Bài giảng tài chính công ty chương 10 TS nguyễn thu hiền

Bài giảng tài chính công ty chương 10 TS nguyễn thu hiền

Chương Chi phí sử dụng vốn và

Cấu trúc nguồn vốn

Môn Tài chính công ty

TS Nguyễn Thu Hiền

Nội dung Chương

Sơ lược các vấn đề chi phí vốn

Chi phí vốn cổ phần, Chi phí nợ vay và Chi phí cổ phần ưu đãi

Chi phí huy động vốn (flotation cost)

Chi phí vốn trung bình có trọng số WACC

Chi phí vốn biên tế WMCC

WMCC và IOS trong ra quyết định đầu tư

Lưu ý khi dùng cùng WACC để ra quyết định đầu tư đối với tất cả các dự án

Tại sao chi phí vốn lại quan

Chi phí vốn của công ty chỉ ra được đánh giá của thị trường về mức rủi ro của tài sản công ty

Biết chi phí vốn cũng giúp chúng ta quyết

định suất sinh lợi yêu cầu đối với các cơ hội đầu tư

tính YTM của trái phiếu đang lưu hành

hành (flotation cost) thì khoản thu ròng (net

bán trái phiếu

Ví dụ: Tính Chi phí nợ vay

Giả sử công ty vừa phát hành trái phiếu kỳ hạn 25 năm Lãi suất tem 9%, thanh toán bán niên Trái

phiếu được phát hành giá $927,3, mệnh giá trái

phiếu $1000 Chi phí phát hành 2% Chi phí nợ vay

Công thức tính chi phí nợ vay gần đúng

Áp dụng cho ví dụ trước:

RD = kd = 9,8% gần bằng YTM 10%

Chi phí vốn cổ phần phổ thông

Là suất sinh lợi yêu cầu của vốn cổ đông, phản ánh rủi ro của ngân lưu

Hai mô hình ước tính chi phí vốn cổ đông

dividend growth model)

Mô hình tăng trưởng cổ tức

Chuyển đổi mô hình gốc để tính RE

g P

D R

g R

D P

Ví dụ

cuối năm là $1,5/CP Cổ tức được dự báo sẽ tăngtrưởng 5,1% hàng năm Giá cổ phiếu hiện đang là

$25 Chi phí vốn cổ phần là bao nhiêu?

% 1 11 111

051

25

50

1

=

= +

=

E

R

g N

D R

E

Ướ c lượng tốc độ tăng trưởng cổ tức

Một phương pháp ước tính như sau:

Ư u nhược điểm mô hình tăng

trưởng cổ tức

Ưu: dễ hiểu và sử dụng

Nhược:

trưởng đều

chi phí vốn cổ phần thường thay đổi 1% tươngứng với mỗi một sự thay đổi 1% của tốc độ tăngtrưởng cổ tức

Mô hình SML hay CAPM

Khi thị trường hiệu quả, ta có:

) )

(

E f

Ví dụ

trưonừg được kỳ vọng sẽ là 9%, suất sinh lợi phi rủi

ro sẽ là 6% Bên cạnh đó theo đánh giá của các nhàphân tích, cổ tức của công ty sẽ tăng 6% hàng năm, biết rằng mức cổ tức vừa chi trả là $2 CP công ty

hiện đang giao dịch ở mức giá $15,65 Chi phí vốn

cổ phần phổ thông của công ty là bnhiêu?

Dùng CAPM: RE = 6% + 1.5(9%) = 19.5%

Dùng DGM: RE = [2(1.06) / 15.65] + 06 =

19.55%

Ư u nhược điểm của CAPM

có thông tin về beta

Nhược

thường xuyên thay đổi theo thời gian

đoán tương lai nên kém tin cậy

Chi phí vốn cổ phần ưu đãi

Cổ phần ưu đãi có cổ tức là ngân lưu đều vô hạn

Chi phí vốn cổ phần ưu đãi:

RP = D / P0

Ví dụ

Công ty bạn có cổ phần ưu đãi trả cổ tức $3 nếu giá hiện tại của mỗi CP ưu đãi là $28,57 thì chi phí vốn cổ phần ưu đãi là bao nhiêu?

RP = 3 / 28,57 = 10,5%

Trọng số sử dụng chính là tỉ trọng từng loại nguồn vốn, tính theo giá trị thị trường

Cấu trúc nguồn vốn

Cấu trúc bút toán (book value weight) hay cấu trúc giá trị thị

trường (market value weight)?

Ký hiệu

E = Thị giá vốn cổ phần phổ thông = Số CP lưu hành * Giá mỗi CP

D = Thị giá vốn vay = Số TP lưu hành * Giá TP

PS = Thị giá vốn Cổ phần ưu đãi = Số CP ưu đãi lưu hành * Giá

Ví dụ

Giả sử giá trị thị trường của vốn cổ đông công

ty bạn là $500 triệu và của nợ vay là $475.

V = 500 triệu + 475 triệu = 975 triệu

wE = E/V = 500 / 975 = 5128 = 51.28%

wD = D/V = 475 / 975 = 4872 = 48.72%

Thuế và WACC

thuế Để định giá ngân lưu này, ta cần dùng chi phívốn sau thuế

Khoản tiết kiệm thuế giúp công ty giảm chi phí nợ vay (gọi

là lá chắn thuế của lãi vay - interest tax shield)

Do vậy, Chi phí nợ vay sau thuế= RD(1-TC)

tác động của thuế lên chi phí vốn cổ đông

Giá hiện tại = 110

Lãi suất tem = 9%, trả lãi bán niên

15 năm đáo hạn

Chi phí vốn biên tế

(Weighted Marginal Cost of Capital)

Qui mô huy động vốn gia tăng  chi phí vốn tăng

Mức qui mô vốn tối đa trước khi chi phí vốn bình quân tăng lên (điểm gãy):

đó thì chi phí vay nợ sau thuế sẽ là 8,4% Vì vậy có hai điểm gãy của đường chi phí vốn: (1) khi mà $300.000 lợi nhuận giữ lại sử dụng hết, và (2) khi mà công ty sử dụng hết $400.000 nợ dài hạn

có chi phí 5,6%

Điểm gãy:

BPE= 300.000/0,5 = $600.000

BPD = 400.000/0,4 = $1.000.000

Danh mục cơ hội đầu tư

(Investment Opportunity Schedule)

Danh mục cơ hội đầu tư được xếp hạng theo suất sinh lợi (từ tốt nhất đến kém nhất)

Ra quyết định đầu tư

Chi phí vốn biên tế và Danh mục cơ hội đầu tư

Áp dụng cùng một WACC cho

tất cả các dự án?

Điều gì xảy ra nếu ta áp dụng cùng mức WACC để ra quyết định đầu tư đối với tất cả các dự án mà không cân nhắc đến rủi ro dự án?

Giả sử công ty có WACC là 15% Công ty đang cân nhắc các dự

án sau:

(dựa vào rủi ro của dự án)

Tóm tắt phần đầu Chương

Chi phí vốn cổ phần phổ thông, cổ phần ưu đãi, nợ vay

và nợ vay sau thuế được tính như thế nào?

Chi phí huy động vốn (flotation cost) được cân nhắc như thế nào?

Cấu trúc vốn được tính như thế nào?

WACC và WMCC là gì?

Sử dụng WMCC và IOS ra quyết định đầu tư như thế

nào? Ưu nhược điểm phương pháp này?

Điều gì xảy ra nếu ta dùng cùng WACC để ra quyết định đầu tư đối với tất cả các dự án?

Đ òn cân nợ và Chính sách cấu trúc

nguồn vốn

Môn Tài chính công ty

TS Nguyễn Thu Hiền

Nội dung Chương

Đòn cân hoạt động, đòn cân tài chính, đòn

cân tổng hợp

Rủi ro hoạt động, rủi ro tài chính

The Capital Structure Question

Break-even EBIT analysis (or EBIT-EPS

analysis)

EPS and Maximizing shareholder value

Optimal capital structure and maximizing firm value

Đ òn cân hoạt động, đòn cân tài chính, đòn cân tổng hợp

Đ òn cân hoạt động (DOL)

Khả năng khuếch đại EBIT từ doanh thu bằng cách gia tăng chi phí hoạt động cố định

Đ òn cân tài chính (DOF)

Khả năng khuếch đại EPS từ EBIT bằng cách gia tăng

chi phí tài chính cố định

Đ òn cân tổng hợp (DTL)

Phân tích điểm hòa vốn

Điểm hòa vốn hoạt động (operating

break-even point): mức sản lượng tại đó EBIT bằng 0

Điểm hòa vốn tài chính (financial break-even point): mức EBIT tại đó EPS của hai cấu trúc vốn bằng nhau

Quyết định Cấu trúc nguồn vốn

(Capital Restructuring)

Phân tích sự thay đổi cấu trúc nguồn vốn lên giá trị công ty, với các yếu tố khác giữ

nguyên

Tái cấu trúc nguồn vốn: thay đổi cấu trúc vốn

mà không thay đổi tổng tài sản

Tăng đòn cân tài chính: tăng nợ và giảm vốn

cổ đông

Chọn cấu trúc nguồn vốn

Mục tiêu chính của nhà quản trị tài chính?

Chọn cấu trúc vốn là một quyết định giúp đạt được mục tiêu quản trị tài chính

Tối đa giá trị công ty có thể đạt được thông qua tối thiểu WACC bằng cách thay đổi cấu trúc vốn

Khác biệt giữa nợ và vốn

Nợ

Không phải sở hữu, là cho vay

Chủ nợ không có quyền biểu

quyết

Lãi vay được khấu trừ thuế

Chủ nợ được quyền kiện nếu

không nhận được các khoản thanh toán

Vay nợ quá mức có thể dẫn

đến khó khăn tài chính và phá sản

Cổ tức không phải là trách nhiệm của công ty và vì thế không có kiện tụng nếu công ty không trả cổ tức

Công ty 100% vốn không bao giờ phá sản (bankrupt)… chỉ hết vốn (extinct)

Nguồn vốn nào rẻ hơn?

Bạn cân nhắc đầu tư vào một công ty, công

ty này hiện đang có hai loại chứng khoán lưu hành là trái phiếu và cổ phiếu:

khoán như thế nào? Tại sao?

Đối với công ty, nguồn vốn nào rẻ hơn?

Ả nh hưởng của đòn cân nợ

(leverage, debt ratio)

Tăng đòn cân nợ giúp giảm WACC

Khi tăng vay nợ, chi phí tài chính cố định gia tăng

Nếu kinh doanh thuận lợi, sau khi trả lãi vay

cố định, lợi tức còn lại cho cổ đông sẽ nhiều

Nếu kinh doanh thất bát, vẫn phải trả lãi vay

cố định, lợi tức còn lại cho cổ đông rất it

Tăng đòn cân làm tăng giá trị và sự biến

động của EPS và ROE

Ví dụ: Đòn cân nợ, EPS và ROE

Tạm thời không cân nhắc đến thuế

Quyết định phát hành thêm trái phiếu và mua lại cổ phiếu ảnh hưởng thế nào đến EPS và ROE?

Financial Leverage Example

N/A Interest rate

250,000 500,000

Shares Outstanding

$10

$10 Share Price

1

0 Debt/Equity Ratio

$2,500,000

$5,000,000 Equity

$2,500,000

$0 Debt

$5,000,000

$5,000,000 Assets

$2.00

$1.30

$0.60 EPS

0 0

0 Interest

$1,000,000

$650,000

$300,000 EBIT

Expansion Expected

30.00% 16.00%

250,000 250,000

250,000 Interest

$1,000,000

$650,000

$300,000 EBIT

Expansion Expected

Ví dụ: Đòn cân nợ, EPS và ROE

Dao động của ROE

khoảng 6% đến 20%

Dao động của EPS

Tại EBIT hòa vốn (break-even EBIT), EPS của hai cấu trúc vốn là bằng nhau

Khi nào nên tăng

đòn cân nợ?

Ví dụ: Break-Even EBIT

$1.00 500,000

500,000 EPS

$500,000 EBIT

500,000 2EBIT

EBIT

250,000

EBIT 250,000

500,000 EBIT

250,000

250,000 EBIT

Ư u nhược điểm của phân tích

EBIT-EPS:

tối đa hóa EPS có thể giúp tối đa giá trị cổ đông

Nhược:

của tăng đòn cân nợ

cũng tăng lên  tăng rủi ro

Tối đa SHV so với tối đa EPS

Giá cổ phiếu = P = EPS/RE

Nên chọn cấu trúc vốn nào?

Giả thiết M&M và cấu trúc vốn tối ưu

(M&M propositions and

Optimal Capital structure)

mục tiêu tối đa giá trị công ty (V=D+E) thông qua thay đổi cấu trúc vốn

Proposition I: Giả thiết: “Thế giới không có thuế, không có rủi ro phá sản (no bankruptcy costs)”

 Cấu trúc vốn không có vai trò đối với giá trị công ty

Proposition II: Giả thiết: “Thế giới có thuế và có rủi ro phá sản”

 Có tồn tại cấu trúc vốn tối ưu giúp tối đa hóa giá trị công ty

M&M Proposition II:

Có thuế và chi phí phá sản

lên

tăng RD và RE

Giảm WACC lúc đầu và tăng WACC về sau  cấu trúc

vốn tối ưu tại điểm WACC tối thiểu

V = (EBIT)*(1-T) / WACC

M&M Proposition II

Tóm tắt phần sau của Chương

Ưu nhược điểm của phân tích EBIT-EPS?

Các Giả thiết của M&M

Cấu trúc nguồn vốn và giá trị công ty

Cấu trúc nguồn vốn tối ưu