Đưa ra ước tính cho lưu lượng tiền và chi phí vốn, chúng ta có thể chiết khấu các dòng tiền tự do của Conseco dưới trường hợp cơ bản và các kịch bản theo xu hướng giảm 5 Tính toán và giải thích những[.]
Trang 15 Tính toán và giải thích những kết quả:
Đưa ra ước tính cho lưu lượng dòng tiền và chi phí vốn, chúng ta có thể chiết khấu các dòng tiền tự do của Conseco theo trường hợp cơ bản và các kịch bản trái ngược Những giá trị hiện tại của các hoạt động đem lại kết quả được thể hiện trong hình 14 Dưới mỗi kịch bản, những kết quả xác định giá trị là chính xác như nhau cho các dự
án danh nghĩa và thực tế Bước tiếp theo là tỷ trọng những kết quả xác định giá trị bởi những xác suất kịch bản và suy ra giá trị hiện tại của các hoạt động Cuối cùng, thêm giá trị thị trường của tài sản không hoạt động và trừ đi những yêu cầu bồi thường tài chính để có được giá trị vốn cổ phần ước tính.Giá trị ước tính thu được từ 188 đến
206 đồng Reais trên mỗi cổ phiếu của ConsuCo, với xác suất xảy ra khủng hoảng kinh tế từ 25 đến 35%
Gía cổ phiếu của ConsuCo, giống như thị trường chứng khoán Brazil nói chung, đã rất dễ biến động trong những năm gần đây, như thể hiện trong hình 15 ở trang 296 Vì vậy, bạn cần phải cẩn thận trong việc so sánh hiệu quả xác định giá trị từ 188 đến 206 đồng Reais trên mỗi cổ phiếu với giá cổ phiếu hiện tại (tháng 12 năm 2004) là 230 đồng Reais Chỉ bốn tháng trước đó, giá là 130 đồng Reais.Vào đầu năm đó, nó được giao dịch là 270 đồng Reais
Tất nhiên, giá cổ phiếu trong thị trường mới nổi không phải luôn luôn là dấu hiệu đáng tin cậy cho giá trị nội tại, vì nhiều lý do Thứ nhất, việc thả nổi tự do thường bị giới hạn, với những cổ phần lớn của vốn chủ sở hữu nằm trong tay của một nhóm sở hữu nhỏ, cổ đông phổ thông còn lại có ít hoặc không có tầm ảnh hưởng Kết quả là, giá cổ phiếu trên thị trường có thể tốt dưới giá trị nội tại, như theo ước tính từ phân tích DCF Ngoài ra, tính thanh khoản ở các cổ phiếu ở những thị trường mới nổi thường thấp hơn nhiều so với ở các thị trường phát triển Giá cổ phiếu có lẻ không được phản ánh đầy đủ giá trị nội tại bởi vì không phải tất cả các thông tin được hợp nhất trong giá trị thị trường Cuối cùng, giá cổ phiếu trong thị trường mới nổi thường biến động nhiều hơn trong những thị trường phát triển Do đó, giá cổ phiếu vào bất kỳ ngày cụ thể nào cũng có thể làm giảm giá trị nội tại
ConsuCo được niên yết trên thị trường chứng khoán Brazil Doanh thu cổ phiếu, được
đo bằng số ngày giao dịch thả nổi, là khoảng 130 ngày, không quá xa trên mức độ điển hình là khoảng 100 ngày ở Mỹ và Châu âu Tuy nhiên, vì sự biến động của giá cổ phiếu, định giá chéo của các kết quả DCF có bội số và cách tiếp cận phí bảo hiểm rủi
ro quốc gia là quan trọng
Trang 2Định giá chéo có bội số và cách tiếp cận phí bảo hiểm rủi ro quốc gia
Trang 3Vì định giá chéo có bội số, nên phân tích bội số là phương pháp tốt nhất để kiểm tra các kết quả xác định giá trị Với ví dụ của ConseCo, chúng tôi so sánh bội số về giá trị doanh nghiệp hàm ý trên EBITDA với giá trị của những công ty ngang nhau trên toàn thế giới Tất cả các bội số là những bội số tìm thấy trong tương lai qua EBITDA được kỳ vọng trong năm 2005, dựa trên những dự báo phân tích đồng nhất Minh họa Hình 16, bội số hàm ý từ giá trị của ConsuCo là khá tương tự với hầu hết các công ty khác, khoảng bảy lần EBITDA Rõ ràng, thực tế là ConsuCo có trụ sở ở Brazil không
có quan trọng lắm cho việc định giá liên quan của giá cổ phiếu của công ty này Đây
là một dấu hiệu khác cho thấy bất kỳ phí bảo hiểm rủi ro quốc gia của ConsuCo là rất nhỏ Sử dụng bội số trung bình cho các nhóm công ty ngang nhau là 8.3, giá trị của ConsuCo sẽ kết thúc tại 228 đồng Reais,như trình bày trong hình 17 Lưu ý rằng điều này có lẽ là một ước tính tích cực, cho rằng có một số giá trị ngoại lai trong các nhóm công ty ngang nhau có bội số rất cao Sử dụng bội trung bình 7,1 sẽ dẫn đến một ước tính xác định giá trị là 176 đồng Reais trên mỗi cổ phiếu
Phần cuối cùng của định giá chéo, bao gồm xác định giá trị của ConsuCo bằng cách
sử dụng cách tiếp cận phí bảo hiểm rủi ro quốc gia.Chúng tôi ước tính phí bảo hiểm rủi ro quốc gia cho Brazil ở khoảng 0,5% trước đây trong bài đọc này Chiết khấu kịch bản kinh doanh là bình thường với chi phí vốn cộng với phí bảo hiểm rủi ro quốc gia này dẫn đến một giá trị cho mỗi cổ phiếu là 167 đồng Reais, dưới đây là kết quả thu được trong cách tiếp cận kịch bản DCP
Lưu ý rằng một khoản phí bảo hiểm rủi ro 5% (thường được sử dụng cho Brazil), hoặc sẽ cho kết quả trong xác định giá trị thấp không tương thích với thực tế liên quan đến giá cổ phiếu hiện tại và bội số của nhóm công ty ngang nhau, hoặc đòi hỏi một dự báo hiệu suất trong tương lai lạc quan, thiếu thực tế có tỷ suất sinh lợi trên vốn ít nhất
là 15% và tỷ lệ tăng trưởng thực tế ít nhất 6% trong nhiều năm Đưa ra tỷ suất sinh lợi trong dài hạn và tỷ lệ tăng trưởng trong ngành và hiệu suất quá khứ của ConsuCo,
Trang 4thậm chí chỉ là năm thuận lợi đưa vào tính toán, như vậy những dự báo là không hợp lý
Trang 5Với sự không chắc chắn vốn có trong xác định giá trị ở thị trường mới nổi, đều tốt nhất là sử dụng một phạm vi giá trị rõ ràng thay vì một ước lượng điểm Đối với ConsuCo, chúng tôi tóm tắt việc xác định giá trị tìm thấy trong hình 17 Căn cứ vào định giá DCF và so sánh bội số, chúng tôi kết thúc với một phạm vi khoảng từ 175 đến 205 đồng Reais mỗi cổ phiếu, phụ thuộc vào kịch bản chính xác và giả định xác suất, đã so sánh với một phạm vi giá cổ phiếu của 12 tháng là từ 150 đến 270 Reais trên mỗi cổ phiếu
TÓM TẮT
Để định giá những công ty trong thị trường mới nổi, chúng tôi sử dụng các khái niệm tương tự những thứ được áp dụng cho thị trường phát triển Tuy nhiên, việc áp dụng các khái niệm này có thể có phần khác nhau Lạm phát, thường cao trong thị trường mới nổi, là yếu tố đưa vào những dự án dòng tiền bằng cách kết hợp những hiểu biết
cả thực tế và qua việc phân tích tài chính danh nghĩa Những rủi ro ở thị trường mới nổi chẳng hạn như kinh tế vĩ mô hay những cuộc khủng hoảng chính trị có thể được kết hợp theo cách tiếp cận kịch bản DCF bằng cách mở rộng những kịch bản thay thế cho những dòng tiền trong tương lai, chiết khấu dòng tiền với chi phí vốn mà không
có phí bảo hiểm rủi ro quốc gia, và sau đó tính tỷ trọng các giá trị DCF từ các xác suất kịch bản Chi phí sử dụng vốn ước tính cho thị trường mới nổi được xây dựng trên giả định lãi suất phi rủi ro toàn cầu, phí bảo hiểm rủi ro thị trường và beta, theo những hướng dẫn sử dụng cho thị trường phát triển Bởi vì, giá trị của các công ty tại các thị trường mới nổi thường dễ biến động hơn so với các thị trường phát triển, chúng tôi khuyên bạn nên định giá chéo các kết quả theo kịch bản DCF có phí bảo hiểm rủi ro quốc gia DCF và xác định giá trị có bội số cơ bản