LUẬN VĂN KẾ TOÁN XÂY DỰNG CƠ CẤU VỐN TỐI ƯU TẠI CÔNG TY CỔ PHẦN THANG MÁY ĐẠI THIÊN ÂN

DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT CP : Cổ Phần TSNH : Tài Sản Ngắn Hạn VCSH : Vốn Chủ Sở Hữu EBIT : Lợi Nhuận Trước Thuế Và Lãi Vay DOL : Độ Lớn Đòn Bẩy Kinh Doanh EPS : Lợi Nhuận Vốn C

KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP

XÂY DỰNG CƠ CẤU VỐN TỐI ƯU TẠI CÔNG TY

CỔ PHẦN THANG MÁY ĐẠI THIÊN ÂN LBM

Ngành: KẾ TOÁN

Chuyên ngành: KẾ TOÁN – TÀI CHÍNH

Giảng viên hướng dẫn : ThS Phan Thị Hằng Nga Sinh viên thực hiện : Đỗ Thị Qúy

MSSV : 0954030421 Lớp: 09DKTC2

TP HỒ CHÍ MINH, 07/2013

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KỸ THUẬT CÔNG NGHỆ TP.HCM KHOA KẾ TOÁN – TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG

LỜI CAM ĐOAN

Tôi cam đoan đây là đề tài nghiên cứu của tôi Những kết quả và các số liệu trong chuyên đề tốt nghiệp được thực hiện tại Công Ty Cổ Phần Thang Máy Đại Thiên Ân LBM Tôi hoàn toàn chịu trách nhiệm trước nhà trường về sự cam đoan này

TP Hồ Chí Minh, ngày … tháng … năm 2013

Tác giả (Ký tên)

Đỗ Thị Qúy

LỜI CẢM ƠN

ZY

Với thời gian thực tập có hạn và số liệu thực tế chưa nhiều, đặc biệt là kinh nghiệm phân tích đánh giá của em chưa được sâu sắc Vì vậy trong luận văn không thể tránh khỏi những sai lầm thiếu sót, kính mong Quý thầy cô góp ý sửa chữa để

em hoàn thành báo cáo một cách tốt hơn

Nhân dịp này em xin bày tỏ lòng biết ơn sâu sắc tới Ban giám hiệu và quý thầy

cô trường Đại học Kỹ Thuật Công Nghệ TP HCM đã tạo cho em môi trường học tập tốt, đã tận tình dạy dỗ, nhiệt tình giảng dạy, truyền đạt kiến thức cho em trong thời gian học tập tại trường

Em xin chân thành cảm ơn đến Cô Phan Thị Hằng Nga đã tận tình giúp đỡ em hoàn thành tốt luận văn Em cũng xin chân thành cảm ơn đến Ban lãnh đạo Công ty

CP Thang máy Đại Thiên Ân LBM đã tạo điều kiện và giúp đỡ em trong thời gian nghiên cứu tại Công ty Và em xin gửi lời cảm ơn sâu sắc tới các anh chị trong phòng Kế toán, phòng Hành chính, phòng Tài chính của Công ty CP Thang máy Đại Thiên Ân LBM đã nhiệt tình giúp đỡ về mặt thực tiễn và cung cấp cho em những tài liệu để làm cơ sở thực hiện hoàn thành tốt báo cáo này dẫn em hoàn thành tốt báo cáo

Cuối cùng, em kính chúc Quý thầy cô Trường Đại học Kỹ Thuật Công Nghệ

TP HCM luôn dồi dào sức khỏe và công tác tốt

Kính chúc Công ty CP Thang Máy Đại Thiên Ân LBM ngày càng lớn mạnh

để đóng góp vào công cuộc hiện đại hóa – công nghiệp hóa đất nước

Em xin chân thành cảm ơn!

MỤC LỤC

LỜI MỞ ĐẦU 1

CHƯƠNG I: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CƠ CẤU VỐN TỐI ƯU TRONG DOANH NGHIỆP 3

1.1 Vốn của doanh nghiệp 3

1.1.1 Khái niệm về vốn 3

1.1.2 Phân loại vốn 4

1.1.2.1 Phân loại theo phương thức chu chuyển 4

1.1.2.1.1 Vốn cố định 4

1.1.2.1.2 Vốn lưu động 4

1.1.2.2 Phân loại theo quyền sở hữu 5

1.1.2.2.1 Vốn chủ sở hữu 5

1.1.2.2.2 Nợ phải trả 5

1.2 Cơ cấu vốn của doanh nghiệp 6

1.2.1 Khái niệm cơ cấu vốn 6

1.2.2 Tác động cơ cấu vốn đến doanh nghiệp 7

1.2.2.1 Tác động cơ cấu vốn đến rủi ro của doanh nghiệp 7

1.2.2.2 Xác định chi phí sử dụng vốn trong cơ cấu vốn 11

1.2.2.2.1 Khái niệm chi phí sử dụng vốn 11

1.2.2.2.2 Chi phí sử dụng vốn bình quân 14

1.2.3 Tác động đến giá trị của doanh nghiệp 15

1.3 Cơ cấu vốn tối ưu 16

1.3.1 Khái niệm cơ cấu vốn tối ưu 16

1.3.2 Các nhân tố ảnh hưởng tới việc hoạch định cơ cấu vốn tối ưu 17

1.4 Nguyên tắc xây dựng cơ cấu vốn cho doanh nghiệp 18

1.5 Một số nhận định về cơ cấu vốn tối ưu 20

1.5.1 Lý thuyết Mondigliani – Miler(M&M) 20

1.5.2 Lý thuyết tĩnh về cơ cấu vốn 27

1.6 Đánh giá hiệu quả sử dụng vốn 29

1.6.1 Hiệu quả sử dụng vốn của doanh nghiệp 29

1.6.1.1 Hiệu quả kinh tế của việc sử dụng vốn trong doanh nghiệp 29

1.6.1.2 Tầm quan trọng của việc nâng cao hiệu quả sử dụng vốn trong DN 29

1.6.2 Hệ thống chi tiêu đánh gia hiệu quả sử dụng vốn trong doanh nghiệp 30

1.6.2.1 Hiệu quả sử dụng vốn cố định 30

1.6.2.2 Chỉ tiêu đánh giá hiệu quả sử dụng vốn lưu động 31

CHƯƠNG II: THỰC TRẠNG CƠ CẤU VỐN TẠI CÔNG TY CỔ PHẦN THANG MÁY ĐẠI THIÊN ÂN LBM 35

2.1 Khái quát chung về Công ty 35

2.1.1 Giới thiệu về Công ty 34

2.1.2 Cơ cấu tổ chức và bộ máy quản lý của Công ty 35

2.1.3 Những đặc điểm kinh tế kỹ thuật của Công ty 35

2.2 Khái quát về tình hình tài chính giai đoạn 2010-2012 37

2.2.1 Phân tích doanh thu-chi phí-lợi nhuận 37

2.2 2 Một số chỉ tiêu cơ bản 43

2.2.2.1 Năng lực hoạt động của tài sản 43

2.2.2.2 Khả năng thanh toán nợ ngắn hạn 45

2.3 Phân tích tác động của cơ cấu vốn 47

2.3.1 Thực trạng cơ cấu vốn Công ty CP Thang máy Đại Thiên Ân LBM 47

2.3.1.1 Nợ phải trả 48

2.3.1.2 Vốn chủ sở hữu 49

2.3.2 Tác động của cơ cấu vốn đến rủi ro kinh doanh 49

2.3.3 Tác động của cơ cấu vốn đến rủi ro tài chính 51

2.4 Đánh giá cơ cấu vốn tại Công ty CP Thang máy Đại Thiên Ân LBM 52

2.4.1 Kết quả đạt được 52

2.4.2 Hạn chế và nguyên nhân 53

2.4.2.1 Hạn chế 53

2.4.2.2 Nguyên nhân 54

2.4.2.2.1 Nguyên nhân từ phía Công ty 54

2.4.2.2.2 Nguyên nhân từ bên ngoài Công ty 54

2.5 Đánh giá các yếu tố của cơ cấu vốn trong doanh nghiệp ảnh hưởng đến hiệu quả kinh doanh 55

CHƯƠNG III: GIẢI PHÁP ĐỔI MỚI CƠ CẤU VỐN TỐI ƯU TẠI CÔNG TY

CỔ PHẦN THANG MÁY ĐẠI THIÊN ÂN LBM 58

3.1 Định hướng đổi mới của Công ty trong thời gian tới 58

3.1.1 Định hướng chung của Công ty 58

3.1.2 Định hướng đổi mới cơ cấu vốn của Công ty 58

3.2 Xây dựng cơ cấu vốn tối ưu tại Công ty Cổ Phần Thang máy Đại Thiên Ân LBM 60

3.2.1 Chú trọng hơn nữa việc tạo lập cơ sở dữ liệu cần thiết cho việc xác định cơ cấu vốn tối ưu 60

3.2.2 Xây dựng cơ cấu vốn tối ưu tại Công ty CP Thang máy Đại Thiên Ân LBM năm 2013 60

3.3 Giải pháp cho các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn tối ưu 65

3.3.1 Nợ phải trả 65

3.3.2 Vốn chủ sở hữu 66

3.4 Giải pháp hỗ trợ 66

3.4.1 Đổi mới nhận thức của đội ngũ cán bộ 66

3.4.2 Xây dựng bộ phận quản lý tài chính chuyên biệt và chức danh giám đốc tài chính 66

3.4.3 Kiến nghị với Nhà nước 68

KẾT LUẬN 70 TÀI LIỆU THAM KHẢO

DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT

CP : Cổ Phần

TSNH : Tài Sản Ngắn Hạn

VCSH : Vốn Chủ Sở Hữu

EBIT : Lợi Nhuận Trước Thuế Và Lãi Vay

DOL : Độ Lớn Đòn Bẩy Kinh Doanh

EPS : Lợi Nhuận Vốn Chủ Sở Hữu

DFL : Độ Lớn Đòn Bẩy Tài Chính

ROE : Tỷ Suất Lợi Nhuận Trên Vốn Chủ Sở Hữu

ROA : Tỷ Suất Lợi Nhuận Trên Tổng Tài Sản

HĐKD : Hoạt Động Kinh Doanh

LNKT : Lợi Nhuận Kế Toán

TNDN : Thu Nhập Doanh Nghiệp

BCTC : Báo Cáo Tài Chính

GVHB : Giá Vốn Hàng Bán

TSDH : Tài Sản Dài Hạn

TS : Tài Sản

KPT : Khoản Phải Thu

KN TT : Khả Năng Thanh Toán

CP NVLTT : Chi Phí Nguyên Vật Liệu Trực Tiếp

CP NCTT : Chi Phí Nhân Công Trực Tiếp

CP SXC : Chi Phí Sản Xuất Chung

CPCĐ : Chi Phí Cố Định

UBCKNN : Uỷ Ban Chứng Khoán Nhà Nước

TC-KT : Tài Chính- Kế Toán

EBT : Lợi Nhuận Trước Thuế

EAT : Lợi Nhuận Sau Thuế

CFO : Giám Đốc Tài Chính

DANH MỤC CÁC HÌNH, BẢNG SỬ DỤNG

Bảng 1.1 Cơ cấu vốn của Công ty A 21

Bảng 1.2 Kết quả hoạt động của Công ty 22

Bảng 1.3 Kết quả hoạt động của Công ty sau khi thay đổi cơ cấu vốn 22

Bảng 1.4 Các phương án tài trợ của Công ty A 25

Bảng 2.1 Số lượng nhân viên trong Công ty 35

Bảng 2.2 BCKQHDKD so sánh năm 2010-2012 37

Bảng 2.3 Chỉ tiêu năng lực hoạt động TSNH 2010-2012 43

Bảng 2.4 So sánh năng lực hoạt động các Công ty cùng ngành năm 2012 44

Bảng 2.5 Khả năng thanh toán nợ ngắn hạn 2010-2012 45

Bảng 2.6 Cơ cấu nợ phải trả 2010-2012 48

Bảng 2.7 Tỷ suất tự tài trợ 2010-2012 của Thiên Ân LBM 40

Bảng 2.8 Chi phí biến đổi và chi phí cố định Thiên Ân LBM 2010-2012 50

Bảng 2.9 Đòn bẩy kinh doanh 2010-2012 51

Bảng 2.10 Các yếu tố của cơ cấu vốn 55

Bảng 3.1 Kết quả dự báo tỷ số tài chính kế hoạch giai đoạn 2013 61

Bảng 3.2 Bảng tính chi phí sử dụng vốn của vốn vay 2013 62

Bảng 3.3 Dự báo chi phí sử dụng nợ 63

Bảng 3.4 Dự báo chi phí sử dụng VCSH năm 2013 64

Bảng 3.5 BCKQKD rút gọn các phương án năm 2013 64

Hình 2.1 Cơ cấu tổ chức Công ty CP Thang máy Đại Thiên ÂN LBM 36

Hình 2.2 Doanh thu thuần và lợi nhuận sau thuế 2010-2012 39

Hình 2.3 Cơ cấu chi phí 2010-2012 40

Hình 2.4 So sánh chi phí 2010-2012 40

Hình 2.5 Cơ cấu tài sản 2010-2012 42

Hình 2.6 So sánh khả năng thanh toán nợ ngắn hạn các Công ty trong ngành 2012 46

Hình 2.7 Cơ cấu vốn Công ty 2010-2012 47

Hình 2.8 So sánh nợ các DN trong ngành 2012 47

Hình 2.9 Quy mô VCSH 2010-2012 49

Hình 2.10 Độ lớn đòn bẩy các loại 52

LỜI MỞ ĐẦU

1 Tính cấp thiết của đề tài

Trong thực tiễn hoạt động, Ban giám đốc công ty nói chung và giám đốc tài

chính nói riêng thường xuyên đứng trước những quyết định kinh doanh có liên quan

chặt chẽ đến các vấn đề tài chính của Công ty Nhưng hầu hết các nhà quản lý chủ

chốt bao gồm chủ doanh nghiệp, giám đốc và kế toán trưởng đều rất ít sử dụng mô

hình trong việc ra quyết định quản lý Kết quả là hiệu quả quản lý doanh nghiệp nói

chung và quản lý tài chính nói riêng không cao, phụ thuộc vào kinh nghiệm và ý chí

chủ quan của nhà quản lý Qua nghiên cứu cho thấy: Nhu cầu thực tiễn nghiên cứu

nhằm đưa ra những mô hình ra quyết định có thể ứng dụng trong thực tiễn vừa

mang tính khoa học, định lượng vừa phù hợp với môi trường quản lý của Việt Nam

đã trở thành một nhu cầu cấp thiết Hơn nữa theo mô hình chuyển đổi từ công ty

nhà nước sang công ty cổ phần thì ngày càng nhiều các mô hình công ty cổ phần ra

đời Và cấu trúc vốn đối với công ty cổ phần luôn là vấn đề mà các nhà quản lý

quan tâm Mặt khác, hiện nay các công ty hoạt động trong nền kinh tế thị trường

chịu nhiều tác động bởi các yếu tố bên ngoài và bên trong công ty như: lạm phát, lãi

suất, khoa học công nghệ,…Những biến động này có thể làm cho thu nhập của

Công ty tăng lên hay giảm xuống Do đó một cấu trúc thâm dụng nó có thể phù hợp

trong giai đoạn này nhưng có thể không phù hợp trong giai đoạn khác Vì thế, nhà

quản trị phải dự đoán được nhưng biến đổi của thị trường để có thể đưa ra những

quyết định đúng đắn, xây dựng cấu trúc vốn tối ưu cho từng giai đoạn phát triển của

công ty là điều rất cần thiết Đặc trưng của một cấu trúc vốn tối ưu đó là chi phí sử

dụng vốn thấp nhất và đem lại tỷ suất sinh lợi cao nhất Một cấu trúc vốn tối ưu

nhằm đạt mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, cụ thể hơn là tối đa hóa giá trị cổ

phần mà cổ đông nắm giữ đang là một khó khăn rất lớn cho tất cả các doanh nghiệp

mà cụ thể là ban điều hành doanh nghiệp

Vì những lý do trên em chọn đề tài: “ Xây dựng cấu trúc vốn tối ưu tại

Công ty Cổ Phần Thang Máy Đại Thiên Ân LBM” làm đề tài báo cáo thực tập

tốt nghiệp của mình

2 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu của báo: Nghiên cứu những vấn đề lý luận cơ bản về

cơ cấu vốn của doanh nghiệp

Phạm vi nghiên cứu: Cơ cấu vốn của Công ty CP Thang Máy Đại Thiên Ân

LBM giai đoạn nghiên cứu từ năm 2010 – 2012

3 Phương pháp nghiên cứu

Trên cơ sở phương pháp luận duy vật biện chứng và duy vật lịch sử, các

phương pháp được sử dụng trong quá trình thực hiện báo cáo: Phương pháp phân

tích và tổng hợp, các phương pháp, diễn dịch, quy nạp, tổng hợp, so sánh và các

công cụ thống kê, khảo sát thực tế

4 Những đóng góp khoa học của báo cáo thực tập

- Hệ thống hoá những vấn đề cơ bản về cơ cấu vốn của doanh nghiệp

- Phân tích, đánh giá thực trạng cơ cấu vốn của Công ty CP Thang Máy Đại

Thiên Ân LBM

- Đề xuất một số giải pháp nhằm đổi mới cơ cấu vốn mục tiêu của Công ty

CP Thang Máy Đại Thiên Ân LBM

5 Kết cấu của báo cáo

Kết cấu: Ngoài lời mở đầu và kết luận báo cáo được trình bày thành 3 chương

Chương 1: Cơ sở lý luận về cơ cấu vốn tối ưu của doanh nghiệp

Chương 2: Thực trạng cơ cấu vốn của Công ty Cổ PhầnThang Máy Đại Thiên Ân

LBM

Chương3: Giải pháp đổi mới cơ cấu vốn tối ưu của Công ty Cổ Phần Thang Máy

Đại Thiên Ân LBM

Kết luận

Danh mục tài liệu tham khảo

Trong bất kỳ điều kiện kinh tế xã hội nào, đối với bất kỳ một doanh nghiệp

nào để tiến hành hoạt động sản xuất kinh doanh các doanh nghiệp luôn cần phải có

một lượng vốn nhất định Nó không chỉ tạo tiền đề cho sự ra đời của doanh nghiệp

mà còn là cơ sở để doanh nghiệp hoạt động và phát triển trong tương lai Để có thể

có một cái nhìn tổng quát về vốn chúng ta có thể hiểu vốn trên các khía cạnh sau:

- Nguồn gốc sâu xa của vốn chính là một bộ phận của thu nhập quốc dân dùng

để tái đầu tư, để phân biệt với vốn đất đai và vốn nhân lực

- Vốn của doanh nghiệp thường xuyên vận động và chuyển hóa từ hình thái

ban đầu là tiền sang hình thái vật chất và cuối cùng trở về hình thái ban đầu là tiền

Sự vận động như vậy được gọi là sự tuần hoàn của vốn

- Vốn có mối quan hệ với các nhân tố khác của quá trình sản xuất kinh doanh

(đất đai, con người) điều này đòi hỏi nhà quản trị phải xem xét vốn trong mối quan

hệ với các nhân tố khác để làm thế nào có hiệu quả nhất

Qua những phân tích trên chúng ta có thể rút ra: Vốn của doanh nghiệp chính

là biểu hiện của số tiền ứng trước để mua sắm các yếu tố đầu vào nhằm thực hiện

việc sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp Trong nền kinh tế thị trường, vốn được

coi là quỹ tiền tệ đặc biệt không thể thiếu của doanh nghiệp và mang những đặc

trưng sau:

™ Thứ nhất, vốn được biểu hiện bằng một lượng giá trị thực tế của các tài sản

dùng để sản suất ra một lượng giá trị của các sản phẩm Vốn chính là biểu hiện về

mặt giá trị của các tài sản như: nguyên vật liệu, máy móc thiết bị, hàng hóa, trong

hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp, cần phải chú ý rằng chỉ có những

tài sản có giá trị và giá trị sử dụng phục vụ cho quá trình sản xuất kinh doanh của

doanh nghiệp mới được coi là vốn

™ Thứ hai, vốn phải vận động sinh lời Ban đầu vốn được biểu hiện bằng một

lượng tiền nhất định, trong quá trình vận động vốn tồn tại dưới nhiều hình thức vật

chất khác nhau Tuy nhiên điểm xuất phát và điểm cuối cùng của quá trình tuần

hoàn vốn đều phải được biểu hiện giá trị bằng tiền Muốn đạt được hiệu quả sử

dụng vốn thì số vốn cuối kỳ phải lớn hơn số vốn bỏ ra ban đầu

™ Thứ ba, vốn được tập trung tích tụ thành một lượng nhất định mới có thể

phát huy được tác dụng, mới có thể giúp doanh nghiệp mở rộng hoạt động sản xuất

kinh doanh Điều này đòi hỏi doanh nghiệp phải biết tận dụng và khai thác mọi

nguồn lực có thể huy động để đầu tư vào hoạt động sản xuất kinh doanh của mình

™ Thứ tư, vốn có giá trị về mặt thời gian Trong nền kinh tế thị trường như hiện

nay thì điều này thể hiện khá rõ Vốn của doanh nghiệp biểu hiện dưới giá trị tiền tệ

mà bản thân tiền có giá trị thời gian do đó vốn cũng có đặc trưng này, hơn nữa vốn

còn chịu tác động của các yếu tố như lạm phát, biến động giá cả, tiến bộ khoa học

kỹ thuật, nên giá trị của vốn tại thời điểm khác nhau là khác nhau

™ Thứ năm, vốn phải gắn liền với chủ sở hữu Mỗi loại vốn bao giờ cũng có

một chủ sở hữu riêng, người sử dụng vốn chưa chắc đã là người chủ sở hữu do có

tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền sử dụng vốn Điều này quyết định đến sự

khác biệt về bản chất của các loại vốn và đặt ra yêu cầu người sử dụng vốn phải có

trách nhiêm với đồng vốn mà mình nắm giữ

™ Thứ sáu, vốn không chỉ biểu hiện bằng tiền của các loại tài sản hữu hình có

hình thái vật chất cụ thể mà còn là biểu hiện của các loại tài sản vô hình như: lợi thế

thương mại, bằng phát minh sáng chế, bí quyết công nghệ, quyền sử dụng đất,

Để sử dụng vốn một cách hiệu quả nhất, chúng ta không những cần phải nắm

rõ bản chất của vốn mà cần có một phương pháp phân loại khoa học để dễ dàng

quản lý và đánh giá hiệu quả của từng loại vốn

1.1.2 Phân loại vốn

1.1.2.1 Phân loại theo phương thức chu chuyển

Vốn vận động liên tục trong quá trình sản xuất và biểu hiện bằng những hình

thái vật chất khác nhau từ tiền mặt cho đến tư liệu lao động,…Sự khác nhau đó

được phân chia thành vốn cố định và vốn lưu động

1.1.2.1.1 Vốn cố định

Vốn cố định của một doanh nghiệp là một bộ phận của vốn đầu tư ứng trước

về tài sản cố định mà đặc điểm là luân chuyển từng phần trong nhiều chu kỳ sản

xuát và hoànthành một vòng tuần hoàn khi tài sản cố định hết thời gian sử dụng

Vốn cố định có hình thái vật chất là tài sản cố định, việc quản lý, đánh giá

hiệu quả của vốn cố định chính là đánh giá hiệu quả sử dụng tài sản cố định

1.1.2.1.2 Vốn lưu động

Vốn lưu động là bộ phận của vốn trong doanh nghiệp, là biểu hiện bằng tiền

của toàn bộ giá trị TSNH Những tài sản này đảm bảo quá trình sản xuất và tái sản

xuất của doanh nghiệp được thực hiện, do đó vốn lưu động tham gia vào quá trình

sản xuất dưới nhiều hình thức khác nhau Đặc điểm của vốn lưu động là chỉ tham

gia vào một chu kỳ sản xuất kinh doanh và toàn bộ giá trị sẽ chuyển dịch vào giá trị

sản xuất ra

1.1.2.2 Phân loại theo quyền sở hữu

Nếu dựa theo tiêu chí là quyền sở hữu chúng ta có thể chia vốn thành hai bộ

phận là vốn chủ sở hữu và nợ

1.1.2.2.1 Vốn chủ sở hữu

Vốn chủ sở hữu là các nguồn vốn thuộc về chủ sở hữu của doanh nghiệp và

các thành viên trong Công ty liên doanh hoặc các cổ đông trong các công ty cổ

phần Đối với các doanh nghiệp, VCSH có thể bao gồm các hình thức như vốn góp

ban đầu, lợi nhuận không chia, phát hành cổ phiếu

Đặc điểm của VCSH

- VCSH không có thời hạn xác định, chỉ khi doanh nghiệp hết thời hạn hoạt

động hoặc bị phá sản thì chủ sở hữu mới có thế nhận lại phần vốn góp

- Chủ sở hữu là người được hưởng lợi nhuận do doanh nghiệp tạo ra nhưng ở

thứ tự sau cùng khi các chủ nợ và những người nắm giữ cổ phiếu ưu đãi đã nhận

phần của họ Như vậy, khác với chủ nợ và cổ đông nắm giữ cổ phiếu ưu đãi, chủ sở

hữu thường nhận được số lợi nhuận tùy thuộc vào kết quả kinh doanh của doanh

nghiệp

- Thu nhập của chủ sở hữu không được tính vào chi phí hợp lý khi tính thuế

thu nhập doanh nghiệp, nó được lấy từ lợi nhuận sau thuế để chi trả

1.1.2.2.2 Nợ phải trả

Nợ phải trả là nghĩa vụ hiện tại của doanh nghiệp phát sinh từ các giao dịch

và sự kiện trong quá khứ mà doanh nghiệp phải thanh toán từ các nguồn lực của

mình Đây là một loại vốn thuộc sở hữu của người khác, doanh nghiệp có quyền sử

dụng trong một thời gian nhất định Nợ phải trả bao gồm các khoản nợ vay và các

khoản phải trả, nợ vay được hình thành từ các khoản vay ngân hàng và các tổ chức

tín dụng khác, sử dụng khoản nợ này doanh nghiệp phải hoàn trả cả gốc và lãi đúng

hẹn Các khoản phải trả bao gồm: phải trả người bán, phải trả công nhân viên, thuế

và các khoản phải nộp khác

Đặc điểm của nợ phải trả

- Người tài trợ cho doanh nghiệp không phải là chủ sở hữu của doanh nghiệp

Khi doanh nghiệp có nhu cầu về vốn có thể đi vay hoặc chiếm dụng của bên thứ ba

Đối với nguồn vốn này chủ sở hữu không bị mất quyền kiểm soát của doanh nghiệp

- Doanh nghiệp phải trả lãi suất cố định cho chủ nợ, cuối kỳ hạn phải thanh

toán đầy đủ cả gốc và lãi Nếu doanh nghiệp không trả được nợ sẽ dẫn đến nguy cơ

mất khả năng thanh toán, lâm vào tình trạng phá sản

- Chi phí lãi vay là chi phí hợp lý khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp

Cơ cấu giữa vốn vay và vốn chủ sở hữu sẽ tác động đến rủi ro tài chính của

doanh nghiệp, nếu doanh nghiệp sử dụng nợ một cách hợp lý sẽ làm tăng tỷ suất

sinh lời của vốn chủ sở hữu, tuy nhiên không nên lạm dụng nhiều vì khi đó sẽ làm

tăng rủi ro của doanh nghiệp

1.2 Cơ cấu vốn của doanh nghiệp

1.2.1 Khái niệm cơ cấu vốn

Cơ cấu vốn là một thuật ngữ tài chính nhằm thể hiện tỷ trọng các nguồn vốn

trong tổng giá trị nguồn vốn mà doanh nghiệp huy động, sử dụng vào hoạt động

kinh doanh

Quyết định về cơ cấu vốn của nguồn vốn là vấn đề hết sức quan trọng của

doanh nghiệp bởi lẽ:

- Cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp là một trong các yếu tố quyết định đến

chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh nghiệp

- Cơ cấu nguồn vốn ảnh hưởng tới tỷ suất sinh lợi vốn chủ sở hữu hay thu

nhập trên một cổ phần và rủi ro tài chính của một công ty cổ phần

Khi xem xét cơ cấu vốn của một doanh nghiệp, người ta chú trọng đến mối

quan hệ giữa nợ phải trả và vốn chủ sở hữu trong nguồn vốn của doanh nghiệp Cơ

cấu nguồn vốn của doanh nghiệp được thể hiện qua các chỉ tiêu chủ yếu sau:

Tổng nguồn vốn hoặc tổng tài sản

Hệ số nợ phản ánh nợ phải trả chiếm bao nhiêu phần trăm trong nguồn vốn

của doanh nghiệp hay trong tài sản của doanh nghiệp bao nhiêu phần trăm được

hình thành bằng nguồn nợ phải trả

Hệ số vốn chủ sở hữu Nguồn vốn chủ sở hữu

Tổng nguồn vốn

Hệ số này phản ánh vốn chủ sở hữu chiếm bao nhiêu phần trăm trong tổng

nguồn vốn của doanh nghiệp Nhìn trên tổng thể, nguồn vốn của doanh nghiệp được

hình thành từ hai nguồn: Nguồn vốn chủ sở hữu và nợ phải trả Do vậy, có thể xác

định:

Hệ số nợ = 1- Hệ số vốn chủ sở hữu

Hệ số vốn chủ sở hữu = 1- Hệ số nợ

Cơ cấu nguồn vốn còn được phản ánh qua hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu:

Hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu Tổng số nợ

Vốn chủ sở hữu1.2.2 Tác động cơ cấu vốn đến doanh nghiệp

1.2.2.1 Tác động của cơ cấu vốn đến rủi ro của doanh nghiệp

• Rủi ro kinh doanh

Rủi ro kinh doanh được định nghĩa là sự không chắc chắn ở thời điểm hiện

tại về thu nhập trước thuế và lãi vay (EBIT) Những yếu tố tác động đến mức độ rủi

ro trong kinh doanh có thể là sự biến động của doanh thu, giá bán sản phẩm, giá đầu

vào, sự thay đổi công nghệ, khoa học kỹ thuật, kết cấu chi phí Các yếu tố chịu tác

động của những biến động to lớn của thị trường bên ngoài tầm kiểm soát của doanh

nghiệp hoặc doanh nghiệp chỉ có thể kiểm soát được ở một mức độ nào đó và phải

bỏ ra chi phí khá lớn cho các biện pháp quản trị sản xuất, marketing, định giá và

kiểm soát hàng tồn kho

Mối quan tâm của các nhà quản trị là ảnh hưởng của kết cấu chi phí đối với

doanh nghiệp và mức độ rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp, đây là nhân tố doanh

nghiệp có thể kiểm soát được Chi phí của doanh nghiệp được chia thành chi phí cố

định và chi phí biến đổi Chi phí cố định bao gồm: chi phí trả lương cho các nhà

quản trị, chi phí khấu hao, bảo hiểm, chi phí bảo dưỡng nhà xưởng thiết bị,… Chi

phí biến đổi bao gồm: chi phí lao động trực tiếp, chi phí nguyên vật liệu, hoa hồng

bán hàng,

Đòn bấy kinh doanh phản ánh mối quan hệ tỷ lệ giữa chi phí cố định và chi

phí biến đổi Một doanh nghiệp được coi là có đòn bẩy kinh doanh cao khi có chi

phí cố định lớn hơn chi phí biến đổi và ngược lại Nếu doanh nghiệp có đòn bẩy

kinh doanh cao thì chỉ cần một sự thay đổi nhỏ của sản lượng tiêu thụ (hoặc doanh

thu) sẽ dẫn đến một sự thay đổi lớn hơn về lợi nhuận trước thuế và lãi vay Điều này

có nghĩa là EBIT rất nhạy cảm với mức độ sử dụng chi phí cố định trong mối quan

hệ tương quan với chi phí biến đổi và quy mô kinh doanh của doanh nghiệp Để đo

lường ảnh hưởng của cơ cấu chi phí đối với EBIT người ta sử dụng khái niệm độ

lớn của đòn bẩy kinh doanh (DOL) Độ lớn của đòn bẩy kinh doanh được xác định

như sau:

% thay đổi của sản lượng doanh thu tiêu thụ

Độ lớn của đòn bẩy kinh doanh cho biết 1% thay đổi của doanh thu tiêu thụ

sẽ dẫn đến bao nhiêu phần trăm thay đổi của EBIT Công thức trên có thể được biến

đổi như sau:

Trong đó: Q: Sản lượng tiêu thụ P: Giá bán

F: Chi phí cố định V: Chi phí biến đổi

Nghiên cứu đòn bẩy kinh doanh có ý nghĩa quan trọng đối với các nhà quản

trị doanh nghiệp Nó giúp cho các nhà quản trị thấy được mối quan hệ giữa thị

trường yếu tố đầu ra với quyết định về quy mô kinh doanh và quyết đinh đầu tư vào

các loại tài sản, từ đó đưa ra quyết định đầu tư một cách hợp ý nhằm gia tăng trực

tiếp lợi nhuận trước lãi vay và thuế để rồi gia tăng tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu,

đồng thời phải tính toán đến rủi ro kinh doanh có thể gặp phải

• Rủi ro tài chính

Rủi ro tài chính là sự dao động hay tính khả biến tăng thêm của tỷ suất lợi

nhuận vốn chủ sở hữu hoặc thu nhập trên một cổ phần và làm tăng thêm xác suất

mất khả năng thanh toán khi doanh nghiệp sử dụng vốn vay và các nguồn tài trợ

khác có chi phí cố định tài chính

Để xem xét các tác động của việc sử dụng nợ, người ta đề cập đến khái niệm

đòn bẩy tài chính Khi doanh nghiệp sử dụng nợ vay cũng có nghĩa là doanh nghiệp

đã sử dụng đòn bẩy tài chính và lãi vay là một khoản chi phí tài chính cố định, khi

đó một thay đổi nhỏ của lợi nhuận trước thuế và lãi vay cũng gây ra tác động làm

thay đổi với một tỷ lệ lớn hơn về tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu Như vậy đối với

doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy tài chính thì tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu nhạy

cảm hơn trước sự biến động của EBIT Để đánh giá ảnh hưởng của đòn bẩy tài

chính đến tỷ suất lợi nhuận lợi nhuận vốn chủ sở hữu (hay EPS) người ta sử dụng

thước đo là mức độ tác động của đòn bẩy tài chính gọi là mức độ tác động của đòn

bẩy tài chính (DFL) DFL được xác định như sau:

Mức độ tác động của đòn bẩy tài chính

Tỷ lệ thay đổi của tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu

Tỷ lệ thay đổi của lợi nhuận trước thuế và lãi vay

Mức độ tác động của đòn bẩy tài chính phản ánh khi lợi nhuận trước thuế và

lãi vay tăng giảm 1% thì tỷ suất vốn chủ sở hữu (hay EPS) thay đổi bao nhiêu phần

trăm

Công thức trên có thể biến đổi thành:

Như vậy chúng ta có thể thấy rằng trong điều kiện các yếu tố khác không đổi

khi một doanh nghiệp sử dụng càng nhiều nợ thì đòn bẩy tài chính có tác động càng

lớn Tuy nhiên, đòn bẩy tài chính là một con dao hai lưỡi, nếu doanh nghiệp không

đạt được lợi nhuận đủ bù đắp chi phí lãi vay thì đòn bẩy này sẽ có tác dụng ngược

lại làm giảm mạnh tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu Hơn nữa khi doanh nghiệp sử

dụng quá nhiều nợ thì rủi ro tài chính càng lớn, trong điều kiện kinh doanh khó

khăn doanh nghiệp có thể không có khả năng thanh toán gốc và lãi cho các khoản

nợ này, rất có thể sẽ lâm vào tình trạng phá sản, đây là kịch bản mà không có một

doanh nghiệp nào muốn Chính vì thế các nhà quản trị phải biết được khi nào doanh

nghiệp nên tiếp tục vay nợ và khi nào thì nên dừng lại Để biết được điều này chúng

ta sẽ tìm hiểu qua cách xác định tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu (ROE)

ROE Lợi nhuận sau thuế

Vốn chủ sở hữu

ROE NI

ENếu gọi:

ROA: Tỷ suất sinh lời tài sản hay tỷ suất lợi nhuận trước lãi vay và thuế trên tổng

nguồn vốn

D: Vốn vay

I: Lãi vay phải trả

i Lãi suất vay vốn

t: thuế thu nhập doanh nghiệp

ROE ROA D

Qua công thức này ta thấy (1- t) là một hằng số, do đó ROE phụ thuộc vào

ROA và hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu Từ đây có thể xảy ra 3 trường hợp sau:

9 Trường hợp 1:

Nếu ROA > i thì doanh nghiệp càng sử dụng nhiều vốn vay càng tăng nhanh

được tỷ suất lơi nhuận vốn chủ sở hữu Trong trường hợp này đòn bẩy tài chính

khuyếch đại tăng tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu Tuy nhiên cũng ẩn chứa rủi ro

tài chính đối với doanh nghiệp

9 Trường hợp 2:

Nếu ROA < i thì doanh nghiệp càng sử dụng nhiều vốn vay tỷ suất lợi nhuận

trên vốn chủ sở hữu càng bị giảm sút nhanh so với không sử dụng vốn vay.Trong

trường hợp này đòn bẩy tài chính khuyếch đại giảm ROE và rủi ro tài chính càng

lớn

9 Trường hợp 3:

Nếu ROA= i thì tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu trong tất cả các trường hợp

đều bằng nhau Tuy nhiên doanh nghiệp càng sử dụng nhiều nợ thì rủi ro càng cao

Như vậy, chúng ta có thể thấy rằng cơ cấu vốn có tác động mạnh đến rủi ro

tài chính của doanh nghiệp Một doanh nghiệp bất kỳ đều chịu tác động của rủi ro

kinh doanh và rủi ro tài chính, mỗi loại rủi ro lại ảnh hưởng tới doanh nghiệp thông

qua những cách thức khác nhau và sự kết hợp của hai loại rủi ro này gọi là rủi ro

chung của toàn doanh nghiệp Để xem xét ảnh hưởng của rủi ro chung đối với DN,

người ta sử dụng một khái niệm là đòn bẩy tổng hợp Đòn bẩy tổng hợp là sự kết

hợp của đòn bẩy kinh doanh và đòn bẩy tài chính

Mức độ tác động của đòn bẩy tổng hợp được xác định theo công thức sau:

DTL = DOL x DFL

Hay DTL

Tỷ lệ thay đổi của tỷ suất lợi nhuậnvốn chủ sở hữu hay EPS

Tỷ lệ thay đổi của sản lượng tiêu thụ

Ta có thế thấy rằng DTL là hàm số của DOL và DFL Vấn đề đặt ra là phải

kết hợp đòn bẩy kinh doanh và đòn bẩy tài chính, tuy nhiên khi kết hợp thì rủi ro

cũng tăng lên Trong phạm vi nghiên cứu của khóa luận, tác giả giả định rằng rủi ro

kinh doanh của doanh nghiệp là cố định để nghiên cứu tác động cuả cơ cấu vốn

khác nhau đến rủi ro chung của doanh nghiệp

1.2.2.2 Xác định chi phí sử dụng vốn trong cấu trúc vốn

1.2.2.2.1 Khái niệm chi phí sử dụng vốn

Để đáp ứng nhu cầu vốn cho đầu tư và hoạt động kinh doanh nghiệp có thể

sử dụng nhiều nguồn vốn như lợi nhuận để lại, vay vốn, phát hành cố phiếu ưu đãi,

cổ phiếu thường,…Để có quyền sử dụng các nguồn vốn này, doanh nghiệp phải trả

một chi phí nhất định cho những người cung cấp vốn - Người chủ sở hữu nguồn vốn

đó, đó là chi phí của việc sử dụng vốn

Đứng trên góc độ doanh nghiệp người sử dụng nguồn tài trợ thì chi phí vốn

là tỷ suất sinh lời tối thiểu cần phải đạt được khi sử dụng nguồn tài trợ đó cho đầu

tư hay hoạt động kinh doanh để đảm bảo cho tỷ suất lợi nhuận trên VCSH hay EPS

không bị sụt giảm Mỗi nguồn tài trợ mà doanh nghiệp sử dụng có đặc điểm và chi

phí khác nhau, chúng ta sẽ xem xét chi phí sử dụng của từng nguồn vốn riêng biệt

™ Chi phí sử dụng vốn vay

9 Chi phí sử dụng vốn vay trước thuế

Chi phí sử dụng vốn vay trước thuế là tỷ suất sinh lời tối thiểu doanh nghiệp

phải đạt được khi sử dụng vốn vay chưa tính đến ảnh hưởng của thuế thu nhập DN

để tỷ suất lợi nhuận VCSH không bị sụt giảm và có thể hiểu qua công thức sau:

1 r

Trong đó:

Vt: Là số tiền vay thực tế mà DN thực sự sử dụng để đầu tư

Tt: Là số vốn gốc và tiền lãi DN trả ở năm thứ t

rrd: Chi phí sử dụng vốn vay trước thuế

n: Số năm vay vốn

9 Chi phí sử dụng vốn vay sau thuế

Chi phí này được xác định như sau:

Trong đó:

rd: Chi phí sử dụng vốn vay sau thuế

rdt: Chi phí sử dụng vốn vay trước thuế

™ Chi phí sử dụng cổ phiếu ưu đãi

Cổ phiếu ưu đãi là một loại chứng khoán lai ghép giữa cổ phiếu thường và

trái phiếu Chủ sở hữu cổ phiếu ưu đãi được nhận tiền lãi cố định nên nó giống trái

phiếu, nhưng tiền lãi không được trừ khi tính thuế thu nhập DN Chi phí sử dụng cổ

phiếu ưu đãi là tỷ suất sinh lời tối thiểu cần đạt được khi huy động vốn bằng phát

hành cổ phiếu ưu đãi để đầu tư sao cho thu nhập trên một cổ phần của công ty

không bị giảm Và có thể được xác định bằng công thức:

P 1 e

DPTrong đó:

rf: Chi phí sử dụng cổ phiếu thường

Df: Cổ tức một cổ phần ưu đãi

Pf: Giá phát hành cổ phần ưu đãi

e: Tỷ lệ chi phí phát hành tính theo giá phát hành

Pfn: Giá ròng của một cổ phiếu ưu đãi

™ Chi phí sử dụng lợi nhuận để lại để tái đầu tư

Công ty cổ phần cũng như các DN khác có thể dùng một phần lợi nhuận sau

thuế để tái đầu tư Đây là nguồn vốn chủ sở hữu nội sinh của công ty Nếu công ty

quyết định sử dụng lợi nhuận để tái đầu tư thì công ty cần phải đạt được tỷ suất sinh

lời tối thiểu bằng tỷ suất sinh lời mà cổ đông kỳ vọng khi sử dụng số tiền đầu tư vào

nơi khác với mức độ rủi ro tương đương với mức rủi ro như hiện tại của công ty

Có 3 phương pháp được sử dụng để xác định chi phí lợi nhuận không chia:

- Phương pháp theo mô hình tăng trưởng cổ tức:

Theo mô hình này, giá cổ phiếu thường là giá trị hiện tại của dòng cổ tức mà

nhà đầu tư kỳ vọng thu được trong tương lai và được xác định theo công thức sau:

1 r

Trong đó:

P0: Giá hiện hành của cổ phiếu thường

Dt: Cổ tức dự tính nhận được trong năm thứ t

re: Tỷ suất sinh lời đòi hỏi của cổ đông với cổ phần thường

Trường hợp giả định cổ tức tăng đều đặn hàng năm với tốc độ tăng trưởng là

g thì giá cổ phiếu được xác định theo công thức:

D0: Cổ tức nhận được năm trước

D1: Cổ tức dự tính nhận được ở năm thứ 1

g: Là tốc độ tăng trưởng đều đặn hàng năm dự tính

Từ công thức này chúng ta có thể suy ra tỷ suất sinh lời đòi hỏi hay chi phí

sử dụng lợi nhuận để lại được xác định theo công thức:

P g

- Phương pháp theo mô hình CAPM:

Mô hình định giá tài sản cho thấy mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lời mà các

nhà đầu tư đòi hỏi và mức bù rủi ro, do vậy có thể sử dụng phương pháp CAPM để

xác định chi phí sử dụng lợi nhuận để lại và có thể xác định theo công thức sau:

Trong đó:

ri: Tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư đối với cổ phiếu i

Rf: Tỷ suất sinh lời phi rủi ro, thường được xác định bằng lãi suất trái phiếu

chính phủ

Rm: Tỷ suất sinh lời kỳ vọng của thị trường

βi : Hệ số rủi ro của cổ phiếu i

- Phương pháp theo lãi suất trái phiếu cộng thêm bù rủi ro:

Cơ sở chủ yếu của phương pháp này thể hiện ở chỗ: Người đầu tư vào trái

phiếu công ty sẽ chịu rủi ro ít hơn so với cổ đông là người đầu tư vào cổ phiếu, do

vậy tỷ suất sinh lời của cổ đông có thể xác định bằng công thức sau:

Chi phí sử dụng lợi nhuận để lại = Lãi suất trái phiếu + Mức bù rủi ro tăng thêm

™ Chi phí sử dụng cổ phiếu thường

Để tăng thêm vốn đầu tư, một công ty cổ phần có thể phát hành thêm cổ

phiếu thường mới bán ra để thu thêm tiền vốn Đây là nguồn vốn chủ sở hữu ngoại

sinh của công ty

Khi công ty phát hành thêm cổ phiếu thường, Công ty phải chịu thêm hai tác

dụng chủ yếu liên quan đến chi phí sử dụng vốn đó là giá phát hành cổ phiếu

thường sẽ thấp hơn giá thị trường của cổ phiếu trước thời điểm phát hành và công ty

sẽ phải chịu chi phí phát hành, số chi phí này làm giảm số tiền vốn thực thu của

công ty

Nếu gọi P0’ là giá phát hành một cổ phiếu thường mới

E là tỷ lệ chi phí phát hành so với giá phát hành, vậy giá ròng của cổ phiếu

thường mới(Pro) sẽ là: Pro= P’0(1-e)

Sử dụng mô hình định giá cổ phiếu để xác định chúng ta sẽ có:

DP’ 1 e g Như vậy chúng ta có thể thấy rằng mỗi nguồn tài trợ công ty có một chi phí

khác nhau, và các công ty khác nhau thì cơ cấu vốn cũng khác nhau do đó để thuận

tiện cho việc ra quyết đinh đầu tư và vay vốn người ta sẽ sử dụng chỉ tiêu chi phí sử

dụng vốn bình quân để xem xét

1.2.2.2.2 Chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC)

Chi phí sử dụng vốn bình quân là một chỉ tiêu hết sức quan trọng đối với

doanh nghiệp, là cơ sở để quản lý nguồn vốn cũng như ra quyết đinh đầu tư Chi phí

sử dụng vốn bình quân được xác định theo phương pháp bình quân gia quyền và có

thể được xác định bằng công thưc sau:

Trong đó:

WACC: Chi phí sử dụng vốn bình quân

E: Vốn chủ sở hữu (bao hàm cổ phiếu thường và lợi nhuận để lại)

Cf: Vốn tài trợ bằng cổ phiếu ưu đãi

re: Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu

V: Tổng nguồn vốn vay hay tổng số vốn huy động từ các nguồn tài trợ

ri: Chi phí sử dụng của nguồn vốn I trong tổng nguồn tài trợ

I: Nguồn tài trợ tính theo thứ tự ( i= 1, n)

Khi tính chi phí sử dụng vốn bình quân thì chi phí cả từng nguồn tài trợ riêng

biệt đưa vào tính toán phải là chi phí sử dụng vốn sau thuế WACC thay đổi khi tỷ

trọng và chi phí của các nguồn vốn thay đổi Trong đó DN có thể điều chỉnh được

WACC thông qua thay đổi cơ cấu nguồn vốn của mình Khi DN chỉ sử dụng nguồn

vốn chủ sở hữu của mình WACC = re Khi DN sử dụng nợ, ngoài tác dụng làm

khuyếch đại thu nhập cho các chủ sở hữu, WACC sẽ giảm do chi phí nợ vay thường

thấp hơn chi phí vốn chủ sở hữu, nguyên nhân là DN được hưởng một khoản tiết

kiệm thuế Tuy nhiên, chi phí nợ không phải là cố định mà sẽ tăng lên khi DN sử

dụng nhiều nợ nguyên nhân là khi DN sử dụng nhiều nợ thì rủi ro của DN tăng lên

do đó các nhà tài trợ yêu cầu một mức bù đắp rủi ro cao hơn Các cổ đông của chính

DN cũng sẽ phản ứng đối với việc sử dụng nhiều nợ Khi hệ số nợ của DN quá cao,

DN không thể vay thêm được nữa các cổ đông sẽ đòi hỏi phải trả cổ tức cao hơn và

lúc đó WACC tăng lên Vì vậy, không chỉ đơn giản so sánh các loại chi phí các loại

vốn để lựa chọn hình thức và quy mô tài trợ mà phải đặt nó trong mối quan hệ giữa

rủi ro là lợi nhuận để tính toán một cơ cấu vốn hợp lý

1.2.3 Tác động đến giá trị của doanh nghiệp

Mục tiêu của tất cả các DN là mang lại giá trị lớn nhất cho các chủ sở hữu

của mình và ngược lại các chủ sở hữu sẽ đạt lợi ích cao nhất khi với một số vốn bỏ

ra giá trị của DN đó là lớn nhất

Như vậy giá trị của DN được đo lường bằng độ lớn của các khoản thu nhập

mà DN mang lại cho các nhà đầu tư Để xác định giá trị của một DN chúng ta có thể

sử dụng rất nhiều các phương pháp, có thể kể ra các phương pháp thông dụng hiện

nay đó là phương pháp giá trị tài sản thuần, phương pháp Goodwill, phương pháp

chiết khấu dòng cổ tức, phương pháp so sánh và phương pháp chiết khấu dòng tiền

thuần

Đứng trên những quan điểm khác nhau và mục đích khác nhau chúng ta có

thể lựa chọn các phương pháp này Tuy nhiên có thể thấy rằng các DN chỉ có duy

nhất một giá trị nội tại, các phương pháp này tuy có kết quả có sai lệch nhau đi

chăng nữa thì sự sai lệch này chỉ xoay quanh giá trị nội tại này

Trên cơ sở đó, dưới góc độ của DN chúng ta sẽ đánh giá giá trị của doanh

ghiệp theo dòng tiền thuần đối với DN

Vậy dòng tiền thuần đối với doanh nghiệp là gì? Dòng tiền thuần đối với

doanh nghiệp (FCFF) là toàn bộ dòng tiền phát sinh trong một kỳ kế toán bao gồm

các nghĩa vụ tài chính của DN FCFF được xác định như sau:

FCFF = EBIT + Khấu hao - Đầu tư dài hạn - Tăng (+ giảm) Vốn lưu động

Khi đó giá trị của doanh nghiệp được xác định theo công thức sau:

1 WACCTrong đó:

V0: Giá trị hiện tại của doanh nghiệp

FCFFt: Dòng tiền thuần đối với DN tại năm thứ t

WACCt: Chi phí sử dụng vốn bình quân tại năm t

Tuy nhiên trong thực tế các doanh nghiệp quá trình hoạt động được chia làm

hai giai đoạn, giai đoan đầu thường tăng trưởng không ổn định và sau đó khi quy

mô đạt tới độ lớn nhất định Công ty sẽ bước vào giai đoạn tăng trưởng ổn định,

thông thường là bằng tốc độ của nền kinh tế Như vậy trong trường hợp này giả sử

tốc độ tăng trưởng của FCFF trong giai đoạn ổn định là g, giá trị của DN được xác

định như sau:

1 WACC

FCFFWACC g 1 WACC

Như vậy qua các công thức này chúng ta có thể thấy rằng giá trị của doanh

nghiệp chịu tác động của 2 yếu tố đó là dòng tiền thuần và chi phí sử dụng vốn của

doanh nghiệp Nếu như dòng tiền thuần là cố định WACC càng nhỏ sẽ khiến cho

giá trị của doanh nghiệp càng lớn và ngược lại nếu như WACC lớn thì sẽ làm cho

giá trị của doanh nghiệp sẽ bị giảm sút

Tuy nhiên vấn để đạt ra cho các nhà quản trị là làm thế nào để WACC nhỏ

nhất và phải duy trì chi phí này trong thời gian dài như thế nào Để làm rõ điều này

chúng ta sẽ cùng nghiên cứu về cơ cấu làm cho WACC nhỏ nhất hay còn gọi là cơ

cấu vốn tối ưu

1.3 Cơ cấu vốn tối ưu

1.3.1 Khái niệm cơ cấu vốn tối ưu

Một cơ cấu vốn phù hợp là quyết định quan trọng với mọi doanh nghiệp

không chỉ bởi nhu cầu tối đa hoá lợi ích thu được từ các cá nhân và tổ chức có liên

quan tới Công ty mà còn bởi tác động của các quyết định này tới năng lực kinh

doanh của doanh nghiệp trong môi trường cạnh tranh Chính vì vậy, các doanh

nghiệp nên theo đuổi một cơ vốn tối ưu Một cơ cấu vốn được coi là tối ưu khi cơ

cấu này làm cân bằng giữa rủi ro và lợi nhuận qua đó tối đa hóa được giá trị của

công ty hay giá cả cổ phiếu Công ty

Từ đó cũng cho thấy, cơ cấu vốn tối ưu cũng là cơ cấu nguồn vốn làm tối

thiểu hóa chi phí sử dụng vốn bình quân của Công ty Như vậy, có hai căn cứ để xác

định cơ cấu vốn tối ưu của doanh nghiệp, chi phí vốn và giá thị trường của cổ phiếu

Tuy nhiên, giá thị trường của cổ phiếu là tiêu chí khách quan, không chỉ do các

nhân tố nội tại của chính sách quản lý vốn của doanh nghiệp quyết định mà còn chịu

sự tác động của nhiều yếu tố khác, như cung cầu, tình hình kinh tế, tỷ giá hối đoái,

Tuy nhiên với chi phí vốn thấp nhất sẽ dẫn đến giá trị nội tại cổ phiếu là cao nhất

điều này sẽ có tác động tích cực đối với giá của cổ phiếu trên thị trường Do vậy, để

thiết lập cơ cấu vốn tối ưu người ta sẽ dựa trên cơ sở xác định chi phí vốn thấp nhất,

trên thực tế các DN không thể đạt được điểm cơ cấu vốn tối ưu bởi vì cơ cấu vốn có

sự vận động liên tục, chúng ta chỉ có thể tiến tới điểm đó, khi đó gọi là cơ cấu vốn

mục tiêu của doanhnghiệp

1.3.2 Các nhân tố ảnh hưởng tới việc hoạch định cơ cấu vốn tối ưu

Việc hoạch định xác định cơ cấu vốn tối ưu là vấn để khó khăn phức tạp đòi

hỏi phải xem xét nhiều yếu tố, trong đó cần phải chú ý đến các yếu tố chủ yếu sau:

- Sự ổn định của doanh thu: Doanh nghiệp có doanh thu tương đối ổn định

có thể sử dụng nợ vay nhiều hơn Nếu có một nguồn doanh thu ổn định doanh

nghiệp có đủ khả năng để trả lãi và gốc cho các chủ nợ, đồng thời khi xem xét vay

vốn các chủ nợ cũng yên tâm hơn về khả năng thanh toán của doanh nghiệp, do đó

doanh nghiệp có thể tăng sử dụng nợ trong cơ cấu nguồn vốn của mình

- Đặc điểm kinh tế kỹ thuật của của ngành kinh doanh: Những doanh

nghiệp có chu kỳ sản xuất dài, vòng quay vốn chậm thì thì cơ cấu nguồn vốn sẽ

nghiêng về vốn chủ sở hữu Ngược lại, những doanh nghiệp thuộc những ngành có

mức cầu về sản phẩm ít biến động, vòng quay vốn nhanh thì thường sử dụng nhiều

nợ vay hơn Các doanh nghiệp có tài sản, dễ dàng được dùng làm tài sản thế chấp

cho các khoản vay sẽ có xu hướng sử dụng đòn bẩy tài chính cao hơn

- Đòn bẩy kinh doanh: nhìn chung các doanh nghiệp có đòn bẩy kinh doanh

thấp thì cho phép doanh nghiệp sử dụng nhiều nợ hơn Đối với các doanh nghiệp

này do đòn bẩy kinh doanh thấp nên rủi ro cũng thấp hơn, EBIT không bị biến động

nhiều hơn nữa sự kết hợp giữa đòn bẩy kinh doanh thấp với đòn bẩy tài chính cao

giúp cho doanh nghiệp tận dụng được tác động của đòn bẩy tài chính với rủi ro

chung là cố định

- Tốc độ tăng trưởng: Các doanh nghiệp đang tăng trưởng nhanh có nhu cầu

sử dụng vốn bên ngoài lớn, do vậy những doanh nghiệp này có xu hướng sử dụng

nhiều nợ hơn

- Khả năng sinh lời: Những doanh nghiệp có khả năng sinh lời cao có khả

năng huy động nhiều vốn vay Tuy nhiên, nhiều doanh nghiệp có khả năng sinh lời

cao có thể đáp ứng phần lớn nhu cầu vốn bằng lợi nhuận để lại để tái đầu tư

- Thuế thu nhập: Chi phí lãi vay được tính khấu trừ vào thu nhập chịu thuế,

trong khi cổ tức lại không Khi doanh nghiệp sử dụng càng nhiều nợ, do tác động

của thuế thu nhập doanh nghiệp, chi phí nợ sẽ được điều chỉnh thành chi phí sau

thuế, doanh được hưởng tiết kiệm nhờ thuế Do vậy nếu thuế thu nhập càng tăng thì

doanh nghiệp sẽ tạo ra đòn bẩy tài chính dương, dẫn đến tỷ lệ sinh lời trên vốn chủ

sở hữu tăng

- Quyền kiểm soát: Các Công ty vẫn coi trọng quyền kiểm soát công ty sẽ rất

thận trọng trong việc phát hành thêm cổ phiếu mới ra công chúng để huy động vốn,

họ sẽ chú trọng dùng lợi nhuận để lại và vay nợ hơn Do đó cần phải xem xét đến ý

kiến của cổ đông trước khi ra quyết định huy động vốn

- Thái độ của các chủ nợ: Những doanh nghiệp có uy tín, có xếp hạng tín

dụng ở mức cao dễ dàng được các chủ nợ chấp nhận cho vay Họ sẽ có thể dễ dàng

thay đổi cơ cấu vốn của mình thông qua vay nợ so với các doanh nghiệp khác

- Lãi suất thị trường: Nếu lãi suất thị trường trong tương lai có xu hướng

tăng thì doanh nghiệp có xu hướng sử dụng trái phiếu nhiều hơn ở thời điểm hiện

tại

1.4 Nguyên tắc xây dựng cơ cấu vốn cho doanh nghiệp

Dựa trên sự phân tích ảnh hưởng của rủi ro kinh doanh, rủi ro tài chính, đánh

giá các mặt lợi thế và bất lợi của từng hình thức tài trợ, để tạo một cơ cấu vốn hợp

lý, giúp Công ty có thể đạt được các mục tiêu đề ra, việc tài trợ và đầu tư phải tuân

thủ năm nguyên tắc cơ bản về hoạch định cơ cấu vốn dưới đây:

™ Nguyên tắc cân bằng tài chính: Nguyên tắc này đòi hỏi khi hoạch định cơ

cấu vốn phải đảm bảo sự phù hợp giữa thời gian đáo hạn các nguồn tài trợ với chu

kỳ sinh lời của tài sản được đầu tư bằng nguồn tài trợ đó Nguyên tắc này xuất phát

từ thực tế là các nguồn vốn huy động dùng để tài trợ cho các nhu cầu vốn của Công

ty có thời gian đáo hạn khác nhau, trong thời gian tạo ra các dòng ngân lưu của các

loại tài sản cũng không giống nhau Vì vậy, để đảm bảo Công ty có khả năng thanh

toán ở bất kỳ thời điểm nào, giảm thiểu rủi ro về mất khả năng thanh toán thì việc

tài trợ và cơ cấu vốn cần có sự tương thích giữa thời gian được quyền sử dụng vốn

với chu kì sinh lời của tài sản đầu tư Nguyên tắc này yêu cầu các nguồn vốn tài trợ

cho DN phải có thời gian hoàn trả vốn và lãi phù hợp với chu kỳ sinh lời của những

tài sản đâu tư vào Công ty Vì vậy, theo nguyên tắc cân bằng tài chính, đòi hỏi tài

sản dài hạn chỉ được tài trợ bởi vốn chủ sở hữu và nợ dài hạn

Căn cứ trên số liệu trên bảng cân đối kế toán ta thấy vốn luân chuyển của

Công ty sẽ bằng tài sản lưu động trừ đi nợ ngắn hạn hay nói cách khác ta có công

thức để xác định vốn luân chuyển đó là:

Vốn luân chuyển = (Vốn chủ sở hữu + Nợ dài hạn) – Tài sản dài hạn

Căn cứ vào công thức trên ta thấy nếu nguồn vốn dài hạn lớn hơn tài sản dài

hạn thì Công ty có vốn luân chuyển, điều này chứng tỏ Công ty có đủ nguôn vốn

dài hạn để tài trợ cho các tài sản dài hạn của minh Đây là biểu hiện an toàn về mặt

tài chính đối với Công ty vì nó đã đảm bảo được nguyên tắc cân bằng tài chính

trong hoạch định cơ cấu vốn từ đó đó giúp Công ty có khả năng đương đầu với

những rủi ro có thể xảy ra như thua lổ nhất thời hay việc tạm ngưng cấp tín dụng

của các nhà cung cấp,…

Ngược lại, nếu nguồn vốn dài hạn nhỏ hơn tài sản dài hạn nghĩa là Công ty

không cố vốn luân chuyển đồng nghĩa với việc Công ty đã dùng một phần vốn ngắn

hạn để tài trợ cho tài sản dài hạn Nếu việc này diễn ra trong một thời gian dài sẽ

làm cho Công ty mất ổn định và không an toàn về mặt tài chính

™ Nguyên tắc cân đối giữa lợi nhuận và rủi ro: Nguyên tắc này đòi hỏi

hoạch định cơ cấu vốn phải tính đến ảnh hưởng của đòn bầy tài chính và đòn bẩy

kinh doanh Nguyên tắc này được xây dựng dựa trên sự phân tích tác động có tính

chất đòn bẩy của chi phí cố định và nợ vay Ta thấy hệ số về đòn bẩy tài chính và

đòn bẩy kinh doanh cho thấy độ lớn của rủi ro mà Công ty có thể gặp phải Tác

động đòn bẩy kinh doanh và đòn bẩy tài chính tạo nên hiệu ứng đòn bẩy tổng hợp,

đó là sự ảnh hưởng theo cấp số nhân Tác động này sẽ ảnh hưởng rất lớn đến lợi ích

của chủ sở hữu, nếu DN đi vay nhiều, đồng thời lại sử dụng tiền vay để đầu tư tài

sản cố định Tác động này có tính chất hai mặt Nó có thể tạo ra những bước phát

triển nhảy vọt nhưng cũng có đưa Công ty mau chóng đến bờ vực phá sản Nguyên

tắc này yêu cầu phải có sự suy xét thận trọng giữa lợi nhuận và rủi ro trước khi

quyết định cơ cấu vốn tăng tỷ trọng vốn vay và sử dụng tiền vay để mua sắm tài sản

cố định cho dự án của Công ty Việc cơ cấu lại vốn, gia tăng các khoản nợ nhằm

phát huy ảnh hưởng của hiệu ứng đòn bẩy chỉ nên sử dụng khi sản lượng được đánh

giá là có thể vượt xa điểm hòa vốn với độ tin cậy cao

™ Nguyên tắc đảm bảo quyền kiểm soát: Nguyên tắc này đòi hỏi hoạch định

cơ cấu vốn phải đảm bảo duy trì quyền kiểm soát của Công ty Cơ sở của nguyên

tắc này là các chủ sở hữu không muốn chia sẽ quyền kiểm soát Công ty bởi điều đó

có thể làm cản trở khả năng huy động vốn Trong CTCP, mỗi cổ đông nắm giữ cổ

phần thường được quyền bỏ phiếu tương ứng với tỷ lệ số cổ phần của mình, như

vậy trong CTCP quyền kiểm soát tỷ lệ thuận với số vốn góp Nguyên tắc này yêu

cầu, để duy trì quyền kiểm soát, công ty nên huy động bằng cách vay, thuê, phát

hành trái phiếu hoặc cổ phiếu ưu đãi nếu các nguồn vốn chủ sở hữu hiện hành

không đủ tài trợ cho dự án mới Tuy nhiên, điều này không phải lúc nào cũng đúng

vì nếu Công ty huy động vốn thông qua nợ vay nhiều đến mức vượt qua khả năng

có thể trả thì các chủ nợ có thể tịch biên tài sản của Công ty để thoả mãn trái phiếu

của họ khi đó Công ty sẽ bị mất quyền kiểm soát Do vậy, hy sinh một phần kiểm

soát để đổi lấy một sự an toàn về mặt tài chính là một yêu cầu cần được xem xét khi

tăng tỷ trọng nợ vay trong cơ cấu vốn

™ Nguyên tắc tài trợ linh hoạt: Nguyên tắc này đòi hỏi hoạch định cơ cấu vốn

phải đảm bảo tính linh hoạt trong tài trợ vốn Nguyên tắc tài trợ linh hoạt được xem

là khả năng điều chỉnh nguồn vốn đáp ứng các thay đổi quan trọng trong nhu cầu về

vốn ở những thời điểm khác nhau Vấn đề đặt ra với các CTCP là có phương án linh

hoạt, phương án mở khi nhu cầu vốn thay đổi do nhu cầu đầu tư hay do tính thời vụ

của hoạt động SXKD Điều đó không thể cho phép sử dụng vốn sẵn có vào bất kỳ

thời điểm nào cần thiết mà còn làm tăng khả năng mặc cả với các nhà cung cấp vốn

trên thị trường

™ Nguyên tắc tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn: Nguyên tắc này đòi hỏi

hoạch định cơ cấu vốn phải tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn Mỗi nguồn vốn tài trợ

của CTCP đều có chi phí sử dụng vốn khác nhau và chi phí sử dụng các nguồn vốn

này cũng thay đổi qua các thời kỳ khác nhau của chu kỳ kinh tế Vì vậy, xây dựng

cơ cấu vốn phải đảm bảo tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn, nhằm tối đa hóa lợi ích

cho chủ sở hữu DN Tuân thủ nguyên tắc này, đòi hỏi nhà quản trị công ty phải

đánh giá được xu thế biến động về giá vốn trên thị trường để lựa chọn thời điểm huy

động vốn thích hợp Mặt khác, cơ cấu vốn phải nghiêng về các nguồn tài trợ có chi

phí sử dụng vốn thấp nhằm giảm thiểu chi phí sử dụng vốn bình quân của công ty,

trong mối quan hệ hài hòa với các mục tiêu khác của công ty

Trên đây là năm nguyên tắc cơ bản để hoạch định cơ cấu vốn đối với CTCP

Trong năm nguyên tắc đó, không có nguyên tắc nào quan trọng hơn nguyên tắc nào,

thứ tự ưu tiên đối với các nguyên tắc là tùy thuộc vào quyền quyết định của ban

lãnh đạo của công ty Việc vận dụng các nguyên tắc này trong việc hoạch định cơ

cấu vốn đòi hỏi ban lãnh đạo công ty phải căn cứ vào đặc điểm nền kinh tế, đặc

điểm ngành kinh doanh và đặc điểm cụ thể của công ty mình để có quyết định phù

hợp

1.5 Một số nhận định về cơ cấu vốn tối ưu

1.5.1 Lý thuyết Mondigliani – Miler(M&M)

Lý thuyết M&M được phát biểu thành 2 mệnh đề quan trọng Mệnh đề thứ

nhất nói về giá trị của Công ty, mệnh đề thứ 2 nói về chi phí sử dụng vốn Hai mệnh

đề này lần lượt được xem xét trong hai trường hợp ứng với hai giả định chính là có

thuế và không có thuế

Hai giả định chính là có thuế và không có thuế

™ Lý thuyết M – M trong trường hợp không có thuế

Đây là trường hợp đơn giản nhất khi xem xét lý thuyết M-M, trường hợp này

tất cả các giả định của M-M đều được tuân thủ nhằm đơn giản hoá vấn đề cần

nghiên cứu gồm có:

- Không có thuế thu nhập doanh nghiệp và thuế thu nhập cá nhân

- Không có chi phí giao dịch

- Không khánh kiệt tài chính

- Cá nhân và công ty đều có thể vay tiền ở mức lãi suất như nhau

- Thị trường vốn là thị trường hoàn hảo

¾ Mệnh đề I – Giá trị công ty

Trong điều kiện không có thuế, giá trị Công ty có vay nợ (VL) bằng giá trị

Công ty không vay nợ (VU), nghĩa là (VL) = (VU) Nói một cách khác, giá trị doanh

nghiệp hoàn toàn độc lập với cơ cấu vốn, hay sự thay đổi cơ cấu vốn của doanh

nghiệp không ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp, trường hợp này xảy ra khi không

có tác động của thuế cũng như không có chi phí khánh kiệt tài chính Như vậy,

doanh nghiệp có thể hoàn toàn sử dụng vốn chủ sở hữu cũng như toàn bộ bằng vốn

nợ hay mỗi cách kết hợp khác nhau của vốn nợ và vốn chủ sở hữu có chi phí vốn là

như nhau, giá trị doanh nghiệp không đổi, vì thế mà giá thị trường của cổ phiếu là

không đổi Mặc dù thay đổi cơ cấu vốn không làm thay đổi tổng giá trị doanh

nghiệp, tuy nhiên sẽ dẫn đến sự thay đổi quan trọng trong việc huy động nợ và vốn

chủ sở hữu của doanh nghiệp

Ví dụ: Công ty A đang xem xét phát hành trái phiếu để mua lại cổ phiếu của

công ty nhằm thay đổi cơ cấu vốn Tình hình tài sản của công ty ứng với cơ cấu vốn

hiện tại và cơ cấu vốn đề nghị được trình bày ở biểu sau:

Bảng 1.1 Cơ cấu vốn của công ty A

Hiện tại Đề nghị

( Nguồn: giả định do tác giả đưa ra để minh họa )

Kết quả hoạt động của Công ty phụ thuộc vào tình hình của nền kinh tế, ứng

với ba tình huống xảy ra: suy thoái, ổn định và tăng trưởng Nếu sử dụng cơ cấu vốn

như hiện tại thì kết quả hoạt động của công ty ứng với ba tình huống như sau:

Bảng 1.2 Kết quả hoạt động của Công ty

Suy thoái Ổn định Tăng

trưởng

Lợi nhuận trên tài sản (ROA) 5% 15% 25%

Lợi nhuận $400 $1200 $2000 Lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) 5% 15% 25%

Lợi nhuận trên cổ phần (EPS) $1 $3 $5

( Nguồn: giả định do tác giả đưa ra để minh họa

Nếu thay đổi cơ cấu vốn như đề nghị thì kết quả hoạt động của công ty ứng

với ba tình huống như sau:

So sánh Bảng 1.2 và Bảng 1.3 thấy rằng nếu lợi nhuận trước lãi lớn hơn hoặc

bằng 1200$, ROE ứng với cơ cấu vốn đề nghị cao hơn và ngược lại nếu lợi nhuận

trước lãi chỉ có 400$ thì ROE ứng với cơ cấu vốn hiện tại cao hơn Đây chính là

hiệu ứng của đòn bẩy tài chính sẽ được phân tích ở phần sau Nếu chọn tình huống

nền kinh tế ổn định để xem xét: so sánh EPS ứng với cơ cấu vốn hiện tại và EPS

ứng với cơ cấu vốn đề nghị, thấy rằng đòn bẩy tài chính có lợi cho cổ đông vì EPS

= 4$ nếu công ty có vay nợ, trong khi nếu không vay nợ thì EPS = 3$ Tuy nhiên,

đòn bẩy tài chính cũng tạo ra rủi ro, thể hiện ở chỗ nếu nền kinh tế rơi vào suy thoái

thì công ty không có vay nợ có EPS = 1$ còn công ty có vay nợ có EPS = 0

Bảng 1.3: Kết quả hoạt động của Công ty sau khi thay đổi cơ cấu vốn

Suy thoái Ổn định Tăng

trưởng

Lợi nhuận trên tài sản (ROA) 5% 15% 25%

Lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) 0 20% 40%

( Nguồn: tác giả tự tính )

¾ Mệnh đề II – Chi phí vốn

Như phân tích ở phần trước, đòn bẩy tài chính có tác dụng khuếch đại EPS

nhưng đồng thời làm cho phạm vi biến động của EPS cũng lớn hơn Điều này cho

thấy đòn bẩy tài chính làm cho vốn chủ sở hữu trở nên rủi ro hơn Như vậy, lợi

nhuận yêu cầu của vốn chủ sở hữu phải tăng lên Nhận xét này đưa đến mệnh đề M –

M số II

Mệnh đề M – M số II phát biểu rằng: Lợi nhuận yêu cầu trên vốn chủ sở hữu

có quan hệ cùng chiều với mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính hay tỷ số nợ Về mặt

toán học, mệnh đề M – M số II có thể biểu diễn bởi công thức:

K E = K U +(K U – K D )D/E

Trong đó:

KE : Lợi nhuận yêu cầu hay lợi nhuận kỳ vọng trên vốn chủ sở hữu

K D: Lãi suất vay hay chi phí nợ

KU : Chi phí vốn trong trường hợp công ty không sử dụng nợ

D : Giá trị nợ của doanh nghiệp

E : Giá trị vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp

V : Giá trị của doanh nghiệp

Giá trị của doanh nghiệp bằng giá trị vốn chủ sở hữu cộng với giá trị nợ

V = E + D

Theo công thức này, chi phí vốn chủ sở hữu phụ thuộc vào ba nhân tố: chi

phí vốn trong trường hợp doanh nghiệp không sử dụng nợ, chi phí nợ vay, và tỷ lệ

nợ/vốn chủ sở hữu Từ công thức trên cũng cho thấy chi phí vốn chủ sở hữu là một

hàm tuyến tính có hệ số góc dương là (KU – K D), phụ thuộc vào biến số là tỷ lệ

nợ/vốn chủ sở hữu (D/E) (minh họa bằng đồ thị 1.1)

Đồ thị 1.1 Chi phí vốn chủ sở hữu

Nhìn vào đồ thị 1.1 ta thấy rằng: chi phí vốn bình quân không phụ thuộc vào

tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu, hay trong điều kiện không có thuế, chi phí vốn bình quân

WACC=RU

RD

RE Chi

phí vốn (%)

D/E

không đổi bất chấp cơ cấu vốn thay đổi như thế nào Điều này được giải thích như

sau: Khi tăng hệ số nợ thì doanh nghiệp sẽ tiết kiệm được một phần chi phí vì chi

phí nợ vay thường thấp hơn chi phí vốn chủ sở hữu và được tính là chi phi nợ vay

sau thuế Mặt khác, khi hệ số nợ tăng, rủi ro tăng lên, chi phí vốn chủ sở hữu tăng

lên Như vậy, phần tiết kiệm chi phí do sử dụng nợ sẽ bù cho phần chi phí tăng thêm

của vốn chủ sở hữu, nên chi phí vốn bình quân không đổi khi tỷ lệ nợ trên vốn chủ

sở hữu thay đổi

™ Lý thuyết M – M trong trường hợp có thuế

¾ Mệnh đề I – Giá trị công ty trong trường hợp có thuế

Mệnh đề M – M số 1 xem xét giá trị công ty sẽ thay đổi như thế nào khi thay

đổi tỷ số nợ/vốn chủ sở hữu Để thấy được sự thay đổi này, lý thuyết M – M xem

xét giá trị công ty trong trường hợp không vay nợ hay được tài trợ 100% vốn chủ sở

hữu (VU) và giá trị công ty khi có vay nợ (VL) Ngoài ra, dù có nợ hay không có nợ

công ty đều phải đóng thuế thu nhập doanh nghiệp TC Nếu có vay nợ công ty sẽ

phải trả lãi suất KD Nếu tài trợ bằng vốn chủ sở hữu công ty sẽ có chi phí vốn chủ

sở hữu là KE Mệnh đề M – M số 1 được phát biểu như sau:

Trong trường hợp có thuế thu nhập doanh nghiệp, giá trị công ty có vay nợ

bằng giá trị công ty không vay nợ cộng với giá trị hiện tại của phần tiết kiệm thuế

Về mặt toán học mệnh đề M –M số 1 được diễn tả bởi công thức: V L = V U + T C D

Để chứng minh cho mệnh đề này chúng ta xem xét ví dụ sau:

Công ty A có thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp là 35% và lợi nhuận

trước thuế và lãi vay là EBIT hàng năm là 1triệu $ Toàn bộ lợi nhuận sau thuế dùng

để trả cổ tức cho cổ đông Công ty đang xem xét hai phương án cơ cấu vốn như sau

Phương án 1: công ty không sử dụng nợ trong cơ cấu vốn của mình; Phương án 2:

công ty vay 4 triệu $ với lãi suất KD là 10%

Để đơn giản, giả sử rằng không có khấu hao, không có sự thay đổi trong vốn

lưu động ròng Giám đốc tài chính tính toán dòng tiền dành cho cổ đông và chủ nợ

như sau:

Bảng 1.4 Các phương án tài trợ của Công ty A

Phương án I Phương án II

Lãi vay (KDD) 0 - 400.000 Lợi nhuận trước thuế (EBT=EBIT-KDD) 1.000.000 600.000

Thuế thu nhập doanh nghiệp (EBT x TC) -350.000 -210.000

Lợi nhuận sau thuế

Từ bảng 1.4: Cho thấy dòng tiền hàng năm dành cho cổ đông và chủ nợ là

EBIT(1-TC) + TCKDD Cần lưu ý rằng dòng tiền ở đây là dòng tiền mãi mãi Chúng

ta đều biết rằng giá trị công ty chính là giá trị hiện tại ròng với lãi suất chiết khấu

thích hợp

Với phương án 1: Lãi suất chiết khấu là KE, và dòng tiền dành cho cổ đông

chính là lợi nhuận sau thuế

1

1

Với phương án 2: Có vay nợ, dòng tiền của công ty sẽ bao gồm hai phần

Phần thứ nhất bằng dòng tiền của công ty không vay nợ và thành phần thứ hai chính

là TCKDD Bộ phận thứ hai gọi phần tiết kiệm thuế, vậy giá trị của công ty bằng giá

trị hiện tại ròng của hai bộ phận trên với lãi suất chiết khấu tương ứng là KE và KD

= VU + TCD

Công thức này cho ta kết luận rằng, trong trường hợp có thuế, giá trị công ty

có vay nợ bằng giá trị công ty không có nợ cộng với giá trị hiện tại của phần tiết

kiệm thuế được thể hiện trên đồ thị 1.2 Đây chính là nội dung của mệnh đề M – M

số 1

Đồ thị 1.2 Tác động của nợ đến giá trị doanh nghiệp

¾ Mệnh đề II – Chi phí vốn trong trường hợp có thuế

Trong trường hợp có thuế mệnh đề M – M được phát biểu như sau: Lợi

nhuận yêu cầu trên vốn chủ sở hữu có quan hệ cùng chiều với tỷ số nợ, nhưng mối

quan hệ này được diễn tả bởi công thức:

K E = K U +(K U – K D )(1 – T C )D/E

Như vậy, doanh nghiệp sẽ có lợi hơn khi sử dụng nợ, có thể minh hoạ tác

động của nợ đến chi phí vốn qua đồ thị 1.3

Nhìn vào đồ thị 1.3 ta thấy được mối quan hệ giữa chi phí vốn chủ sở hữu,

chi phí nợ sau thuế và chi phí vốn bình quân KU là chi phí vốn của công ty không

sử dụng nợ Chi phí vốn bình quân có xu hướng giảm khi tăng tỷ lệ nợ Tuy nhiên

một câu hỏi đặt ra, liệu cứ tăng mãi tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu thì giá trị doanh nghiệp

cũng tăng mãi không? Câu trả lời là không và được minh chứng bằng ảnh hưởng

của thuế và chi phí khánh kiệt tài chính lên giá trị công ty và chi phí vốn, lý thuyết

tĩnh về cơ cấu vốn sẽ sáng tỏ điều này

Đồ thị 1.3 Tác động của nợ đến chi phí vốn

Tóm lại: Trong trường hợp không có thuế, giá trị công ty vay nợ và công ty

không vay nợ là như nhau và chi phí vốn bình quân không đổi trong khi chi phí vốn

chủ sở hữu tăng lên khi công ty gia tăng tỷ số nợ/vốn chủ sở hữu Trong trường hợp

có thuế giá trị công ty vay nợ bằng giá trị công ty không sử dụng nợ cộng với giá trị

hiện tại của phần tiết kiệm thuế và chi phí vốn bình quân giảm trong khi chi phí

vốn chủ sở hữu tăng lên khi tăng tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu Tuy nhiên, lý thuyết M –

M chưa xem xét tác động của một số chi phí khác khiến cho giá trị của phần tiết

kiệm thuế bị giảm dần và đi đến triệt tiêu khi công ty tăng tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu

1.5.2 Lý thuyết tĩnh về cơ cấu vốn

Modigliani và Miller cho rằng, trong trường hợp có thuế, giá trị công ty tăng

lên và chi phí vốn bình quân giảm xuống khi công ty tăng tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu

Điều này ngụ ý rằng công ty nên sử dụng nợ càng nhiều càng tốt Lý thuyết M – M

đã không tính đến động thái của công ty trên thực tế Lý thuyết tĩnh về cơ cấu vốn

tối ưu đã bác bỏ điều này, trên thực tế không phải giá trị công ty tăng mãi khi tỷ lệ

nợ/vốn chủ sở hữu tăng, bởi khi tỷ lệ này tăng sẽ làm phát sinh một loại chi phí, gọi

là chi phí khánh kiệt tài chính, làm giảm đi sự gia tăng giá trị của công ty vay nợ

Đến một điểm nào đó của tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu, chi phí tài chính sẽ vượt qua giá

trị của phần tiết kiệm thuế, khi ấy giá trị công ty vay nợ sẽ giảm dần Lý luận tương

RU

Nợ/vốn chủ sở hữu

Chi phí vốn (%)

RE

WAC

RD(1-TC)

tự, chi phí vốn bình quân của công ty bắt đầu tăng lên Điều này được minh hoạ trên

đồ thị 1.4 sau:

Đồ thị 1.4 Giá trị DN khi áp dụng lý thuyết tĩnh

Từ đồ thị 1.4 ta thấy khi gia tăng lượng nợ sử dụng, công ty thu được lợi ích

từ phần tiết kiệm thuế, lợi ích này làm cho giá trị của công ty có vay nợ tăng lên

Mặt khác, cùng với sự gia tăng của lượng nợ sử dụng, chi phí tài chính cũng tăng

lên Chi phí này làm giảm đi lợi ích của phần tiết kiệm thouế Khi lượng nợ tăng lên

đến điểm D*, thì lợi ích của phần tiết kiệm thuế đúng bằng chi phí khánh kiệt tài

chính Điểm D* được gọi là điểm tối ưu, ở đó giá trị công ty đạt mức tối đa và chi

phí vốn bình quân là nhỏ nhất Nếu công ty tiếp tục gia tăng việc sử dụng nợ thì chi

phí khánh kiệt tài chính sẽ vượt qua lợi ích của phần tiết kiệm thuế và khi đó giá trị

công ty bắt đầu giảm

Mô hình này không đi đến một kết luận chính xác về mặt định lượng đó là cơ

cấu vốn sẽ được xác định bằng bao nhiêu nhưng mô hình này chỉ ra được hai yếu tố

quan trọng khi xác định cơ cấu vốn của một doanh nghiệp đó chính là thuế và chi

phí kiệt quệ tài chính Lợi ích từ thuế do việc sử dụng đòn bẩy tài chính chỉ quan

trọng đối với những doanh nghiệp phải nộp thuế Những doanh nghiệp đang bị thua

lỗ, hay lỗ lũy kế thì sẽ có rất ít lợi ích từ lá chắn thuế Hơn nữa, doanh nghiệp có thể

tìm thấy những lợi ích từ các nguồn khác mà bản chất giống là chắn thuế như từ

Giá trị DN thực

Vu:Giá trị DN không sử dụng nợ

Tổng nợ

VL=VU+TCN

khấu hao tài sản Tuy nhiên không phải tất cả các doanh nghiệp đều chịu chung một

mức thuế suất, do đó thuế càng cao thì vay nợ càng có lợi hơn Tương tự như vậy

doanh nghiệp nào chịu nhiều rủi ro về tài chính hơn thì cũng sẽ đối mặt với chi phí

kiệt quệ tài chính lớn hơn, từ đó, những doanh nghiệp này sẽ vay nợ ít hơn so với

những doanh nghiệp chịu ít rủi ro hơn về tài chính Hơn nữa chi phí kiệt quệ tài

chính phụ thuộc rất nhiều vào tài sản của công ty Cụ thể là nếu công ty sở hữu

những tài sản mà dễ dàng chuyển đổi thành tiền với đúng giá trị của nó sẽ có lợi hơn

và ít phải chịu chi phí kiệt quệ tài chính hơn

1.6 Đánh giá hiệu quả sử dụng vốn

1.6.1 Hiệu quả sử dụng vốn của doanh nghiệp

1.6.1.1 Hiệu quả kinh tế của việc sử dụng vốn trong doanh nghiệp

Hiệu quả tài chính là mối quan hệ kinh tế mà chủ thể nhận được và chi phí

kinh tế mà DN bỏ ra để có được lợi ích kinh tế đó Hiệu quả tài chính là điều kiện

đầu tiên các DN quan tâm tới Thông qua đó DN có thể lập được hiệu quả trước mắt

và lâu dài

Hiệu quả sử dụng vốn của DN là một phạm trù kinh tế phản ánh trình độ khai

thác, sử dụng và quản lý nguồn vốn làm cho chúng sinh lời tối đa nhằm mục tiêu tối

đa hóa khả năng sinh lời của vốn chủ sở hữu

Hiệu quả sử dụng vốn được đánh giá thông qua tốc độ quay vòng vốn Một

DN có vốn vay càng mạnh thì DN được xem là sử dụng vốn có hiệu quả Tuy nhiên,

vòng quay vốn phụ thuộc vào các tiêu thức tiêu thụ hàng hóa, thanh toán,…và còn

nhiều yếu tố khách quan như chính sách kinh tế của nhà nước

Một DN muốn đạt được hiệu quả thì phải đạt được lợi nhuận cao, vì lợi

nhuận liên quan đến sự tồn tại và phát trển của DN Có thể nói một DN có lợi nhuận

cao tức là sử dụng vốn hiệu quả Để đạt được hiệu quả thì phải làm tốt tất cả các

khâu từ chuẩn bị đi vào sản xuất đến khâu tiêu thụ sản phẩm

Qua các phân tích trên, ta thấy kết quả thu được càng cao so với chi phí vốn

bỏ ra thì hiệu quả sử dụng vốn càng cao Vì vậy, muốn nâng cao hiệu quả sử dụng

vốn của DN phải đảm bảo các điều kiện thai thác vốn triệt để tức là vốn phải vận

động sinh lời không có nhàn rỗi Bên cạnh đó việc sử dụng vốn phải tiết kiệm và

phù hợp, quản lý vốn chặt chẽ chống thất thoát, sử dụng vốn sai mục đích

1.6.1.2 Tầm quan trọng của việc nâng cao hiệu quả sử dụng vốn trong

doanh nghiệp

Nâng cao hiệu quả sử dụng vốn sẽ đảm bảo an toàn tài chính cho DN Việc

sử dụng vốn có hiệu quả giúp DN có uy tín để huy động vốn tài trợ dễ dàng hơn

Khả năng thanh toán cao thì DN hạn chế được những rủi ro và phát triển

Nâng cao hiệu quả sử dụng vốn giúp nâng cao uy tín của DN trên thị trường,

nâng cao mức sống của cán bộ công nhân viên Khi DN làm ăn có lãi thì tác động

tích cực, không chỉ đóng góp vào ngân sách mà còn cải thiện việc làm cho người

lao động, tạo điều kiện cho các cá nhân cạnh tranh lành mạnh

Nâng cao hiệu quả sử dụng vốn tạo điều kiện cho các DN tăng khả năng cạnh

tranh của mình trên thị trường, nâng cao chất lượng sản phẩm, dịch vụ, đào tạo đội

ngũ cán bộ chất lượng tay nghề cao

Vì vậy, việc nghiên cứu nâng cao hiệu quả sử dụng vốn trong DN không chỉ

đem lại hiệu quả thiết thực cho DN và người lao động mà còn tác động tới cả nền

kinh tế xã hội

1.6.2 Hệ thống chỉ tiêu đánh giá hiệu quả sử dụng vốn của DN

Bất kỳ một DN nào cũng quan tâm đến hiệu quả sử dụng vốn Đó là nhân tố

quyết định cho sự tồn tại và phát triển cho mỗi DN Tính hiệu quả của việc sử dụng

vốn nói chung là tạo ra nhiều sản phẩm, tăng thêm lợi nhuận, tăng doanh thu nhưng

vẫn luôn đảm bảo yêu cầu tốc độ tăng trưởng lợi nhuận lớn hơn tốc độ tăng trưởng

vốn

1.6.2.1 Hiệu quả sử dụng vốn cố định

Chỉ tiêu này đo lường việc sử dụng vốn cố định đạt hiệu quả như thế nào Cụ

thể là một đồng vốn cố định có thể có thể tạo ra bao nhiêu đồng doanh thu thuần

trong kỳ

Hiệu quả sử dụng vốn cố định Doanh thu thuần trong kỳ

Số vốn cố định bình quân trong kỳTrong đó:

Hiệu quả sử dụng vốn cố định Số VCĐ đầu kỳ Số VCĐ cuối kỳ

2

Tỷ lệ sinh lời vốn cố định cho biết một đồng vốn cố định có thể tạo ra bao

nhiêu đồng lợi nhuận

Tỷ lệ sinh lời cố định Lợi nhuận

Số vốn cố định bình quân trong kỳ 100%

Để đánh giá rõ hơn về hiệu quả sử dụng vốn cố định ta tìm hiểu về hiệu quả

sử dụng TSCĐ Tỷ trọng TSCĐ thay đổi tùy theo quy mô, ngành nghề kinh doanh

Hiệu quả sử dụng TSCĐ phần nào phản ánh hiệu quả sử dụng vốn cố định

Hiệu quả sử dụng TSCĐ Lợi nhuận

Giá trị tài sản cố địnhHiệu quả sử dụng tài sản cố định đo lường việc sử dụng tài sản cố định như

thế nào, càng cao càng tốt

Hiệu suất sử dụng TSCĐ Doanh thu

Giátrị tài sản cố định

Hệ số hao mò tài sản cố định: Thể hiện mức độ hao mòn của TSCĐ tại thời

điểm đánh giá so với thời điểm đầu tư ban đầu

Hệ số hao mòn TSCĐ

Số tiền khấu hao lũy kế của TSCĐtính tới thời điểm đánh giáNguyên giáTSCĐ ở thời điểm đánh giá

Ngoài ra, để đánh giá hiệu quả sử dụng TSCĐ ta còn dùng các chỉ tiêu về kết

cấu TSCĐ: Phản ánh tỷ trọng của từng nhóm hoặc từng loại TSCĐ của DN tại thời

điểm đánh giá Chỉ tiêu này cho phép đánh giá mức độ hợp lý trong cơ cấu TSCĐ

được trang bị ở DN

1.6.2.2 Chỉ tiêu đánh giá hiệu quả sử dụng vốn lưu động

Trong quá trình sản xuất kinh doanh vốn lưu động không ngừng vận động

Nó là một bộ phận vốn có tốc độ phát triển nhanh so với TSCĐ Việc quay nhanh

VLĐ có ý nghĩa không chỉ tiết kiệm vốn mà còn nâng cao khả năng sinh ra tiền,

nâng cao lợi nhuận của DN Hiệu suất sử dụng vốn lưu động được xem xét qua

nhiều chỉ tiêu thể hiện tốc độ luân chuyển VLĐ như số vòng quay bình quân của

VLĐ như số vòng quay bình quân của VLĐ hoặc hệ số đảm nhiệm vốn lưu động, số

ngày bình quân một vòng quay vốn lưu động

Để đánh giá hiệu quả sử dụng VLĐ ta thường dùng các chỉ tiêu sau:

Số vòng quay BQ của VLĐ Doanh thu thuần

Vốn lưu động bình quân vòng

Chỉ tiêu này cho thấy số vòng quay của VLĐ trong kỳ phân tích hay một

đồng VLĐ bỏ ra thì đảm nhiệm bao nhiêu đồng doanh thu thuần Trị giá của chỉ tiêu

này càng lớn chứng tỏ VLĐ quay càng nhanh Đó là kết quả của việc quản lý vốn

hợp lý trong các khâu dự trữ, tiêu thụ và thanh toán, tạo điều kiện cho tình hình tài

chính lành mạnh Hiệu quả sử dụng VLĐ có thể tính cho từng loại tài sản, từng giai