xây dựng cấu trúc vốn mục tiêu cho các doanh nghiệp

xây dựng cấu trúc vốn mục tiêu cho các doanh nghiệp

MỞ ĐẦU

1 ĐẶT VẤN ĐỀ

Trong tình hình kinh doanh hiện nay, ngành công nghiệp cả nước

và TP.HCM đang phải đối mặt với những thách thức bên trong và bên ngoài Trong quá trình hội nhập và tự do hóa thương mại, các DN SXCN của cả nước nói chung và TP HCM nói riêng phải đối đầu với các thách thức mới đó là các yếu tố bảo hộ, bao cấp đang bị cắt bỏ, nhiều loại chi phí đầu vào tăng, đối thủ cạnh tranh ngày càng nhiều Một nguyên nhân khác xuất phát từ vấn đề nội lực của các doanh nghiệp còn yếu kém so với những yêu cầu của quá trình hội nhập kinh tế quốc tế, trong đó nổi bật lên

là hiệu quả hoạt động kinh doanh thấp Nguyên nhân của hiện tượng này tập trung vào những quyết định không hợp lý, không đảm bảo mục tiêu của quản trị tài chính doanh nghiệp, trong đó quyết định nguồn vốn là đáng quan tâm nhất Như vậy có thể nói trong bối cảnh hiện nay việc xem xét một cách tổng thể và xác định những nhân tố ảnh hưởng đến việc thiết lập một cấu trúc vốn là hết sức quan trọng và có ý nghĩa thiết thực Vì những lý

do trên, nghiên cứu sinh lựa chọn đề tài nghiên cứu với tên gọi: “Xây dựng cấu trúc vốn mục tiêu cho các doanh nghiệp sản xuất công nghiệp tại Thành Phố Hồ Chí Minh” TP.HCM là một địa phương có tốc độ tăng

trưởng cao, có ngành sản xuất công nghiệp phát triển, có số lượng doanh nghiệp nhiều nhất cả nước nên việc lựa chọn TP HCM làm địa bàn nghiên cứu đại diện, từ đó có thể rút ra được nhiều vấn đề chung cho cả nước

2 Mục tiêu của luận án

1 Về mặt lý thuyết: Trên cơ sở tổng hợp và hệ thống các lý thuyết về cấu trúc vốn và lý thuyết trở ngại tài chính, tác giả luận án sẽ lựa chọn và xây dựng mô hình phân tích các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn và mô hình điều chỉnh cấu trúc vốn mục tiêu của DN ở Việt Nam

2 Về mặt thực tiễn, luận án sẽ tập trung:

- Phân tích các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn các DN SXCN TP.HCM và so sánh với các DN SXCN đã niêm yết nhằm nhận diện các

nhân tố tác động tích cực và tác động tiêu cực đến cấu trúc vốn các DN này

- Phân tích các nhân tố tác động đến tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn mục tiêu của các DN SXCN

- Từ các mô hình và kết quả phân tích định lượng, luận án rút ra một

số khuyến nghị cho các DN trong ngành này khi xây dựng cấu trúc vốn mục tiêu

3 Đối tượng nghiên cứu, phạm vi và giới hạn của đề tài

- Đối tượng nghiên cứu của luận án là các lý luận và thực tiễn về phân tích

cấu trúc vốn các DN SXCN chưa niêm yết ở TP.HCM và các DN SXCN đã niêm yết Từ đó luận án hướng tới việc phân tích định lượng các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn và việc điều chỉnh cấu trúc vốn mục tiêu của các DN SXCN, tìm ra các giải pháp thích hợp để xây dựng cấu trúc vốn mục tiêu cho các DN SXCN này

- Phạm vi nghiên cứu: không chỉ tập trung vào các DN niêm yết hoặc các

DN chưa niêm yết như các nghiên cứu trước đây, phạm vi nghiên cứu của luận án được mở rộng phân tích cho 200 DN SXCN chưa niêm yết tại TP.HCM và 187 DN SXCN đã niêm yết, và thời gian nghiên cứu từ năm

2007 đến 2010 (theo số liệu điều tra của tác giả)

4 Phương pháp nghiên cứu

Phương pháp nghiên cứu định tính bao gồm nghiên cứu lịch sử dựa trên tổng hợp các lý thuyết để nhận diện các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn và tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn mục tiêu của doanh nghiệp

Sau khi xác định các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn, cách tiếp cận tiếp theo là sử dụng phương pháp phân tích định lượng hồi quy dữ liệu bảng (panel data) để phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn các

DN SXCN TP.HCM và các DN SXCN niêm yết và phân tích tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn mục tiêu của các DN SXCN này

5 Nguồn số liệu thu thập

Nguồn số liệu thu thập bao gồm số liệu thứ cấp và sơ cấp

Đối với các DN SXCN đã niêm yết, nguồn số liệu thứ cấp được thu thập từ trang web của Sở giao dịch chứng khoán TP HCM

Đối với các DN SXCN TP.HCM, nguồn số liệu sơ cấp được thu thập từ báo cáo tài chính qua điều tra khảo sát 200 doanh nghiệp của tác giả kết hợp với Cục thống kê TP.HCM thực hiện trong năm 2011

6 Những đóng góp khoa học và điểm mới của luận án

Luận án có đóng góp cả về tính lý luận và tính thực tiễn ở những nội dung sau:

- Trên cơ sở hệ thống hóa và tổng quan lý thuyết, luận án đã xây dựng mô hình các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn và mô hình phân tích cấu trúc vốn mục tiêu của doanh nghiệp, có tính đến các đặc thù Việt Nam qua một số biến và đo lường các biến

- Áp dụng mô hình vào thực tế Việt Nam, luận án đã khám phá ra các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn và cấu trúc vốn mục tiêu của các DN bao gồm: quy mô doanh nghiệp, khả năng sinh lời, lợi ích thuế phi nợ vay, chi đầu tư TSCĐ, thuế thu nhập DN thực tế, TSCĐ hữu hình, khả năng thanh khoản Luận án cũng tìm ra sự khác biệt và lý giải sự khác biệt giữa các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các DN chưa niêm yết và các DN niêm yết Qua đó đóng góp thêm nghiên cứu thực nghiệm về quyết định cấu trúc vốn của DN ở các nước đang phát triển nói chung và ở Việt Nam nói riêng

- Luận án đã cho thấy các yếu tố trở ngại tài chính nội sinh và ngoại sinh ảnh hưởng đến việc điều chỉnh cấu trúc vốn mục tiêu của DN Qua đó kết hợp hai lý thuyết khác nhau là lý thuyết về cấu trúc vốn DN và

lý thuyết về tác động của các trở ngại tài chính đến hoạt động của DN vào việc phân tích mô hình điều chỉnh cấu trúc vốn mục tiêu của DN

- Trên cơ sở các nghiên cứu thực nghiệm, luận án đã đề xuất một

số khuyến nghị để xây dựng cấu trúc vốn mục tiêu cho DN SXCN

7 Ý nghĩa của luận án

Kết quả nghiên cứu thực nghiệm của luận án sẽ góp thêm cơ sở khoa học, hoàn thiện bổ sung lý thuyết cấu trúc vốn của doanh nghiệp Kết quả nghiên cứu còn là tài liệu tham khảo cho các nhà quản lý doanh nghiệp trong quá trình ra quyết định quản lý cấu trúc vốn, là tài liệu trong nghiên cứu và giảng dạy những nội dung có liên quan trong các trường đại học, cao đẳng…

Kết quả nghiên cứu sẽ có ý nghĩa thiết thực đối với các DN SXCN trên địa bàn TP.HCM

8 Kết cấu của luận án

Ngoài lời mở đầu, kết luận và danh mục tài liệu tham khảo, luận án gồm 4 chương:

Chương 1 Tổng quan lý thuyết về cấu trúc vốn

Chương 2 Tổng quan thực trạng cấu trúc vốn các doanh nghiệp sản xuất công nghiệp tại TP.HCM

Chương 3 Phân tích mô hình cấu trúc vốn mục tiêu các doanh nghiệp sản xuất công nghiệp tại TP.HCM

Chương 4: Giải pháp xây dựng cấu trúc vốn mục tiêu cho các doanh nghiệp sản xuất công nghiệp tại TP.HCM

CHƯƠNG 1 TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC VỐN

1.1 MỘT SỐ KHÁI NIỆM LIÊN QUAN ĐẾN CẤU TRÚC VỐN

1.2 CÁC LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC VỐN

1.3 MỘT SỐ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ CẤU TRÚC VỐN 1.4 XÂY DỰNG MÔ HÌNH PHÂN TÍCH CẤU TRÚC VỐN MỤC TIÊU CÁC DN SXCN TP.HCM

1.4.1 Mô hình phân tích các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn các

5 4

3 2

1.4.2.1 Mô hình điều chỉnh cấu trúc vốn riêng phần

Mô hình điều chỉnh cấu trúc vốn riêng phần (Partial Adjustment

model) xem xét quá trình điều chỉnh cấu trúc vốn mục tiêu có dạng như

it it

D    

1.4.2.3 Mô hình điều chỉnh riêng phần tác động của thặng dư và thâm

hụt nguồn vốn đến tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn mục tiêu

Mô hình điều chỉnh cấu trúc vốn riêng phần trong trường hợp doanh nghiệp có dòng tiền thặng dư và thiếu hụt:

it d it it s

it it

D là biến giả có giá trị là 1 nếu doanh nghiệp có thặng dư vốn

và ngược lại có giá trị bằng 0 d

it a

it it d it s

it it

it a Dev D a Dev D

it b it it H it L

it a

it it H it L

it s

it it H it L

it

D là biến giả có giá trị bằng

1 nếu công ty i tại thời điểm t-1 có khả năng sinh lời cao, tỷ lệ tài sản cố định cao và có quy mô lớn, và trường hợp ngược lại có giá trị bằng 0 DL

(DH) là biến giả có giá trị bằng 1 nếu khả năng sinh lời, chi đầu tư TSCĐ,

tỷ lệ TSCĐ và quy mô năm t -1 nhỏ hơn (lớn hơn) giá trị trung vị của khả năng sinh lời, tỷ lệ TSCĐ và quy mô năm t, và ngược lại có giá trị bằng 0

CHƯƠNG 2 TỔNG QUAN THỰC TRẠNG CẤU TRÚC VỐN CÁC DOANH NGHIỆP SẢN XUẤT CÔNG NGHIỆP TẠI TP.HCM

2.1 TÌNH HÌNH CHUNG VỀ NGÀNH SXCN TRONG QUÁ TRÌNH PHÁT TRIỂN KINH TẾ XÃ HỘI TP.HCM

2.2 THỰC TRẠNG CẤU TRÚC VỐN VÀ XU HƯỚNG TÀI TRỢ CỦA CÁC DN SXCN KHẢO SÁT

2.2.1 Cách thu thập số liệu các DN SXCN khảo sát

2.2.2 Thực trạng cấu trúc vốn của các DN SXCN TP.HCM

2.2.2.1 Tỷ lệ nợ vay trên tổng vốn của các DN SXCN

Kết quả phân tích cho thấy các DN SXCN chưa niêm yết tại TP.HCM sử dụng nhiều nợ vay hơn các DN SXCN niêm yết, điều này được giải thích là do các DN đã niêm yết ngoài kênh huy động vốn bằng nợ vay còn một kênh huy động vốn khác đó là phát hành cổ phiếu

2.2.2.2 Đặc điểm cơ cấu nợ vay của các DN SXCN

Bảng 2.13 và 2.14 cho thấy các DN SXCN chưa niêm yết tại TP.HCM và các DN SXCN niêm yết vẫn chủ yếu sử dụng nợ vay ngắn hạn trong cấu trúc vốn của mình Các DN Việt Nam nói chung và TP.HCM nói riêng vẫn tiếp tục phụ thuộc vào nguồn vốn của hệ thống ngân hàng

2.2.3 Tình hình tài chính DN SXCN qua một số tỷ số tài chính và tương quan giữa cấu trúc vốn các DN SXCN với các nhân tố ảnh hưởng

2.2.3.1 Tình hình tài chính DN SXCN qua một số tỷ số tài chính Quy mô của các DN SXCN:

Nhìn chung trong giai đoạn 2007-2010, cả quy mô tài sản, vốn chủ

sở hữu và doanh thu của hai nhóm DN SXCN đều tăng, tuy nhiên các DN SXCN niêm yết có quy mô lớn hơn rất nhiều lần so với các DN SXCN TP.HCM

Hiệu quả hoạt động kinh doanh của các DN SXCN

Hiệu quả hoạt động kinh doanh được đo lường bằng chỉ tiêu khả năng sinh lời của doanh nghiệp Để đánh giá khả năng sinh lời của các doanh nghiệp, tác giả sử dụng hai chỉ tiêu: tỷ lệ EBIT/tài sản (ROA) và tỷ

lệ EBIT/vốn chủ sở hữu (ROE) ROA của các DN SXCN TP.HCM giảm từ 8,76% (năm 2007) xuống còn 7,64% (năm 2010), tương tự như vậy ROE cũng có xu hướng giảm từ 19,35% (năm 2007) xuống còn 17,20% (năm 2010) Đối với các DN SXCN niêm yết, ROA giảm nhẹ từ 10,67% (năm 2007) xuống còn 10% (năm 2010), ROE giảm từ 22,34% xuống còn 21,38% (năm 2010) Nhìn chung, các DN SXCN niêm yết có khả năng sinh

lời cao hơn so với các DN SXCN TP.HCM

Tỷ trọng tài sản cố định hữu hình của DN SXCN

Đặc điểm của các DN SXCN là đòi hỏi sử dụng TSCĐ hữu hình nhiều hơn ngành khác Do đó, xét về lý thuyết, các DN ngành này sẽ có khả năng tiếp cận vốn vay dễ dàng hơn và phải tài trợ một phần đáng kể TSCĐ bằng nợ vay Tỷ lệ tài sản cố định hữu hình trên tổng tài sản bình quân các DN SXCN TP.HCM giai đoạn 2007-2010 là 26% cao hơn so với các DN SXCN niêm yết là 23,3%

Lợi ích thuế phi nợ vay của DN SXCN

Trong nghiên cứu này lợi ích từ thuế phi nợ vay được đo lường bằng tỷ lệ khấu hao TSCĐ trên tổng tài sản Qua hình 2.5 cho thấy, tỷ lệ khấu hao TSCĐ trên tổng tài sản trung bình của các DN SXCN TP.HCM là 8% cao hơn so với tỷ lệ 4% của các DN SXCN niêm yết

Khả năng thanh khoản của DN SXCN: tỷ số thanh toán hiện hành của

các DN SXCN niêm yết cao tương đối so với các DN SXCN TP.HCM, thể hiện năng lực thanh toán của các DN SXCN niêm yết cao hơn so với các

DN chưa niêm yết Tuy nhiên, khả năng thanh toán của các doanh nghiệp này có xu hướng giảm dần qua các năm, điều này có thể giải thích do những khó khăn của kinh tế thế giới nói chung và Việt Nam nói riêng gặp phải từ năm 2008 đã tác động đến các DN SXCN

2.2.3.2 Mối quan hệ giữa cấu trúc vốn DN SXCN với các nhân tố ảnh hưởng

Mối quan hệ giữa quy mô và cấu trúc vốn DN SXCN: quy mô và cấu

trúc vốn của hai nhóm DN SXCN TP.HCM và niêm yết tỷ lệ thuận với nhau, điều này có nghĩa là các DN quy mô lớn sẽ có tỷ lệ nợ vay cao hơn

DN quy mô nhỏ

Mối quan hệ giữa khả năng sinh lời và cấu trúc vốn DN SXCN: Mối

quan hệ giữa khả năng sinh lời và cấu trúc vốn DN Có thể thấy hiệu quả kinh doanh của DN (đo lường bằng khả năng sinh lời) và cấu trúc vốn của hai nhóm DN SXCN TP.HCM và niêm yết tỷ lệ nghịch với nhau

Mối quan hệ giữa TSCĐ hữu hình và cấu trúc vốn DN SXCN: mối

quan hệ giữa TSCĐ hữu hình và cấu trúc vốn DN, có thể thấy TSCĐ hữu hình và cấu trúc vốn của hai nhóm DN SXCN TP.HCM và niêm yết tỷ lệ thuận với nhau

Chi đầu tư TSCĐ tỷ lệ nghịch với cấu trúc vốn của DN SXCN TP.HCM nhưng tỷ lệ thuận với cấu trúc vốn DN SXCN niêm yết Sự khác biệt này

có thể được giải thích như sau: các DN SXCN TP.HCM tài trợ cho việc mua sắm TSCĐ bằng vốn chủ sở hữu, còn các DN SXCN niêm yết thì tài trợ cho việc mua sắm TSCĐ bằng nợ vay

Mối quan hệ giữa lợi ích thuế phi nợ vay và cấu trúc vốn DN SXCN:

Lợi ích thuế phi nợ vay tỷ lệ thuận với cấu trúc vốn DN SXCN TP.HCM Đối với các DN SXCN niêm yết, khó có thể kết luận lợi ích thuế phi nợ vay

có tác động đến cấu trúc vốn hay không do mối tương quan trên đồ thị không rõ ràng (điều này sẽ được giải thích kỹ hơn trong kết quả ước lượng

mô hình ở chương 3)

Mối quan hệ giữa tính thanh khoản và cấu trúc vốn DN SXCN

Các chủ nợ thường xem tính thanh khoản của doanh nghiệp như một chỉ số

đo lường khả năng trả nợ của doanh nghiệp, vì thế các doanh nghiệp có tính thanh khoản cao sẽ dàng dàng tiếp cận vốn vay hơn Tính thanh khoản tỷ lệ nghịch với cấu trúc vốn của hai nhóm DN SXCN Kết quả này phù hợp với

thực tế, những DN có khả năng thanh khoản cao sẽ tự tài trợ cho mình để

đáp ứng nhu cầu thanh toán trong ngắn hạn

2.3 ĐÁNH GIÁ VỀ CẤU TRÚC VỐN VÀ XU HƯỚNG TÀI TRỢ CỦA CÁC DN SXCN TRONG NGHIÊN CỨU

2.3.1 Đặc điểm của DN SXCN có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn

2.3.2 Những yếu tố tích cực trong cấu trúc vốn các DN SXCN

Qua các phân tích trên cho thấy, cấu trúc vốn của các DN SXCN khảo sát cũng đã đạt được một số chuyển biến theo hướng tích cực, dần dần từng bước cải thiện tình hình tài chính, nâng cao năng lực cạnh tranh

Một số DN SXCN khảo sát đã thiết lập được cấu trúc vốn biểu hiện

ở tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng vốn

Qui mô các nguồn vốn của DN SXCN TP.HCM bao gồm cả vốn vay và vốn chủ sở hữu đều gia tăng qua các năm, tăng nhiều nhất là vốn vay Điều này góp phần nâng cao sự tự chủ tài chính cho các DN

Các DN SXCN TP.HCM và niêm yết đã có sự quan tâm đến việc giữ lại lợi nhuận để tái đầu Việc giữ lại nguồn vốn nội sinh để tái đầu tư sẽ giảm bớt áp lực cho các DN khi đi vay nợ

2.3.3 Những hạn chế trong cấu trúc vốn các DN SXCN

Những hạn chế về cấu trúc vốn của DN biểu hiện như sau:

Cấu trúc vốn của các DN này chủ yếu vẫn là nợ ngắn hạn chiếm tỷ

lệ cao, tỷ lệ nợ dài hạn của các DN SXCN còn thấp

Ngoài ra, DN SXCN TP.HCM là các DN này chưa niêm yết nên không thể huy động vốn chủ sở hữu thông qua việc phát hành cổ phiếu trên thị trường chứng khoán

Từ các phân tích về thực trạng cấu trúc vốn của các DN SXCN khảo sát ở trên cho thấy các hạn chế trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp xuất phát từ các nguyên nhân sau:

Thứ nhất, trong quá trình chuyển đổi, các lý thuyết về quản lý tài chính hiện đại chưa được cập nhật, nên tất yếu dẫn đến việc nhận thức chưa đầy đủ về tầm quan trọng của quyết định cấu trúc vốn của DN

Thứ hai, đa phần các DN còn tập trung vào nguồn vốn và đầu tư ngắn hạn, chưa tập trung vào các phương án kinh doanh dài hạn Uy tín của các DN SXCN còn thấp, chưa đủ để có thể phát hành trái phiếu

Thứ ba, phần lớn các báo cáo tài chính của các doanh nghiệp gửi cho ngân hàng không đầy đủ, thiếu minh bạch, không được kiểm toán, cách

tổ chức hạch toán không tuân thủ nguyên tắc kế toán, gây trở ngại lớn đối với công tác thẩm định và quyết định cho vay của ngân hàng

Thứ tư, phương án kinh doanh của các doanh nghiệp lập và đem đến ngân hàng để vay vốn, đa số là không đáp ứng được yêu cầu của ngân hàng

Thứ năm, môi trường kinh doanh phần lớn ở loại hình doanh nghiệp này còn tiềm ẩn nhiều rủi ro, do cách tổ chức quản lý và điều hành chưa chuyên nghiệp

Thứ sáu, sự bất ổn của tình hình kinh tế vĩ mô trong giai đoạn qua đặc biệt là từ năm 2008 Những bất ổn kinh tế này đã tác động không nhỏ đến quyết định cấu trúc vốn của DN

Thứ bảy, hiện nay mức độ cung cấp thông tin trên thị trường còn

kém hiệu quả, vai trò các tổ chức cung cấp thông tin còn mờ nhạt.

Thứ tám, do áp lực về nhu cầu vốn của nền kinh tế và mức độ cạnh tranh ngày càng gay gắt buộc các tổ chức tín dụng phải tăng lãi suất huy động vốn, dẫn đến việc tăng lãi suất cho vay nên chi phí SXKD của nhiều

DN bị đội lên tăng vọt, trong khi khả năng sinh lời không đủ bù đắp lãi tiền vay ngân hàng

Thứ chín, nguồn vốn cho vay của các ngân hàng phụ thuộc vào khả năng đi vay (huy động vốn) nhưng khả năng này còn nhiều hạn chế

Cuối cùng, hệ thống pháp luật đối với vấn đề định giá tài sản thế chấp hiện nay vẫn còn những hạn chế

CHƯƠNG 3 PHÂN TÍCH MÔ HÌNH CẤU TRÚC VỐN MỤC TIÊU CÁC DOANH

NGHIỆP SẢN XUẤT CÔNG NGHIỆP TẠI TP.HCM

3.1 KẾT QUẢ PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CÁC DN SXCN KHẢO SÁT

3.1.4 Kiểm định phi tham số tỷ lệ nợ trung bình của DN SXCN niêm yết và chưa niêm yết tại TP.HCM

Kết quả kiểm định phi tham số cho thấy tỷ lệ nợ trung bình của DN SXCN TP.HCM có sự khác biệt với tỷ lệ nợ trung bình của các DN SXCN niêm yết

3.1.5 Kết quả ước lượng mô hình và thảo luận kết quả nghiên cứu

Kết quả nghiên cứu cho thấy quy mô và tài sản cố định tỷ lệ thuận với cấu trúc vốn của doanh nghiệp niêm yết và chưa niêm yết

Khả năng sinh lời và tính thanh khoản tỷ lệ nghịch với cấu trúc vốn của doanh nghiệp niêm yết và chưa niêm yết

Chi đầu tư TSCĐ tỷ lệ thuận với cấu trúc vốn các doanh nghiệp niêm yết và tỷ lệ nghịch với cấu trúc vốn các doanh nghiệp chưa niêm yết

Lợi ích từ thuế phi nợ vay tỷ lệ thuận với cấu trúc vốn các doanh nghiệp chưa niêm yết, nhưng không tác động đến cấu trúc vốn các doanh nghiệp niêm yết