Phản ứng của thị trường chứng khoán khi công bố thông tin thay đổi nhân sự của các công ty niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán thành phố hồ chí minh

Kết quả nghiên cứu cho thấy, tồn tại lợi nhuận bất thường trung bình AAR và khối lượng giao dịch bất thường trung bình AAV tại ngày công bố thông tin thay đổi nhân sự, có hiện tượng rò r

BỘ TÀI CHÍNH TRƯỜNG ĐẠI HỌC TÀI CHÍNH - MARKETING

TRẦN NGỌC MỸ

PHẢN ỨNG CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN KHI CÔNG BỐ THÔNG TIN THAY ĐỔI NHÂN SỰ CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

MÃ SỐ: 60340201

TP HCM – 2018

BỘ TÀI CHÍNH TRƯỜNG ĐẠI HỌC TÀI CHÍNH - MARKETING

TRẦN NGỌC MỸ

PHẢN ỨNG CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN KHI CÔNG BỐ THÔNG TIN THAY ĐỔI NHÂN SỰ CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

MÃ SỐ: 60340201

Hướng dẫn khoa học:

PGS.TS VÕ XUÂN VINH

TP HCM – 2018

i

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan Luận văn Thạc sĩ kinh tế với đề tài “Phản ứng của thị trường

chứng khoán khi công bố thông tin thay đổi nhân sự của các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh” là công trình nghiên cứu của riêng

tôi, với sự hỗ trợ từ Thầy hướng dẫn là PGS.TS.Võ Xuân Vinh

Các số liệu, kết quả nêu trong Luận văn là trung thực và chưa từng được công bố trong bất kỳ công trình nào khác Tôi sẽ chịu trách nhiệm về nội dung tôi đã trình bày trong Luận văn này Tôi đồng ý cho Trường Đại học Tài chính – Marketing dùng Luận văn làm tài liệu tham khảo

Tác giả luận văn

Trần Ngọc Mỹ

ii

LỜI CẢM ƠN

Trước hết tôi xin gửi lời cảm ơn đến các Thầy, Cô Trường Đại học Tài chính – Marketing, Khoa Sau Đại học đã tận tình giúp đỡ tôi trong quá trình học tập và nghiên cứu tại trường và trong thời gian thực hiện Luận văn tốt nghiệp Đặc biệt, tôi xin bày

tỏ lòng biết ơn sâu sắc đến PGS.TS.Võ Xuân Vinh đã dành nhiều thời gian tâm huyết, trực tiếp hướng dẫn tận tình, chỉ bảo và tạo điều kiện thuận lợi cho tôi trong suốt quá trình nghiên cứu thực hiện Luận văn

Tôi chân thành cảm ơn TS Nguyễn Văn Thuận đã dành thời gian quý báu đóng góp ý kiến để tôi hoàn thành luận văn này

Cuối cùng, tôi xin chân thành cảm ơn gia đình và bạn bè đã động viên, khích lệ, sẻ chia, giúp đỡ và đồng hành cùng tôi trong quá trình học tập, nghiên cứu!

TP HCM, ngày 27 tháng 7 năm 2018

Tác giả luận văn

Trần Ngọc Mỹ

iii

MỤC LỤC

DANH MỤC HÌNH VẼ, SƠ ĐỒ

DANH MỤC BẢNG

TÓM TẮT LUẬN VĂN

CHƯƠNG 1: MỞ ĐẦU

1.1 LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI 1

1.2 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU 2

1.2.1 Mục tiêu nghiên cứu 2

1.2.2 Câu hỏi nghiên cứu 3

1.3 PHẠM VI, ĐỐI TƯỢNG 3

1.3.1 Phạm vi nghiên cứu 3

1.3.2 Đối tượng nghiên cứu 4

1.4 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 4

1.5 Ý NGHĨA KHOA HỌC VÀ THỰC TIỄN 5

1.5.1 Ý nghĩa khoa học 5

1.5.2 Ý nghĩa thực tiễn 5

1.6 BỐ CỤC NGHIÊN CỨU 6

CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN LÝ LUẬN 2.1 CÁC KHÁI NIỆM CÓ LIÊN QUAN 7

2.1.1 Phản ứng của thị trường chứng khoán 7

2.1.2 Lợi nhuận bất thường 7

2.1.3 Lợi nhuận bất thường trung bình 8

2.1.4 Lợi nhuận bất thường tích lũy 8

iv

2.1.5 Lợi nhuận bất thường trung bình tích lũy 8

2.1.6 Khối lượng giao dịch bất thường của cổ phiếu 8

2.1.7 Thay đổi nhân sự 9

2.2 CÁC LÝ THUYẾT CÓ LIÊN QUAN 14

2.2.1 Lý thuyết thị trường hiệu quả 14

2.2.2 Lý thuyết tài chính hành vi 16

2.2.3 Lý thuyết về thông tin bất cân xứng 17

2.3 CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 18

2.3.1 Một số nghiên cứu trên thế giới 18

2.3.2 Một số nghiên cứu trong nước 24

TÓM TẮT CHƯƠNG 2 30

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1 MÔ TẢ DỮ LIỆU 31

3.3 GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU 33

3.4 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 34

3.4.1 Ngày sự kiện 34

3.4.2 Khung thời gian ước lượng 34

3.4.3 Khung thời gian nghiên cứu 35

3.4.4 Phương pháp kiểm định 36

TÓM TẮT CHƯƠNG 3 39

CHƯƠNG 4 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN 4.1 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ CÁC KIỂM ĐỊNH 40

4.1.1 Tổng hợp thông tin thay đổi nhân sự 40

v

4.1.2 Phản ứng của thị trường chứng khoán thông qua lợi nhuận bất thường trung bình và khối lượng giao dịch bất thường trung bình khi có thông tin thay đổi nhân sự

42

4.1.3 Phản ứng của thị trường chứng khoán khi công bố thông tin thay đổi nhân sự với nguồn gốc nhân sự và vị trí nhân sự trong công ty 45

4.2 THẢO LUẬN 49

4.2.1 Phản ứng của thị trường với thông báo thay đổi nhân sự tại ngày công bố thông tin 49

4.2.2 Hiện tượng rò rỉ thông tin 50

4.2.3 Phản ứng của thị trường với nguồn gốc nhân sự và vị trí nhân sự trong công ty 51

TÓM TẮT CHƯƠNG 4 54

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý 5.1 KẾT LUẬN 55

5.2 HÀM Ý 56

5.2.1 Đối với nhà đầu tư 56

5.2.2 Gợi ý về mặt chính sách 56

5.2.3 Hạn chế của nghiên cứu và hướng nghiên cứu tiếp theo 58

TÀI LIỆU THAM KHẢO

PHỤ LỤC

vi

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

Ký hiệu viết

AAR Average Abnormal Return Lợi nhuận bất thường trung bình

AAV Average Abnormal Volume Khối lượng giao dịch bất thường

trung bình

AR Abnormal Return Lợi nhuận bất thường

AV Abnormal Volume Khối lượng giao dịch bất thường

CAAR Cumulative Average

Abnormal Return

Lợi nhuận bất thường trung bình tích lũy

CAR Cumulative Abnormal

Return Lợi nhuận bất thường tích lũy

CEO Chief Executive Officer Giám đốc điều hành

OLS Ordinary Least Square Phương pháp hồi quy bình phương

bé nhất

vii

DANH MỤC BẢNG

Bảng 2.1: Bảng tổng hợp kết quả các nghiên cứu trước 28

Bảng 3.1: Thống kê số lượng các thông tin trong nghiên cứu 32

Bảng 3.2: Tóm tắt cách đặt giả thuyết và quy tắc bác bỏ giả thuyết 38

Bảng 3.3: Tóm tắt giá trị tra bảng phân phối chuẩn các giá trị tới hạn 38

Bảng 4.1: Thống kê số lượng thông tin thay đổi nhân sự theo nguồn gốc 40

Bảng 4.2: Thống kê số lượng thông tin thay đổi nhân sự theo nguồn gốc và vị trí nhân sự 41

Bảng 4.3: Lợi nhuận bất thường và khối lượng giao dịch bất thường trung bình 42

Bảng 4.4: Lợi nhuận bất thường trung bình tích lũy 44

Bảng 4.5: Lợi nhuận bất thường trung bình tích lũy theo nguồn gốc nhân sự 45

Bảng 4.6: Lợi nhuận bất thường trung bình tích lũy theo vị trí nhân sự 47

viii

TÓM TẮT LUẬN VĂN

Con người là nhân tố quan trọng đối với sự tồn tại và phát triển của công ty, sự thay đổi trong thành phần chủ chốt của hội đồng quản trị và ban giám đốc có thể dẫn đến sự thay đổi trong chiến lược kinh doanh cơ bản của công ty Từ đó, có thể làm thay đổi kế hoạch và triển vọng trong tương lai của công ty và tác động làm cho biến động lợi nhuận bất thường của cổ phiếu

Nhằm đo lường, đánh giá phản ứng của thị trường chứng khoán khi công bố thông tin thay đổi nhân sự của các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh để từ đó đưa ra gợi ý giúp các nhà đầu tư phản ứng phù hợp với thông tin thay đổi nhân sự, đồng thời đưa ra gợi ý chính sách cho các nhà quản trị công ty và các nhà làm chính sách trong việc quản lý thông tin thay đổi nhân sự của các công ty niêm yết Nghiên cứu sử dụng 2.540 thông tin thay đổi nhân sự của các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh Nghiên cứu sử dụng phương pháp nghiên cứu sự kiện với khung thời gian nghiên cứu là 11 ngày giao dịch [-5,+5], trong đó, ngày 0 là ngày công bố thông tin (ngày sự kiện) thay đổi nhân sự trên các phương tiện thông tin đại chúng

Kết quả nghiên cứu cho thấy, tồn tại lợi nhuận bất thường trung bình (AAR) và khối lượng giao dịch bất thường trung bình (AAV) tại ngày công bố thông tin thay đổi nhân

sự, có hiện tượng rò rỉ thông tin trước khi được công bố, phản ứng của thị trường chứng khoán bị tác động bởi nguồn gốc nhân sự của công ty và vị trí nhân sự trong công ty Các nhà đầu tư ngắn hạn không thể tìm kiếm lợi nhuận bất thường từ thông tin thay đổi nhân sự Các nhà đầu tư đang sở hữu cổ phiếu công ty cần bình tĩnh đánh giá về năng lực, trình độ, nguồn gốc và vị trí nhân sự vừa thay đổi để có quyết định phù hợp nhằm tối đa hóa lợi nhuận

Keywords: lợi nhuận bất thường, khối lượng giao dịch bất thường, phản ứng thị

trường, công bố thông tin

CHƯƠNG 1: MỞ ĐẦU

Sự tồn tại và phát triển của một công ty phụ thuộc rất lớn vào việc khai thác và sử dụng có hiệu quả các nguồn lực: vốn, cơ sở vật chất, tiến bộ khoa học kỹ thuật, người lao động, các yếu tố này có mối quan hệ mật thiết với nhau và tác động qua lại với nhau Những yếu tố như: máy móc thiết bị, của cải vật chất, công nghệ kỹ thuật đều có thể mua được, học hỏi được, sao chép được, nhưng con người thì không thể Vì vậy có thể khẳng định rằng nhân sự có vai trò thiết yếu đối với sự tồn tại và phát triển của công ty Việc thay thế một giám đốc điều hành nói riêng và nhân sự cấp cao của công ty nói chung có thể dẫn đến sự thành công hay thất bại cho công ty và nhà đầu tư

Theo Điều 9, Thông tư 155/2015/TT-BTC ngày 06/10/2015 của Bộ Tài chính Về việc Hướng dẫn công bố thông tin trên thị trường chứng khoán, thì công ty thay đổi, bổ nhiệm mới, bổ nhiệm lại, bãi nhiệm người nội bộ (Thành viên Hội đồng quản trị; Thành viên Ban kiểm soát, thành viên Ban kiểm toán nội bộ; Giám đốc hoặc Tổng Giám đốc, Phó Giám đốc hoặc Phó Tổng giám đốc hoặc các chức danh quản lý tương đương do Đại hội đồng cổ đông hoặc Hội đồng quản trị bổ nhiệm; cá nhân giữ chức danh quản lý khác có thẩm quyền nhân danh công ty ký kết giao dịch của công ty theo quy định tại Điều lệ công ty; Giám đốc Tài chính, Kế toán trưởng, Trưởng phòng tài chính kế toán, người phụ trách kế toán), được xem là thông tin bất thường và phải công bố trong thời hạn 24 giờ kể từ khi xảy ra sự kiện

Trên thế giới và ở Việt Nam, nhà đầu tư đón nhận thông tin thay đổi nhân sự theo nhiều hướng khác nhau thông qua giá và khối lượng giao dịch cổ phiếu Cụ thể, vào ngày 28/01/2015 McDonald's (MCD) thay thế giám đốc điều hành bởi giám đốc thương hiệu của công ty, sự kiện này đã làm giá cổ phiếu công ty giảm đến mức thấp nhất trong năm 2015 trong ngày công bố sự kiện nhưng giá cổ phiếu đã tăng vào ngày hôm sau và tiếp tục tăng vài tháng sau đó

Hội đồng quản trị, Ban Giám đốc thường được coi là bộ mặt của công ty khi họ trực tiếp tác động tới việc phân bổ các nguồn lực của công ty và giá trị cuối cùng công ty Các nhà quản trị tài ba thường sẽ tập trung vào lợi nhuận trong dài hạn của công ty chứ

không phải biến động giá cổ phiếu hằng ngày Tuy nhiên, biến động giá cổ phiếu trên thị trường sẽ phản ánh những kỳ vọng về tương lai của các nhà đầu tư đối với công ty Đối với công ty cổ phần, giá cổ phiếu trên thị trường không những những biểu hiện giá trị của công ty, mà còn biểu hiện lợi ích và sự giàu có của cổ đông Một sự thay đổi nhân

sự trong công ty là một sự kiện quan trọng, bởi vì các nhà đầu tư có thể thay đổi kỳ vọng

về giá trị của công ty khi công ty phát hành thông báo thay đổi nhân sự thông qua thị trường chứng khoán (Weisbach, 1995)

Thị trường chứng khoán sẽ phản ứng khác nhau đối với các công bố thông tin khác nhau của công ty, tuy nhiên, vì tính chất quan trọng của nhân sự trong công ty, đặc biệt

là giám đốc điều hành nên các thông báo thay đổi nhân sự là một trong những thông báo quan trọng khi xem xét phản ứng của thị trường (Ishak và Latif, 2012) Chính vì vậy, việc nghiên cứu phản ứng của thị trường đối với các thông báo thay đổi nhân sự của công ty là một việc hết sức cần thiết nhằm đánh giá thái độ của các cổ đông đối với tầm quan trọng của nhân sự cấp cao trong công ty Đồng thời, nghiên cứu cũng là một cơ sở

để các nhà đầu tư đưa ra dự đoán xu hướng giá cổ phiếu khi có thông tin liên quan đến nhân sự công ty Hiện tại, theo hiểu biết của tôi, chưa có nhiều nghiên cứu về phản ứng của thị trường với thông báo thay đổi nhân sự sử dụng số liệu của các doanh nghiệp Việt

Nam Đó là lý do tôi chọn đề tài “Phản ứng của thị trường chứng khoán khi công bố thông tin thay đổi nhân sự của các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh” để làm luận văn tốt nghiệp

1.2 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU

1.2.1 Mục tiêu nghiên cứu

Mục tiêu nghiên cứu của đề tài là đo lường, đánh giá phản ứng của thị trường chứng khoán khi công bố thông tin thay đổi nhân sự của các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh để từ đó đưa ra gợi ý giúp các nhà đầu tư phản ứng phù hợp với thông tin thay đổi nhân sự, đồng thời đưa ra gợi ý chính sách cho các nhà quản trị công ty và các nhà làm chính sách trong việc quản lý thông tin thay đổi nhân sự của các công ty niêm yết

Để thực hiện mục tiêu này, luận văn cần thực hiện các mục tiêu cụ thể sau:

- Đo lường, đánh giá phản ứng của thị trường chứng khoán thông qua lợi nhuận bất thường trung bình và khối lượng giao dịch bất thường trung bình của cổ phiếu khi công

bố thông tin thay đổi nhân sự của các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh

- Đo lường, đánh giá phản ứng của thị trường chứng khoán trước khi công bố thông tin thay đổi nhân sự

- Đưa ra gợi ý giúp các nhà đầu tư phản ứng phù hợp khi có thông tin thay đổi nhân

sự

- Đưa ra một số gợi ý chính sách cho các nhà quản trị công ty và các nhà làm chính sách trong việc quản lý thông tin thay đổi nhân sự của các công ty niêm yết

1.2.2 Câu hỏi nghiên cứu

- Có tồn tại lợi nhuận bất thường trung bình và khối lượng giao dịch bất thường trung bình tại ngày công bố thông tin thay đổi nhân sự không?

- Có hiện tượng rò rỉ thông tin trước ngày công bố thông tin thay đổi nhân sự hay không?

- Nhà đầu tư nên có phản ứng như thế nào khi có thông tin thay đổi nhân sự?

- Có thể có những gợi ý chính sách nào cho các nhà quản trị công ty và các nhà làm chính sách trong việc quản lý thông tin thay đổi nhân sự của các công ty niêm yết?

1.3 PHẠM VI, ĐỐI TƯỢNG

1.3.1 Phạm vi nghiên cứu

- Dữ liệu nghiên cứu: sử dụng dữ liệu thứ cấp của các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh có công bố thông tin thay đổi nhân sự trong giai đoạn từ tháng 3/2008 đến 10/2017 Dữ liệu giá cổ phiếu, khối lượng giao dịch, thông tin thay đổi nhân sự được thu thập trên website s.cafef.vn

- Không gian và thời gian: các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) có công bố thông tin thay đổi nhân sự trong giai đoạn

từ tháng 3/2008 đến 10/2017

1.3.2 Đối tượng nghiên cứu

Nghiên cứu lợi nhuận bất thường trung bình và khối lượng giao dịch bất thường trung bình xung quanh ngày công bố thông tin thay đổi nhân sự của các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh

Sự kiện trong nghiên cứu là thông tin thay đổi nhân sự của các công ty niêm yết trên

Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh như:

- Hội đồng quản trị, gồm Chủ tịch Hội đồng quản trị, Thành viên Hội đồng quản trị

- Ban Giám đốc, gồm: Tổng Giám đốc, Phó Tổng Giám đốc và Kế toán trưởng

- Ban Kiểm soát, gồm: Trưởng Ban kiểm soát, Thành viên Ban kiểm soát

1.4 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Nghiên cứu sử dụng phương pháp nghiên cứu sự kiện, phương pháp kiểm định giả thuyết thống kê (kiểm định tham số t-test, 2 đuôi), phương pháp ước lượng mô hình hồi quy OLS (bình phương bé nhất – Ordinary Least Squares) (Brown và Warner (1985), Fama và các cộng sự (1969)) và phương pháp lập luận, suy luận logic

- Phương pháp nghiên cứu sự kiện là một phương pháp trong nghiên cứu định lượng được sử dụng để phân tích sự chênh lệch giữa các khoản lợi nhuận thông thường hay lợi nhuận kỳ vọng (không có sự kiện xảy ra) và phần lợi nhuận nhận được khi có xảy ra sự kiện (lợi nhuận bất thường – Abnormal returns) Phương pháp nghiên cứu sự kiện hướng đến quan sát phản ứng của thị trường chứng khoán khi công bố thông tin (ở nghiên cứu này là thông tin thay đổi nhân sự) bằng cách quan sát và đo lường lợi nhuận bất thường trung bình của cổ phiếu

- Phương pháp kiểm định giả thuyết thống kê là phương pháp hỗ trợ trong việc khẳng định một kết quả có đủ độ tin cậy mang tính thống kê hay không

- Phương pháp ước lượng mô hình hồi quy OLS được sử dụng để ước lượng lợi nhuận kỳ vọng của cổ phiếu thông qua lợi nhuận thị trường (tính toán bằng chỉ số VN-Index) nhằm tính toán lợi nhuận bất thường của cổ phiếu

Phương pháp nghiên cứu áp dụng cho từng mục tiêu cụ thể như sau:

+ Mục tiêu 1: dùng phương pháp nghiên cứu sự kiện, phương pháp ước lượng mô hình hồi quy OLS, phương pháp kiểm định giả thuyết để tính toán lợi nhuận bất thường, lợi nhuận bất thường trung bình, khối lượng giao dịch bất thường, khối lượng giao dịch bất thường trung bình Dùng phương pháp lập luận, suy luận logic để đánh giá phản ứng của thị trường chứng khoán khi công bố thông tin thay đổi nhân sự

+ Mục tiêu 2: dùng phương pháp nghiên cứu sự kiện, phương pháp kiểm định giả thuyết để tính toán lợi nhuận bất thường trung bình tích lũy Dùng phương pháp lập luận, suy luận logic để đánh giá phản ứng của thị trường chứng khoán trước khi công

bố thông tin thay đổi nhân sự

+ Mục tiêu 3: dùng phương pháp lập luận, suy luận logic để đưa ra gợi ý giúp các nhà đầu tư phản ứng phù hợp khi có thông tin thay đổi nhân sự

+ Mục tiêu 4: dùng phương pháp lập luận, suy luận logic để đưa ra một số gợi ý chính sách cho các nhà quản trị công ty và các nhà làm chính sách trong việc quản lý thông tin thay đổi nhân sự của các công ty niêm yết

1.5 Ý NGHĨA KHOA HỌC VÀ THỰC TIỄN

1.6 BỐ CỤC NGHIÊN CỨU

Luận văn được chia thành 5 chương

- Chương 1: Mở đầu

- Chương 2: Tổng quan lý luận

- Chương 3: Phương pháp nghiên cứu

- Chương 4: Kết quả nghiên cứu và thảo luận

- Chương 5: Kết luận và hàm ý

CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN LÝ LUẬN

2.1.1 Phản ứng của thị trường chứng khoán

Thị trường chứng khoán là nơi diễn ra các hoạt động trao đổi, mua bán, chuyển nhượng các loại chứng khoán; qua đó thay đổi chủ thể nắm giữ chứng khoán

Phản ứng của thị trường chứng khoán bản chất là phản ứng của các nhà đầu tư tham gia trên thị trường đó thông qua một chuỗi hành động nhằm đạt được mục tiêu tối đa hóa giá trị đầu tư Phản ứng của thị trường chứng khoán được thể hiện dưới hình thức

là các thay đổi đột biến của giá cổ phiếu dẫn đến phát sinh lợi nhuận bất thường của

cổ phiếu xung quanh ngày công bố thông tin

2.1.2 Lợi nhuận bất thường (Abnormal Return - AR)

Theo Fama và các cộng sự (1969), lợi nhuận bất thường là sự vượt trội của lợi nhuận

cổ phiếu so với mức thông thường do ảnh hưởng bởi thông tin không được công bố Hay nói cách khác, lợi nhuận bất thường là sự khác biệt giữa lợi nhuận thực tế và lợi nhuận

kỳ vọng

Sự khác nhau của các kỹ thuật ước lượng lợi nhuận bất thường bắt nguồn từ sự khác nhau giữa các mô hình được sử dụng để dự báo các lợi nhuận thông thường quanh ngày xảy ra sự kiện Nó xây dựng dựa trên các lợi nhuận thực tế của chỉ số thị trường (chỉ số tham chiếu) và sự tương quan giữa chỉ số giá chứng khoán với chỉ số thị trường Lợi nhuận bất thường được đo lường bằng sự khác biệt giữa lợi nhuận thực tế và lợi nhuận thông thường của thông báo

ARi,t = Ri,t – E(Ri,t) với: Ri,t là lợi nhuận thực tế của cổ phiếu i vào ngày t, được tính bằng cách lấy logarit

tự nhiên của giá cổ phiếu trong ngày t chia cho giá ngày t-1;

E(Ri,t) = αi,t + βi,tRM,t

với αi,t và βi,t là các hệ số được ước lượng bằng phương pháp hồi quy OLS với khoảng thời gian là 120 ngày giao dịch [-125,-6] với lợi nhuận tính hằng ngày trong khung thời

gian ước lượng (Estimation Windows) RM,t là lợi nhuận của thị trường vào ngày t; được tính bằng cách lấy logarit tự nhiên của chỉ số VN-Index ngày t chia cho chỉ số ngày t-1

2.1.3 Lợi nhuận bất thường trung bình (Average Abnormal Return – AAR)

Lợi nhuận bất thường trung bình là trung bình các lợi nhuận bất thường cổ phiếu của tất cả thông tin nghiên cứu tại thời điểm t nhất định

AARt = 1

N∑ ARi,t

N

i=1

với: N là số quan sát, ARi,t là lợi nhuận bất thường của chứng khoán i vào ngày t

2.1.4 Lợi nhuận bất thường tích lũy (Cumulative Abnormal Return – CAR i,[t1,t2] )

Lợi nhuận bất thường tích lũy của cổ phiếu i trong cửa sổ sự kiện từ ngày t1 đến ngày

t2 là tổng lợi nhuận bất thường trong cửa sổ sự kiện, được tính như sau:

2.1.6 Khối lượng giao dịch bất thường của cổ phiếu

Khối lượng giao dịch bất thường của cổ phiếu i tại ngày t (AVit) bằng chênh lệch giữa khối lượng giao dịch cổ phiếu của cổ phiếu i tại ngày t (Vit) và khối lượng giao dịch

cổ phiếu kỳ vọng (E(Vit)) chia cho độ lệch chuẩn của khối lượng giao dịch:

AVit = Vit - E(Vit)

σiTrong đó E(Vit) và σi được tính dựa trên khối lượng giao dịch hằng ngày của cổ phiếu

i từ ngày -120 đến ngày +120 (Võ Xuân Vinh và Đoàn Thị Minh Thái (2015))

Khối lượng giao dịch bất thường trung bình (AAVt) là trung bình các khối lượng giao dịch bất thường của tất cả thông báo thay đổi nhân sự nghiên cứu tại thời điểm

t, được tính theo công thức:

AAVt=1

N∑ AVit

N i=1

Với N là số thông báo thay đổi nhân sự trong mẫu

2.1.7 Thay đổi nhân sự

2.1.7.1 Cơ cấu tổ chức của công ty

Điều 134, Luật doanh nghiệp năm 2014 quy định cơ cấu tổ chức của công ty cổ phần gồm: Đại hội đồng cổ đông, Hội đồng quản trị, Ban kiểm soát và Giám đốc hoặc Tổng Giám đốc

- Đại hội đồng cổ đông gồm tất cả cổ đông có quyền biểu quyết, là cơ quan quyết

định cao nhất của công ty cổ phần

- Hội đồng quản trị là cơ quan quản lý công ty, có toàn quyền nhân danh công ty

để quyết định, thực hiện các quyền và nghĩa vụ của công ty không thuộc thẩm quyền của Đại hội đồng cổ đông như:

 Quyết định chiến lược, kế hoạch phát triển trung hạn và kế hoạch kinh doanh hằng năm của công ty;

 Kiến nghị loại cổ phần và tổng số cổ phần được quyền chào bán của từng loại;

 Quyết định chào bán cổ phần mới trong phạm vi số cổ phần được quyền chào bán của từng loại; quyết định huy động thêm vốn theo hình thức khác;

 Quyết định giá chào bán cổ phần và trái phiếu của công ty;

 Quyết định mua lại cổ phần theo quy định;

 Quyết định phương án đầu tư và dự án đầu tư trong thẩm quyền và giới hạn theo quy định của pháp luật hoặc Điều lệ công ty;

 Quyết định giải pháp phát triển thị trường, tiếp thị và công nghệ; thông qua hợp đồng mua, bán, vay, cho vay và hợp đồng khác có giá trị bằng hoặc lớn hơn 50% tổng giá trị tài sản được ghi trong báo cáo tài chính gần nhất của công ty hoặc một tỷ lệ khác nhỏ hơn quy định tại Điều lệ công ty;

 Bổ nhiệm, miễn nhiệm, cách chức, ký hợp đồng, chấm dứt hợp đồng đối với Giám đốc hoặc Tổng Giám đốc và người quản lý quan trọng khác do Điều

lệ công ty quy định; quyết định mức lương và lợi ích khác của những người quản lý đó; cử người đại diện theo uỷ quyền thực hiện quyền sở hữu cổ phần hoặc phần vốn góp ở công ty khác, quyết định mức thù lao và lợi ích khác của những người đó;

 Giám sát, chỉ đạo Giám đốc hoặc Tổng Giám đốc và người quản lý khác trong điều hành công việc kinh doanh hằng ngày của công ty;

 Quyết định cơ cấu tổ chức, quy chế quản lý nội bộ công ty, quyết định thành lập công ty con, lập chi nhánh, văn phòng đại diện và việc góp vốn, mua cổ phần của doanh nghiệp khác;

 Duyệt chương trình, nội dung tài liệu phục vụ họp Đại hội đồng cổ đông, triệu tập họp Đại hội đồng cổ đông hoặc lấy ý kiến để Đại hội đồng cổ đông thông qua quyết định;

 Trình báo cáo quyết toán tài chính hằng năm lên Đại hội đồng cổ đông;

 Kiến nghị mức cổ tức được trả; quyết định thời hạn và thủ tục trả cổ tức hoặc xử lý lỗ phát sinh trong quá trình kinh doanh;

 Kiến nghị việc tổ chức lại, giải thể hoặc yêu cầu phá sản công ty;

- Ban kiểm soát có chức năng giám sát Hội đồng quản trị, Giám đốc hoặc Tổng

Giám đốc trong việc quản lý và điều hành công ty

Các quyền hạn và nhiệm vụ của Ban kiểm soát

 Kiểm soát toàn bộ hệ thống tài chính và việc thực hiện các quy chế của công ty: Kiểm tra tính hợp lý, hợp pháp, tính trung thực và mức độ cẩn trọng trong quản lý, điều hành hoạt động kinh doanh, trong tổ chức công tác kế toán,

thống kê và lập báo cáo tài chính.Thẩm định báo cáo tình hình kinh doanh, báo cáo tài chính theo các định kỳ của công ty, báo cáo đánh giá công tác quản lý của Hội đồng quản trị lên Đại hội đồng cổ đông tại cuộc họp thường niên

 Xem xét sổ kế toán và các tài liệu khác của công ty, các công việc quản lý, điều hành hoạt động của công ty bất cứ khi nào nếu xét thấy cần thiết hoặc theo quyết định của Đại hội đồng cổ đông theo yêu cầu của cổ đông hoặc nhóm cổ đông

 Kiểm tra bất thường: Khi có yêu cầu của cổ đông hoặc nhóm cổ đông, Ban Kiểm soát thực hiện kiểm tra và báo cáo giải trình về những vấn đề được yêu cầu kiểm tra đến Hội đồng quản trị và cổ đông và nhóm cổ đông có yêu cầu

 Can thiệp vào hoạt động công ty khi cần: Kiến nghị Hội đồng quản trị hoặc Đại hội đồng Cổ đông các biện pháp sửa đổi, bổ sung, cải tiến cơ cấu tổ chức quản lý, điều hành hoạt động kinh doanh của công ty

 Khi phát hiện có thành viên Hội đồng quản trị hoặc Đại hội đồng Cổ đông, Tổng Giám đốc vi phạm nghĩa vụ của người quản lý công ty phải thông báo ngay bằng văn bản với Hội đồng quản trị, yêu cầu người có hành vi vi phạm chấm dứt hành vi vi phạm và có giải pháp khắc phục hậu quả

- Giám đốc hoặc Tổng Giám đốc là người điều hành công việc kinh doanh hằng

ngày của công ty; chịu sự giám sát của Hội đồng quản trị; chịu trách nhiệm trước Hội đồng quản trị và trước pháp luật về việc thực hiện các quyền và nghĩa vụ được giao Giám đốc hoặc Tổng Giám đốc có thể là thành viên Hội đồng quản trị

2.1.7.2 Nguồn tuyển dụng nhân sự

 Nguồn bên trong

Tuyển dụng nhân sự từ bên trong công ty bao gồm việc tái bổ nhiệm, đề bạt hoặc thuyên chuyển nhân sự sang vị trí cần thiết khác

 Ưu điểm:

 Đây là những người đã quen với công việc trong công ty Tuyển dụng nguồn nhân sự này sẽ tiết kiệm được thời gian làm quen với công việc, quá trình

thực hiện với công việc diễn ra liên tục không bị gián đoạn, hạn chế tối đa

ra các quyết định sai trong đề bạt và thuyên chuyển nhân sự

 Khi tuyển mộ nguồn nhân sự bên trong công ty vào vị trí cao hơn vị trí đang đảm nhận thì sẽ tạo ra động lực thúc đẩy họ làm việc tốt hơn, tăng được sự thỏa mãn và sự trung thành của nhân sự với công ty

 Nhược điểm:

- Đôi khi có thể hình thành nhóm ứng viên không thành công đối với những người không được đề bạt, không phục và không hợp tác với lãnh đạo Từ đó gây ra những xung đột về tâm lý như chia bè phái, gây mâu thuẫn nội bộ

- Đối với các công ty có quy mô vừa và nhỏ, nếu chỉ sử dụng nguồn trong nội

bộ thì sẽ không thay đổi được chất lượng lao động

- Khi xây dựng chính sách đề bạt trong công ty cần phải có một chương trình phát triển lâu dài với cách nhìn tổng quan hơn, toàn diện hơn và phải có quy hoạch rõ ràng

 Nguồn bên ngoài

Nguồn nhân sự từ bên ngoài có ưu điểm là khách quan, phong phú, đa dạng cho phép ta có nhiều khả năng để tìm kiếm được người phù hợp cho công việc Tuy nhiên thực hiện thu hút từ nguồn nhân sự bên ngoài công ty sẽ phức tạp hơn, tốn kém hơn và đặc biệt sẽ rất khó đánh giá sự gắn bó trung thành của họ với công ty Nguồn tuyển dụng nhân sự từ bên ngoài rất đa dạng:

 Nguồn từ bạn bè, người thân của nhân viên

Một thực tế là văn hóa Việt Nam thường ưu tiên cho việc tuyển dụng những người thân trong gia đình (đặc biệt ở các doanh nghiệp vừa và nhỏ, doanh nghiệp trong khu vực kinh tế tư nhân), mở rộng hơn là những người quen biết hay đồng hương

Nguồn này thường có chất lượng cao và nhân viên dễ hòa mình vào tập thể nên thực hiện công việc sẽ có hiệu quả hơn Tuyển dụng nguồn này hiệu quả, không đắt tiền và khá nhanh Tỷ lệ giữ được chỗ làm việc lâu dài ở những người được chọn lựa theo phương pháp này khá cao Một số công ty thực hiện chính sách trả thù lao cho người giới thiệu, tìm kiếm những người làm việc cho công ty

 Nguồn từ nhân viên cũ của công ty

Có thể có những nhân viên trước đây đã từng làm việc cho công ty nhưng đã rời bỏ công ty vì những lý do khác nhau, nay họ xin quay trở về làm việc cho công ty

Đánh giá về nguồn này quan điểm Á Đông thường không thích vì cho rằng đó là những kẻ “đứng núi này trông núi nọ” Song ở các nước phát triển người ta khám phá

ra rằng những nhân viên này khi quay trở lại làm việc họ sẽ làm việc tốt hơn Chắc chắn một tâm lý muốn chuộc lại những sai lầm sẽ thúc đẩy họ đến hiệu quả làm việc cao hơn

Nhưng nếu các nhân viên này được công ty nhận lại một cách dễ dàng có thể làm cho những người khác trong công ty có ý nghĩ rằng họ có thể ra đi bất kể lúc nào mà không sợ bị mất gì Điều này sẽ dẫn đến phá vỡ hệ thống kỷ luật của công ty Vì vậy, các nhà quản trị nhân sự công ty cần phải phân tích kỹ lý do ra đi, lý do quay trở về của nhân viên để quyết định có nên nhận lại không

 Tuyển dụng nhân viên từ các đối thủ cạnh tranh

Tuyển dụng từ nguồn này được coi là có hiệu quả nhất Công ty không phải bỏ chi phí đào tạo và nhân viên có sẵn kinh nghiệm nên thực hiện công việc có hiệu quả ngay Không những thế, việc tuyển dụng từ nguồn này còn có thể làm suy yếu đối thủ cạnh tranh

Tất nhiên tuyển dụng từ nguồn này phụ thuộc vào nhiều yếu tố như: khả năng tài chính, chính sách lôi kéo những người tài năng của công ty

2.2 CÁC LÝ THUYẾT CÓ LIÊN QUAN

2.2.1 Lý thuyết thị trường hiệu quả

Lý thuyết nền tảng về công bố thông tin là lý thuyết thị trường hiệu quả được giới thiệu bởi Giáo sư Eugene F Fama và Malkiel (1970) Tính hiệu quả của thị trường là khả năng và tốc độ mà tổng thể các thông tin trên thị trường ảnh hưởng tới giá chứng khoán Một thị trường được coi là hiệu quả khi nó đạt hiệu quả về mặt thông tin, hay nói các khác, giá của các loại tài sản được giao dịch như cổ phiếu, trái phiếu, bất động sản, phản ánh được tất cả các thông tin đã biết trên thị trường Do vậy, một thị trường hiệu quả sẽ không thiên vị ai, tức là nó không làm ai có lợi hoặc chịu thiệt một cách bất hợp lý so với người khác, theo nghĩa nó phản ánh niềm tin của tất cả các nhà đầu

tư về triển vọng thị trường Giả thuyết thị trường hiệu quả được nêu lên rằng nhà đầu

tư không thể nào vượt mặt được thị trường bằng cách sử dụng mọi thông tin mà thị trường đã biết, trừ khi nhờ may mắn Thông tin hay tin tức trong một thị trường hiệu quả được định nghĩa là bất cứ thông tin nào có thể gây ảnh hưởng đến giá cổ phiếu,

mà thông tin này không thể nào biết được trong hiện tại và chỉ xuất hiện ngẫu nhiên trong tương lai Chính những thông tin ngẫu nhiên này sẽ làm cho giá cổ phiếu trong tương lai biến động Theo giả thuyết này, những thị trường trong đó xuất hiện giao dịch nội gián (insider trading) không thể coi là thị trường hiệu quả được

Không tính các đối tượng tìm cách tối đa hoá lợi nhuận, thì giả thuyết về thị trường hiệu quả đòi hỏi rằng mọi đối tượng phải có kì vọng, dự đoán hợp lý Điều đó có nghĩa

là, cho dù không một ai đúng, thì tính bình quân ra thị trường vẫn đúng và bất cứ khi nào có thông tin mới xuất hiện, các đối tượng sẽ tự động cập nhật lại dự đoán của mình một cách thích hợp Khi đối mặt với các thông tin mới, mỗi nhà đầu tư sẽ có cách phản ứng khác nhau, tất cả những gì mà giả thuyết thị trường hiệu quả đòi hỏi chỉ là, phản ứng của các nhà đầu tư hoàn toàn ngẫu nhiên, để ảnh hưởng ròng của chúng (sau khi đã

bù trừ lẫn nhau) lên giá thị trường không bị nhà đầu tư khai thác để kiếm lợi nhuận cao một cách bất thường, đặc biệt sau khi đã trừ chi phí giao dịch Do đó, bất cứ ai cũng có thể dự đoán sai về thị trường, nhưng do giá cổ phiếu bị ảnh hưởng bởi cả thị trường nên giá của nó chính là giá thị trường kỳ vọng, hay nói cách khác, xét trên tổng thể, thì thị trường luôn đúng

Thị trường hiệu quả được phân ra 3 loại: thị trường hiệu quả dạng yếu, dạng vừa và dạng mạnh

- Thị trường hiệu quả dạng yếu

Lý thuyết thị trường hiệu quả dạng này cho rằng, giá chứng khoán hiện tại là sự phản ánh đầy đủ mọi thông tin của thị trường chứng khoán, bao gồm các chuyển dịch liên tục của giá, tỷ suất thu nhập, khối lượng giao dịch và các thông tin chung khác như: Mua bán lô lẻ, giao dịch lô lớn và các thương vụ của các chuyên gia ngoại hối hay của các nhóm độc quyền khác Vì nó giả định rằng, mức giá thị trường hiện tại này đã phản ánh tất cả các thu nhập trong quá khứ và mọi thông tin trên thị trường nên giả thuyết này có nghĩa là suất sinh lời của chứng khoán trong quá khứ cũng như các thông tin khác không

có mối liên hệ với tương lai (các suất sinh lời độc lập với nhau) Nói cách khác, không thể dự báo được giá chứng khoán trong tương lai hay là có thể kiếm được lợi nhuận vượt trội bằng những căn cứ từ thông tin về giá của chúng trong quá khứ

- Thị trường hiệu quả dạng vừa

Lý thuyết thị trường hiệu quả dạng vừa cho rằng, giá chứng khoán sẽ điều chỉnh nhanh chóng trước bất kỳ thông tin công khai nào, tức là mức giá hiện tại phản ánh đầy

đủ mọi thông tin công khai trong hiện tại cũng như trong quá khứ, chính vì vậy mà giả thuyết này bao trùm lên giả thuyết hiệu quả dạng yếu Thông tin công khai cũng bao gồm: Các báo cáo tài chính công khai của doanh nghiệp, các thông báo về thu nhập và

cổ tức, chia cổ phần, chia tách cổ phiếu, thưởng cổ phiếu, và các thông tin về kinh tế cũng như chính trị Đối với người tham gia thị trường chứng khoán, lý thuyết thị trường hiệu quả dạng vừa có ý nghĩa rằng, các nhà đầu tư khi ra quyết định dựa trên các thông tin sau khi nó được công bố sẽ không thu được lợi nhuận cao hơn mức trung bình bởi mức giá chứng khoán này đã phản ánh mọi thông tin công khai đó

- Thị trường hiệu quả dạng mạnh

Lý thuyết thị trường hiệu quả dạng mạnh cho rằng, giá chứng khoán phản ánh tất

cả các thông tin từ công khai đến nội bộ Như vậy, trong một thị trường hiệu quả dạng mạnh, người sử dụng tất cả những thông tin có thể có, dù rằng các thông tin đó có được

phổ biến ra công chúng hay không, sẽ không thể thu được lợi nhuận vượt trội so với người khác

Phương pháp nghiên cứu sự kiện là một phương pháp kiểm định về tính hiệu quả của thị trường ở dạng vừa trên cơ sở kiểm định việc công bố thông tin có ảnh hưởng đến giá chứng khoán một cách đột biến hay tạo lợi nhuận bất thường hay không? Về mặt lý thuyết, khi doanh nghiệp công bố một thông tin mới thì giá chứng khoán đã phản ánh thông tin đó đồng nghĩa với việc nhà đầu tư sẽ không thể tìm kiếm lợi nhuận bất thường từ thông tin Nhưng trên thực tế, bằng chứng thực nghiệm đưa ra các kết

quả không thống nhất về sự tồn tại lợi nhuận bất thường khi công bố thông tin

sẽ không hiệu quả, hay tài sản tài chính được định giá quá cao hoặc quá thấp

Nhà đầu tư sẽ có hành vi không hợp lý khi họ không phân tích và xử lý đúng những thông tin mà họ có và thị trường cung cấp, từ đó dẫn đến những kỳ vọng lệch lạc về tương lai của cổ phiếu đầu tư vào Ngoài ra, trong một số trường hợp, dựa trên kinh nghiệm hay nhận thức sẵn có, họ cũng mắc phải những lệch lạc trong nhận thức Những nghiên cứu về hành vi không hợp lý tiêu biểu trong thị trường tài chính là kết hợp giữa tâm lý học, mà chủ yếu là trường phái tâm lý nhận thức với trường phái tâm lý hành

vi Nếu chỉ một nhà đầu tư đơn lẻ có hành vi không hợp lý thì ảnh hưởng của giao dịch của nhà đầu tư này lên giá các tài sản tài chính trên thị trường là không đáng kể, cho

dù là một tổ chức đầu tư lớn thì ảnh hưởng cũng rất hạn chế nếu chỉ đơn độc một mình Chỉ khi hành vi không hợp lý là mang tính hệ thống, có nghĩa là một nhóm nhiều nhà đầu tư cùng có một hành vi không hợp lý như nhau, thì việc định giá sai sẽ xuất hiện

và có thể bắt đầu kéo dài

Lý thuyết tài chính hành vi cho rằng tính bất hợp lý trong hành vi là khá phổ biến đối với nhiều nhà đầu tư Do đó, nó tạo thành một dạng như chúng ta thường gọi là

hiệu ứng bầy đàn, khiến cho giá một số cổ phiếu không phản ánh giá trị thực hay hợp

lý của chúng Như vậy, hiệu ứng bầy đàn là không tốt cho thị trường trong trường hợp chúng ta xem hiệu ứng bầy đàn là tất cả đều hành động theo một mẫu hành vi lệch lạc, không hợp lý

2.2.3 Lý thuyết về thông tin bất cân xứng

Thông tin bất cân xứng là việc các bên tham gia giao dịch cố tình che đậy thông tin Khi đó, giá cả không phải là giá cân bằng của thị trường mà có thể quá thấp hoặc quá cao

Thông tin bất cân xứng trên thị trường chứng khoán xảy ra khi một hoặc nhiều nhà đầu tư sở hữu thông tin riêng hoặc có nhiều thông tin đại chúng hơn về một công ty Hoặc khi doanh nghiệp, những người quản lý doanh nghiệp có nhiều thông tin hơn so với cộng đồng nhà đầu tư Vì vậy có thể dẫn tới hiện tượng che đậy các thông tin bất lợi, thổi phồng các thông tin có lợi hoặc cung cấp thông tin một cách không công bằng đối với các nhóm nhà đầu tư khác nhau Thông tin bất cân xứng sẽ dẫn đến hai hệ quả phổ biến nhất, đó là sự lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức Điều này sẽ làm bóp méo quyết định tham gia thị trường của các chủ thể kinh tế, thậm chí có thể dẫn đến thất bại thị trường

- Sự lựa chọn đối nghịch

Đây là rủi ro do thông tin bất cân xứng gây ra trước khi nhà đầu tư tiến hành giao dịch Lựa chọn đối nghịch được hiểu là những quyết định sai lầm của một bên tham gia giao dịch mà nguyên nhân là do thông tin không cân xứng Đối với thị trường chứng khoán, khi có hiện tượng thông tin bất cân xứng, nhà đầu tư sẽ khó có thể phân biệt được đâu là cổ phiếu của những công ty tốt hay những công ty hoạt động yếu kém Trong hoàn cảnh đó, để hạn chế rủi ro do không có thông tin chính xác, các nhà đầu

tư khi muốn nắm giữ cổ phiếu phải chấp nhận mua ở mức giá trung bình đối với các

cổ phiếu của các doanh nghiệp chào bán Chính điều này khiến cho các công ty hoạt động yếu kém sẵn sàng bán cổ phiếu ở mức giá trung bình vì nó cao hơn giá trị thực của công ty Ngược lại, các công ty có chất lượng tốt sẽ không chấp nhận điều này và

có thể sẽ rút khỏi thị trường, hoặc nhà đầu tư có thể quyết định sẽ không mua bất kỳ

cổ phiếu nào Theo đó, thị trường chứng khoán sẽ hoạt động không hiệu quả do khả năng huy động vốn của các doanh nghiệp trên thị trường bị hạn chế

- Rủi ro đạo đức hay tâm lý ỷ lại

Khác với lựa chọn đối nghịch, rủi ro đạo đức xuất hiện sau giao dịch khi một bên thực hiện những hành động ẩn giấu và có ảnh hưởng đến lợi ích của bên còn lại Rủi

ro đạo đức xuất hiện rất nhiều và có một số đặc điểm chính như: một bên tham gia giao dịch không thể giám sát hoạt động của bên kia - bên có hành động ẩn giấu; Bên

có hành động ẩn giấu dù vô tình hay cố ý sẽ làm tăng xác suất xảy ra hậu quả xấu Trong đầu tư chứng khoán, sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền quản lý có thể dẫn đến rủi ro đạo đức, khi người đại diện công ty đặt lợi ích cá nhân lên trên lợi ích của các cổ đông sở hữu công ty

2.3 CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY

2.3.1 Một số nghiên cứu trên thế giới

2.3.1.1 Nghiên cứu của Quigley và các cộng sự (2017) nghiên cứu về nhận thức của cổ đông về sự thay đổi của giám đốc điều hành: phản ứng thị trường đối với sự từ nhiệm đột ngột của giám đốc điều hành giai đoạn 1950 – 2009

Nghiên cứu cho thấy nhận thức của cổ đông về tầm quan trọng của giám đốc điều hành sẽ được tiết lộ bởi phản ứng của thị trường đối với các bổ nhiệm đột ngột của giám đốc điều hành, đặc biệt là đối với sự từ nhiệm đột ngột của giám đốc điều hành Nghiên cứu tập trung vào việc xác định phản ứng của thị trường đối với 240 thông báo về sự từ nhiệm đột ngột của giám đốc điều hành từ năm 1950 đến năm 2009 là tích cực hay tiêu cực Nghiên cứu sử dụng mô hình ước tính lợi nhuận thị trường kỳ vọng của mỗi công

ty khi không có sự kiện xảy ra trong khung thời gian nghiên cứu là [-255,0] Sau đó, lợi nhuận thị trường kỳ vọng được trừ vào lợi nhuận thị trường thực tế để tạo ra lợi nhuận bất thường (AR) Nhóm tác giả tính toán lợi nhuận bất thường tích lũy (CAR) cho các khung thời gian sự kiện: [0,0], [0,+1], [0,+3], [0,+5] trong đó 0 đại diện cho ngày sự kiện, CAR đại diện cho phản ứng của thị trường Để so sánh tác dụng giám đốc điều hành qua thời gian, nghiên cứu chia mẫu của 240 thông báo về sự từ nhiệm đột ngột của

giám đốc điều hành thành 3 giai đoạn 20 năm (1950-1969, 1970-1989, và 1990-2009)

để phân tích

Kiểm định 2 đuôi t-test cho thấy không có sự khác biệt lớn giữa 3 giai đoạn Như vậy, không có sự khác biệt trung bình trong 3 giai đoạn khi xem sự từ nhiệm đột ngột của giám đốc điều hành là tích cực hay tiêu cực Kết quả nghiên cứu cũng cho thấy lợi nhuận bất thường trung bình tích lũy đã tăng lên đáng kể theo thời gian cho từng khung thời gian nghiên cứu

Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng, đã có một phản ứng tiêu cực nhỏ nhưng đầy ý nghĩa trong ngày sự kiện, nghĩa là lợi nhuận bất thường giảm 0,92% trong ngày sự kiện trong khi lợi nhuận bất thường là không đáng kể trong 5 ngày trước khi xảy ra sự kiện Điều này cho thấy sự kiện nghiên cứu đã tạo nên sự bất ngờ đối với thị trường

Giám đốc điều hành ngày càng có ảnh hưởng lớn trong 60 năm trở lại đây, nghĩa là thị trường phản ứng mạnh mẽ hơn đến sự từ nhiệm đột ngột của giám đốc điều hành trong những năm gần đây Điều này có thể chỉ là một biểu hiện chung của phản ứng thị trường đối với các loại sự kiện bất thường

2.3.1.2 Nghiên cứu của Ishak và Latif (2012) nghiên cứu về bổ nhiệm giám đốc điều hành và tài sản cổ đông tại các công ty niêm yết ở Malaysia

Nghiên cứu này xác định tác động của bổ nhiệm giám đốc điều hành lên giá cổ phiếu của các công ty niêm yết ở Malaysia Phương pháp nghiên cứu sự kiện được sử dụng để kiểm tra những tác động tức thời về giá cổ phiếu của các công ty niêm yết ở Malaysia đối với 247 thông báo bổ nhiệm giám đốc điều hành giai đoạn từ năm 2008 đến năm

2010 Nghiên cứu sử dụng phương pháp tiếp cận mô hình thị trường và mô hình lợi nhuận điều chỉnh theo thị trường Khung thời gian được sử dụng trong đề tài là [-60,+30], nghĩa là xác định phản ứng trong vòng 60 ngày trước và 30 ngày sau công bố thông tin bổ nhiệm Trong đó, các khung thời gian sự kiện gồm: [-60,+30], [-60,+10], [-30,+30], [-10,+10], [-10,0], [-5,+5], [-5,0], [-3,+3], [-3,0], [-1,+1], [-1,0]

Nghiên cứu cho thấy thị trường không có phản ứng đáng kể xung quanh ngày công

bố thông tin [-1,+1] bất kể mô hình sử dụng, tuy nhiên có lợi nhuận bất thường trung bình tích lũy đáng kể trong vòng 10 ngày trước ngày công bố thông tin Điều này hoàn toàn phù hợp vì nhiều công ty ở Malaysia là công ty gia đình vì vậy, các cổ đông lớn

đã có thông tin về việc bổ nhiệm giám đốc điều hành trước khi thông báo chính thức được công bố bởi công ty trên trang web của Bursa Malaysia Tuy nhiên, nghiên cứu cũng tìm thấy phản ứng tiêu cực của nhà đầu tư vào 1 ngày sau bổ nhiệm, điều này ngụ ý rằng sự thay đổi của giám đốc điều hành đã làm gián đoạn hoạt động của công

ty và có thể các nhà đầu tư đánh giá người được bổ nhiệm mới không có khả năng quản lý công ty tốt như những giám đốc điều hành trước đó và các nhà đầu tư không hoan nghênh việc thay đổi nhân sự này

2.3.1.3 Nghiên cứu của Nguyen và Nielsen (2010) nghiên cứu về tầm quan trọng của giám đốc độc lập: bằng chứng từ những từ nhiệm bất ngờ

Nghiên cứu kiểm tra phản ứng của giá cổ phiếu đến 108 sự kiện về sự từ nhiệm đột ngột của giám đốc độc lập ở Mỹ giai đoạn từ năm 1994 đến năm 2007 Khung thời gian nghiên cứu được sử dụng là 11 ngày [-5,+5] xung quanh ngày sự kiện, trong đó, ngày

sự kiện là ngày thông báo hoặc ngày giao dịch đầu tiên sau thông báo về sự từ nhiệm đột ngột của giám đốc độc lập Để xác định lợi nhuận bất thường, nhóm tác giả sử dụng phương pháp nghiên cứu sự kiện và kiểm định mô hình hồi quy đơn Lợi nhuận bất thường tích lũy được tính toán cho khung sự kiện [-1,0], [-1,+1], [-1,+2] với 0 là ngày

sự kiện

Kết quả nghiên cứu cho thấy, lợi nhuận bất thường tích lũy phản ứng tiêu cực đối với sự từ nhiệm đột ngột của giám đốc độc lập Lợi nhuận bất thường tích lũy cho các khung sự kiện [-1,0], [-1,+1], [-1,+2] lần lượt là -0,4%, -0,63% và -0,85%, thậm chí phản ứng tiêu cực đáng kể ở mức 10% còn được tìm thấy ở khung sự kiện [-1,+2] Mặc dù lợi nhuận bất thường tích lũy là âm nhưng không phải tất cả các phản ứng của cổ đông đều là tiêu cực Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng tương ứng với các khung

sự kiện [-1,0], [-1,+1], [-1,+2] có 47, 51, 43 sự kiện trên tổng 108 sự kiện phản ứng tích cực với sự kiện nghiên cứu

Như vậy, giá cổ phiếu sau sự kiện từ nhiệm bất ngờ của các giám đốc độc lập đã giảm 0,85%, điều này có nghĩa là các giám đốc độc lập mang lại một lợi ích nhất định cho các cổ đông Hay nói cách khác, nếu giám đốc độc lập mang lại lợi ích cho cổ đông thì sự từ nhiệm đột ngột của họ sẽ tạo nên phản ứng tiêu cực lên giá cổ phiếu

2.3.1.4 Nghiên cứu của Bloom và Jackson (2016) nghiên cứu về lợi nhuận bất thường của cổ phiếu và khối lượng giao dịch xung quanh các thông báo thay đổi CEO của các khách sạn

Nghiên cứu này khảo sát tác động của các thông báo thay đổi giám đốc điều hành (CEO) của các khách sạn đối với giá cổ phiếu và khối lượng giao dịch Cụ thể, nghiên cứu sử dụng cả biện pháp nghiên cứu sự kiện tham số và phi tham số để nghiên cứu lợi nhuận bất thường của cổ phiếu và khối lượng giao dịch trong những khoảng thời gian thông báo việc thay đổi CEO tại các khách sạn

Nghiên cứu sử dụng 27 thông báo thay đổi giám đốc điều hành của các khách sạn trong khoảng thời gian từ ngày 03/3/2003 đến ngày 14/9/2009 Khung thời gian nghiên cứu [-30,+10], khoảng thời gian ước lượng là [-225,-46] cho mỗi cổ phiếu Khung thời gian nghiên cứu này được coi là thích hợp vì không có một nguyên tắc tổng quát nào nhằm xác định khoảng thời gian ước lượng thích hợp cho nghiên cứu sự kiện

Nghiên cứu này cho thấy những kết quả bất lợi đáng kể trong giai đoạn trước và sau khi công bố một sự thay đổi của Giám đốc điều hành Điều này cho thấy thị trường không nhận thấy sự thay đổi của CEO tại các khách sạn như là những sự kiện nâng cao giá trị Về khối lượng giao dịch, nghiên cứu cho thấy sự suy giảm khối lượng giao dịch trong vòng 30 ngày trước khi công bố, nhưng khối lượng giao dịch tăng cao trong khoảng thời gian gần ngày thông báo (5 ngày trước ngày thông báo và 5 ngày sau đó) Điều này cho thấy nhà đầu tư không chắc chắn về định hướng và giá trị của cổ phiếu của các công ty đã lấy mẫu Kết quả nghiên cứu cũng cho thấy, xuất hiện lợi nhuận bất thường âm (-7,6%) trong 30 ngày giao dịch trước ngày sự kiện Lợi nhuận bất thường suy giảm đáng kể trước ngày sự kiện là dấu hiệu của những thách thức tiềm ẩn được biết đến tại các khách sạn đã lấy mẫu mà cuối cùng có thể đã dẫn đến sự thay đổi của CEO Kết quả tương tự khi tính toán lợi nhuận bất thường trong khoảng thời gian 11 ngày [-5,+5] Không có gì đáng ngạc nhiên khi các thông tin thay đổi giám đốc điều hành được xem là tiêu cực đối với thị trường vì tính chất của lĩnh vực kinh doanh khách sạn phụ thuộc rất nhiều vào việc xây dựng các mối quan hệ vì vậy, sự thay đổi giám đốc điều hành là dấu hiệu cho thấy sự mất mác các mối quan hệ có thể được tận dụng vì lợi ích của công ty

2.3.1.5 Nghiên cứu của Lubatkin và các cộng sự (1989) nghiên cứu về các phản ứng liên quan đến những thay đổi giám đốc điều hành trong các tập đoàn lớn

Nghiên cứu sử dụng phương pháp nghiên cứu sự kiện, cụ thể là kiểm định tham số t-test để xác định phản ứng của nhà đầu tư đối với việc bổ nhiệm mới và bổ nhiệm lại giám đốc điều hành Nếu thay đổi giám đốc điều hành được xem như là một yếu tố thuận lợi cho thu nhập trong tương lai, giá cổ phiếu của một công ty sẽ tăng lên khi các nhà đầu tư quan tâm đến sự thay đổi lãnh đạo Nghiên cứu xác định nhân sự bổ nhiệm lại là những người đã có ít nhất 5 năm trong nhiệm kỳ của công ty và những trường hợp còn lại được xem là bổ nhiệm mới Ngoài ra, nghiên cứu cũng xem xét phản ứng của thị trường đối với các đặc điểm của công ty khi xuất hiện thông báo thay đổi giám đốc điều hành

Mô hình hồi quy đa biến nhằm xem xét các tác động giữa lợi nhuận bất thường với các đặc điểm của công ty:

CAR = α + β1Context + β2Origin + β3Interaction + β4Size + ε Trong đó:

CAR: lợi nhuận bất thường tích lũy được xác định theo các khung thời gian nghiên cứu Context: bối cảnh công ty trước khi công bố thông tin, được xác định bằng lợi nhuận bất thường tích lũy trong khung thời gian [-300,-100] nhằm nắm bắt kỳ vọng của nhà đầu tư trước khi công bố thông tin thay đổi nhân sự Khoảng thời gian 100 ngày giao dịch trước khi công bố thông tin được loại trừ nhằm loại trừ ảnh hưởng của việc dự báo thông tin thay đổi nhân sự công ty của các nhà đầu tư

Origin: nguồn gốc của giám đốc điều hành, đây là một biến giả với 0 được gán cho việc bổ nhiệm lại nhân sự, 1 được gán cho việc bổ nhiệm mới nhân sự

Interaction: tương tác giữa bối cảnh công ty và nguồn gốc của giám đốc điều hành Size: kích thước của công ty, đây là biến kiểm soát, được tính bằng logarit tự nhiên của vốn hóa thị trường công ty trong ngày giao dịch liền trước ngày sự kiện

Khung thời gian nghiên cứu được sử dụng gồm:

- Khung nghiên cứu 2 ngày [-1,0], trong đó t = 0 là ngày công bố công khai thông báo thay đổi nhân sự và t = - 1 là ngày giao dịch liền trước ngày thông báo Kết quả phân tích ngắn hạn như vậy được sử dụng nhằm nắm bắt nhận thức của nhà đầu tư về những tác động trong thu nhập tương lai của một công ty đối với một sự kiện bổ nhiệm của chính nó

- Khung nghiên cứu 51 ngày [-50,0] được sử dụng để ghi nhận dự đoán của thị trường trước sự kiện thay đổi nhân sự lãnh đạo Mặc dù chúng ta không thể xác định chính xác ngày thị trường xuất hiện những dự đoán về thay đổi nhân sự của công ty Tuy nhiên, khung thời gian nghiên cứu này đủ dài để nắm bắt được hầu hết các thông tin có liên quan đến việc bổ nhiệm mà thị trường dự đoán; và cũng đủ ngắn để tránh sai lầm nghiêm trọng từ những sự kiện cụ thể khác của công ty

- Khung nghiên cứu [+1,+50] được sử dụng để xem xét liệu các nhà đầu tư có đánh giá lại thu nhập của họ trong tương lai với thông báo bổ nhiệm đã được công bố hay không Khung nghiên cứu này cũng nhằm xem xét phản ứng của các nhà đầu tư, những người đã không đưa ra dự đoán về những thay đổi nhân sự trước khi có thông báo chính thức

- Khung thời gian nghiên cứu [-50,+50], [+100,+300] dùng để đánh giá một cách đầy đủ về lợi nhuận tích lũy của các khung nghiên cứu ở trên Đồng thời đánh giá kỳ vọng đầu tư trong dài hạn của nhà đầu tư mà không chịu bất kỳ ảnh hưởng nào của thông báo bổ nhiệm

Kết quả nghiên cứu cho thấy, các nhà đầu tư không hề thờ ơ đối với những thay đổi người lãnh đạo công ty Các nhà đầu tư luôn hoài nghi đối với những ý định tích cực của các giám đốc điều hành kế nhiệm Điều này thể hiện qua việc điều chỉnh giảm thu nhập kỳ vọng của nhà đầu tư, cụ thể là giá cổ phiếu giảm 1% trong giai đoạn trước khi

có thông báo bổ nhiệm [-50,0] và giảm thêm 3,5% trong giai đoạn 50 ngày sau khi có thông báo bổ nhiệm [1,+50] Tuy nhiên, không phải tất cả các thông báo bổ nhiệm đều chuyển tải thông tin tiêu cực, các nhà đầu tư vẫn có phản ứng tích cực đối với thông báo

bổ nhiệm khi doanh nghiệp đang hoạt động có hiệu quả và nhân sự bổ nhiệm là nhân sự mới Có lẽ, trái với mong đợi, kết quả mô hình hồi quy cho thấy các nhà đầu tư cho rằng đối với các công ty đang hoạt động hiệu quả thì nhân sự bổ nhiệm mới sẽ kích thích sự

thay đổi và củng cố các hành vi tích cực Điều này không có nghĩa là nhân sự bổ nhiệm lại của công ty hoạt động không có hiệu quả mà đúng hơn nhân sự mới sẽ có nhiều đóng góp mang tính khác biệt cho công ty hơn là nhân sự bổ nhiệm lại Bởi vì trong thời kỳ thịnh vượng, những người lãnh đạo công ty sẽ hoạt động tương đối tĩnh lặng và cố thủ

Có lẽ các nhà đầu tư mong đợi rằng nhân sự bổ nhiệm mới sẽ mang lại nhiều lợi ích hơn

là nhân sự bổ nhiệm lại bảo thủ

2.3.2 Một số nghiên cứu trong nước

2.3.2.1 Nghiên cứu của Võ Xuân Vinh và Đặng Bửu Kiếm (2014) nghiên cứu về lợi nhuận bất thường khi xuất hiện khối lượng giao dịch bất thường trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Nghiên cứu sử dụng phương pháp ước lượng mô hình hồi quy OLS và sử dụng các phương pháp trong nghiên cứu sự kiện gồm: kiểm định tham số t-test và phi tham số Sign Test nhằm kiểm tra sự tồn tại của lợi nhuận bất thường xung quanh ngày sự kiện Kết quả nghiên cứu cho thấy, xuất hiện lợi nhuận bất thường trung bình dương và có

ý nghĩa thống kê trong 5 ngày xung quanh ngày sự kiện [-2,+2] và lợi nhuận bất thường còn được duy trì vào những ngày sau sự kiện Kết quả nghiên cứu cũng cho thấy lợi nhuận bất thường trung bình tích lũy đều dương và có ý nghĩa thống kê ở tất cả các khung thời gian nghiên cứu [-5,-1], [0,+5], [0,+10], [0,+30] Điều này cho thấy giá cổ phiếu được duy trì và không bị đảo chiều trong khoảng thời gian 30 ngày sau sự kiện Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng, có hiện tượng tiếp nối giá cổ phiếu ngay sau khi có công

bố thông tin và khối lượng giao dịch càng cao thì lợi nhuận bất thường càng lớn Bên cạnh đó, một số đặc điểm của công ty cũng có ảnh hưởng đến lợi nhuận bất thường 2.3.2.2 Nghiên cứu của Võ Xuân Vinh và Phan Thị Anh Thư (2014) nghiên cứu về lợi nhuận bất thường và tính thanh khoản của cổ phiếu đối với thông báo chia tách cổ phiếu: nghiên cứu thực nghiệm trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Nghiên cứu được thực hiện trên 4 giai đoạn xung quanh ngày thông báo sự kiện, gồm: [-5,-1], [0,+1], [+2,+5], [-5,+5] với ngày 0 là ngày sự kiện (ngày công bố thông tin) Nghiên cứu sử dụng phương pháp đo lường lợi nhuận bất thường (AR) dựa trên mô hình lợi nhuận trung bình điều chỉnh

Kết quả nghiên cứu cho thấy, thị trường hiệu quả tại ngày thông báo sự kiện (giá cả phản ánh thông tin công bố, lợi nhuận bất thường trung bình tích lũy (CAAR) dương với mức ý nghĩa thống kê 1% tại ngày sự kiện [0,+1]) Thông tin thông báo dường như

bị rò rỉ và giá chứng khoán tăng bất thường trong giai đoạn trước khi thông báo thông tin [-5,-1], tuy nhiên, giá chứng khoán có xu hướng giảm trở lại, thị trường có xu hướng điều chỉnh về cần bằng ở giai đoạn sau thông báo [+2,+5] Nhưng do lợi nhuận bất thường trung bình tích lũy trước thông báo tăng quá cao nên dù giai đoạn sau thông báo lợi nhuận bất thường trung bình tích lũy có giảm nhưng mức giảm nhỏ hơn mức tăng trước đó Do vậy, tồn tại lợi nhuận bất thường trung bình tích lũy dương trong cả khung

sự kiện [-5,+5]

2.3.2.3 Nghiên cứu của Võ Xuân Vinh và Đoàn Thị Minh Thái (2015) nghiên cứu

về phản ứng của thị trường khi công bố thông tin chi trả cổ tức – nghiên cứu thực nghiệm trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Nghiên cứu sử dụng phương pháp nghiên cứu sự kiện, nghĩa là đo lường phản ứng của thị trường đối với những sự kiện nhất định đến giá cổ phiếu và khối lượng giao dịch Cửa sổ sự kiện gồm 11 ngày [-5,+5] với ngày 0 là ngày công bố thông tin chi trả cổ tức, nếu ngày công bố thông tin không có giao dịch thì lấy ngày giao dịch kế tiếp làm ngày sự kiện Nghiên cứu thực hiện kiểm tra phản ứng của thị trường trong giai đoạn trước khi công bố thông tin [-5,-1] và sau khi công bố thông tin [+1,+5] nhằm bao quát hiện tượng rò rỉ thông tin và tốc độ phản ứng của nhà đầu tư đối với thông tin Cửa sổ ước lượng gồm 30 ngày [-35,-6] dùng để tính các thông số tham chiếu trong nghiên cứu

Để xác định tác động của một số yếu tố đặc trưng của doanh nghiệp đến phản ứng của thị trường thông qua giá cổ phiếu, nghiên cứu sử dụng mô hình:

CARi = β0 + β1SIZEi + β2DRi + β3BETAi + β4ATVi + β5AAVi + εi

Trong đó:

- CARi: lợi nhuận bất thường tích lũy là biến phụ thuộc của mô hình trong 3 giai đoạn CAR[-5,-1], CAR[+1,+5], CAR[-5,+5]

- SIZEi: quy mô công ty của cổ phiếu i tại ngày sự kiện, được đo bằng logarit giá trị thị trường của công ty tại ngày sự kiện Giá trị thị trường được tính bằng giá cổ phiếu tại ngày sự kiện nhân với số lượng cổ phiếu đang lưu hành tại ngày đó

- DRi: tỷ lệ cổ tức của cổ phiếu i tại ngày sự kiện, được đo bằng cổ tức bằng tiền chia cho mệnh giá của cổ phiếu tại ngày sự kiện

- BETAi: rủi ro hệ thống, ước tính bằng dữ liệu trước ngày sự kiện [-220,-21]

- ATVi: logarit trung bình khối lượng giao dịch cổ phiếu i trong khung thời gian ước lượng [-35,-6]

- AAVi: trung bình khối lượng giao dịch bất thường cổ phiếu i trong khung thời gian ước lượng [-35,-6]

- εi: phần dư không quan sát của sự kiện

Kết quả nghiên cứu cho thấy sự kiện được nghiên cứu là thông tin tốt đối với cổ đông Đồng thời có hiện tượng rò rỉ thông tin và hiện tượng giao dịch nội gián Nghiên cứu còn cho thấy thị trường phản ứng chậm với sự kiện nghiên cứu, nghĩa là nhà đầu tư mua cổ phiếu vào ngày công bố thông tin vẫn có thể tìm kiếm được lợi nhuận bất thường Ngoài ra, các yếu tố đặc trưng của doanh nghiệp (quy mô công ty và tỷ lệ chi trả cổ tức)

có tác động đến lợi nhuận bất thường tích lũy Cụ thể, những công ty có quy mô lớn khi

có thông tin công bố, nhà đầu tư sẽ tin tưởng vào thông tin nên giá cổ phiếu sẽ ổn định, nghĩa là khả năng tồn tại lợi nhuận bất thường trong một giai đoạn sẽ thấp

2.3.2.4 Nghiên cứu của Võ Xuân Vinh và Đặng Bửu Kiếm (2017) nghiên cứu về ảnh hưởng của thông tin miễn nhiệm nhân sự cấp cao đến giá cổ phiếu

Nghiên cứu xem xét phản ứng của thị trường thông qua giá cổ phiếu với 288 thông tin miễn nhiệm nhân sự cấp cao bao gồm 81 thông tin miễn nhiệm Thành viên Hội đồng quản trị (Chủ tịch Hội đồng quản trị, Thành viên Hội đồng quản trị) và 207 thông tin miễn nhiệm Ban Giám đốc (Tổng Giám đốc, Phó Tổng Giám đốc, Kế toán trưởng) Nghiên cứu sử dụng khung thời gian nghiên cứu là 15 ngày [-7;+7] và khung thời gian ước lượng là 100 ngày [-107;-8]

Kết quả nghiên cứu cho thấy giá cổ phiếu không có sự thay đổi bất thường tại ngày công bố thông tin nhưng trước và sau ngày công bố có dấu hiệu về sự thay đổi bất

thường Nghiên cứu cho rằng thông tin miễn nhiệm nhân sự đã bị rò rỉ trước khi công

bố chính thức nên thị trường có phản ứng trước ngày sự kiện AAR[-1] = -0,15% với mức ý nghĩa thống kê 5% Nghiên cứu cho rằng thông tin đã không được công bố một cách nhanh nhất, nghĩa là thay vì công bố thông tin công khai ngay thời điểm có thể xác nhận sự từ nhiệm (ngày t) thì công ty đại chúng lại trì hoãn và công bố thông tin sau khi kết thúc thời gian giao dịch của ngày t hoặc công bố vào ngày hôm sau (ngày t+1) để ngày sự kiện là ngày t+1 Vì vậy, đã dẫn đến những thay đổi bất thường trong giá cổ phiếu ngay trước ngày sự kiện

Sau khi công bố thông tin, thị trường phản ứng tiêu cực với thông tin miễn nhiệm nhân sự cấp cao, cụ thể AAR[+2] = -0,12% Đặc biệt, lợi nhuận bất thường trung bình tích lũy CAAR[0;+7] và CAAR[0;+15] đều âm nhưng không có ý nghĩa thống kê đã cho thấy, giá cổ phiếu thay đổi chỉ mang tính chất tạm thời và không có mức giá mới nào được xác lập trong khoảng 15 ngày giao dịch sau ngày sự kiện

Ngoài ra, kết quả nghiên cứu cũng cho thấy, thị trường phản ứng tiêu cực với thông tin miễn nhiệm nhân sự Hội đồng quản trị và thị trường không quan tâm hoặc có quan tâm nhưng không phản ứng quá mức với thông tin miễn nhiệm nhân sự Ban Giám đốc

Tóm lại, ngoài việc kế thừa phương pháp nghiên cứu sự kiện, nghiên cứu này còn

mở rộng đối tượng nghiên cứu so với các nghiên cứu trước, cụ thể, ngoài việc nghiên cứu phản ứng của thị trường chứng khoán khi công bố thông tin thay đổi giám đốc điều hành, nghiên cứu này còn thực hiện nghiên cứu phản ứng của thị trường chứng khoán khi công bố thông tin thay đổi nhân sự cấp cao trong công ty (thành viên Hội đồng quản trị, Ban điều hành) Nghiên cứu đã cung cấp bằng chứng thực nghiệm và cơ sở lý luận

về phản ứng của thị trường chứng khoán khi công bố thông tin thay đổi nhân sự của công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh

Bảng 2.1: Bảng tổng hợp kết quả các nghiên cứu trước

Ngày sự kiện [0,+1]

[0,+3]

[0,+5]

AAR (-) CAAR (+) CAAR (+) CAAR (+)

2 Ishak và Latif

(2012)

Bổ nhiệm giám đốc điều hành và tài sản cổ đông tại các công ty niêm yết ở Malaysia

Ngày sự kiện [-5,0]

[-3,0]

AAR (+) CAAR (+) CAAR (+)

Ngày sự kiện [-1,0]

[-1,+1]

[-1,+2]

AAR (-) CAAR (-) CAAR (-) CAAR (-)

Jackson

(2016)

Lợi nhuận bất thường của cổ phiếu

và khối lượng giao dịch xung quanh các thông báo thay đổi CEO

Ngày sự kiện Ngày sự kiện [-30,-1]

[-5,+5]

[+1,+10]

AAR (-) AAV (+) CAAR (-) CAAR (-) CAAR (-)

5 Lubatkin và

các cộng sự

(1989)

Các phản ứng liên quan đến những thay đổi giám đốc điều hành trong các tập đoàn lớn

Ngày sự kiện [-50,0], [+1,+50]

[-50,+50]

[+100,+300]

AAR (+) CAAR (-) CAAR (-) CAAR (-)

Ngày sự kiện [-5,-1], [0,+5]

AAR (+) CAAR (+) CAAR (+)

cổ phiếu: nghiên cứu thực nghiệm trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Ngày sự kiện [-5,-1]

[0,+1]

[+2,+5]

[-5,+5]

AAR (+) CAAR (+) CAAR (+) CAAR (-) CAAR (+)

Vinh và Đoàn

Thị Minh

Thái (2015)

Phản ứng của thị trường khi công

bố thông tin chi trả cổ tức – nghiên cứu thực nghiệm trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Ngày sự kiện [-5,-1]

Ngày sự kiện [-7,-1]

[0,+7]

AAR (-) CAAR (-) CAAR (-)

Nguồn: Tổng hợp của tác giả

TÓM TẮT CHƯƠNG 2

Con người là nhân tố quan trọng đối với sự tồn tại và phát triển của công ty, sự thay đổi trong thành phần chủ chốt của Hội đồng quản trị và Ban giám đốc có thể dẫn đến sự thay đổi trong chiến lược kinh doanh cơ bản của công ty Từ đó, có thể làm thay đổi kế hoạch và triển vọng trong tương lai của công ty và tác động làm cho biến động lợi nhuận bất thường của cổ phiếu

Các nghiên cứu trước đây đã sử dụng phương pháp nghiên cứu sự kiện để đo lường, đánh giá phản ứng của thị trường chứng khoán đối với những sự kiện nhất định thông qua lợi nhuận bất thường trung bình (AAR) và khối lượng giao dịch bất thường trung bình (AAV) của cổ phiếu trong khung thời gian nghiên cứu nhất định