Tiểu luận ĐÁNH GIÁ KHẢ NĂNG TÍNH CHI PHÍ sử DỤNG vốn của THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Tiểu luận ĐÁNH GIÁ KHẢ NĂNG TÍNH CHI PHÍ sử DỤNG vốn của THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

BÀI TIỂU LUẬN ĐÁNH GIÁ KHẢ NĂNG

TÍNH CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

GVHD: Th.S Dương Kha SVTH:

MỤC LỤC

MỞ ĐẦU3

NỘI DUNG 4

PHẦN 1 TỔNG QUAN VỀ CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN 1) Chi phí sử dụng vốn của một doanh nghiệp so với chi phí sử dụng vốn của một dự án cá thể 5

2) Các giả định nền tảng khi xác định chi phí sử dụng vốn 6

3) Chi phí sử dụng vốn của các nguồn tài trợ thành phần 6

PHẦN 2: ỨNG DỤNG TÍNH CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN CHO CÔNG TY CP SỮA VIỆT NAM (VINAMILK-VNM) I) Tổng quan về công ty VINAMILK 13

II) Thực trạng huy động vốn của VINAMILK 14

III) Tính chi phí sử dụng vốn 17

1 Chi phí sử dụng vốn vay dài hạn 17

2 Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi 19

3 Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường 19

3.1) Sử dụng mô hình định giá tăng trưởng vốn CAPM 19

3.2) Tính chi phí sử dụng vốn cổ phần thường bằng mô hình DCF 34

4 Nhận xét và đánh giá 38

a) Nhận xét 38

b) Đánh giá VNM trên thị trường dựa vào chi phí sử dụng vốn 40

KẾT LUẬN 44

MỞ ĐẦU

Như chúng ta đã biết, các chuyên gia tài chính của mỗi doanh nghiệp luônphải giải quyết ba câu hỏi quan trọng, mang tính chất quyết định đối với sự sốngcòn và phát triển của doanh nghiệp Đó là:

(1) Trong rất nhiều cơ hội đầu tư thì doanh nghiệp sẽ phải đưa ra quyết địnhlựa chọn cơ hội đầu tư nào? Câu hỏi này liên quan đến việc chi tiêu tiền,hay quyết định đầu tư

(2) Doanh nghiệp nên dùng những nguồn tài trợ nào để tài trợ cho nhu cầuvốn đầu tư đã được hoạch định đó? Câu hỏi này liên quan đến việc tìmcách đáp ứng cho nhu cầu tài trợ của doanh nghiệp hay quyết định tài trợ

(3) Doanh nghiệp nên thực hiện chính sách cổ tức thế nào? Đây là câu hỏi liênquan đến sự kết hợp quyết định 1 và 2

Việc tìm câu trả lời cho 3 câu hỏi này không nằm ngoài mục tiêu lớn nhất

để thành công trong quản trị tài chính là làm gia tăng giá trị của doanh nghiệptrên thị trường Có nhiều yếu tố ảnh hưởng, chi phối đến các quyết định của nhàquản trị Và một trong số đó là chi phí sử dụng vốn Có thể nói chi phí sử dụngvốn là mối liên kết giữa quyết định tài trợ và quyết định đầu tư Chi phí sử dụngvốn là hệ quả của quyết định tài trợ, và cũng chính là tiền đề cho quyết định đầu

tư Việc nâng cao hiệu quả huy động vốn hay tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốncàng trở nên quan trọng trong giai đoạn hiện nay, khi mà nền kinh tế đang phảiđối mặt với rất nhiều biến động và nguy cơ rủi ro cao tiềm ẩn Điều này đòi hỏicác nhà quản trị tài chính phải xem xét chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp mộtcách cẩn trọng

Chúng em xin chân thành cảm ơn

NỘI DUNG

PHẦN 1: TỔNG QUAN VỀ CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

Khi nhắc đến quyết định tài trợ của một doanh nghiệp thì một khái niệmđầu tiên được nghĩ tới đó là chi phí sử dụng vốn Chi phí sử dụng vốn được đolường tại một thời điểm xác định Nó phản ánh chi phí của nguồn tài trợ trong dàihạn, dựa trên những thông tin có sẵn tốt nhất Chi phí sử dụng vốn là cầu nốiquan trọng giữa quyết định đầu tư dài hạn với việc gia tăng giá trị tài sản của cácchủ sở hữa doanh nghiệp

Chi phí sử dụng vốn là một trong những cơ sở để lựa chọn nên đầu tư vào

dự án nào sẽ thỏa mãn được mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp

Chi phí sử dụng vốn còn được nhắc đến dưới nhiều tên gọi khác nhau như

tỷ suất rào cản cho các đầu tư mới, tỷ suất sinh lợi đòi hỏi của doanh nghiệp, tỷsuất chiết khấu để đánh giá đầu tư mới hay cơ hội phí của việc sử dụng vốn Dùđược nhắc đến với tên gọi nào thì các khái niệm trên cơ bản là giống nhau

Đứng ở góc độ doanh nghiệp, một cách đơn giản, chi phí sử dụng vốnđược định nghĩa là cái giá phải trả cho việc sử dụng nguồn tài trợ, đó là nợ vay,

cổ phần ưu đãi, thu nhập giữ lại và cổ phần thường Doanh nghiệp sử dụng cácnguồn tài trợ này để tài trợ cho các dự án đầu tư mới

Còn đứng ở góc độ nhà đầu tư thì chi phí sử dụng vốn được xem là tỷ suấtsinh lợi mà các nhà đầu tư trên thị trường yêu cầu doanh nghiệp phải trả nhằmđảm bảo tài trợ vốn của họ đối với doanh nghiệp Như vậy chi phí sử dụng vốncủa doanh nghiệp được xác định từ thị trường vốn và có mối quan hệ trực tiếpđến mức độ rủi ro của những dự án mới, đến những tài sản hiện hữu cũng nhưcấu trúc vốn của doanh nghiệp

Nhìn chung, khi nhà đầu tư nhận thấy rủi ro của doanh nghiệp lớn hơn thì

họ sẽ đòi hỏi một tỷ suất sinh lợi lớn hơn tương ứng, cũng chính vì vậy mà chiphí sử dụng vốn của doanh nghiệp cũng sẽ cao hơn Chi phí sử dụng vốn có thểđược xem như là tỷ suất sinh lợi mà một doanh nghiệp phải tạo ra từ các dự ánđầu tư để đảm bảo duy trì giá cổ phần trên thị trường

Ở một khía cạnh khác, chi phí sử dụng vốn còn có thể hiểu như là tỷ suấtsinh lợi tối thiểu mà doanh nghiệp sẽ đòi hỏi khi thực hiện một dự án đầu tư mới.Nếu một dự án đầu tư mới tạo được tỷ suất sinh lợi nội bộ IRR lớn hơn chi phí sửdụng vốn thì giá trị doanh nghiệp sẽ tăng

Ngược lại, nếu một dự án đầu tư mới tạo ra IRR thấp hơn chi phí sử dụngvốn, giá trị doanh nghiệp sẽ giảm Chỉ những dự án nào có NPV ứng với mộtmức chi phí sử dụng vốn nhất định lớn hơn 0 hoặc IRR lớn hơn chi phí sử dụngvốn thì những dự án này mới được lựa chọn Chính vì vậy chi phí sử dụng vốnđược gọi là “tỷ suất rào cản” cho các dự án đầu tư mới

Chi phí sử dụng vốn đóng vai trò như là tỷ lệ chiết khấu làm cân bằnglượng vốn mà donah nghiệp có quyền sử dụng hôm nay với các khoản gốc và lãi

mà doanh nghiệp phải trả cho chủ sở hữu một nguồn vốn nào đó trong tương lai

Trong hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp phải tìm mọi cách để tốithiểu hóa chi phí Để giảm được chi phí sử dụng vốn thì trước hết phải đo lường

nó Lý thuyết và thực tiễn đã chứng minh việc tính toán và quản lý các chi phínày gặp nhiều khó khăn, bởi vì nó phụ thuộc vào nhiều yếu tố như tính mạo hiểmtrong việc sử dụng vốn, lãi suất của các khoản nợ phải trả, cấu trúc tài chính củadoanh nghiệp, chính sách phân phối lợi nhuận của vốn góp Vì vậy khi tính toánchi phí sử dụng vốn phải chấp nhận một tầm nhìn xa và phải lượng hóa chi phíbình quân của từng nguồn tài trợ

của một dự án cá thể.

Giữa chi phí sử dụng vốn dùng làm lãi suất chiết khấu của doanh nghiệp

và chi phí sử dụng vốn dùng làm lãi suất chiết khấu của một dự án cụ thể có sựkhác biệt quan trọng

Chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp là tỷ lệ dùng để chiết khấu dòngtiền bình quân của toàn bộ doanh nghiệp, qua đó tác động đến giá trị của doanhnghiệp

Chi phí sử dụng vốn của dự án cụ thể là mức lãi suất chiết khấu được dùngkhi rủi ro của dự án cá thể này khác biệt so với rủi ro của doanh nghiệp Khi đócần phải điều chỉnh để mức lãi suất chiết khấu phản ánh được độ lệch bình quângiữa rủi ro của doanh nghiệp và rủi ro của dự án cá thể

Chi phí sử dụng vốn của dự án được xác định như sau:

Với :

r : chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh nghiệp trước đầu tư

∆r : gia tăng trong chi phí sử dụng vốn do tính rủi ro của dự án mới này.

I0 : đầu tư ban đầu của dự án này

P0 : giá trị của doanh nghiệp trước đầu tư

Từ công thức trên ta thấy được sự khác nhau trong chi phí sử dụng vốn củacác dự án phụ thuộc vào mức độ rủi ro của từng dự án Mỗi dự án đều có rủi roriêng và bởi vậy sẽ có một mức lãi suất chiết khấu riêng nhưng chúng ta thườngkhó có thể lượng hóa được hết mức lãi suất chiết khấu cho từng dự án

Do tính không chắc chắn chúng ta không thể biết tính khả biến tương lai củadòng tiền dự án tiềm năng, do đó không xác định được ∆r Một dự án rủi ro (∆r >0), cần cộng thêm một phần bù rủi ro vào chi phí sử dụng vốn bình quân củadoanh nghiệp, và ngược lại, với một dự án rủi ro ít hơn rủi ro bình quân củadoanh nghiệp (∆r < 0) phải trừ đi một khoản phí an toàn từ chi phí sử dụng vốnbình quân của doanh nghiệp

2. Các giả định nền tảng khi xác định chi phí sử dụng vốn.

Chi phí sử dụng vốn nhạy cảm với sự thay đổi của các yếu tố kinh tế vĩ môcũng như các yếu tố nội tại của một doanh nghiệp, do đó để phân tích cấu trúcnền tảng của chi phí sử dụng vốn cần sử dụng vài giả thiết liên quan đến rủi ro

Thứ nhất là rủi ro kinh doanh không thay đổi, điều này có nghĩa là doanhnghiệp có khả năng quản lý được rủi ro kinh doanh của mình

Thứ hai là sự bất biến của rủi ro tài chính, có thể được hiểu là các dự ánđược tài trợ theo cách thức mà doanh nghiệp có thể đáp ứng được các chi phí tàitrợ không đổi

3. Chi phí sử dụng vốn của các nguồn tài trợ thành phần.

Các nhà quản trị khi xem xét chi phí sử dụng vốn thường tập trung vào cácnguồn tài trợ dài hạn, nguồn tài trợ được xem như là nguồn tài trợ lâu dài vàtương đối ổn định Các nguồn đầu tư dài hạn được dùng để đầu tư vào các tài sản

cố định của doanh nghiệp Các nguồn tài trợ dài hạn mà doanh nghiệp có thể sửdụng là nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi, cổ phần thường và lợi nhuận giữ lại Cácnguồn tài trợ này được phản ánh ở phần bên phải của bảng cân đối kế toán:

Bảng cân đối kế toán

Tài sản

Nguồn vốn

Nợ ngắn hạn

Nợ dài hạn Vốn chủ sở hữu

Vốn cổ phần ưu đãiVốn cổ phần thường

Cổ phần thườngLợi nhuận giữ lại

Chi phí sử dụng vốn của mỗi nguồn tài trợ là chi phí sử dụng vốn sau thuế đượctính trên nền tảng các chi phí tài trợ ở hiện tại

a) Chi phí sử dụng vốn vay dài hạn (r D )

Chi phí sử dụng vốn dài hạn (trái phiếu), rD là chi phí được tính sau thuếkhi doanh nghiệp gia tăng nguồn tài trợ bằng vay nợ

Doanh thu phát hành thuần (net proceeds) là khoản tiền thực sự mà doanhnghiệp nhận được từ việc phát hành và bán các chứng khoán (trái phiếu) Chi phíphát hành (flotation costs) là tổng chi phí phát sinh trong quá trình doanh nghiệpphát hành và bán một chứng khoán (trái phiếu) Chi phí này sẽ làm giảm doanhthu thuần của doanh nghiệp từ việc bán trái phiếu

 Chi phí sử dụng vốn vay trước thuế

Chi phí sử dụng vốn vay trước thuế (rD) có thể được xác định theo 3phương pháp: dựa vào bản báo giá công bố trên thị trường chứng khoán, dựa trêntính toán và dựa trên ước lượng gần đúng

• Phương thức dựa vào bản công bố trên thị trường chứng khoán

Khi số tiền thu thuần từ trái phiếu bằng mệnh giá của nó thì chi phí sửdụng vốn vay trước thuế bằng lãi suất coupon ghi trên cuống lãi mà trái chủ nhậnđược hàng năm

• Phương thức dựa vào tính toán

Từ dòng tiền của trái phiếu có thể tính toán được chi phí sử dụng vốn vaytrước thuế và từ đó xác định tỷ suất sinh lợi nội bộ của cổ phiếu này Với góc độ

của doanh nghiệp phát hành thì chi phí này là chi phí tính theo đáo hạn của dòngtiền từng khoản nợ Chi phí sử dụng vốn vay tính theo đáo hạn có thể được tínhbằng máy tính tài chính, hoặc dùng phương pháp thử và sai (trial and error) nhiềulần kết hợp với nội suy Kết quả thu được thể hiện dưới dạng %.

• Phương thức dựa vào ước lượng gần đúng

Chi phí sử dụng vốn vay trước thuế có thể được ước lượng bởi công thứcsau :

Với:

R : lãi vay hàng năm

FV : mệnh giá của trái phiếu

Po : giá thị trường của trái phiếu

n : kỳ hạn của trái phiếu

 Chi phí sử dụng vốn vay sau thuế

Do lãi vay được khấu trừ trước khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp nênchi phí sử dụng vốn vay cần được tính sau thuế (rD*)

rD* = rD (1 – T)

Với T là thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp

Một lợi ích to lớn khi sử dụng vốn vay dài hạn là lá chắn thuế của chi phí lãi vay,điều này làm cho chi phí thực của nợ vay dài hạn sẽ thấp hơn bất cứ chi phí củanguồn tài trợ dài hạn nào khác

b) Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi (rP)

Cổ phần ưu đãi được xem là nguồn vốn chủ sở hữu đặc biệt trong mộtdoanh nghiệp Doanh thu phát hành các cổ phần ưu đãi là vĩnh viễn Những cổđông ưu đãi sẽ được nhận cổ tức (hầu hết đã được cố định từ trước) vớ thứ tự ưutiên trước khi lợi nhuận thuần được phân phối cho các cổ đông nắm giữ cổ phầnthường

Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi rP được xác định theo mức cổ tức chitrả hàng năm cho các cổ đông ưu đãi Ta có công thức:

Pp : mệnh giá cổ phần ưu đãi

P’p : doanh thu thuần từ việc phát hành cổ phần ưu đãi

P’p = Pp (1 - chi phí phát hành cổ phần ưu đãi)

Dp : cổ tức cổ phần ưu đãi

Vì cổ tức cổ phần ưu đãi được chia là từ dòng tiền sau thuế nên chi phítính được là chi phí thực sau thuế, không cần hiệu chỉnh thành chi phí sau thuếnữa

c) Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường (r e )

Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường re chính là tỷ suất sinh lợi trên mỗi cổphần mà mỗi nhà đầu tư trên thị trường vốn yêu cầu để đảm bảo lợi ích của việcnắm giữ cổ phiếu của doanh nghiệp

Nó cũng chính là mức tỷ lệ lãi suất chiết khấu mà nhà đầu tư chiết khấucác khoản thu nhập cổ tức mong đợi để xác định giá trị cổ phần thường của công

ty Có 2 cách để xác định chi phí này:

(1) sử dụng mô hình định giá tăng trưởng đều

(2) sử dụng mô hình định giá tài sản vốn CAPM

Ta có công thức :

Trong đó:

P0 : giá cổ phần thường

D1 : cổ tức dự kiến vào cuối năm 1

Re : tỷ suất sinh lợi cần thiết của cổ phần thường

g : tỷ lệ tăng trưởng đều hàng năm của cổ tức được chia

Từ công thức trên ta tìm được chi phí sử dụng vốn cổ phần thường re như sau:

Vì cổ tức của cổ phần thường được chia là từ dòng tiền sau thuế nên chiphí này là chi phí thực sau thuế, không cần điều chỉnh thành chi phí sau thuế nữa

 Sử dụng mô hình định giá tài sản vốn (CAPM)

Giả định của mô hình:

o Các nhà đầu tư nắm giữ danh mục đa dạng hóa hoàn toàn

o Các chứng khoán được trao đổi tự do trong một môi trường cạnh tranhhoàn toàn mà thông tin là công khai đối với các nhà đầu tư

o Các nhà đầu tư có thể vay nợ và cho vay với lãi suất phi rủi ro và lãi suấtnày không đổi theo thời gian

o Không có phí môi giới

o Không có thuế

o Tất cả các nhà đầu tư có kì vọng thuần nhất

Mô hình CAPM mô tả mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi hay còn gọi là chi phí sửdụng vốn cổ phần thường re với rủi ro hệ thống của doanh nghiệp được đo lườngbởi hệ số β Mô hình CAPM được thể hiện như sau:

Với:

rf : tỷ suất sinh lợi phi rủi ro

rm : tỷ suất sinh lợi thị trường (tỷ suất sinh lợi danh mục thị trường của các tàisản)

Với mô hình CAPM, chi phí sử dụng vốn cổ phần thường là tỷ suất sinhlợi mà nhà đầu tư mong đợi là sự bù đắp rủi ro hệ thống của doanh nghiệp (β)

Có hai dạng tài trợ dưới dạng cổ phần thường là thu nhập giữ lại và phát hànhmới cổ phần thường

d) Chi phí sử dụng vốn từ thu nhập giữ lại (r re )

Thu nhập giữ lại làm gia tăng vốn cổ phần thường tương tự như cách thứcphát hành thêm cổ phần thường mới nhưng không phải tốn chi phí phát hành

Các cổ đông nắm giữ cổ phần thường chỉ chấp nhận việc doanh nghiệp giữlại một phần lợi nhuận của mình khi họ cho rằng việc giữ lại này sẽ tạo ra thunhập ít nhất là ngang bằng với tỷ suất sinh lợi cần thiết trên khoản vốn tái đầu tưnày Do đó, đối với một doanh nghiệp thì chi phí của việc giữ lại thu nhập tương

tự như chi phí sử dụng vốn cổ phần thường

rre = re

e) Chi phí sử dụng vốn từ phát hành mới cổ phần thường (r ne )

Chi phí này được xác định bằng cách tính toán chi phí sử dụng vốn cổphần thường sau khi đã xem xét đến các yếu tố định giá thấp hơn lẫn chi phí phátsinh khi phát hành mới cổ phần

Thông thường, một doanh nghiệp khi phát hành mới cổ phần thường phảiđịnh giá thấp hơn giá thị trường hiện tại cùng với đó một khoản chi phí để pháthành cổ phần mới sẽ làm giảm số tiền thu được từ việc phát hành mới này

Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường phát hành mới được xác định bằngcách xác định doanh thu phát hành thuần sau khi đã tính đến yếu tố bán thấp hơngiá thị trường và trừ đi chi phí phát hành Sử dụng mô hình định giá tăng trưởng

đều để tính r ne ta có công thức:

Với:

D1 : cổ tức dự kiến vào cuối năm 1

P’o : doanh thu phát hành thuần

g : tỷ lệ tăng trưởng đều hàng năm trong cổ tức

Po : giá thị trường của trái phiếu

T’ : phần trăm giảm giá trong giá thị trường do phát hành mới bán dưới giá và chiphí phát hành

Do P’o < Po nên chi phí sử dụng vốn cổ phần thường phát hành mới (rne )bao giờ cũng lớn hơn chi phí sử dụng vốn cổ phần thường hiện hữu (re)

Ngoài ra, chi phí sử dụng vốn cổ phần thường phát hành mới thường lớn hơnchi phí sử dụng vốn của các nguồn tài trợ dài hạn khác Vì cổ tức thanh toán cho

cổ đông được trích từ dòng tiền thu nhập sau thuế nên bản thân nó đã là một chiphí hình thành sau thuế do vậy không cần thiết phải điều chỉnh

f) Chi phí sử dụng vốn bình quân

1. Định nghĩa

Chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh nghiệp (WACC) là chi phí bìnhquân gia quyền của tất cả các nguồn tài trợ dài hạn mà doanh nghiệp đang sửdụng với quyền số là tỷ trọng của từng nguồn tài trợ trong cấu trúc vốn của doanhnghiệp

2. Tính toán chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC)

Khi doanh nghiệp đã ước tính được chi phí sử dụng vốn của mỗi nguồn tàitrợ thành phần trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp thì chi phí sử dụng vốn bìnhquân có thể được tính toán bằng cách nhân lần lượt các chi phí riêng biệt với tỷ lệ

% tỷ trọng vốn tương ứng của chúng trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp, sau đólấy tổng các giá trị theo tỷ trọng này và ta có công thức tính chi phí sử dụng vốnbình quân như sau:

WACC = (WD r*D) + ( WP rP) + (We re hoặc rne)

Với:

WD : tỷ lệ % nguồn tài trợ bằng nợ vay dài hạn trong cấu trúc vốn

Wp : tỷ lệ % nguồn tài trợ bằng cổ phần ưu đãi trong cấu trúc vốn

We : tỷ lệ % nguồn tài trợ bằng cổ phần thường trong cấu trúc vốn

Tỷ trọng tính theo giá trị thị trường có ưu điểm hơn theo giá trị sổ sách vìgiá trị thị trường của các chứng khoán phản ánh gần đúng giá trị bằng tiền thuđược khi bán các chứng khoán này Bên cạnh đó, chi phí của các nguồn tài trợriêng biệt khác nhau được tính toán dựa vào giá công bố của thị trường nên nếu tỷtrọng tương ứng của chúng cũng được tính theo giá thị trường thì sẽ cho một kếtquả hợp lý hơn

PHẦN 2: ỨNG DỤNG TÍNH CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN CHO CÔNG TY

CP SỮA VIỆT NAM (VINAMILK-VNM)

Được hình thành từ năm 1976, Công ty Cổ phần Sữa Việt Nam(VINAMILK) đã lớn mạnh và trở thành doanh nghiệp hàng đầu của ngành côngnghiệp chế biến sữa, hiện chiếm lĩnh 75% thị phần sữa tại Việt Nam

Công ty sữa VINAMILK ngày nay được đánh giá là top 3 công ty cungcấp các sản phẩm liên qua đến sữa lớn nhất Việt Nam Với tiền thân là công tysữa, cà phê miền Nam , trực thuộc tổng công ty lương thực, hiện nay thị trườngđầu ra của VINAMILK : 30% doanh thu thu được từ thị trường quốc tế, còn lạithu được từ thị trường nội địa VINAMILK chiếm 75% thị trường cả nước, mạnglưới phân phối rất mạnh với 94.000 điểm bán hàng phủ khắp 64/64 tỉnh thành.Ngoài ra, VINAMILK còn xuất khẩu sang các nước như: Mỹ, Pháp, Đức, TrungQuốc, Canada, khu vực Đông Nam Á…

Thị trường đầu vào: nguồn nguyên vật liệu chính cho ngành chế biến sữaViệt Nam nói chung cũng như công ty VINAMILK nói riêng được lấy từ hainguồn chính: sữa bò tươi thu mua từ các hộ nông dân chăn nuôi bò sữa trongnước và nguồn sữa bột ngoại nhập Nguồn cung cấp nguyên vật liệu chính khá ổnđịnh trong tương lai, ngành sữa Việt Nam sẽ dần giảm tỷ trọng sữa nguyên liệunhập khẩu thay thế vào đó là nguổn nguyên liệu sữa bò tươi, đảm bảo chất lượngsữa cho người tiêu dùng và góp phần thúc đẩy các ngành hổ trợ trong nước

Lĩnh vực kinh doanh chính của VINAMILK:

 Sản xuất và kinh doanh sữa hộp, sữa bột, bột dinh dưỡng, bánh, sữa tươi,sữa đậu nành, nước giải khát và các sản phẩm từ sữa khác

 Kinh doanh thực phầm công nghệ, thiết bị phụ tùng vật tư hóa chất vànguyên liệu

 Kinh doanh nhà, môi giới, cho thuê bất động sản; kinh doanh kho bãi, bếnbãi; kinh doanh vận tải hàng bằng ô tô, bốc xếp hàng hóa

 Sản xuất, mua bán rượu bia, đồ uống thực phẩm chế biến,…

Sản phẩm của VINAMILK rất đa dạng và phong phú từ các sản phẩm sữa bột,sữa tươi, sữa chua cho tới nước uống đóng chai, nước ép trái cây, bánh kẹo và cácsản phẩm chức năng khác

Theo kết quả bình chọn, 100 thương hiệu mạnh nhất Việt Nam,VINAMILK là thương hiệu thực phẩm số một của Việt Nam, chiếm thị phầnhàng đầu, được người tiêu dùng tín nhiệm và liên tiếp được bình chọn là sảnphẩm đứng trong top 10 hàng Việt Nam chất lượng cao

Bước qua những năm sau khủng hoảng kinh tế, thị trường chứng khoánvẫn trong tình trạng khó khăn, suy giảm trong thời gian dài đang khiến các DNniêm yết lâm vào thế “tiến thoái lưỡng nan” trong việc đưa ra các phương án huyđộng vốn VINAMILK cũng không là một trường hợp ngoại lệ dưới những tácđộng bất lợi của thị trường

Tuy nhiên, do nắm bắt tình hình thị trường tài chính nên công ty đã đưa ra nhữngphương án linh hoạt, để vừa có vốn phục vụ sản xuất - kinh doanh mà vẫn làmđẹp lòng cổ đông…

Theo báo cáo thường niên của công ty thì:

• Cuối năm 2011, tổng tài sản của Vinamilk tăng mạnh lên 15.583 tỷ đồng, tăng4.810 tỷ đồng so với đầu năm, tức tăng 44,6% Trong đó, tài sản ngắn hạn tăng3.548 tỷ đồng (tăng 60%) và tài sản dài hạn tăng 1.262 tỷ đồng (tăng 26%)

Trong tài sản ngắn hạn, tăng mạnh nhất là tiền và tiền gửi ngắn hạn Tạithời điểm 31/12/2011, Công ty có lượng tiền và tiền gửi ngân hàng là 3.597 tỷđồng, tăng 1.377 tỷ đồng (tức tăng 62%) so với mức 2.219 tỷ đồng lúc đầu năm

• Hàng tồn kho và phải thu khách hàng cũng tăng, chủ yếu do hoạt động sản xuấtkinh doanh của năm 2011 tăng trưởng Thời gian thu tiền khách hàng và số ngàyhàng tồn kho vẫn xấp xỉ năm 2010, tuân thủ theo đúng chính sách của Công ty

• Nợ phải thu quá hạn của Công ty không đáng kể, chỉ chiếm 0,1% tổng doanh thu

và giảm từ mức 61 tỷ năm 2010 xuống còn 19 tỷ đồng năm 2011, trong đó chủyếu là nợ phải thu quá hạn dưới 30 ngày

• Tài sản dài hạn của Công ty tăng do đầu tư tài sản cố định, mở rộng nhà máy là1.513 tỷ đồng

• Về mặt nguồn vốn, tài sản tăng thêm được tài trợ chủ yếu từ vốn chủ sở hữu Sovới đầu năm, vốn chủ sở hữu của Công ty tăng mạnh 4.513 tỷ đồng, từ 7.964 tỷlên 12.477 tỷ đồng, tương ứng với mức tăng 56,7% Trong đó, khoản thặng dưvốn từ việc phát hành riêng lẻ 10,7 triệu cổ phiếu là 1.267 tỷ đồng, còn lại là từhoạt động sản xuất kinh doanh trong năm đem lại

• Trong khi đó nợ phải trả chỉ tăng 10,6%, từ 2.809 tỷ đồng lên 3.105 tỷ đồng, tứctăng 296 tỷ đồng Đặc biệt, Công ty đã hoàn trả toàn bộ 568 tỷ đồng nợ vay ngắnhạn ngân hàng, và đến cuối năm 2011, Vinamilk hoàn toàn không vay ngân hàng

• Vốn chủ sở hữu tiếp tục là nguồn tài trợ chính cho hoạt động của Công ty, khi

chiếm đến 80% tổng nguồn vốn, tăng thêm 6% so với tỷ trọng 74% lúc đầu năm

Nhìn chung tình hình tài chính của VINAMILK khá ổn định, doanh thu

tăng trưởng cao là tiền đề để công ty mở rộng các dự án, đầu tư cho nguồn

nguyên liệu để đạt mục tiêu độc lập về nguyên liệu và đạt doanh thu cao trong

Ngày niêmyết có hiệulực

Số lượng cổphiếu pháthành

Vốn điều lệsau khi pháthành (1.000đ)Phát hành cổ phiếu ESOP cho nhân

viên theo kết quả kinh doanh 2010

Phát hành cổ phiếu thưởng cho cổ

đông hiện hữu theo tỷ lệ 2:1

Phổ thông 27/12/2011 185.289.204 5.561.147.540

Việc Vinamilk đã chào bán thành công 10,7 triệu cổ phần cho 5 nhà đầu tư

với giá bán bình quân 129.359 đồng/cổ phiếu đã trở thành một “hiện tượng” của

thị trường chứng khoán vốn đang ảm đạm Nhưng nhìn vào tình hình công ty thì

là điều hợp lý:

• Thứ nhất, tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận ròng của VNM ấn tượng trong

những năm qua, luôn bù đắp sự pha loãng cổ phiếu Có được kết quả kinh doanh

ấn tượng trên là nhờ giá bán sữa tăng thêm khoảng 6% và sản lượng tăng thêm

khoảng 30% Ngoài ra, VNM còn có khoản thu nhập bất thường lên tới 600 tỷ

đồng trong năm 2010 do việc bán nhà máy cà phê cho Trung Nguyên với giá 40

triệu USD

Kết quả kinh doanh quý 1/2011 của VNM cũng rất khả quan khi mức lợinhuận sau thuế đạt 1.006.5 tỷ đồng, tăng 23,2% so với cùng kỳ năm 2009 Lợinhuận ròng tiếp tục tăng mạnh là do doanh thu bán hàng tăng mạnh tới 40% trongkhi giá vốn hàng bán chưa tăng tương ứng khiến tỷ suất lợi nhuận gộp của công

ty trong quý 1/2011 tăng 32,3% so với cùng kỳ năm 2010

• Thứ hai, tình hình tài chính của Vinamilk rất tốt, không chịu áp lực vay nợ VNM

là một công ty có tình hình tài chính lành mạnh với tỷ lệ tiền mặt khá dồi dào vàhầu hết các khoản đầu tư tài chính ngắn hạn của công ty là tiền gửi ngân hàng vàđang được lợi với mức lãi suất cao như hiện tại Tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu ở mứcrất thấp là 6,8%

• Thứ ba, đây là một doanh nghiệp minh bạch trong mô hình quản trị và xứng đáng

là cổ phiếu đầu tư giá trị đúng nghĩa trên sàn niêm yết VNM duy trì tỷ lệ trả cổtức tiền mặt rất cao Điều này khiến giá cổ phiếu không bị điều chỉnh và thu hútđược nhà đầu tư mới tham gia

• Thứ tư, kế hoạch nâng cao năng lực sản xuất đầy triển vọng Năm 2010 công ty

sử dụng hệ thống quản lý ERP nên số liệu thống kê là chính xác, đạt 140.000điểm bán lẻ Dự kiến năm 2011 số điểm bán lẻ của VNM sẽ tăng thêm 25.000điểm

VNM đang có kế hoạch tăng gấp đôi số lượng bò sữa trong năm 2011 từcon số 10 ngàn con ở thời điểm hiện tại và trong vòng 5 năm tới dự kiến sẽ tăng

lên gấp 10 lầnThứ 5, triển vọng kinh doanh lạc quan trong năm 2011 Với nền

tảng và vị trí vững chắc trong ngành, được củng cố bởi tiềm năng tăng trưởng caocủa ngành sữa và chính sách khuyến khích tăng trưởng tiêu thụ sữa của chínhphủ, ban lãnh đạo có tầm và đầy nhiệt huyết cùng với chính sách phát triển sảnphẩm tốt, đa đạng, đạt tiêu chuẩn về chất lượng, trong khi giá thành thấp hơn sovới giá thế giới thì VNM có thể đạt doanh số 18.000 tỷ đồng trong năm 2011 vàmức lợi nhuận ròng vào khoảng 5.000 tỷ đồng

Có thể nói, tốc độ tăng trưởng lợi nhuận ở mức rất cao của Vinamilk trongnhững năm qua là nhờ vào cấu trúc độc quyền nhóm của thị trường các sản phẩm

từ sữa tại Việt Nam, sức mạnh của thương hiệu Vinamilk và mạnh lưới phân phốirộng khắp của doanh nghiệp này Tuy nhiên, tốc độ tăng trưởng cao như vậy sẽchỉ duy trì trong vòng hai năm tới (2011-2012) Với mức độ cạnh tranh gia tăngtrên thị trường và việc các đối thủ khác sẽ dần dần bắt kịp Vinamilk về quy môcủa mạng lưới phân phối, tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp sẽ giảm dần trong

5 năm tiếp theo (2013-2017) trước khi bước vào giai đoạn tăng trưởng ổn định.Mặc dù vậy, VNM vẫn là cổ phiếu có tiềm năng trong dài hạn

1) Chi phí sử dụng vốn vay dài hạn

a. Chi phí sử dụng vốn vay trước thuế

Với thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp: T=25 %

b. Chi phí sử dụng vốn vay sau thuế

3. Người mua trả tiền trước

4. Thuế và các khoản phải nộp NN

5. Phải trả người lao động

311312313314315316319320

330

131415

1617

3.105.466.354.267 2.946.537.015.499

1.830.959.100.474116.844.952.210 287.462.890.82844.740.312.110260.678.009.29359.478.925.315346.372.825.269

-158.929.338.768

2.808.595.705.578 2.645.012.251.272

567.960.000.0001.089.416.813.12030.515.029.293281.788.660.88333.549.296.245264.150.983.635118.236.497.397259.394.970.699

163.583.454.306

400 410

411412414417418420

19

20,212121212121

66.923.897.2685.441.500

12.477.205.196.484 12.477.205.196.484

5.561.147.540.0001.276.994.100.000(2.521.794.000)908.024.236.384556.114.754.0004.177.446.360.100

51.373.933.08320.209.521.223

7.964.436.590.282 7.964.436.590.282

3.530.721.200.000-

(669.051.000)2.172.290.789.865353.072.120.0001.909.021.531.417

TỔNG NGUỒN VỐN 440 15.582.671.550.751 10.773.032.295.860

CHI PHÍ TÀI CHÍNH

2011 VND 2010 VND

-Hỗ trợ thanh toán nhà phân phối

-Chi phí lãi vay

-Chi phí lãi cho các khoản ký quỹ nhận duợc

-Lỗ do chênh lệch tỷ giá hối doái dã thực hiện

-Lỗ do dánh giá lại các khoản có gốc ngoại tệ

-Dự phòng/(hoàn nhập dự phòng) giảm giá

dầu tư tài chính

-Phí giao dịch mua bán chứng khoán

-Chi phí tài chính khác

22.667.657.04913.933.130.0851.173.590.655105.298.278.20960.940.976.18342.357.282.181

58.995.000

-37.407.095.6486.171.553.9591.303.336.014100.770.275.6295.069.611.375(3.674.240.097)

154.951.4605.996.030.000

TỔNG CỘNG 246.429.909.362 153.198.613.988

Trích “Báo cáo thường niên 2011” của công ty Vinamilk

2) Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi

Theo Vinamilk, tất cả các cổ phần của công ty đều là cổ phần phổ thông,

không có cổ phần ưu đãi Vì vậy, chi phí sử dụng vốn cổ phần thường của công ty

Vinamilk: r p =0

3) Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường

3.1 Sử dụng mô hình định giá tăng trưởng vốn CAPM

Theo mô hình CAPM thì chi phí vốn cổ phần của công ty cổ phần Vinamilk phụthuộc vào ba yếu tố sau:

(1) Suất sinh lợi của một tài sản phi rủi ro

(2) Mức bù rủi ro của thị trường

(3) Hệ số β của cổ phiếu VNM

re=rf + β x (rm - rf)

với re là chi phí vốn cổ phần của công ty cổ phần Vinamilk

rf là tỷ suất sinh lợi phi rủi ro

rm là tỷ suất sinh lợi thị trường hay còn gọi là tỷ suất sinh lợi danh mục thịtrường của các tài sản

P t và P t-1 là giá cổ phiếu VNM vào thời điểm t và t-1

X t: tỷ suất sinh lợi của danh mục thị trường, được tính theo công thức:

Xt=(VNINDEXt -VNINDEXt-1) /VNINDEXt-1

Với VNINDEXt và VNINDEXt-1 là chỉ số danh mục thị trường vào thời điểm

t và t-1

Ý nghĩa của các hệ số hồi quy:

β1: Hằng số, tung độ gốc của hàm hồi quy

β2: Hệ số beta của công ty cổ phần Vinamilk, đo lường rủi ro của cổ phiếu, chobiết tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu thay đổi bao nhiêu đơn vị khi tỷ suất sinh lợi củadanh mục thị trường thay đổi 1 đơn vị

Từ hệ số βthô, ta điều chỉnh β theo công thức:

Βđiều chỉnh= βthô*0,67+0,33

TT THỜI VNINDE GIÁ TSSL CỦA TTCK TSSL CỦA