lạm phát mục tiêu, tỉ giá hối đoái và toàn cầu hóa tài chính

LẠM PHÁT MỤC TIÊU, TỈ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ TOÀN CẦU HÓA TÀI CHÍNHTÓM TẮT Đề tài nghiên cứu sự tác động toàn cầu hóa tài chính lên các nền kinh tế mới nổi theo đuổi chính sách lạm phát mục ti

MỤC LỤC

TÓM TẮT

1 GIỚI THIỆU 1

2 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VĨ MÔ NỀN TẢNG 4

2.1 Thuyết cổ điển mới và Keynes mới 8

2.2 Giả thiết kỳ vọng hợp lý 10

3 CÁI NHÌN TỔNG QUAN VỀ CÁC BÀI NGHIÊN CỨU GẦN ĐÂY 12

4 MÔ HÌNH ÁP DỤNG TRONG ĐỀ TÀI 18

5 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 26

6 DỮ LIỆU VÀ MỐI QUAN HỆ 29

7 KẾT QUẢ ƯỚC LƯỢNG 34

8 TRƯỜNG HỢP VIỆT NAM 43

9 NHẬN XÉT 47 TÀI LIỆU THAM KHẢO T1 PHỤ LỤC 1 Tương quan giữa các biến trong mô hình P2 PHỤ LỤC 2 Mối quan hệ giữa Inflation and Output Gap P6 PHỤ LỤC 3 Danh sách các biến công cụ P10 PHỤ LỤC 4 Các nguồn thông tin về chỉ tiêu lạm phát tối đa của Việt Nam P13

DANH MỤC BẢNG

Bảng 5.1: Kiểm định tính dừng Augmented Dickey cho mỗi chuỗi số liệu

Bảng 6.1: Nhiệm vụ của Ngân hàng Trung Ương

Bảng 7.1: Ước lượng của mô hình NKSOE

Bảng 7.2: Ước tính tham số Calvo

Bảng 8.1: Ước lượng của mô hình NKSOE trường hợp Việt Nam

DANH MỤC HÌNH

Hình 3.1: Real openness ( Export and Import / GDP)

Hình 6.1: Financial Openness (Total Assets + Total Liabilities / GDP)

Hình 6.2: Khung giao động lạm phát cho phép và mức lạm phát thực các nước

Hình 7.1: Đường cong Phillips

Hình 8.1: Lạm phát mục tiêu ở Việt Nam

Hình 7.2: Tỉ giá hối đoái đồng Czech Koruna so với đồng Đôla

LẠM PHÁT MỤC TIÊU, TỈ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ

TOÀN CẦU HÓA TÀI CHÍNHTÓM TẮT

Đề tài nghiên cứu sự tác động toàn cầu hóa tài chính lên các nền kinh tế mới nổi theo đuổi chính sách lạm phát mục tiêu, từ đó xem xét ảnh hưởng lên nền kinh tế Việt Nam thông qua mô hình nghiên cứu với những giả định cần thiết Liệu Ngân hàng Trung ương của các nền kinh tế này có thực hiện công cụ tỷ giá để điều tiết phục vụ cho chính sách lạm phát mục tiêu hay không? Tác giả sử dụng dữ liệu theo quý của sáu quốc gia

đã thực hiện chính sách lạm phát mục tiêu hơn một thập kỷ qua, cập nhật đến quý 4 năm 2011; đồng thời sử dụng mô hình kiểm định này áp dụng cho Việt Nam Lý thuyết chủ đạo của bài nghiên cứu là trường phái Tân Keynesian với mô hình Tân Keynesian cho nền kinh tế mở nhỏ, đã được trình bày chi tiết trong bài nghiên cứu của Gali và Monacelli (2005), phương pháp hồi quy các hệ số là kỹ thuật GMM cho hệ phương trình Tác giả sẽ sử dụng số liệu hàng quý cho sáu thị trường mới nổi kể từ ngày lạm phát mục tiêu của chúng được thông qua cho đến quý 4 năm 2011 Nghiên cứu này sử dụng mô hình kinh tế mở Keynesian và Monacelli (2005) cùng với công cụ đa phương trình GMM để nghiên cứu mối quan hệ giữa sự phản ứng của các Ngân hàng Trung ương đối với tỷ giá hối đoái, chênh lệch lạm phát và lỗ hổng sản lượng trong trường hợp của các nước Brazil, Chile, Mexico, Thailand, Korea và Czech Republic Đứng trên lập trường của tác giả, các đặc tính đặc thù của thị trường mới nổi như vấn đề e ngại cơ chế thả nổi (fear of floating), hệ thống tài chính yếu kém hay mức độ tín nhiệm Ngân hàng thấp sẽ làm cho tỷ giá hối đoái trở nên quan trọng đối với những nền kinh tế này Từ đó tác giả xây dựng mô hình để kiểm định nhận xét này, đồng thời áp dụng cho trường hợp Việt Nam với những giả định cần thiết

1 GIỚI THIỆU

Một chính sách tiền tệ truyền thống của mỗi quốc gia được đặt ra thông thường để đạt được 4 mục tiêu chính: tạo ra công ăn việc làm cho xã hội hay làm giảm áp lực thất nghiệp; đảm bảo sự tăng lên của GDP thực (tỷ lệ tăng trưởng có được sau khi trừ đi tỷ

lệ lạm phát); ổn định giá trị đối nội của đồng tiền hay đảm bảo sức mua hàng hoá trong nước của nội tệ; ổn định giá trị đối ngoại của đồng tiền hay là ổn định tỷ giá

Qua việc xem xét các mục tiêu của chính sách tiền tệ và các mối quan hệ giữa chúng cho thấy rằng: Ngân hàng Trung ương không thể đạt được tất cả các mục tiêu cùng một lúc trong ngắn hạn, mà buộc phải lựa chọn một mục tiêu chính để tập trung trong khi tạm thời coi nhẹ các mục tiêu khác Vậy vấn đề đặt ra cho chúng ta tiếp theo sẽ là mục tiêu nào nên được chọn làm mục tiêu chính cho chính sách tiền tệ Và nó có tác động thế nào đến các biến số của nền kinh tế

Trước đây, thường có hai xu hướng chính cho chính sách tiền tệ: một là tập trung vào mục tiêu tăng trưởng kinh tế hoặc cùng một lúc theo đuổi nhiều mục tiêu khác nhau Thực tế chỉ ra rằng việc mau chóng đạt được một vài mục tiêu (tạo thêm việc làm và tăng trưởng kinh tế) với sự trợ giúp của chính sách tiền tệ mở rộng sẽ không tránh khỏi lạm phát gia tăng, dẫn đến xung đột nguyên tắc ổn định giá cả Và từ đó, người ta nhận

ra rằng việc đạt được ổn định giá cả mới là yếu tố tiên quyết thúc đẩy tăng trưởng kinh

tế Hay ngay như trong Luật Ngân hàng Trung ương châu Âu có nói rằng mục tiêu cơ bản nhất của chính sách tiền tệ là ổn định giá cả, bên cạnh đó cần tập trung đến các mục tiêu kinh tế khác như tạo thêm việc làm, tạo sự nhịp nhàng giữa dao động của sản xuất và việc làm trong ngắn hạn v.v nhưng không được xung đột mục tiêu cơ bản nhất - ổn định giá cả

Tuy nhiên ổn định giá cả lại không đơn giản là việc kiểm soát lạm phát Theo nghĩa hẹp đó là việc Ngân hàng Trung ương ngăn chặn cả tình trạng lạm phát lẫn thiểu phát của nền kinh tế (vì thông qua kênh tài chính và các kênh khác, với cùng một chỉ số tuyệt đối về lạm phát hay giảm phát như nhau, thì chi phí đối với nền kinh tế từ giảm

phát còn lớn hơn từ lạm phát) Trong khi đó hiểu theo nghĩa rộng hơn (mang tính thị trường hơn) thì ổn định giá cả đạt được khi mà sự biến động của giá cả (thể hiện qua tỷ

lệ lạm phát) không gây ảnh hưởng đến các quyết định đầu tư hay tiêu dùng của các công ty hay chủ thể khác trên thị trường

Tất nhiên khi giá cả được giữ ở mức ổn định thì nó có thể giúp hạn chế các ảnh hưởng tiêu cực của cả lạm phát lẫn thiểu phát, nhưng bản thân ổn định giá cả cũng mang trong mình những ích lợi riêng như:

 Cho phép sự thay đổi trong mức giá cả tương đối khi nó không còn bị ảnh hưởng bởi sự dao động trong mức giá cả chúng, vì thế các quyết định đầu tư hay tiêu dùng sẽ vẫn được đưa ra một cách chính xác và dễ dàng Nghĩa là ổn định giá cả hướng dẫn các nguồn lực tìm đến với khu vực mang lại lợi nhuận tốt, và nhờ đó tăng tiềm năng sản xuất của nền kinh tế

 Nếu tất cả các nhà đầu tư đều tin tưởng rằng mức giá cả là ổn định trong tương lai, họ sẽ không yêu cầu có “mức phí bù lạm phát” để bù đắp cho sự trượt giá của đồng tiền và rủi ro khi nắm giữ các tài sản tài chính dài hạn Bằng cách loại trừ phần chi phí bù đắp này ra khỏi lãi suất thực tế, thị trường vốn sẽ hoạt động

có hiệu quả hơn và khuyến khích được nhiều đầu tư

 Việc giá cả ổn định cũng sẽ khiến các công ty và cá nhân không cần thiết phải rút bớt các nguồn lực của mình ra khỏi khu vực sản xuất nhằm tự phòng tránh các rủi ro do lạm phát hoặc thiểu phát

 Sự ổn định giá cả giúp tăng cường đáng kể sự công bằng xã hội thông qua việc loại trừ những chi phí thực phát sinh khi lạm phát hay thiểu phát làm tăng sự méo mó ảnh hưởng đến thuế và an toàn xã hội, cũng như giảm sự phân phối lại của cải và thu nhập một cách độc quyền

Trong hai thập kỉ qua, thế giới đã chứng kiến sự tăng lên của sự vận động nguồn vốn ở các nước và mặt khác là sự gia tăng số lượng các quốc gia thông qua hay chấp nhận lạm phát mục tiêu Trong số các quốc gia chấp nhận lạm phát mục tiêu, có một số quốc

gia tiến bộ và phát triển như New Zealand, Thụy Điển, UK tương đối ít quan tâm đến

sự vận động của tỷ giá hối đoái là do cấu trúc kinh tế đặc thù của các quốc gia đó, tuy nhiên cũng có nhiều thị trường kinh tế mới nổi, đặc biết rất quan tâm đến sự vận động của tỷ giá hối đoái Lý do quan trọng mà các thị trường kinh tế mới nổi này quan tâm đến tỷ giá hối đoái điển hình là nỗi lo của sự thả nổi (fear of float) được đề cập đến trong tài liệu của Calvo và Reinhart (2002) Thứ hai, sự tự do hóa trong tài khoản vốn của các thị trường kinh tế mới nổi là cho sự luân chuyển vốn diễn ra rất nhanh dẫn đến

sự bất ổn định trong tỷ giá hối đoái Thứ ba, khi các dòng vào của nguồn vốn đến với các quốc gia này, đặc biệt là tiền mặt, nó có thể tạo nên áp lực lên tỷ giá hối đoái Hiện tượng này gần đây đã gây ra một tranh luận rằng các Ngân hàng Trung ương có nên phản ứng lại với tỷ giá hối đoái hay là không

Tuy nhiên, mặt khác, theo Svensson (1999), tính minh bạch dưới chế độ IT là cần thiết

Do đó, các nền kinh tế phải chắc chắn rằng Ngân hàng Trung ương đang nhắm mục tiêu đến chỉ là lạm phát hay là tỷ giá hối đoái Nếu không phải như thế, nó có thể dẫn đến vấn đề không nhất quán thời gian (time inconsistency problem), được đề cập đến trong tài liệu của Kydland and Prescott(1977) Về mặt lý thuyết, dưới chế độ lạm phát mục tiêu, các Ngân hàng được chỉ tập trung vào việc bình ổn giá cả, những mục tiêu khác như đảm bảo chính sách tiền tệ thông qua tỷ giả ít được quan tâm Nhưng thực tế cho thấy rằng hầu hết các Ngân hàng của các quốc gia theo đuổi lạm phát mục tiêu thường có 2 mục tiêu là: bình ổn giá cả và ổn định tài chính Ngoài ra, một số bài nghiên cứu cũng lập luận rằng khung pháp lý cũng là công cụ nhằm đạt đến việc ổn định tài chính Theo quan điểm thực tế này, tác giả lựa chọn mẫu quan sát từ các nền kinh tế mà các Ngân hàng Trung ương đều được ủy quyền để đảm bảo cả việc bình ổn giá cả và ổn định tài chính

Ngoài ra với lý thuyết " bộ ba bất khả thi ", phát biểu rằng việc tự do hóa dòng vốn cùng với chính sách tiền tệ độc lập chỉ có thể được thực hiện dưới chế độ tỷ giá thả nổi Theo lý thuyết, một quốc gia không thể theo đuổi cả ba mục tiêu cùng một lúc là tự do hóa dòng vốn, chính sách tiền tệ độc lập và ổn định tỷ giá Gần hai thập kỷ qua, các thị

trường mới nổi áp dụng lạm phát mục tiêu ngày càng gia tăng Nói cách khác, trong môi trường tự do hóa dòng vốn, vai trò của tỷ giá hối đoái trong việc ổn định nền kinh

tế ở các quốc gia mới nổi bị đánh giá thấp hay chưa đúng mực Từ đó, động lực thúc đẩy bài nghiên cứu là hiện tượng lo sợ việc thả nổi tỷ giá và lý thuyết lạm phát mục tiêu Mục đích của nghiên cứu này là điều tra thực nghiệm rằng các Ngân hàng Trung ương trong sáu quốc gia có phản ứng gì với tỷ giá hối đoái hay không

Phần còn lại của tài liệu này có cấu trúc như sau Phần 2 cung cấp cái nhìn tổng quan thông qua về vấn đề nghiên cứu thông qua các bài nghiên cứu gần đây Phần 3 tác giả trình bày mô hình và giải thích lý thuyết mô hình Phần 4 mô tả các phương pháp công

cụ GMM Phần 5 mô tả dữ liệu và mối quan hệ giữa chúng Phần 6 sẽ là những kết quả trong quá trình ước lượng Phần 7 áp dụng Việt Nam và phần 8 sẽ đưa ra những nhận xét và kết luận sau quá trình nghiên cứu

2 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VĨ MÔ NỀN TẢNG

Kinh tế vĩ mô như một hệ thống phân tích để tìm hiểu và giải thích sự dao động lớn

và dai dẳng của sản lượng và thất nghiệp bắt đầu từ giữa thập niên 1930 Trước đó, lý thuyết cổ điển phản ánh quan điểm của những nhà kinh tế cổ điển như D Ricardo, J S Mill, A Marshall và A.C Pigou, thì toàn dụng là một trạng thái bình thường của nền kinh tế Theo quan điểm cố điển thì tiền lương thái toàn dụng khi có xáo động Vì vậy trong nền kinh tế, theo quan điểm cổ điển, sự chênh lệch giữa sản lượng hiện thực và sản lượng toàn dụng chỉ có tính cách nhất thời; tình trạng suy thoái với thất nghiệp trầm trọng và kéo dài không thể xảy ra Nhưng hiện tượng kinh tế mà lý thuyết cổ điển phủ nhận đã xảy ra trong thập niên 1930: thời kỳ Đại Suy Thoái Ở Mỹ, tỉ lệ thất nghiệp lên đến 25 phần trăm trong năm 1933 so với 3 phần trăm trong năm 1929; và mãi đến năm 1941 (cả một thập niên sau sự sụp đổ của thị trường chứng khoán ngày 24 tháng 10 năm 1929) tỉ lệ thất nghiệp mới giảm xuống dưới 10 phần trăm Ở Anh tình trạng suy thoái còn dai dẳng hơn Lý thuyết cổ điển, với sự phủ nhận tình trạng thất

nghiệp và khẳng định toàn dụng là một trạng thái bình thường, không còn đứng vững khi trong nền kinh tế có một phần tư lực lượng lao động không kiếm được việc làm

Trong năm 1936, tác phẩm mở đường của kinh tế gia người Anh, J.M.Keynes: Lý thuyết Tổng quát về Nhân dụng, Lãi suất và Tiền tệ được xuất bản, đưa ra một mô hình trong đó nền kinh tế thị trường có thể ở trong trạng thái cân bằng với thất nghiệp không

tự nguyện Trong Lý thuyết Tổng quát, Keynes phân tích những nhân tố tác động tổng cẩu, và với giả thiết suất tiền lương danh nghĩa cố định, khẳng định rằng, trong ngắn hạn tổng cầu xác định sản lượng và nhân dụng: tổng cầu giảm thì sản lượng và nhân dụng giảm, và thất nghiệp tăng, nghĩa là suy thoái và thất nghiệp là hậu quả của khiếm khuyết tổng cầu

Lý thuyết Tổng quát của Keynes đã cách mạng hóa tư duy về kinh tế vĩ mô với mệnh đề: Trong nền kinh tế thị trường, cung và cầu tổng sản lượng có thể cân bằng tại mức sản lượng thấp hơn sản lượng toàn dụng trong một thời gian dài Lý thuyết Tổng quát cũng gợi ý biện pháp giải quyết vấn đề suy thoái.Nếu thất nghiệp là kết quả của tổng cầu thực sự không đủ để hỗ trợ sản lượng và nhân dụng toàn dụng thì chính phủ

có thể tăng tổng cầu bằng cách tăng chi tiêu về sản phầm và dịch vụ hay giảm thuế Lý thuyết Keynesian được nhiều nhà kinh tế (nhất là những nhà kinh tế trẻ chưa hoàn toàn thấm nhuần lý thuyết cổ điển) cũng như nhà chức trách đón nhận nồng nhiệt, vì lý thuyết này không những giải thích tình trạng suy thoái mà còn cung ứng một nền tảng

lý thuyết cho chính sách chủ động hay phản chu kỳ mà họ đề nghị nhằm thực hiên mục tiêu toàn dụng

Liên hệ thực nghiệm giữa tỉ lệ thất nghiệp và suất tăng của tiền lương danh nghĩa (hay tỉ lệ lạm phát), một liên hệ âm mà nhà kinh tế A.W.Phillips tìm thấy trong giữa thập niên 1950 – thường gọi là đường Phillips, hỗ trợ mô hình Keynesian về hai phương diện: liên hệ giữa suất tăng của tiền lương danh nghĩa và tỉ lệ thất nghiệp đã giải quyết một phần sự độc đoán về giả thiết suất tiền lương danh nghĩa cố định, và có

lẽ quan trọng hơn, với số liệu gợi ý liên hệ giữa tỉ lệ thất nghiệp và tỉ lệ lạm phát là một liên hệ dài hạn thì đường Phillips là đường cơ hội tiêu biểu tổ hợp thất nghiệp và lạm

phát mà nhà chức trách về chính sách có thể chủ động lựa chọn Vấn đề là chọn tổ hợp tối ưu, một điểm trên đường Phillips Với sự thành công của chính sách chủ động sử dụng công cụ của chính sách tài chính ở Mỹ cũng như ở Châu Âu, lý thuyết Keynesian được đa số cá nhà kinh tế chấp nhận trong suốt thập niên 1960 Nhưng theo Milton Friedman (và một số nhà kinh tế có cùng quan điểm) thì giải thích tình trạng thất nghiệp dựa trên giả thiết suất tiền lương danh nghĩa cố định gây ra thặng cung tronng thị trường lao động khi tổng cầu giảm là không thỏa đáng vì không phù hợp với khái niệm cân bằng cung cầu trong kinh tế vi mô Theo Friedman thì giá của sản phẩm cũng như giá nhân tố sản xuất tương đối linh hoạt, và sự dao động chu kỳ của sản lượng và nhân dụng phản ánh nhận thức sai lầm của lao động về suất tiền lương thực Cung lao động là một hàm số của suất tiền lương thực kỳ vọng, và kỳ vọng của lao động về mức giá điều chỉnh chậm vì lao động không có thông tin hoàn hảo về mức giá hiện thực, nhưng thị trường lao động cũng như thị trường sản phẩm luôn ở trong trạng thái cân bằng Mô hình Friedman như vậy khác với mô hình Keynesian về đường tổng cung trong ngắn hạn, và do đó, có nhận thức khác nhau về tác động của thay đổi tổng cầu Theo quan điểm Friedman thì trong ngắn hạn, thay đổi tổng cầu tác động phần lớn mức giá, trong khi theo quan điểm keynesian thì thay đổi tổng cầu tác động phần lớn sản lượng và nhân dụng.Về nhân tố tác động tổng cầu và GDP danh nghĩa là khối tiền tệ Theo quan điểm Keynesian thì hàm cầu tiền tệ là một hàm số rất bất ổn, và thay đổi chi tiêu của chính phủ và suất thuế là yếu tố quan trọng tác động tổng cầu

Tình hình thay đổi trong thập niên 1970 Ảnh hưởng của quan điểm Friedman tăng vì chính sách ổn định hóa Keynesian đã không chế ngự được tình trạng lạm phát Vào cuối thập niên 1970, tỉ lệ lạm phát ở Mỹ hơn 10 phần trăm nên nhiều nhà kinh tế cũng như nhà chắc trách về chính sách cho rằng chỉ chính sách tiền tệ mới là công cụ hữu hiệu để chống lạm phát Vì vậy vào cuối năm 1979, Hệ thống Dự trữ Liên bang

Mỹ thay đổi thủ tục hoạt động, với mục tiêu hoạt động là khối tiền tệ thay vì lãi suất

Để chế ngự lạm phát, Hệ thống Dự trữ Liên bang công bố và thi hành chính sách với mục tiêu suất tăng của khối tiền tệ thấp Kết quả của chính sách giảm phát là tỉ lệ lạm

phát giảm từ hơn 10 phần trăm trong năm 1979 đến dưới 5 phần trăm trong năm 1982,

và tình trạng suy thoái trầm trọng trong thời kỳ 1981 – 1982 với tỉ lệ thất nghiệp tăng trên 10 phần trăm Sau năm 1982 thì ảnh hưởng của quan điểm Friedman suy giảm vì vận tốc lưu hành tiền tệ trở nên hết sức bất ổn và do đó liên hệ giữa khối tiền tệ và GDP danh nghĩa cũng bất ổn Vì vậy, từ 1982, Hệ thống Dự trữ Liên bang bỏ suất tăng của khối tiền tệ như mục tiêu hoạt động của chính sách và trở lại thủ tục hoạt động dựa trên mục tiêu lãi suất Sự khủng hoảng kinh tế vĩ mô trong thập niên 1970 buộc các nhà kinh tế nghiên cứu để cải tiến lý thuyết Keynesian truyền thống dựa trên nền tảng kinh

tế vi mô, hay mở rộng và cải tiến mô hình Friedman và mô hình cổ điển Một trong những kết quả quan trọng của những công trình nghiên cứu này là sự áp dụng giả thuyết kỳ vọng hợp lý vào kinh tế vĩ mô Theo giả thuyết kỳ vọng hợp lý thì chủ thể kinh tế dùng tất cả thông tin thích đáng và sẵn có để hình thành kỳ vọng Vai trò và hiệu quả của kỳ vọng của chủ thể kinh tế trong kinh tế được công nhận từ lâu nhưng kỳ vọng ít được kết nạp vào mô hình kinh tế vĩ mô Trong Lý Thuyết tổng quát, Keynes nói về hiệu quả và tầm quan trọng của kỳ vọng, nhưng trong mô hình Keynesian được phổ biến bởi những nhà kinh tế danh tiếng theo Keynes thì vai trò của kỳ vọng không được bàng đến Trong mô hình Friedman, cung lao động là một hàm số của suất tiền lương kỳ vọng, nhưng kỳ vọng của công nhân về mức giá được hình thành dựa trên giả thuyết kỳ vọng thích nghi: kỳ vọng về mức giá được hình thành căn cứ trên thông tin quá khứ về mức giá Nhược điểm của giả thuyết kỳ vọng thích nghi là có thể có sai lầm

kỳ vọng hệ thống – sai lầm có thể tránh được Với giả thuyết kỳ vọng hợp lý, kỳ vọng sai lầm vẫn có, nhưng sai lầm không có tính cách hệ thống mà là sai lầm ngẫu nhiên

Giả thuyết kỳ vọng hợp lý có hàm ý quan trọng trong chính sách kinh tế Hành động hiện tại của chủ thể kinh tế có kỳ vọng hợp lý phản ảnh một phần kỳ vọng về chính sách kinh tế của chính phủ trong tương lai Thay đổi chính sách sẽ tác động đến

kỳ vọng và hành động của chủ thể kinh tế, và do đó, tác động đến kỳ vọng và hành động của chủ thể kinh tế Vì vậy đánh giá hiệu quả của sự thay đổi chính sách dùng mô hình kinh tế lượng truyền thông mà không quan tâm đến phản ứng của chủ thể kinh tế

đối với sự thay đổi chính sách sẽ bị sai lầm Trong bài nghiên cứu này, tác giả sử dụng phương pháp kỳ vọng hợp lý (dự toán hợp lý) để giải quyết yếu tố kỳ vọng được đưa vào các phương trình

2.1 Thuyết cổ điển mới và Keynes mới

Một vấn đề của lý thuyết cổ điển mới là giải thích sự dao động chu kỳ của sản lượng và thất nghiệp Theo Robert Lucas, một trong những nhà kinh tế có vai trò lãnh đạo trong

lý thuyết cổ điển mới, thì dao động chu kỳ của sản lượng và thất nghiệp là hệ quả của nhận thức sai lầm của công nhân cũng như doanh nghiệp vì họ không có thông tin kịp thời về mức giá (tựa như mô hình Friedman), nhưng khác với mô hình Friedman, Lucas giả thiết chủ thể kinh tế có kỳ vọng hợp lý

Theo một số nhà kinh tế cổ điển mới thì sốc tổng cầu không có tác dụng gì đối với sản lượng và thất nghiệp Theo họ thì dao động của sản lượng và thất nghiệp là dao động của sản lượng và thất nghiệp tự nhiên gây ra bởi sốc tác động tổng cung, nhất là sốc về

kỹ thuật Mô hình với quan điểm này gọi là mô hình chu kỳ kinh doanh thực Theo mô hình này thì giá sản phẩm và giá nhân tố sản xuất hoàn toàn linh hoạt, chủ thể kinh tế

có thông tin hoàn hảo về mức giá, và thị trường sản phẩm cũng như thị trường lao động luôn luôn ở trong trạng thái cân bằng với người tiêu dùng tối đa hóa dụng ích, và doanh nghiệp tối đa hóa lợi nhuận; nền kinh tế luôn ở trong tình trạng tối ưu Chính sách kinh

tế không có vai trò gì trong thế giới của mô hình chu kỳ kinh doanh thực

Nghiên cứu của những nhà kinh tế nhằm cải tiến lý thuyết Keynesian truyền thống dẫn đến sự phát triển nhiều mô hình gọi là mô hình kinh tế Keynesian mới Theo những mô hình này thì không những suất tiền lương có tính cách cứng nhắc mà giá cả cũng có tình cách cứng nhắc vì các hợp đồng dài hạn về tiền lương và giá cả hay vì chi phí thay đổi giá Các mô hình này giải thích sự cứng nhắc của suất tiền lương và mức giá dựa trên nền tảng kinh tế vi mô, và công nhân cũng như doanh nghiệp giả thiết có kỳ vọng hợp lý khi thương lượng hợp đồng dài hạn Với hợp đồng về tiền lương và giá cả qua nhiều thời kỳ, chính sách tiền tệ hệ thống vẫn có tác dụng với biến số thực như sản

lượng và nhân dụng, nhưng trong dài hạn, sản lượng hiện thực bằng sản lượng tự nhiên – đường tổng cung dài hạn là một đường thẳng đứng (như trong mô hình Friedman và

mô hình cổ điển mới) Trong dài hạn thay đổi khối tiền tệ chỉ tác động mức giá, nghĩa

là tiền có tính trung lập trong dài hạn

Như đã trình bày, theo lý thuyết cổ điển thì sự thay đổi của cung tiền có tính cách trung lập: khi cung tiền thay đổi thì mức giá thay đổi cùng một tỷ lệ, hàm ý mô hình cổ điển chỉ có chu kỳ kinh doanh về mức giá như không có chu kỳ kinh doanh về sản lượng và nhân dụng Đa số kinh tế gia hiện đại cho rằng sự trung lập của tiền tệ là một đặc tính dài hạn Trong ngắn hạn, khi cung tiền tăng, mức giá không thay đổi hay không tăng cùng một tỷ lệ, nên cung tiền thục tăng và do đó sản lượng và nhân dụng tăng Mô hình hiện đại về chu kỳ kinh doanh có thể xếp thành hai nhóm: mô hình cổ điển mới và mô hình Keynesian mới Mô hình cổ điển mới dựa theo truyền thống cổ điển với giả thiết cổ điển về sự cân bằng liên tục trong tất cả các thị trường Theo những mô hình này thì sự thiếu hoàn hảo của thông tin là nguyên nhân của sự thăng trầm của sản lượng và nhân dụng Mô hình Keynesian mới, cũng như mô hình Keynesian truyền thống, giải thích chu kỳ kinh doanh dựa trên giả thiết giá cả điều chỉnh chậm Nhưng khác với mô hình Keynesian truyền thống với giả thiết tiền lương danh nghĩa cố định nhưng không có giải thích, mô hình Keynesian mới giải thích nền tảng kinh tế vi mô của sự cứng nhắc của suất tiền lương danh nghĩa và mức giá

Kinh tế Keynesian mới tiêu biểu công trình nghiên cứu trong những thập niên gần đây của những nhà kinh tế theo truyền thống Keynesian nhằm giải thích chu kỳ kinh doanh và thất nghiệp không tự nguyện bằng cách cải tiến và mở rộng lý thuyết Keynesian truyền thống Khác với lý thuyết Keynesian truyền thống với giả thiết suất tiền lương danh nghĩa cố dịnh nhưng không có giải thích thoải đáng, lý thuyết Keynesian mới giải thích sự cứng rắng của suất tiền lương danh nghĩa, mức giá, và suất tiền lương thực – nguyên nhân của chu kỳ kinh doanh trên nền tảng kinh tế vi mô: sự

cư xử hợp lý của chủ thể kinh tế Theo lý thuyết Keynesian mới, hành động hợp lý của chủ thể kinh tế trên bình diện kinh tế vi mô có thể gây ra hậu quả

2.2 Giả thiết kỳ vọng hợp lý

Giả thuyết kỳ vọng thích nghi( adaptive expectation) có thể xem như thích hợp trong trường hợp mức giá thay đổi có tính cách ngẫu nhiên Nhưng trong trường hợp trong đó mức giá tăng liên tục thì áp dụng giả thuyết kỳ vọng thích nghi tỏ ra không hợp lý vì trong trường hợp này kỳ vọng sai lầm cùng hướng được lặp đi lặp lại từ thời

kỳ này qua thời kỳ khác

Kỳ vọng sai lầm có thể gây ra hiệu quả bất lợi cho nền kinh tế Với cư xử hợp lý

sẽ tìm cách tránh sai lầm có thể tránh được (sai lầm hệ thống) khi hình thành kỳ vọng

Và chủ thể kinh tế có thể tránh sai lầm hệ thống bằng cách quan sát những điều kiện riêng biệt dẫn đến sai lầm Giả thuyết về kỳ vọng thông dụng trong kinh tế vĩ mô hiện đại là giả thuyết kỳ vọng hợp lý: chủ thể kinh tế hình thành sự kỳ vọng về một biến cố căn cứ trên tất cả các thông tin thích hợp và sẵn có Đó cũng là lý do trong bài nghiên cứu này, tác giả sử dụng giải thiết kỳ vọng hợp lý để giải quyết mô hình Kỳ vọng sai lầm dĩ nhiên vẫn có nhưng sai lầm không có tính cách hệ thống mà chỉ có tính cách ngẫu nhiên Nhưng quá trình hình thành kỳ vọng với sai lầm dự đóan ngẫu nhiên không thể diễn đạt bằng công thực đại số tương tự như phương trình (11) Vì vậy thay vì công thức đại số, điều cần thiết là một điều kiện phù hợp với tính ngẫu nhiên của kỳ vọng sai lầm Giả sử Pt+1e là mức giá kỳ vọng cho thời kỳ t + 1 được hình thành tại t căn cứ trên thông tin sẵn có tại t Khi t + 1 đến thì sự sai lầm kỳ vọng là Pt+1 − Pt+1e (Pt+1 là mức giá hiện thực tại t + 1) Điều kiện cần là (Pt+1− Pt+1e ) không có liên quan hệ thống với thông tin nào sẵn có tại t, nghĩa là kỳ vọng sai lầm hoàn toàn có tính cách ngẫu nhiên Điều kiện này được thỏa mãn với giả thiết: kỳ vọng chủ quan của chủ thể kinh tế hình thành kỳ vọng bằng trị số trung bình của phân phối xác suất của biến số được kỳ vọng căn cứ trên thông tin sẵn có:

Pt+1e = E Pt+1 Ωt)

Trong đó Pt+1e là mức giá kỳ vọng cho thời kỳ t + 1 và E Pt+1 Ωt) là trị số trung bình của phân phối xác suất của mức giá Pt+1 căn cứ trên tập hợp của thông tin sẵn có tại t,

Ωt (Tại t, Pt+1 là một biến số ngẫu nhiên) Giả thiết này do nhà kinh tế John Muth (1961) đề nghị và gọi là giả thuyết kỳ vọng hợp lý Chúng ta sẽ dùng ký hiệu và gọi là giả thuyết kỳ vọng hợp lý Chúng ta sẽ dùng ký hiệu EtPt+1 = Pt+1e Kỳ vọng hợp lý thường được tiêu biểu bởi biểu thức:

Trong đó Et−1Pt+1 = mức giá kỳ vọng cho thời kỳ t + 1 được hình thành tại t − 1,

EtPt+1 = mức giá kỳ vọng t + 1 sẽ được hình thành tại t, và ε2t+1 , ε1t+1 là bạch âm và không liên hệ, E(ε2t+1ε1t+1) = 0

Như vậy

EtPt+1− Et−1Pt+1 = ε2t+1− εt+1

Et−1 EtPt+1− Et−1Pt+1 = 0

Hay Et−1 EtPt+1 = Et−1Pt+1 (15)

Et−1 EtPt+1 = kỳ vọng hình thành tại t − 1 của kỳ vọng sẽ được hình thành tại t về mức giá tại t + 1 Phương trình (15) nói rằng kỳ vọng của kỳ vọng bằng kỳ vọng hiện hành, một liên hệ gọi là “định luật tích phân lặp kỳ vọng” (law of iterated expectations) Tại t − 1 nếu vì một lẽ gì mà chủ thể kinh tế tin rằng kỳ vọng sẽ được xét lại thì kỳ vọng phải được xét lại ngay tức thì vì nếu không thì lối cư xử này tỏ ra không hợp lý Đành rằng kỳ vọng thường được xét lại nhưng theo “định luật tích phân lặp kỳ vọng” thì trị số trung bình của sự xét lại của kỳ vọng bằng không Chủ thể kinh

tế khi hình thành kỳ vọng tại t − 1 sử dụng tất cả thông tin liên hệ và sẵn có tại t − 1 khi kỳ vọng được hình thành, thông tin mới theo định nghĩa có tính cách hoàn toàn ngẫu nhiên

Theo giả thuyết kỳ vọng hợp lý thì kỳ vọng chủ quan về mức giá chó thời kỳ

t + 1, (Pt+1e ), đường hình thành tại t bằng trị số trung bình của phân số xác suất hiện thực của mức giá tại t + 1 với tổng hợp của thông tin sẵn có tại t, E Pt+1 Ωt) , nhưng phân phối xác suất hiện thực của mức giá Pt+1 từ đầu đến? Thật ra thì không biết Nhưng nhà kinh tế khi thiết lập một mô hình để phân tích sự xác định của một biến số thì mô hình phản ản quan điểm của mình về quá trình của sự phát sinh biến số ấy Và

sự sử dụng của phân phối xác suất của biến số ấy như được thể hiện trong mô hình để hình thành kỳ vọng là một cư xử hợp lý.Vì sự kỳ vọng của một biến số được phát sinh

từ mô hình liên hệ, kỳ vọng hợp lý là kỳ vọng nội sinh, và có khi còn gọi là kỳ vọng”mô hình phù hợp” (model consistent) Như vậy giả thuyết kỳ vọng hợp lý hàm ý chủ thể kinh tế cư xử như thể họ có thông tin về mô hình mô tả hoạt động của nền kinh

tế

3 CÁI NHÌN TỔNG QUAN VỀ CÁC BÀI NGHIÊN CỨU GẦN ĐÂY

Nghiên cứu của Calvo và Reinhart (2000) cho thấy rằng những quốc gia theo chế độ tỷ giá thả nổi hay cho phép mức độ dao động tỷ giá lớn thì hầu như sẽ không bị ảnh hưởng của vấn đề “fear of floating” Tương tự như vậy, Cavoli (2009) kết luận rằng vấn đề này thường xảy ra trong những nền kinh tế mở cửa Đây là một nền tảng lý thuyết cần nắm vững, khi một quốc gia theo đuổi chính sách mở cửa và chế độ tiền tệ

độc lập thì việc quản lý tỉ giá linh hoạt sẽ rất khó khăn, các quốc gia mới nổi thường rơi vào trường hợp này Một nghiên cứu với cùng quan điểm trên của Ball (2000), các Ngân hàng Trung ương cần quan tâm đến việc phản ứng của tỷ giá trong việc điều hành chính sách vĩ mô Tuy nhiên việc Ngân hàng Trung ương có sử dụng tỷ giá như một công cụ điều hành được đánh giá là tích cự hay tiêu cực đứng trên quan điểm quy luật Taylor thì đó vẫn là một câu hỏi thực nghiệm, bài nghiên cứu này sẽ góp phần trả lời câu hỏi này Từ đó chúng ta đặt vấn đề tại sao tỷ giá hối đoái lại quan trọng? Có nhiều kênh mà thông qua đó, tỷ giá hối đoái tác động đến nền kinh tế, được đề cập chi tiết trong bài báo của Svensson (1999) Sự khác biệt lãi suất tác động đến tỷ giá và tỷ giá mong đợi thông qua điều kiện cân bằng lãi suất Và do sự tồn tại của các mức giá cứng nhắc, tỷ giá hối đoái danh nghĩa ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái thực Tỷ giá hối đoái thực sẽ tác động tương đối đến giá cả tương quan giữa hàng hóa trong nước và nước ngoài, từ đó tác động đến cả mức cầu trong nước và ngoài nước đối với những hàng hóa nước ngoài và do đó đóng góp vào tổng cầu thông qua việc truyền tải chính sách tiền tệ Một kênh trực tiếp thứ hai mang lại lạm phát nhập khẩu trong trường hợp sụt giảm giá đồng nội tệ Sự tác động của các kênh trực tiếp là nhanh hơn so với các kênh tổng cầu Bên cạnh đó, có một kênh thứ ba thông qua tỷ giá hối đoái ảnh hưởng đến nền kinh tế là giá đồng nội tệ của đầu vào trung gian nhập khẩu Do sự sụt giá tiền

tệ, giá các đầu vào ngày càng tăng, điều này dẫn đến sự gia tăng của các chi phí sản xuất và sau đó là lạm phát trong nước, đây được gọi là kênh chi phí Ngoài ra, nếu tiền lương được lập mối liên hệ với chỉ số giá tiêu dùng, sự sụt giá tiền tệ sẽ gây ra sự gia tăng trong tiền lương danh nghĩa Về khía cạnh tài chính, theo Calvo và Reinhart (2000), Kaminsky và Reinhart(1999), nếu như các khoản nợ của Ngân hàng hay Chính phủ được định giá theo đồng đô la, giá trị của các khoản nợ nước ngoài bằng đồng tiền trong nước sẽ tăng lên do sự sụt giảm đồng nội tệ và điều này sẽ làm cho hoạt động của các tổ chức này trở nên khó khăn và trong một số trường hợp, sẽ dẫn đến sự khủng hoảng ngành Ngân hàng Theo một cuộc nghiên cứu khác, Aghion, Bacchetta và Banerejee (2000), nếu như mức giá danh nghĩa không thể linh hoạt điều chỉnh (giá cứng nhắc), sự suy giảm giá trị tiền tệ sẽ gây ra sự gia tăng trong nghĩa vụ nợ với nước

ngoài (thông qua đồng ngoại tệ) của các doanh nghiệp dẫn đến sự suy giảm trong lợi nhuận, và điều này sẽ làm giảm khả năng vay nợ của doanh nghiệp, từ đó ảnh hưởng đến đầu tư và sản lượng nền kinh tế Một kênh khác, cái vừa được xác định bởi Lane và Milesi-Ferretti (2004), nhấn mạnh rằng việc nắm giữ một lượng lớn tài sản ngoài tệ đồng nghĩa với giá trị của kên tỷ giá ngày càng quan trọng Tất cả những ảnh hưởng này đưa việc điều hành tỷ giá có ý nghĩa lớn đối với các nền kinh tế mở

Hình 3.1: Real openness ( Export and Import / GDP)

Nguồn: World bank data

Tài liệu về sự phản ứng của các Ngân hàng Trung ương, đặc biệt, là đối với sự vận động của tỉ giá hối đoái có thể được chia thành 2 nhánh; (1) thực tiễn và (2) lý thuyết Trong các nghiên cứu trước đây chúng ta có Edwards (2006), ngoài các kết quả ý nghĩa khác, nghiên cứu này trình bày một số bằng chứng cho thấy rằng các quốc gia theo đuổi lạm phát mục tiêu có lịch sử lạm phát cao sẽ đề cao sự vận động của tỉ giá hối đoái đồng thời tiến hành các chính sách tiền tệ cần thiết khác Tương tự như vậy, Aizenman et al (2008) kết luận rằng các quốc gia mới nổi ứng dụng lạm phát mục tiêu

sẽ đi theo các chiến lược hỗn hợp Trong một cuộc nghiên cứu khác của Hebbel và Tapia (2002) kết luận rằng, mặc dù sự quản lý tỉ giá hối đoái đã suy giảm, Ngân hàng Chile vẫn phản ứng với sự vận động của tỉ giá hối đoái Osawa (2006) kết luận rằng Ngân hàng Trung ương các nước Philipines, Thái lan, và Hàn Quốc không có phản ứng nào đối với sự vận động của tỉ giá hối đoái Mohanty và Klau (2004) sử dụng GMM để ước tính quy luật Taylor cho 13 quốc gia mới nổi và phát triển, đã đi đến kết luận rằng hầu hết các Ngân hàng Trung ương của các quốc gia này đều có phản ứng đối với sự vận động của tỉ giá hối đoái

Trong hình thức thứ hai, De Paoli (2006) đã hiệu chuẩn các tham số và hàm phản ứng đẩy, sử dụng hai mô hình cân bằng động Nghiên cứu này xem xét ảnh hưởng tỉ giá đến phúc lợi xã hội và tranh luận rằng của cải sẽ bị tác động bởi sự biến động của tỉ giá hối đoái, do đó tỉ giá hối đoái không thể bị lờ đi trong các chính sách điều hành vĩ

mô Bài báo đã kết luận rằng lạm phát mục tiêu nội địa chỉ thích hợp với nền kinh tế đóng Tương tự, Parrado sử dụng mô hình kinh tế động Tân Keynesian và kết luận rằng nếu có một cú sốc thực sự, chế độ tỉ giá hối đoái linh hoạt hiệu quả hơn chế độ tỉ giá hối đoái được quản lý Thứ hai, lạm phát mục tiêu linh hoạt sẽ tốt hơn so với lạm phát mục tiêu cứng chắc

Cavoli (2009) sử dụng mô hình kinh tế mở cửa đối với Philipines, Thailand, Korea và Indonesia và kết luận được rằng vấn đề “fear of floating” vẫn còn tồn tại đối với các quốc gia phát triển Theo Gali và Monacelli (2005), chính sách lạm phát mục tiêu, ngoài việc góp một phần gây ra những thất thoát về lợi ích(wefare losses), là một chính sách tốt hơn tương đối so với mức giá mục tiêu hay neo vào tỷ giá cố định

Các cuộc nghiên cứu đã đề cập ở trên sử dụng hoặc là một phương trình theo quy tắc Taylor hoặc dựa vào việc hiệu chuẩn các tham số Bài nghiên cứu này dựa trên bài nghiên cứu của Muhammad Naveed Tahir, sử dụng mô hình kinh tế nhỏ và mở cửa của Keynesian nhưng hầu hết các thông số đều được ước lượng từ hệ thống đa phương trình đại diện cho mặt cung, cầu và chính sách tiền tệ của một nền kinh tế Do đó cuộc

nghiên cứu này có được sự ước lượng vững của mô hình kinh tế nhỏ của Keynesian thay vì đơn phương trình của quy tắc Taylor hay phải quá phụ thuộc nặng nề vào các tham số hiệu chuẩn Sự đóng góp của nghiên cứu này là cầu nối giữa hai nhánh thực tế

và hiệu chuẩn đã đề cập ở trên Phương pháp tác giả sử dụng ở đây là kỹ thuật GMM cho hệ thống đa phương trình, từ đó việc cân nhắc lựa chọn các biến công cụ là điều đặc biệt quan trọng vì nó liên quan mật thiết đến kết quả ước lượng các biến trong mô hình, đồng thời cũng xem xét sự phụ thuộc lẫn nhau giữa các biến trong mô hình Bài nghiên cứu này trả lời một câu hỏi liên quan về sự sự toàn cầu hóa tài chính trong giai đoạn hiện nay: các Ngân hàng Trung ương của các nền kinh tế mới nổi ứng dụng lạm phát mục tiêu có phản ứng hay ảnh hưởng đến sự vận động của tỉ giá hối đoái hay không? Việc sử dụng mô hình kinh tế nhỏ của Keynesian cùng với phương pháp đa phương trình GMM sẽ giải thích rõ ràng vấn đề này

Mẫu nghiên cứu của đề tài gồm sáu quốc gia: Brazil, Chile, Mexico, Hàn quốc, Thái lan và Cộng hòa Séc Lí do mà chúng tôi lựa chọn các quốc gia này là vì (i) chúng là những quốc gia lạm phát mục tiêu (ii) chúng nằm dưới chế độ tỉ giá hối đoái thả nổi có quản lý hay tỉ giá hối đoái cố định trước thực hiện lạm phát mục tiêu (iii) chúng là những quốc gia đại diện cho Châu Mỹ La Tinh, Châu Á và Trung Âu Đối với từng đặc tính của các quốc gia trong mẫu, tác giả cung cấp sơ lược một cái nhìn trước khi các quốc gia này theo đuổi lạm phát mục tiêu Theo Calvo et al (1995), Chile là một ví dụ của quy tắc Purchasing Power Parity (PPP), cuộc nghiên cứu phát biểu rằng vào tháng

7 năm 1985, sự dao động tỉ giá hối đoái được thiết lập từ việc điều chỉnh các khoảng chênh lệch hàng ngày dựa vào tỉ lệ lạm phát tháng trước trừ đi tỉ lệ lạm phát ước tính của thế giới và việc làm này vẫn duy trì cho đến tháng 1 năm 1992 (Chile theo đuổi chính sách lạm phát mục tiêu từ năm 1991) Theo Carstens và Werner (1999), Mexico

đã trải qua một sưu thay đổi trở thành chế độ tỷ giá thả nổi Cuộc nghiên cứu phát biểu rằng những khoản thâm hụt tại thời điểm đó, thiếu tính thanh khoản của chính phủ Mexico và cuộc khủng hoảng mờ ám của Ngân hàng nước này mở ra con đường của sự khủng hoảng trong thanh toán và khủng hoảng tài chính Điều này buộc Ngân hàng

Trung ương phải thả nổi đồng peso Sau cuộc khủng hoảng tiền tệ năm 1998, Brazil đã chấp nhận hệ thống tỉ giá hối đoái thả nổi Mặt khác, ở các nước Đông Nam Á cũng vậy, tình hình là nhiều hơn hoặc ít giống hơn như đã đề cập ở trên đối với các quốc gia

Mỹ Latinh

Theo Osawa (2006), Korea theo chế độ tỷ giá thả nổi có quản lý cho đến tháng 10 năm

1997, tuy nhiên nó được thả nổi tự do sau tháng 11 năm 1997, trong khi đó Thailand theo chế độ tỷ giá hối đoái cố định cho đến tháng 6 năm 1997 và sau đó đã chuyển sang thả nổi có quản lý Ở Đông Âu, Czech Republic theo chế độ tỷ giá hối đoái cố định, neo theo đồng Deutche Mark –DM (đơn vị tiền tệ do Cộng Hòa Liên bang Đức phát hành), khi Cộng Hòa Séc bị ảnh hưởng bởi cuộc khủng hoảng tiền tệ vào năm 1997 Theo cuộc nghiên cứu của Creel và Levasseur (2004), nguồn gốc của cuộc khủng hoảng là việc tăng tín dụng quá mức của các doanh nghiệp và Ngân hàng trong nước, các doanh nghiệp đã không thể tái cấu trúc và mất đi sự cạnh tranh Hậu quả là, sự mất cân bằng bên ngoài đã nhấn chìm nền kinh tế Czech Republic Ngân hàng Trung ương

đã tăng lãi suất trong vô vọng để bảo vệ chế độ và cuối cùng từ bỏ đi chế độ tỷ giá hối đoái cố định, ủng hộ cơ chế thả nổi có quản lý theo đồng DM (Deutsche Mark) Và vài tháng sau cuộc khủng hoảng, Czech Republic đã thông qua chế độ lạm phát mục tiêu

Bây giờ chúng ta sẽ đối chiếu mức độ toàn cầu hóa tài chính của những quốc gia này lần lượt với sự vận động của chúng với chế độ tỷ giá hối đoái linh động Brazil áp dụng thả nổi độc lập vào năm 1999, ChiLe cũng vậy vào năm 1999, mặc dù Chile đã áp dụng lạm phát mục tiêu vào năm 1991, Mexico áp dụng tỉ giá hối đoái thả nổi độc lập vào cuối năm 1994 Theo Dooley et al (2002), trước cuộc khủng hoảng vào năm 1997, Hàn quốc đã có đặc tính của chế độ thả nổi có quản lý Tương tự như vậy, theo Osawa (2006), Hàn quốc đã theo chế độ thả nổi có quản lý cho đến tháng 10 năm 1997, trong khi đó Thái lan là dưới độ tỷ giá hối đoái cố định cho đến tháng 6 năm 1997 và sau đó chuyển đến thả nổi có quản lý

Như đã trình bày ở trên, các quốc gia trong mẫu của chúng ta đã từng theo chế độ tỷ giá hối đoái cố định trước khi chấp nhận chế độ lạm phát mục tiêu Điều này cũng là một lí do thuyết phục nhằm nghiên cứu ra sự phản ứng của các Ngân hàng Trung ương đối với sự vận động của tỷ giá hối đoái, khi mà tỷ giá vẫn còn ám ảnh bởi các tác nhân kinh tế ở những quốc gia này

4 MÔ HÌNH ÁP DỤNG TRONG ĐỀ TÀI

Tác giả sử dụng mô hình trường phái Tân Keynesian với thị trường mở nhỏ tương tự như bài nghiên cứu của Gali và Monacelli(2005) đã đề cập Mô hình này bao gồm các

hộ gia đình, các doanh nghiệp và một Ngân hàng Trung ương Mô hình của khung lạm phát mục tiêu cho các nền kinh tế mở gồm 3 phương trình cơ bản sau: đường tổng cầu hay phương trình đường IS, đường Phillips đại diện cho tổng cung và phương trình thứ

3 bài nghiên cứu đại diện cho nguyên tắc về lãi suất, theo nguyên tắc Taylor đã điều chỉnh

Các giả thiết của mô hình đó là: (i) giá cả hàng hóa và các yếu tố đầu vào được thiết lập bởi đại diện kinh tế tư nhân thay vì các công lớn thuộc dạng cạnh tranh độc quyền có khả năng bóp méo thị trường, (ii) nền kinh tế tồn tại một sự cứng nhắc danh nghĩa, nghĩa là, các công ty bị giới hạn tần số điều chỉnh giá hàng hóa và dịch vụ theo biến động thị trường Rõ ràng, sự cứng nhắc danh nghĩa này sẽ gây ra sự thiếu trung hòa của chính sách tiền tệ trong ngắn hạn Tuy nhiên, trong dài hạn thì chính sách tiền tệ sẽ trở nên trung hòa; (iii) tồn tại sự ngang giá về lãi suất và sự ngang giá về sức mua

yt = Et yt=1 - 1/σα (it – Et (πh,t+1)) + εy (1)

Trong đó yt là lỗ hổng sản lượng, được đo lường bởi độ lệch của tốc độ tăng GDP và giá trị tiềm năng của GDP bằng phương pháp Kalman Filter, σα là một tham số cấu trúc dựa trên một vài tham số cấu trúc khác mà chúng tôi sẽ giải thích dưới đây, trong khi

đó mẫu phương trình Fisher ( it – Et(πt+1)) được sử dụng để tính lãi suất thực và ey

là sai

số ngẫu nhiên

Phương trình (1), đại diện cho phía cầu của nền kinh tế, là một đường IS động, trong đó

lỗ hổng sản lượng hiện tại tương quan dương đối với chính nó ở thời kỳ trước (t-1), và nghịch chiều với lãi suất thực Thực tế, có những tranh cãi về mặt lý thuyết cho rằng một sự gia tăng lãi suất thực sẽ làm giảm mức độ đầu tư, tăng các khoản tiết kiệm, dẫn đến hiện tượng đầu tư và tiêu dùng sẽ có khuynh hướng giảm, do đó tác động tiêu cực đến tổng cầu của nền kinh tế và khi lãi suất thực giảm thì sẽ dẫn đến hiện tượng ngược lại (theo Chadha và Dimsdale,1999) Tuy nhiên, thực tế nền kinh tế không chỉ đơn thuần xả ra như vậy, Bilbiie (2008) nhấn mạnh tầm quan trọng của mức độ tham gia vào thị trường tài sản sẽ quyết định đến độ dốc của đường IS Nghiên cứu này cho rằng một sự tham gia đáng kể của thị trường tài chính sẽ gia tăng vai trò của chính sách tiền

tệ trong khi với mức tham gia tương đối thấp sẽ gây ra sự đảo ngược của đường IS Tức là lãi suất thực tăng thúc đẩy việc đầu tư thông qua việc gia tăng sự tham gia của các thành phần nền kinh tế, từ đó ảnh hưởng tích cực đến tổng cầu Điều này cho thấy một quan điểm hoàn toàn đối ngược với quan điểm của những người theo trường phái Keynes bảo thủ Đi vào giải thích cặn kẽ hơn, tác động của lãi suất đến lỗ hổng sản lượng tùy vào độ mạnh tương đối của hiệu ứng trái ngược nhau là hiệu ứng thay thế và hiệu ứng thu nhập Hiệu ứng thay thế cho rằng với mức lãi suất cao hơn sẽ dẫn đến tiết kiệm nhiều hơn, và hiệu ứng thu nhập cho rằng lãi suất cao hơn sẽ dẫn đến tiết kiệm thấp hơn Do đó, hiệu ứng thay thế và hiệu ứng thu nhập không chỉ liên quan đến mức

độ tham gia của thị trường tài sản mà còn liên quan đến phân phối thu nhập trong xã hội Tương tự, trong thời kỳ giảm phát, hiệu quả của chính sách tiền tệ bị đặt nghi vấn bởi vì mặc dù lãi suất thấp nhưng nền kinh tế vẫn không tăng trưởng như bình thường Đây là trường hợp mà mức lãi suất danh nghĩa 0% trở thành sức ép đối với các Ủy ban chính sách tiền tệ và chúng được xem như các công cụ dùng để kích cầu Một yếu tố khác giải thích cho mối quan hệ nghịch chiều giữa lãi suất thực và lỗ hổng sản lượng là mức độ đầu tư Một yếu tố nữa mà chúng ta cần phải để ý đến nữa đó là độ bất ổn chính trị, ở các nước đang phát triển thì sự bất ổn chính trị ảnh hưởng lớn việc thu hút dòng vốn đầu tư (mặc dù các nước phát triển cũng có những bất ổn chính trị theo các

mức độ khác nhau, nhưng điều này không gây ảnh hưởng lớn đến chính sách tiền tệ như các nước đang phát triển)

Một tham số quan trọng của phương trình 1 đó là:

σα = σ/ (1 - α) + αω Trong đó σ là hệ số đo lường mức e ngại rủi ro tương quan, hàm thỏa dụng 1/σ là độ co giãn của việc thay thế (elasticity of intertemporal substitution) giữa hai kỳ tiêu dùng (EIS) Do đó EIS đo lường mức độ ảnh hưởng của lãi suất đến sự thay đổi thái độ của tiêu dùng của khách hàng Theo Favero ( 2005), giá trị của EIS dưới 1 có nghĩa là ảnh hưởng của hiệu ứng thu nhập sẽ lớn hơn, trong khi nếu như EIS lớn hơn 1 thì ảnh hưởng của hiệu ứng thay thế sẽ lớn hơn Một tham số khác là α, nó sẽ đo lường mức độ

mở của nền kinh tế Tham số thứ 3 đó là hàm gồm một vài tham số cấu trúc:

ω = σγ + (1 – α) (ση – 1) Trong đó γ đo lường mức độ thay thế giữa các hàng hóa được sản xuất trong các nước khác nhau Tham số này cho thấy thị hiếu của nền kinh tế và η đo lường mức độ thay thế giữa hàng hóa trong nước và hàng hóa nước ngoài dưới con mắt của người tiêu dùng trong nước

Tham số cuối cùng εy là cú sốc cầu không xác định trước (ví dụ như các xu hướng tiêu dùng khác hay sự ưa thích các loại mặt hàng khác nhau của xã hội) hoặc là các sai số

kỳ vọng Đó chính là các nhiễu trắng và có tính chất tạm thời

Bây giờ chúng ta chuyển qua phía cung của nền kinh tế thông qua việc xem xét đường Phillips của trường phái Tân Keynesian trong nền kinh tế mở nhỏ Phương trình này là cần thiết để đánh giá chính sách tiền tệ, bởi vì nó cho thấy hành vi thiết lập giá cả của các doanh nghiệp và đặc trưng của các nguyên nhân lạm phát Đường Phillips của những nhà tân trường phái Keynes ( NKPC) trong nền kinh tế đóng:

πh,t = βEt πh,t+1 + λ mct + επt (2) Với β là yếu tố chiết khấu chủ quan và nó có thể nhận giá trị trong khoản từ 0 tới 1 Trong hầu hết các nghiên cứu, giá trị của nó thường được thiết lập là 0.99

Phương trình (2) đại diện cho phần cung của nền kinh tế đóng Đó là đường Phillips Tân Keynesian (NKPC), đường này cho thấy xu hướng thiết lập giá cả của các doanh nghiệp trên thị trường Nó cũng là một công cụ đo lường mức cầu thặng dư, với giả định là không có hiện tượng stagflation(1) Đây là đường Phillips có khuynh hướng kỳ

vọng đi lên, với mức lạm phạt trong nước hiện tại (πh,t) được đo lường như là chỉ số giảm phát GDP (GDP deflator), tham số này tùy thuộc vào mức kỳ vọng của các thành phần kinh tế đối với lạm phát trong nước trong tương lai và một yếu tố thứ 2 đó là mct, chi phí biên thực Do đó, rõ rằng rằng lạm phát trong nước là một hàm dương của chi phí cận biên thực, khi chi phí cận biên thực tăng lên, thì chi phí sản xuất cũng tăng lên kéo theo lạm phát tăng lên Hệ số gắn liền với mct là λ Đó chính là độ dốc của đường Phillips và đó cũng chính là yếu tố quan trọng đầu tiên mà ta cần phải chú ý đến, bởi vì

nó sẽ nói cho chúng ta biết được đường Phillips của chúng ta là dốc hay thoải Tham số này là một hàm của một vài tham số cấu trúc như:

λ = (1 – θ) (1-θβ)/θ Với θ là xác suất một công ty sẽ giữ giá của nó không đổi Do đó nó có liên quan đến mức độ giữ vững giá cả của công ty (Theo Calvo (1983)) Ngược lại, (1- θ) là xác suất một công ty được chấp nhận điều chỉnh giá của nó Trong khi các doanh nghiệp điều chỉnh giá, họ cần phải quan tâm đến mức độ lạm phát trong tương lai, bởi vì họ thực tế trong một số thời kỳ họ phải tạm ngừng điều chỉnh giá cả liên tục Về mặt lý thuyết, lý thuyết chi phí thực đơn(2) cũng cho thấy một nguyên nhân nữa của sự cứng nhắc của

1 Stagflation: xảy ra khi nền kinh tế ở trong tình trạng suy thoái, trong khi lạm phát vẫn tăng cao Điều này được giải thích do việc tăng cao lãi suất ảnh hưởng đến tổng cung, trong khi tổng cầu thay đổi không đáng kể, làm giá

cả hàng hóa tăng lên

2 Lý thuyết menu cost được phát triển bởi Akerlof và Yellen (1985), Mankiw (1985), Parkin (1986) Blanchard và Kigotaki (1987)

mức giá là chi phí điều chỉnh giá ở các doanh nghiệp có khả năng áp đặt giá – doanh nghiệp cạnh tranh độc quyền, với những giả định của mô hình được đề cập ở trên, bài nghiên cứu này lược qua các ảnh hưởng của lý thuyết này Với giá trị của θ càng cao, thì áp lực đối với lạm phát càng thấp, bởi vì các công ty sẽ ít thay đổi giá cả hơn Gía trị của θ sẽ dựa trên nhiều yếu tố như là sự cạnh tranh giữa các doanh nghiệp, tình hình nền kinh tế, mức lạm phát lịch sử… Hơn thế nữa, giá trị của θ cũng có thể bị ảnh hưởng bởi cấu trúc nền kinh tế và các vấn đề khác như tính cạnh tranh giữa các doanh nghiệp Bên cạnh các yếu tố này, nó cũng tùy thuộc vào chiến lược truyền thông và sự tín nhiệm của Ngân hàng Trung ương Hệ quả, λ đo lường tốc độ điều chỉnh giá cả, với

λ càng lớn thì càng cho thấy thành phần các doanh nghiệp thay đổi giá cả trong mỗi thời kỳ càng lớn, do đó tạo ra nhiều áp lực đối với vấn đề lạm phát

Cuối cùng, trong phương trình 2, επt là một cú sốc đẩy mức giá lên, ví dụ, một cú sốc

về nguồn cung dầu mỏ sẽ dẫn đến một cú sốc về giá Theo trường phái Tân Keynesian thì điều này sẽ gây ra một sự đánh đổi giữa lạm phát và các biến đầu ra

Tuy nhiên, đường NKPC như đã trình bày trong phương trình 2 là một đường dành cho nền kinh tế đóng Do đó, chúng ta cần phải biến đổi đường này một chút để phù hợp với đường kinh tế mở theo như nghiên cứu của Gali và Monacelli (2005) Trong một nền kinh tế mở nhỏ, chỉ số CPI, πt, là một sự kết hợp của mức lạm phát trong nước πh,t

và sự thay đổi trong vấn đề thương mại quốc tế Δst Mối quan hệ này có thể được mô

tả theo phương trình sau:

πt = πh,t + α Δst ( 3)

Do đó chúng ta có thể thấy được sự khác biệt khi đo lường mức độ lạm phát trong 2 trường hợp thông qua việc xem xét mức độ thay đổi của trạng thái thương mại quốc tế, với α là một thông số đo lường độ mở cửa trong thương mại quốc tế của một nước Chung ta có thể liên hệ trạng thái thương mại quốc tế với chỉ số tỷ giá hối đoái thực có hiệu lực (REER) như sau:

st = qt / (1 - α) (4)

Với qt là tỷ giá hối đoái hiệu quả thực Do đó

πt = πh,t + α/(1 – α)Δ qt (5) Thay thế giá trị πh,t của trong phương trình 2 vào phương trình 5 ta có:

πt = βEt πh,t+1 + λ mct + α/(1 – α)Δ qt + επ

t (6)

Phương trình này chính là đường NKPC dành cho nền kinh tế mở, với các yếu tố nước ngoài sẽ được biểu thị thông qua tham số tỷ giá hối đoái thực hiệu lực ( qt) Một sự gia tăng trong qt sẽ biểu thị một sự suy giảm giá trị thực của đồng tiền nội địa Ở đây, điều quan trọng đó là nghiên cứu của Gali và Monacel (2005) không thể đưa được yếu tố tỷ giá hối đoái thực vào mô hình một cách rõ ràng như nghiên cứu của chúng tôi

Phương trình (6) có thể được dùng để biểu thị yếu tố đầu ra, theo như Gali và Monaceli (2005) ta có thể liên hệ giữa chi phí biên thực với lỗ hổng sản lượng như sau:

sự cạnh tranh với các công ty quốc tế cũng có thể ảnh hưởng đến hành vi thiết lập giá

cả của các doanh nghiệp trong nước Ngoài ra ψ là độ co dãn của nguồn cung lao động tùy thuộc vào mức độ tiền lương

Phương trình 7 có thể được thể hiện dưới dạng tốt hơn sau đây:

πt = βEt πh,t+1 + kαyt + α/(1 – α)Δ qt + επt (8)

Với kα = λ (σα + ψ)

Do đó chúng ta có thể rút ra được đường NKPC dành cho nền kinh tế mở nhỏ, với chỉ

số lạm phát CPI tùy thuộc vào mức độ lạm phát kỳ vọng trong tương lai trong nước, yếu tố đầu ra và tỷ giá hối đoái thực có hiệu lực

Phương trình thứ ba trong mô hình là phương trình đại diện cho quy luật lãi suất

it = ρit-1 + (1 – ρ)[φ π(πt - π*) + φy yt + φe (Δet)] + εit (9)

Phương trình 9 tương tự như mô hình biểu hiện những quy tắc của chính sách tiền tệ Đây là được xem như một chính sách công cụ (Instrument Rule) mà các Ngân hàng Trung ương áp dụng đối với một nền kinh tế mở, trong đó lãi suất danh nghĩa hiện hành (it) là một dạng hàm dương của độ lệch lạm phát, trong đó, nếu như lạm phát hiện tại (πt) cao hơn lạm phát mục tiêu đã công bố (π*) thì Ngân hàng Trung ương sẽ nâng lãi suất danh nghĩa lên và ngược lại Khác với các bài nghiên cứu khác, Trong bài này, đối với các mức lạm phát mục tiêu đã được thiết lập bởi Ngân hàng Trung ương, tác giả sử dụng mức lạm phát mục tiêu đã được công bố của hai kỳ sau đó (được trình bày

cụ thể hơn trong phần sau), với mục đích cho thấy sự kỳ vọng của nền kinh tế ảnh hưởng đến lãi suất khi Ngân hàng Trung ương công bố các mức mục tiêu lạm phát

Một điều thứ 2 cần lưu ý đó là, lãi suất danh nghĩa hiện hành cũng là một hàm dương đối với biến lỗ hổng sản lượng, trong trường hợp các biến ra là dương ( yt) Ngân hàng Trung ương sẽ nâng lãi suất lên nhằm kìm hãm một nền kinh tế quá nóng Giả định rằng hiệu ứng thay thế là mạnh hơn hiệu ứng thu nhập từ đó làm giảm áp lực lên tổng cầu thì sự tăng lên lãi suất rõ ràng là có hiệu quả rõ rệt Thứ 3, tỷ giá hối đoái danh nghĩa (et) cũng mang dấu dương trong phương trình ( một sự gia tăng của e sẽ là gây là một sự sụt giá hàng hóa) và điều này là do việc nhập khẩu lạm phát gây ra Một cách giải thích khả thi khác đó là ngân hàng trung ương sẽ tìm cách chấm dứt dòng tiền chảy

ra khỏi đất nước dựa trên việc giảm giá cả hàng hóa và kích thích dòng tiền chảy vào, nếu như nền kinh tế có mối quan hệ chặt chẽ với nền kinh tế thế giới, đặc biệt là về mặt tài chính

Cuối cùng, tác giả cho rằng Ngân hàng Trung ương có khuynh hướng làm trơn (smoothing) việc thay đổi lãi suất bởi những rủi ro trong việc ước lượng hệ số, rủi ro

dữ liệu và bởi vì các định chế này không thích các độ biến động trong thị trường tài chính Do đó, bài nghiên cứu sẽ thêm tham số làm trơn (ρ), trong đó lãi suất hiện tại cũng phụ thuộc vào biến trễ của chính nó có εti là yếu tố đại diện cho những cú sốc ngẫu nhiên của chính sách tiền tệ

Mặc dù hàm phản ứng kiểu Taylor được sử dụng rất nhiều trong các bài nghiên cứu, tuy nhiên cũng có rất nhiều mô hình khác có khả năng sử dụng được Batini, Harrison

và Millard (2003) đã thảo luận một loạt những quy luật khác nhau Bên cạnh nguyên tắc Taylor, nghiên cứu của họ còn đề cập đến nguyên tắc MCI cơ bản của Ball (1999), nguyên tắc dựa trên dự báo lạm phát (inflation-forecast-based rule- IFB) và một vài nguyên tắc khác Nghiên cứu của họ chỉ ra rằng IFB, một nguyên tắc phản ứng lại những độ lệch lạm phát kỳ vọng, là một nguyên tắc đơn giản và hiệu quả Nghiên cứu cho rằng, theo nguyên tắc IFB, dù có hay không có sự điều chỉnh tỷ giá hối đoái, cũng

sẽ gây ra một loạt các cú sốc khác nhau, ngược với nguyên tắc dựa trên MCI của Ball (1999) Hơn thế nữa, một nguyên cứu của Svenson (1997) cũng có cùng lập luận tương

tự Tuy nhiên, ở đây tác giả sử dụng nguyên tắc dạng Taylor bởi vì nó đơn giản và bài nghiên cứu này sử dụng mô hình của trường phái Tân Keynesian chính thống, một mô hình có phạm vi nhỏ và dễ có thể theo dõi, phân tích chi tiết

Bây giờ chúng tôi chuyển sang hai giả thiết quan trọng, đó là sự ngang giá về mặt lãi suất và sự ngang giá sức mua Phương trình 10 dưới đây là biểu thị sự ngang giá về mặt lãi suất

it – it* = Et (et+1 – et ) (10)

Phương trình này nói lên rằng nếu như lãi suất danh nghĩa trong nước cao hơn lãi suất danh nghĩa nước ngoài thì sẽ có một sự kỳ vọng tăng lên đối với đồng tiền nước ngoài

bù đắp cho mức lãi suất thấp hơn của nước ngoài Do đó sự ngang giá về mặt lãi suất đơn giản có nghĩa là mức lợi nhuận kỳ vọng sẽ là như nhau đối với cả đồng tiền trong nước và nước ngoài trong dài hạn Đây cũng là một đặc điểm của sự cân bằng thị trường tài sản quốc tế

Phương trình cuối cùng của mô hình là :

(et – et-1) = πt - πtf (11) Phương trình này miêu tả mối liên quan giữa tỷ giá hối đoái là tỷ lệ lạm phát thông qua

sự ngang giá sức mua Nếu như giá cả trong nước cao hơn giá cả của nước ngoài thì đồng tiền trong nước sẽ giảm giá Phương trình (10) và (11) cho ta thấy rằng bài nghiên cứu đã cung cấp những điều kiện cần thiết cho thị trường tài chính

5 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Như mô hình của chúng tôi đã mô tả các yếu tố động của lạm phát, lỗ hổng sản lượng, lãi suất và tỷ giá hối đoái Về cơ bản, chúng tôi sử dụng phương pháp GMM để ước lượng các giá trị của các tham số Cụ thể hơn nghiên cứu sử dụng mô hình đa phương trình GMM Mô hình này được xem là có hiệu quả tương tự như mô hình đơn phương trình GMM Do đó bài nghiên cứu này sẽ khác biệt với hầu hết các nghiên cứu trước đây - sử dụng mô hình đơn phương trình GMM để đánh giá nguyên tắc Taylor Do mô hình đa phương trình GMM thực hiện kết hợp một loạt các đánh giá, đó chúng tôi thu được rất nhiều lợi ích Nguyên nhân thu được một loạt các lợi ích hiệu quả này đó là

mô hình đơn phương trình GMM đã bỏ qua những thông tin về những phương trình con có trong các phương trình khác Tác giả sẽ không đưa ra giả định về sự tương quan giữa các phương trình phương trình thông qua các biến sai số và cũng không đặt ra giới hạn đối với các tham số ước lượng từ các phương trình khác Lợi thế của kỹ thuật này

đó là một mặt nó sẽ loại bỏ độ chênh lệch của các biến nội sinh và và các độ chênh lệch

đồng thời khác, một mặt khác nó sẽ mang lại được lợi ích hiệu quả

Tác giả sử dụng giá trị trễ của biến giải thích làm các biến công cụ (instrumental variable) Một điểm quan trọng khi xem xét đặc điểm các biến công cụ cho từng phương trình là tình trạng trực giao (orthogonality condition) Theo Hayashi (2000), tình trạng trực giao đối với hệ thống các phương trình có ý nghĩa tương đương một tập hợp các tình trạng trực giao của từng phương trình riêng lẻ Một điểm cần chú ý đó là việc lựa chọn các biến công cụ và độ trễ của từng biến này là một công việc luôn đỏi hỏi phải xử lý gắt gao Một biến công cụ tốt là một biến đã định trước, có tương quan với biến hồi quy nội sinh (endogenous regressor) nhưng nó lại trực giao với các sai số Trong giới hạn kiến thức của chúng tôi, chúng tôi cho rằng có một nguyên tắc nhanh chóng và phù hợp nhất trong việc lựa chọn độ trễ các biến là quy tắc lựa chọn trễ của Tauchen (1986) nói rằng tốt hơn hết là sử dụng một tập nhỏ các biến công cụ, bởi vì khoảng tin cậy lúc đó sẽ tốt hơn Nghiên cứu sâu hơn nữa được đề cập trong phần công trình Gallant và Tauchen (1996) Trong giới hạn bài nghiên cứu này, các biến công cụ

sẽ là độ trễ của các biến được đưa vào phương trình chính

Nghiên cứu sử dụng bộ dữ liệu hàng quý từ các nguồn khác nhau như là Thống kê tài chính quốc tế ( IFS – IMF), Bank for International settlements ( BIS) và các website của các ngân hàng trung ương của các nước cho số liệu lạm phát mục tiêu Thời gian bắt đầu nghiên cứu tùy thuộc vào thời điểm thiết lập lạm phát mục tiêu của các nước và

nó sẽ kéo dài cho đến quý 4 năm 2011 Tác giả đo lường lỗ hỗng sản lượng dựa trên chênh lệch của GDP thực đã hiệu chỉnh mùa vụ với với giá trị GDP tiềm năng Việc ước tính GDP tiềm năng từng quý được thực hiện theo phương pháp Kalman Filter (tham số làm phẳng (smoothing parameter) như đã miêu tả ở phần trước dựa trên thiết lập mặc định 1600) Để tính toán lãi suất thực chúng tôi sử dụng phương trình Fisher

Tỷ giá hối đoái danh nghĩa ( đồng nội tệ từng nước so với đồng đôla) đã lấy sai phân của logarit tự nhên, sự gia tăng của et đồng nghĩa với sự giảm giá Đối với độ lệch lạm phát (inflation deviation) chúng tôi tính bằng cách lấy lạm phát hiện tại trừ đi lạm phát mục tiêu của hai kỳ trước đó (t-2) theo như các bài nghiên cứu khác Lạm phát mục

tiêu được lấy từ các trang chủ của các ngân hàng trung ương mỗi quốc gia Tỷ giá hối đoái thực từ BIS, tác giả chuyển chỉ số REER hằng tháng qua dữ liệu theo quý bằng cách lấy trung bình cộng của ba tháng trong mỗi quý

Trong việc sử dụng các chuỗi số liệu thời gian truyền thống, tính dừng là điều thiết yếu Để kiểm định tính dừng của mỗi chuỗi, tác giả sử dụng kiểm định Augme Dickey Fuller (ADF)3 và lược đồ tương quan

Bảng 5.1: Kiểm định tính dừng Augmented Dickey cho mỗi chuỗi số liệu

Các biến ADF Correlogram ADF Correlogram ADF Correlogram

Các biến ADF Correlogram ADF Correlogram ADF Correlogram

Nguồn: sinh viên tính toán

Với: * biến quan sát dừng ở mức ý nghĩa 5%

** biến quan sát dừng ở mức ý nghĩa 10%

@ biến quan sát dừng khi lấy sai phân 1 lần

3 Cần lưu ý rằng kiểm định Augmented Dickey Fuller còn phân biệt một chuỗi dữ liệu dừng có chặn và chuỗi dữ liệu dừng có chặn và có xu hướng