Phân tích lợi suất danh mục thị trường trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2000 – 2008

Phân tích lợi suất danh mục thị trường trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2000 – 2008

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

MỤC LỤC

LỜI MỞ ĐẦU 1

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 3

1.1 Hệ thống tài chính và sự ra đời thị trường chứng khoán Việt Nam 3

1.1.1 Hệ thống tài chính và vai trò của hệ thống tài chính 3

1.1.2 Hệ thống tài chính Việt Nam giai đoạn từ năm 2000 đến nay 6

1.1.3 Thị trường chứng khoán Việt Nam 10

1.1.3.1 Lịch sử hình thành thị trường chứng khoán 10

1.1.3.2 Vai trò của thị trường chứng khoán 12

1.1.4 Các yếu tố tác động lên thị trường chứng khoán 14

1.2 Sự phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam 15

1.2.1 Năm 2000 – 2003 15

1.2.2 Năm 2004 – 2006 16

1.2.3.Năm 2006 – 2007 18

1.2.4.Năm 2008 đến nay 22

1.3 Một số chỉ số phân tích thị trường 23

1.3.1 Một số chỉ số hiện nay trên thị trường 23

1.3.1.1 VN-Index, Hastc-Index 23

1.3.1.2 Chỉ số của công ty Biển Việt 29

1.3.1.3 Chỉ số P/E 35

1.3.2 Sử dụng chỉ số để phân tích thị trường 37

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47

),,(

Y

1

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

CHƯƠNG 2: LỢI SUẤT DANH MỤC THỊ TRƯỜNG VÀ CÁC MÔ HÌNH SỬ DỤNG TRONG TÍNH TOÁN PHÂN TÍCH LỢI SUẤT

DANH MỤC THỊ TRƯỜNG 39

2.1 Lợi suất danh mục thị trường 39

2.1.1 Khái niệm 39

2.1.2 Vai trò của lợi suất danh mục thị trường 40

2.1.3 Mối liên hệ giữa lợi suất danh mục thị trường và lãi suất 40

2.1.3.1 Lợi suất danh mục thị trường hình thành trong cân bằng thị trường chứng khoán 40

2.1.3.2 Lãi suất hình thành trong cân bằng thị trường hàng hóa và tiền tệ 44

2.1.3.3 Mối liên hệ giữa lợi suất danh mục thị trường và lãi suất 52

2.1.4 Khó khăn trong việc quan sát danh mục thị trường và tính toán 52

2.2 Các mô hình sử dụng trong tính toán phân tích lợi suất danh mục thị trường 54

2.2.1 Mô hình CAPM và lợi suất danh mục thị trường 54

2.2.1.1 Mô hình CAPM 54

2.2.1.2 Lợi suất danh mục thị trường trong mô hình định giá tài sản vốn CAPM 58

2.2.2 Các mô hình tăng trưởng 59

2.2.2.1 Mô hình Harrod – Domar và tỷ lệ đầu tư 59

2.2.2.2 Mô hình Solow và sự tích luỹ vốn của nền kinh tế 60

2.2.2.3 Mô hình Gordon trong chính sách tài chính công ty 67

2.2.3 Các mô hình kinh tế lượng 68

2.2.3.1 Mô hình ARCH, GARCH 68

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47

),,(

Y

2

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

2.2.3.2 Mô hình chỉ số đơn (SIM) 70

2.2.4 Các mô hình suy diễn dự báo về lợi suất danh mục thị trường 71

2.2.4.1 Mô hình của lạm phát, tăng trưởng kinh tế và lợi suất thị trường vốn 71

2.2.4.2 Phương pháp ẩn suy từ thông tin thị trường Mỹ 75

CHƯƠNG 3: TÍNH TOÁN LỢI SUẤT DANH MỤC THỊ TRƯỜNG VÀ PHÂN TÍCH 76

3.1 Tính toán chỉ số lợi suất danh mục thị trường của các cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam bằng dữ liệu lịch sử 76

3.1.1 Dữ liệu 76

3.1.2 Nguyên tắc hiệu chỉnh dữ liệu 76

3.1.3 Ước lượng lợi suất danh mục thị trường dựa trên thông tin thị trường chứng khoán Việt Nam 77

3.2 Ước lượng lợi suất thị trường từ việc chuyển đổi thông tin từ thị trường chứng khoán Mỹ 80

3.3 Ước lượng lợi suất danh mục thị trường thông qua mô hình lạm phát và tăng trưởng kinh tế 82

3.4 So sánh và phân tích 83

3.4.1 Giai đoạn 2000 đến 2004 83

3.4.2 Giai đoạn 2005 đến 2008 84

KẾT LUẬN 88 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO

PHỤ LỤC

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Y

3

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT

BBT: Bông Bạch Tuyết

CP: Cổ PhiếuDN: Doanh Nghiệp

DNNN: Doanh nghiệp Nhà nướcGDCK: Giao dịch chứng khoán

QĐ: Quyết định

GTTT: Giá trị thị trườngHTX: Hợp tác xã

TPHCM: Thành phố Hồ Chí MinhTTCK: Thị trường chứng khoán

TTGDCK: Trung tâm giao dịch chứng khoán

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

DANH MUC BẢNG BIỂU, HÌNH VẼ

Hình1.1: Chênh lệch giữa tốc độ tăng GDP và cung tiền ở Việt Nam và Trung

Quốc 8

Hình 1.2: Biến động Vnindex từ 2000 đến 2003 15

Hình 1.3: Biến động Vnindex từ 2004 đến 2005 16

Hình 1.4: Biến động Vnindex từ 2005 đến 2006 18

Hình 1.5: Biến động Vnindex năm 2006 và 2007 18

Hình 1.6: So sánh chỉ số chứng khoán Việt Nam và Thái Lan 20

Hình 1.7: Biến động Vnindex từ 2008 đến nay 22

LỜI MỞ ĐẦU

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Y

5

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

Thị trường Chứng khoán Việt Nam ra đời năm 2000 đánh dấu một bước tiến

về sự phát triển nền kinh tế đất nước Dù trải qua bao thăng trầm và sóng gió nhưngthị trường chứng khoán Việt Nam ngày càng chứng tỏ được tầm quan trọng đối với

sự phát triển của nền kinh tế và đã thực sự trở thành một kênh huy động vốn đầu tưhấp dẫn đối với các nhà đầu tư trong nước cũng như nước ngoài Xu thế phát triểnmạnh mẽ, dần đi vào chuyên nghiệp của thị trường chứng khoán Việt Nam là điều

có thể khẳng định Hội nhập và mở cửa là một động lực quan trọng đem lại khí thế

và sinh lực cho thị trường, nhưng đồng thời cũng chính sự hội nhập và mở cửa đãtạo ra sức ép phát triển thị trường theo những quy tắc và chuẩn mực chung

Chứng khoán là một loại hàng hóa đặc biệt và lợi suất chứng khoán là con số

mà bất kỳ một nhà đầu tư nào cũng quan tâm Hiện nay trên thị trường chứngkhoán Việt Nam chỉ số Vn-Index và Hastc-Index được coi là các chỉ số đại diện thịtrường Tuy nhiên có nhiều ý kiến cho rằng cả hai chỉ số đều không xứng đáng đạidiện cho thị trường vì những hạn chế trong phương pháp tính và xử lý số liệu Vìvậy việc xây dựng chỉ số đại diện cho thị trường là hết sức cần thiết

Xuất phát từ yêu cầu trên, chuyên đề này được thực hiện với đề tài: “Phân tích

lợi suất danh mục thị trường trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2000 – 2008”

Chỉ số lợi suất danh mục thị trường nhằm đo lường biến động của thị trườngchứng khoán, đánh giá và dự báo xu hướng phát triển của thị trường chứng khoánnói riêng và toàn bộ nền kinh tế nói chung Mục tiêu xây dựng và sử dụng chỉ sốnày là giúp cho nhà đầu tư thấy được sự biến động của tất cả các chứng khoán, qua

đó có sự nhìn nhận khách quan và tổng thể đối với thị trường, lựa chọn thời điểmthích hợp nhằm có quyết định nhanh để đầu tư

Kết cấu chuyên đề gồm ba chương:

Chương I: Tổng quan thị trường chứng khoán Việt Nam

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

Chương II: Lợi suất danh mục thị trường và các mô hình sử dụng trong tính

toán phân tích lợi suất danh mục thị trường

Chương III: Tính toán lợi suất danh mục thị trường và phân tích

Luận văn này được hoàn thành nhờ sự đóng góp tâm huyết của Th.S Trần

Chung Thủy Tôi xin bày tỏ lòng biết ơn cô giáo đã nhiệt tình hướng dẫn và giúp

đỡ tôi hoàn thành chuyên đề tốt nghiệp này

Tôi cũng xin chân thành cảm ơn Công ty chứng khoán ngân hàng công thươngnói chung, Phòng Nghiên cứu – Phân tích nói riêng đã tạo điều kiện thuận lợi chotôi trong quá trình thực tập

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 1.1 Hệ thống tài chính và sự ra đời thị trường chứng khoán Việt Nam 1.1.1Hệ thống tài chính và vai trò của hệ thống tài chính

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

Trong nền kinh tế thị trường, có rất nhiều loại thị trường Trong đó, bốn thịtrường quan trọng nhất là thị trường hàng hoá, thị trường lao động, thị trường đấtđai và thị trường vốn Thị trường vốn là nơi diễn ra sự phân bố vốn giữa nhữngngười thặng dư vốn và những người có nhu cầu sử dụng vốn

Việc phân bổ nguồn vốn từ nơi thặng dư vốn đến nơi có nhu cầu sử dụng vốnđược thực hiện bởi hệ thống tài chính mà nó gồm bốn thành phần cơ bản gồm: các

tổ chức tài chính, các thị trường tài chính, các công cụ tài chính và cơ sở hạ tầng tàichính

 Thị trường tài chính

Thị trường tài chính là những cơ chế giàn xếp cho phép các công cụ tài chínhđược mua bán, trao đổi

- Phân loại thị trường tài chính theo chức năng:

+ Dựa trên thời hạn của tín dụng: tín dụng ngắn hạn (dưới 1 năm) haydài hạn (từ 1 năm trở lên)

 Thị trường tiền tệ

 Thị trường vốn + Dựa trên loại tín dụng: vay nợ ngân hàng, tín phiếu, trái phiếu hay

cổ phiếu

 Thị trường tín phiếu

 Thị trường trái phiếu

 Thị trường cổ phiếu

 Thị trường vay nợ ngân hàng

- Những phân loại khác của thị trường tài chính+ Thị trường sơ cấp và thứ cấp

 Thị trường sơ cấp: nơi các công cụ tài chính đượcpháthành

 Thị trường thứ cấp : nơi các công cụ tài chính đã pháthành được mua bán, trao đổi

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

+ Thị trường tài chính chính thức và phi chính thức

 Thị trường chính thức: được tổ chức và quản lý mộtcách hệ thống

 Thị trường không chính thức: bao gồm những ngườicho vay lấy lãi, tổ chức tiết kiệm và cho vay phi chínhthức, HTX tín dụng,…

*Các tổ chức tài chính

Tổ chức trung gian tài chính là tổ chức có chức năng chính là huy động vốn

từ người tiết kiệm và chuyển nhượng vốn này tới các nhà đầu tư

Các tổ chức tài chính bao gồm :+ Ngân hàng trung ương

+ Ngân hàng thương mại+ Ngân hàng phát triển + Quỹ tín dụng, tổ chức tiết kiệm và cho vay + Các công ty bảo hiểm

+ Các ngân hàng thương nhân, ngân hàng đầu tư, công ty chứng khoán + Quỹ đầu tư

+ Quỹ lương hưu + Ngân hàng phát triển quốc tế và khu vực

*Công cụ tài chính

Sơ đồ công cụ tài chính:

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

Vốn thường được phân bổ qua hai kênh Kênh thứ nhất gọi là tài chính giántiếp Ở đây, vốn được phân bổ qua các trung gian tài chính mà chủ yêú là các ngânhàng hay hiệp hội tiết kiệm, hiệp hội cho vay Kênh thứ hai gọi là tài chính trựctiếp, vốn được chuyển trực tiếp từ người thặng dư sang người có nhu cầu trên cácthị trường trái phiếu và cổ phiếu Ở loại hình này, các ngân hàng đầu tư, các tổ chứcmôi giới chứng khoán, các sàn giao dịch chứng khoán đóng vai trò chính Sự phânbiệt quan hai kênh chỉ mang tính tương đối Có những loại hình rất khó phân biệtđược tài chính trực tiếp hay tài chính gián tiếp Ví dụ, cũng đầu tư chứng khoán,nhưng các nhà đầu tư không mua trực tiếp mà cũng góp vốn vào các quỹ hỗ tương(Muntual Fund), sau đó các quỹ này mới sử dụng tiền để mua các loại chứng khoán

Trên thế giới hiện nay, hệ thống tài chính của các nước thường phát triển theohai dạng chính gồm: hệ thống tài chính do thị trường chứng khoán đóng vai trò chủyếu như các nước Anh, Mỹ… và hệ thống tài chính do các trung gian tài chính (cácngân hàng) đóng vai trò chính như các nước Đức, Nhật, Pháp… Nhưng dù hệthống tài chính theo mô hình nào thì vai trò của các ngân hàng là rất lớn vì hệthống ngân hàng đóng vai trò chính trong việc thực hiện chức năng thanh toán củanền kinh tế

Có nhiều thước đo đánh giá sự phát triển của hệ thống tài chính, sự phát triểncủa hệ thống ngân hàng Thước đo được sử dụng rộng rãi nhất là độ sâu tài chính

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

(tỷ lệ giữa tài sản tài chính và tài sản thực) mà nó được đo bằng tỷ lệ giữa tổng tàisản tài chính của tất cả các tổ chức tài chính, hoặc là cung tiền, hoặc là tín dụngcung ứng cho khu vực tư nhân hay tín dụng, hoặc là giá trị của thị trường chứngkhoán so với GDP

1.1.2 Hệ thống tài chính Việt Nam giai đoạn từ năm 2000 đến nay

Hiện ở Việt Nam có 5 ngân hàng thương mại quốc doanh chiếm hơn 70% thịphần tín dụng và huy động vốn; 37 ngân hàng cổ phần đô thị và nông thôn, chiếm11% thị phần tín dụng và huy động vốn; 27 chi nhánh ngân hàng nước ngoài, 4ngân hàng liên doanh chiếm 12% thị phần huy động vốn và tín dụng và đến cuốinăm 2007 ngân hàng, tín dụng có sự đột biến với tốc độ tăng trưởng lên đến 40%.Một lượng tiền gần 300.000 tỉ đồng được đưa vào nền kinh tế, cao hơn rất nhiềunguồn vốn được cung ứng qua kênh chứng khoán và trở thành năm các tổ chức tíndụng cho vay nhiều nhất từ trước đến nay để đưa tổng dư nợ tín dụng cho nền kinh

tế xấp xỉ 1 triệu tỉ đồng, bằng 90% GDP.Trong giai đoạn này, có một sự kiện rấtquan trọng ảnh hưởng đến hệ thống ngân hàng Việt Nam nói riêng, hệ thống tàichính nói chung, đó là Hiệp định thương mại Việt Nam - Hoa Kỳ được ký kết vàonăm 2001 Theo hiệp định này, Thị trường tài chính ngân hàng Việt Nam từng bướcđược mở cho các doanh nghiệp của Hoa Kỳ và đến năm 2010, các tổ chức tài chínhcủa Hoa Kỳ được đối xử bình đẳng như các tổ chức tài chính của Việt Nam Đây làđiều kiện tốt để thị trường tài chính Việt Nam phát triển, nhưng cũng là một tháchthức rất lớn cho các tổ chức tài chính trongnước, nhất là các ngân hàng thươngmại.Ngày 28/07/2000, Trung tâm giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh chínhthức được đưa vào hoạt động với hai Công ty niêm yết đầu tiên và Công ty cổ phần

cơ điện lạnh (REE) và Công ty vật liệu Viễn thông (SACOM), 5 năm đầu

(2001-2005), các công ty niêm yết lên sàn chứng khoán vẫn còn nhỏ lẻ chập chững, tuynhiên bắt đầu từ năm 2008 thị trường chứng khoán Việt Nam đã có những bướcphát triển nhảy vọt, kết thúc năm 2007, giá trị thị trường của gần 250 doanh nghiệpniêm yết trên hai sàn giao dịch sẽ vào khoảng 470.000 tỉ đồng, gấp hơn hai lần năm

2006 và bằng 41% GDP và đến cuối năm 2008 trên sàn HOSE đã có 170 cổ phiếu

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

và 4 chứng chỉ quỹ được niêm yết và sàn HASTC có 168 cổ phiếu niêm yết (2 cổphiếu chuyển sàn) Thị trường bảo hiểm Việt Nam cũng khá phát triển,năm 1999,Việt Nam đã mở rộng việc cấp giấy phép hoạt động kinh doanh bảo hiểm cho2 công

ty liên doanh là Công ty liên doanh bảo hiểm Việt-úc (BIDV-QBE) và Công ty Bảohiểm nhân thọ Bảo Minh CGM; và 4 công ty 100% vốn nước ngoài là: Công ty Bảohiểm Allianz/AGP, Công ty Bảo hiểm Chinfon-Manulife, Công ty Bảo hiểm Nhânthọ Prudential và Công ty Bảo hiểm nhân thọ quốc tế Mỹ (AIG) Kể từ khi các công

ty bảo hiểm nước ngoài được cấp phép thành lập tại Việt Nam, hoạt động trên thịtrường bảo hiểm Việt Nam, nhất là bảo hiểm nhân thọ bắt đầu sôi động với sự pháttriển rất nhanh của các công ty bảo hiểm nước ngoài như: Prudential, Manulife,AIA… Đến cuối năm 2004, trên thị trường bảo hiểm nhân thọ, các doanh nghiệp cóvốn đầu tư nước ngoài chiếm hơn 60% thị phần, trong đó riêng Prudential chiếmđến 38%

Chức năng cơ bản của một hệ thống tài chính là làm cầu nối giữa tiết kiệm vàđầu tư Thị trường là công cụ hữu hiệu để khuyến khích tiết kiệm, sau đó dẫn truyềncác khoản tiết kiệm này tới các hoạt động đầu tư mang lại suất sinh lời cao nhất.Tuy nhiên, không như các loại hàng hóa thông thường khác, tiền là một loại hànghóa đặc biệt Thị trường tài chính (bao gồm thị trường vốn và thị trường tiền tệ),phụ thuộc rất nhiều vào niềm tin của các tác nhân tham gia thị trường, vào sự minhbạch và đầy đủ về thông tin, và vào khả năng thực thi các quy định pháp luật vềđiều tiết và quản lý thị trường của nhà nước Hơn thế, đầu tư là một hoạt động rủi ro

và phụ thuộc rất nhiều vào các điều kiện thực tế cũng như kỳ vọng trên thị trường.Chính vì những lý do này mà nhà nước đóng một vai trò then chốt trong việc điềutiết thị trường để giảm thiểu những rủi ro có tính hệ thống Kể từ khi kiềm chế đượclạm phát phi mã vào giữa những năm 1980, Việt Nam đã thành công trong việc đạtđược một tốc độ tăng trưởng kinh tế tương đối cao và ổn định Cùng với quá trìnhphát triển và hội nhập của nền kinh tế, việc duy trì một môi trường kinh tế vĩ môlành mạnh trở nên khó khăn hơn nhiều Lạm phát giờ đây đã trở thành mối lo ngạicủa cả người dân lẫn chính phủ, một phần là do mức lạm phát thực tế cao hơn nhiều

so với số liệu công bố chính thức Kể từ năm 2003, doanh số bán lẻ danh nghĩa của

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

Việt Nam liên tục tăng với tốc độ trên 20% mỗi năm Đầu tư tăng còn nhanh hơnnữa, trong khi lượng cung thực (đo bằng sản lượng thực cộng thâm hụt thương mạithực) chỉ tăng dưới 10% một năm Tốc độ tăng cung tiền liên tục ở mức trên dưới25% mỗi năm kể từ năm 2003, và tín dụng nội địa cũng tăng trên 35% Trong khinhập khẩu tăng đột biến trong mấy năm gần đây để đáp ứng với lượng cầu nội địatăng thì đối với một số hàng hóa như khách sạn, văn phòng, điện, lao động có kỹnăng - hay nói chung là những hàng hóa chủ yếu được sản xuất trong nước - khôngthể tăng một cách tương ứng Kết quả là giá của những hàng hóa này phải tăng theotốc độ tăng cung tiền Chính phủ Việt Nam đã quyết định tăng cung tiền nhằm duytrì tốc độ tăng trưởng cao trong một thời gian dài Tuy nhiên, khi sự mất cân đốigiữa tốc độ tăng cung tiền và tốc độ tăng trưởng GDP trở nên ngày một lớn thì sức

ép lạm phát bắt đầu xuất hiện

Hình1.1: Chênh lệch giữa tốc độ tăng GDP và cung tiền ở Việt Nam và Trung Quốc

Nguồn: fetp.edu.vn

Như được minh họa trong hình , trong hai năm 2005 và 2006, GDP của ViệtNam tăng 17%, trong khi đó M2 (gồm tiền mặt trong lưu thông và tiền gửi ngânhàng) tăng tới 73% Trái lại, trong cùng giai đoạn này, GDP của Trung Quốc tăng22% trong khi M2 chỉ tăng có 36% Tăng trưởng kinh tế của Việt Nam thấp hơn củaTrung Quốc nhưng tốc độ tăng cung tiền lại cao gần gấp đôi Kết quả là trong khi

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

chỉ số giá tiêu dùng ở Trung Quốc trong năm 2007 chỉ khoảng 6,5% thì ở Việt Namlên tới 12,6% Cung tiền Việt Nam tăng nhanh một nguyên nhân chính là do nhịp độtăng chi tiêu của nhà nước Tổng chi tiêu của nhà nước trong năm 2006 là 321 nghìn

tỷ đồng, tăng 221.8 nghìn tỷ đồng (hay 45%) so với năm 2004 Như vậy, tốc độtăng chi tiêu hàng năm của nhà nước trong giai đoạn 2004-2006 là 20,3% năm(tương đương với tốc độ tăng trưởng doanh số bán lẻ) Thế nhưng nếu các khoảnchi tiêu này lại không được sử dụng một cách hiệu quả, chỉ đóng góp được chútđỉnh cho sản lượng (tức là không làm cho tổng cung tăng một cách tương ứng) thìtất yếu sẽ dẫn tới lạm phát

Hiệu quả trong phân bổ nguồn lực sẽ quyết định kết quả của nền kinh tế, và rộng hơn, quyết định sự phát triển của xã hội Mặc dù thị trường chứng khoán (TTCK) đã phát triển rất nhanh trong thời gian qua nhưng hệ thống tài chính của Việt Nam vẫn chịu sự chi phối bởi các ngân hàng thương mại không được kiểm soátmột cách hiệu quả với lượng nợ xấu khá lớn Đầu tư quá mức (gần 40% GDP) và hệ

số ICOR 4,4 (có nghĩa là Việt Nam hiện cần 4,4 đơn vị đầu tư để tạo ra một đơn vị tăng trưởng) là rất cao so với các nước khác trong khu vực ở những giai đoạn phát triển tương đương như Việt Nam bây giờ (hệ số ICOR trung bình của các nước trong khu vực là khoảng 3) Việt Nam đang nỗ lực xây dựng một hệ thống tài chính hiện đại vào một thời điểm tương đối thuận lợi khi thị trường vốn quốc tế, đặc biệt

ở Châu Á đang có tính thanh khoản rất cao

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

1.1.3 Thị trường chứng khoán Việt Nam 1.1.3.1 Lịch sử hình thành thị trường chứng khoán

Thị trường chứng khoán là nơi diễn ra các hoạt động giao dịch buôn bán cácloại chứng khoán Việc mua bán này được tiến hành ở thị trường sơ cấp khi ngườimua được chứng khoán lần đầu từ những người phát hành, và ở thị trường thứ cấpkhi có sự mua đi bán lại các chứng khoán đã được phát hành ở thị trường sơ cấp Cóthể nói thị trường chứng khoán là nơi mua bán các quyền sở hữu về tư bản, là hìnhthức phát triển cao của nền sản xuất hàng hoá Trong đó chứng khoán là những giấy

tờ có giá và có khả năng chuyển nhượng, xác định số vốn đầu tư (tư bản đầu tư);chứng khoán xác nhận quyền sở hữu hoặc quyền đòi nợ hợp pháp, bao gồm cácđiều kiện về thu nhập và tài sản trong một thời hạn nào đó

Thị trường chứng khoán ban đầu phát triển một cách tự phát và sơ khai, xuấthiện đầu tiên vào giữa thế kỷ XV tại những thành phố trung tâm buôn bán ở phươngTây Sự phát triển của thị trường ngày càng mạnh cả về lượng và chất, với số thànhviên tham gia đông đảo và nhiều nội dung khác nhau vì vậy theo tính chất tự nhiên

nó lại được phân ra thành nhiều thị trường khác nhau như: thị trường giao dịch hànghoá, thị trường hối đoái, thị trường giao dịch các hợp đồng tương lai và thị trườngchứng khoán…

Ở nước Việt Nam,một trong những bước đi đầu tiên có ý nghĩa khởi đầu choxây dựng thị trường chứng khoán là việc thành lập ban nghiên cứu xây dựng và pháttriển thị trường vốn thuộc Ngân hàng Nhà nước( Quyết định số 207/QĐ-TCCBngày 6/11/1993 của thống đốc Ngân hàng Nhà nước) với nhiệm vụ nghiên cứu xâydựng đề án và chuẩn bị các điều kiện để thành lập TTCK theo bước đi thích hợp Vìvậy tháng 9/1994, Chính phủ quyết định thành lập ban soạn thảo pháp lệnh vềchứng khoán và thị trường chứng khoán do đồng chí thứ trưởng Bộ Tái Chính làmtrưởng ban Ngày 29/6/1995 Thủ tướng Chính phủ đã có quyết định số 361/QĐ-TTG thành lập ban chuẩn bị tổ chức TTCK giúp Thủ tướng chỉ đạo và chuẩn bị cácđiều kiện cận thiết cho việc xây dựng thị trường chứng khoán ở Việt Nam

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

Ngày 11/7/1998 Chính phủ ban hành nghị định số 48/1998/NĐ-CP quy địnhviệc phát hành chứng khoán ra công chúng, giao dịch Chứng khoán và các dịch vụliên quan đến Chứng khoán Thủ tướng Chính phủ ra quyết định số 127/1998/QĐ-TTG về việc thành lập trung tâm giao dịch Chứng khoán, 2 trung tâm giao dịch sựkiến là Hà Nội và Thành phố Hồ Chí Minh Ngày 1/8/1998 Chủ tịch uỷ ban Chứngkhoán ra quyết định số 128/1998/QĐ-UBCK ban hành quy chế tổ chức và hoạtđộng của trung tâm giao dịch Chứng khoán, khẳng định trung tâm giao dịch là đơn

vị sự nghiệp có thu, trực thuộc ủy ban Chứng khoán Nhà nước, có tư cách phápnhân, có trụ sở, con dấu và tài khoản riêng Kinh phí hoạt động của trung tâm giaodịch Chứng khoán do Nhà nước cấp Ngày 13/10/1998 UBCKNN ra thông tư số01/1998/TT-UBCK hướng dẫn nghị định số 48/1998/NĐ-CP ngày 11/7/1998 vềviệc phát hành cổ phiếu, trái phiểu ra công chúng Đến ngày 28/7/2000 trung tâmgiao dịch Chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh chính thức đi vào hoạt động, đánhdấu sự phát triển vượt bậc của kinh tế nước ta

Sự ra đời của thị trường chứng khoán có nhiều tác động đến hệ thống tàichính Thị trường tài chính tăng trưởng mạnh, ngoài ngân hàng thị trường tài chínhcòn có sự phát triển của thị trường cổ phiếu và trái phiếu và tạo ra kênh huy độngvốn lớn cho nền kinh tế Sự hình thành thị trường chứng khoán đã kéo theo sự giatăng mạng lưới ngân hàng với rất nhiều ngân hàng được thành lập và nhiều loạihình sản phẩm tài chính được triển khai Như vậy, cùng với sự ra đời của thị trườngchứng khoán là sự mở rộng và phát triển ngày càng đa dạng hơn của hệ thống tàichính trên cả bốn thành phần thị trường tài chính, tổ chức tài chính, công cụ tàichính và cơ sở hạ tầng tài chính

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

1.1.3.2 Vai trò của thị trường chứng khoán

a Huy động vốn đầu tư cho nền kinh tế

Trước khi thị trường chứng khoán ra đời, cơ chế huy động vốn được thực hiệnchủ yếu ở kênh tài chính gián tiếp thông qua các trung gian tài chính như các ngânhàng, các tổ chức nhận tiền gửi tiết kiệm và cho vay, các công ty bảo hiểm hay các

tổ chức tài chính tín dụng khác Là một bộ phận của thị trường tài chính, thị trườngchứng khoán ra đời có chức năng quan trọng đó là huy động vốn cho nền kinh tếthông qua kênh tài chính trực tiếp Trong nền kinh tế thị trường, hệ thống ngânhàng, tín dụng không thể đáp ứng đủ nhu cầu về vốn Trong khi đó, thị trườngchứng khoán ở nhiều nước lo được khoảng 50% nhu cầu vốn cho toàn xã hội Khicác nhà đầu tư mua các chứng khoán do công ty phát hành, số tiền nhàn rỗi của họđược đưa vào hoạt động sản xuất kinh doanh và qua đó góp phần mở rộng sản xuất

xã hội Bằng cách hỗ trợ các hoạt động đầu tư của công ty, thị trường chứng khoán

đã có những tác động quan trọng đối với sự phát triển của nền kinh tế quốc dân.Thông qua thị trường chứng khoán, chính phủ và chính quyền ở các địa phươngcũng huy động được các nguồn vốn cho mục đích sử dụng và đầu tư phát triển hạtầng kinh tế, phục vụ các nhu cầu chung của xã hội

b Cung cấp môi trường đầu tư cho công chúng

Thị trường chứng khoán ra đời đã cung cấp cho công chúng một môi trườngđầu tư đa dạng và các cơ hội lựa chọn linh hoạt Các loại chứng khoán trên thịtrường rất khác nhau về tính chất, thời hạn và độ rủi ro, cho phép các nhà đầu tư dùlớn hay nhỏ đều có thể lựa chọn loại hàng hoá phù hợp với khả năng, mục tiêu vào

sở thích của mình Chính vì vậy, thị trường chứng khoán góp phần đáng kể làm tăngmức tiết kiệm quốc gia

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

c Tạo tính thanh khoản cho các chứng khoán

Nhờ có thị trường chứng khoán các nhà đầu tư có thể chuyển đổi các chứngkhoán họ sở hữu thành tiền mặt hoặc các loại chứng khoán khác khi họ muốn Khảnăng thanh khoản là một trong những đặc tính hấp dẫn của chứng khoán đối với nhàđầu tư Đây là yếu tố cho thấy tính linh hoạt, an toàn của vốn đầu tư Thị trườngchứng khoán hoạt động càng năng động và có hiệu quả thì càng có khả năng nângcao tính thanh khoản của các chứng khoán giao dịch trên thị trường

d Xác định giá cả của các loại tài sản tài chính

Thị trường chứng khoán có vai trò quan trọng trong việc định giá các tài sảntài chính Nhờ có thị trường chứng khoán mà rất nhiều tài sản được định giá

e Phản ánh hoạt động của doanh nghiệp

Hoạt động của doanh nghiệp được phản ánh thông qua một số chỉ tiêu nhưdoanh thu, lợi nhuận/vốn chủ sở hữu… Khi chứng khoán của doanh nghiệp đượcniêm yết, thông qua giá chứng khoán hoạt động của các doanh nghiệp được phảnánh một cách tổng hợp, giúp cho việc đánh giá và so sánh hoạt động của các doanhnghiệp được nhanh chóng và thuận tiện, từ đó cũng tạo ra một môi trường cạnhtranh lành mạnh nhằm nâng cao hiệu quả sử dụng vốn, kích thích áp dụng côngnghệ mới, cải tiến sản phẩm

f Tạo môi trường giúp Chính phủ thực hiện các chính sách vĩ mô

Các chỉ báo của thị trường chứng khoán phản ánh động thái của nền kinh tếmột cách nhạy bén và chính xác Giá các chứng khoán tăng lên cho thấy đầu tưđang mở rộng, nền kinh tế tăng trưởng; ngược lại giá chứng khoán giảm sẽ cho thấycác dấu hiệu tiêu cực của nền kinh tế Vì thế, thị trường chứng khoán được gọi làphong vũ biểu của nền kinh tế và là một công cụ quan trọng giúp Chính phủ thựchiện các chính sách kinh tế vĩ mô Thông qua thị trường chứng khoán, Chính phủ cóthể mua và bán trái phiếu Chính phủ để tạo ra nguồn thu bù đắp thâm hụt ngân sách

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

và quản lý lạm phát Ngoài ra, Chính phủ cũng có thể sử dụng một số chính sách,biện pháp tác động vào thị trường chứng khoán nhằm định hướng đầu tư đảm bảocho sự phát triển cân đối của nền kinh tế

1.1.4 Các yếu tố tác động lên thị trường chứng khoán

Yếu tố ảnh hưởng đến thị trường đầu tiên phải kể đến là yếu tố chính trị, sựtăng trưởng của nền kinh tế, chính sách tiền tệ linh hoạt, lòng tin của nhà đầu tư vàdoanh nghiệp kinh doanh hiệu quả Thời kỳ ngắn hạn, TTCK lên xuống do những

sự kiện hàng ngày, các thông tin cập nhật, kể cả những tin đồn gây nên Các nhàđầu tư chuyên nghiệp và không chuyên tiếp nhận, diễn giải thông tin, suy đoán, kếtluận và quyết định mua bán có thể sai hoặc nhầm lẫn nếu thông tin đó không chínhxác.Yếu tố lãi suất cũng ảnh hưởng trực tiếp đến TTCK Sau khi có quyết định lãisuất, thị trường sẽ có những biến động mạnh Nếu tăng lãi suất cơ bản thì thườngchứng khoán sẽ đi xuống và ngược lại Quá trình phát triển nền kinh tế quốc dân,quá trình kinh doanh của các ngành cũng như từng doanh nghiệp, triển vọng sinh lờicủa chúng là những yếu tố ảnh hưởng tới TTCK trong một khoảng thời gian dài.Thêm vào đó, các tiến bộ khoa học kỹ thuật, công nghệ hay tình hình chính trị vàchính sách tín dụng, tiền tệ cũng rất quan trọng Ngoài ra, vấn đề đối nội, đối ngoại,chủ trương phát triển kinh tế của nhà nước, sự phát triển thị trường bất động sản, thịtrường vàng, thị trường tiền tệ,… cũng có ảnh hưởng trực tiếp đến TTCK Nhữngchính sách tài chính của các nước lớn trên thế giới cũng là một trong những yếu tốtác động đến TTCK Như vậy, có rất nhiều yếu tố tác động lên của thị trường chứngkhoán và nhà nước cần có các biện pháp, chính sách hợp lý để thị trường chứngkhoán có thể phát triển toàn diện

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

1.2 Sự phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam 1.2.1 Năm 2000 – 2003

2003 February March April May June July August September October November December 2004

500 1000 1500 2000 2500

x1000

130 135 140 145 150 155 160 165 170 175 180 185 VNINDEX (166.060, 166.940, 166.060, 166.940, +0.88000)

Hình 1.2: Biến động Vnindex từ 2000 đến 2003

Đây là giai đoạn đầu của thị trường chứng khoán Việt Nam năm 2000 mới có

5 cổ phiếu lên sàn đến cuối năm 2003 con số này là 22 Thị trường biến động khólường có những lúc VN-Index lên đến đỉnh ( 571.04 điểm vào ngày 25.06.2001) rồilại chạm đáy

(ở mức 130.9 ngày 24.10.2003) Thông tin trên thị trường chứng khoán Việt Namcòn thiếu tính minh bạch, trung thực cũng như chưa kịp thời Bên cạnh đó, các nhàđầu tư lại chưa có hiểu biết đúng đắn về chứng khoán và thị trường chứng khoán.Các thông tin về lợi nhuận, chi phí, các chiến lược phát tiển của công ty trong tươnglai các chỉ số tài chính EPS, P/E…gần như không được quan tâm bởi các nhà đầu tư

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

cá nhân Trong thời gian này hầu hết các giao dịch dựa vào “tin đồn” Do đó, trênthị trường các giao dịch diễn ra chủ yếu theo “hiệu ứng đám đông”

1.2.2 Năm 2004 – 2006

Hình 1.3: Biến động Vnindex từ 2004 đến 2005

Đầu năm 2004 có 22 công ty được niêm yết đến cuối năm 2005 con số nàycũng chỉ là 32 Thị trường cổ phiếu sau một thời gian dài rơi vào tình trạng trầmlắng đã có sự hồi phục và tăng trưởng mạnh mẽ Chỉ số VN-Index đã tăng từ 166,94điểm vào cuối năm 2003 lên gần 280 điểm vào hồi đầu tháng 4 (tăng 67,7%) vàđứng ở mức khá ổn định là 230 điểm

Việc giá cổ phiếu tăng mạnh đã làm cho các nhà đầu tư quan tâm hơn đến thịtrường chứng khoán Trên thị trường không chính thức, các hoạt động mua bán cổphiếu diễn ra hết sức sôi động với hơn 100 loại cổ phiếu được giao dịch khá thườngxuyên, tiêu biểu là cổ phiếu của Công ty Sữa Việt Nam, Giống Cây trồng miềnNam, Dầu Tường An, Dược Hậu Giang, Bảo Minh

Bên cạnh đó, với nỗ lực đẩy mạnh tiến trình cổ phần hóa doanh nghiệp nhànước và được khích lệ bởi sự tăng trưởng trở lại của thị trường chứng khoán, các

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

đợt đấu giá bán cổ phần ra công chúng đã thu hút sự quan tâm rất lớn của côngchúng và giới đầu tư

Các đợt phát hành trái phiếu Chính phủ cũng đã diễn ra đều đặn với mức độthành công vượt hẳn so với năm trước Trên thị trường giao dịch, nghiệp vụ muabán trái phiếu có kỳ hạn (repo) đã giúp tăng tính thanh khoản cho thị trường tráiphiếu và thực sự đem lại lợi ích cho các đối tượng tham gia mua bán trái phiếu Cácđơn vị chiếm thị phần lớn trên thị trường trái phiếu cũng thu được lợi nhuận đáng

kể từ nghiệp vụ này, nổi bật là Công ty Chứng khoán Ngân hàng Nông nghiệp vàPhát triển nông thôn

Cùng với tốc độ tăng trưởng khá cao của nền kinh tế Việt Nam, tình hình hoạtđộng kinh doanh của phần lớn các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoáncũng đạt những kết quả khả quan, đặc biệt các công ty này đã có những tiến bộ đáng

kể trong công tác công bố thông tin

Thời gian này cũng chứng kiến sự tham gia mạnh mẽ hơn của các quỹ đầu tưchứng khoán như VEIL, PXP Fund, VF1, giúp cho thị trường hoạt động ổn địnhhơn

Bên cạnh những thành công trên, thị trường chứng khoán Việt Nam trong năm

2004 – 2005 cũng bộc lộ một số mặt hạn chế Số lượng công ty niêm yết mới vànhà đầu tư tham gia thị trường còn hạn chế Tình trạng thiếu minh bạch về thông tinvẫn xảy ra

Tuy vậy cuối quý bốn năm 2005 có rất nhiều tín hiệu tốt cho một năm 2006bùng nổ

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

Hình 1.4: Biến động Vnindex từ 2005 đến 2006 1.2.3.Năm 2006 – 2007

2007 February March April May June July August September October November December 2008

500 1000 1500 2000

x10000

750 800 850 900 950 1000 1050 1100 1150 1200 VNINDEX (920.720, 927.020, 920.720, 927.020, +5.27002)

Hình 1.5: Biến động Vnindex năm 2006 và 2007

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

Vào cuối năm 2007 trên hai sàn, có 249 công ty niêm yết và chứng chỉ quỹ(sàn TP.HCM 138, sàn Hà Nội 111) Mặc dù tăng khá so với thời điểm khi mới hoạtđộng cũng như một số thời điểm trước đây (cuối năm 2006 có 193, cuối năm 2005

có 41),Số công ty chứng khoán hiện có là 74, cao hơn số 55 của 2006 và 14 của

2005 Số công ty quản lý quỹ hiện có 24, tăng so với 18 của 2006 và 6 của 2005

Tổng khối lượng cổ phiếu niêm yết đạt trên 5,5 tỉ đồng, cao gấp hơn 2 lần cuốinăm 2006 và gấp 15 lần năm 2005

Tổng giá trị vốn hóa thị trường - một trong những chỉ báo có tầm quan trọnghàng đầu phản ánh quy mô thị trường chứng khoán đã đạt khoảng 491 nghìn tỉ đồng(sàn TP.HCM 361 nghìn tỉ đồng, sàn Hà Nội 130 nghìn tỉ đồng) So với GDP tínhtheo giá thực tế năm 2007, thì tổng giá trị vốn hóa thị trường chứng khoán ViệtNam đạt 43%Tuy nhiên, nếu tính bằng USD theo tỷ giá hối đoái, thì tổng giá trị vốnhóa thị trường của Việt Nam mới đạt khoảng 30,7 tỉ USD, còn thấp xa so với quy

mô của các thị trường trong khu vực, ở châu Á và trên thế giới

Số lượng công ty niêm yết tăng lên, nhưng các "đại gia" mới chỉ có lác đác.Các "đại gia" đã niêm yết có giá trị vốn hóa thị trường đạt trên 1.000 tỉ đồng (tứcđạt trên 62,5 triệu USD) ở cả hai sàn mới đạt 70 (sàn TP.HCM 53, sàn Hà Nội 17),trong đó số đạt từ 10 nghìn tỉ đồng trở lên (tức trên 625 triệu USD) mới có 12 (sànTP.HCM có 9, đứng đầu là VNM trên 29,4 nghìn tỉ đồng, tiếp đến là STB gần 28,7nghìn tỉ đồng, DPM trên 27,5 nghìn tỉ, FPT trên 20,4 nghìn tỉ, SSI trên 19,8 nghìn

tỉ, PPC trên 19 nghìn tỉ, PVD 16,3 nghìn tỉ, HPG trên 12,4 nghìn tỉ, VIC 12,4 nghìntỉ; sàn Hà Nội có 3, đứng đầu - đồng thời cũng đứng đầu cả nước - là ACB gần 42,6nghìn tỉ, tiếp đến là KBC 17,8 nghìn tỉ, PVS trên 11,9 nghìn tỉ) Như vậy, công tyniêm yết giá trị vốn hóa thị trường lớn nhất Việt Nam đạt chưa được 2,7 tỉ USD và

số công ty niêm yết đạt từ 1 tỉ USD trở lên hiện mới có 10

Số nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán chính thức có trên 307 nghìn tàikhoản, mặc dù tăng nhanh so với các thời điểm trước đây, nhưng so với dân số thì

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

chiếm chưa đến 0,4%, thấp rất xa so với nhiều nước trong khu vực, ở châu Á và trênthế giới (Trung Quốc là 7%)

Hình 1.6: So sánh chỉ số chứng khoán Việt Nam và Thái Lan

Nguồn: fetp.edu.vnĐầu năm 1994 SET lập kỷ lục ở mức 1800 điểm để rồi 13 năm sau quay trở vềmức 800 Qua đồ thị ta thấy có sự tương đồng giữa chỉ số VN-Índex và chỉ số SET,vậy VN-Idex sẽ thế nào và thị trường chứng khoán Việt Nam sẽ ra sao?

Một vài sự kiện lớn ảnh hướng đến sự phát triển của thi trường chứng khoánnăm 2006,2007

Luật Chứng khoán ra đời có hiệu lực từ ngày 1/1/2007, tạo hành lang pháp lýquan trọng cho TTCK Việt Nam phát triển với nhiều thành viên như: công ty chứngkhoán, công ty niêm yết, công ty quản lý quỹ đã được nâng cấp

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

Lần đầu tiên báo chí phát hiện và công khai một hiện tượng chưa từng có tronglịch sử hoạt động của TTCK Việt Nam: Công ty CK Thiên Việt bổ nhiệm Tổnggiám đốc khi đích danh người được bổ nhiệm không biết và cũng chưa từng ký hợpđồng làm việc với công

Dựa trên những kết quả mà TTCK đạt được trong năm 2007, Thủ tướng Chínhphủ đã ban hành Quyết định 128/QĐ-TTg điều chỉnh kế hoạch định lượng về pháttriển TTCK đến năm 2010, hướng đến năm 2020 trong đó có đề ra mục tiêu đếnnăm 2010, tổng giá trị vốn hoá thị trường đạt 50% GDP, năm 2020, con số này đạt70% GDP

Một trong những chính sách có tác động đáng kể đến TTCK và được các báochí đề cập liên tục kể từ giữa năm 2007 đến nay đó là Chỉ thị 03 của Ngân hàng Nhànước Chỉ thị này đã hạn chế luồng vốn tín dụng từ kênh dẫn vốn ngân hàng sangTTCK ở mức 3% khiến nhiều ngân hàng trong suốt nửa cuối của năm 2007 phải lotìm cách hạ mức cho vay đầu tư chứng khoán xuống đến mức cho phép

Năm 2007 là năm đầu tiên diễn ra các đợt phải cổ phần hoá DNNN là các tổngcông ty lớn trong danh sách hơn 20 DN được Thủ tướng Chính phủ phê duyệt cổphần hoá trong năm này Hai đợt IPO của 2 DN lớn là Tổng công ty bảo hiểm ViệtNam (Bảo Việt) và Ngân hàng Ngoại thương Việt Nam (Vietcombank) đã hoànthành trong năm nhưng đằng sau sự kiện IPO của loại DN này còn tồn tại nhiều vấn

đề bất cập

Cùng với việc chuyển thành Sở GDCK, cơ quan này chính thức áp dụng khớplệnh liên tục từ 30/7/2007 để tạo tính thanh khoản cho thị trường và tăng cơ hội chonhà đầu tư

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

1.2.4.Năm 2008 đến nay

April May June July August September October November December 2009 February March April

500 1000 2000 3000 4000

x10000

250 300 350 400 450 500 550

600 VNINDEX (313.720, 322.360, 309.820, 322.360, +12.0800)

Hình 1.7: Biến động Vnindex từ 2008 đến nay

Đây là giai đoạn thị trường liên tục giảm điểm sau hai năm 2006 và 2007 pháttriển mạnh mẽ Chỉ số chứng khoán sàn TP HCM sụt gần 70% giá trị so với giaodịch mở hàng đầu năm ngày 2/1, và càng tệ hại hơn nếu nhìn lại đỉnh cao trên 1.000điểm năm 2007 Thị trường không có thêm sản phẩm mới như giao dịch ký quỹ haybán khống, trong khi repo được yêu cầu triển khai một cách hạn chế Động thái bántháo trước lực cầu yếu ớt đẩy chỉ số chứng khoán hai sàn tuột dốc không phanh.HaSTC-Index rơi khỏi vạch xuất phát 100 điểm, "bốc hơi" gần 67% giá trị so vớiđầu năm

Có thể nói năm 2008 là mùa thất bát đối với nghề từng được coi là thờithượng Trong năm này bắt đầu có những công ty chứng khoán giải thể như công tychứng khoán Asean hay thô lỗ nặng như BVC, HPC … Lần đầu tiên trong lịch sử 8năm trên thị trường chứng khoán xảy ra trường hợp cổ phiếu bị hạn chế giao dịch

và đứng trước nguy cơ loại khỏi sàn niêm yết Hiện tượng Bông Bạch Tuyết nhưgiọt nước tràn ly sau bao ngày lỗ thật, lời giả Mức lỗ tổng cộng trong năm 2006,

2007 gần 15 tỷ đồng Cứu cánh đưa BBT thoát khỏi bờ vực phá sản là phát hành cổphiếu tăng vốn điều lệ lại bị chính nội bộ công ty phản đối - Dệt may Gia Định

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

(chiếm 30% cổ phần) Viễn cảnh BBT mù mịt khi thua tiếp 9,3 tỷ đồng 9 tháng đầunăm 2008 và gần như nắm chắc khả năng bị hủy niêm yết

Năm 2008 cũng chứng kiến giai đoạn thất thu đối với hoạt động phát hành huyđộng vốn Biến động kinh tế vĩ mô cùng thế giới khiến tổng vốn huy động qua thịtrường chỉ đạt 20.000 tỷ đồng, giảm hơn 50% so với năm 2007.Số cổ phần bánđược năm 2008 không quá 60% trong tổng 28 doanh nghiệp bán đấu giá qua Sởgiao dịch chứng khoán TP HCM Giá giao dịch trên OTC suy giảm cực mạnh, lùi vềmệnh giá và thậm chí tuột khỏi 10.000 đồng, trong đó có cả ngành ngân hàng, saugiai đoạn đỉnh cao năm 2007 Cuộc khủng hoảng kinh tế thế giới bất ngờ bộc phát

và lan nhanh trên diện rộng ảnh hưởng nhanh chóng đến chứng khoán Việt Nam.Bắt đầu vào tháng 8 và rõ hơn vào tháng 10, nhà đầu tư nước ngoài miệt mài bánròng Tâm lý nhà đầu tư nội vốn quan sát động thái mua bán của khối ngoại để raquyết định cũng hoảng sợ và xả hàng theo, góp phần kéo Vn-Index lùi gần 70% giátrị Mua ít, bán nhiều khiến cho gía trị giao dịch mua khối ngoại tính đến tháng 12chỉ đạt 41.076 tỷ đồng, sụt 38,5% so với 2007

Bước sang năm 2009 thị trường chứng khoán Việt Nam đã có dấu hiệu khởisắc Ngày 22/4/2009 VN-Index tăng 9,09 điểm, tương đương 2,91%, lên 321,86điểm

Khối lượng giao dịch khớp lệnh tăng gần gấp đôi so với phiên trước, đạt gần 51,2triệu đơn vị, trị giá 1.277,3 tỷ đồng, tăng 91% về khối lượng và 79% về giá trị Trên75% số chứng khoán niêm yết tăng giá Trong 181 mã niêm yết, có 137 mã tăng, 33

mã giảm, còn lại 11 mã đứng giá Nhóm cổ phiếu vốn hoá lớn nhất sàn hồi phụcmạnh với nhiều mã tăng giá trần như DPM, FPT, HPG, PPC,…

1.3.Một số chỉ số phân tích thị trường 1.3.1 Một số chỉ số hiện nay trên thị trường 1.3.1.1 VN-Index, Hastc-Index

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

* Cách tính chỉ số VN-Index

VN-Index được tình bằng phương pháp Laspeyres với giá trị khởi điểm là 100Chỉ số giá bình quân Laspeyres là chỉ số giá bình quân gia quyền giá trị, lấyquyền số là số cổ phiếu niêm yết thời kỳ gốc Như vậy kết quả tính sẽ phụ thuộc vào

cơ cấu quyền số thời kỳ gốc:

å Qo Pt

I L = -

å Qo Po

Trong đó: I L : Là chỉ số giá bình quân Laspeyres

Pt : Là giá thời kỳ báo cáo

Po : Là giá thời kỳ gốc

Qo : Là khối lượng (quyền số) thời kỳ gốc hoặc cơ cấu của khốilượng c (số lượng cổ phiếu niêm yết) thời kỳ gốc

i : Là cổ phiếu i tham gia tính chỉ số giá

n : Là số lượng cổ phiếu đưa vào tính chỉ số

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

Trong quá trình tính toán chỉ số, bên cạnh sự biến động về giá cổ phiếu làmthay đổi giá trị chỉ số, còn có một số các nhân tố khác làm thay đổi cơ cấu số cổphiếu niêm yết như thêm, bớt, tách, gộp cổ phiếu Tính không liên tục của chỉ số,nghĩa là chỉ số ngày báo cáo không đồng nhất với ngày trước đó Do đó cần phảiđưa thêm vào sự điều chỉnh này bằng hệ số chia của công thức trên:

Hệ số chia mới (d)= Số chia cũ x (Tổng GTTT các CP sau thay đổi)/(TổngGTTT các CP trước thay đổi)

Trường hợp có CP mới đưa vào niêm yết, số chia mới được tính như sau:

Hệ số chia mới (d)= Số chia cũ x (Tổng GTTT của CP niêm yết cũ + GTTTcủa CP niêm yết mới)/(Tổng GTTT của các CP niêm yết cũ)

VN-Index = 100 x (Tổng GTTT các CP sau khi thay đổi)/(Hệ số chia mới)

Ví dụ: Tại phiên thứ nhất, ngày 28-7-2000 ta có kết quả giao dịch tại thời điểmgốc như sau:

Tên côngty

Ký hiệu Giá thực

hiện

Số lượng cổ phần Giá trị thị trường

Cơ điệnlạnh

Cáp VLVT

REESAM

16.000 đ17.000 đ

15 triệu

12 triệu

240.000.000 đ204.000.000 đ

Cộng 444.000.000đ

(16.000 x 15 tr) + (17.000 x 12 tr)VN-Index = - x 100 = 100 (16.000 x 15 tr) + (17.000 x 12 tr)

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

Phiên thứ 2, ngày 31/7/2000: Giá CP REE là 16300 đ; Giá CP SAM là 17200 đ (16300 x 15 tr) + (17000 x 12 tr)

VN-Index = - x 100 = 101,55 (16.000 x 15 tr) + (17.000 x 12 tr)

Phiên thứ 3, ngày 2-8-2000, giá REE là 16000 đ, giá SAM là 17500 đ và cóthêm cổ phiếu HAP và TMS nhưng 2 cỏ phiếu này chưa tham gia vào tính chỉ số giá

so chưa có giao dịch

(16600 x 15 tr) + (17500 x 12 tr)VN-Index = - x 100 = 103,38 (16.000 x 15 tr) + (17.000 x 12 tr)

Phiên thứ 4, ngày 4-8-2000, có thêm 2 cổ phiếu nữa là HAP và TMS tham giagiao dịch

Tên CP Giá đóng cửa Số lượng niêm

yết

Giá trị thị trường

REESAMHAPTMS

16900178001600014000

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

Tổng GTTT của tất cả các cổ phiếuD1 = - x Hệ số gốc

Tổng GTTT của tất cả các CP cũ

(169000x15tr)+(17800x12tr)+(16000x1,008tr)+(14000x2,2tr) = - x444000

(16900x15tr)+(17800x12tr) 514028

= - x 444000 = 488607,2 467100

514028 VN-Index = - x 100 = 105,2 D1

Như vậy, phiên giao dịch ngày 4/8/2000, VN-Index đã tăng 1,28 điểm bằng1,76% so với phiên trước

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

Tổng giá trị thị trường hiện tại (GTn)

Pit: Giá thị trường của cổ phiếu I vào thời điểm hiện tại

Qit: Số lượng cổ phiếu niêm yết của cổ phiếu I vào thời điểm hiện tại.

Pio: Giá thị trường của cổ phiếu I vào ngày cơ sở (gốc)

i : 1,……, n

Trong phiên giao dịch, chỉ số HASTC-Index sẽ được tính mỗi khi có một giaodịch cổ phiếu được thực hiện Như vậy, khi giá thực hiện của mỗi giao dịch cổphiếu thay đổi thì chỉ số HASTC-Index sẽ thay đổi theo Chỉ số HASTC-Index phảnánh sự biến động giá trong suốt phiên giao dịch và tạo nên biểu đồ Hastc-Index trựctuyến Chỉ số HASTC-Index đóng cửa là chỉ số được tính bởi các mức giá đóng cửacủa các cổ phiếu

Ví dụ: Tại thời điểm đóng cửa phiên giao dịch thứ hai ngày 18/7/2005:

STT Mã CK Giá đóngSL Đăng ký giaoGiá trị thị trường

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

Chỉ số tổng hợp CBV-Total index là chỉ số đại diện cho giá giao dịch của tất

cả 195 công ty đang được niêm yết trên toàn bộ hai sàn giao dịch chứng khoán, HàNội và thành phố HCM Với sự kết hợp này, chỉ số CBV-Total index nhằm mangtới cho nhà đầu tư một cách đánh giá tổng thể diễn biến tài chính của thị trườngchứng khoán Việt Nam

b CHỈ SỐ CBV-INDEX

Chỉ số tổng hợp CBV-Index là chỉ số đại diện cho giá giao dịch của 50 công

ty hàng đầu đang niêm yết có tổng giá trị thị trường và tính thanh khoản caonhất tại hai Trung tâm Giao dịch Chứng khoán Hà Nội và Thành phố Hồ Chí Minh.(Số lượng các công ty trong danh mục CBV-Index sẽ được điều chỉnh theo biếnđộng thực tế của thị trường) Với 50 công ty trên tổng số khoảng 200 công

ty đang niêm yết hiện nay tại hai Trung tâm này, tổng giá trị thị trường của Index chiếm tới 90% tổng giá trị thị trường của cả nước Tổng giá trị giao dịch củaCBV-Index cũng chiếm tới hơn 80% giá trị giao dịch toàn thị trường Chính vì

CBV-Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

vậy, CBV-Index hỗ trợ nhà đầu tư có được sự đánh giá chính xác hơn diễn biến tàichính của thị trường chứng khoán Việt Nam (TTCK VN)

*Cách tính CBV-Index

Phương pháp tính chỉ số CBV dựa trên các phương pháp tính chỉ số chuẩnquốc tế Chỉ số CBV được tính theo sự biến động trung bình của giá trị thị trườngđiều chỉnh theo tỉ lệ phần trăm các cổ phiếu được bán ra cho công chúng

Điều chỉnh chỉ số theo phần trăm cổ phiếu bán ra công chúng

Với phương pháp này, các chỉ số index phản ánh đúng sự thay đổi giá cả thịtrường của các cổ phiếu được bán ra cho công chúng, chứ không phải là tổng số cổphiếu mà công ty hiện có Cổ phiếu của các thành viên sáng lập, hội đồng quản trị,ban giám đốc và các cổ đông là đối tác chiến lược không được tính vì thông thường,

họ không được phép được bán ra trong một thời gian dài, như vậy, tính thanh khoản

sẽ rất thấp Các cổ phiếu của cổ đông sáng lập và thành viên ban điều hành khôngnhằm mục đích đầu tư mà là để quản lý kiểm soát, còn đối với các đối tác chiếnlược là để giữ lại để có phần được kiểm soát và dựa vào triển vọng phát triển củacông ty trong một thời gian dài

*Cách tính theo phương pháp điều chỉnh

Trước tiên, sẽ tính tỉ lệ phần trăm cổ phiếu được bán ra công chúng ( Investable Weight Factors) theo công thức sau:

IWF-IWF= Số cổ phiếu được bán ra cho công chúng/ Tổng số cổ phiếu phát hành

Sau đó, chỉ số index điều chỉnh theo tỉ lệ phần trăm cổ phiếu được bán ra côngchúng được tính như sau:

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

của index Divisor sẽ được điều chỉnh sao cho CBV-Index không bị ảnh hưởng khicác công ty phát hành thêm cổ phiếu, các công ty mới được niêm yết hoặc rút rakhỏi thị trường chứng khoán

*Các chỉ số trong CBV-Index

 CBV 20

CBV-20 là danh mục của 20 công ty trong 50 công ty liệt kê trong CBV-Index.Tổng giá trị vốn hóa thị trường của CBV-20 chiếm tới hơn 70% tổng giá trị vốn hóathị trường của gần 200 chứng khoán niêm yết hiện nay và tổng giá trị giao dịch củaCBV-20 chiếm hơn 60% tổng giá trị giao dịch của toàn thị trường chứng khoán ViệtNam

 CBV10

BV-10 bao gồm 10 công ty hàng đầu thị trường chứng khoán Việt Nam có giá trịvốn hóa thị trường từ đầu năm 2007 đến nay chiếm trên 50% tổng giá trị vốn hóa thịtrường của gần 200 công ty và tổng giá trị giao dịch chiếm trên 40%

 CBV tăng trưởng và CBV giá trị

Căn cứ theo tốc độ tăng trưởng của các công ty trong danh mục index, Index được chia thành 2 loại:

CBV CBC Tăng trưởng

CBV Tăng trưởng bao gồm các công ty được thị trường kỳ vọng sẽ có chỉ số tăngtrưởng cao trong tương lai

- CBV-Giá trị

CBV-Giá trị bao gồm các tập đoàn lớn có cổ phiếu rẻ hơn và không được thị trường

kỳ vọng cao như các cổ phiếu ở danh mục cổ phiếu CBV-Tăng trưởng

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

 CBV nghành

CBV-Ngành gồm 10 chỉ số là đại diện tiêu biểu của các ngành chính của nền kinh tếViệt Nam:

- CBV Công nghệ (Technology) - CBV Y tế (Health Care),

- CBV Công nghiệp (Industry) - CBV Điện nước (Utilities)

- CBV Nguyên vật liệu (Basic materials) - CBV Tài chính (Finance)

- CBV Dầu khí (Oil & Gas) - CBV Dịch vụ tiêu dùng (Customerservices)

- CBV Hàng tiêu dùng (Consumer goods) - CBV Viễn thông(Telecommunication)

Đây là 10 nhóm ngành chính phản ánh sự tăng trưởng kinh tế Việt Nam và có

sự liên hệ trực tiếp tới các chu kỳ kinh tế vĩ mô của Việt Nam Sự phân chia nàynhằm mục đích theo dõi cụ thể hơn nữa diễn biến của từng nhóm ngành và giúp chocác nhà đầu tư dễ dàng hơn trong các quyết định đầu tư vào từng nhóm ngành màmình quan tâm

c CBV-MIDCAP INDEX

CBV-MidCap index bao gồm 30 công ty trên tổng số 60 cỡ vừa, có tổng giá trịvốn hóa thị trường từ 100 tỷ tới 400 tỷ VND, tổng gía trị mua bản cổ phiếu trong 1năm gần đây chiếm trên 40 % khối lượng giao dịch cổ phiểu toàn thị trường, giá trịgiao dịch bình quân theo ngày lớn hơn 700 tiệu VNĐ, tỷ lệ ngày có giao dịch là 50

% CBV- Midcap là danh mục các công ty được thị trường ưa chuộng và có tínhthanh khoản cao nhất trong nhóm các công ty cỡ vừa

Chỉ số CBV-MidCap nhằm mục đích theo dõi diễn biến giá cả thị trường cổphiếu của các công ty nằm trong danh mục này Danh mục CBV-MidCap tạo ra một

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

danh mục các công ty cỡ vừa thỏa mãn các tiêu chí chặt chẽ của Hội đồng chỉ sốCBV (CBV Committee): có tính thanh khoản và tình hình tài chính tốt

Các tiêu chí lựa chọn cổ phiếu vào danh mục CBV-Midcap

 Các doanh nghiệp Việt Nam đang đựợc niêm yết trên Trung tâm Giaodịch Chứng khoán Hà Nội và TP Hồ Chí Minh

 Tổng giá trị vốn hóa thị trường từ 200 tỷ cho tới 1000 tỷ Tính thanh khoản tốt: Tổng giá trị mua bán cổ phiếu trong vòng 6tháng gần đây phải trên 50% tổng giá trị thị trường của công ty đó

 Có các công ty trong cho các ngành chính của kinh tế VN

 Loại công ty: Các doanh nghiệp không trực tiếp hoạt động kinhdoanh mà chủ yếu quản lý và nắm giữ các quỹ đầu tư sẽ khôngđược niêm yết trong danh mục CBV-Index

Phân loại

 CBV-Midcap tăng trưởngCBV-MidCap Growth index là 10 công ty nằm trong 30 công ty CBV-MidCap index có tỉ lệ P/B trung bình trong 6 tháng gần đây cao nhất

 CBV-Midcap giá trịCBV-MidCap Value index là 10 công ty nằm trong danh mục 30 công tyCBV-MidCap index có tỉ lệ P/B trung bình trong 6 tháng gần đầy thấp nhất

d CBV-SMALLCAP INDEX (Corporates and Businesses of Vietnam Small

Capitalization Index)CBV SmallCap bao gồm các 30 công ty có số vốn nhỏ trên tổng số 73 công tynhỏ, có tổng giá trị vốn hóa thị trường nhở hơn 100 tỷ, tổng giá trị mua bán cổphiếu trong 1 năm gần đây đạt trên 40 % tổng giá trị thị trường, giao dịch bình quântheo ngày lớn hơn 400 triệu VNĐ, và tỷ lệ ngày có giao dịch là 50% CBV-

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

SmallCap là danh mục các công ty được thị trường ưa chuộng và có tính thanhkhoản cao nhất trong nhóm các công ty có số vốn nhỏ

Chỉ số CBV-SmallCap nhằm mục đích theo dõi diễn biến giá cả thị trường cổphiếu của các danh mục này So với các công ty lớn và vừa, các công ty số vốn nhỏthường là các công ty có tính thanh khoản thấp và tài chính ít ổn định hơn Danhmục CBV SmallCap nhằm mục đích tạo ra một danh mục các công ty nhỏ thỏa mãncác tiêu chí chặt chẽ của Hội đồng CBV Index (CBV Index committee) có tínhthanh khoản và tình hình tài chính tốt

CBV-SmallCap index đưa thêm một công cụ mới cho các nhà đầu tư Nếunhư CBV-50 và CBV-MidCap index tập hợp các công ty lớn vừa và nhỏ, các công

ty trong CBV-SmallCap index giúp các nhà đầu tư chọn ra các công ty nhỏ để khámphá cơ hội đầu tư trong nhóm các công ty này

Các tiêu chí lựa chọn cổ phiếu trong CBV-Smallcap

 Các doanh nghiệp Việt Nam đang đựợc niêm yết trên Trung tâm Giao dịchChứng khoán Hà Nội và TP Hồ Chí Minh

 Tổng giá trị vốn hóa thị trường từ 50 tỷ cho tới 200 tỷ

 Tính thanh khoản tốt: Tổng giá trị mua bán cổ phiếu trong vòng 6 tháng gầnđây gần đây phải trên 50% tổng giá trị thị trường

 Có các công ty trong các ngành chính của kinh tế VN

 Loại công ty: Các doanh nghiệp không trực tiếp hoạt động kinhdoanh mà chủ yếu quản lý và nắm giữ các quỹ đầu tư sẽ không được niêmyết trong danh mục CBV-SmallCap index

Phân loại

 Các doanh nghiệp Việt Nam đang đựợc niêm yết trên Trung tâm Giao dịchChứng khoán Hà Nội và TP Hồ Chí Minh

 Tổng giá trị vốn hóa thị trường từ 50 tỷ cho tới 200 tỷ

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Khoa Toán Kinh tế

 Tính thanh khoản tốt: Tổng giá trị mua bán cổ phiếu trong vòng 6 tháng gầnđây gần đây phải trên 50% tổng giá trị thị trường

 Có các công ty trong các ngành chính của kinh tế VN

 Loại công ty: Các doanh nghiệp không trực tiếp hoạt động kinhdoanh mà chủ yếu quản lý và nắm giữ các quỹ đầu tư sẽ không được niêmyết trong danh mục CBV-SmallCap index

CBV-Smallcap tăng trưởng CBV-SmallCap Growth index là 10 công ty nằm trong 30 công ty CBV-SmallCap index có tỉ lệ P/B trung bình trong 6 tháng gần đầy cao nhất

Đầu tư vào CBV- SmallCap Growth là đầu tư vào danh mục bao gồm 10 công

ty tăng trưởng trong 30 công ty CBV-Small Cap có tỉ lệ P/B trung bình trong 6tháng gần đầy cao nhất, hay có giá thị trường gần đây cao nhất so với giá trị sổ sáchcủa cổ phiếu Tỷ lệ P/B cao phản ánh sự kỳ vọng của thị trường về khả năng tăngtrưởng của công ty

sở số liệu của công ty trong vòng một năm Tuy nhiên, do lợi nhuận của công ty

Lê Thị Hoài Thanh Toán Tài Chính 47 ),,(