Nghiên cứu thực nghiệm về các công cụ chính sách tiền tệ ở việt nam

1.Giới thiệuChính sách tiền tệ có vai trò cực kỳ quan trọng đối với sự phát triển của nền kinh tế từng quốc gia. Vì vậy, việc nghiên cứu quy tắc chính sách tiền tệ là một lĩnh vực nghiên cứu thiết thực trong kinh tế học. Công cụ của chính sách tiền tệ là hệ thống các biện pháp mà Ngân hàng Nhà nước có thể sử dụng để điều chỉnh, tác động trực tiếp hoặc gián tiếp tới mức cung cầu tiền tệ, nhằm đạt được mục tiêu cao nhất của chính sách tiền tệ đã đã đề ra. Việc sử dụng công cụ chính sách tiền tệ chỉ phát huy được hiệu quả khi nó tạo ra được cơ chế truyền dẫn tác động dây chuyền từ công cụ chính sách tiền tệ tác động đến mục tiêu hoạt động, mục tiêu trung gian, mục tiêu cuối cùng của chính sách tiền tệ. Bài nghiên cứu tiến hành kiểm tra thực nghiệm về phản ứng của hai kênh dẫn truyền chính sách tiền tệ chủ yếu ở Việt Nam là: cung tiền và lãi suất tới các điều kiện kinh tế vĩ mô và mức độ hiệu quả của những biến chính sách này tới mục tiêu: tăng trưởng kinh tế và và kiểm soát lạm phát – mục tiêu hàng đầu của chính sách tiền tệ Việt Nam giai đoạn hiện nay.Chúng tôi phân tích phản ứng và mức độ hiệu quả đó bằng cách ước tính các quy tắc Taylor và McCallum cho chính sách tiền tệ Việt Nam, sử dụng mô hình động lực tổng quát GMM, mô hình tự hồi quy vector VAR với dữ liệu hàng quý trong giai đoạn 2000 – 2011.Kết quả cho thấy rằng, các biến chính sách tiền tệ phản ứng đối với tăng trưởng kinh tế và tỷ lệ lạm phát nhưng tầm quan trọng của những phản ứng này lại yếu hơn nhiều so với những quan sát trong những nền kinh tế thị trường. Cung tiền phản ứng với tỷ lệ lạm phát và sản lượng thực một cách chủ động và có những ảnh hưởng nhất định vào tỷ lệ lạm phát và sản lượng thực trong tương lai. Ở một góc độ khác, lãi suất cơ bản phản ứng đến tỷ lệ lạm phát và không phản ứng với sản lượng thực. Chúng cũng không có bất kỳ ảnh hưởng nào đến tỷ lệ lạm phát và sản lượng thực trong tương lai. 2.Tổng quan các nghiên cứu trước đây và mục tiêu bài nghiên cứu2.1.Tổng quan các nghiên cứu trước đâyChính sách tiền tệ có vai trò cực kỳ quan trọng đối với sự phát triển của nền kinh tế từng quốc gia. Vì vậy, việc đánh giá chính sách tiền tệ là một lĩnh vực nghiên cứu thiết thực trong kinh tế học. Có rất nhiều bài nghiên cứu về vấn đề này nhưng phần lớn các nghiên cứu trước đây đều được thực hiện cho các nền kinh tế phát triển. Điển hình như nghiên cứu của Sargent và Wallace (1975) cho rằng chính sách tiền tệ có thể không hiệu quả với những kỳ vọng hợp lý. Sau đó là nghiên cứu của Lucas (1976), người phê phán những dự đoán ngây thơ của những mô hình phi cấu trúc được ước lượng với dữ liệu lịch sử, những nghiên cứu về việc đánh giá chính sách tiền tệ lại tiếp tục được thực hiện vào cuối những năm 80, 90. Để có cái nhìn chi tiết và rõ ràng hơn, chúng tôi tiến hành phân loại bộ các nghiên cứu trong lịch sử, cụ thể là các phần sau đây.Những nghiên cứu về quy tắc TaylorMột nghiên cứu không thể bỏ qua là Taylor (1993), người đã đưa ra một quy tắc cho Ngân hàng Trung ương để thiết lập một lãi suất mục tiêu danh nghĩa để đáp ứng các thay đổi của lạm phát, sản lượng cũng như các điều kiện kinh tế khác. Quy tắc mô tả cách Ngân hàng Trung ương gia tăng (giảm) lãi suất mục tiêu khi lạm phát kỳ vọng cao (thấp) hơn lạm phát mục tiêu mong muốn và khi sản lượng thực tế cao (thấp) hơn sản lượng tiềm năng. Cụ thể, quy tắc Taylor khuyến nghị một mức lãi suất thấp (Chính sách tiền tệ nới lỏng) để thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, ngược lại quy tắc cũng khuyến nghị một mức lãi suất cao (Chính sách tiền tệ thắt chặt) để giảm áp lực lạm phát trong trường hợp lạm phát lớn hơn lạm phát mục tiêu hoặc sản lượng thực tế lớn hơn sản lượng tiềm năng. Quy tắc Taylor và những biến thể của nó đã ước lượng thực nghiệm cho Mỹ và những quốc gia khác bởi những kinh tế gia trên thế giới. Nghiên cứu của Clarida cùng các đồng sự (1998) cung cấp một số bằng chứng quốc tế, cụ thể là ước lượng hàm phản ứng của chính sách tiền tệ với lãi suất áp dụng cho hai nhóm quốc gia là G3 (Đức, Nhật, Mỹ), E3 (Anh, Pháp, Italia). Để kiểm định xem hành vi của Ngân hàng Trung ương các nước Mỹ, Nhật Bản và một số quốc gia châu Âu, nghiên cứu của Clarida, Gali và Gertler (1998a) đã ước lượng quy tắc chính sách tiền tệ tương lai bằng việc sử dụng phương pháp GMM. Họ tìm thấy rằng những Ngân hàng Trung ương của Mỹ, Nhật Bản, Đức theo đuổi một dạng ẩn của lạm phát mục tiêu. Theo nghiên cứu của Clarida, Gali và Gertler (1998b), GMM được sử dụng rộng rãi để kiểm định hành vi của các Ngân hàng Trung ương ở các nước phát triển. Bằng việc sử dụng dữ liệu cho Mỹ, Anh, Nhật Bản; Chada, Lucio và Giorgio (2004) đã mở rộng bài nghiên cứu của họ để kiểm định vai trò chung của giá cả tài sản và tỷ giá hối đoái. Họ đã chứng tỏ được rằng những nhà làm chính sách tiền tệ sử dụng giá cả tài sản và tỷ giá hối đoái không chỉ như một phần của tập hợp thông tin mà còn để thiết lập lãi suất chính sách. Bằng việc sử dụng GMM, Me’sonnier và Renne (2004) đã ước tính hàm phản ứng của chính sách tiền tệ khu vực châu Âu. Họ tìm thấy rằng sự hiện diện của thành phần mang tính hệ thống trong chính sách tiền tệ đã chiếm ưu thế trong khu vực châu Âu suốt hai thập niên gần đây. Auray và Fe`ve (2003) đã kiểm định hành vi của lãi suất danh nghĩa và lạm phát bằng việc sử dụng một mô hình giá cứng (sticky price) với một quy luật tăng cung tiền ngoại sinh ở Mỹ. Họ tìm thấy một mối quan hệ giữa lãi suất danh nghĩa và lạm phát tương tự như được mô tả trong quy tắc Taylor. Tiếp theo sau nghiên cứu năm 1993, Taylor (2001) đã mở rộng quy tắc bằng cách thêm vào biến tỷ giá hối đoái và xem biến tỷ giá hối đoái như một biến kinh tế phản ánh lãi suất chính. Kuzin (2006) sử dụng khuôn khổ để phân tích các kinh nghiệm kiểm soát lạm phát của Ngân hàng Trung ương Đức. Kết quả của bài nghiên cứu cho thấy lo ngại lạm phát của Ngân hàng Trung ương Đức thay đổi, cụ thể là có những lúc lo ngại cao và có những lúc lo ngại thấp trong khoảng thời gian thực hiện mục tiêu tiền tệ. Điều này đã lý giải rằng tại sao hệ số lạm phát ước lượng luôn không vượt quá 1 (hệ số lạm phát ước lượng bé hơn hoặc bằng 1) trong quy tắc Taylor đơn giản, như vậy chính sách tiền tệ ở đây là kiểm soát lạm phát chứ không phải là ổn định lạm phát. Bên cạnh đó, nghiên cứu của Esanov và các đồng sự (2005) cho thấy các đánh giá về chính sách tiền tệ của Nga. Bài nghiên cứu xem xét việc tiến hành chính sách tiền tệ và hành vi thiết lập công cụ chính sách tiền tệ dựa trên quy tắc Taylor của

NGHIÊNCỨUTHỰCNGHIỆMVỀCÁCCÔ NGCỤCHÍNHSÁCHTIỀNTỆỞVIỆTNAM

1 Giớithiệu 1

2 Tổngquancácnghiêncứutrướcđâyvàmụctiêubàinghiêncứu 2

2.1 Tổngquancácnghiêncứutrướcđây 2

2.2 Mụctiêubàinghiêncứu 7

2.3 SơlượcpháttriểnkinhtếgầnđâycủaViệtNam 7

3 Phươngphápnghiêncứu 10

3.1 Giớithiệumôhình 11

3.1.1 Môhìnhđánhgiáphảnứngcủachínhsáchtiềntệ 11

3.1.2 Môhìnhđánhgiáhiệuquảcủachínhsáchtiềntệ 14

3.2 Dữliệu 15

3.3 Biếnphụthuộc 15

3.4 Biếngiảithích 15

4 Nộidungvàkếtquảnghiêncứu 18

4.1 Thốngkêmôtảbiến(tổnghợp)vàkiểmtrađộtươngquanvàmứcýnghĩa cácbiến: 18

4.2 Phảnứngcủachínhsáchtiềntệ 19

4.2.1 Môhìnhvàxửlýsốliệu 19

4.2.2 Phântíchkếtquảmôhình: 21

4.3 Hiệuquảcủachínhsáchtiềntệ 22

4.3.1 Xửlýtínhdừngcủasốliệu 22

4.3.2 Hàmphảnứngđẩy 22

4.3.3 Phânrãphươngsai 26

4.3.4 KiểmđịnhnhânquảGranger 30

5 Phântíchlịchsử 31

6 Kếtluậnvàmộtsốkhuyếnnghị 35

6.1 Kếtluận 35

6.2 Mộtsốkhuyếnnghị 35

6.2.1 Nângcaotínhhiệuquảcủacáccôngcụchínhsáchtiềntệ 36

6.2.2 Nângcaotínhchủđộngcủacáccôngcụchínhsáchtiềntệ 37

1 QuytắcTaylor

QuytắclầnđầutiênđượcđưarabởinhàkinhtếhọcMỹJohnB.Taylorin1993,làquytắccủachính

sáchtiềntệ,quyđịnhNgânhàngTrungươngnênthayđổilãisuấtdanhnghĩanhưthếnàođểđápứngcácthayđổicủalạmphát,GDPhoặccácđiềukiện

kinhtếkhác

QuytắcMcCallum

QuytắcđượcđưarabởiBennettT.McCallum.QuytắcnàymôtảmốiquanhệgiữamứctăngtrưởngtrongcungtiềnđượcthiếtlậpbởiNgânhàngTrung

đồngtiềnXvớitừngđồngtiềnkia

methodofmoments)

Hình6:Đồthịbiểudiễntốcđộtăngtrưởngcungtiềnvàtỷlệlạmpháttừ 30

Q1.1996đếnQ1.2012

1 Giớithiệu

Chínhsáchtiềntệcóvaitròcựckỳquantrọngđốivớisựpháttriểncủanềnkinhtếtừngquốcgia.Vìvậy,việcnghiêncứuquytắcchínhsáchtiềntệlàmộtlĩnhvựcnghiêncứuthiếtthựctrongkinhtếhọc.CôngcụcủachínhsáchtiềntệlàhệthốngcácbiệnphápmàNgânhàngNhànướccóthểsửdụngđểđiềuchỉnh,tácđộngtrựctiếphoặcgiántiếptớimứccungcầutiềntệ,nhằmđạtđượcmụctiêucaonhấtcủachínhsáchtiềntệđãđãđềra.Việcsửdụngcôngcụchínhsáchtiềntệchỉpháthuyđượchiệuquảkhinótạorađượccơchếtruyềndẫntácđộngdâychuyềntừcôngcụchínhsáchtiềntệtácđộngđếnmụctiêuhoạtđộng,mụctiêutrunggian,mụctiêucuốicùngcủachínhsáchtiềntệ.BàinghiêncứutiếnhànhkiểmtrathựcnghiệmvềphảnứngcủahaikênhdẫntruyềnchínhsáchtiềntệchủyếuởViệtNamlà:cungtiềnvàlãisuấttớicácđiềukiệnkinhtếvĩmôvàmứcđộhiệuquảcủanhữngbiếnchínhsáchnàytớimụctiêu:tăngtrưởngkinhtếvàvàkiểmsoátlạmphát–mụctiêuhàngđầucủachínhsáchtiềntệViệtNamgiaiđoạnhiệnnay

ChúngtôiphântíchphảnứngvàmứcđộhiệuquảđóbằngcáchướctínhcácquytắcTaylorvàMcCallumchochínhsáchtiềntệViệtNam,sửdụngmôhìnhđộnglựctổngquátGMM,môhìnhtựhồiquyvectorVARvớidữliệuhàngquýtronggiaiđoạn2000–2011

Kếtquảchothấyrằng,cácbiếnchínhsáchtiềntệphảnứngđốivớităngtrưởngkinhtếvàtỷlệlạmphátnhưngtầmquantrọngcủanhữngphảnứngnàylạiyếuhơnnhiềusovớinhữngquansáttrongnhữngnềnkinhtếthịtrường.Cungtiềnphảnứngvớitỷlệlạmphátvàsảnlượngthựcmộtcáchchủđộngvàcónhữngảnhhưởngnhấtđịnhvàotỷlệlạmphátvàsảnlượngthựctrongtươnglai.Ởmộtgócđộkhác,lãisuấtcơbảnphảnứngđếntỷlệlạmphátvàkhôngphảnứngvớisảnlượngthực.Chúngcũngkhôngcóbấtkỳảnhhưởngnàođếntỷlệlạmphátvàsảnlượngthựctrongtươnglai

2 Tổngquancácnghiêncứutrướcđâyvàmụctiêubàinghiêncứu

2.1 Tổngquancácnghiêncứutrướcđây

Chínhsáchtiềntệcóvaitròcựckỳquantrọngđốivớisựpháttriểncủanềnkinhtếtừngquốcgia.Vìvậy,việcđánhgiáchínhsáchtiềntệlàmộtlĩnhvựcnghiêncứuthiếtthựctrongkinhtếhọc.Córấtnhiềubàinghiêncứuvềvấnđềnàynhưngphầnlớncácnghiêncứutrướcđâyđềuđượcthựchiệnchocácnềnkinhtếpháttriển.ĐiểnhìnhnhưnghiêncứucủaSargentvàWallace(1975)chorằngchínhsáchtiềntệcóthểkhônghiệuquảvớinhữngkỳvọnghợplý.SauđólànghiêncứucủaLucas(1976),ngườiphêphánnhữngdựđoánngâythơcủanhữngmôhìnhphicấutrúcđượcướclượngvớidữliệulịchsử,nhữngnghiêncứuvềviệcđánhgiáchínhsáchtiềntệlạitiếptụcđượcthựchiệnvàocuốinhữngnăm80,90.Đểcócáinhìnchitiếtvàrõrànghơn,chúngtôitiếnhànhphânloạibộcácnghiêncứutronglịchsử,cụthểlàcácphầnsauđây

NhữngnghiêncứuvềquytắcTaylor

MộtnghiêncứukhôngthểbỏqualàTaylor(1993),ngườiđãđưaramộtquytắcchoNgânhàngTrungươngđểthiếtlậpmộtlãisuấtmụctiêudanhnghĩađểđápứngcácthayđổicủalạmphát,sảnlượngcũngnhưcácđiềukiệnkinhtếkhác.QuytắcmôtảcáchNgânhàngTrungươnggiatăng(giảm)lãisuấtmụctiêukhilạmphátkỳvọngcao(thấp)hơnlạmphátmụctiêumongmuốnvàkhisảnlượngthựctếcao(thấp)hơnsảnlượngtiềmnăng.Cụthể,quytắcTaylorkhuyếnnghịmộtmứclãisuấtthấp(Chínhsáchtiềntệnớilỏng)đểthúcđẩytăngtrưởngkinhtế,ngượclạiquytắccũngkhuyếnnghịmộtmứclãisuấtcao(Chínhsáchtiềntệthắtchặt)đểgiảmáplựclạmpháttrongtrườnghợplạmphátlớnhơnlạmphátmụctiêuhoặcsảnlượngthựctếlớnhơnsảnlượngtiềmnăng.QuytắcTaylorvànhữngbiếnthểcủanóđãướclượngthựcnghiệmchoMỹvànhữngquốcgiakhácbởinhữngkinhtếgiatrênthếgiới.NghiêncứucủaClaridacùngcácđồngsự(1998)cungcấpmộtsốbằngchứngquốctế,cụthểlàướclượnghàmphảnứngcủachínhsáchtiềntệvớilãisuấtápdụngchohainhómquốcgialàG3(Đức,Nhật,Mỹ),E3(Anh,Pháp,Italia)

ĐểkiểmđịnhxemhànhvicủaNgânhàngTrungươngcácnướcMỹ,NhậtBảnvàmộtsốquốcgiachâuÂu,nghiêncứucủaClarida,GalivàGertler(1998a)đãướclượngquytắcchínhsáchtiềntệtươnglaibằngviệcsửdụngphươngphápGMM.HọtìmthấyrằngnhữngNgânhàngTrungươngcủaMỹ,NhậtBản,Đứctheođuổimộtdạngẩncủalạmphátmụctiêu.TheonghiêncứucủaClarida,GalivàGertler(1998b),GMMđượcsửdụngrộngrãiđểkiểmđịnhhànhvicủacácNgânhàngTrungươngởcácnướcpháttriển.BằngviệcsửdụngdữliệuchoMỹ,Anh,NhậtBản;Chada,LuciovàGiorgio(2004)đãmởrộngbàinghiêncứucủahọđểkiểmđịnhvaitròchungcủagiácảtàisảnvàtỷgiáhốiđoái.Họđãchứngtỏđượcrằngnhữngnhàlàmchínhsáchtiềntệsửdụnggiácảtàisảnvàtỷgiáhốiđoáikhôngchỉnhưmộtphầncủatậphợpthôngtinmàcònđểthiếtlậplãisuấtchínhsách.BằngviệcsửdụngGMM,Me’sonniervàRenne(2004)đãướctínhhàmphảnứngcủachínhsáchtiềntệkhuvựcchâuÂu.HọtìmthấyrằngsựhiệndiệncủathànhphầnmangtínhhệthốngtrongchínhsáchtiềntệđãchiếmưuthếtrongkhuvựcchâuÂusuốthaithậpniêngầnđây.AurayvàFe`ve(2003)đãkiểmđịnhhànhvicủalãisuấtdanhnghĩavàlạmphátbằngviệcsửdụngmộtmôhìnhgiácứng(stickyprice)vớimộtquyluậttăngcungtiềnngoạisinhởMỹ.HọtìmthấymộtmốiquanhệgiữalãisuấtdanhnghĩavàlạmpháttươngtựnhưđượcmôtảtrongquytắcTaylor.Tiếptheosaunghiêncứunăm1993,Taylor(2001)đãmởrộngquytắcbằngcáchthêmvàobiếntỷgiáhốiđoáivàxembiếntỷgiáhốiđoáinhưmộtbiếnkinhtếphảnánhlãisuấtchính.Kuzin(2006)sửdụngkhuônkhổđểphântíchcáckinhnghiệmkiểmsoátlạmphátcủaNgânhàngTrungươngĐức.KếtquảcủabàinghiêncứuchothấylongạilạmphátcủaNgânhàngTrungươngĐứcthayđổi,cụthểlàcónhữnglúclongạicaovàcónhữnglúclongạithấptrongkhoảngthờigianthựchiệnmụctiêutiềntệ.Điềunàyđãlýgiảirằngtạisaohệsốlạmphátướclượngluônkhôngvượtquá1(hệsốlạmphátướclượngbéhơnhoặcbằng1)trongquytắcTaylorđơngiản,nhưvậychínhsáchtiềntệởđâylàkiểmsoátlạmphátchứkhôngphảilàổnđịnhlạmphát.Bêncạnhđó,nghiêncứucủaEsanovvàcácđồngsự(2005)chothấycácđánhgiávềchínhsáchtiềntệcủaNga.BàinghiêncứuxemxétviệctiếnhànhchínhsáchtiềntệvàhànhvithiếtlậpcôngcụchínhsáchtiềntệdựatrênquytắcTaylorcủa

Nhữngnghiêncứuđượcthựchiệnởnhữngnềnkinhtếđangpháttriển

BêncạnhnhữngnghiêncứuởnhữngnướcpháttriểnthìcũngcómộtsốítnghiêncứuđãkiểmđịnhquytắcchínhsáchtiềntệởnhữngnướcđangpháttriểncụthểlàAlkanvàNargelecekenler(2008)ướctínhhàmphảnứngcủachínhsáchtiềntệtrướcđóvàtươnglaicủaNgânhàngTrungươngThổNhĩKỳbằngviệcxemxétthờikỳtrướckhủnghoảngtừtháng8năm2001đếntháng9năm2006,vớitâmđiểmlàlạmphátmụctiêu.HọđãchỉrarằngNgânhàngTrungươngThổNhĩKỳcũngápdụngquytắcTaylortrongviệcthiếtlậplãisuất.Trongmôhìnhtươnglai,hệsốphảnứngcủalạmphátvàlổhỗngsảnlượnglớnhơntrongmôhìnhtrướcđó.NhữngkếtquảnhữngmôhìnhtươnglaiphảnánhnhữngchínhsáchđượcthựchiệnởThổNhĩKỳ.TrongthờikỳtrướckhủnghoảnglạmphátkỳvọnglàbiếnphảnứngchínhcủaNgânhàngTrungươngThổNhĩKỳ.BàinghiêncứucủaLongzhenFan,YihongYua,ChuZhang(2009)xemxétphảnứngcủacácchínhsáchtiềntệcủachínhphủvềcungtiềnvàlãisuấtđếncácđiềukiệnkinhtếvàsựhiệuquảcủacácchínhsáchtrongnỗlựcđạtđượcmụctiêuthúcđẩytăngtrưởngkinhtếvàkiểmsoátlạmphát.TácgiảphântíchphảnứngvàtínhhiệuquảbằngướctínhquytắcTaylor,quytắcMcCllum,môhìnhtựhồiquyvéctơ,sửdụngdữliệuhàngquýtrongthờikỳ1992-

2009.Nhìnchung,nhữngkếtquảchothấyrằngcácbiếnchínhsáchtiềntệphảnứngđốivớităngtrưởngkinhtếvàtỷlệlạmphátnhưngtầmquantrọngcủanhữngphảnứngnàylạiyếuhơnnhiềusovớinhữngquansáttrongnhữngnềnkinhtếthịtrường.Cungtiềnphảnứngvớitỷlệlạmphátvàsảnlượngthựcmộtcáchchủ

1993đếnquý4-2011.NhữngchínhsáchmàNgânhàngTrungươngTusiniaápdụngđượcphântíchtheoquytắcTaylor.NhữngkếtquảthựcnghiệmchothấyrằngNgânhàngTrungươngTusiniađãápdụngquytắcnàynhằmđưarahànhvithiếtlậplãisuấtchomình.Trongmôhìnhtươnglai,hệsốphảnứngcủalạmphátkỳvọnglớnhơnhệsốcủalỗhổnglạmphát,điềunàyphùhợpvớithựctếrằnglạmphátlàcôngcụcơbảncủachínhsáchtiềntệ.NhữngkếtquảcủanhữngmôhìnhtươnglaiphảnánhnhữngchínhsáchđãđượcthựchiệnởTusinia

Bêncạnhcácnghiêncứutrên,cómộtsốítcácnghiêncứuthựcnghiệmướctínhquytắcchínhsáchtiềntệchothịtrườngmớinổivàđangpháttriển,đaphầntrongsốđótậptrungvàocácquốcgiacókhuônkhổlạmphátmụctiêu.NổibậtcónghiêncứuYazganvàYimazkuday(2007)đãchứngtỏrằngquytắcTaylortươnglaicungcấpmộtmôtảhợplýhànhvicủaNgânhàngTrungươngIsarelvàThổNhĩKỳ

CácnghiêncứuvềquytắcMcCallum

SongsongvớiviệctìmhiểucácbàinghiêncứuvềquytắcTaylor,chúngtôicũngtìmhiểuvềquytắcMcCallum.QuytắcMcCallum(1988)môtảtốcđộtăngtrưởngcungtiền.QuytắcMcCallumgốcmôtảtốcđộtăngtrưởngcungtiềnnhưlàmộthàmcủatốcđộtăngtrưởngGDPvàvòngquaytiền.ĐểtươngtựvớiquytắcTaylornhiềucôngtrìnhnghiêncứugầnđâysửađổicácquytắcMcCallumđểcungtiềnlàmộthàmcủalỗhổnglạmphátdựkiếnvàlỗhổngsảnlượng.MộtvídụcụthểlàbàinghiêncứucủaEsanov(2005).QuytắcMcCallumđãsửađổimôtảcáchNgânhàngTrungươnggiảm(tăng)cungtiềnkhilạmphátthựctếcao(thấp)hơnlạmphátmụctiêukỳvọngvàkhisảnlượngthựctếlớn(nhỏ)hơnsảnlượngtiềmnăng

ChúngtôicòntìmhiểumộtsốbàinghiêncứuvềchínhsáchtiềntệđượcthựchiệnởViệtNam,nổibậtnhấtlàUlrichCamen(2006)bànvềchínhsáchtiềntệViệtNamtrongtrườnghợplàmộtquốcgiađangtrongthờikỳchuyểntiếp,nghiêncứunàychothấyrằngchínhphủViệtNamđãđạtđượcnhữngtiếnbộấntượngtrongtrongviệcthựchiệncảicáchkhuvựctàichínhvàgiớithiệunhữngcôngcụchínhsáchtiềntệgiántiếptrong10năm,từnăm1996đếnnăm2006.Tuynhiên,trongconmắtnhậnđịnhcủaquốctế,ViệtNamcầnthiếtcảicáchkhuvựctàichínhvàchínhsáchtiềntệhơnnữa,vàchínhphủViệtNamđãnhậnthấytầmquantrọngcủaviệctiếptụcquátrìnhcảicáchnày

NhữngnghiêncứuvềcácquytắcchínhsáchtiềntệdựavàomôhìnhVAR

NgoàiracũngcómộtbộnghiêncứuvềcácquytắcchínhsáchtiềntệdựavàomôhìnhtựhồiquyvéctơVAR.NhữngnghiêncứuquantrọngnhấtlàSims(1992),BernankeandBlinder(1992),Cristianoetal.(1999).Họkếtluậnrằnglaisuấtmục

2.2 Mụctiêubàinghiêncứu

Bàinghiêncứucủachúngtôitậptrunggiảiquyếthaicâuhỏichochínhsáchtiềntệ

củaViệtNam:

Cungtiềnvàlãisuấtcơbảnphảnứngnhưthếnàovớicácbiếnkinhtếvĩmônhư:sảnlượng,tỷlệlạmphátvàtỷgiáhốiđoáithựchiệulực?

Đánhgiáhiệuquảcủachínhsáchtiềntệ:chínhsáchtiềntệảnhhưởngđếnkếtquảsảnlượngvàtỷlệlạmpháttươnglainhưthếnào?

Vềcâuhỏi,cáccôngcụchínhsáchtiềntệphảnứngnhưthếnào,chúngtôiápdụngcáckhuônkhổquytắcTaylorvàquytắcMcCallumđượcsửdụngrộngrãitrongcácnghiêncứutrướcđểướctínhphảnứngcủalãisuấtcơbảnngắnhạnvàtỷlệtăngtrưởngcủacungtiềnthựcsovớisảnlượngthựctếvàtỷlệlạmphát.Sauđó,đểphântíchtínhhiệuquảcủacácbiếnchínhsáchtiềntệ,chúngtôiápdụngmôhìnhtựhồiquyvector(VAR)kiểmtrahàmphảnứngđẩycủacácbiếnkinhtếvĩmôtớibiếnchínhsáchvàphântíchsựphânrãphươngsaicủacácsaisốdựbáotrongmôhìnhVAR

2.3 SơlượcpháttriểnkinhtếgầnđâycủaViệtNam

ViệtNamlànềnkinhtếlớnthứ6ởĐôngNamÁvàlớnthứ57trênthếgiớixéttheoquymôtổngsảnphẩmnộiđịadanhnghĩanăm2011vàđứngthứ128xéttheotổngsảnphẩmnộiđịadanhnghĩabìnhquânđầungười,đâylàmộtnềnkinhtếmới

2000gọilàthờikỳchuyểntiếpcủanềnkinhtếViệtNam,từnềnkinhtếkếhoạchhóatậptrungsangvậnhànhtheocơchếthịtrường,tuyvẫngặpnhiềuhạnchếbởisựquảnlýcủanhànước.Vàvàođầunhữngnăm1990,kinhtếViệtNamtrỗidậymạnhmẽ,trongthờikỳđó,tăngtrưởngkinhtếtrungbìnhhằngnămđạtkhoảng7.4%,kinhtếViệtNambắtđầucónhữngchuyểnbiếntốt.Từchỗphảinhậpkhẩulươngthực,ViệtNamđãsảnxuấtđủtựcungcấp,códựtrữvàcònxuấtkhẩugạo.Chínhvìvớichínhsáchmởcửa,đặcbiệtvàonăm1995,dòngchảyngoạitệvàoViệtNamrấtlớn,kinhtếngàycàngpháttriển,dođóNgânhàngNhànướcViệtNamđóngmộtvàitròngàycàngquantrọngđốivớisựpháttriểncủaquốcgia.Trongthờigiannày,ViệtNamluôngiữmứctăngtrưởngcao,nhưngđánhđổilại,đâycũnglàthờikỳmàchúngtatrảiquanhữngđợtlạmphátlớn.Đólàvàonăm1986-

1988,lạmphátViệtNamởmứchơn30%,nhữngnămsauđó,lạmphátViệtNambắtđầugiảmvàởmức20%vàonăm1992vàđếnnăm1995,lạmphátViệtNamđãđápxuốngmức10%.Thờikỳnày,ViệtNamđãthểhiệnrõđộngtháichínhsáchcủamình,đólàhạnchếchínhsáchtiềntệ,tăngcườngvaitròcủachínhsáchtàikhóa.Saunăm1995,lạmphátViệtNamdầnổnđịnhhơnvàluôngiữởmứcvừaphải,nhưngđếnnăm2004lạmpháttănglênlạiđến9.5%/

nămvà8.4%trongnăm2005

Trảiquabiếtbaothăngtrầm,chặngđườnghơn25nămđổimớiấyđãđemlạinhữngthànhcôngđángghinhận.Từmộtnềnkinhtếnôngnghiệplạchậu,tổngsảnphẩmquốcnội(GDP)bìnhquânđầungườichỉ86USD,ViệtNamđãtrởthànhnướccóthunhậptrungbìnhvớiGDPbìnhquânđầungườinăm2011lêntới1.300

USD.Trongsốnhữngcộtmốcquantrọngtrênchặngđườngpháttriển,việctrởthànhthànhviêncủaTổchứcThươngmạiThếgiớivàocuốinăm2006cóthểcoilàcộtmốcquantrọngnhất

Nguồn:IFS

ViệtNamđãquáchútrọngđếnconsốtăngtrưởngmàquênđihaichữbềnvững,vìvậynhữngquyếtsáchlàmchokinhtếtăngtrưởngluônởmứcnóngđãlàmchoViệtNamvẫnchưathểcấtcánhvàgặprấtnhiềukhókhăn.Trongquátrìnhđổimới,cónhữnggiaiđoạntốcđộtăngtrưởngđượcđẩylênrấtnhanhvàcũngcónhữnggiaiđoạnbịchậmlạidonhiềuyếutốchủquanvàkháchquan.Nếunhưnăm2007đượcxemlàđỉnhcaovớitốcđộtăngtrưởngGDPlêntới8,5%thìtừđóđếnnay,ViệtNamđãtrảiquamộtgiaiđoạnhếtsứckhókhăn.Nhữngyếukémtronghệthốngkinhtếcàngđượcbộclộmộtcáchrõràng,cụthểnhấtlàhàngloạtvụsápnhập,hợpnhấtdiễnratronghệthốngngânhàngViệtNamvàonăm2011,2012;nợxấucủacácngânhàngđượcphanhphuinhiềuhơn,phầnchìmcủatảngbăngngàycànghiệnrõ.ViệtNamđangđứngtrướcnhữngmâuthuẫn:tăngtrưởngkhôngcaonhưngluônquánóng,tiềntệvàtíndụngbịthắtchặtnhưnglạmphátvẫncao,đồngViệtNambịphágiáliêntụcnhưngnhậpsiêuvẫnluôncaovàngàycàngtrầmtrọnghơn.Liệulờigiảinằmởđâukhimàchúngtacứnằmtrongcáivòngluẩnquẩnấy?Việc

2010,lượngcungtiềnM2củaViệtNamliêntụctăngítnhất20%mỗinăm,thậmchícónămtăngtới46%(2007).LượngcungtiềnM2củanăm2010là2,789triệutỉđồng,tănggấphơn3lầnsovớinăm2006vàgấpgần10lầnsovớinăm2001

Cungtiềntăngrấtnhanhtrongkhithựclựccủanềnkinhtếkhôngmạnh.Hiệuquảsửdụngvốnthấpkhiếnlượnghànghóasảnxuấtrakhôngtăngcùngnhịpvớitốcđộtăngcungtiền.Tấtcảnhữngđiềunàydẫnđếngiácảleothang,tiềnđồngmấtgiá.Caođiểmcủalạmphátlàvàonăm2008(dotốcđộtăngcungtiềnquálớncủanăm2007).Tiếpsauđó,năm2009lạmpháthạnhiệtxuốngdướimộtconsốvìchínhsáchthắtchặttrongnăm2008.Tuynhiên,vớiviệcChínhphủnớilỏngcungtiềntrởlạivàonăm2009và2010,tiềnđồnglạitiếptụcrơivàovòngxoáymấtgiátrongnăm2010và2011

Thờigiangầnđây,hệthốngngânhàngliêntụcgặpkhókhăndoảnhhưởngxấucủakhủnghoảngkinhtế,bấtđộngsảnđóngbăng,nợxấungânhàngkhôngngừnggiatăng…

VàcâuhỏiđặtrarằngliệucácchínhsáchtiềntệmàNgânhàngNhànướcViệtNamđưara,nhữngphảnứngngượcvàhiệuquảcủanóđãgópphầnnhưthếnàovàosựpháttriểnkinhtếđấtnướchiệnnay?

Chínhvìthế,trọngtráchcủaNgânhàngNhànướcvôcùnglớntrongviệcđưaracácchínhsáchđúngđắnvàkịpthời.NgânhàngNhànướcViệtNamcầnphốihợpcáccôngcụhợplýnhấtđểnhanhchóngtáicấutrúchệthốngngânhàngvàgiúpổnđịnhnềnkinhtếcàngsớmcàngtốt

Từnhữngthựctếkháchquan,nhữngnhậnđịnhchủquanvàhoàncảnhkinhtếhiệntại,việcnghiêncứuvềnhữngcôngcụđiềutiếtcủaNgânhàngNhànước,cụthểlàlãisuấtvàcungtiềnlàđiềurấtđượcquantâmhiệnnay.Vànhữngbiếnđộngkinhtếtronghơn20nămquacủaViệtNamsẽgiúpíchchoviệcnghiêncứuvềhiệuquảvàphảnứngcủachínhsáchtiềntệViệtNam

3 Phươngphápnghiêncứu

3.1 Giớithiệumôhình

Chúngtôisửdụngphươngphápđịnhlượngkếthợpvớiđịnhtínhđểxemxétphảnứngcũngnhưhiệuquảcủachínhsáchtiềntệ.VềphươngphápđịnhlượngchúngtôisửdụngphươngphápđộnglượngtổngquátGMMđểxemxétphảnứngcủachínhsáchtiềntệvàmôhìnhtựhồiquyvectorVARđểđánhgiáhiệuquảcủachínhsáchtiềntệlênnềnkinhtếthực

Đểđánhgiáphảnứngcủachínhsáchtiềntệ,trongbàinghiêncứunàychúngtôixâydựngmôhìnhdựatrênquytắcTaylorđốivớicôngcụlãisuấtvàquytắcMcCallumchocungtiền.SauđóchúngtôisửdụngphươngphápGMMđểướctínhcácthamsốcầntìmchohaiphươngtrình.Đốivớiphầnđánhgiáhiệuquảcủachínhsáchtiềntệ,đầutiênchúngtôigiớithiệumôhìnhtựhồiquyvectorVAR.Saukhikiểmtratínhdừngcủacácbiến,chúngtôivẽhàmphảnứngđẩy,phântíchphânrãphươngsaicủasaisốdựbáovàsửdụngkiểmđịnhnhânquảGrangerđểđưarakếtquảchắcchắn.Cuốicùng,chúngtôisửdụngdữliệulịchsửđểphântíchđịnhtínhvềchínhsáchtiềntệViệtNam

3.1.1 Môhìnhđánhgiáphảnứngcủachínhsáchtiềntệ

QuytắcTaylorbanđầuchorằnglãisuấtmụctiêucủangânhàngTrungương,đượcxácđịnhbởiphươngtrìnhsau:

Trongđó,tlàtỷlệlạmphátthựchàngnămtạithờiđiểmt,*làtỷlệlạmphátmụctiêu,ItlàhệthốngthôngtinsẵncóchoNgânhàngTrungươngtạithờiđiểmt,vàytlàlỗhổngsảnlượng.Thamsốlàlãisuấtdanhnghĩacânbằngdàihạn.Thamsố>0vàay>0làthướcđophảnứngcủalãisuấtmụctiêuthôngqualỗhổnglạmphát,-

*,vàlỗhổngsảnlượng,yt.Trongphươngtrìnhnày,mộtthamsố>1thểhiệnmộtchínhsáchlãisuấtchủđộngnghĩalàmộtchínhsáchtiềntệổnđịnhlạmphátvàngượclạimộtthamsố<1thểhiệnmôtchínhsáchlãisuấtthụđộngtứcđiềutiếtsựthayđổitronglạmphát.Tươngtự,mộtgiátrịaycà

ngcaonghĩalàcóphảnứngcàngtíchcựccủachínhsáchlãisuấtcơbảnđốivớilỗhổngsảnlượng.Bởivìtỷlệlạmphátlàdaidẳng,nênttuân

với≤1.Kýhiệua =,vàac=-*,(1)cóthểviếtlại:

TheoTaylor(2001)vàChadhacùngcácđồngsự

(2004),cũngxemxétsựtươngquangiữalãisuấtcơbảntớitỷgiáhốiđoáithựchiệulực.Bêncạnhđó,MohantyvàKlau(2004)đãchỉrarằngtrongnềnkinhtếcủanhữngthịtrườngmớinổilãisuấtcơbảnphảnứngmạnhđốivớinhữngcúsốctỷgiáhốiđoái,dođónghiêncứucủachúngtôicũngphântíchvaitròcủatỷgiáhốiđoáithựctrongbướctiếptheo.Vìthế,quytắcTaylorđơngiảnsẽmởrộngbaogồmtỷgiáhốiđoáithựcnhưlàmột

(ii)khôngchắcchắnliênquanđếndữliệuvềsảnlượngvàlạmphát(iii)khôngchắcchắnvềcơchếtruyềntảichínhsáchtiềntệ.Theocácnghiêncứutrước,họthườnggiảđịnhrằnglãisuấtthựctế,rt,làtrungbìnhcótrọngsốcủalãisuấtmụctiêu,vàlãisuấtđãtồntạirt-

1,cộngvớitínhiệunhiễu(noise)tdocácyếutốngẫunhiênkhácnhauvàothờiđiểmđó.Hànhvilàm

ổnđịnhnàyđượctrìnhbàybởicôngthức:

Với0≤<1làthamsốổnđịnh.Theohànhviđiềuchỉnhmộtphầnnày,NgânhàngTrungươngvàomỗithờikỳsẽđiềuchỉnhcôngcụcủamìnhđểloạibỏmộtphần(1-)lỗhổnggiữamứcmụctiêucủanóvànhữnggiátrịquákhứcủanó.DođóthamsốnàynắmbắtkhuynhhướngổnđịnhsựthayđổitronglạmphátcủaNgân

hàngtrungương.Trườnghợp =0,tươngứngvớiquytắcTaylorgốc(khônglàm

ổnđịnh).Bằngcáchkếthợp(3)và(4),chúngtacóđượcphươngtrìnhhệsố-cốđịnhtheoquytắcTaylorcholãisuấtcơbảnthựctế

=(1- )ac+(1- )a t+(1- )ayyt+(1- )aeet+ rt-1+t (5)QuytắcMcCallumtổngquáttrongbàinghiêncứunàylấytốcđộtăngtrưởngmụctiêucủacungtiềncótươngtácvớilỗhổnglạmphát,lỗhổngsảnlượng,vàđể

Trongđóa0l

àmộtvector4chiều(4-vector)khôngđổi,Ai’làmộtmatrận5x5khôngđổivàlàsaisố.TrongkhimôhìnhVARcóthểđượcsửdụngđểphântíchsựtươngtácgiữatấtcảcácthànhphầncủaxt,mụcđíchcủachúngtôitrongphầnnàylàđểphântíchhiệuquảcủacácbiếnchínhsáchtiềntệ(rt,mt)trêncácbiếnsốkinhtếhiệntạivàtươnglai(yt,πt,et).Đốivớimụcđíchnày,môhìnhvớihệsốkhôngđổidườngnhưthíchhợpbởivìnhữnggìchúngtôiđangcốgắngnắmbắtởđâylàphảnứngtổnghợpcủanềnkinhtếđốivớiphảnứngtổngthểcácbiếnchínhsách,khônggiốngnhưcácquytắcTaylorvàquytắcMcCallumtrongđómôtảquyềntùynghicủangânhàngtrungương.BậccủaVAR,p=1,đượcxácđịnhbởikiểmđịnhlikelihood-

ratio.Chúngtôisửdụnghàmphảnứngđẩy,phânrãphươngsaivàkiểmđịnhGrangertrongmôhìnhVARđểphântíchsựtươngtácấy

3.2 Dữliệu

ChúngtôisửdụngdữliệutheoquýtừquýInăm2000đếnquý4năm2011trongbàinghiêncứunày.Trongđó

3.3 Biếnphụthuộc

Theonhữngnhậnđịnhởphầntổngquannghiêncứuvàmôhình,chúngtôisửdụnghaibiến:lãisuấtthựcrtvàcungtiềnM2làhaikênhdẫntruyềnchínhsáchtiềntệmạnhmẽởViệtNam

Trongđó,lãisuấtcơbản,rtlàtrungbìnhcộngcủalãisuấtchovayvàlãisuấttiềngửitheonămtrongquýthứt.CảhailoạilãisuấtnàyđềuđượcthiếtlậpbởiNgânhàngNhànướcViệtNamvàđượcxemnhưlãisuấtchuẩnởViệtNam.Chúngcómốitươngquankhácao,chênhlệchkhoảng3.48%giữalãisuấtchovayvàlãisuấttiềngửi.Biếncungtiềnthực,mt,làtốcđộtăngtrưởngcủacungtiềnthực(M2)trừđitỷlệlạmphátởquýthứtsovớicùngkỳnămngoái.Đốivớimộtsốnghiêncứuởcácquốcgiapháttriển,nhiềutácgiảchorằngbiếncungtiềnkhôngphảilàmộtbiếnthểhiệnchínhsáchtiềntệlýtưởngbởivìtrongcungtiềncònbaogồmcảcúsốccầu.Tuynhiên,ởViệtNam,NgânhàngNhànướclạisửdụngcungtiềnnhưlàmộtcôngcụchínhsáchtiềntệchínhyếu,bêncạnhnhữngnhữngcôngcụkhácnhưlãisuất,tíndụng,bảohiểmcủangânhàngNhànước…Vìvậy,cungtiềnlàmộtbiếnchínhsáchtiềntệquantrọngởViệtNam,nhưđãchứngminhtrongbàinghiêncứunày.DữliệunhữngbiếnsốnàyđượclấytừWebistecủaQuỹTiềntệThếgiớiIMF

3.4 Biếngiảithích

Tỷlệlạmphát,πt,làtỷlệtăngtrưởngcủaChỉsốgiátiêudùngCPIởquýthứtsovớicùngquýnămngoái.ĐốivớiViệtNam,ChỉsốCPIđượclấytừIMFtrongđólấynămgốclànăm1995

TỷgiáhốiđoáithựchiệulựcREERđượcchúngtôitínhtoántừdữliệucủa20đối

tácthươngmạichínhcủaViệtNam.Giỏtiềntệmàchúngtôilựachọngồm20nước

cácđồngtiềncònlạihaytỷgiáhiệulựcđaphươngcóthểđượcxemlàbằng1

Trongđó:tlàthờigiantheoquý

n=20làsốnướcđốitácthươngmạichínhcủaViệtNam.

e jt làtỷgiágiaongaycủađồngtiềnnướcjsovớiVND(trongtrườnghợpnàyVNDlàđồn gđịnhgiácònđồngtiềnnướcjlàđồngyếtgiá)tạiquýthứtvàđượctínhtheochỉsốvớikỳ gốclàquý1năm2000.

P t làchỉsốgiáhànghoátrongnước

P jt làchỉsốgiáhànghoánướcj

Trongnghiêncứunày,chúngtôisửdụngbiếnet=100*log(REER)đểphảnánhbiếntỷgiáhốiđoáithựcREER.CáchtínhnàycũngphùhợpvớimộtsốnghiêncứunhưLongzhenFan,YihongYu,ChuZhang–(2010)

YtlàtốcđộtăngtrưởngcủaTổngsảnphẩmquốcnộiGDPởquýthứtsovớicùngquýnămngoái.TheoquytắcTaylorvàMcCallum,lỗhổngsảnlượng,yt,đượcxácđịnhbởilogGDPtrừđigiátrịtiềmnăng.Cáchtínhlỗhổngsảnlượngđượctínhnhưsau.Đầutiên,vàocuốimỗiquýthứt,chúngtôitínhtrungbìnhtrượt4bậccủa

logGDPhàngquý GiátrịGDPtiềmnăngđượctínhtoánbởibộlọcHodrickvàPrescottthôngquaphầnmềmEview,vớiλ=1600.LỗhổngsảnlượngđượcchúngtôitínhtoánbằngcáchlấygiátrịGDPtrượttrừđigiátrịGDPtiềmnăngởquýthứt

2009.Đườnglỗhổngsảnlượng,yt,tronghìnhxácnhậntrựcgiácnhữnggìmànềnkinhtếtrảiquatrongsuốtthờikỳ

2006.Tỷgiáhốiđoáithựcbiếnđộngtrongthờikỳmẫuvàcóxuhướnggiảmdướimức0chứngtỏViệtNamđangthựchiệnchínhsáchphágiáđồngnộitệ,vàlầnphágiámạnhnhấtrơivàogiaiđoạn2008–2009

Hình2cungcấpmộtcáinhìntổngquátvàocácbiếnchínhsáchtiềntệphảnứngnhưthếnàovớicácbiếnkinhtếvĩmô.Lãisuấtcơbảnbiếnđộngtheosautỷlệlạmphát.Chúngtrảiquanhữngbiếnđộnglớntrongsuốttoànbộthờikỳmẫu,đặcbiệtnhữngbiếnđộngtrongnửasauthờikỳlàlớnhơn.Tốcđộtăngtrưởngtiềnthựccũngphảnứngvớisảnlượng.Thờikỳcótốcđộtăngcungtiềnthấpnhấtvàonăm2008theosauthờikỳtăngtrưởngsảnlượngkhácaovàtỷlệlạmphátcao

price)vớiquytắctiềnngoạisinhcủaMỹ.AleemvàLahiani(2011)cũngsửdụngGMMnghiêncứuquytắcchínhsáchtiềntệchonướcđangpháttriểncụthểlàPakistan

Đặcđiểm1và2ướclượngquytắcTaylorsửdụngbiếncôngcụlàtrễ4quýcủalãisuấtcơbản,lỗhổngsảnlượng,t ỷlệlạmphát,tỷgiáhốiđoáithực.Đặcđiểm3và4ướclượngchoquytắcMcCallumsửdụngbiếncôngcụlàtrễ4q uýcủacungtiền,lỗhổngsảnlượng,tỷlệlạmphát,tỷgiá

4.2.2 Phântíchkếtquảmôhình:

Bảng2thểhiệnkếtquảhồiquycủaphươngtrìnhquytắcTaylor(5)vàphươngtrìnhquytắcMcCallum(3’)chomẫutừquý1năm2000đếnquý4năm2011sửdụngướclượngGMM.TrongPanelAđặcđiểm1chỉraướclượngcủaquytắcTaylorđơngiản(khôngthêmbiếnet)vàđặcđiểm2chỉraướclượngcủaquytắcTaylormởrộng(cóthêmbiếnet).Kếtquảchothấyngoạitrừay,tấtcảcácbiếncònlạiđềucóýnghĩathốngkêởmức1%.Lãisuấtcơbảnphảnứngdươngvớitỷlệlạmphátvàcóýnghĩathốngkê.Tuynhiên,phảnứngnàylàbịđộnga=0.216<1tứclàchínhsáchlãisuấtcủaNgânhàngNhànướclàđểđiềutiếtlạmphátchứkhôngphảiổnđịnhlạmphát.Phảnứngcủalãisuấtcơbảnvớilỗhổngsảnlượnglàdươngnhưnglạikhôngcóýnghĩathốngkê.Đúngnhưdựđoán,dấucủaaelàâm,cóýnghĩacảvềthốngkêlẫnvềkinhtế.ĐiềunàychothấyNgânhàngTrungươngđiềuhànhchínhsáchlãisuấtcònnhằmổnđịnhtỷgiá.Thamsốổnđịnhlãisuấtρi,đượckhácao(0.553)vàcóýnghĩathốngkê.ConsốnàyhàmýrằngNgânhàngTrungươngViệtNamđặtmộtnỗlựcrấtlớntrongviệclàmổnđịnhlãisuất.Cuốicùng,kiểmđịnhHansen’sJ-statistickhôngtừchốigiảthuyếtH0tứclàchấpnhậnhạnchếxácđịnhquámức(overidentifyingrestrictions)

KếtquảcủaquytắcMcCallumđượctrìnhbàyởPanelBbảng2.Đặcđiểm3chỉraướclượngcủaquytắcMcCallumđơngiản(khôngthêmbiếnet)vàđặcđiểm4chỉraướclượngcủaquytắcMcCallummởrộng(cóthêmbiếnet).KhácvớikếtquảtừướclượngquytắcTaylor,kếtquảtrongPanelBcósựkhácbiệt,trongđặcđiểm4biếnlỗhổngsảnlượngkhôngcóýnghĩathốngkê,tứccungtiềnchỉphảnứngvớilãisuất.Trongkhiđó,đặcđiểm5chothấytấtcảcácthamsốướclượngđềucóýnghĩathốngkê.DođóchúngtôichorằngởquytắcMcCallum,môhìnhmởrộnggiảithíchtốthơnchophảnứngcủacungtiền.Theokếtquả,tỷlệtăngtrưởngcungtiềnthựcphảnứngvớicảtỷlệlạmphát,lỗhổngsảnlượng,vàtỷgiáhốiđoáithực.Phảnứngnàylàâmđốivớitỷlệlạmphát(-2.713)vàtỷgiáhốiđoáithực(-

0.849).Mộtđiềuđặcbiệtlàtráivớidựđoán,phảnứngcủacungtiềnlạilàdươngvàlớncóýnghĩathốngkê(1406.45)đốivớilỗhổngsảnlượng

4.3 Hiệuquảcủachínhsáchtiềntệ

4.3.1 Xửlýtínhdừngcủasốliệu

ĐểsửdụngmôhìnhVAR,cácbiếnđưavàomôhìnhyêucầuphảiđảmbảotínhdừng.Dođó,trướckhithựchiệnhàmphảnứngđẩy,phânrãphươngsai,kiểmđịnhGranger,chúngtôikiểmtratínhdừngcủacácbiếnbằngviệcsửdụngkiểmđịnhnghiệmđơnvị(UnitRootTest)vớitiêuchuẩnSchwarzInformationCriteria(SIC).MộtbiếndừngkhikếtquảchothấygiảthuyếtHocủanghiệmđơnvịbịtừchốitứcgiátrịthốngkê(taustatistic)lớnhơngiátrịgiátrịtrabảngDFởmức1

%,5%,10%vàngượclại.Nếubiếnkhôngdừng,chúngtôitiếptụclấysaiphânvàtiếptụcthựchiệnkiểmđịnhnghiệmđơnvịnhưtrên

KếtquảkiểmđịnhnàychothấychuỗilỗhổngsảnlượngvàcungtiềnM2dừng.Bachuỗicònlạilàtỷgiáhốiđoáithực,lãisuấtcơbản,tỷlệlạmphátlàcácchuỗikhôngdừng.Đểkhắcphụcchúngtôilấysaiphânbậcnhấtcủacảbachuỗikhôngdừngvàtiếptụcsửdụngkiểmđịnhnghiệmđơnvị,kếtquảlàcảbachuỗiđềudừngtạisaiphânbậcnhất

4.3.2 Hàmphảnứngđẩy

Chúngtôivẽđồthịhàmphảnứngđẩycủatỷlệlạmphát,lỗhổngsảnlượng,vàtỷgiáhốiđoáithựchiệulựcđốivớilãisuấtcơbảnvàtỷlệtăngtrưởngcungtiềnthực.Hàmphảnứngđẩyđượckỳvọngsẽtăngtrongmộtthànhphầntheotỷlệphầntrămcủaxt+kchogiatăngmộtphầntrămtrongmộtthànhphầnkháccủaxt.Xemmộtvídụ,mộtsựgiatăngtrongtỷlệlạmphátởthờikỳt+4chomộtphầntrămgiatăngtrongcungtiềnthựcvàothờikỳt.Hình3dựatrênxt=(t,yt,et,rt,mt)’trongkhihình4dựatrênxt=(t,yt,et,mt,rt)’.Chúngtôiđưarahaikếtquảtừhaitrậttựkhácnhaucủaxtđểchỉrasựchắcchắntrongkếtquảvìtrậttựrấtquantrọng.Đườngđậmlàướclượnghàmphảnứngđẩy.Đườngnétđứtởtrênlàphânvịthứ95của

Hìnhbêntráiởtrêncủahình3chothấyhàmphảnứngđẩycủalạmphátđốivớilãisuấtcơbảnlàdươngvàtốiđađạtkhoảng0.5tạigầnquý2.Tronghìnhbêntráigiữa,hàmphảnứngđẩycủalỗhổngsảnlượngđốivớilãisuấtcơbảngầnnhưbằng0quacácthờikỳ.Trongbảngbêntráidưới,hàmphảnứngđẩycủalỗhổngsảnlượngđốivớilãisuấtcơbảnchothấytỷgiáhốiđoáithựchiệulựccũngcóphảnứngvớilãisuấtcơbảnnhưngphảnứngnàylàkhôngổnđịnhvàtồntạitrongkhoảngthờigianngắnkhoảng8quý.Tómlạiđồthịchothấylãisuấtcơbảncótácđộnglênnhữnghoạtđộngcủanềnkinhtếtrongtươnglainhưngtácđộngnàynhỏvàkhámờnhạt

Hình3:Đồthịhàmphảnứngđẩycủatỷlệlạmphát,lỗhổngsảnlượng,vàtỷgiáhốiđoáith ựccóhiệulựcđốivớilãisuấtchínhthứcvàtỷlệtăngtrưởngcungtiềnthựctheotrậttựx t= ( t

,y t, e t, rt,m t )’

Hình4:Đồthịhàmphảnứngđẩycủatỷlệlạmphát,lỗhổngsảnlượng,vàtỷgiáhốiđoáith ựccóhiệulựcđốivớilãisuấtchínhthứcvàtỷlệtăngtrưởngcungtiềnthựctheotrậttựx t= ( t

,y t, e t, m t,r t)’

Hìnhbênphảitrênchothấyphảnứngcủatỷlệlạmphátvớitốcđộtăngtrưởngcungtiềnthựclàdươngchokhoảng20quývàmạnhmẽhơnnhiềusovớiphảnứngnàyvớilãisuấtcơbản.Đườngcongcũngcóbướuvàtốiđakhoảng1.0đạttạigần

Tronghình4trậttựcủahaibiếnbịhoánđổi,tấtcảcáchàmphảnứngđẩychokếtquảtươngtựnhưhình2.ĐiềunàychothấykếtquảlàkháchắcchắnđốivớitrậttựcủavectorVAR

Kếtquảcủahàmphảnứngđẩylàkháchắcchắnvớinhữngkếtquảtrướcvềlàmthếnàonhữngbiếnchínhsáchtiềntệphảnứngvớicácbiếnkinhtế.Lãisuấtcơbảnlàbịđộngđốivớinhữngthayđổitronglạmphát.Thêmvàođó,lãisuấtcơbảnkhôngphảnứngvớilỗhổngsảnlượng.Theokếtquả,lỗhổngsảnlượnglàkhôngbịtácđộngbởilãisuấtcơbảnhiệntại.Mặtkhác,tốcđộtăngtrưởngcủacungtiềnthựcphảnứngvớicảtỷlệlạmphátvàlốhổngsảnlượng.Cungtiềnhiệntạicũngcómộtsốảnhhưởngđếntỷlệlạmphátvàlỗhổngsảnlượng

4.3.3 Phânrãphươngsai

Bảng3và4chobiếtphânrãphươngsaicủaphântíchVARchobakhoảngthờigian:0quý,4quý,20quý.Bảng3chokếtquảvớixt=(t,yt,et,rt,mt)’vàbảng4chokếtquảvớixt=(t,yt,et,mt,rt)’.Mộtconsốtỷlệtrongcộtjcủahàngithểhiệnmộttỷlệphầntrămthayđổiquacácquýnàođótrongtươnglaicủaxi,t+kbởixj,t+svớis=0,1,2,…,k-

1.Vídụ,consốcuốicủacộtđầutiênlà44.97cónghĩalà44.97

%củathayđổitrongmt+20làdot+svớisnằmgiữa0và19.Cácconsốquantâmlớnnhấtlàsựthayđổicủat,yt,vàetdortvàmt.Nhữngconsố(inđậm)đolườngnhữngtácđộngcủacácbiếnchínhsáchtiềntệđốivớicácbiếnkinhtếtươnglai