Tổng quan bài nghiên cứu
Chế độ kế toán có vai trò quan trọng trong việc hình thành hiện tượng đặt giá quá cao trong các giao dịch mua bán và sáp nhập (M&A) Sự thay đổi quy định vào năm 2001 từ khấu hao lợi thế thương mại sang không khấu hao (SFAS 142) đã tạo điều kiện để kiểm chứng tác động của các quy tắc hạch toán đối với quyết định định giá của bên mua Nghiên cứu cho thấy sự gia tăng đáng kể của việc đặt giá cao hơn sau năm 2001, khẳng định rằng kế toán giao dịch M&A ảnh hưởng thực sự đến quyết định định giá Thêm vào đó, việc đặt giá quá cao rõ ràng hơn trong các giao dịch sáp nhập và mua lại Những phát hiện này làm sáng tỏ vai trò của kế toán trong việc định hình quyết định quản lý và tài sản của cổ đông, từ đó có thể cung cấp thông tin hữu ích cho các nhà nghiên cứu, hội đồng quản trị và những người đặt ra tiêu chuẩn.
Giới thiệu
Sự không chắc chắn cao và quyền quyết định lớn của ban quản lý trong định giá giao dịch M&A đã làm cho việc định giá quá cao trở thành một chủ đề được bàn luận nhiều trong tài liệu M&A Ba lý do chính được đưa ra để giải thích cho hiện tượng này bao gồm: sự xuất hiện của vấn đề xung đột người đại diện có thể dẫn đến việc xây dựng tập đoàn, từ đó dẫn đến định giá quá cao.
Trong các giao dịch M&A, tài liệu về hành vi tài chính chỉ ra rằng việc định giá quá cao có thể xảy ra ngay cả khi không có động cơ từ người đại diện Điều này thường do các nhà quản lý thiên vị, những người có xu hướng đánh giá sự phối hợp dựa trên sự lạc quan, tự tin thái quá hoặc kiêu ngạo, dẫn đến việc họ muốn vượt qua các đối thủ cạnh tranh.
Trong bài viết này, nhóm tác giả phân tích nguyên nhân tiềm ẩn dẫn đến việc cổ phiếu bị định giá quá cao trong các giao dịch mua lại (M&A) Họ chỉ ra rằng việc người mua đặt giá cao hơn có thể làm tăng giá cổ phiếu, dẫn đến việc xóa bỏ lợi thế thương mại và giảm giá trị cổ phiếu sau đó Bài báo tập trung vào vai trò của công tác kế toán trong các giao dịch M&A và ảnh hưởng của nó đến quyết định định giá.
Thay đổi quy định năm 2001 từ chế độ khấu hao lợi thế thương mại theo APB sang chế độ không khấu hao theo SFAS 142 đã tạo ra một môi trường thử nghiệm cho nhóm tác giả trong cuộc điều tra của họ Mặc dù ảnh hưởng của các chuẩn mực kế toán khác đến thu nhập ròng trong tương lai thường không rõ ràng, SFAS 142 lại làm tăng thu nhập ròng của bên mua sau khi thực hiện giao dịch mua lại, điều này không đáp ứng điều kiện của phương pháp cộng gộp lợi ích trước SFAS 142, khiến nó trở thành một thực nghiệm lý tưởng cho các thử nghiệm của tác giả.
Sự thay đổi từ chế độ khấu hao định kỳ sang chế độ không khấu hao theo SFAS 142 có thể làm tăng thu nhập báo cáo sau mua lại, từ đó gây ra xung đột người đại diện và ảnh hưởng đến hành vi của ban quản lý Nếu các nhà quản lý nhận thức được tác động của việc mua lại đến thu nhập báo cáo, họ có thể quyết định đặt giá cao hơn để nâng cao tính hấp dẫn của giao dịch, mặc dù điều này không tối ưu hóa tài sản của cổ đông Do đó, câu hỏi nghiên cứu được đặt ra là liệu phương pháp không khấu hao lợi thế thương mại theo SFAS 142 có khiến ban quản lý bên mua đặt giá thầu cao hơn hay không.
Thách thức lớn nhất trong các thử nghiệm thực nghiệm liên quan đến việc đo lường sự định giá quá cao là việc xác định tiêu chuẩn đặt giá tối ưu mà các công ty đi mua sử dụng Các nghiên cứu trước đây đã áp dụng nhiều biện pháp khác nhau, như thặng dư mua lại, nhưng những biện pháp này thường thiếu tính thực tế và không xem xét mối tương quan giữa lợi nhuận của người đi mua và xác suất thành công trong quá trình đấu thầu Để khắc phục vấn đề này, nhóm tác giả đã đề xuất một biện pháp mới, dựa trên điều kiện tối đa hóa lợi nhuận kỳ vọng của nhà thầu, giúp xác định rõ ràng tiêu chuẩn đặt giá tối ưu và mối liên hệ giữa lợi nhuận và khả năng thành công trong việc mua lại.
Trong việc xây dựng biện pháp định giá vượt mức, nhóm tác giả đã tuân thủ quy trình của de Bodt et al (2018) và thực hiện các bài kiểm tra tính hợp lệ để đảm bảo độ tin cậy Họ bắt đầu bằng cách ước tính xác suất mua lại thành công từ một mẫu lớn của các giao dịch đã hoàn thành và đã trao - nhận tiền Tiếp theo, nhóm tác giả ước tính điều kiện tiên quyết cho việc tối đa hóa lợi nhuận kỳ vọng của bên mua thông qua hồi quy không liên quan (SUR) Bên cạnh các ước tính về giá trị quá cao từ mô hình, họ cũng phân tích các giao dịch mua lại đã hoàn tất và nhận thấy rằng việc định giá quá cao xuất hiện trong giai đoạn sau của SFAS.
Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng sau giai đoạn SFAS 142, có sự gia tăng trong việc định giá quá cao trong các giao dịch mua lại, bất chấp việc kiểm soát các yếu tố như loại giao dịch và quy mô bên mua Trong giai đoạn 2002-2007 và 2008-2013, không có sự thay đổi đáng kể trong việc định giá quá cao, cho thấy sự gia tăng này có thể liên quan đến việc áp dụng SFAS 142 Nghiên cứu cũng cho thấy rằng các công ty Úc, không áp dụng phương pháp cộng gộp lợi ích của các bên, vẫn giữ nguyên kết quả ngay cả khi chuyển từ chế độ khấu hao sang không khấu hao Thêm vào đó, phân tích của nhóm tác giả chỉ ra rằng các giao dịch cộng gộp trước SFAS 142 có xu hướng thể hiện mức định giá cao hơn so với các giao dịch theo phương pháp mua, điều này dẫn đến thu nhập báo cáo cao hơn sau mua lại.
Nghiên cứu cho thấy các quy tắc kế toán, đặc biệt là SFAS 142, có ảnh hưởng đến việc định giá quá cao trong các giao dịch mua lại Nhóm tác giả đã phân tích phí mua lại trước và sau khi áp dụng SFAS 142, nhấn mạnh rằng phí mua lại và định giá quá cao là hai khái niệm khác nhau Thử nghiệm bổ sung thứ hai cho thấy sự thay đổi trong phí bảo hiểm mua lại giữa hai thời kỳ, với khả năng xảy ra trường hợp định giá thấp hơn Kết quả này xác nhận rằng lý thuyết trước đó không áp dụng cho bối cảnh hiện tại.
Nghiên cứu của tác giả đóng góp quan trọng cho tài liệu kế toán về các giao dịch M&A, phục vụ cho các nhà hoạch định chính sách kế toán và các nghiên cứu kinh tế liên quan đến việc định giá quá mức Bài viết sẽ trình bày chi tiết các vấn đề nghiên cứu trước đây liên quan đến SFAS 142, bao gồm vai trò của lợi thế thương mại trong phân bổ giá mua, các yếu tố quyết định và phản ứng của thị trường đối với việc ghi nhận lỗ do suy giảm lợi thế thương mại, cũng như ảnh hưởng đến hiệu suất giá cổ phiếu sau các giao dịch mua lại.
Nhóm tác giả đã đóng góp vào tài liệu kế toán về SFAS 142 và hậu quả kinh tế của các chuẩn mực kế toán bằng cách cung cấp bằng chứng về tác động thực tế của SFAS 142 đối với các quyết định đấu thầu Họ đã sử dụng thước đo dựa trên mô hình để định giá, thay vì các công cụ như thông báo của bên mua hoặc giảm giá trị lợi thế thương mại trong tương lai, nhằm tăng cường độ tin cậy cho các suy luận trong nghiên cứu.
Kết quả nghiên cứu của nhóm tác giả có ý nghĩa quan trọng đối với các chính sách kế toán, đặc biệt là việc FASB vào năm 1999 đã đề xuất giảm thời gian khấu hao lợi thế thương mại từ 40 xuống 20 năm Tuy nhiên, do áp lực từ cộng đồng doanh nghiệp, FASB đã quyết định bãi bỏ hoàn toàn khấu hao lợi thế thương mại Mặc dù SFAS 142 nhằm mục đích cung cấp thông tin tốt hơn về tài sản vô hình, nhưng phát hiện của nhóm cho thấy việc bãi bỏ khấu hao này đã dẫn đến tình trạng định giá quá cao trong các thương vụ mua lại, từ đó làm giảm tài sản của cổ đông.
Nhóm tác giả đã cung cấp tài liệu về việc định giá quá cao, nhấn mạnh xung đột giữa các đại diện Harford và Li (2007) chỉ ra rằng chính sách trả lương cho giám đốc điều hành trong các công ty đấu thầu làm gia tăng xung đột này Dù một vụ sáp nhập không được cổ đông bên mua ủng hộ, giám đốc điều hành bên mua vẫn tiết kiệm hơn 3/4 thời gian Kết quả nghiên cứu minh họa vai trò của SFAS 142 trong việc thúc đẩy xung đột giữa các đại diện Những phát hiện này làm rõ vai trò của quy tắc kế toán trong quyết định quản lý và ảnh hưởng đến tài sản của cổ đông trong môi trường hoạt động của công ty, cung cấp thông tin hữu ích cho các nhà nghiên cứu, hội đồng quản trị và người đặt ra tiêu chuẩn kế toán.
Bài nghiên cứu được tổ chức thành các phần rõ ràng: Phần 2 tổng quan tài liệu liên quan, Phần 3 thảo luận về nền tảng kế toán và câu hỏi nghiên cứu, Phần 4 tóm tắt quy trình xây dựng mẫu và phát triển biện pháp định giá, Phần 5 báo cáo số liệu thống kê và kết quả chính, Phần 6 trình bày kết quả từ các thử nghiệm độ nhạy, và cuối cùng, Phần 7 đưa ra kết luận.
Cơ sở kế toán và sự phát triển của câu hỏi nghiên cứu
Cơ sở kế toán
Vào tháng 8 năm 1970, Ban Nguyên tắc Kế toán đã ban hành APB 16 và APB 17, quy định về hợp nhất kinh doanh và tài sản vô hình APB 16 yêu cầu hạch toán hợp nhất kinh doanh bằng hai phương thức: gộp hoặc mua, với phương thức gộp được áp dụng khi 12 tiêu chí nhất định được đáp ứng, trong đó có việc mua lại được tài trợ trên 90% bằng cổ phiếu Phương thức gộp chỉ đơn giản cộng tài sản và nợ của hai công ty, trong khi khoản thanh toán vượt quá giá trị hợp lý của tài sản ròng không được ghi nhận trên bảng cân đối kế toán Ngược lại, phương thức mua yêu cầu ghi nhận lợi thế thương mại ngay tại thời điểm mua và khấu trừ dần trong các kỳ sau, với thời gian khấu hao không vượt quá 40 năm theo APB 17.
Phương pháp gộp đã bị chỉ trích vì 12 tiêu chí không phân biệt các giao dịch khác nhau về mặt kinh tế, dẫn đến các kết quả tài chính khác nhau khi áp dụng các phương pháp kế toán khác nhau cho các hợp nhất kinh doanh tương tự Năm 1999, FASB đã phát hành Exposure Draft với hai đề xuất: cấm sử dụng phương pháp gộp cho hợp nhất kinh doanh và giảm thời gian khấu hao tối đa cho lợi thế thương mại từ 40 xuống 20 năm Tuy nhiên, áp lực từ cộng đồng doanh nghiệp trong hai năm 2000 và 2001 đã khiến FASB xem xét lại Đến tháng 6 năm 2001, FASB đã ban hành SFAS 141, Kết hợp kinh doanh, thay thế cho APB.
SFAS 141 và SFAS 142, liên quan đến lợi thế thương mại và tài sản vô hình khác, đã thay thế APB 17, đánh dấu sự thay đổi đáng kể trong nguyên tắc kế toán cho các giao dịch mua bán và sáp nhập (M&A).
Hai đổi mới chính của SFAS 141 yêu cầu tất cả các doanh nghiệp hợp nhất phải hạch toán theo phương pháp mua và phân bổ giá mua cho các tài sản đã mua cùng với các khoản nợ giả định SFAS 142 giới thiệu yêu cầu rằng lợi thế thương mại và các tài sản vô hình khác không được khấu hao mà phải kiểm tra định kỳ để phát hiện suy giảm giá trị Kiểm tra này so sánh giá trị hợp lý với giá trị ghi sổ; nếu giá trị ghi sổ vượt quá giá trị hợp lý, lợi thế thương mại sẽ bị ghi giảm và ghi vào chi phí thu nhập Tuy nhiên, việc kiểm tra suy giảm có thể không chính xác, đặc biệt khi cổ phiếu của công ty mục tiêu không giao dịch công khai, dẫn đến thiếu bằng chứng khách quan về sự suy giảm giá trị.
Sự phát triển của câu hỏi nghiên cứu
Các tài liệu kinh tế phân tích quá trình định giá công ty mục tiêu trong các vụ mua lại, cho thấy rằng bên thâu tóm thường trả giá quá cao do nhiều giả định chủ quan Nhóm tác giả nghiên cứu ảnh hưởng của quy định kế toán M&A năm 2001 đến việc định giá này, khi chuyển từ chế độ khấu hao định kỳ sang không khấu hao, dẫn đến thu nhập cao hơn nhưng không chứng minh được sự liên quan đến giá cổ phiếu Các giám đốc điều hành nhận thấy rằng sự phân bổ lợi thế thương mại ảnh hưởng đến giá trị tổng thể của công ty, từ đó có thể dẫn đến việc sẵn sàng trả giá cao hơn trong giai đoạn SFAS 142 Hành vi quản lý này có thể xuất phát từ sự xung đột nội bộ hoặc xu hướng hành vi của ban quản lý Câu hỏi nghiên cứu được đặt ra là liệu phương pháp không phân bổ lợi thế thương mại của SFAS 142 có làm tăng mức giá mà bên mua sẵn sàng trả hay không.
Xây dựng mẫu và đo lường quá trình định giá
Xây dựng mẫu
Nhóm tác giả đã xây dựng ba mẫu chính bằng cách truy xuất dữ liệu từ bốn nguồn: (1) lợi nhuận cổ phiếu từ CRSP của Đại học Chicago; (2) dữ liệu kế toán từ Standard and Poor’s Compustat; (3) dữ liệu từ Thomson Reuters SDC, bao gồm thông báo giao dịch, ngày hoàn thành, phương thức thanh toán, tên và mã định danh của người mua và mục tiêu mua chứng khoán, cùng với thông tin về quyền của cổ đông, tính chất giao dịch, giá trị giao dịch, và ngành nghề liên quan; (4) thông tin từ Ủy ban Chứng Khoán và Hối Đoái EDGAR về các đặc điểm của các giao dịch mua lại, bao gồm phương thức đấu giá và mục tiêu giá.
Bảng 1 trình bày cấu trúc của ba dữ liệu mẫu mà nhóm tác giả sử dụng để kiểm tra câu hỏi nghiên cứu Mẫu đầu tiên được xây dựng từ 2,975 giao dịch hoàn thành trong khoảng thời gian 23 năm (1992-2014), sau khi loại bỏ 638 giao dịch thiếu dữ liệu và 603 giao dịch tổng hợp trước giai đoạn SFAS 142 Kết quả là mẫu đầu tiên bao gồm 1,734 giao dịch mua hàng, với 729 giao dịch trong nước và 1,005 giao dịch sau giai đoạn SFAS 142 Để tinh chỉnh phân tích, nhóm tác giả đã xây dựng mẫu thứ hai bằng cách loại bỏ 255 giao dịch mua hàng sau giai đoạn SFAS 142 đủ điều kiện gộp nếu APB.
Các giao dịch gộp khó xác nhận vẫn còn hiệu lực, với tiêu chí xác định là phần trăm mua lại cổ phần trên 90% Trong giai đoạn trước SFAS 142, số lượng giao dịch tổng hợp giữ ổn định ở khoảng 729, trong khi sau giai đoạn này, số lượng giao dịch mua giảm từ 1,005 xuống còn 750, dẫn đến tổng kích thước mẫu phụ là 1,479 giao dịch.
Nhóm tác giả đã phát triển mẫu thứ ba nhằm giảm thiểu sai lệch biến do bỏ qua tiềm năng trong bối cảnh dữ liệu theo thời gian Để được tính vào dữ liệu của mẫu phụ, bên mua cần thực hiện ít nhất một giao dịch trước và một giao dịch sau giai đoạn SFAS 142 Phân tích này đã chỉ ra 547 giao dịch, bao gồm 200 giao dịch trước và sau, với 347 giao dịch diễn ra trong các giai đoạn sau SFAS 142 Mỗi bên mua đều đóng vai trò kiểm soát riêng, giúp giảm bớt lo ngại về thông tin sai lệch trong các phát hiện của tác giả.
TABLE 1 Sample Selection The Effects of Sample Requirements on Sample Size Sample 1: Purchase transactions
Completed transactions between 1992 and 2014 with overbidding estimate 2,975 Less unavailable relevant acquirer and target financials 638
Less pooling transactions (pre-SFAS 142) 603
Sample 2: Purchase excluding “as-if” pooling transactions
Less “as-if” pooling transactions (Post-SFAS 142) 255
Purchase excluding “as-if” pooling transactions after SFAS 142 750
Sample 3: Each acquirer serves as its own control
Less acquirers not conducting acquisitions both before and after SFAS 142 932
Table 1 outlines the sample construction process for our three primary samples.
Định giá cao trong giao dịch mua bán và sáp nhập
De Bodt và cộng sự (2018) đã phát triển một thước đo lý thuyết và thực nghiệm về việc định giá quá cao dựa trên tối đa hóa lợi nhuận kỳ vọng của người mua, đồng thời cung cấp bằng chứng cho biện pháp định giá mới Họ định nghĩa lợi nhuận kỳ vọng của nhà thầu dựa trên xác suất mua lại thành công và lợi nhuận ròng từ việc sáp nhập Sử dụng điều kiện đơn đặt hàng đầu tiên (FOC), họ phát triển chiến lược đặt giá tối ưu, cho thấy nếu giá định giá cao hơn giá tối ưu thì người mua sẽ trả giá quá cao Các tác giả đã áp dụng các biện pháp thực nghiệm để ước tính FOC và xác định rằng giá trị dương của việc định giá cao và giá trị âm của việc định giá thấp hơn Các số liệu thống kê từ bảng 2 cho thấy gần như tất cả các giao dịch trong ba mẫu đều có giá trị định giá cao hơn, khẳng định quan điểm của De Bodt và cộng sự (2018) về việc người mua thường phải trả giá quá cao Kết quả cũng cho thấy rằng việc định giá cao hơn đặc biệt phổ biến trong ngành công nghệ cao, nơi rủi ro định giá cao hơn dẫn đến khả năng xảy ra việc định giá quá cao.
TABLE 2 Summary Statistics: Overbidding Panel A: Overbidding by Subsamples
Samples N Min Max Mean % Positive
Panel B: Overbidding by Fama-French Industries
Industries N Min Max Mean % Positive
Panel C: Mean Overbidding in High-Tech vs Non-High-Tech Industries
HT (N7) Non-HT (N=1,449) HT minus Non-HT (t-stat.)
Panels A, B, and C of Table 2 report summary statistics on the prevalence of Overbidding in various subsamples, computed as follows:
Overbidding = [ 1 Pr(Success) + 1 Bidder’s Profits], where coefficients 1 and 1 are, respectively, -0.038 and 0.031 (see Table IA2.2 in the Internet Appendix) Note that for ease of interpretation, we multiply Overbidding by -100.
The t-statistic is in parentheses *** indicate significance at the 1% level (two-tailed tests).
Cơ sở kiểm tra và kết quả
Nhóm tác giả đã trang bị các ước tính về việc định giá cao hơn cho mỗi giao dịch mua và bắt đầu phân tích thực nghiệm bằng cách kiểm tra mối quan hệ giữa việc áp dụng SFAS 142 và việc định giá cao hơn trong các giao dịch Trước khi thảo luận về kết quả kiểm tra, tác giả đã xem xét tần suất chuyển đổi trong mẫu của nhóm tác giả (Bảng 3), thống kê tóm tắt về đặc điểm giao dịch của doanh nghiệp (Bảng 4) và mối tương quan giữa các biến trong phân tích chính của nhóm tác giả (Bảng 5).
Bảng A trong Bảng 3 thể hiện số lượng giao dịch mua hàng theo năm, bao gồm 2,337 giao dịch tổng cộng, trong đó có 1,734 giao dịch thuộc Mẫu 1 và các phương pháp kế toán tương ứng.
Trong giai đoạn từ 1992 đến 2001, phương thức mua (729 giao dịch) đã vượt trội hơn phương thức gộp (603 giao dịch) trong bối cảnh APB 16, mặc dù gộp chung được các nhà quản lý ưa chuộng Sự phổ biến của phương thức mua có thể do khó khăn trong việc đủ điều kiện cho phương pháp tổng hợp Khi SFAS 141 có hiệu lực vào giữa năm 2001, tất cả các giao dịch đều áp dụng phương thức mua (1.005 giao dịch) Điều này phù hợp với xu hướng sáp nhập trong những năm 1990, với số lượng giao dịch trung bình hàng năm trong thập kỷ này (132,75 vụ mua lại) cao hơn nhiều so với mức trung bình hàng năm sau đó.
85 vụ mua lại) trong những năm sau đó (2000–2014).
Bảng B của Bảng 3 trình bày số liệu về các giao dịch mua và gộp trước và sau SFAS 142 Các giao dịch gộp “sáp nhập” diễn ra sau SFAS 142 được xử lý theo phương thức mua nhưng đủ điều kiện theo APB 16 Số lượng giao dịch mua trước SFAS 142 là 729, so với 750 giao dịch mua sau SFAS 142, không bao gồm nhóm "sáp nhập" Tuy nhiên, số lượng giao dịch gộp "sáp nhập" sau SFAS 142 chỉ là 255, thấp hơn nhiều so với 603 giao dịch gộp trước đó Điều này phù hợp với giả thuyết rằng sự thay đổi trong kế toán M&A năm 2001 đã ảnh hưởng đến cấu trúc của các vụ mua lại.
TABLE 3 Pooling versus Purchase – Distribution by Year and Accounting Regime Panel A: Number of acquisitions by year and accounting method
Method of accounting Year Purchase Pooling Total
Panel B: Total acquisitions by accounting method
Purchase excluding “as-if” pooling Pooling and "as-if" pooling Total
Table 3 presents a detailed analysis of acquisitions categorized by accounting method In Panel A, the data illustrates the annual count of acquisitions classified under two methods: purchase and pooling Panel B further summarizes the total number of acquisitions, distinguishing between the purchase method—excluding “as-if” pooling—and the pooling method, including “as-if” pooling acquisitions, which were eligible for the pooling method prior to the implementation of SFAS 142.
Bảng 4 báo cáo số liệu thống kê tóm tắt về đặc điểm giao dịch và công ty cho Mẫu
Kết quả nghiên cứu cho thấy, đối với hai mẫu con trước và sau SFAS 142, cả thống kê t về bình đẳng theo phương tiện (6,065) và thống kê z về bình đẳng về trung vị (5,283) đều chỉ ra rằng Đặt giá thầu quá cao đã tăng đáng kể trong giai đoạn sau SFAS.
Trong giai đoạn sau SFAS 142, các chỉ số như sức mạnh, dòng tiền tự do của nhà thầu, giá trị thị trường trên sổ sách và đòn bẩy của nhà thầu đều giảm đáng kể, với giá trị trung bình là 0,033 so với 0,031 trong giai đoạn trước Điều này cho thấy sự khác biệt rõ rệt giữa hai mẫu.
Cổ phiếu và quy mô của nhà thầu lớn hơn đáng kể, nhưng có rất ít bằng chứng về sự thay đổi trong quy mô tương đối hoặc tiền mặt giữa hai thời kỳ Những phát hiện này nhấn mạnh sự cần thiết phải kiểm soát trong phân tích để hiểu rõ hơn về các tác động tiềm ẩn của những biến số này đối với việc định giá quá cao.
Full Sample (N=1,734) Pre-SFAS 142 Period (Nr9) Post-SFAS 142 Period
Variables Mean Std Median Mean Std Median Mean
Table 4 summarizes the statistics for firm and transaction characteristics from sample 1, as shown in Table 1, and includes test results comparing data before and after SFAS-142 Detailed variable definitions can be found in Appendix A.
Table 5 displays the pairwise Pearson correlation coefficients between all variables in our main analysis Variable definitions are in Appendix A *** and ** indicate significance at the 1% and 5% levels, respectively.
Cuối cùng, Bảng 5 báo cáo mối tương quan theo cặp giữa các biến trong phân tích.
Bài viết chỉ ra hai điểm chính đáng chú ý Thứ nhất, như dự đoán của nhóm tác giả, hệ số tương quan giữa giai đoạn sau SFAS 142 và định giá quá cao đạt 0,072, cho thấy một mối liên hệ dương đáng kể Thứ hai, có rất ít bằng chứng cho thấy mối tương quan cao giữa các biến độc lập, điều này giúp giảm bớt lo ngại về khả năng đa cộng tuyến có thể là một vấn đề nghiêm trọng trong mẫu nghiên cứu.
Bảng 6 trình bày kết quả thử nghiệm chính với bốn mô hình khác nhau, trong đó biến phụ thuộc là định giá quá cao trong các giao dịch, được đo lường dựa trên mô hình của nhóm tác giả Định giá càng cao, thước đo càng lớn, cho thấy giá trị của định giá tăng lên Nếu giả thuyết cho rằng định giá cao hơn trong giai đoạn sau SFAS 142 là đúng, thì hệ số trên biến thử nghiệm của nhóm tác giả liên quan đến SFAS 142 sẽ có giá trị dương, sau khi đã kiểm soát nhiều biến khác, bao gồm cả Hợp lực.
Mô hình (1) sử dụng mẫu giao dịch mua hàng trước và sau SFAS 142 (N = 1.734),
Mô hình (2) áp dụng mẫu phụ gồm các giao dịch mua hàng trước và sau SFAS 142, ngoại trừ các giao dịch gộp "sáp nhập" với số lượng N = 1.479 Mô hình (3) sử dụng mẫu phụ của các giao dịch tiền mặt thuần túy trước và sau SFAS 142, với số lượng N = 690 Cuối cùng, Mô hình (4) sử dụng mẫu phụ trong đó mỗi bên mua đã hoàn thành các giao dịch trong cả giai đoạn trước và sau SFAS.
Trong nghiên cứu với 547 mẫu, nhóm tác giả đã áp dụng mô hình hồi quy để phân tích tác động của việc Đặt giá thầu quá mức đối với biến thử nghiệm Post-SFAS 142 Biến này được định nghĩa là 1 nếu giao dịch mua lại tuân theo SFAS 142 và 0 nếu theo APB 17, cùng với một loạt các biến kiểm soát được trình bày trong nghiên cứu.
Kết quả từ Bảng 6, hàng đầu tiên, cột (1) cho thấy hệ số dương (0,240) và đáng kể (t-statistic = 3,91) cho Mô hình (1) sau khi áp dụng SFAS 142 Điều này chỉ ra rằng việc đặt giá thầu trong giai đoạn này, khi áp lực từ việc khấu hao lợi thế thương mại đối với thu nhập đã được loại bỏ, cao hơn đáng kể Kết quả từ Mô hình (1) có thể được hiểu theo nhiều cách, tuy nhiên, độ tin cậy của các kết quả này được củng cố bởi ba mô hình thay thế, Mô hình (2) đến (4).
Mô hình (1) cho thấy việc loại bỏ phương pháp gộp (SFAS 141) có thể làm giảm tính nghiêm trọng của vấn đề, tuy nhiên, không thể giải thích được hệ số dương và có ý nghĩa (0,252; t-statistic = 3,61) trong Mô hình (2) khi nhóm tác giả tập trung vào các giao dịch mua sau SFAS 142.
Kiểm tra hợp lệ và kiểm tra bổ sung
Kiểm tra hợp lệ
Nhằm đánh giá tính hợp lệ của kết quả, nhóm tác giả thực hiện bốn loại thử nghiệm độ nhạy, bao gồm điều kiện thị trường thay đổi, độ dài thời gian lấy mẫu, tính nội sinh và dữ liệu tại Úc Đầu tiên, nhóm nghiên cứu xem xét tác động của sự thay đổi theo thời gian của các điều kiện thị trường bằng cách bổ sung mô hình với hai biến kiểm soát là Merger Wave và High Sentiment Theo Harford (2005), biến Merger Wave được tính toán bằng cách chia mẫu thành hai phần, với các giao dịch từ 1992 đến 2003 và từ 2004 đến 2014 Đối với mỗi ngành theo phân loại SIC, nhóm tính toán mức độ tập trung cao nhất trong 24 tháng của các giao dịch sáp nhập liên quan Khoảng thời gian 24 tháng này được xác định là một làn sóng tiềm năng Nhóm mô phỏng 1.000 phân phối cho số lần xuất hiện của các công ty tham gia vào phí bảo hiểm giá thầu và so sánh với mức độ tập trung thực tế Nếu nồng độ thực tế vượt quá phân vị thứ 95, khoảng thời gian đó được mã hóa là một làn sóng, dẫn đến 147 đợt sáp nhập.
82 ngành Để tính biến High Sentiment (Tâm lý cao) của mình, nhóm tác giả sử dụng chỉ số tâm lý hàng tháng từ Baker và Wurgler (2006).
Bảng 7 trình bày kết quả kiểm tra tính hợp lệ với bốn mô hình tăng cường nhằm kiểm soát tác động của sự thay đổi theo thời gian trong các làn sóng sáp nhập và tâm lý thị trường, với cả hai tác động được thể hiện dưới dạng biến độc lập trong hồi quy Để xem xét hiệu ứng khác biệt trước và sau SFAS 142, nhóm tác giả đã tương tác từng biến với biến Post-SFAS 142 Các mô hình (1), (2) và (3) phân tích mẫu giao dịch mua hàng trước và sau SFAS 142, loại trừ phương pháp gộp với N = 1.479, nhằm ước tính mô hình.
Nghiên cứu chỉ tập trung vào các bên mua lại có hoạt động thu mua trước và sau SFAS 142 (N= 547), với mỗi bên đóng vai trò kiểm soát riêng Nếu sự thay đổi theo thời gian trong điều kiện thị trường là cơ sở cho các phát hiện, hệ số đáng kể trên Post-SFAS 142 trong Bảng 6 sẽ không còn ý nghĩa Kết quả từ Bảng 7 cho thấy hệ số trên Post-SFAS 142 là dương và có ý nghĩa lớn cho cả bốn thông số kỹ thuật, tương đồng với dữ liệu trong Bảng 6 Mặc dù hai biến kiểm soát mới là Merger Wave và High Sentiment không đáng kể, nhiều biến kiểm soát khác như Cash, Percent of Stocks, Synergies, Hostile, Bidder Past Performance, Relevant Size và Tender vẫn giữ vai trò quan trọng với các dấu hiệu tương tự Nhìn chung, kết quả trong Bảng 7 làm giảm lo ngại về việc thay đổi điều kiện thị trường có thể làm sai lệch phát hiện của nhóm tác giả.
TABLE 7 The Real Effect of Accounting Regime on Overbidding – Controlling for Merger Waves and Market
Controls Yes Yes Yes Yes
Industry FE & Year FE Yes Yes Yes Yes
Table 7 presents an analysis of overbidding before and after SFAS 142, accounting for merger waves and market sentiment The dependent variable, Overbidding, is derived from bidder profits and acquisition success probabilities using SUR procedures The Post-SFAS 142 variable indicates transactions closing in the fiscal year after June 30, 2001 Models (1)-(3) focus on a subsample of purchase transactions, excluding “as-if” pooling transactions Model (1) estimates overbidding while controlling for merger wave periods, based on Harford's methodology Model (2) assesses overbidding with market sentiment controls as outlined by Baker and Wurgler Model (3) simultaneously incorporates both merger waves and market sentiment Model (4) further refines the analysis using acquirers with transactions both before and after SFAS 142, while still excluding “as-if” pooling transactions All models account for industry and year fixed effects, with control variables consistent with Table 6 Significance levels are indicated with t-statistics provided in parentheses Variable definitions are detailed in Appendix A.
Kiểm tra tính hợp lệ thứ hai đánh giá độ tin cậy của phát hiện liên quan đến độ dài thời gian lấy mẫu, với 23 năm có thể dẫn đến những yếu tố không kiểm soát được Để giảm bớt lo ngại về những thay đổi không xác định, nhóm tác giả đã thực hiện hai thử nghiệm: một với thời gian lấy mẫu rút ngắn từ 23 xuống còn 8 năm và một với các giai đoạn phụ sau khi áp dụng SFAS 142 Kết quả từ Bảng 8 cho thấy hệ số trên biến thử nghiệm Post-SFAS 142 Shorter vẫn dương và có ý nghĩa cao, cho thấy phát hiện không bị ảnh hưởng bởi độ dài thời gian lấy mẫu Tiếp theo, nhóm thực hiện các thử nghiệm giả định cho giai đoạn sau SFAS 142 từ 2002 đến 2013, với hệ số không có ý nghĩa thống kê trên biến Post-SFAS 142 Alt, củng cố độ tin cậy rằng phát hiện không phải do các yếu tố gây nhiễu không kiểm soát.
TABLE 8 The Real Effect of Accounting on Overbidding – Sample Period Sensitivity Tests
Controls Yes Yes Yes Yes
Industry FE & Year FE Yes Yes Yes Yes
Table 8 presents estimations of overbidding before and after the implementation of SFAS 142, utilizing shorter timeframes for both periods In all four models analyzed, the dependent variable, Overbidding, is derived from the bidder's profits and the probability of acquisition success as outlined in the SUR procedures described in the IA Specifically, Models (1) and (2) focus on the post-SFAS 142 period.
The variable "Shorter" is defined as a dummy variable that equals one for transactions completed between 2002 and 2005, and zero for those between 1997 and 2000 In Models (3) and (4), "Post-SFAS 142 Alt" serves as a dummy variable, set to one for transactions finalized from 2008 to 2013, and zero for those from 2002 to 2007 The analyses of purchase transactions before and after SFAS are presented in Models (1) and (3).
for 5% in two-tailed tests Definitions of the variables can be found in Appendix A.
Nhóm tác giả đã tiến hành các kiểm tra tính hợp lệ thứ ba và thứ tư để xem liệu sự lựa chọn giữa kế toán tổng hợp và mua lại theo APB 16 có thể tạo ra vấn đề nội sinh gây nhầm lẫn cho các phát hiện của họ hay không Trước đó, họ đã kiểm tra khả năng này thông qua hai mẫu phụ, một mẫu loại trừ các giao dịch tổng hợp và một mẫu khác loại trừ tất cả các giao dịch không dùng tiền mặt Để làm rõ hơn, nhóm tác giả đã thực hiện hai thử nghiệm bổ sung, trong đó có một thử nghiệm liên quan chặt chẽ đến nghiên cứu của Ayers et al.
(2002), và thử nghiệm kia đòi hỏi phải sử dụng dữ liệu của Úc.
Bảng 9 trình bày kết quả từ thử nghiệm nội sinh theo phương pháp của Ayers et al (2002), sử dụng mẫu phụ trước SFAS 142 và quy trình ước tính hai giai đoạn để xác định biến đặt giá thầu cao hơn dự kiến Ở giai đoạn đầu tiên, Mô hình (1) ước tính mô hình probit lựa chọn kế toán giữa phương pháp gộp và mua, với biến phụ thuộc là Pooling Dựa trên Mô hình (1), nhóm tác giả tính toán biến Predicted Pooling, xác định xác suất chọn phương pháp gộp Giai đoạn thứ hai, Mô hình (2) ước tính việc định giá quá cao hơn dự kiến, với biến phụ thuộc là định giá quá cao và bao gồm biến giải thích Dự đoán tổng hợp từ Mô hình (1) Kết quả cho thấy Dự đoán gộp trong Mô hình (2) không đáng kể (0,001; t-statistic = 0,87), trái ngược với phát hiện của Ayers et al (2002) rằng biến này có ý nghĩa Điều này chỉ ra rằng lựa chọn kế toán giữa gộp và mua có thể là yếu tố bên ngoài đối với việc định giá quá cao.
Bảng B của Bảng 9 trình bày lại thử nghiệm chính của nhóm tác giả, trong đó biến Định giá quá cao trước SFAS 142 được thay thế bằng Định giá cao hơn dự đoán.
Mô hình (2) trong Bảng A sử dụng thước đo Định giá quá cao ban đầu cho giai đoạn sau SFAS 142, trong đó không có lựa chọn kế toán nào được thực hiện và tất cả giao dịch phải được hạch toán theo phương pháp mua hàng Biến kiểm tra, Post-SFAS 142, được xác định là 1 nếu giao dịch xảy ra trong năm tài chính bắt đầu sau ngày 30 tháng 6 năm 2001 và bằng 0 trong các trường hợp khác Mô hình (1) phân tích các giao dịch mua trước và sau SFAS 142, trong khi Mô hình (2) tập trung vào các giao dịch tương tự nhưng loại trừ các giao dịch gộp "khó xác nhận".
Mô hình (3) và (4) báo cáo phân tích giao dịch tiền mặt thuần túy trước và sau SFAS 142, cho thấy rằng sự lựa chọn giữa phương pháp gộp và phương pháp mua không ảnh hưởng đến phát hiện của nhóm tác giả, với các hệ số dương và có ý nghĩa thống kê Kiểm tra hợp lệ thứ tư xem xét tác động của việc bãi bỏ khấu hao lợi thế thương mại trong mẫu mua lại của Úc, khi chuyển đổi từ GAAP sang IFRS vào cuối năm 2005 Sử dụng các giao dịch ở Úc, phương pháp gộp không khả dụng, giúp loại bỏ vấn đề tiềm ẩn liên quan đến sự chuyển đổi này Giai đoạn mẫu từ 1992 đến 2018, với 799 giao dịch mua và 324 giao dịch rút tiền, đã được giảm xuống còn 204 giao dịch hoàn thành sau khi yêu cầu thêm dữ liệu kiểm soát Cuối cùng, nhóm tác giả sử dụng 239 giao dịch hoàn thành để ước tính điều kiện tối đa hóa lợi nhuận dự kiến và tính toán Định giá quá cao.
TABLE 9 The Effect of SFAS 142 on Overbidding: Endogeneity Tests Panel A: The Effect of Choosing Pooling on Overbidding Before SFAS 142
Variables Expected Model (1) Pooling Expected Model (2) Overbidding
Panel B: The Effect of SFAS 142 on Overbidding
Variables Expected Sign Model (1) Model (2) Model (3) Model (4)
Industry FE & Year FE Yes Yes Yes Yes
Table 9 presents endogeneity tests related to our primary findings, focusing on the selection of pooling methods prior to SFAS 142 Panel A examines the pre-SFAS 142 subsample to analyze the relationship between overbidding and the choice of pooling versus purchase methods during this period Following the approach in Ayers et al (2002), the first stage Model (1) applies a probit model to assess the accounting choice between pooling and purchase methods, where the dependent variable, Pooling, is a binary indicator that equals one for the pooling method and zero otherwise Subsequently, we derive results based on Model (1).
Predicted Pooling variable, i.e., the predicted probability of choosing the pooling method at the transaction level.
In the second stage of our analysis, Model (2) estimates predicted overbidding during the pre-SFAS 142 period The dependent variable in this model is Overbidding, while the explanatory variable is Predicted Pooling, which was derived from the first stage using Model (1).
Thử nghiệm bổ sung - Định giá quá cao và Chi phí mua lại
Trong phần này, chúng ta phân tích vai trò của phương pháp gộp trong việc Định giá quá cao và sự ảnh hưởng của SFAS 142 đối với phí mua lại Bảng 11 cho thấy rằng, dựa trên mẫu giao dịch trước SFAS 142, phương pháp gộp có liên quan đến Định giá quá cao hơn so với phương thức mua, với hệ số dương (0,131) và ý nghĩa thống kê cao (t-statistic = 5,47) Điều này xác nhận giả thuyết rằng khấu hao lợi thế thương mại và các khác biệt giữa hai phương thức đã khiến người mua trả giá cao hơn Kết quả này khác với nghiên cứu của Ayers và cộng sự (2002), nhưng củng cố giả thuyết rằng quy tắc kế toán có thể dẫn đến Định giá quá cao Các biến kiểm soát như Hợp lực, Đối thủ, Quy mô nhà thầu, Quy mô tương đối và Đấu thầu đều có ý nghĩa thống kê, hỗ trợ cho các phát hiện này.
Các kết quả từ Bảng 6 đến Bảng 11 cho thấy việc lựa chọn chế độ không khấu hao lợi thế thương mại so với khấu hao có ảnh hưởng kinh tế quan trọng, dẫn đến định giá cao hơn và tài sản của cổ đông bên mua thấp hơn Một câu hỏi thú vị là liệu SFAS 142 có ảnh hưởng đến phí mua lại không Mặc dù có thể có tác động tương tự giữa phương pháp gộp và phí mua lại, sự khác biệt khái niệm giữa định giá vượt mức và phí mua lại khiến việc thay đổi chế độ kế toán có thể không ảnh hưởng đến chúng theo cách giống nhau Để làm rõ, nhóm tác giả đã kiểm tra sự thay đổi phí mua lại trước và sau SFAS 142, với kết quả cho thấy các hệ số trên Post-SFAS 142 không đáng kể, cho thấy rằng việc áp dụng SFAS 142 có ít ảnh hưởng đến phí mua lại Kết quả này không gây ngạc nhiên do sự khác biệt khái niệm giữa định giá quá cao và phí mua lại, dẫn đến sự nhạy cảm khác nhau với thay đổi trong chế độ kế toán.
TAB LE 11 The Effect of Accounting Regime on Overbidding – Pooling vs Purchase Transactions in the Pre- SFAS
Industry FE & Year FE Yes
Table 11 presents an analysis of overbidding prior to SFAS 142, comparing transactions accounted for under the pooling-of-interests method versus the purchase method The dependent variable, Overbidding, is derived from the bidder’s profits and the probability of acquisition success using SUR procedures The test variable, Pooling, is a dummy variable that is set to one for transactions using the pooling method and zero for others Model (1) details the overbidding estimation before SFAS 142, utilizing control variables similar to those in Table 6, while accounting for industry and year fixed effects, with t-statistics provided in parentheses.
*** and ** indicate significance at the 1% and 5% levels (two-tailed tests), respectively Variable definitions are in Appendix A.
TABLE 12 The Effect of SFAS 142 on the Acquisition Premium
Controls Yes Yes Yes Yes
Industry FE & Year FE Yes Yes Yes Yes
signify significance at the 1% and 5% levels, respectively For detailed variable definitions, refer to Appendix A.
