khóa luận tốt nghiệp phân tích và định giá cổ phiếu vis của công ty cổ phần thép việt ý

Phân tích, định giá cổ phiếu giúp doanh nghiệp niêm yết xác định được mức giá hợp lý khi phát hành cổ phiếu, xác định được chi phí vốn cũng như chi phí khi mua bán sát nhập doanh nghiệp…

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƯƠNG KHOA TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG CHUYÊN NGÀNH TÀI CHÍNH QUỐC TẾ

MỤC LỤC

DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT 4

DANH MỤC BẢNG BIỂU 5

LỜI MỞ ĐẦU 6

CHƯƠNG I: KHÁI QUÁT CHUNG VỀ PHÂN TÍCH VÀ ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU 10

I Một số vấn đề về phân tích và định giá cổ phiếu 10

1.1.Phân tích môi trường kinh doanh (PESTEL) 10

1.1.1.Các yếu tố Thể chế- Luật pháp 11

1.1.2.Các yếu tố Kinh tế 11

1.1.3.Các yếu tố văn hóa xã hội 12

1.1.4.Yếu tố công nghệ 13

1.1.5.Yếu tố hội nhập 14

1.2.Môi trường cạnh tranh ngành – Porter’s Five Forces 15

1.3.Phân tích doanh nghiệp –SWOT 21

II Các phương pháp phân tích, định giá cổ phiếu 24

2.1 Phương pháp chiết khấu luồng cổ tức (DDM) 24

2.1.1.Trường hợp công ty không tăng trưởng 25

2.1.2.Trường hợp công ty tăng trưởng đều đặn 25

2.1.3.Trường hợp công ty tăng trưởng trong nhiều giai đoạn 25

2.2.Phương pháp định giá cổ phiếu dựa vào mô hình FCFF 30

2.3.Phương pháp định giá cổ phiếu dựa vào mô hình FCFE 35

2.4.Phương pháp định giá cổ phiếu theo luồng tiền (DCF) 35

2.4.1.Xác định giá trị luồng tiền 36

2.4.2.Chi phí vốn bình quân gia quyền WACC 36

2.4.3.Xác định giá trị cổ phiếu theo mô hình DCF 37

2.5 Phương pháp định giá theo hệ số giá trên thu nhập ( P/E) 38

III Kinh nghiệm sử dụng các phương pháp định giá cổ phiếu 40

3.1.Kinh nghiệm định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu cổ tức -DDM 40

3.2.Kinh nghiệm định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu dòng tiền – DCF 41

3.3.Kinh nghiệm định giá cổ phiếu theo hệ số P/E 42

CHƯƠNG II: PHÂN TÍCH VÀ ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU VIS CỦA CÔNG TY CỔ PHẦN THÉP VIỆT – Ý 44

1.Giới thiệu chung về CTCP Thép Việt-Ý 44

1.1.Giới thiệu doanh nghiệp 44

1.2.Hoạt động kinh doanh: 45

II Phân tích cơ bản 50

2.Phân tích môi trường cạnh tranh ngành – Porter’s Five Forces 52

2.1 Áp lực cạnh tranh từ nhà cung cấp 52

2.2 Áp lực cạnh tranh từ khách hàng 53

2.3 Áp lực cạnh tranh từ đối thủ tiềm ẩn 53

2.4 Áp lực cạnh tranh từ sản phẩm thay thế 54

2.5 Áp lực cạnh tranh nội bộ ngành 54

3 Phân tích doanh nghiệp 55

3.1 Phân tích SWOT 55

3.2 Phân tích một số chỉ tiêu tài chính 56

3.3 So sánh các chỉ tiêu tài chính của VIS với các công ty cùng ngành 58

III Định giá cổ phiếu VIS 59

1 Xác định lãi suất chiết khấu theo phương pháp CAPM 59

Bước 1: Sử dụng mô hình hồi qui dựa trên số liệu lịch sử để ước lượng β 59

Bước 2: Tính lợi suất thị trường Rm 61

Bước 3: Tính lãi suất chiết khấu bằng phương pháp CAPM 62

2.Dự báo dòng tiền 62

3.Định giá cổ phiếu bằng phương pháp chiết khấu luồng cổ tức (DDM) 63

4 Định giá cổ phiếu bằng phương pháp so sánh theo tỉ số P/E, P/B 65

5 Phương pháp định giá theo mô hình FCFE và FCFF 66

IV Những khó khăn trong công tác định giá cổ phiếu 67

1 Những khó khăn xuất phát từ bản thân công ty 67

1.1 Chưa có thói quen lập kế hoạch tài chính dài hạn 67

1.2 Chưa tuân thủ các quy tắc và chuẩn mực kế toán 68

2 Những khó khăn xuất phát từ môi trường kinh doanh 69

2.1 Khung pháp lý về công tác định giá cổ phiếu chưa hoàn thiện 69

2.2 Hạn chế của công bố thông tin 70

3 Những khó khăn xuất phát từ sự thiếu hiểu biết của các nhà đầu tư 71

CHƯƠNG III: KIẾN NGHỊ MỘT SỐ GIẢI PHÁP ĐỂ TẠO ĐIỀU KIỆN THUẬN LỢI CHO VIỆC PHÂN TÍCH VÀ ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU 74

I Triển vọng phát triển của CTCP Thép Việt - Ý trong thời gian tới 74

1.Giải pháp để khắc phục hạn chế của việc công bố thông tin chậm 77

2 Giải pháp nhằm khắc phục hạn chế của việc công bố thông tin thiếu đầy đủ và chính xác 78

3 Giải pháp khắc phục những hạn chế từ sự thiếu hiểu biết của các nhà đầu tư 78

III.Kiến nghị 79

1 Đối với CTCP Thép Việt-Ý 79

1.1.Tạo thói quen lập kế hoạch tài chính dài hạn 79

1.2.Tuân thủ đúng các quy tắc và chuẩn mực kế toán khi lập BCTC 79

1.3 Đảm bảo thông tin được cung cấp nhanh chóng, đầy đủ chính xác 80

2 Đối với Chính Phủ 81

2.1 Tăng cường cơ chế quản lý, giám sát về việc công bố thông tin trên thị trường chứng khoán 81

2.2 Tiếp tục hoàn thiện hành lang pháp lý cho thị trường chứng khoán 82

2.3 Khuyến khích nhà đầu tư nâng cao hiểu biết trước khi tham gia thị trường chứng khoán 83

3 Đối với nhà đầu tư 83

3.1 Tích cực tìm hiểu và trang bị các kiến thức cần thiết trước khi tham gia thị trường chứng khoán 83

3.2 Tránh đầu tư theo tâm lý bầy đàn 84

KẾT LUẬN 85

DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO 87

PHỤ LỤC 1:DỰ ĐOÁN BÁO CÁO TÀI CHÍNH CỦA CTCP THÉP VIỆT-Ý CHO 5 NĂM TỚI SỬ DỤNG TỈ LỆ THEO DOANH THU 88

PHỤ LỤC 2: DỰ ĐOÁN TỐC ĐỘ TĂNG TRƯỞNG CTCP THÉP VIỆT-Ý 92

DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT

AFTA Khu vực mậu dịch tự do ASEAN ASEAN Hiệp hội các quốc gia Đông Nam Á

HNX Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội

R&D Nghiên cứu và phát triển

VTV CTCP Vật tư Vận tải Xi Măng

DANH MỤC BẢNG BIỂU

Bảng 2.3.Một số chỉ tiêu tài chính của CTCP Thép Việt-Ý 58 Bảng 2.4.So sánh các chỉ tiêu tài chính của VIS với các công ty cùng ngành 59

Bảng 2.7 Tốc độ tăng trưởng doanh thu của CTCP Thép Việt-Ý 2007-2009 62 Bảng 2.8 Ước tính vốn đầu tư chủ sở hữu của CTCP Thép Việt-Ý trong 5 năm 63 Bảng 2.9 Bảng ước tính các luồng cổ tức CTCP Thép Việt-Ý sẽ chi trả 2010-2015 63 Bảng 2.10.Bảng ước tính giá CP VIS theo phương pháp DDM 64

Bảng 2.12.Bảng phân tích độ nhạy khi EPS và PE thay đổi 66 Bảng 2.13.Phân tích độ nhạy khi cho PB và BVPS thay đổi 66

Biểu đồ 2.1.Cơ cấu doanh thu của CTCP Thép Việt-Ý năm 2009 47 Biểu đồ 2.2.Tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận ròng của công ty CP Thép

Biểu đồ 3.1.Giá thép thế giới năm 2008 và 2009 72 Biểu đồ 3.2.Chỉ số giá ngành thép và VN-Index năm 2009

73

LỜI MỞ ĐẦU

1 Tính cấp thiết của đề tài

Thị trường chứng khoán Việt nam trong những năm vừa qua tuy ẩn chứa nhiều rủi ro và vẫn còn bị ảnh hưởng bởi tâm lý đám đông nhưng đã có những bước phát triển mạnh mẽ và thu hút sự quan tâm của nhà đầu tư nước ngoài cũng như trong nước

Từ cuối năm 2006 đến cuối năm 2007 thị trường có mức tăng trưởng vượt bậc dẫn đến phong trào nhà nhà chơi chứng khoán, người người chơi chứng khoán Đến nay, mặc dù thị trường vẫn chưa lấy lại được đà tăng trưởng như cũ nhưng vẫn thu hút được đông đảo các nhà đầu tư trong nước ở mọi tầng lớp dân

cư trong xã hội Tuy nhiên, hiện nay trên thị trường chứng khoán Việt Nam có một thực tế là công tác phân tích, định giá cổ phiếu vẫn chưa được coi trọng đúng mức Phân tích, định giá cổ phiếu giúp doanh nghiệp niêm yết xác định được mức giá hợp lý khi phát hành cổ phiếu, xác định được chi phí vốn cũng như chi phí khi mua bán sát nhập doanh nghiệp… Bên cạnh đó, công tác định giá cổ phiếu cũng giúp các ngân hàng thương mại xác định được giá trị của cổ phiểu trước khi quyết định cho vay đầu tư chứng khoán, cho vay cầm cố cổ phiếu…Đối với nhà đầu tư cá nhân, vai trò của công tác phân tích, định giá cũng hết sức quan trọng Đến năm 2010, tuy nhà đầu tư Việt Nam cũng đã chú ý đến kết quả kinh doanh cũng như tiềm lực phát triển thực sự của bản thân doanh nghiệp tuy nhiên vẫn chủ yếu đầu tư theo phong trào, đầu tư “bầy đàn”, họ vẫn đang “chơi chứng khoán” chứ chưa thực sự “đầu tư chứng khoán” Chính vì vậy

mà nhiều nhà đầu tư đã có những quyết định, lựa chọn sai lầm do thiếu kiến thức cần thiết, đặc biệt là kiến thức “Định giá cổ phiếu” Họ đã phải gánh chịu những tổn thất nặng nề về kinh tế từ những sai lầm đó

Với mong muốn tìm được những phương pháp định giá hợp lý đối với các

cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam và từ đó có thể đề xuất biện

pháp nhằn nâng cao chất lượng công tác định giá cổ phiếu niêm yết trên thị

trường, em xin chọn đề tài “Phân tích và định giá cổ phiếu VIS của CTCP

thép Việt – Ý” làm đề tài nghiên cứu

2 Mục tiêu nghiên cứu của khóa luận

- Hệ thống hóa các vấn đề lý luận cơ bản về phân tích và định giá cổ phiếu, kinh nghiệm khi sử dụng các phương pháp

- Phân tích và định giá cổ phiếu VIS của CTCP Thép Việt-Ý Trình bày những khó khăn gặp phải trong quá trình phân tích, định giá cổ phiếu

- Đề xuất hệ thống giải pháp cũng như đưa ra những kiến nghị nhằm phát triển nhằm tạo điều kiện thuận lợi cho việc phân tích và định giá cổ phiếu

3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

 Đối tượng nghiên cứu

Khóa luận tập trung vào nghiên cứu các phương pháp, mô hình định giá được áp dụng phổ biến trên thế giới cũng như ở Việt Nam, hệ thống hóa những vấn đề cơ bản về lý luận và các mô hình định giá cổ phiếu Trong đó, đi sâu vào định giá cổ phiếu VIS của CTCP thép Việt – Ý

 Phạm vi nghiên cứu

Nghiên cứu các mô hình định giá cổ phiếu được ứng dụng nhiều trên thế giới cũng như ở Việt Nam Từ đó tìm hiểu và ứng dụng việc định giá vào cổ phiếu VIS

4.Phương pháp nghiên cứu

Tìm hiểu các nguồn tài liệu trong và ngoài nước để tìm ra lý luận cơ bản

về các phương pháp định giá cổ phiếu

Thu thập số liệu thông qua bản cáo bạch, báo cáo tài chính các năm, các

Thông qua việc tổng hợp các số liệu thu thập được, ứng dụng các lý luận

đã tìm hiểu được tiến hành định giá cổ phiếu VIS của CTCP Thép-Việt-Ý

5.Kết cấu của khóa luận

Ngoài phần Mục lục, Lời mở đầu, Kết luận, Tài liệu tham khảo, Phụ lục, khóa luận gồm 3 chương:

 Chương 1: Khái quát chung về phân tích và định giá cổ phiếu

 Chương 2: Phân tích và định giá cổ phiếu VIS của CTCP thép

Việt-Ý

 Chương 3: Kiến nghị một số giải pháp để tạo điều kiện thuận lợi

cho việc phân tích và định giá cổ phiếu

Do hạn chế về thời gian cũng như về mặt kiến thức của bản thân nên khóa luận chắc chắn không tránh khỏi những sai sót và chưa hoàn thiện Em rất mong nhận được các ý kiến quý báu từ phía thầy cô, bạn bè và coi đây là hướng đi cần phải tiếp tục hoàn thiện trong tương lai

Cuối cùng, em xin chân thành cảm ơn sự giúp đỡ và chỉ bảo tận tình của PGS.TS Nguyễn Đình Thọ cùng các thầy cô trong suốt quá trình hoàn thành khóa luận

Hà Nội, 14/3/2010 Sinh viên

Nguyễn Ngọc Bách

CHƯƠNG I: KHÁI QUÁT CHUNG VỀ PHÂN TÍCH VÀ

ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

I Một số vấn đề về phân tích và định giá cổ phiếu

Cổ phiếu là một loại chứng khoán chủ yếu cần phân tích phục vụ đầu tư Đến nay người ta đã tổng kết lại rằng có hai phương pháp phân tích đã được sử dụng một cách phổ biến tại hầu hết các thị trường chứng khoán (TTCK) trên thế giới, đó là phân tích cơ bản và phân tích kỹ thuật Phân tích cơ bản (Fundamental Analysis) là phương pháp phân tích cổ phiếu dựa vào các nhân tố mang tính chất nền tảng có tác động hoặc dẫn tới sự thay đổi giá cả của cổ phiếu nhằm chỉ ra giá trị nội tại của cổ phiếu trên thị trường

Các nhân tố cơ bản cần nghiên cứu bao gồm: phân tích môi trường kinh doanh (PESTEL), phân tích môi trường cạnh tranh ngành (Porter’s Five Forces), phân tích doanh nghiệp (SWOT)

1.1.Phân tích môi trường kinh doanh (PESTEL)

Trong khi mô hình 5 áp lực của M-Porter đi sâu vào việc phân tích các yếu tố trong môi trường ngành kinh doanh thì PEST lại nghiên cứu các tác động của các yếu tố trong môi trường vĩ mô Các yếu tố đó là

 Political (Thể chế - Luật pháp)

 Economics (Kinh tế)

 Sociocultrural (Văn hóa - Xã Hội)

 Technological (Công nghệ)

Đây là bốn yếu tố có ảnh hưởng trực tiếp đến các ngành kinh tế, các yếu

tố này là các yếu tố bên ngoài của của doanh nghiệp và ngành, và ngành phải chịu các tác động của nó đem lại như một yếu tố khách quan Các doanh nghiệp dựa trên các tác động sẽ đưa ra những chính sách, hoạt động kinh doanh phù hợp

1.1.1.Các yếu tố Thể chế- Luật pháp

Đây là yếu tố có tầm ảnh hưởng tới tất cả các ngành kinh doanh trên một lãnh thổ, các yếu tố thể chế, luật pháp có thể uy hiếp đến khả năng tồn tại và phát triển của bất cứ ngành nào Khi kinh doanh trên một đơn vị hành chính, các doanh nghiệp sẽ phải bắt buộc tuân theo các yếu tố thể chế luật pháp tại khu vực

 Chính sách thuế: Chính sách thuế xuất khẩu, nhập khẩu, các thuế tiêu thụ, thuế thu nhập… sẽ ảnh hưởng tới doanh thu, lợi nhuận của doanh nghiệp

 Các đạo luật liên quan: Luật đầu tư, luật doanh nghiệp,luật lao động, luật chống độc quyền, chống bán phá giá …

 Chính sách: Các chính sách của nhà nước sẽ có ảnh hưởng tới doanh nghiệp, nó có thể tạo ra lợi nhuận hoặc thách thức với doanh nghiệp Như các chính sách thương mại, chính sách phát triển ngành, phát triển kinh tế, thuế, các chính sách điều tiết cạnh tranh, bảo vệ người tiêu dùng…

 Tình trạng của nền kinh tế: Bất cứ nền kinh tế nào cũng có chu kỳ, trong mỗi giai đoạn nhất định của chu kỳ nền kinh tế, doanh nghiệp sẽ có những quyết định phù hợp cho riêng mình

 Các yếu tố tác động đến nền kinh tế: Lãi suất, lạm phát,

 Các chính sách kinh tế của chính phủ: Luật tiền lương cơ bản, các chiến lược phát triển kinh tế của chính phủ, các chính sách ưu đãi cho các ngành: Giảm thuế, trợ cấp…

 Triển vọng kinh tế trong tương lai:Tốc độ tăng trưởng, mức gia tăng GDP, tỉ suất GDP trên vốn đầu tư…

Trong giai đoạn những năm đầu thập niên 90 thế kỷ trước, khi nền kinh tế Anh đang ở trong tình trạng khủng hoảng và các doanh nghiệp lại tạo ra một cuộc chiến về giá cả, họ cắt giảm chi phí từ lao động, tăng gấp đôi chi phí quảng cáo kích thích tiêu dùng Tuy nhiên họ đã mắc phải sai lầm vì đã tác động xấu đến tâm lý người tiêu dùng, trong khi nguồn thu nhập bị giảm sút, không ai sẽ đầu tư vào các hàng hóa thứ cấp xa xỉ như thiết bị an ninh

1.1.3.Các yếu tố văn hóa xã hội

Mỗi quốc gia, vùng lãnh thổ đều có những giá trị văn hóa và các yếu tố xã hội đặc trưng, và những yếu tố này là đặc điểm của người tiêu dùng tại các khu vực đó

Những giá trị văn hóa là những giá trị làm lên một xã hội, có thể vun đắp cho xã hội đó tồn tại và phát triển Chính vì thế các yếu tố văn hóa thông thường được bảo vệ hết sức quy mô và chặt chẽ, đặc biệt là các văn hóa tinh thần Rõ ràng chúng ta không thể kinh doanh humbeger tại các nước Hồi Giáo được Tuy vậy chúng ta cũng không thể phủ nhận những giao thoa văn hóa của các nền văn hóa khác vào các quốc gia Sự giao thoa này sẽ thay đổi tâm lý tiêu dùng, lối sống, và tạo ra triển vọng phát triển với các ngành

Ngay tại Việt Nam chúng ta có thể nhận ra ngay sự giao thoa của các nền

thế giới thay phiên nhau đi ép tóc, giày hàn quốc, son môi Hàn Quốc, xe máy hàn Quốc, ca nhạc Hàn Quốc tất cả đều xuất phát từ những bộ phim Hàn Quốc

Bên cạnh văn hóa , các đặc điểm về xã hội cũng khiến các doanh nghiệp quan tâm khi nghiên cứu thị trường, những yếu tố xã hội sẽ chia cộng đồng thành các nhóm khách hàng, mỗi nhóm có những đặc điểm, tâm lý, thu nhập … khác nhau:

 Tuổi thọ trung bình, tình trạng sức khỏe, chế độ dinh dưỡng, ăn uống

 Thu nhập trung bình, phân phối thu nhập

 Lối sống, học thức,các quan điểm về thẩm mỹ, tâm lý sống

1.1.4.Yếu tố công nghệ

Cả thế giới vẫn đang trong cuộc cách mạng của công nghệ, hàng loạt các công nghệ mới được ra đời và được tích hợp vào các sản phẩm, dịch vụ Nếu cách đây 30 năm máy vi tính chỉ là một công cụ dùng để tính toán thì ngày nay

nó đã có đủ chức năng thay thế một con người làm việc hoàn toàn độc lập Trước đây chúng ta sử dụng các máy ảnh chụp bằng phim thì hiện nay không còn hãng nào sản xuất phim cho máy ảnh Đặc biệt trong lĩnh vực công nghệ thông tin, công nghệ truyền thông hiện đại đã giúp các khoảng cách về địa lý,phương tiện truyền tải

 Đầu tư của chính phủ, doanh nghiệp vào công tác R&D: Trong thập

phục với bước nhảy vọt về kinh tế trong đó chủ yếu là nhân tố con người và công nghệ mới Hiện nay Nhật vẫn là một nước có đầu tư vào nghiên cứu trên GDP lớn nhất thế giới Việc kết hợp giữa các doanh nghiệp và chính phủ nhằm nghiên cứu đưa ra các công nghệ mới, vật liệu mới… sẽ có tác dụng tích cực đến nền kinh tế

 Tốc độ, chu kỳ của công nghệ, tỷ lệ công nghệ lạc hậu: nếu trước đây các hãng sản xuất phải mất rất nhiều thời gian để tăng tốc độ bộ vi xử lý lên gấp đôi thì hiện nay tốc độ này chỉ mất khoảng 2-4 năm Xuất phát từ các máy tính Pen II, Pen III, chưa đầy 10 năm hiện nay tốc độ bộ vi xử lý đã tăng với chip set thông dụng hiện nay là Core Dual tốc độ 2.8 GB/s Một bộ máy tính mới tinh chỉ sau nửa năm đã trở nên lạc hậu với công nghệ và các phần mềm ứng dụng

 Ảnh hưởng của công nghệ thông tin, internet đến hoạt động kinh doanh

Ngoài các yếu tố cơ bản trên, hiện nay khi nghiên cứu thị trường, các doanh nghiệp phải đưa yếu tố toàn cầu hóa trở thành một yếu tố vĩ mô tác động đến ngành

1.1.5.Yếu tố hội nhập

Không ai phủ nhận toàn cầu hóa đang là xu thế, và xu thế này không tạo

cơ hội cho các doanh nghiệp, các quốc gia trong việc phát triển sản xuất, kinh doanh

 Toàn cầu hóa tạo ra các sức ép cạnh tranh, các đối thủ đến từ mọi khu vực Quá trình hội nhập sẽ khiến các doanh nghiệp phải điều chỉnh phù hợp với các lợi thế so sánh.,phân công lao động của khu vực và của thế giới

 Điều quan trọng là khi hội nhập, các rào cản về thương mại sẽ dần dần được gỡ bỏ, các doanh nghiệp có cơ hội buôn bán với các đối tác ở cách xa khu vực địa lý, khách hàng của các doanh nghiệp lúc này không chỉ là thị trường

nội địa nơi doanh nghiệp đang kinh doanh mà còn các khách hàng đến từ khắp nơi

1.2.Môi trường cạnh tranh ngành – Porter’s Five Forces

1.2.1 Áp lực cạnh tranh của nhà cung cấp

Số lượng và quy mô nhà cung cấp: Số lượng nhà cung cấp sẽ quyết định đến áp lực cạnh tranh, quyền lực đàm phán của họ đối với ngành, doanh nghiệp Nếu trên thị trường chỉ có một vài nhà cung cấp có quy mô lớn sẽ tạo áp lực cạnh tranh, ảnh hưởng tới toàn bộ hoạt động sản xuất kinh doanh của ngành

Khả năng thay thế sản phẩm của nhà cung cấp : Trong vấn đề này ta nghiên cứu khả năng thay thế những nguyên liệu đầu vào do các nhà cung cấp

và chi phí chuyển đổi nhà cung cấp (Switching Cost)

Thông tin về nhà cung cấp : Trong thời đại hiện tại thông tin luôn là nhân

tố thúc đẩy sự phát triển của thương mại, thông tin về nhà cung cấp có ảnh hưởng lớn tới việc lựa chọn nhà cung cấp đầu vào cho doanh nghiệp

Một ngành sản xuất đòi hỏi phải có các nguyên liệu thô – bao gồm lao động, các bộ phận cấu thành và các đầu vào khác Đòi hỏi này dẫn đến mối quan

hệ bên mua – bên cung cấp giữa các ngành sản xuất và các hãng cung cấp các nguyên liệu thô để chế tạo sản phẩm Sức mạnh của nhà cung cấp thể hiện khả năng quyết định các điều kiện giao dịch của họ đối với doanh nghiệp Những nhà cung cấp yếu thế có thể phải chấp nhận các điều khoản mà doanh nghiệp đưa ra, nhờ đó doanh nghiệp giảm được chi phí và tăng lợi nhuận trong sản xuất, ngược lại, những nhà cung cấp lớn có thể gây sức ép đối với ngành sản xuất bằng nhiều cách, chẳng hạn đặt giá bán nguyên liệu cao để san sẻ phần lợi nhuận của ngành

1.2.2 Áp lực cạnh tranh từ khách hàng

Tương tự như áp lực từ phía nhà cung cấp ta xem xét các tác động đến áp lực cạnh tranh từ khách hàng đối với ngành

 Quy mô

 Tầm quan trọng

 Chi phí chuyển đổi khách hàng

 Thông tin khách hàng

Đặc biệt khi phân tích nhà phân phối ta phải chú ý tầm quan trọng của họ,

họ có thể trực tiếp đi sâu vào uy hiếp ngay trong nội bộ của doanh nghiệp

Wal- Mart là nhà phân phối lớn có tầm ảnh hưởng toàn thế giới, hệ thống phân phối của Wal mart có thể ảnh hưởng tới nhiều ngành hàng như thực phẩm, hàng điện tử , các hàng hàng hóa tiêu dùng hàng ngày Wal Mart có đủ quyển lực để đàm phán với các doanh nghiệp khác về giá cả, chất lượng sản phẩm cũng như các chính sách marketing khi đưa hàng vào trong hệ thống của mình

Đối với các doanh nghiệp vừa và nhỏ tại Việt Nam, việc đưa các sản phẩm vào hệ thống phân phối của các siêu thị luôn gặp phải khó khăn và trở ngại vì các áp lực về giá và chất lượng Hầu hết các sản phẩm của Việt Nam như dệt may, da giầy rất khó xâm nhập vào các thị trường lớn như Mỹ ,EU nếu không qua hệ thống phân phối Chính vì vậy chúng ta đã được lắng nghe những câu chuyện về việc một đôi giầy sản xuất ở Việt Nam bán cho nhà phân phối với giá thấp còn người dân Việt Nam khi mua hàng ở nước ngoài thì phải chịu những cái giá cắt cổ so với sản phẩm cùng chủng loại ở trong nước

1.2.3.Áp lực cạnh tranh từ đối thủ tiềm ẩn:

Theo M-Porter, đối thủ tiềm ẩn là các doanh nghiệp hiện chưa có mặt trên trong ngành nhưng có thể ảnh hưởng tới ngành trong tương lai Đối thủ tiềm ẩn nhiều hay ít, áp lực của họ tới ngành mạnh hay yếu sẽ phụ thuộc vào các yếu tố sau:

 Sức hấp dẫn của ngành: Yếu tố này được thể hiện qua các chỉ tiêu như tỉ suất sinh lợi, số lượng khách hàng, số lượng doanh nghiệp trong ngành

 Những rào cản gia nhập ngành : là những yếu tố làm cho việc gia nhập vào một ngành khó khăn và tốn kém hơn

Tương tự như ví dụ trên chúng ta so sánh trong ngành công nghiệp nặng như sản xuất máy bay Rào cản gia nhập ngành quá lớn cả về vốn, công nghệ, nguyên vật liệu đầu vào nên hiện tại chỉ có 2 hãng hàng không lớn cạnh tranh với nhau là Airbus và Boeing Nếu không có sự đột biến về công nghệ để chế

giá và công nghệ rẻ hơn thì chắc chắn rào cản gia nhập ngành chế tạo máy bay vẫn là đích quá xa cho các doanh nghiệp khác

1.2.4 Áp lực cạnh tranh từ sản phẩm thay thế

Sản phẩm và dịch vụ thay thế là những sản phẩm, dịch vụ có thể thỏa mãn nhu cầu tương đương với các sản phẩm dịch vụ trong ngành

Ta có thể lấy luôn ví dụ sau đó mới đưa ra các nhận định về áp lực cạnh tranh chủ yếu của sản phẩm thay thế :

Ta có thể lấy ví dụ là một thức uống khả phổ biến hiện nay : đó là bia.Vậy bia thỏa mãn nhu cầu gì :

 Gặp gỡ đối tác

 Tụ họp bạn bè

 Bàn công việc với đồng nghiệp

còn vô vàn lý do khác nhưng ta xét trên phương diện công việc nên chỉ dùng một vài yếu tố để nhận định

Vậy sản phẩm thay thế của bia, rượu là một hàng hóa ( hoặc dịch vụ có thể thỏa mãn các nhu cầu ở trên) Một số hàng hóa có thể thay thế được bia rượu : Uống cafe, uống trà, chơi thể thao Các dịch vụ này có thể thỏa mãn các nhu cầu trên và thêm vào một lợi ích là được chị em saganor hoan nghênh

Qua ví dụ trên chúng ta thấy áp lực cạnh tranh chủ yếu của sản phẩm thay thế là khả năng đáp ứng nhu cầu so với các sản phẩm trong ngành, thêm vào nữa

là các nhân tố về giá, chất lượng , các yếu tố khác của môi trường như văn hóa, chính trị, công nghệ cũng sẽ ảnh hưởng tới sự đe dọa của sản phẩm thay thế

Tính bất ngờ, khó dự đoán của sản phẩm thay thế : Ngay cả trong nội bộ ngành với sự phát triển của công nghệ cũng có thể tạo ra sản phẩm thay thế cho ngành mình Điện thoại di động chính là sản phẩm thay thế cho điện thoại cố định và sắp tới là VOIP sẽ thay thế cho cả hai sản phẩm cũ

Chi phí chuyển đổi: Chúng ta biết các phần mềm mã nguồn mở như Linux hay như ở Việt Nam là Viet Key Linux giá thành rất rẻ thậm chí là miễn phí nhưng rất ít người sử dụng vì chi phí chuyển đổi từ hệ điều hành Window

và các ứng dụng trong nó sang một hệ điều hành khác là rất cao và có thể ảnh hưởng đến hoạt động, các công việc trên máy tính

1.2.5 Áp lực cạnh tranh nội bộ ngành

Các doanh nghiệp đang kinh doanh trong ngành sẽ cạnh tranh trực tiếp với nhau tạo ra sức ép trở lại lên ngành tạo nên một cường độ cạnh tranh Trong một ngành các yếu tố sau sẽ làm gia tăng sức ép cạnh tranh trên các đối thủ

 Tình trạng ngành : Nhu cầu, độ tốc độ tăng trưởng ,số lượng đối thủ cạnh tranh

 Cấu trúc của ngành : Ngành tập trung hay phân tán

 Ngành phân tán là ngành có rất nhiều doanh nghiệp cạnh tranh với nhau nhưng không có doanh nghiệp nào có đủ khả năng chi phối các doanh nghiệp còn lại

 Ngành tập trung : Ngành chỉ có một hoặc một vài doanh nghiệp nắm giữ vai trò chi phối (Điều khiển cạnh tranh- Có thể coi là độc quyền)

 Các rào cản rút lui (Exit Barries) : Giống như các rào cản gia nhập ngành, rào cản rút lui là các yếu tố khiến cho việc rút lui khỏi ngành của doanh nghiệp trở nên khó khăn :

 Rào cản về công nghệ, vốn đầu tư

 Ràng buộc với người lao động

 Ràng buộc với chính phủ, các tổ chức liên quan

 Các ràng buộc chiến lược, kế hoạch

Thị trường cung cấp dịch vụ viễn thông di động Việt Nam hiện nay đã có

sử dụng dịch vụ của Việt Nam tăng khoảng 5-10%/ năm, doanh thu, lợi nhuận của các nhà cung cấp cũng tăng với con số tương đương Mặc dù cho các rào cản gia nhập ngành, rào cản rút lui là cao, áp lực từ khách hàng không đáng

kể nhưng đang có rất nhiều doanh nghiệp chuẩn bị gia nhập vào thị trường Một điều đáng mừng hơn nữa là sự ra đời của ngành dịch vụ kèm theo dịch vu viễn thông như : Các tổng đài giải trí, cá cược, các dịch vụ khác mà điển hình gần đây là xem giá chứng khoán qua mạng di động Với xu hướng này sức cạnh tranh trong nội bộ ngành sẽ ngày càng gia tăng và lúc đó người tiêu dùng sẽ ngày càng được tôn trọng hơn

1.2.6 Áp lực từ các bên liên quan mật thiết

Đây là áp lực không được đề cập trực tiếp ngay trong ma trận nhưng trong quyển sách " Strategic Management & Business Policy" của Thomas L Wheelen và J David Hunger có ghi chú về áp lực từ các bên liên quan mật thiết

Sau khi phân tích xong mô hình 5 áp lực, chúng ta có thể sử dụng nhóm chiến lược để mô tả các doanh nghiệp trong ngành trên một đồ thị.Trong điều kiện hạn hẹp tôi sẽ đưa ra một số kiến thức cơ bản để xác định nhóm chiến lược

 Phương pháp xác định nhóm chiến lược: Xây dựng sơ đồ

 Mục đích xây dựng : Phân biệt các doanh nghiệp với nhau và định

vị các doanh nghiệp trên cùng một sơ đồ, từ đó giúp các doanh nghiệp có thể xác

 Các tiêu chí sử dụng để xây dựng sơ đồ: Giá, chất lượng, công nghệ, thương hiệu, thị phần và có thể xây dựng thành nhiều sơ đồ, nhiều cấp tiêu chí

1.3.Phân tích doanh nghiệp –SWOT

SWOT viết tắt của Strengths (điểm mạnh), Weaknesses (điểm yếu), Opportunities (thời cơ) và Threats (nguy cơ) - là một mô hình nổi tiếng trong phân tích kinh doanh của doanh nghiệp

Đây là công cụ cực kỳ hữu ích giúp chúng ta tìm hiểu vấn đề hoặc ra quyết định trong việc tổ chức, quản lý cũng như trong kinh doanh Nói một cách hình ảnh, SWOT là khung lý thuyết mà dựa vào đó, chúng ta có thể xét duyệt lại các chiến lược, xác định vị thế cũng như hướng đi của một tổ chức, một công ty, phân tích các đề xuất kinh doanh hay bất cứ ý tưởng nào liên quan đến quyền lợi của doanh nghiệp Và trên thực tế, việc vận dụng SWOT trong xây dựng kế hoạch kinh doanh, hoạch định chiến lược, đánh giá đối thủ cạnh tranh, khảo sát thị trường, phát triển sản phẩm và cà trong các báo cáo nghiên cứu đang ngày càng được nhiều doanh nghiệp lựa chọn

Như vậy, phân tích SWOT là phân tích các yếu tố môi trường bên ngoài

mà doanh nghiệp phải đối mặt (các cơ hội và nguy cơ) cũng như các yếu tố thuộc môi trường nội bộ doanh nghiệp (các mặt mạnh và mặt yếu) Đây là một việc làm khó đòi hỏi nhiều thời gian, công sức, chi phí, khả năng thu nhập, phân tích và xử lý thông tin sao cho hiệu quả nhất

Doanh nghiệp xác định các cơ hội và nguy cơ thông qua phân tích dữ liệu

về thay đổi trong các môi trường: kinh tế, tài chính, chính trị, pháp lý, xã hội và cạnh tranh ở các thị trường nơi doanh nghiệp đang hoạt động hoặc dự định thâm nhập Các cơ hội có thể bao gồm tiềm năng phát triển thị trường, khoảng trống thị trường, gần nguồn nguyên liệu hay nguồn nhân công rẻ và có tay nghề phù

chính trị ở các thị trường chủ chốt hay sự phát triển công nghệ mới làm cho các phương tiện và dây chuyền sản xuất của doanh nghiệp có nguy cơ trở nên lạc hậu

Với việc phân tích môi trường nội bộ của doanh nghiệp, các mặt mạnh về

tổ chức doanh nghiệp có tthể là các kỹ năng, nguồn lực và những lợi thế mà doanh nghiệp có được trước các đối thủ cạnh tranh (năng lực chủ chốt của doanh nghiệp) như có nhiều nhà quản trị tài năng, có công nghệ vượt trội, thương hiệu nổi tiếng, có sẵn tiền mặt, doanh nghiệp có hình ảnh tốt trong mắt công chúng hay chiếm thị phần lớn trong các thị thường chủ chốt Những mặt yếu của doanh nghiệp thể hiện ở những thiểu sót hoặc nhược điểm và kỹ năng, nguồn lực hay các yếu tố hạn chế năng lực cạnh tranh của các doanh nghiệp Đó có thể là mạng lưới phân phối kém hiệu quả, quan hệ lao động không tốt, thiếu các nhà quản trị

có kinh nghiệm quốc tế hay sản phẩm lạc hậu so với các đối thủ cạnh tranh

Kết quả của quá trình phân tích SWOT phải đảm bảo được tính cụ thể, chính xác, thực tế và khả thi vì doanh nghiệp sẽ sử dụng kết quả đó để thực hiện những bước tiếp theo như: hình thành chiến lược, mục tiêu chiến lược chiến thuật và cơ chế kiểm soát chiến lược cụ thể Chiến lược hiệu quả là những chiến lược tận dụng được các co hội bên ngoài và sức mạnh bên trong cũng như vô hiệu hóa được những nguy cơ bên ngoài và hạn chế hoặc vượt qua được những yếu kém của bản thân doanh nghiệp Mục tiêu chiến lược (là những mục tiêu chính mà doanh nghiệp muốn theo đuổi thông qua việc thực hiện một loạt các hành động cụ thể) phải đo lường được, mang tính khả thi và có thời hạn thực hiện Các chiến thuật thường được thiết lập theo hướng tập trung cụ thể hóa chi tiết việc thực hiện các kế hoạch chi tiết như thế nào Cơ chế kiểm soát chiến lược là cơ chế quản lý và tổ chức chiến lược mà doanh nghiệp sử dụng để kiểm soát bất cứ bước nào trong 5 bước hình thành chiến lược nhằm đảm bảo quá trình thực hiện đi theo đúng định hướng mục tiêu chiến lược

Chẳng hạm cho tới năm 1992, Walt Disney Company luôn thành công ở những công viên chủ đề Disneyland ở Anaheim, Calífornia (1955), ở Florida (1970), và ở Tokyo (1983) Năm 1992, Disney lại tiếp tục thành công tại Paris nhà những kết quả chính xác thực tế và khả thi của quá trình phân tích SWOT,

cụ thể, S: Sự nổi tiếng của các nhân vật phim hoạt hình, thương hiệu Walt Disney nổi tiếng, tiềm lực tài chính vững mạnh, W: sự hiểu biết về văn hóa, sở thích của người Pháp chưa đầy đủ, O: Vị trí địa lý của Phi thuận lợi (trung tâm Châu Âu), Chính phủ Pháp có những biện pháp khuyến khích và hỗ trợ về giao thông, về giá đất, về đóng góp cổ phần T: Sự cạnh tranh của các công viên chủ

đề khác ở Paris

Một ví dụ khác gần gũi hơn là vào thời kỳ 1990, khi khối Đông Âu sụp đổ Công ty Công nghiệp cao su miền Nam (Casumina) mất một thị trường quan trọng với 15 triệu vỏ xe/năm trong lúc đang gánh lên vai món nợ của những năm trước, Công ty chỉ còn sản xuất khoảng 20% công suất

Vào thời kỳ đó, Công ty đã kịp thời có những thay đổi đúng đắn trong chiến lược kinh doanh quốc tế đó là ban đầu thì tiếp cận công nghệ cao với chi phí thấp khi ký hợp đồng liên doanh và chế biến cho các đối tác của Nhật, khai thác sự trợ giúp kỹ thuật từ đối tác sau đó áp dụng chiến lược tạo sự khác biệt cho sản phẩm nhằm nâng cao chất lượng sản phẩm nhờ vào kết quả của việc phân tích SWOT cho điều kiện môi trường kinh doanh của Casumina, cụ thể: S: Công ty có đội ngũ lãnh đạo có năng lực, đội ngũ công nhân gắn bó với Công ty, W: Công ty chưa có kinh nghiệm về sử dụng kỹ thuật cao để sản xuất gánh nặng

từ món nợ lớn, thiết bị công nghệ lạc hậu (tính đến 1990 là đã 15 năm sử dụng), O: Công nghệ sản xuất vỏ xe 2 bánh đã đến tới hạn, nhu cầu thị trường nội địa

về xuất vỏ xe 2 bánh cao, lợi thế về chi phí nhân công rẻ và môi trường sản xuất thuận lợi, T: Mất thị trường quan trọng khi Liên xô và Đông Âu sụp đổ nguy cơ đối đầu với các đại gia trên thế giới về vỏ xe 2 bánh

II Các phương pháp phân tích, định giá cổ phiếu

2.1 Phương pháp chiết khấu luồng cổ tức (Discounted Dividend DDM)

Model-Phương pháp chiết khấu luồng cổ tức được xây dựng trên quan điểm rằng giá cổ phiếu được xác định bằng giá trị hiện tại của toàn bộ các luồng thu nhập trong tương lai Giả sử có một cổ phiếu được nắm giữ năm thứ n, cổ tức chi trả

từ năm thứ nhất đến năm thứ n lần lượt là D1,D2,…,Dn Biết giá cổ phiếu năm thứ n là Pn và lợi suất yêu cầu của nhà đầu tư là r không đổi, ta có công thức tính giá trị cổ phiếu theo phương pháp chiết khấu luồng cổ tức như sau:

=

(1 + ) +(1 + )Trong đó:

P0 là giá cổ phiếu tại thời điểm hiện tại

Dt là mức chia cổ tức năm t

r là tỷ lệ lợi tức yêu cầu (còn gọi là lãi suất chiết khấu hay chi phí vốn cổ phần)

Nếu cổ phiếu được nhà đầu tư nắm giữ vô hạn, có nghĩa là n tiến tới vô cùng (thông thường, thời gian tồn tại của cổ phiếu là vô hạn vì nó không có thời gian đáo hạn) Khi đó, giá trị hiện tại của vốn gốc Pn/(1+r)nsẽ tiến tới 0 và công thức trên sẽ trở thành

=

(1 + )Sau đây, chúng ta sẽ xem xét một vài trường hợp đặc biệt của phương pháp định giá cổ phiếu theo mô hình chiết khấu cổ tức

2.1.1.Trường hợp công ty không tăng trưởng

Trong trường hợp công ty không tăng trưởng thì mức cổ tức chia hàng năm sẽ là cố định, tức là D0 = D1 = D2 =…= Dn Khi đó giá cổ phiếu sẽ được tính theo công thức :

=

(1 + ) = × 1 −

1(1 + ) = 2.1.2.Trường hợp công ty tăng trưởng đều đặn

Khi công ty tăng trưởng đều đặn, điều này có nghĩa là cổ tức tăng trưởng hàng năm theo một tỷ lệ g cố định

Công thức trên chỉ đúng khi tốc độ tăng trưởng g nhỏ hơn lợi suất dự tính

r Trên thực tế người ta giả định r >g là vì điều này hoàn toàn hợp lý Bởi vì g là tốc độ tăng trưởng trong dài hạn, trong khi r là mức lợi suất yêu cầu trong ngắn hạn và thường xuyên thay đổi

2.1.3.Trường hợp công ty tăng trưởng trong nhiều giai đoạn

Trên thực tế, không có một công ty nào có một tốc độ tăng trưởng bất biến trong thời gian tồn tại của mình Trong chu kỳ sống của mình thì mỗi công

ty sẽ có mức tăng trưởng khác nhau Chính vì thế, đây là trường hợp thực tế nhất, thông thường xảy ra trường hợp mức tăng trưởng cổ tức tăng trưởng không đều trong một số năm, trước khi có thể đạt đến giai đoạn ổn định

Để xác định được giá cổ phiếu, trước hết, chúng ta phải chia quá trình phát triển của công ty thành các giai đoạn phát triển khác nhau, chủ yếu là hai giai đoạn Giai đoạn thứ nhất là giai đoạn tăng trưởng không ổn định, trong giai đoạn này, nhà đầu tư cần căn cứ vào ước tính về thu nhập và chính sách cổ tức

để xác định cổ tức hàng năm Giai đoạn thứ hai là giai đoạn phát triển lâu dài và giả định đó là giai đoạn có mức tăng trưởng không đổi

Để tính giá cổ phiếu, ta áp dụng kết hợp công thức của hai trường hợp trên : Giả sử trong n năm đầu giá trị cổ tức được ước đoán là D1,D2,….Dn Từ năm thứ n+1 trở đi mức tăng trưởng cổ tức là g cố định

Khi đó, giá cổ phiếu được tính như sau :

=

(1 + ) +

−(1 + )Qua 3 công thức tính giá cổ phiếu trong ba trường hợp trên, ta thấy chúng

ta sẽ phải dự tính các thông số : Cổ tức trong tương lai (D), mức lợi suất dự tính (r), và tốc độ tăng trưởng cổ tức (g) Để tính được một cách chính xác các thông

số đó, cần phải tiến hành phân tích xác định tình hình tài chính của tố chức phát hành để đự đoán được triển vọng của doanh nghiệp

Ước tính cổ tức (D) : Việc ước tính cổ tức năm đầu được dựa trên số liệu

về cổ tức trong quá khứ, chính sách phân chia cổ tức trong tương lai, ước tính thu nhập năm sau để từ đó ước tính giá trị cổ tức có thể nhận được trong năm đầu tiên D1

Cổ tức = D = tỷ lệ chia cổ tức × EPS Trong đó, thu nhập trên mỗi cổ phiếu ( Earning per share – EPS) được tính bằng cách lấy lợi nhuận ròng trừ đi cổ tức ưu đãi và chia cho số lượng cổ phiếu đã phát hành

- Tính tốc độ tăng trưởng g :

Việc ước tính tỷ lệ tăng trưởng cổ tức của công ty phải dựa trên việc đánh giá tiềm năng phát triển của công ty trong dài hạn chứ không chỉ đơn thuần trong một số năm tới, vì tốc độ tăng trưởng được giả định là mức tăng trưởng đều đặn của công ty trong suốt cả quãng đời hoạt động Do vậy, các số liệu để tính toán g phải là mức dự đoán bình quân trong dài hạn

Tỷ lệ tăng trưởng cổ tức được xác định dựa trên tỷ lệ tăng trưởng lợi nhuận và tỷ lệ lợi nhuận dùng để chi trả cổ tức Trong thực tế, tốc độ tăng trưởng cổ tức được giả định bằng với tốc độ tăng trưởng thu nhập và được tính toán theo công thức sau :

g = ROE × b Trong đó :

b là tỷ lệ lợi nhuận được để lại tái đầu tư

= 1 − = 1 − ỷ ệ ℎ ả ổ ứ

ROE = Thu nhập ròng / vốn cổ đông

= Thu nhập trên một cổ phiếu (EPS) / giá trị sổ sách của một cổ phiếu

- Tính mức lợi suất yêu cầu (r) :

Để tính được tỷ suất lợi nhuận yêu cầu của nhà đầu tư, cần phải dựa vào mức độ rủi ro của công ty phát hành Nếu công ty đó có độ rủi ro càng cao thì nhà đầu tư sẽ đòi hỏi một mức tỷ suất lợi nhuận càng lớn để có thể bù đắp rủi ro

đó Để xác định được r, người ta có một số công thức khác nhau tùy thuộc vào

cơ cấu vốn của công ty phát hành Cách phổ biến nhất để xác định r là áp dụng theo mô hình định giá tài sản vốn (Capital Asset Prising Mode – CAPM)

R = rf + β(rm-rr) Trong đó :

r : Là lãi suất tín phiếu kho bạc, có mức rủi ro bằng không

β : Là mức độ rủi ro của công ty

β(rm – rf) : Mức bù rủi ro khi đầu tư vào cổ phiếu

- Cách tính hệ số

Beta hay còn gọi là hệ số beta, đây là hệ số đo lường mức độ biến động hay còn gọi là thước đo rủi ro hệ thống của một chứng khoán hay một danh mục đầu tư trong tương quan với toàn bộ thị trường Hệ số beta là một tham số quan trọng trong mô hình định giá tài sản vốn ( CAPM) Beta được tính toán dựa trên phân tích hồi quy, và bạn có thể nghĩ về beta giống như khuynh hướng và mức

độ phản ứng của chứng khoán đối với sự biến động của thị trường Một chứng khoán có beta bằng 1, muốn ám chỉ rằng giá chứng khoán đó sẽ di chuyển cùng bước đi với thị trường Một chứng khoán có beta nhỏ hơn 1 có nghĩa là chứng khoán đó sẽ có mức thay đổi ít hơn mức thay đổi của thị trường Và ngược lại, beta lớn hơn 1 sẽ chúng ra biết giá chứng khoán sẽ thay đổi nhiều hơn mức dao động của thị trường Ví dụ, nếu beta của một chứng khoán là 1.2, điều đó có nghĩa là nó có biên độ dao động nhiều hơn thị trường 20% Nhiều cổ phiếu thuộc các ngành cung cấp dịch vụ công ích có beta nhỏ hơn 1 Ngược lại, hầu hết các cổ phiếu dựa trên kỹ thuật công nghệ cao có beta lớn hơn 1, thể hiện khả năng tạo được một tỷ suất sinh lợi cao hơn, những cũng đồng thời tiềm ẩn rủi ro cao hơn

Hệ số β được tính toán dựa trên số liệu quá khứ về lợi suất đầu tư của một chứng khoán và lợi suất của danh mục thị trường

Ta có công thức tính hệ số β như sau :

= ∑ ( − )( − )Trong đó : là lợi suất của chứng khoán x tại thời điểm i, là lợi suất trung bình của chứng khoán X

là lợi suất của thị trường tại thời điểm i, là lợi suất trung bình của toàn thị trường

là phương sai lợi suất của danh mục thị trường

- Tính chất của hệ số β

 Những chứng khoán không có rủi ro thì β bằng 0

Khi đó lợi suất yêu cầu chính bằng lãi suất của tín phiếu kho bạc :

R = Rf + 0(Rm – Rf) = Rf

 Danh mục thị trường có hệ số β bằng 1 Do đó một cổ phiếu có hệ số β giống như danh mục thị trường (bằng 1) thì lợi suất ước tính bằng với lợi suất ước tính của danh mục thị trường :

R = Rf + 1(Rm - Rf) = Rm

 Một cổ phiếu có hệ số β lớn hơn 1 thì lợi suất kỳ vọng sẽ lớn hơn lợi suất

kỳ vọng của danh mục thị trường Và ngược lại, β < 1 thì lợi suất kỳ vọng của cổ phiếu đó sẽ nhỏ hơn lợi suất kỳ vọng của danh mục thị trường

Tuy nhiên cũng cần lưu ý rằng, đối với công ty lần đầu phát hành cổ phiếu ra công chúng, thì chưa thể áp dụng công thức trên để xác định lợi suất yêu cầu r vì chưa có căn cứ để xác định mức độ rủi ro của công ty Vì thế, để xác định được lợi suất yêu cầu thì người đầu tư phải có căn cứ vào tỷ suất thu nhập dự tính của các cổ phiếu có cùng mức rủi ro với cổ phiếu cần định giá, vì theo mô hình CAPM thì để đảm bảo điều kiện cần bằng trong thị trường hoạt động hoàn hảo thì tất cả chứng khoán có cùng độ rủi ro đều phải được chào bán với cùng một tỷ suất thu nhập dự tính

Như vậy, để tính được giá trị nội tại của cổ phiếu theo phương pháp chiết khấu luồng cổ tức, ta phải thực hiện các bước làm như sau :

 Bước 1 : Ước lượng cổ tức

nợ và không được hưởng lợi ích thuế từ chi phí lãi vay

Mặc dù có định kiến cho rằng phương pháp này đòi hỏi phải giả định tỷ lệ

nợ không đổi, nhưng cách tiếp cận này đủ linh hoạt để cho phép các tỷ lệ nợ thay đổi theo thời gian Thực tế, một trong những sức mạnh lớn nhất của mô hình này là nó cho phép dễ dàng lồng những thay đổi trong cơ cấu vốn vào công tác định giá thông qua suất chiết khấu thay vì thông qua ngân lưu

Ý tưởng mang tính cách mạng và trực quan nhất đằng sau việc định giá doanh nghiệp là quan niệm cho rằng chủ sở hữu và tổ chức cho vay đối với doanh nghiệp dù gì vẫn là các đối tác cung cấp vốn cho doanh nghiệp và chia sẻ

sự thành công của doanh nghiệp Sự khác biệt chủ yếu giữa chủ sở hữu và chủ

nợ trong các mô hình định giá doanh nghiệp nằm ở bản chất quyền lợi được xác lập của họ đối với ngân lưu - chủ nợ được giải quyết quyền lợi bằng một khoản ngân lưu cố định và chủ sở hữu nhận quyền lợi dựa trên phần ngân lưu còn lại

Theo như mô hình chiết khấu cổ tức và FCFE, mô hình FCFF có các dạng khác, chủ yếu nhờ kết quả của những giả định về sự tăng trưởng kỳ vọng sẽ cao

bao nhiêu và tiếp tục trong bao lâu Sau đây, chúng ta sẽ xem xét các phiên bản khác nhau của mô hình FCFF

Giá trị doanh nghiệp = FCFF

WACC − gTrong đó:

FCFF1 = FCFF kỳ vọng năm sau

WACC = Chi phí vốn bình quân trọng số

gn = Tốc độ tăng trưởng trong FCFF (mãi mãi)

Có hai điều kiện cần được thỏa khi sử dụng mô hình này; cả hai đều phản ánh những điều kiện được áp đặt trong các mô hình chiết khấu cổ tức và FCFE Thứ nhất, tốc độ tăng trưởng trong mô hình phải thấp hơn hoặc bằng tốc độ tăng trưởng trong nền kinh tế - tăng trưởng sẽ là danh nghĩa nếu chi phí vốn tính theo giá trị danh nghĩa, hoặc là tăng trưởng thực nếu chi phí vốn tính theo giá trị thực Thứ hai, các đặc tính của doanh nghiệp phải nhất quán với những giả định

về tăng trưởng ổn định Cụ thể, tỷ lệ tái đầu tư được dùng để ước tính ngân lưu

tự do của doanh nghiệp phải nhất quán với tốc độ tăng trưởng ổn định Cách tốt nhất để đảm bảo sự nhất quán này là lấy tỷ lệ tái đầu tư từ tốc độ tăng trưởng ổn định và suất sinh lợi trên vốn (return on capital) mà doanh nghiệp có thể duy trì mãi mãi

Tỷ lệ tái đầu tư khi tăng trưởng ổn định = Tốc độ tăng trưởng

Suất sinh lời trên vốnNếu việc tái đầu tư được ước tính từ các khoản chi đầu tư ròng và những thay đổi trong vốn lưu động, thì các khoản chi đầu tư ròng phải tương tự như của các doanh nghiệp khác trong ngành (có lẽ bằng cách ấn định tỷ lệ chi đầu tư trên khấu hao theo mức bình quân của ngành) và sự thay đổi vốn lưu động phải không nhỏ hơn 0 Vốn lưu động thay đổi âm sẽ tạo ra ngân lưu, mặc dù điều này

trong dài hạn là khá nguy hiểm Chi phí vốn cũng phải phản ánh được doanh nghiệp tăng trưởng bền vững Cụ thể, hệ số beta phải gần bằng một – nguyên tắc thực nghiệm trình bày trong các chương trước rằng hệ số beta phải nằm giữa 0,8

và 1,2 vẫn được thỏa mãn Mặc dù doanh nghiệp tăng trưởng ổn định thường sử dụng nhiều nợ hơn, điều này không phải là tiên quyết đối với mô hình, vì chính sách vay nợ phụ thuộc vào sự quyết định của cấp quản lý

Giống tất cả những mô hình tăng trưởng ổn định, mô hình này cũng nhạy cảm trước những giả định về tốc độ tăng trưởng kỳ vọng Tuy nhiên, điều này bị khuếch đại bởi thực tế rằng suất chiết khấu sử dụng trong định giá là WACC, thấp hơn rất nhiều so với chi phí vốn chủ sở hữu của hầu hết các doanh nghiệp Hơn nữa, mô hình này cũng nhạy cảm với các giả định về các khoản chi đầu tư liên quan đến khấu hao Nếu các yếu tố đầu vào để tái đầu tư không phụ thuộc vào tăng trưởng kỳ vọng, thì ngân lưu tự do của doanh nghiệp có thể bị nâng lên (hay hạ xuống) bằng cách giảm (hay tăng) các khoản chi đầu tư liên quan đến khấu hao Nếu tỷ lệ tái đầu tư được ước tính từ suất sinh lợi trên vốn, thì những thay đổi suất sinh lợi trên vốn có thể có tác động mạnh lên giá trị của doanh nghiệp

Dạng tổng quát của mô hình FCFF

Thay vì chia mô hình ngân lưu tự do thành hai giai đoạn và mô hình ba giai đoạn và lặp lại những gì đã nói ở phần trước, chúng tôi trình bày dạng tổng quát của mô hình trong phần này Ta bắt đầu bằng việc liệt kê qui trình định giá tài sản kinh doanh của doanh nghiệp và tiếp tục xem xét làm thế nào đi từ giá trị của tài sản kinh doanh sang giá trị vốn chủ sở hữu

Định giá tài sản hoạt động kinh doanh

Giá trị của doanh nghiệp = FCFF

(1 + WACC)

∞

FCFFt = Ngân lưu tự do của doanh nghiệp trong năm t

WACC = Chi phí vốn bình quân có trọng số

Giá trị của doanh nghiệp, trong trường hợp khái quát nhất, có thể được viết thành hiện giá của ngân lưu tự do kỳ vọng của doanh nghiệp đó

Nếu doanh nghiệp đạt đến trạng thái dừng sau n năm và bắt đầu tăng trưởng ở tốc độ ổn định gn sau đó, thì giá trị của doanh nghiệp có thể được viết thành:

Giá trị tài sản kinh doanh của doanh nghiệp

(1 + WACC) +

[FCFF /(WACC − g ](1 + WACC)

∞

Nhớ rằng ngân lưu tự do của doanh nghiệp được tính dựa trên thu nhập từ hoạt động kinh doanh và cần phải tái đầu tư bao nhiêu để số thu nhập từ hoạt động kinh doanh đó tiếp tục gia tăng:

FCFF = EBIT (1 - thuế suất) – (Chi đầu tư – khấu hao) – Thay đổi

vốn lưu động không phải tiền mặt

Do vậy, chi phí vốn được sử dụng chỉ phải phản ánh rủi ro hoạt động kinh doanh của công ty mà thôi Theo đó, hiện giá của ngân lưu thu được bằng cách chiết khấu ngân lưu theo chi phí vốn sẽ đo lường giá trị của riêng tài sản hoạt động kinh doanh của công ty.Từ giá trị tài sản hoạt động kinh doanh đến giá trị vốn chủ sở hữu để đi từ giá trị tài sản hoạt động kinh doanh đến giá trị vốn chủ

sở hữu, ta phải lồng vào đó giá trị của những tài sản không thuộc hoạt động kinh doanh mà doanh nghiệp sở hữu, sau đó xem xét tất cả những nghĩa vụ nợ còn tồn đọng, không phải vốn chủ sở hữu, mà doanh nghiệp phải trả

Đưa vào những tài sản không thuộc hoạt động kinh doanh: Bao gồm tất cả những tài sản có thu nhập không được tính vào thu nhập từ hoạt động kinh doanh Phổ biến nhất là tiền mặt và chứng khoán có thể giao dịch, với doanh nghiệp lớn, có thể lên đến hàng tỷ và giá trị của những tài sản này phải được

động kinh doanh từ những tài sản nhỏ do các công ty khác nắm giữ thì không được đưa vào thu nhập hoạt động kinh doanh và FCFF; do đó ta cần phải định giá những tài sản này và cộng chúng vào giá trị của tài sản hoạt động kinh doanh Cuối cùng, doanh nghiệp có thể sở hữu những tài sản nằm không, không được sử dụng nên không tạo ra thu nhập hay ngân lưu Những tài sản này vẫn có thể có giá trị và phải được cộng vào giá trị của tài sản hoạt động kinh doanh

Cân nhắc những nghĩa vụ không phải vốn chủ sở hữu của công ty đối với bên ngoài: Phổ biến nhất là nợ chịu lãi, cần phải được trừ vào giá trị của doanh nghiệp để có được giá trị vốn chủ sở hữu Chúng ta có thể xử lý những cam kết thuê mua như là nợ để tính toán chi phí vốn và để rút ra được giá trị vốn chủ sở hữu Có thêm ba điều chỉnh nữa cần phải thực hiện để rút ra được giá trị vốn chủ

sở hữu Điều chỉnh thứ nhất liên quan đến phần hùn thiểu số ở các chi nhánh, nhìn chung được xác định vào khoảng 50% hay hơn, đòi hỏi phải tổng hợp toàn

bộ tài sản các chi nhánh với thu nhập trong công ty mẹ Nếu thu nhập hoạt động kinh doanh được tổng hợp và ngân lưu được sử dụng để định giá công ty mẹ, thì phải trừ đi giá trị ước tính của những quyền lợi thiểu số trong các chi nhánh để

đi đến giá trị của công ty mẹ.Trong phần sau của cuốn sách, chúng ta sẽ quay lại xem xét chi tiết hơn việc định giá tiền mặt và các tài sản sở hữu chéo Điều chỉnh thứ hai liên quan đến những nghĩa vụ tiềm năng khác mà công ty phải thực hiện bao gồm các kế hoạch hưu trí không được cấp vốn và những ràng buộc về chăm sóc y tế Mặc dù chúng không đáp ứng được phần kiểm tra nợ để thực hiện các tính toán về chi phí vốn, chúng phải được trừ đi để rút ra được giá trị vốn chủ sở hữu Cuối cùng, nếu doanh nghiệp bị kiện tụng dẫn đến kết quả phải chi ra nhiều tiền, chúng ta sẽ tính nghĩa vụ nợ dự kiến từ những vụ kiện pháp lý này và trừ chúng khỏi giá trị vốn chủ sở hữu ước tính

2.3.Phương pháp định giá cổ phiếu dựa vào mô hình FCFE (Free Cash Flow to Equity)

Mô hình ngân lưu tự do của vốn chủ sở hữu không khác biệt nhiều so với

mô hình chiết khấu cổ tức truyền thống Trên thực tế, có một cách để ta mô tả

mô hình FCFE: đó là một mô hình trong đó chúng ta chiết khấu cổ tức tiềm năng thay vì chiết khấu cổ tức thực tế Vì thế, ba phiên bản của mô hình định giá FCFE trình bày trong phần này là những dạng đơn giản của mô hình chiết khấu

cổ tức, với một thay đổi đáng kể - cổ tức được thay thế bằng ngân lưu tự do của vốn chủ sở hữu thay trong các mô hình

Nguyên tắc cơ bản: Khi thay thế cổ tức bằng FCFE để định giá vốn chủ sở hữu, ta không chỉ đơn thuần thay thế ngân lưu này bằng một ngân lưu khác Chúng ta ngầm giả định rằng FCFE sẽ được chi trả cho các cổ đông Việc làm này có hai hệ quả:

 Sẽ không có tiền mặt tương lai tích lũy trong doanh nghiệp, vì lượng tiền mặt còn lại sau khi thanh toán nợ vay và đáp ứng nhu cầu tái đầu tư đã được chi trả hết cho các cổ đông mỗi kỳ

Tăng trưởng kỳ vọng của FCFE sẽ bao gồm tăng trưởng thu nhập từ tài sản hoạt động và không bao gồm tăng trưởng thu nhập từ sự gia tăng chứng khoán ngắn hạn

2.4.Phương pháp định giá cổ phiếu theo luồng tiền (DCF)

Phương pháp định giá theo luồng tiền dựa trên nguyên tắc cơ bản nhất là ước tính giá trị tất cả luồng thu nhập tự do mà tổ chức phát hanfnh sẽ thu được trong tương lai và quy chúng về giá trị hiện tại bằng cách chiết khấu các luồng thu nhập này theo một mức lãi suất chiết khấu thích hợp Xét trên phạm vi toàn công ty, luồng tiền không được giữ lại để đầu tư gọi là luồng tiền tự do sử dụng :

Luồng tiền tự do = Doanh thu – chi phí – đầu tư

2.4.1.Xác định giá trị luồng tiền

Trên thực tế, khi xác định giá trị doanh nghiệp người ta thường hay đánh giá hai loại dòng tiền tự do như sau : Dòng tiền tự do đối với vốn chủ sở hữu (FCFE) và dòng tiền tự do đối với doanh nghiệp (FCFF), được gọi chung là FCF FCFF là dòng tiền còn lại sau khi trừ đi các khoản chi phí hoạt động và thuế, FCFF cũng được hiểu là tổng các dòng tiền mặt đối với tất cả các nhà đầu

tư của doanh nghiệp bao gồm : Cổ đông, chủ nợ và cổ đông ưu đãi Trong khi

đó, FCFE là dòng tiền còn lại sau khi trừ đi các khoản chi phí hoạt động, thanh toán lãi vay, thanh toán nợ và tất cả các khoản chi tiêu vốn khác

Ta có công thức tính FCFF và FCFE như sau :

FCFF = EBIT(1-t) + Khấu hao – Chi tiêu vốn – Thay đổi vốn lưu động

Trong đó :

EBIT là thu nhập trước thuế và lãi vay

T là thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp

FCFE = Thu nhập thuần + khấu hao – chi tiêu vốn – thay đổi vốn lưu động +

thanh toán cho chủ nợ + phát hành nợ mới

Trong đó : Thu nhập thuần = (EBIT – trả lãi nợ vay)(1-t)

2.4.2.Chi phí vốn bình quân gia quyền WACC

Chi phí vốn là một đại lượng rất quan trọng để chiết khấu dòng tiền về hiện tại Bản chất của chi phí vốn là chi phí cơ hội để sử dụng các nguồn vốn đầu tư vào hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp Nguồn vốn của doanh nghiệp thì bao gồm vốn chủ sở hữu (vốn cổ đông) và vốn vay Mỗi loại nguồn vốn có chi phí sử dụng khác nhau, trong đó chi phí vốn vay thấp hơn do chịu rủi

ro ít hơn so với vốn chủ sở hữu

Ta có công thức tính chi phí vốn bình quân (WACC) :

= + (1 − ) +

+Trong đó :

D là giá trị vốn vay, kd là chi phí vốn vay ( hay là lãi suất yêu cầu với vốn vay)

E là giá rị vốn chủ sở hữu, ke là chi phí vốn chủ sở hữu ( hay là lãi suất yêu cầu đối với vốn chủ sở hữu)

t : là thuế suất thu nhập doanh nghiệp

Chi phí vốn vay kd được xác định chính bằng lãi suất trả cho người cho vay sau khi đã trừ đi thuế thu nhập lãi vay Còn chi phí vốn chủ sở hữu ke được tính theo

mô hình CAMP như đã trình bày ở phần trên

2.4.3.Xác định giá trị cổ phiếu theo mô hình DCF

Giá trị cổ phiếu theo mô hình DCF được tính toán bằng cách chiết khấu tất cả các luồng thu nhập tự do mà tổ chức phát hành sẽ thu được trong tương lai

về giá trị hiện tại theo một mức lãi suất chiết khấu thích hợp Do đó, khi đã xác định được luồng tiền tự do sử dụng và mức lãi suất chiết khấu, ta có công thức tính giá trị cổ phiếu theo mô hình DCF như sau :

Xác định giá trị cổ phiếu theo FCFF

Giá trị thực của công ty được tính theo công thức :

=

∞

Giá trị này bao gồm cả phần dành cho chủ nợ và cổ đông ưu đãi Do đó, giá trị

cổ phiếu được tính bằng công thức sau :

P = PV − Nợ − Giá trị cổ phiếu ưu đãi

Số cổ phiếu thưởng đang lưu hành

2.5 Phương pháp định giá theo hệ số giá trên thu nhập ( P/E)

Phương pháp định giá theo hệ số P/E được sử dụng khá phổ biến tại các thị trường chứng khoán phát triển trên thế giới Đây là phương pháp mang nặng tính kinh nghiệm Người ta thường nói : cổ phiếu A bán với P/E cao Điều này

ám chỉ rằng, người đầu tư nghĩ công ty đang có cơ hội tốt để tăng trưởng, thu nhập của công ty là khá ổn định và an toàn Tuy nhiên cũng phải lưu ý rằng, P/E cao cũng có thể là không phải do giá cổ phiếu cao mà là do thu nhập thấp

Vậy người ta sử dụng hệ số giá trên thu nhập để tính giá cổ phiếu như thế nào ?

Ta đã có :

P/E = Thị giá cổ phiếu / Thu nhập trên mỗi cổ phiếu Như vậy P0 = P/E × E1

Trong đó : E1 là thu nhập dự tính trên mỗi cổ phiếu năm sau đó

Theo phương pháp định giá này, về mặt lý thuyết chúng ta có thể áp dụng một trong các cách sau đây :

Cách thứ nhất : Xác định P/E bằng với P/E của nhóm doanh nghiệp cùng ngành

Theo cách này chúng ta lấy chỉ số P/E bình quân của toàn ngành hoặc một doanh nghiệp tương đương với doanh nghiệp mà chúng ta cần định giá Doanh nghiệp lựa chọn để lấy P/E sẽ phải là doanh nghiệp có cổ phiếu đang được giao dịch rộng rãi có cùng tỷ suất lợi nhuận, có độ rủi ro, và mức tăng trưởng tương

tự Khi đó, chúng ta sẽ xác định giá cổ phiếu bằng cách lấy thu nhập của công ty cần định giá nhân với hệ số P/E bình quân của toàn ngành hoặc hệ số P/E của công ty được lựa chọn

Cách thứ hai : Xác định hệ số P/E nội tại của chính công ty cần định giá cổ phiếu

Đối với một công ty tăng trưởng đều đặn Ta đã có cách tính giá trị cổ phiếu theo công thức :

=

(1 + )( − )