tiểu luận hiệu quả phòng ngừa rủi ro của các công cụ phái sinh và hiệu suất ipo trong dài hạn

BÀI DỊCH BÀI NGHIÊN CỨU : HIỆU QUẢ PHÒNG NGỪA RỦI RO CỦA CÁC CÔNG CỤ PHÁI SINH VÀ HIỆU SUẤT IPO TRONG DÀI HẠN Hoa Nguyen School of Accounting, Economics and Finance Faculty of Business

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

KHOA TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP

Bộ môn Tài Chính Quốc Tế

  

ĐỀ TÀI TIỂU LUẬN SỐ 1:

HIỆU QUẢ PHÒNG NGỪA RỦI RO CỦA CÁC CÔNG

CỤ PHÁI SINH VÀ HIỆU SUẤT IPO TRONG DÀI HẠN

Người hướng dẫn: Th.s Đinh Thị Thu Hồng Người thực hiện: Nhóm 4 – môn Quản trị rủi ro Lớp : TCDN Ngày 1 – Cao học Khóa 20

Tp.Hồ Chí Minh, ngày 24 tháng 08 năm 2012

BÀI DỊCH BÀI NGHIÊN CỨU :

HIỆU QUẢ PHÒNG NGỪA RỦI RO CỦA CÁC CÔNG CỤ PHÁI

SINH VÀ HIỆU SUẤT IPO TRONG DÀI HẠN

Hoa Nguyen School of Accounting, Economics and Finance Faculty of Business and Law Deakin University 225 Burwood Highway Burwood VIC 3125 Australia Ming-Hua Liu* Faculty of Business and Law Auckland University of Technology Auckland New Zealand

Tóm tắt

Trong bài viết này chúng tôi nghiên cứu vai trò của quản trị rủi ro tài chính trong công ty thông qua việc sử dụng các công cụ tài chính phái sinh ảnh hưởng đến hiệu quả dài hạn của mẫu được chọn là các công ty khai khoáng của Australian bắt đầu phát hành cổ phiếu lần đầu trong giai đoạn

từ năm 1994 đến năm 2004 Chúng tôi tìm được bằng chứng rằng những công ty sử dụng các công

cụ phái sinh nhìn chung thường có kết quả tốt hơn những công ty không sử dụng công cụ phái sinh trong giai đoạn 5 năm được niêm yết Những công ty sử dụng công cụ phái sinh mà không có độ nhạy cảm rủi ro cảm rủi ro luôn tốt hơn những công ty không sử dụng công cụ phái sinh, những công ty này đã lựa chọn việc không phòng ngừa cho các rủi ro tỷ giá hối đoái dễ xảy ra Hơn nữa, trong số những công ty sử dụng các công cụ phái sinh, những công ty kiểm soát được việc loại trừ những rủi ro tỷ giá hối đoái có xu hướng thực hiện tốt hơn những công ty có phòng ngừa rủi ro mà

từ bỏ những rủi ro tỷ giá Kết quả nghiên cứu của chúng tôi bổ sung những lý thuyết hiện hữu đang tranh cãi về việc nâng cao vai trò của việc phòng ngừa rủi ro cho công ty thông qua việc sử dụng các công cụ tài chính phái sinh

Từ khóa: những công cụ tài chính phái sinh, IPO, hiệu quả dài hạn, các công ty khai khoáng của Australian

Lời cảm ơn: Chúng tôi muốn cảm ơn Bill Dimovski vì đã cung cấp các dữ liệu về IPO H Nguyên cũng tỏ lòng biết ơn việc hỗ trợ tài chính từ Trung tâm nghiên cứu sát nhập thị trường (China and Emerging Markets Reseach Centre – CEMRC)

Tóm tắt

Chúng tôi nghiên cứu vai trò của quản trị rủi ro tài chính trong công ty thông qua việc sử dụng các công cụ tài chính phái sinh ảnh hưởng đến hiệu quả dài hạn của mẫu được chọn là các công ty khai khoáng của Australian bắt đầu phát hành cổ phiếu lần đầu trong giai đoạn từ năm 1994 đến năm 2004 Chúng tôi tìm được bằng chứng rằng những công ty sử dụng các công cụ phái sinh nhìn chung thường có kết quả tốt hơn những công ty không sử dụng công cụ phái sinh trong giai đoạn 5 năm được niêm yết Những công ty sử dụng công cụ phái sinh mà không có độ nhạy cảm rủi ro cảm luôn tốt hơn những công ty không sử dụng công cụ phái sinh, mà những công ty này đã lựa chọn việc không phòng ngừa cho các rủi ro tỷ giá hối đoái dễ xảy ra Hơn nữa, trong số những công ty sử dụng các công cụ phái sinh, những công ty được quản lý để loại trừ độ nhạy cảm rủi ro cảm của tỷ giá hối đoái có xu hướng thực hiện tốt hơn những công ty có phòng ngừa rủi ro mà từ bỏ những rủi

ro tỷ giá khác Kết quả nghiên cứu của chúng tôi bổ sung những lý thuyết hiện hữu mà đang tranh cãi về việc nâng cao vai trò giá trị của việc phòng ngừa rủi ro của công ty thông qua việc sử dụng các công cụ tài chính phái sinh

1 Giới thiệu:

Trong bài nghiên cứu này, bằng cách sử dụng mẫu là các công ty khai khoáng của Australia mới phát hành cổ phiếu ra công chúng lần đầu (IPO), chúng tôi cung cấp những bằng chứng rằng việc quản trị rủi ro tài chính trong doanh nghiệp thông qua hiệu quả của việc sử dụng các công cụ tài chính phái sinh có thể là yếu tố tiềm năng của hiệu quả IPO trong dài hạn Đặc biệt, chúng tôi kiểm tra xem liệu những công ty sử dụng các công cụ phái sinh có đạt được tỷ suất sinh lợi từ chứng khoán (stock returns) cao hơn so với các công ty không sử dụng các công cụ phái sinh trong thời gian 5 năm sau khi niêm yết hay không Chúng tôi không chỉ tập trung vào sự khác biệt giữa những công ty sử dụng và không sử dụng các công cụ phái sinh, chúng tôi cũng nhận ra thị trường

sẽ thưởng cho các công ty sử dụng các công cụ phòng ngừa rủi ro hiệu quả, không chỉ cho những công ty thực hiện phòng ngừa rủi ro Chúng tôi khẳng định những công ty phòng ngừa rủi ro hiệu quả bằng cách sử dụng các công cụ phái sinh và làm giảm rủi ro tỷ giá hối đoái một cách thành công đến một mức độ không phát hiện được Mặt khác, những công ty thực hiện phòng ngừa rủi ro

không hiệu quả là các công ty cũng sử dụng các công cụ tài chính phái sinh, nhưng vẫn từ bỏ những yếu tố rủi ro tỷ giá quan trọng khác

Chúng tôi mạnh dạng phỏng đoán rằng hiệu quả của việc phòng ngừa rủi ro trong doanh nghiệp có thể giải thích hiệu quả IPO dài hạn được bắt nguồn từ những lý thuyết phòng ngừa rủi ro

cơ bản Trong khuôn khổ lý thuyết được đưa ra bởi Smith và Stulz (1985) và Mayers and Smith (1987), miễn là tồn tại các mâu thuẫn của thị trường như thuế và các chi phí khủng hoảng tài chính hiện hữu, việc bảo hiểm rủi ro có thể nâng cao giá trị doanh nghiệp bằng việc cắt giảm các chi phí biến đổi liên quan đến tính không ổn định trong thu nhập và dòng tiền của công ty Điều cốt lõi của những tranh cãi này là việc phòng ngừa rủi ro tài chính làm ổn định thu nhập và dòng tiền, do đó nó làm giảm những rủi ro liên quan cho công ty lựa chọn việc phòng ngừa rủi ro cho các rủi ro tài chính của họ

Khả năng để tránh các rủi ro liên quan tiêu biểu cho một nguồn tài liệu quan trọng trong việc làm tăng giá trị của công ty, khi một số kết quả không mong muốn có xu hướng xảy ra trong điều kiện khủng hoảng tài chính Đầu tiên, công ty gánh chịu những chi phí hợp đồng cao hơn đáng kể trong quá trình hoạt động kinh doanh như duy trì đội ngũ lao động có tay nghề, thương lượng về tài chính, hoặc thu hút khách hàng mới Thứ hai, những công ty đang kệt quệ tài chính có khuynh hướng từ bỏ những dự án có NPV tốt, thường được biết đến như vấn đề thiếu đầu tư, bởi vì thiếu thanh khoản (Froot, Scharfstein, and Stein 1993) hoặc việc đầu tư miễn cưỡng khi lợi ích thu được

từ những dự án đang thực hiện gần như đổ dồn về trái chủ trái ngược với lợi của ích cổ đông, một biểu hiện của vấn đề của chi phí đai diện Smith (1995) Cuối cùng, tình trạng kiệt quệ tài chính có thể dẫn tới phá sản bởi các chi phí trực tiếp như các loại phí pháp lý, hành chính và phí kế toán

Tuy nhiên, giá trị doanh nghiệp tăng lên từ phòng ngừa rủi ro tài chính phụ thuộc vào đặc điểm tài chính và việc phòng ngừa rủi ro Ở một phía cạnh khác, Mackay và Moeller (2007) đã giải thích một cách thông minh rằng “đánh giá hiệu quả của việc phòng ngừa rủi ro doanh nghiệp phải được hiệu chỉnh về so với mức chuẩn thì giá trị của các hoạt động để phòng ngừa rủi ro có khả năng tăng thêm bao nhiêu?” Cụ thể hơn, giá trị của việc phòng ngừa rủi ro tài chính được xác định bởi sự tương tác giữa mức độ phòng ngừa rủi ro và giá trị tiềm ẩn tăng thêm nếu công ty có biện pháp phòng ngừa đầy đủ những rủi ro của họ Dưới những giả thiết ngây thơ cho rằng tất cả công ty chấp nhận cùng một mức độ phòng ngừa rủi ro, họ phòng ngừa cùng một tỷ lệ rủi ro tổng thể, tiếp theo

những lập luận ở trên cho rằng công ty có những xác suất rủi ro cao hơn có thể hưởng lợi nhiều hơn

từ việc sử dụng các biện pháp phòng ngừa rủi ro Những công ty này có đặc điểm tiêu biểu bởi quy

mô nhỏ, thanh khoản thấp và rủi ro kinh doanh cao hơn1

Những kết luận trên thúc đẩy chúng tôi tập trung vào mẫu là các công ty IPO để tìm ra điểm quan trọng của các câu hỏi nghiên cứu là liệu việc phòng ngừa rủi ro tài chính có làm tăng giá trị của công ty Mặc dù sự thật là các công ty IPO theo lý thuyết được dự đoán là ứng cử viên sáng giá

để hưởng lợi từ các việc phòng ngừa rủi ro tài chính do các đặc điểm tài chính của họ, bằng chứng thực nghiệm đã loại trừ mối quan hệ giữa các công ty với các công ty được thành lập (xem ví dụ Allayannis and Weston 2005; Carter, Rogers, and Simkins 2006; va Hin and Jorion 2006) Tuy nhiên, bằng chứng thực nghiệm liên quan đến giá trị công ty và phòng ngừa rủi ro tài chính không đem lại kết quả thuyết phục Một số nghiên cứu đã báo cáo về sự thành công của việc phòng ngừa rủi ro (Allayannis and Weston 2001; Kim; Mathur, va Nam 2006; và Carter, Rogers, and Simkins 2006), trong khi những bài nghiên cứu khác đã có được thành công giới hạn trong việc đưa ra bằng chứng về mối quan hệ tích cực giữa phòng ngừa rủi ro và giá trị doanh nghiệp (Jin and Jorion 2006, 2007; Bartram, Brown, and Conrad 2011) Mackay và Moeller (2007) đã chứng minh rằng phòng ngừa rủi ro có thể làm tăng giá trị, nhưng giá trị tăng thêm phụ thuộc vào việc các công ty phòng ngừa những rủi ro chắc chắn và bỏ lại những rủi ro khác không được phòng ngừa Sự khác biệt trong những kết quả thực nghiệm này có thể được điều hòa bằng việc thừa nhận rằng giá trị tăng thêm cuối cùng là một chức năng của cả mức độ phòng ngừa rủi ro và giá trị tối đa đạt được từ phòng ngừa rủi ro Đối với yếu tố đầu tiên, công ty có thể hoặc không thể phòng ngừa rủi ro với mức độ tốt nhất của họ, trong khi giá trị phòng ngừa rủi ro tối đa phụ thuộc vào cả hai yếu tố là đặc điểm công ty và sự biến động (tính không ổn định) của nguồn rủi ro cơ bản mà nó được phòng ngừa một cách hiệu quả

1

Việc phòng ngừa rủi ro tài chính có thể làm giảm rủi ro có hệ thống hoặc riêng biệt của một công ty đã là đề tài tranh luận Tuy nhiên, bằng chứng mới gần đây được giới thiệu bởi Gay, Lin, và Smith (2011) cho thấy rằng việc phòng ngừa rủi ro tài chính làm giảm rủi ro mất khả năng thanh toán mà nó được xác định trong phân tích hồi quy tỷ suất sinh lợi Sau đó việc phòng ngừa rủi ro tài chính có thể và làm giảm chi phí vốn những công ty có phòng ngừa rủi ro Phát hiện này củng cố các trường hợp bảo hiểm rủi ro tài chính làm tăng giá trị của công ty

Thay vì sử dụng mẫu là các công ty IPO trong lĩnh vực công nghiệp, chúng tôi lựa chọn tập trung vào các công ty IPO trong lĩnh vực khai khoảng Những công ty được lựa chọn trong mẫu dựa vào những mối quan tâm liên quan tới vấn đề nội sing được nhấn mạnh bởi Arest và Bartram (2010)

và Bartram, Brown, và Conrad (2011) Có hai khía cạnh nội sinh có thể ảnh hưởng đến việc giải thích các kết quả Đầu tiên, công ty sử dụng các công cụ tài chính phái sinh có thể là yếu tố thúc đẩy, hơn là yếu tố quyết định đến giá trị công ty và/hoặc thành quả công ty Thứ hai, bằng việc xử

lý các dữ liệu hồi quy chéo (đa biến), cho thấy rằng bất kỳ sự khác biệt nào trong giá trị công ty có thể do sự khác biệt trong các đặc điểm tài chính của những công ty mà nó thuộc vào những ngành công nghiệp khác nhau trái ngược với việc các công ty có hoặc không sử dụng các công cụ phái sinh

Bằng cách tập trung vào một ngành công nghiệp đơn lẻ, chúng tôi đã tiếp cận những nghiên cứu của Jin và Jorion (2006) để đảm bảo rằng tất cả các công ty trong mẫu có mức độ rủi ro giống nhau, cũng như hoạt động và các đặc điểm tài chính của các ngành liên quan Kết quả là bất kỳ sự khác biệt nào trong giá trị công ty và thành quả công ty sau khi kiểm soát các đặc điểm cụ thể của công ty, có thể thể hiện được sự khác nhau trong việc thực hiện quản trị rủi ro, trái ngược với sự khác biệt trong các đặc điểm tài chính được dự kiến

Chúng tôi lựa chọn mẫu là các công ty khai khoáng IPO một phần do thực tế rằng rủi ro tài chính từ các công ty khai khoáng của Australia là khá minh bạch và được xác định rõ Đặc biệt, các công ty khai khoáng của Úc có những rủi ro về doanh thu làm biến động về giá hàng hóa2 Ngoài ra, khi giá cả hàng hóa được niêm yết bằng đô la Mỹ, các doanh nghiệp cũng nhạy cảm với sự biến động của tỷ giá đồng đô la Úc / đô la Mỹ (AUD / USD ) Mặc dù có sự tương tự trong hoạt động của mình và tập hợp những rủi ro đồng bộ liên quan, nhưng không có sự đảm bảo rằng tất cả các công ty trong mẫu của chúng tôi nhạy cảm với những rủi ro trong giá cả hàng hóa, bởi vì phần lớn các công ty khai khoáng IPO vẫn đang trong giai đoạn thăm dò và có xu hướng làm tối thiểu những rủi ro về giá hàng hoá

Ở một khía cạnh khách, rủi ro tỷ giá là một nguồn nguy cơ phổ biến hơn Ngay cả trong trường hợp không có những rủi ro về doanh thu, các công ty vẫn có thể bị ảnh hưởng bởi sự biến động tỷ

2

Australia là nhà cung cấp hàng đầu thế giới về một số loại hàng hóa, bao gồm than đá, quặng sắt, dầu thô, vàng, bạc, đồng đỏ, kim cương và khí gas tự nhiên Xem Maslen (2006) để biết chi tiết

giá hối đoái thông qua những rủi ro về chi phí hoặc cạnh tranh Cũng cần phải chú ý rằng rằng tỷ giá hối đoái đã biến động lớn hơn giá cả hàng hóa niêm yết trong quá trình lấy mẫu của chúng tôi 3

Vì vậy, chúng tôi tập trung vào việc kiểm định hiệu quả của việc phòng ngừa rủi ro tỷ giá như là một yếu tố tiềm năng quyết định tỷ suất sinh lợi của IPO trong dài hạn

Nếu các công ty không dự kiến những rủi to tài chính dễ xảy ra thì không có lý do gì để mong đợi rằng việc phòng ngừa rủi ro có thể làm tăng thêm giá trị công ty Do đó, tất cả các công ty này

có thể làm giảm ý nghĩa các giải thích của chúng tôi về các kết quả Theo đó, chúng tôi áp dụng một

mô hình thị trường gia tăng đã được sử dụng rộng rãi trong các tài liệu (Adler và Dumas 1984; Allayannis và Ofek năm 2001; Bartram, Brown, và Minton 2010) để xác định sai số có ý nghĩa về những rủi ro tỷ giá hối đoái cho các công ty trong mẫu của chúng tôi Dựa trên những thông tin về rủi ro và việc sử dụng các công cụ tài chính phái sinh, chúng tôi phân loại mẫu nghiên cứu thành bốn nhóm khác nhau:

 Những công ty thực hiện phòng ngừa rủi ro có hiệu quả: những công ty sử dụng các công cụ phái sinh và không các độ nhạy cảm rủi ro (nhóm 1);

 Những công ty thực hiện phòng ngừa rủi ro không hiệu quả: những công ty sử dụng các công cụ phái sinh và có độ nhạy cảm rủi ro (nhóm 2);

 Những công ty không thực hiện phòng ngừa rủi ro: những công ty không sử dụng các công cụ phái sinh và có độ nhạy cảm rủi ro (Nhóm 3); và cuối cùng

 Những công ty không có rủi ro do không kỳ vọng trong quá khứ: là những công ty không sử dụng các công cụ phái sinh và không độ nhạy cảm rủi ro (Nhóm 4)

3 Liên quan đến các cuộc thảo luận hiện nay là một nhận xét rằng hầu hết sự biến động trong chỉ số giá cả hàng hóa đều theo chiều hướng tăng Đó là, giá cả hàng hóa chủ yếu là theo xu hướng tăng trong suốt giai đoạn 1994-2009, ngoại trừ điểm đặc biệt của giai đoạn này là được đặc trưng bởi các cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu Đối với những công ty xuất khẩu, việc phòng ngừa rủi ro được hi vọng sẽ có lợi ích hơn trong việc đưa ra những rủi ro giảm giá để chống lại rủi ro tăng giá

Phân tích của chúng tôi chủ yếu tập trung vào ba loại công ty đầu tiên, chúng tôi tin rằng thất bại của việc sử dụng các công cụ phái sinh trong nhóm không có rủi ro là bởi vì họ thiếu việc dự kiến trước những rủi ro có thể xảy ra trong lương lai4

Việc sử dụng mô hình ba nhân tố Fama - French để kiểm định quy mô doanh nghiệp và hệ số giữa giá thị trường và giá sổ sách, chúng tôi tìm thấy bằng chứng rất mạnh mẽ rằng những công ty phòng ngừa rủi ro hiệu quả (Nhóm 1) có kết quả tốt hơn những công ty không phòng ngừa rủi ro (Nhóm 3) Kết quả có thể áp dụng trong những mô hình có thể lựa chọn sử dụng phương pháp tỷ trọng bằng nhau và giá trị tăng thêm Kết quả của chúng tôi tiếp tục tiết lộ rằng các công ty có phòng ngừa rủi ro tỷ giá hối đoái hiệu quả (Nhóm 1) sử dụng các công cụ phái sinh và loại trừ những rủi ro với một mức độ thống kê không đáng kể tốt hơn những công ty phòng ngừa rủi ro tỷ giá không hiệu quả, tuy cũng sử dụng các công cụ phái sinh, nhưng vẫn thiệt hại từ những độ nhạy cảm rủi ro khác (nhóm 2) Những công ty phòng ngừa rủi ro không hiệu quả (nhóm 2) có hiệu quả hoạt động tốt hơn so với công ty không phòng ngừa rủi ro (Nhóm 3), nhưng sự khác biệt trong hiệu quả hoạt động sẽ biến mất khi mà quy mô công ty và hệ số giá thị trường so với giá sổ sách được kiểm soát

Kết quả phân tích hồi quy đa biến của chúng tôi khẳng định vai trò gia tăng giá trị của các công

cụ tài chính phái sinh cụ thể cho mẫu IPO này Nhìn chung, kết quả của chúng tôi cho thấy rằng việc sử dụng các công cụ tài chính phái sinh trong việc phòng ngừa rủi ro tài chính được kết hợp với hiệu quả dài hạn tốt hơn cho các công ty IPO Ngoài ra, thị trường không thưởng cho việc phòng ngừa rủi ro, mà chỉ thưởng cho những công ty loại bỏ được những rủi ro tài chính có hiệu quả Với tập hợp các kết quả này, chúng tôi làm phong phú thêm nền tảng kiến thức xung quanh việc tăng cường khả năng phòng ngừa rủi ro bằng cách sử dụng các công cụ tài chính phái sinh áp dụng cho một loại công ty mới, hay gọi là các công ty IPO Rào cản lý thuyết được dự đoán rằng các công ty IPO có một xu hướng mạnh mẽ là các công ty này hưởng lợi từ phòng ngừa rủi ro tài

4

Tuy nhiên, chúng tôi thừa nhận rằng những người dùng không sử dụng các công cụ phái sinh vẫn có thể phòng ngừa, nghĩa là họ tham gia vào các hình thức phòng ngừa rủi ro khác, chẳng hạn như phòng ngừa rủi ro trong hoạt động hoặc thông qua đó để làm giảm những rủi ro dễ xảy ra Tuy nhiên, nó không ảnh hưởng đến phân tích thực nghiệm của chúng tôi khi chúng tôi tập trung vào việc xem xét của những công ty sử dụng thực hiện phòng ngừa rủi ro hiệu quả đạt thành quả cao hơn so với nhóm khác Chúng tôi cũng thường giả định ngầm rằng các công ty sử dụng tài chính phái sinh để phòng ngừa rủi ro.

chính là do đặc điểm tài chính của họ Và chúng tôi đã kiểm định bằng thực nghiệm rằng những công ty phòng ngừa rủi ro hiệu quả thực sự được hưởng lợi từ việc phòng ngừa rủi ro tài chính

Phần còn lại của bài nghiên cứu được trình bày như sau Phần 2 trình bày một cái nhìn tổng quan về các tài liệu liên quan đến hiệu quả IPO trong dài hạn và mối quan hệ giữa phòng ngừa rủi

ro tài chính và giá trị của cổ đông Phần 3 là mô tả dữ liệu và phương pháp nghiên cứu của chúng tôi Phần 4 trình bày những kết quả nghiên cứu của chúng tôi, và mục 5 kết luận bài nghiên cứu

2 Cơ sở lý luận nền tảng:

2.1 Bằng chứng về hiệu quả IPO dài hạn:

Hơn hai thập kỷ qua, các nhà nghiên cứu đã bị hấp dẫn bởi hiệu quả dài hạn của các đợt IPO, được chứng minh bằng tài liệu nghiên cứu đầu tiên của Ritter (1991) và Loughran and Ritter (1995) Mặc dù mức độ của hiệu quả IPO trong dài hạn thay đổi tùy thuộc vào thời gian lấy mẫu, những kiểu IPO (Brav and Gompers năm 1997; Wu and Kwok 2007), và quan trọng hơn là cách xác định tỷ suất sinh lợi sau khi phát hành (Schultz 2003; Gregory, Guermat, and Al-Shawawreh 2011),

sự kém hiệu quả trong dài hạn của các công ty liên quan đến việc phát hành cổ phiếu rộng rãi ra công chúng lần đầu - IPO Tuy nhiên, có một sự không chắc chắn về các yếu tố nội sinh và ngoại sinh trong việc dự đoán hiệu quả IPO trong dài hạn Loughran and Ritter (2000) đã đưa ra một lời giải thích về sự kém hiệu quả được nhận ra từ hành vi, theo đó các nhà quản lý có thể tận dụng lợi thế lạc quan quá mức của nhà đầu tư về triển vọng trong tương lai của các công ty IPO và chọn lựa

để phát hành cổ phiếu khi những cổ phiếu ban đầu được bán giá quá cao Giá cổ phiếu bằng với giá trị thị trường là kết quả của sự kém hiệu quả trong dài hạn của các công ty gia nhập thị trường chứng khoán Trong khi một số nghiên cứu đã tìm thấy một mối quan hệ nghịch biến giữa tỷ suất sinh lợi IPO ban đầu và hiệu quả trong dài hạn của nó (Paudyal, Saadouni, and Briston 1998; Jelic and Briston 2001), thì những nghiên cứu khác đã cho thấy những mối tương quan chắc chắn và thậm chí không tuyến tính giữa chúng (Ahmad-Zaluki, Campbell, Goodacre 2007; Lee, Taylor, and Walter 1996)

Một số yếu tố được xác định như là những yếu tố quyết định quan trọng của hiệu quả IPO trong dài hạn, ví dụ như, sự đảm bảo bằng tài sản, uy tín bảo lãnh phát hành và điều chỉnh kế toán (còn được gọi là điều chỉnh lợi nhuận dồn tích) Trong Brav and Gompers (1997) cho thấy rằng các đợt phát hành IPO mạo hiểm được tài trợ tốt hơn những đối tác phát hành IPO mà không được tài trợ bằng cách sử dụng tỷ suất sinh lợi tương đương Gần đây, Levis (2011) cũng đã chứng minh

hiệu quả của IPO dài hạn được tài trợ bằng vốn cổ phần tư nhân cao hơn so với các loại phát hành IPO khác, bao gồm cả các đợt phát hành IPO mạo hiểm được tài trợ Trong mối liên quan đến uy tín bảo lãnh, Carter, Dark, and Singh (1998) khẳng định vai trò quan trọng của uy tín bảo lãnh trong việc dự báo tỷ suất sinh lợi trong dài hạn Nói một cách cụ thể, việc phát hành cổ phiếu được bảo lãnh bởi những tổ chức bảo lãnh phát hành có uy tín thì giá phát hành sẽ tốt hơn nhiều so với những

tổ chức bảo lãnh phát hành IPO được xếp hạng thấp hơn

Các doanh nghiệp lựa chọn công bố điều chỉnh kế toán để nâng cao thu nhập đã được báo cáo cũng như nâng cao hiệu quả lâu dài mang lại 5 Teoh, Welch, and Wong (1998) cho thấy điều chỉnh kế toán càng chiếm ưu thế thì hiệu quả dài hạn sẽ càng kém hơn

Chan, Cooney, Kim, and Singh (2008) xem xét các yếu tố này đồng thời và cung cấp các bằng chứng cho rằng "người chiến thắng" trong IPO là những người có tích lũy kế toán thấp, được

hỗ trợ bởi nguồn vốn đầu tư mạo hiểm và được bảo lãnh của các tổ chức tài chính có uy tín Mức độ quốc tế hóa vấn đề này cũng xuất hiện đã đóng một vai trò quan trọng trong việc dự đoán kết quả IPO trong tương lai Trong Wu and Kwok (2007) đã cung cấp bằng chứng rằng hiệu quả phát hành IPO ra thị trường toàn cầu còn thấp, mà còn kém hơn các đối tác của họ trong thị trường nước Mỹ Mặt khác, trong Gao, Mao, and Zhong (2006) đã trình bày một quan điểm khác, việc đo lường sự biến động của giá cổ phiếu trong vòng 25 ngày kể từ ngày phát hành cũng liên quan đến sự kém hiệu quả của IPO dài hạn

Trọng tâm của tài liệu về hiệu quả các đợt phát hành IPO dài hạn là vấn đề về hiệu quả nó được đo lường như thế nào Tài liệu đã chỉ ra rằng mức độ hiệu quả thấp hoặc cao là khá nhạy cảm với phương pháp được sử dụng trong khi đo lường tỷ suất sinh lợi Rõ ràng, việc sử dụng phương pháp tính tỷ suất sinh lợi nhau tạo ra một mức độ biến đổi trong việc đo lường hiệu quả các đợt phát hành IPO liên quan Ngoài ra, việc sử dụng phương pháp tỷ trọng bằng nhau đối lập với phương pháp tỷ trọng giá trị cũng mang lại kết quả khác nhau đáng kể Trong một vài nghiên cứu (Brav và Gompers 1997; Levis 2011, Gregory et al 2010) đã chỉ ra rằng tỷ trọng bằng nhau có liên quan đến

5

Thu nhập đã được báo cáo là thu nhập được tạo ra từ lưu lượng tiền mặt vận hành và điều chỉnh kế toán Ví dụ về điều chỉnh kế toán là sự công nhận của các khoản thu có doanh số bán hàng trước khi nhận được tiền mặt, kéo dài thời gian ghi nhận chi phí khi mà tiền mặt đã tạm ứng cho các nhà cung cấp, và giảm tốc độ khấu hao Xem Teoh, Welch, và Wong (1998) để biết thêm chi tiết”.

hiệu quả IPO so với phương pháp tỷ trọng giá trị Kết quả này là khá trực quan, việc xem xét hiệu quả IPO thường được tập trung giữa các công ty nhỏ hơn Brav and Gompers (1997) chứng minh rằng kém hiệu quả là biểu hiện của các công ty nhỏ, tỷ lệ giá thị trường trên giá trị ghi sổ thấp bất

kể là các công ty này có phát hành cổ phiếu rộng rãi ra công chúng lần đầu hay không

Tài liệu gần đây có xu hướng phân biệt giữa tỷ suất sinh lợi theo phát hành đột xuất và tỷ suất sinh lợi phát hành theo định kỳ khi đo lường hiệu quả phát hành IPO Tỷ suất sinh lợi khi phát hành đột xuất là tỷ suất sinh lợi trong một chiến lược đầu tư mà ở đó số tiền bằng nhau được đầu tư vào mỗi một lần phát hành IPO ra công chúng Ngược lại, tỷ suất sinh lợi theo định kỳ là tỷ suất sinh lợi được đo lường trong một chiến lược mà số tiền bằng nhau được đầu tư mỗi tháng trong một danh mục đầu tư của các đợt IPO mới

Schultz (2003) lập luận rằng tỷ suất sinh lợi theo đột xuất là sai lệch, kể từ khi IPO có xu hướng tập trung trong thời gian những thị trường phát hành nóng khi giá cổ phiếu đặc biệt cao Schultz (2003) đã chỉ ra nhóm những đợt phát hành IPO đúng lúc "thời điểm thị trường giả tạo" và

đề cập đến thực trạng là nhiều công ty phát hành ra công chúng khi họ có thể nhận được một mức giá cao hơn cho cổ phiếu của họ, và nếu giá tiếp tục tăng, nhiều công ty sẽ đưa ra thị trường cho đến khi giá bắt đầu giảm xuống 6 Kết quả là, đo lường tỷ suất sinh lợi bằng cách sử dụng phương pháp phát hành đột xuất có thể dẫn đến hiệu quả lâu dài xấu đi

Tỷ suất sinh lợi được tạo ra bằng cách dùng phương pháp phát hành định kỳ khắc phục những vấn đề "vụt sáng" và tốt hơn so với tỷ suất sinh lợi theo phát hành đột xuất Sử dụng một mẫu lớn các đợt phát hành IPO trước khi sự hình thành sàn giao dịch chứng khoán điện tử của Mỹ (NASDAQ), Gompersand Lerner (2003) đã chỉ ra rằng mặc dù có một vài bằng chứng cho thấy

6

Những tiền đề cơ bản "thời điểm thị trường giả tạo" là hoàn toàn khác biệt trước "thời điểm ứng xử với thị trường" Loughran và Ritter (2000) Giả thuyết thời điểm thị trường giả tạo cho thấy rằng những nhà quản lý không có khả năng quản lý thời điểm thị trường, họ chỉ chọn phát hành ra công chúng khi giá được quan sát thấy cao, trong khi thời điểm thị trường nóng ngụ ý một thị trường không hiệu quả, những nhà quản lý có thể xác định khi chứng khoán của họ về cơ bản có giá quá cao và lựa chọn phát hành ra thị trường khi điều này xảy ra Mặt khác, "Thời điểm thị trường giả tạo” hiện hữu một thị trường vốn hiệu quả.

hiệu quả IPO thấp khi phát hành đột xuất, một phân tích về phát hành định kỳ đã cho thấy một hiệu quả bình thường

Việc dùng phát hành định kỳ là tốt nhưng không phải lúc nào cũng nhận được kết quả tốt hơn phát hành đột xuất Ví dụ, trong Gregory et al (2010), đã nhấn mạnh đến một số vấn đề liên quan đến những phân tích phát hành định kỳ, bao gồm, trong số những vấn đề khác, các thử nghiệm

có tính thống kê yếu, hiệp phương sai không đồng nhất số dư và những yếu kém phản ánh kinh nghiệm của nhà đầu tư Vì lý do này, tỷ suất sinh lợi từ phát hành đột xuất và định kỳ đã được xem xét để bổ sung cho nhau chứ không thay thế trong các bài nghiên cứu để giải quyết hiệu quả phát hành IPO dài hạn

2.2 Phòng ngừa rủi ro tài chính và ảnh hưởng của nó đến giá trị doanh nghiệp

Những lý thuyết phòng ngừa rủi ro tài chính có nguồn gốc từ lý thuyết của Modigliani and Miller (1958) trong một thị trường vốn hoàn hảo thì việc phòng ngừa rủi ro doanh nghiệp không thể làm tăng giá trị công ty, vì thế những cổ đông có thể dễ dàng sao chép phòng ngừa rủi ro doanh nghiệp theo một mức độ cá nhân Tuy nhiên, khi giả định về một thị trường vốn hoàn hảo được loại

bỏ, phòng ngừa rui ro doanh nghiệp được lập luận là để nâng cao giá trị bằng cách giảm các chi phí liên quan với một dòng tiền rất dễ bay hơi, chẳng hạn như thuế kỳ vọng, chi phí đầu tư thấp, và chi phí khủng hoảng tài chính

Các tài liệu trước đó đã kiểm nghiệm gián tiếp giá trị phòng ngừa rủi ro của doanh nghiệp bằng cách kiểm định xem các quyết định để tự phòng ngừa và tự phòng ngừa bao nhiêu là phụ thuộc vào những đặc điểm của doanh nghiệp tạo ra khuynh hướng để phòng ngừa rủi ro của một doanh nghiệp như tỷ lệ đòn bẩy tài chính, tính thanh khoản, những cơ hội phát triển, qui mô doanh nghiệp

Một số lượng lớn bằng chứng được cung cấp cho những động cơ làm tăng giá trị doanh nghiệp là nền tảng cho những quyết định phòng ngừa rủi ro thông qua việc sử dụng các công cụ tài chính phái sinh chống lại những rủi ro do phải trả thuế cao hơn, đầu tư thấp do thiếu tính thanh khoản và khủng hoảng tài chính (Nance, Smith Smithson 1993; Mian 1996; Haushalter 2000,

Graham và Rogers 2002; Bartram, Brown, và Fehle 2009)7 Tuy nhiên, Tufano (1996) lại đưa ra quan điểm đối lập với những quyết định quản trị rủi ro doanh nghiệp được định hướng bởi các nhà quản trị sợ rủi ro, mục đích của họ nhằm tối đa hóa các hữu ích cá nhân đối lập với giá trị cổ đông

Về vấn đề này, Tufano (1996) đã trình bày bằng chứng cổ đông có tổ chức quản lý thì có một mức

độ phòng ngừa rủi ro cao hơn, trong khi cổ đông lựa chọn tự quản lý thì có một mức độ phòng ngừa

rủi ro thấp hơn

Trong các tài liệu mới đây đã đi sâu vào xem xét các mối quan hệ trực tiếp giữa các doanh nghiệp sử dụng những công cụ tài chính phái sinh và giá trị thị trường của doanh nghiệp Trong một bài nghiên cứu về xu hướng mới, Allayannis and Ofek (2001) đã chứng minh rằng những người sử dụng công cụ phái sinh ngoại tệ có giá trị doanh nghiệp cao hơn 4,9% so với những người không sử dụng này Phát hiện này được hỗ trợ bởi Kim, Mathur, and Nam (2001), đã trình bày là một khoảng phí 5,4% cho phòng ngừa rủi ro kết quả từ việc sử dụng các công cụ phái sinh ngoại tệ Hơn nữa, bằng chứng của một phí bảo hiểm rủi ro đã được mở rộng trong ngành công nghiệp hàng không khi Carter, Rogers, and Simkins (2006) đã chứng minh rằng bảo hiểm rủi ro nhiên liệu là một nguồn tạo

ra giá trị doanh nghiệp Một mức tăng trung bình 1,1% trong giá trị doanh nghiệp cũng được công

bố trong Graham và Rogers (2002) là kết quả từ sự gia tăng về khả năng nợ do sử dụng công cụ phái sinh Tuy nhiên, những nghiên cứu khác cho thấy rằng việc sử dụng công cụ phái sinh không liên quan đến giá trị doanh nghiệp (Jin and Jorion 2006) hoặc thậm chí ảnh hưởng tiêu cực đến giá trị công ty (Jin and Jorion 2007) Trong khi nhiều kết quả cụ thể trong ngành công nghiệp, Bartram, Brown, and Conrad (2011) đã kiểm định mối quan hệ này bằng cách sử dụng một mẫu quốc tế lớn

và chỉ tìm thấy một mối quan hệ yếu giữa phòng ngừa rủi ro và giá trị doanh nghiệp Đáng chú ý hơn, mối quan hệ này dường như biến đổi theo thời gian

Mackay và Moeller (2007) đã đưa ra một lời giải thích hợp lý cho sự khác biệt trong những phát hiện trước đó là giá trị phòng ngừa rủi ro là một sự tương tác giữa các mức độ phòng ngừa rủi

ro và lợi ích từ phòng ngừa rủi ro Kết quả là, thị trường sẽ thưởng cho các doanh nghiệp phòng

7

Những nghiên cứu khác nhau một vài khía cạnh: những giải pháp sử dụng các công cụ phái sinh (tỷ lệ sử dụng so với mức độ sử dụng), công cụ phái sinh (ngoại tệ, lãi suất, và hàng hóa), và ngành công nghiệp tập trung (cắt giảm, so với một ngành công nghiệp tập trung) Tuy nhiên, những nghiên cứu này chia sẻ một liên kết phổ biến, ví dụ, giả định ngầm mà sử dụng phái sinh là một người đại diện cho doanh nghiệp phòng ngừa rủi ro.”

ngừa rủi ro khi mà phòng ngừa rủi ro tạo ra giá trị và trừng phạt các doanh nghiệp phòng ngừa rủi

ro khi mà phòng ngừa rủi ro phá hủy giá trị của doanh nghiệp Họ cũng trình bày rằng trong một mẫu của nhà máy tinh chế dầu, phòng ngừa rủi ro có thể thêm 2% đến 3% giá trị doanh nghiệp nếu các doanh nghiệp lựa chọn phòng ngừa rủi ro khi công cụ có độ nhạy cảm rủi ro và không phòng ngừa khi các công cụ có độ nhạy cảm rủi ro kém, tùy thuộc vào khe hỏng của độ nhạy cảm rủi ro Trong một nghiên cứu liên quan, Gay, Lin, and Smith (2011) đã chứng minh rằng không chỉ phòng ngừa rủi ro doanh nghiệp có thể có một tác động tích cực đến các dòng tiền, mà còn có thể làm giảm chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp Họ chỉ ra rằng nguồn gốc của việc giảm chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu có được từ rủi ro phá sản thấp hơn, một rủi ro hệ thống được định giá trong khi cắt giảm tỷ suất sinh lợi

Trong bài nghiên cứu này, chúng tôi cho rằng quản trị rủi ro doanh nghiệp thông qua việc sử dụng hiệu quả các công cụ tài chính phái sinh có thể là một yếu tố quyết định đến hiện quả phát hành IPO trong dài hạn Việc sử dụng các công cụ tài chính phái sinh cho không ảnh hưởng đáng kể đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu, nhưng hiệu quả phòng ngừa rủi ro có thể tạo ra giá trị cho cổ đông

3 Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu

3.1 Dữ liệu và thống kê mô tả

Mẫu của chúng tôi bao gồm 180 công ty khai khoáng cổ phần hóa được niêm yết ở Australia

từ năm 1994 đến 2004 Ngày cuối cùng của quan sát là 2004 cho phép chúng tôi theo dõi tỷ suất sinh lợi trên cổ phiếu của các công ty cổ phần hóa trong năm năm sau khi niêm yết Trong thời gian này, 260 công ty khai khoáng cổ phần hóa Thành phần của các công ty này bao gồm các ngành nghề như sau: vàng (90 công ty), các kim loại khác (119), các công ty khai thác nguồn tài nguyên

đa dạng (2), và năng lượng (49) Thông tin chi tiết về các đợt cổ phần hóa đã được xem xét bằng cách sử dụng Bảng cáo bạch theo ghi nhận bởi Connect4 Dữ liệu về giá thị trường, chẳng hạn như giá đóng cửa ngày giao dịch đầu tiên, giá cổ phiếu sau khi niêm yết trên thị trường, và chỉ số thị trường đã được lấy từ Bloomberg

Để đo lường hiệu quả dài hạn của các công ty IPO, chúng tôi theo dõi giá cổ phiếu của các công ty trong năm năm sau khi niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Australia (ASX) Trong thời gian năm năm sau khi niêm yết, nhiều kết quả được quan sát cho các công ty trong mẫu mà dẫn đến việc loại trừ chúng ra khỏi mẫu: danh sách các công ty do sáp nhập và mua lại (33 công ty), các

công ty do phá sản (10), các công ty thay đổi họ tên để phản ánh ngành nghề kinh doanh chính không liên quan đến những gì đã được trình bày chi tiết trong Bản cáo bạch (25), và các công ty không có sẵn báo cáo tài chính và được lấy thông qua Connect4 FinAnalysis (12) Do sự loại trừ của các công ty trong mẫu nghiên cứu, nên mẫu cuối cùng của chúng tôi bao gồm 180 công ty được cổ phần hóa IPO trong thời gian 1994-2004.8

Loại trừ các công ty từ mẫu của chúng tôi là một bước cần thiết, nội dung chính trong nghiên cứu của chúng tôi không phải là nghiên cứu mức độ hiệu quả hay không hiệu quả của các công ty IPO Mà thay vào đó, việc loại trừ các mẫu của chúng tôi nhằm mục đích để kiểm định rằng các công ty sử dụng công cụ phái sinh mong muốn có một hiệu suất cao hơn khi sử dụng các công

cụ này Theo đó, chúng tôi yêu cầu các công ty phải có báo cáo tài chính công bố mỗi năm trong năm năm trong danh sách để cho phép chúng ta xác định xem công ty có phải là công ty sử dụng công cụ phái sinh hay không trong mỗi năm tài chính Ngoài ra, khi một công ty thay đổi ngành nghề kinh doanh chính của nó chuyển đến một khu vực phi tài nguyên, yêu cầu loại trừ được thực hiện để tránh các vấn đề nội sinh đã được nhấn mạnh trước đây tăng lên từ nhiều thành phần công

ty trong mẫu

Trong bảng 1 chúng tôi trình bày sự phân bố mẫu Bảng 1 cho thấy rằng các công ty IPO ngành khai thác tài nguyên có xu hướng tập trung ở phần cuối của thời kỳ lấy mẫu của chúng tôi (tức là từ năm 2001-2004), với các công ty IPO giai đoạn 2001-2004 được tính toán cho khoảng 75% mẫu các công ty IPO trong các ngành công nghiệp kim loại phụ cũng chiếm một số lượng lớn trong các đợt IPO (55%), tiếp theo là vàng (22,78%) và năng lượng (22,22%)

Phần B cho thấy những đặc điểm của các đợt IPO trong mẫu Nhìn chung, tỷ suất sinh lợi ban đầu phát hành 16,59% (dưới giá) Các công ty thực hiện IPO này là các công ty nhỏ, với một kích thước trung bình là 15.330.000 AUD, và phần lớn trong số họ không được bảo lãnh

Bảng 1: Dữ liệu các công ty khai thác tài nguyên thực hiện IPO ở Australia

Bảng 1 trình bày sự phân bổ mẫu các công ty khai thác tài nguyên thực hiện IPO tốt bằng các đặc

trưng của các công ty đó Tỷ suất sinh lợi cơ bản được tính bằng giá đóng cửa của ngày niêm yết đầu tiên được phát hành Giá phát hành là giá được thông qua và trình bày trên bảng cáo bạch

Amount sought là tổng số tiền tăng thêm trong suốt quá trình IPO Thời gian niêm yết là thời gian từ

khi kết thúc quá trình IPO cho đến khi nó được niêm yết trên thị trường chứng khoán Australia

(ASX) Hệ số bảo lãnh là biến giả và có giá trị bằng 1 nếu việc phát hành được bảo lãnh và có giá

trị khác không

Trong bước tiếp theo, chúng tôi kiểm tra các Thuyết minh Báo cáo tài chính trong báo cáo hàng năm của mỗi công ty để xác định liệu các công ty sử dụng công cụ phái sinh tài chính trong năm hay không Báo cáo tài chính hàng năm được lấy chủ yếu từ Connect4 Khi một báo cáo hàng năm không có sẵn trên Connect4, chúng tôi sử dụng dữ liệu trên FinAnalysis như là một cơ sở dữ liệu thứ cấp Chúng tôi sử dụng một biến giả để nắm bắt được tần suất sử dụng các công cụ phái sinh Một công ty được xem như là công ty sử dụng công cụ phái sinh trong một năm nào đó trong năm

tài chính, sử dụng bất kỳ 1 loại hợp đồng phái sinh nào9 Tất cả các công ty khác được phân loại như là không sử dụng công cụ phái sinh

Do có những biến đổi trong cách các công ty này báo cáo việc sử dụng công cụ phái sinh của họ, nên chúng tôi không thể có tính được những mức độ mà các công cụ phái sinh này được sử dụng

Ví dụ, mặc dù một số công ty cho thấy việc sử dụng công cụ phái sinh, nhưng họ không tiết lộ số tiền ước tính liên quan đến việc sử dụng đó Đáng chú ý, báo cáo hàng năm trong những năm trước năm 2000 có ít thông tin liên quan đến việc công ty sử dụng các công cụ phái sinh hơn so với những năm sau đó

Các số liệu thống kê mô tả về việc sử dụng công cụ phái sinh của các công ty trong mẫu của chúng tôi được báo cáo trong bảng 2 Không có gì ngạc nhiên, đa số các công ty IPO không sử dụng công

cụ phái sinh trong thời gian sau niêm yết Đặc biệt, 75,56% của các công ty trong mẫu không sử dụng các công cụ tài chính phái sinh Trong các bài nghiên cứu hoàn chỉnh được công bố, công cụ phái sinh được sử dụng như là một chức năng của qui mô công ty, các công ty lớn hơn có nguồn lực tài chính và nhân lực tốt hơn để sử dụng các công cụ tài chính phái sinh hiệu quả hơn

Bảng 2: Phòng ngừa rủi ro hoạt động và các chỉ tiêu tài chính của các công ty khai thác tài nguyên IPO

Bảng này trình bày dữ liệu thống kê mô tả về rủi ro hoạt động và các chỉ tiêu tài chính của các công

ty trong mẫu Phần A trình bày số lượng và tỷ lệ phần trăm của các công ty không sử dụng các công

cụ phái sinh và các công ty sử dụng công cụ này trong 1 năm, hai năm…đến năm năm trong thời gian niêm yết Phần B trình bày tổng số các công ty sử dụng và không sử dụng công cụ phái sinh trong thời gian niêm yết Phần C trình bày các chỉ tiêu tài chính của các công ty sử dụng và không

sử dụng các công cụ phái sinh, các công ty sử dụng công cụ phái sinh là các công ty sử dụng các công cụ này ít nhất là trong 1 năm tài chính trong năm năm niêm yết Sự thay đổi trong tỷ suất sinh

9

Có một mức độ tương quan cao trong việc sử dụng các loại khác nhau của các công cụ phái sinh Kết quả

là, trong khi giải pháp của chúng tôi sử dụng công cụ đặc biệt không liên quan đến rủi ro tỷ giá, thì các công

ty có khả năng sử dụng các công cụ phái sinh để tự bảo hiểm cho rủi ro tỷ giá hoặc kết hợp với các loại rủi ro khác

lợi được tính bằng tỷ suất sinh lợi 1 tháng bình quân trong năm năm niêm yết Tổng tài sản là giá trị

sổ sách của tổng tài sản Đòn bẩy tài chính được tính bằng tổng nợ dài hạn chia cho tổng tài sản ROE là tỷ suất sinh lợi trên tổng vốn chủ sở hữu Tính thanh khoản được tính bằng tiền và các khoản tương đương tiền chia cho tổng tài sản MTBV là tỷ số giữa giá trị thị trường trên giá trị sổ

sách của cổ phiếu Tỷ lệ chi trả cổ tức là tỷ lệ phần trăm của thu nhập được trả trên cổ tức

Phần A của Bảng 2 cho thấy các công ty không sử dụng công cụ phái sinh một cách liên tục Cụ thể, 6,67% của các công ty sử dụng các công cụ này chỉ có 1 năm trong 5 năm Hơn nữa, 5,56% sử dụng chúng trong 2 năm, và cùng một tỷ lệ phần trăm sử dụng các công cụ trong 3 năm Chỉ có 3 công ty (1,67%) sử dụng chúng trong 4 năm liên tiếp, trong khi 5% mẫu sử dụng các công cụ nhất quán trong suốt 5 năm

Mặc dù tỷ lệ sử dụng vẫn còn thấp so với các công ty niêm yết10, các công ty có nhiều khả năng sử dụng công cụ tài chính phái sinh khi họ dần phát triển Theo số liệu trong phần B, danh sách các công ty sử dụng công cụ tài chính phái sinh sau năm đầu tiên, 5% các công ty công bố việc

10 Ví dụ, trong Nguyễn và Faff (2002), báo cáo rằng 74,2% trong số 500 công ty hàng đầu tại Úc sử dụng các công cụ phái sinh Heaney và Winata (2005) đồng tình với đánh giá đó và báo cáo một tỷ lệ sử dụng là 65%.