mua và giá đóng cửa được thu thập từ website của tổ chức niêm yết cổ phiếu quỹ và Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh Thông tin tài chính được lấy từ nguồn dữ liệu của Công ty Stoxplus.
Đặc điểm của dữ liệu:
Các công ty phi tài chính đã thực hiện việc mua cổ phiếu quỹ, ngoại trừ các trường hợp mua lại cổ phiếu của nhân viên, trong thời gian nghiên cứu mà vẫn duy trì hoạt động và chưa bị hủy niêm yết.
(ii) Thời điểm niêm yết trên HOSE trước thời điểm thông báo mua cổ phiếu quỹ ít nhất là 90 ngày giao dịch
(iii) Nếu ngày công bố thông tin là ngày nghỉ giao dịch thì ngày sự kiện được lấy là ngày giao dịch gần nhất liền sau đó.
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Nghiên cứu này tập trung vào mối quan hệ giữa lợi nhuận bất thường và cung cầu cổ phiếu, được thể hiện qua chênh lệch giữa khối lượng đặt mua và đặt bán cùng với khối lượng giao dịch của cổ phiếu trong khoảng thời gian xung quanh ngày công bố thông tin về việc mua cổ phiếu quỹ.
Phạm vi nghiên cứu tập trung vào các công ty phi tài chính không niêm yết, có hoạt động mua cổ phiếu quỹ và được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thành phố.
Hồ Chí Minh (HOSE) giai đoạn từ đầu tháng 01 năm 2008 đến hết tháng
Ý nghĩa và điểm mới của luận văn
Nghiên cứu về phản ứng giá cổ phiếu đối với các sự kiện đặc biệt như chia tách cổ phiếu và chia cổ tức đã được thực hiện nhiều ở cả nước ngoài và Việt Nam Tuy nhiên, nghiên cứu về sự kiện mua cổ phiếu quỹ vẫn còn mới mẻ tại Việt Nam Việc xem xét lợi nhuận bất thường và cung cầu thị trường liên quan đến sự kiện mua cổ phiếu quỹ chưa được thực hiện đầy đủ Kết quả của đề tài này sẽ mang lại ý nghĩa thực tiễn và đóng góp vào cơ sở lý luận liên quan đến sự kiện mua cổ phiếu quỹ cũng như lĩnh vực tài chính tại Việt Nam.
Nghiên cứu cung cấp thông tin quan trọng giúp nhà đầu tư và quản lý danh mục đầu tư đưa ra các quyết định chiến lược nhằm tối ưu hóa lợi nhuận.
Nhà quản lý công ty cần cân nhắc kỹ lưỡng các yếu tố như thông tin công bố, thời điểm công bố, thời gian thực hiện mua và khối lượng đăng ký mua.
Nghiên cứu chỉ ra rằng sự rò rỉ thông tin có thể ảnh hưởng đến tính minh bạch của thị trường Điều này sẽ giúp cơ quan quản lý nhà nước về chứng khoán điều chỉnh chính sách, nhằm xây dựng một thị trường minh bạch, lành mạnh và phát triển bền vững.
Phương pháp nghiên cứu
Để đạt được các mục tiêu nghiên cứu, bài viết áp dụng phương pháp nghiên cứu sự kiện, kiểm định giả thuyết thống kê, và ước lượng mô hình hồi quy OLS cho dữ liệu chéo nhằm giải quyết các vấn đề đã nêu.
Phương pháp nghiên cứu sự kiện được áp dụng để xác định phản ứng của thị trường qua giá và tính thanh khoản cổ phiếu quanh ngày thông báo mua cổ phiếu quỹ Phản ứng thị trường được thể hiện qua lợi nhuận bất thường của cổ phiếu Cung cầu của thị trường được đo bằng tổng khối lượng đặt mua, tổng khối lượng đặt bán và tổng khối lượng giao dịch của cổ phiếu.
Phương pháp kiểm định giả thuyết thống kê là công cụ quan trọng giúp xác định tính đáng tin cậy của kết quả nghiên cứu Phương pháp này hỗ trợ đánh giá xem lợi nhuận bất thường xung quanh ngày thông báo mua cổ phiếu quỹ có đạt được độ tin cậy thống kê hay không.
Việc sử dụng ước lượng mô hình hồi quy bằng phương pháp bình phương nhỏ nhất thông thường (OLS) để nghiên cứu tác động cung cầu
Khóa luận nghiên cứu mối quan hệ giữa giá cổ phiếu và các yếu tố đặc thù của công ty như mức vốn hóa thị trường (SIZE), lợi nhuận ròng trên vốn chủ sở hữu (ROE) và trên tổng tài sản, đồng thời phân tích phản ứng của thị trường thông qua biến động giá cổ phiếu khi có thông tin về việc mua cổ phiếu quỹ Trong mô hình hồi quy, biến động giá cổ phiếu được xem là biến phụ thuộc và được đo lường thông qua lợi nhuận bất thường.
Kết cấu luận văn
Chương 2: Tổng quan lý thuyết
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Chương 4: Kết quả nghiên cứu
Chương 5: Kết luận và hàm ý
TỔNG QUAN LÝ THUYẾT
Lý thuyết tài chính truyền thống (Modern Finance)
Lý thuyết thị trường hiệu quả (EMH) là một trong những yếu tố cốt lõi của tài chính truyền thống, được đặt nền tảng bởi Fama Theo EMH, thị trường hiệu quả phản ánh tất cả các thông tin sẵn có vào giá của chứng khoán, điều này đồng nghĩa với việc không có cơ hội cho nhà đầu tư tìm kiếm lợi nhuận bất thường (Fama 1970).
Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) được xây dựng dựa trên lý thuyết thị trường hiệu quả và các giả định của lý thuyết tài chính truyền thống Harry Markowitz là người đặt nền tảng cho mô hình này vào năm 1952, sau đó các nhà nghiên cứu như Sharpe, Lintner và Mossin đã tiếp tục phát triển mô hình CAPM từ những nguyên tắc ban đầu của Markowitz.
Trong một thị trường hiệu quả, giá cổ phiếu không thể dự đoán và lợi nhuận từ cổ phiếu mang tính ngẫu nhiên, thường tuân theo phân phối chuẩn Thị trường được phân chia thành ba cấp độ hiệu quả: (i) hiệu quả dạng yếu, nơi giá cổ phiếu phản ánh đầy đủ thông tin giá trong quá khứ; (ii) hiệu quả dạng vừa, trong đó giá cổ phiếu phản ánh các thông tin đã công bố và thông tin về công ty như lợi nhuận và cổ tức; và (iii) hiệu quả dạng mạnh, nơi không thể áp dụng các quy luật thương mại dựa trên thông tin nội bộ vì giá thị trường đã phản ánh những thông tin này (Fama 1970).
Có thể cô đọng các cấp độ của thị trường hiệu quả bằng Hình 2.1 dưới đây:
Hình 2.1: Các cấp độ của thị trường hiệu quả
Nguồn: Tổng hợp của tác giả
Bên cạnh đó, theo Andrikopoulos (2005), điều kiện để cho thị trường hiệu quả có thể tóm tắt lại ở bốn đặc điểm sau:
(i) Tính sẵn có của thông tin
(ii) Tốc độ mà thông tin được hấp thụ và dẫn đến mức cân bằng giá mới
(iii) Nhà đầu tư tư lợi
(iv) Nhà đầu tư bình thường (hợp lý) và mức độ biểu hiện những hành vi có tính nhận thức năng lực và hiệu quả
Các điều kiện trên sẽ dẫn tới thị trường hiệu quả nhưng nó chỉ mang tính lý tưởng và chưa mang tính thực tiễn
Thông tin lịch sử không thể giúp nhà đầu tư đạt lợi nhuận vượt trội so với lợi nhuận bình quân của thị trường.
Nhà đầu tư không được phép sử dụng thông tin nội bộ để đạt lợi nhuận cao hơn mức lợi nhuận bình quân của thị trường hoặc lợi nhuận vượt trội.
Thông tin đã công bố không được phép sử dụng bởi nhà đầu tư để đạt lợi nhuận cao hơn mức bình quân của thị trường hoặc lợi nhuận vượt trội.
2.1.1.1 Khái niệm về hiệu quả
Theo Arnold (2008), hiệu quả được phân thành ba loại như sau:
Hiệu quả hoạt động của giao dịch chứng khoán rất quan trọng, đảm bảo rằng các giao dịch diễn ra nhanh chóng, đáng tin cậy và với chi phí thấp nhất có thể.
Hiệu quả phân phối tài nguyên là rất quan trọng trong xã hội, vì các nguồn tài nguyên là hữu hạn Do đó, cần thiết phải phân bổ tài nguyên vào những lĩnh vực thực sự cần thiết, tức là các dự án mang lại hiệu quả cao nhất nên được ưu tiên tài trợ.
Hiệu quả về giá là yếu tố nổi bật của giả thuyết thị trường hiệu quả (EMH), cho rằng giá tài sản phản ánh hợp lý tất cả thông tin công bố Nhà đầu tư chỉ có thể thu lợi nhuận từ rủi ro hệ thống.
2.1.1.2 Nhà đầu tư bình thường (hợp lý)
Trong lý thuyết Thị Trường Hiệu Quả (EMH), một giả định quan trọng là sự tồn tại của nhà đầu tư bình thường (hợp lý), những người mua và bán cổ phiếu dựa trên lý do chính đáng và thông minh Những nhà đầu tư này theo dõi thông tin và phản ứng nhanh chóng, thiết lập giá trị cho cổ phiếu ngay lập tức Khái niệm nhà đầu tư hợp lý đã được biết đến từ lâu trong ngành tài chính, trước đây được gọi là kinh tế gia hợp lý (homo economicus) Theo Andrikopoulos (2005), kinh tế gia hợp lý có những đặc điểm nổi bật trong hành vi đầu tư.
(i) Hoàn toàn vì lợi ích cá nhân
(ii) Hoàn toàn bình thường (hợp lý)
(iii) Tự do tiếp cận thông tin đầy đủ và nhanh chóng trong điều kiện nhất định
Trong một thị trường hiệu quả, nhà đầu tư phi lý không có mặt hoặc nếu có, hành động của họ sẽ tự triệt tiêu lẫn nhau, dẫn đến việc giá cổ phiếu không bị ảnh hưởng.
Thị trường hiệu quả khuyến khích cạnh tranh mạnh mẽ giữa các nhà đầu tư chênh lệch giá, trong đó các nhà đầu tư hợp lý sẽ tận dụng sự chênh lệch giá do các nhà đầu tư phi lý tạo ra Điều này giúp làm giảm và triệt tiêu sự chênh lệch giá trên thị trường.
2.1.1.3 Kinh doanh chênh lệch giá
Hoạt động kinh doanh chênh lệch giá là một yếu tố quan trọng trong thị trường hiệu quả (EMH), cho phép nhà đầu tư tận dụng sự khác biệt giá giữa các thị trường để kiếm lợi nhuận mà không chịu rủi ro Theo Bodie et al (2011), việc này bao gồm việc mua và bán cùng một loại chứng khoán trên hai thị trường khác nhau tại cùng một thời điểm Madura (2012) định nghĩa kinh doanh chênh lệch giá là việc khai thác sự khác biệt giữa các mức giá niêm yết để điều chỉnh giá cả về giá trị nội tại Nhà đầu tư chênh lệch giá sẽ mua cổ phiếu ở thị trường có giá thấp và bán ở thị trường có giá cao, từ đó triệt tiêu chênh lệch giá và đưa giá trị cổ phiếu trở về mức hợp lý.
Theo Bodie et al (2011), thuật ngữ "bước ngẫu nhiên" mô tả sự thay đổi của giá cổ phiếu là ngẫu nhiên và không thể dự đoán Giá cổ phiếu tuân theo quy luật ngẫu nhiên, nghĩa là sự thay đổi tiếp theo không có mối tương quan với các thay đổi trước đó Giá trị nội tại của cổ phiếu được xác định dựa trên chiết khấu dòng tiền hoặc cổ tức tương lai Khi thông tin tích cực xuất hiện, nhà đầu tư điều chỉnh dự báo dòng tiền và cổ tức theo chiều tăng, dẫn đến giá cổ phiếu tăng Ngược lại, thông tin tiêu cực sẽ khiến giá cổ phiếu giảm Thông tin mới được xem là ngẫu nhiên và không thể đoán trước, do đó, sự thay đổi giá cổ phiếu cũng tuân theo quy luật ngẫu nhiên.
Như đã giới thiệu, mô hình CAPM được phát triển bởi Sharpe (1964), Lintner
Mô hình CAPM, được phát triển bởi Sharpe (1965) và Mossin (1966), chỉ chính xác trong môi trường lý tưởng, nơi nhà đầu tư đưa ra quyết định hợp lý và thông minh Trong bối cảnh này, nhà đầu tư chỉ quan tâm đến hai yếu tố chính: rủi ro và lợi nhuận Do đó, CAPM phản ánh chính xác mối quan hệ giữa rủi ro và lợi nhuận kỳ vọng.
Lý thuyết tài chính hành vi (Behavioural Finance)
Từ những năm 1980, các thảo luận học thuật đã chỉ ra những lỗ hổng trong các mô hình tài chính truyền thống, dẫn đến sự hình thành của tài chính hành vi Trong khi tài chính truyền thống cho rằng không thể vượt qua thị trường thông qua phân tích chứng khoán, tài chính hành vi lại khẳng định rằng lợi nhuận đột biến có thể đạt được qua việc lựa chọn và phân tích cổ phiếu Quan điểm của tài chính hành vi nhấn mạnh rằng "thị trường gồm những người chơi không hoàn toàn sáng suốt trên thị trường không hoàn hảo" (De Bondt 1998), cho thấy có những bất thường trên thị trường chứng khoán và thị trường này không phải lúc nào cũng hiệu quả.
Daniel et al (1998) phân loại những nghiên cứu này thành năm nhánh chính và dưới đây là một số công trình nghiên cứu điển hình của từng nhánh:
Tác động của thông tin công bố lên giá chứng khoán là một chủ đề quan trọng trong nghiên cứu tài chính, nhằm đo lường tốc độ điều chỉnh của thị giá trước các thông tin mới Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra rằng thị trường chứng khoán có thể phản ứng chậm đối với các tin tức được công bố, dẫn đến khả năng tạo ra lợi nhuận bất thường sau giai đoạn thông báo, như nghiên cứu của Bernard & Thomas đã chỉ ra.
Nghiên cứu của Jegadeesh & Titman (1993 và 2001) cho thấy hiệu ứng xu thế ngắn hạn cho phép nhà đầu tư tạo ra lợi nhuận bất thường bằng cách mua cổ phiếu có xu hướng tăng giá và bán cổ phiếu có xu hướng giảm giá trong khoảng thời gian từ 3 đến 6 tháng.
Đảo ngược xu thế dài hạn, Bondt & Thaler (1987) tuyên bố rằng giá cổ phiếu vượt trội hơn trên thị trường trong 5 hoặc 6 năm qua sẽ trở lại giá trị
Khóa luận Kinh tế nội tại khuyến nghị các nhà đầu tư nên mua cổ phiếu dài hạn đang giảm giá và thực hiện bán khống các cổ phiếu ngắn hạn đang tăng giá để tối ưu hóa lợi nhuận bất thường.
Thanh khoản quá cao có thể đẩy giá chứng khoán vượt xa giá trị cơ bản, như nghiên cứu của Shiller (2003) đã chỉ ra Sự bất thường này, được củng cố bởi thanh khoản cao, tạo ra nhiều thách thức cho giả thuyết thị trường hiệu quả (EMH) hơn so với các bất thường tài chính khác như hiệu ứng tháng Giêng hay hiệu ứng ngày trong tuần Lý luận này có cơ sở vững chắc và khó có thể phản biện, vì thanh khoản cao có thể dẫn đến sự thay đổi giá mà không có sự hỗ trợ từ các yếu tố cơ bản.
Phản ứng thái quá của thị trường trong ngắn hạn thường dẫn đến sự đảo chiều trong dài hạn Nghiên cứu của Lakonishok et al (1994) chỉ ra rằng hiệu ứng đảo ngược xu thế dài hạn không thể được giải thích đơn giản bởi các rủi ro phát sinh thêm Điều này xảy ra vì các nhà đầu tư có xu hướng phản ứng thái quá trước tin tức, đẩy giá cổ phiếu lên cao mà không xem xét hiệu suất thực tế của các công ty Các nhà đầu tư ngược xu thế sẽ tìm kiếm cơ hội đầu tư vào cổ phiếu giá trị và thoái bỏ cổ phiếu tăng trưởng.
Nghiên cứu về các hiệu ứng thời vụ và tuần hoàn cho thấy lợi nhuận cổ phiếu có sự biến động theo thời gian Rozeff & Kinney (1976) chỉ ra rằng lợi nhuận trong tháng Giêng cao hơn đáng kể so với các tháng khác trong năm Bên cạnh đó, nghiên cứu của Arnold (2008) cũng xác nhận hiệu ứng cuối tuần, khi lợi nhuận thường cao hơn vào thứ Sáu và thấp hơn vào thứ Hai.
Các vấn đề liên quan mua lại cổ phiếu
Việc mua lại cổ phiếu của chính mình là hoạt động phổ biến trên toàn cầu Công ty thường quyết định hủy bỏ cổ phiếu ngay lập tức, hủy sau một thời gian hoặc giữ lại để bán Khi cổ phiếu được mua lại với mục đích hủy bỏ, chúng không còn được gọi là cổ phiếu.
Cổ phiếu quỹ là những cổ phiếu được công ty mua lại và có thể sẽ bị hủy bỏ sau một thời gian hoặc được giữ lại để bán lại.
Mặc dù hoạt động mua lại cổ phiếu để hủy hay làm cổ phiếu quỹ đều làm giảm vốn chủ sở hữu, nhưng cách mua lại cổ phiếu để hủy sẽ dẫn đến giảm vốn thật sự và vĩnh viễn Ngược lại, việc mua lại để lưu kho làm cổ phiếu quỹ chỉ gây ra giảm vốn tạm thời, vì có thể bán ra trở lại thị trường sau đó.
Theo quy định hiện hành của pháp luật Việt Nam, cổ phiếu quỹ là loại cổ phiếu mà công ty cổ phần đã phát hành và sau đó tự mua lại.
Cổ phiếu quỹ, theo quy định của pháp luật chứng khoán Việt Nam và thông lệ quốc tế, là cổ phiếu do công ty cổ phần phát hành và tự mua lại bằng nguồn vốn hợp pháp Cổ phiếu này được hình thành khi công ty thực hiện mua lại từ số lượng cổ phiếu đang lưu hành trên thị trường, và không phải là những cổ phiếu phát hành không thành công.
Cổ phiếu quỹ khác với cổ phiếu phổ thông ở một số điểm quan trọng: chúng không được trả cổ tức, không có quyền biểu quyết và quyền mua cổ phiếu mới Theo quy định pháp luật tại Việt Nam, tổng số cổ phiếu quỹ không được phép vượt quá 30% tổng số cổ phần phổ thông đã phát hành Điều này có nghĩa là công ty chỉ có quyền mua lại tối đa 30% số cổ phần phổ thông đã bán ra.
Công ty mua lại cổ phiếu phát hành của chính mình được xem là hoạt động hoàn lại vốn cho cổ đông, theo Khoản 1, Điều 2, Nghị định 58/2012/NĐ-CP ngày 20 tháng 7 năm 2012 và Điều 91, Luật doanh nghiệp số 60/2005/QH11 ngày 29 tháng 11 năm 2005.
Khóa luận Kinh tế cổ phần đã bán ra đồng nghĩa với việc chuyển nhượng một lượng cổ phần hoặc một phần vốn vào trạng thái không hoạt động.
2.3.2 Nguồn vốn mua lại cổ phiếu
Hoạt động mua lại cổ phiếu, đặc biệt là cổ phiếu quỹ, dẫn đến giảm vốn chủ sở hữu và ảnh hưởng đến cơ cấu nguồn vốn của công ty Trên thế giới, nhiều quốc gia không phân biệt nguồn tiền mua cổ phiếu quỹ, mà chỉ ghi giảm tiền mặt và vốn chủ sở hữu Tuy nhiên, tại Việt Nam, có quy định rõ ràng về nguồn vốn được phép sử dụng để mua cổ phiếu, bao gồm thặng dư vốn, lợi nhuận giữ lại, và các nguồn vốn chủ sở hữu khác theo quy định pháp luật.
Việc công ty mua cổ phiếu từ nguồn vốn hợp pháp sẽ làm giảm vốn chủ sở hữu và giá trị sổ sách của công ty tương ứng với giá trị cổ phiếu đã mua Khi công ty bán số cổ phiếu này, giá trị sổ sách sẽ tăng lên bằng giá trị cổ phiếu bán ra Sự chênh lệch giữa hai khoản này sẽ được ghi vào thặng dư vốn cổ phần của công ty.
2.3.3 Các hình thức mua lại cổ phiếu
Mua lại cổ phiếu có thể thực hiện dưới nhiều hình thức Theo tổng hợp của Grullon
Theo Ikenberry (2000), tại thị trường Mỹ, việc mua lại cổ phiếu chủ yếu diễn ra qua ba hình thức khác nhau Điều này được quy định tại Điểm b, khoản 1, điều 37 Nghị định 58/2012/NĐ-CP ngày 20 tháng 7 năm 2012.
- Chào mua công khai với giá cố định
- Đấu giá kiểu Hà Lan
- Mua lại trên thị trường mở
Công ty thực hiện chào mua công khai với giá cố định bằng cách đưa ra mức giá cao hơn giá thị trường để mua cổ phần trực tiếp từ cổ đông Thời gian chào mua thường có giới hạn và có thể có hoặc không có ngưỡng mua cụ thể Nếu số lượng cổ đông chào bán vượt quá dự kiến, công ty có thể tăng quy mô mua lại hoặc thực hiện mua theo tỷ lệ đăng ký Ngược lại, nếu số cổ đông chào bán quá ít, công ty sẽ chỉ mua lại số cổ phần đó và có thể kéo dài thời gian chào mua hoặc hủy bỏ kế hoạch mua lại.
Phương thức đấu giá kiểu Hà Lan thực hiện giao dịch với mức giá cố định, trong đó nhà quản lý công ty đưa ra giá chào mua Các cổ đông quan tâm sẽ gửi đề nghị bán lại với mức giá và số lượng cổ phiếu họ sẵn sàng bán Sau khi kết thúc thời gian đăng ký, công ty sẽ tập hợp và sắp xếp các đề nghị theo thứ tự giá bán Việc mua sẽ bắt đầu từ mức giá thấp nhất cho đến khi đạt đủ số lượng cần mua, trong khi các đề nghị với mức giá cao hơn sẽ không được thực hiện.
Mua lại cổ phiếu trên thị trường mở là phương pháp đơn giản, cho phép công ty thực hiện việc mua lại cổ phần từ thị trường tự do hoặc thông qua thỏa thuận với các tổ chức và định chế tài chính nắm giữ lượng lớn cổ phiếu Phương pháp này không chỉ giúp công ty kéo dài thời gian mua lại mà còn thực hiện giá mua theo cơ chế thị trường, đồng thời tiết kiệm chi phí vì không cần đưa ra mức giá cao để thu hút cổ đông hiện hữu Tại Việt Nam, việc mua cổ phiếu quỹ chủ yếu diễn ra qua hình thức mua lại trên thị trường mở.
2.3.4 Lý thuyết tín hiệu “dưới giá trị thực” và cung cầu cổ phiếu
Khi một công ty công bố mua lại cổ phiếu của chính mình, nhà đầu tư thường hiểu đây là tín hiệu lạc quan về triển vọng của công ty Theo nghiên cứu của Vermaelen (1981) và Asquith & Mullins Jr (1986), nhà quản lý công ty được cho là hiểu rõ tình hình nội tại và giá trị thực của cổ phiếu, dẫn đến quyết định mua lại cổ phiếu Điều này khiến nhà đầu tư tin rằng giá trị công ty đang bị định giá thấp trên thị trường, tạo ra nhu cầu tăng cao đối với cổ phiếu Theo quy luật cung cầu, khi nhu cầu tăng, giá cổ phiếu cũng có xu hướng tăng theo Khi giá cổ phiếu đạt mức cao hơn, các nhà đầu tư hiện tại có thể quyết định bán, làm tăng nguồn cung cổ phiếu trên thị trường.
Các công trình nghiên cứu về mua lại cổ phiếu
Nhiều nghiên cứu đã phân tích tác động của thông tin mua lại cổ phiếu, sử dụng dữ liệu từ các thị trường chứng khoán khác nhau, bao gồm Mỹ, Canada, các quốc gia Châu Âu và một số nước Châu Á Bài viết này sẽ tóm tắt các công trình nghiên cứu tiêu biểu liên quan đến vấn đề mua lại cổ phiếu.
Nghiên cứu của Vermaelen (1981) đã chỉ ra ảnh hưởng của thông tin mua lại cổ phiếu, dựa trên dữ liệu từ năm 1970 đến tháng 4 năm 1978 trên thị trường chứng khoán Mỹ Nghiên cứu này bao gồm 131 đợt mua lại thông qua chào mua công khai của 111 công ty và 243 đợt mua lại trên thị trường mở của 198 công ty, cho thấy có sự khác biệt rõ rệt trong phản ứng của thị trường đối với các thông tin này.
Khóa luận Kinh tế cho rằng công ty thường đưa ra giá mua cổ phiếu cao hơn để gửi tín hiệu tích cực đến thị trường Thị trường sử dụng thông tin về mức bù đắp, tỷ lệ mua lại mục tiêu và tỷ lệ nắm giữ nội bộ để định giá chứng khoán vào thời điểm công bố thông tin.
Nghiên cứu của Ikenberry et al (1995) về hiệu quả dài hạn của công ty sau khi thông báo mua lại cổ phiếu cho thấy lợi nhuận trung bình bất thường khi mua và giữ trong bốn năm đạt 12.1% Dữ liệu từ thị trường chứng khoán Mỹ giai đoạn 1980-1990 chỉ ra rằng các công ty có cổ phiếu "giá trị" (B/M cao) thường mua lại cổ phiếu quỹ do định giá thấp, với lợi nhuận bất thường trung bình khoảng 45.3% Ngược lại, đối với cổ phiếu "tăng trưởng" (B/M thấp), khi định giá thấp không phải là động cơ chính, thị trường không phản ứng tích cực và không ghi nhận lợi nhuận bất thường có ý nghĩa thống kê.
Nghiên cứu của Ikenberry, Lakonishok & Vermaelen (2000) trên thị trường chứng khoán Canada cho thấy rằng thông tin mua lại cổ phiếu tạo ra phản ứng tích cực tương tự như tại Mỹ Với mẫu 1,060 chương trình mua lại từ 1989 đến 1997, nghiên cứu chỉ ra rằng việc mua và giữ cổ phiếu của các công ty có tỷ lệ thư giá trên thị giá (B/M) cao mang lại lợi nhuận khoảng 9% mỗi năm trong ba năm, trong khi các công ty có tỷ lệ B/M thấp chỉ đạt khoảng 3% mỗi năm Hơn nữa, các nhà quản lý có xu hướng nhạy cảm với sự sai lệch giá, dẫn đến tỷ lệ hoàn tất chương trình mua cao hơn khi cổ phiếu được định giá thấp Khối lượng giao dịch cũng liên quan đến biến động giá, với việc các nhà quản lý mua nhiều hơn khi giá giảm và thực hiện ít giao dịch hơn khi giá tăng.
Nghiên cứu của Lasfer (2000) trên thị trường chứng khoán Anh và một số nước Châu Âu, dựa trên dữ liệu từ năm 1985 đến 1998, cho thấy rằng giá cổ phiếu phản ứng tích cực vào ngày thông báo ý định mua lại cổ phần phổ thông ở Anh, với giá cổ phiếu tiếp tục tăng trong 6 tháng sau đó Ngược lại, tại các nước Châu Âu khác, hoạt động mua lại ít phổ biến và lợi nhuận bất thường vào ngày thông báo không có ý nghĩa thống kê Sự khác biệt này có thể được giải thích bởi vấn đề bất cân xứng thông tin và các yếu tố thể chế.
Nghiên cứu của Brockman et al (2008) tập trung vào dữ liệu thị trường chứng khoán Mỹ từ năm 1983 đến 2006, phân tích tác động của tính thanh khoản thị trường đến quyết định quản lý chi trả cho cổ đông Tác giả chỉ ra rằng thanh khoản thị trường ảnh hưởng đến chính sách chi trả, đặc biệt là trong quyết định mua lại cổ phần và chia cổ tức Kết quả thực nghiệm cho thấy tính thanh khoản đóng vai trò quan trọng trong cả hai quyết định này, với việc mua lại cổ phiếu ngày càng trở thành lựa chọn ưu tiên để nâng cao tính thanh khoản cho thị trường.
Trong nghiên cứu của Vithessonthi (2007) với dữ liệu là các công ty niêm yết trên
Giai đoạn từ 2001 đến 2005, Sở giao dịch chứng khoán Thái Lan (SET) ghi nhận lợi nhuận bất thường dương và có ý nghĩa thống kê, đồng thời xuất hiện hiện tượng rò rỉ thông tin trước ngày thông báo Nghiên cứu gần đây của Nittayagasetwat & Nittayagasetwat (2013) cũng trên thị trường chứng khoán Thái Lan, sử dụng dữ liệu từ 2001 đến 2012 với 78 đợt mua lại của các công ty niêm yết, cho thấy thị trường phản ứng tích cực với các thông báo mua lại cổ phiếu, tiếp tục xác nhận sự tồn tại của lợi nhuận bất thường.
Khóa luận Kinh tế gian 5 ngày bao gồm 2 ngày trước và 3 ngày sau ngày thông báo Vào ngày thông báo, mức lợi nhuận bất thường trung bình đạt khoảng 2.23% với mức ý nghĩa 1%.
Dựa trên các nghiên cứu trước đây và thực tiễn của thị trường chứng khoán Việt Nam còn đang phát triển, các giả thuyết nghiên cứu sẽ được thiết lập như sau.
Trước hết là giả thuyết về lợi nhuận bất xung quanh sự kiện mua cổ phiếu quỹ, giả thuyết được phát biểu như sau:
H1: Tồn tại lợi nhuận bất thường tại ngày công bố thông tin mua cổ phiếu quỹ
Giá và khối lượng giao dịch cổ phiếu là hai yếu tố quan trọng phản ánh thông tin thị trường Nhiều nghiên cứu chỉ ra rằng việc đo lường phản ứng của thị trường chỉ qua sự thay đổi giá cổ phiếu là không đủ, mà cần xem xét cả sự thay đổi khối lượng giao dịch Kim & Verrecchia (1991) nhấn mạnh rằng khối lượng giao dịch phản ánh sự khác biệt giữa các nhà đầu tư đối với thông tin công bố Do đó, sự thay đổi trong khối lượng giao dịch là tiêu chí quan trọng để đo lường phản ứng của thị trường với các sự kiện công bố Nghiên cứu cũng cho thấy khối lượng giao dịch bất thường có mối tương quan cùng chiều với lợi nhuận bất thường của cổ phiếu, từ đó thiết lập giả thuyết về khối lượng giao dịch bất thường xung quanh sự kiện mua cổ phiếu quỹ.
H2: Tồn tại khối lượng giao dịch bất thường tại ngày công bố thông tin mua cổ phiếu quỹ
Trong kho tàng học thuật, mối quan hệ giữa đặc điểm công ty và lợi nhuận chứng khoán đã được nghiên cứu rộng rãi Nghiên cứu của Reinganum (1981) và Banz (1981) chỉ ra rằng quy mô công ty có mối quan hệ nghịch biến với lợi nhuận trung bình Các nghiên cứu tiếp theo như của Barber & Lyon (1997), Fama & French (1992) và Bajo (2010) cũng xác nhận mối liên hệ này.
Khóa luận Kinh tế cho thấy mối quan hệ giữa các yếu tố đặc điểm công ty như quy mô công ty và hệ số giá trị sổ sách trên thị giá (BM) với lợi nhuận chứng khoán, được xác nhận ở cả công ty tài chính và phi tài chính Nghiên cứu của Vinh & Thư (2014) cũng chỉ ra sự đồng biến giữa quy mô công ty và chỉ số thư giá trên thị giá trong bối cảnh thị trường chứng khoán Việt Nam, từ đó đưa ra giả thuyết thứ 3 cho nghiên cứu.
H3: Tồn tại mối quan hệ giữa các đặc điểm công ty và lợi nhuận bất thường
Khi các nhà quản lý nhận thấy cổ phiếu của công ty bị định giá thấp, họ sẽ có động lực mạnh mẽ để thực hiện chương trình mua lại với tỷ lệ cao nhất, từ đó làm tăng cầu cổ phiếu và giảm cung, dẫn đến việc giá cổ phiếu tăng lên Nghiên cứu của Ikenberry et al (2000) chỉ ra rằng tỷ lệ hoàn tất chương trình mua lại sẽ cao hơn khi cổ phiếu được cho là bị định giá thấp Hơn nữa, tỷ lệ cổ phiếu dự kiến mua lại so với tổng số cổ phiếu đang lưu hành cũng ảnh hưởng đến tâm lý nhà đầu tư; nếu tỷ lệ này cao, nó gián tiếp khẳng định rằng cổ phiếu đang bị định giá thấp, khiến công ty muốn mua lại nhiều hơn.
Do vậy, giả thuyết 4 sẽ được phát biểu như sau:
Mối quan hệ đồng biến giữa chênh lệch cung cầu, tỷ lệ dự kiến mua lại và lợi nhuận bất thường được thể hiện rõ khi có thông tin về việc mua cổ phiếu quỹ Khi chênh lệch cung cầu tăng, tỷ lệ mua lại cũng có xu hướng tăng theo, dẫn đến lợi nhuận bất thường cho các nhà đầu tư Việc nắm bắt thông tin này có thể giúp tối ưu hóa chiến lược đầu tư và đạt được kết quả tài chính tích cực.
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Mô tả dữ liệu nghiên cứu
Dữ liệu trong nghiên cứu này được thu thập từ các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) có công bố mua cổ phiếu quỹ trong khoảng thời gian từ tháng 01 năm 2008 đến tháng 12 năm 2014 Trong giai đoạn này, có tổng cộng 95 công ty niêm yết thực hiện việc mua cổ phiếu quỹ.
Trong nghiên cứu này, đã có 227 đợt mua cổ phiếu quỹ được ghi nhận, tuy nhiên, dữ liệu đã được sàng lọc để loại trừ các công ty thuộc nhóm ngành đặc thù như chứng khoán, ngân hàng và bảo hiểm Bên cạnh đó, một số đợt mua lại từ cán bộ nhân viên của công ty cũng đã bị loại trừ Cuối cùng, mẫu dữ liệu bao gồm 162 sự kiện thông báo mua cổ phiếu quỹ của 79 công ty niêm yết trên sàn HOSE.
Phương pháp nghiên cứu
Nghiên cứu này áp dụng phương pháp nghiên cứu sự kiện để phân tích phản ứng của giá cổ phiếu đối với thông tin công bố về việc doanh nghiệp mua lại cổ phiếu quỹ.
Ngày thông báo mua cổ phiếu quỹ là thời điểm công bố thông tin trên Website của Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) Thông báo này tối thiểu phải bao gồm các thông tin quan trọng như tổng số cổ phiếu quỹ đang nắm giữ trước giao dịch, số lượng cổ phiếu tối đa dự kiến mua lại, mục đích của việc mua lại cổ phiếu quỹ, thời gian dự kiến thực hiện giao dịch, phương thức giao dịch, và số lượng đặt mua hàng ngày.
Bài báo này áp dụng khung cửa sổ 100 ngày xung quanh ngày thông báo mua cổ phiếu quỹ, với ngày 0 là ngày sự kiện Nghiên cứu bao gồm 89 ngày trước và 10 ngày sau ngày thông báo, trong đó cửa sổ sự kiện kéo dài 21 ngày (T1 – T3) kết hợp với cửa sổ sau sự kiện từ ngày -10 đến ngày +10 để xem xét khả năng rò rỉ thông tin Khung cửa sổ ước lượng được xác định trong 79 ngày (T0 – T1) từ ngày -89 đến ngày -11.
3.2.3 Đo lường phản ứng của giá
Lợi nhuận hàng ngày được tính toán theo công thức sau:
𝐏 𝐣𝐭−𝟏 ) trong đó: P jt là giá cổ phiếu j tại thời điểm t; P jt-1: là giá cổ phiếu j tại thời điểm t-1
Lợi nhuận bất thường ngày t
Lợi nhuận bất thường (AR) được định nghĩa là sự chênh lệch giữa lợi nhuận thực tế và lợi nhuận kỳ vọng (Brown & Warner 1980) Trong nghiên cứu này, AR được tính trong khung thời gian 11 ngày, bao gồm 10 ngày trước và 10 ngày sau thông báo mua cổ phiếu quỹ.
Lợi nhuận bất thường ngày t được tính theo mô hình lợi nhuận điều chỉnh theo rủi ro và thị trường (market and risk adjusted) tương tự như MacKinlay (1997):
Cửa sổ ước lượng Cửa sổ sự kiện Cửa sổ sau sự kiện
Lợi nhuận bất thường cho chứng khoán j vào ngày t được xác định theo mô hình lợi nhuận điều chỉnh theo thị trường, tương tự như phương pháp được áp dụng trong các nghiên cứu của Azevedo et al (2014) và Bildik & Gülay (2008).
Lợi nhuận thực tế của cổ phiếu j vào ngày t, ký hiệu là R jt, được tính bằng logarit tự nhiên của giá cổ phiếu ngày t chia cho giá cổ phiếu ngày t – 1 Lợi nhuận của danh mục thị trường, R mt, được xác định thông qua logarit tự nhiên của chỉ số VN-Index ngày t chia cho chỉ số ngày t – 1 Các hệ số hồi quy ∝ j và β j được tính bằng cách hồi quy dữ liệu R jt theo R mt trong khoảng thời gian từ ngày -89 đến ngày -11 trước sự kiện.
Lợi nhuận bất thường trung bình (AAR)
Lợi nhuận bất thường trung bình (AAR) vào ngày t được tính theo công thức sau:
𝐣=𝟏 với N là số các quan sát, AR jt là lợi nhuận bất thường của chứng khoán j vào ngày t
CAAR là lợi nhuận bất thường tích lũy trung bình
CAAR, hay lợi nhuận bất thường tích lũy trung bình, là tổng hợp của các lợi nhuận bất thường trung bình trong một khoảng thời gian nhất định Cách tính CAAR được thực hiện bằng cách cộng dồn các lợi nhuận bất thường trung bình.
Kiểm định t-test dựa trên giả định rằng lợi nhuận tuân theo phân phối chuẩn Phương pháp này được sử dụng rộng rãi, như được nêu trong nghiên cứu của Brown & Warner (1985), Bajo (2010) và gần đây là trong nghiên cứu của Vinh & Kiếm (2014) tại Việt Nam.
Kiểm định sự tồn tại của lợi nhuận bất thường: t-test vào ngày t được tính như sau:
Với 𝑆̂( 𝐴𝐴𝑅 𝑡 ) độ lệch chuẩn của lợi nhuận bất thường được tính cho 79 ngày trước khung sự kiện
Kiểm định sự tồn tại của lợi nhuận bất thường tích lũy:
Trong nghiên cứu này, N đại diện cho số lượng quan sát, d là số bậc tự do, và 𝐶𝐴𝑅 𝑗 (𝑡 1 , 𝑡 2 ) thể hiện lợi nhuận bất thường tích lũy của quan sát j trong khoảng thời gian [𝑡 1 , 𝑡 2 ] Đồng thời, 𝐶𝐴𝐴𝑅(𝑡 1 , 𝑡 2 ) là chỉ số lợi nhuận bất thường tích lũy trung bình trong cùng khung thời gian [𝑡 1 , 𝑡 2 ].
Phương pháp kiểm định Sign test không yêu cầu lợi nhuận bất thường phải tuân theo phân phối chuẩn Nghiên cứu của Cowan (1992) đã đề cập đến phương pháp này, và Vinh & Kiếm (2014) cũng đã áp dụng nó trong nghiên cứu của họ tại Việt Nam Sign test dựa trên tỷ lệ của các lợi nhuận bất thường dương vào ngày sự kiện, được tính trong khoảng thời gian 79 ngày trước khung sự kiện.
Công thức tính lợi nhuận bất thường trong ngày sự kiện được biểu diễn như sau: 𝐙 𝒕 = 𝒘 − 𝒏𝒑̂ / [𝒏𝒑̂(𝟏 − 𝒑̂)] 𝟏/𝟐, trong đó w đại diện cho số quan sát có lợi nhuận bất thường dương, n là tổng số sự kiện trong mẫu, và 𝒑̂ là tỷ lệ lợi nhuận bất thường dương kỳ vọng theo giả thuyết không, được xác định trong khoảng thời gian dự báo 79 ngày.
3.2.4 Đo lường phản ứng của khối lượng giao dịch
Phản ứng của thị trường được thể hiện qua khối lượng giao dịch, cụ thể là khối lượng giao dịch bất thường Để đo lường khối lượng giao dịch này, phương pháp thực hiện tương tự như nghiên cứu của Ajinkya &.
Jain (1989), Cready & Ramanan (1991) và Campbell & Wasley (1996), khối lượng giao dịch bất thường được tính lần lượt theo các bước như sau:
Khối lượng giao dịch tại ngày t (V jt )
Khối lượng giao dịch của cổ phiếu j vào ngày t được tính bằng tỷ lệ phần trăm giữa khối lượng giao dịch hàng ngày và tổng khối lượng cổ phiếu đang lưu hành của cổ phiếu j tại ngày đó, theo công thức do Campbell đề xuất.
Trong nghiên cứu, 𝒏 𝒋𝒕 đại diện cho khối lượng giao dịch của cổ phiếu j tại ngày t, trong khi 𝑺 𝒋𝒕 là khối lượng cổ phiếu đang lưu hành của cổ phiếu j tại cùng thời điểm Hằng số 0.000255 được thêm vào công thức theo phương pháp của Campbell & Wasley (1996), dựa trên các nghiên cứu trước đó của Ajinkya & Jain (1989) và Cready & Ramanan (1991), nhằm loại trừ khả năng logarit không có ý nghĩa khi khối lượng giao dịch vào ngày t bằng 0.
Khối lượng giao dịch bất thường (𝑨𝑽)
Khối lượng giao dịch bất thường được xác định là sự chênh lệch giữa khối lượng giao dịch tại ngày t và khối lượng giao dịch trung bình trong khoảng thời gian từ ngày -89 đến ngày -11 Công thức tính khối lượng giao dịch bất thường sẽ giúp phân tích sự biến động của thị trường một cách chính xác hơn.
Kiểm định sự tồn tại của khối lượng giao dịch bất thường:
Khối lượng giao dịch bất thường được kiểm định theo phương pháp đề cập trong nghiên cứu Campbell & Wasley (1996):
Với 𝑆̂( 𝐴𝑉̅̅̅̅̅) độ lệch chuẩn của khối lượng giao dịch bất thường được tính cho 79 𝑡 ngày trước khung sự kiện; N là số sự kiện trong mẫu nghiên cứu
