LUẬN ÁN TIẾN SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG đề tài CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC NỢ CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

ai trò điều tiết của nguồn tài trợ dài hạn của nền kinh tế đối với ảnh hưởng của tỷ số nợ đến CTKHN cho trường hợp các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán các yếu tố ảnh hưởng đ

Trang 1

NGÔ VĂN TOÀN

CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC NỢ CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG

KHOÁN VIỆT NAM LUẬN ÁN TIẾN SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG

THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH - NĂM 2022

Trang 2

NGÔ VĂN TOÀN

CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC NỢ CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG

KHOÁN VIỆT NAMLUẬN ÁN TIẾN SĨ

Trang 3

LỜI CAM ĐOAN

********

Tôi tên là: Ngô Văn Toàn

Sinh ngày: 25 tháng 11 năm 1985

Hiện công tác tại: Trường Đại học Tài chính - Marketing

Là học viên nghiên cứu sinh khóa 20 của Trường Đại học Ngân hàng TP Hồ Chí

Minh Mã số NCS: 010120150026

Cam đoan luận án: Các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc nợ công ty niêm yết trên

thị trường chứng khoán Việt Nam.

Chuyên ngành: Tài chính - Ngân hàng; Mã số: 93.40.20.1

Người hướng dẫn khoa học: PGS.TS Lê Thị Lanh và TS Lê Thị Anh Đào

Luận án này là công trình nghiên cứu của riêng tôi, các kết quả nghiên cứu cótính độc lập, không sao chép bất kỳ tài liệu nào và chưa được công bố toàn bộ nộidung này bất kỳ ở đâu; các số liệu, các nguồn trích dẫn trong chuyên đề được chúthích nguồn gốc rõ ràng, minh bạch

Tôi xin hoàn toàn chịu trách nhiệm về lời cam đoan danh dự của tôi

Tp Hồ Chí Minh, ngày tháng năm 2022

Nghiên cứu sinh

Ngô Văn Toàn

Trang 4

LỜI CẢM ƠN

Trong quá trình học tập, nghiên cứu và thực hiện luận án, tôi đã nhận được sựgiúp đỡ tận tình của gia đình, đồng nghiệp, quý thầy cô và Trường Đại học Tài chính– Marketing nơi tôi công tác

Trước tiên, tôi xin gửi lời cảm ơn đến quý Thầy Cô trường Đại học Ngân hàng

TP Hồ Chí Minh đã trang bị cho tôi những kiến thức quý giá trong thời gian học tậpdưới mái trường

Tôi trân trọng gửi lời cảm ơn đến PGS.TS Lê Thị Lanh và TS Lê Thị Anh Đào

- người thầy đã trực tiếp hướng dẫn và giúp đỡ tôi trong suốt quá trình nghiên cứu vàthực hiện luận án

Tôi xin gửi lời cảm ơn đến Khoa Sau Đại Học, chị Vũ Thị Thu Hà – Quản lý lớpNCS K20 đã tạo mọi điều kiện thuận lợi trong quá trình nghiên cứu của tôi

Tôi xin gửi lời biết ơn chân thành đến Trường Đại học Tài chính - Marketing, Bộmôn Tài chính doanh nghiệp nơi tôi đang công tác đã tạo điều kiện thuận lợi về mọimặt cho tôi, để tôi hoàn thành luận án này

Cuối cùng, xin cảm ơn gia đình, bạn bè và đồng nghiệp đã hỗ trợ tôi trong quátrình học tập cũng như trong thời gian thực hiện luận án này

TP Hồ Chí Minh, ngày … tháng năm 2022

Nghiên cứu sinh

Ngô Văn Toàn

Trang 5

ai trò điều tiết của nguồn tài trợ dài hạn của nền kinh tế đối với ảnh hưởng của tỷ số

nợ đến CTKHN cho trường hợp các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán

TÓM TẮT LUẬN ÁN

Các lý thuyết xác định là có liên quan đến CTKHN như Lý thuyết đánh đổitĩnh; Lý thuyết chi phí đại diện; Lý thuyết phát tín hiệu; Lý thuyết phù hợp kỳ hạn; Lýthuyết thể chế; Lý thuyết về tính sẵn có của thông tin và quyền của chủ nợ Đánh giátổng quan các nghiên cứu trước, các yếu tố ảnh hưởng đến CTKHN được phân loạigồm 2 nhóm yếu tố: đặc điểm công ty, chất lượng thể chế và kinh tế vĩ mô Trên cơ sởphân tích tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm để làm cơ sở đưa ra các nhận xét vàtìm ra khoảng trống nghiên cứu Theo đó các khoảng trống nghiên cứu, luận thực hiệncác mục tiêu nghiên cứu sau: (1) Đánh giá ảnh hưởng của các yếu đến CTKHN; (2)Đánh giá vai trò điều tiết của chất lượng thể chế đối với ảnh hưởng của tỷ số nợ đếnCTKHN; (3) Đánh giá vai trò điều tiết của phát triển tài chính đối với ảnh hưởng của

tỷ số nợ đến CTKHN; (4) Đánh giá vai trò điều tiết của nguồn tài trợ dài hạn của nềnkinh tế đối với ảnh hưởng của tỷ số nợ đến CTKHN Luận án phát triển 2 mô hình đểkiểm định: Mô hình 1 đánh giá ảnh hưởng các yếu tố đến CTKHN và tốc độ điềuchỉnh CTKHN Mô hình 2 đánh giá vài trò điều tiết của các yếu tố chất lượng thể chế,nguồn tài trợ dài hạn của nền kinh tế và phát triển tài chính đối với ảnh hưởng của tỷ

số nợ đến CTKHN Luận án sử dụng cách tiếp cận phân tích và xử lý dữ liệu bằng môhình hồi quy riêng phần, mô hình đánh giá vai trò điều tiết và kiểm định tính vững.Trong mô hình nghiên cứu xuất hiện biến trễ của biến phụ thuộc (CTKHN) làm biếnđộc lập, hệ số hồi quy của biến này sử dụng để xác định tốc độ điều chỉnh CTKHN và

mô hình được sử dụng để đánh giá ảnh hưởng của các yếu tố đến CTKHN và tốc độđiều chỉnh CTKHN cũng như đánh giá vai trò điều tiết trong luận án Luận án thựchiện các phân tích và kiểm định mô hình nghiên cứu Thực trạng chung về thị trườngvốn, phát triển tài chính và chất lượng thể chế Kết quả kiểm định mô hình 1 cho thấy

Trang 6

các yếu tố ảnh hưởng đến CTKHN và tốc độ điều chỉnh CTKHN của công ty niêm yếttrên thị trường chứng khoán Việt Nam bị ảnh hưởng bởi các yếu tố như: kỳ hạn tàisản, quy mô công ty, cơ hội tăng trưởng, chất lượng tài sản công ty, tài sản thangkhoản, ảnh hưởng của thuế, lạm phát và tăng trưởng kinh tế Ngoài ra, phát triển tàichính cũng cho thấy ảnh hưởng cùng chiều đến CTKHN Tuy nhiên, ảnh hưởng củaphát tài chính triển tài chính làm CTKHN có lợi hơn là ảnh hưởng của phát triển địnhchế tài chính Kết quả kiểm định mô hình 2 để đánh giá vai trò điều tiết, kết quả cho

Trang 7

3.1.16 V

thấy vai trò điều tiết xuất hiện với các yếu tố phát triển tài chính và nguồn tài trợ dàihạn của nền kinh tế, kết quả này không tìm thấy bằng chứng về vai trò điều tiết củachất lượng thể chế Vai trò điều tiết của phát triển định chế tài chính đối với ảnhhưởng tỷ số nợ làm giảm CTKHN trong khi vai trò điều tiết của phát triển thị trườngtài chính đối với ảnh hưởng của tỷ số nợ vừa làm tăng giảm CTKNH Ngoài ra, vai tròđiều tiết của nguồn tài trợ dài hạn của nền kinh tế đối với ảnh hưởng của tỷ số nợ làmgiảm CTKHN dài hạn Kiểm định tính vững cũng khẳng định xu hướng chung là cáccông ty niêm yết trên thị trường chứng khoáng có sự thay đổi sử dụng nợ từ dài sangngắn hạn

Trang 8

3.1.20 V

THESIS SUMMARY

The identified theories related to the debt maturity structure include StaticTrade-off Theory, Agency cost theory; Signaling theory; The theory of term matching;Institutional theory; Theory of information availability, and creditor rights In theoverview of previous studies, the factors affecting the debt maturity structure are clas-sified into two groups of factors: company characteristics, institutional quality, andmacroeconomics Based on an overview analysis of empirical studies as a basis formaking comments and finding research gaps Accordingly, the research gaps, the the-sis implements the following research objectives: (1) Assess the influence of the fac-tors on the debt maturity structure; (2) Assess the regulatory role of institutional quali-

ty on the effect of debt ratio on the debt maturity structure; (3) Evaluation of the latory role of financial development on the effect of debt ratio on debt maturity struc-ture; (4) Evaluation of the regulatory role of long-term financing of the economy onthe effect of debt ratio on the debt maturity structure The thesis develops two models

regu-to test: Model 1 evaluates the influence of facregu-tors on the debt maturity structure andthe adjustment speed of the debt maturity structure Model 2 assesses the moderatingrole of institutional quality, long-term funding sources of the economy, and financialdevelopment on the influence of debt ratio on the debt maturity structure The thesisuses the partial regression model's data analysis and processing approach to evaluatethe regulatory role and test its stability In the research model, the dependent variableappears to lag as an independent variable, the regression coefficient of this variable isused to determine the adjustment speed of the dependent variable, and the model isused to evaluate the influence of the dependent variable The factors affecting the debt

Trang 9

3.1.20 V

maturity structure and the adjustment speed of the debt maturity structure, as well asthe assessment of the regulatory role in the thesis The thesis analyzes and tests theresearch model General status of capital markets, financial development, and institu-tional quality The results of the model 1 test show that the factors affecting the debtmaturity structure and the adjustment speed of the debt maturity structure of listedcompanies on the Vietnamese stock market are affected by factors such as asset ma-turity and size Companies, growth opportunities, company asset quality, asset liquidi-

ty, tax effects, inflation, and economic growth In addition, financial development also

Trang 10

3.1.24 V

shows a positive influence on the debt maturity structure However, the influence offinancial development on financial development is more beneficial than the effect offinancial institution development The results of model 2 testing to evaluate the mod-erating role, the results show that the moderating role appears with the factors of fi-nancial development and long-term financing of the economy This result does notfind evidence of the moderating role of institutional quality The moderating role offinancial institution development on the debt ratio's effect reduces the debt maturitystructure, while the moderating role of financial market development on the debt ra-tio's effect has both increased and decreased the debt ratio In addition, the moderatingrole of the economy's long-term financing on the effect of the debt ratio reduces thelong-term debt ratio The sustainability test also confirms the general trend that com-panies listed on the stock market have a change in debt use from long to short term

Trang 11

3.1.28 V

Trang 12

3.1.28 V

CHƯƠNG 2: KHUNG LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU TRƯỚC 14

2.2.2 Các yếu tố chất lượng thể chế và kinh tế vĩ mô 292.2.3 Ảnh hưởng các yếu tố đến tốc độ điều chỉnh CTKHN 32

Trang 13

3.1.28 V

3.2.1 Các yếu tố ảnh hưởng đến CTKHN cho trường hợp các công ty niêm yết trên

3.2.2 Vai trò điều tiết của chất lượng thể chế đối với ảnh hưởng của tỷ số nợ đến CTKHN cho trường hợp các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam 513.2.3 Vai trò điều tiết của phát triển tài chính đối với ảnh hưởng của tỷ số nợ đến CTKHN cho trường hợp các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam 533.2.4 Vai trò điều tiết của nguồn tài trợ dài hạn của nền kinh tế đối với ảnh hưởng của

tỷ số nợ đến CTKHN cho trường hợp các công ty niêm yết trên thị trường chứng

4.1 Thị trường vốn, phát triển tài chính và chất lượng thể chế 68

Trang 14

3.1.28 V

Trang 15

3.1.32 V

4.3.1 Kết quả và thảo luận kết quả hồi quy mô hình 1 824.3.2 Kết quả và thảo luận kết quả hồi quy mô hình 2 94

5.2.2 Hàm ý từ kết quả phân tích vai trò điều tiết của phát triển tài chính và nguồn tài

5.3 Hạn chế của luận án và hướng nghiên cứu tiếp theo 127

Trang 16

3.1.36 V

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

GDP - Gross domestic product Tổng sản phẩm quốc nội

GMM - Generalized Method of

Mo-ments

Tổng quát hóa phương pháp hồi quy theo ments

mo-HNX - Hanoi Stock Exchange Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội

HOSE (HSX) - Ho Chi Minh Stock

Exchange

Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ ChíMinh

JSCBs - Joint-stock commercial

NPV - Net Present Value Hiện giá thuần của khoản đầu tư

SOCBs - State owned commercial

WTO - World Trade Organization Tổ chức thương mại Thế giới

PCA – Principal Component

Trang 17

3.1.40 V

DANH MỤC BẢNG

Bảng 2.1: Khung lý thuyết và các nghiên cứu trước trong tổng quan lý thuyết 24

Bảng 3.3: Kiểm định Wooldridge và kiểm định Breusch-Pagan 64

Bảng 4.2: Khối lượng trái phiếu phát hành và kỳ hạn trung bình của trái phiếu 70Bảng 4.3: Chỉ số phát triển tài chính và chỉ số thành phần 72Bảng 4.4: Chất lượng thế chế tổng hợp và các chỉ báo thành phần 74

Bảng 4.6: Thống kê mô tả biến chất lượng thể chế, nguồn tài trợ dài hạn của nền kinh

Bảng 4.8: Nhân tử phóng đại phương sai của các biến độc lập 81

Bảng 4.15: Đánh giá ảnh hưởng các yếu tố đến CTKHN ngắn hạn 109Bảng 4.16: Đánh giá ảnh hưởng các yếu tố đến CTKHN ngắn hạn 112Bảng 4.17: Đánh giá ảnh hưởng các yếu tố đến CTKHN ngắn hạn 114

DANH MỤC HÌNH ẢNH VÀ ĐỒ THỊHình 4.1: Xu hướng phát triển của ngân hàng và thị trường chứng khoán 69

Trang 18

3.1.40 V

Hình 4.4: Xu hướng trung bình của CTKHN của công ty 107

Trang 19

3.1.44 V

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU 1.1 Tính cấp thiết của đề tài

Các nghiên cứu liên quan đến các yếu tố tác động đến cấu trúc nợ của các công

ty niêm yết trong và ngoài nước thường tập trung nhiều vào cấu trúc vốn (Roberts &Sufi, 2009; Graham & Leary, 2011, Colla & cộng sự, 2020) Sự chú ý được dành choviệc lý giải tại sao các công ty phát hành nhiều nợ hơn là phát hành vốn chủ sở hữu vàlàm thế nào cấu trúc vốn tối ưu được thiết kế để tối thiểu chi phí tài trợ cho công ty.Các khảo sát của Roberts & Sufi (2009), Graham & Leary (2011) cho thấy số lượnglớn các nghiên cứu tập trung sự chú ý vào cấu trúc vốn Các tác động tuyến tính, phituyến, tác động gián tiếp của các yếu tố này đến cấu trúc vốn cũng nhận được nhiều sựquan tâm của các nhà nghiên cứu trong và ngoài nước Mặc dù, các nghiên cứu về cấutrúc vốn đã có rất nhiều trên thế giới và Việt Nam, nghiên cứu tập trung vào khía cạnh

nợ còn chưa nhiều và cũng chưa có sự thống nhất về kết quả Tổng quan lý thuyết chothấy cấu trúc nợ là yếu tố trung tâm của cấu trúc vốn (Colla & cộng sự, 2020) Bêncạnh đó, các nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm cho thấy một trong đặc điểm quantrọng nhất của nợ là kỳ hạn (Colla & cộng sự, 2020) Vốn được cho là yếu tố rất quantrọng trong hoạt động kinh doanh của công ty Để tài trợ cho hoạt động kinh doanhnày, vốn có thể được tài trợ từ nhiều nguồn, nhưng chủ yếu có thể kể đến đó là tài trợbằng nợ và bằng vốn chủ sở hữu So với vốn chủ sở hữu, tài trợ bằng nợ cũng cónhững yêu sách đối với tài sản của công ty Tài trợ bằng nợ được cho là rẻ hơn so vớitài trợ bằng vốn cổ phần (Ozkan & Trzeciakiewicz, 2014), vì những lý do sau: Một là,chủ nợ được ưu tiên hơn chủ sở hữu vì chủ nợ được thanh toán trước tiên từ thu nhậpcủa công ty Hai là, sự bảo vệ của chủ nợ nói chung mạnh mẽ hơn chủ sở hữu vì chủ

Trang 20

3.1.44 V

Trang 21

3.1.48 V

hấp dẫn hơn và làm giảm giá trị của công ty Do đó, điều quan trọng là phải hiểu rõhơn về lợi ích và chi phí của việc vay nợ để giải thích lý do tại sao công ty chọn tài trợbằng nợ ngay từ đầu; liệu có số lượng nợ tối ưu để tối đa hóa giá trị công ty hay không

và nếu có một chính sách nợ tối ưu, thì đặc điểm nào của công ty là quan trọng trongviệc xác định chính sách đó

Thực tế cho thấy, tài trợ nợ có cả ưu điểm và nhược điểm đối với sự phát triểncủa công ty và các khoản đầu tư chiến lược công ty (O’Brien & David, 2010) TheoFama & French (2002), lợi ích của việc vay nợ bao gồm khấu trừ thuế của lãi và giảmcác vấn đề về dòng tiền tự do, trong khi chi phí cho vay nợ bao gồm chi phí phá sảntiềm ẩn và mâu thuẫn đại diện giữa các cổ đông và chủ nợ Do đó, khi lựa chọn tài trợ

nợ, các nhà quản lý cố gắng tạo ra sự cân bằng giữa lợi ích thuế của việc vay nợ và chiphí của sự kiệt quệ tài chính phát sinh từ rủi ro phá sản (Kraus & Litzenberger, 1973)

và chi phí đại diện (Jensen & Meckling, 1976) Nhiều nghiên cứu mở rộng đã và đangđược tiến hành, cố gắng đưa ra lời giải thích về cách tạo ra mức tài trợ nợ tốt nhất cótính đến các lợi ích và rủi ro, cho đến nay vẫn chưa đưa ra một lý thuyết nào thuyếtphục (Baltaci & Ayaydin, 2014; Myers, 1984)

Trong bối cảnh nền kinh tế Việt Nam, nơi thị trường vốn hoạt động chưa hiệuquả, giả định cấu trúc vốn hoàn hảo không tồn tại, cấu trúc nợ được cho là có ảnhhưởng đến giá trị công ty, việc lựa chọn CTKHN phù hợp có thể ảnh hưởng đến giá trịcủa công ty, ngoài ra lựa chọn này cũng giúp công ty tránh khỏi sự không phù hợp kỳhạn bằng cách sắp xếp cấu trúc tài sản phù hợp với nợ phải trả có thể giảm thiểu tácđộng xấu của chi phí sử dụng vốn, có thể giải quyết vấn đề mâu thuẫn đại diện và cóthể phát tín hiệu tin cậy về chất lượng tài sản công ty (Cai & cộng sự, 2008) Bên cạnh

Trang 22

3.1.48 V

Trang 23

3.1.52 V

Bên cạnh các yếu tố là đặc điểm doanh nghiệp được nghiên cứu, sự chú ý tậptrung vào các yếu tố bên ngoài cũng được chú ý đến như sự phát triển của thị trườngchứng khoán và phát triển của khu vực ngân hàng (Nguyễn Thanh Liêm & cộng sự,2018; Thuy An Chung & Quynh Trang Phan, 2020) Tuy nhiên, kết quả thực nghiệmvẫn còn chưa đi đến thống nhất, cả về yếu tố đặc điểm và yếu tố bên ngoài (chất lượngthể chế và kinh tế vĩ mô), vì một số nguyên nhân như điều kiện thị trường và các trunggian tài chính, vấn đề pháp luật, các đại diện cho những yếu tố này để thực nghiệmvẫn chưa kết quả thống nhất

Sự quan tâm ngày càng tăng trong việc đánh giá ảnh hưởng của các yếu tố đếnCTKHN Tuy nhiên, một hoạt động chưa được chú ý liên quan đến nghiên cứuCTKHN, đó là vai trò điều tiết Vai trò điều tiết giúp tìm ra mối quan hệ trước đây bị

bỏ qua hoặc chưa rõ ràng và giúp mở rộng lý thuyết, điều này được đánh giá là mộtđại diện cho sự phát triển trong học thuật Như vậy, khi đánh giá sự ảnh hưởng của cácyếu tố đến CTKHN, nơi công ty hoạt động và thực hiện niêm yết trên thị trườngchứng khoán Việt Nam, trong điều kiện thị trường chưa hoàn thiện, yếu tố chất lượngthể chế, phát triển tài chính và nguồn tài trợ dài hạn của nền kinh tế được cho là nhữngyếu tố ảnh hưởng đến CTKHN Cần thiết phải tập trung vào vài trò điều tiết của cácyếu tố này đối với ảnh hưởng của tỷ số nợ đến CTKHN Trong hiểu biết của tác giả thìđiều này trong thời gian qua chưa được tập trung để thực nghiện cứu, đặc biệt là bốicảnh nền kinh tế Việt Nam

Xuất phát từ vấn đề lý thuyết cũng như thực tiễn cho thấy việc xác định vấn đềnghiên cứu là các yếu tố ảnh hưởng đến CTKHN công ty là cần thiết trong bối cảnhnền kinh tế Việt Nam Cùng với các yếu tố đặc điểm công ty, thì các yếu tố thể chế và

Trang 24

3.1.52 V

kinh tế vĩ cần phải được nghiên cứu đến Như đã phân tích cấu trúc nợ là yếu tố trungtâm của cấu trúc vốn công ty, cấu trúc nợ được đề cấp đến là đặc điểm nổi bật nhấtcủa là CTKHN (Stephan & cộng sự, 2011; Alcock & cộng sự, 2012; Lemma &Negash, 2012; Colla & cộng sự, 2020), vì thế sự chú ý của nghiên cứu này tập trungvào xác định các yếu tố ảnh hưởng đến CTKHN Từ những phân tích trên cho thấycác yếu tố ảnh hưởng đến việc sử dụng nợ có thể làm tăng giá trị công ty trong bốicảnh nền kinh tế như trường hợp của Việt Nam là vấn đề rất cần thiết được nghiêncứu Để vay nợ dài hạn, để có CTKHN hợp lý, công ty tại Việt Nam cần phải làm gì?

Trang 25

3.1.56 V

Vấn đề này tại Việt Nam hiện chưa nhận được nhiều sự quan tâm nghiên cứu của cácnhà khoa học Đây là một thiếu sót, khiến công ty thiếu cơ sở vững chắc khi đưa raquyết định liên quan đến việc lựa chọn CTKHN hợp lý để tài trợ cho hoạt động công

ty Với vai trò quan trọng của CTKHN đối với hoạt động của công ty, để giải quyếtvấn đề này nhiệm vụ đặc ra là cần tìm ra những giải pháp tối ưu, qua đó giúp công tyhoạt động tốt trong bối cảnh nền kinh tế của Việt Nam Vì vậy, tác giả luận án mạnh

dạn tiến hành chủ đề nghiên cứu “Các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc nợ công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam” làm đề tài của luận án tiến sĩ của

mình

1.2 Tình hình nghiên cứu liên quan đến luận án

Để đánh giá tình hình các nghiên cứu liên quan, các nghiên cứu trước này sẽ

được theo nhóm: các nghiên cứu về cấu trúc nợ là nhóm thứ nhất, các nghiên cứu về

các yếu tố ảnh hưởng là đặc điểm công ty và thể chế và kinh tế vĩ mô nhóm thứ hai, nhóm thứ ba là vai trò của hạn chế tài chính, phát triển tài chính, chất lượng thể chế

và tiếp cận tài trợ dài hạn tại thị trường vốn, nhóm cuối cùng là tác động gián tiếp, tác động điều chỉnh, tác động phi tuyến và tác động ngưỡng.

Thứ nhất, là các nghiên cứu về cấu trúc nợ.

Nghiên cứu của Colla & cộng sự (2020) đã tiến hành đánh giá tổng quan cácnghiên cứu hiện có về cấu trúc nợ, đây là yếu tố trung tâm trong cấu trúc vốn của mộtcông ty Các tác giả đã tiến hành khảo sát cả nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm liênquan đến các đặc điểm của nợ (như kỳ hạn nợ và mức độ ưu tiên), sau đó là liệt kê cácloại nợ (khoản vay ngân hàng, trái phiếu doanh nghiệp, hạn mức tín dụng, thươngphiếu và thuê tài sản vốn) Ngoài ra, một cấu trúc nợ theo Servaes & cộng sự (2006)

Trang 26

3.1.56 V

cần phải tồn tại ít nhất là một hoặc nhiều hơn các tác động như giảm (thuế, chi phígiao dịch, chi phí đại diện, chi phí khốn khó), cải thiện tiếp cận thị trường và cung cấpthông tin tốt hơn cho thị trường Theo Barclay & Smith Jr (1995), trong hầu hết cácnghiên cứu về cấu trúc vốn doanh nghiệp đều cho rằng tất cả các khoản nợ là nhưnhau Hay như, Harris & Raviv (1990) cho rằng các nghiên cứu trước đây về cấu trúcvốn đã tập trung vào phân tích tổng nợ dưới giả định rằng tất cả các khoản nợ là thuầnnhất Tuy nhiên, nợ khác nhau bởi các đặc điểm nổi bật như kỳ hạn và sự ưu tiên(Colla & cộng sự, 2020) Tuy nhiên, xu hướng nghiên cứu chọn kỳ hạn nợ để nghiên

Trang 27

3.1.60 V

ty có hai lĩnh vực chủ yếu Thứ nhất đó là nghiên cứu về cấu trúc vốn, đó là lựa chọngiữa vốn cổ phần và nợ Thứ hai là nghiên cứu về kỳ hạn nợ là quyết định lựa chọngiữa nợ ngắn hạn và nợ dài hạn Trong luận án này, tác giả tập trung vào chủ đề ítđược nghiên cứu hơn trong cấu trúc vốn, đó là CTKHN CTKHN là một đặc điểm nộibật nhất của cấu trúc nợ, có rất nhiều công trình trước đã tiến hành nghiên cứu

Thứ hai, các yếu tố ảnh hưởng là đặc điểm công ty và vĩ mô

Ban đầu các nghiên cứu đề cập đến vai trò của các mối quan hệ ngân hàng,nguồn nợ và cơ hội tăng trưởng trong các quyết định cấu trúc nợ Houston & James(1996) chỉ ra rằng việc dựa vào vay ngân hàng phụ thuộc vào quy mô doanh nghiệp,tầm quan trọng của cơ hội tăng trưởng và tài sản vô hình, đòn bẩy tổng thể, số lượngcác mối quan hệ ngân hàng và khả năng tiếp cận thị trường nợ công bố của doanhnghiệp Đặc biệt, việc phụ thuộc vào vay ngân hàng đang giảm dần trong quy môdoanh nghiệp và đòn bẩy tổng thể Những kết quả này cho thấy rằng các ngân hàngchuyên cho vay các công ty nhỏ hơn, ít rủi ro hơn Họ cũng nhận thấy rằng mối quan

hệ giữa vay ngân hàng và tầm quan trọng của các cơ hội tăng trưởng là quan hệ ngượcchiều đối với các công ty chỉ có mối quan hệ ngân hàng và quan hệ cùng chiều đối với

Trang 28

3.1.60 V

các công ty có các mối quan hệ ngân hàng và nợ công bố

Tiếp theo là các nghiên cứu đã tập trung vào các quyết định về phát hành mới.Hadlock & James (2002) đặt câu hỏi tại sao một số công ty vay từ các nguồn công bốtrong khi những công ty khác lại vay từ ngân hàng Họ nhận thấy rằng các công ty bịđịnh giá thấp có xu hướng vay vốn từ các ngân hàng, bởi vì các ngân hàng có khảnăng định giá chính xác các yêu cầu tài trợ và do đó làm giảm bớt những vấn đề bấtcân xứng thông tin nào Ngoài ra, độ nhạy của việc lựa chọn nợ ngân hàng để giải

Trang 29

3.1.64 V

mô đánh giá ảnh hưởng của các yếu tố này đến CTKHN công ty niêm yết trên thịtrường chứng khoán Việt Nam Một số yếu tố vĩ mô phổ biến như: lạm phát và pháttriển kinh tế đã được sử dụng để đánh giá ảnh hưởng đến CTKHN

Nghiên cứu về nợ công ty của Tresierra & Reyes (2018) cho các quốc gia từPeru và Brazil đã sử dụng các đại diện như chất lượng thể chế quốc gia và sự pháttriển khu vực ngân hàng được từ dữ liệu của Ngân hàng Thế giới Kết quả cho thấycác yếu tố như chất lượng thể chế ảnh hưởng đến CTKHN dài hạn trong khi đó pháttriển của khu vực ngân hàng ảnh hưởng đến các quan hệ tài chính ngắn hạn Thuy AnChung & Quynh Trang Phan (2020) đã nghiên cứu về kỳ hạn nợ và phát triển của thịtrường tài chính Ngoài những yếu tố thuộc về đặc điểm công ty, các tác giả cũng xemxét đến khu vực ngân hàng và thị trường chứng khoán trong mối quan hệ với CTKHNcông ty phi tài chính niêm yết Kết quả cho thấy chỉ có phát triển thị trường vốn cổphần đóng vai trò quan trọng trong cấu trúc tài chính

Trang 30

3.1.64 V

Thứ ba, phát triển tài chính, chất lượng thể chế và nguồn tài trợ dài hạn của nền kinh tế.

Theo nghiên cứu của Bernanke & cộng sự (1999) cho rằng phát triển tài chính

ở mức độ nào đó, có thể làm giảm bất cân xứng thông tin, giảm các hạn chế tài chính

và thúc đẩy chia sẽ rủi ro Sự phát triển tài chính cũng giúp cho hệ thống tài chính cókhả năng hấp thu các cú sốc trong nền kinh tế, giảm bớt sự khuếch đại tác hại của các

cú sốc bất lợi xảy ra trong nền kinh tế, hạ thấp biến động kinh tế vĩ mô và bất bìnhđẳng trong xã hội Kirch & Terra (2012) không tìm thấy ảnh hưởng đến CTKHN,trong khi chất lượng thể chế của những quốc gia Nam Mỹ ảnh hưởng cùng chiều lên

Trang 31

3.1.68 V

nợ dài hạn trong cấu trúc tài chính của công ty Ngoài ra, Thanh Nha Nguyen (2022)cũng không tìm thấy kết quả về sự ảnh hưởng của thị trường tài chính đến CTKHN,trong khi phát triển định chế tài chính ảnh hưởng ngược chiều đến CTKHN Theo đó

có thể thấy là bằng chứng thực nghiệm chưa nhiều và chưa có kết quả thống nhất

Nguồn tài trợ dài hạn của nền kinh tế thông qua phát hành trái phiếu công ty làyếu tố quyết định cấu trúc nợ công ty (Stephan & cộng sự, 2011) Ngoài ra, González(2015) cho rằng với các quốc gia thị trường trái phiếu phát triển đầy đủ và công ty ítphụ thuộc vào khoảng vay ngân hàng, trong trường hợp xảy ra khủng hoảng thì kỳ hạncông ty có thể phụ thuộc vào thị trường trái phiếu công ty Tuy nhiên, nghiên cứu nàykhông có bằng chứng cho thấy sự phụ thuộc này, mà chỉ có thể xác định được theo kếtquả thực nghiệm của Stephan & cộng sự (2011) là công ty phát hành được trái phiếuthì CTKHN dài hơn, do giảm được giới hạn thanh khoản

Thứ tư, tác động điều chỉnh, tác động phi tuyến và tác động ngưỡng.

Các nghiên cứu liên quan đến các yếu tố ảnh hưởng lên CTKHN bằng mô hìnhkinh tế lượng thông qua các tác động như tác động tuyến tính, tác động phi tuyến.Ngoài ra, tác động điều chỉnh, gần đây các nghiên cứu còn sử dụng ngưỡng tác động.Cho thấy sự đa dạng kỹ thuật kinh tế lượng được sử dụng trong nghiên cứu thựcnghiệm

Trong nghiên cứu của mình, Lemma & Negash (2013) đã kiểm định tốc độđiều chỉnh của CTKHN với bối cảnh quốc gia châu Phi Mô hình sử dụng là mô hìnhđộng điều chỉnh ước lượng bằng công cụ GMM hệ thống Ngoài ra, Etudaiye-Muhtar

& cộng sự (2017) bằng kỹ thuật tương tự đã cho thấy một quá trình điều chỉnh động

để có CTKHN tối ưu Ngoài ra, Nguyễn Thanh Nhã (2018), cho rằng công ty bất động

Trang 32

3.1.68 V

sản ở Việt Nam không thực hiện việc điều chỉnh CTKHN hướng về mục tiêu

Trong các nghiên cứu như Stephan & cộng sự (2011) và Ngô Văn Toàn &Phạm Thị Thu Hồng (2015) sử dụng mô hình kinh tế lượng với công cụ ước tính làTobit Nhìn chung là trong các nghiên cứu này các tác giả sử dụng biến tương tác đểxem xét quan hệ điều tiết trong việc lựa chọn kỳ hạn với tác động của các yếu tố ảnhhưởng lên CTKHN Dang (2011) cũng xem xét tương tác tiềm năng của quyết định tàitrợ và quyết định đầu tư trong sự hiện diện của những vấn đề về thiếu hụt đầu tư Tácgiả phát triển mô hình dựa trên tiếp cận tương tác của cơ hội tăng trưởng tác động lên

Trang 33

3.1.72 V

đòn bẩy và kỳ hạn nợ cũng như quyết định tài trợ lên đầu tư Đặc trưng của nghiêncứu này là tác giả sử dụng biến tương tác để kiểm tra sự hiện diện của vấn đề thúc đẩytác động lên đòn bẩy, kỳ hạn nợ và đầu tư

Ngoài ra, một số nghiên cứu khác còn xem xét mối quan hệ giữa tỷ số nợ và giátrị công ty hay quản trị thu nhập Các nghiên cứu sử dụng phân tích phi tuyến để tìm

tỷ lệ nợ tối ưu như Su Dinh Thanh & cộng sự (2020) hay như nghiên cứu của NgôVăn Toàn & Hồ Thủy Tiên (2020) đã nghiên cứu về tác động ngưỡng quy mô trongmối quan hệ nợ và hiệu quả hoạt động công ty phi tài chính niêm yết tại Việt Nam.Nhìn chung, là chưa có nghiên cứu đánh giá vai trò điều tiết của các yếu tố ảnh hưởngđến CTKHN

1.3 Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu

1.3.1 Mục tiêu nghiên cứu

1.3.1.1 Mục tiêu tổng quát

Mục tiêu tổng quát của luận án là đánh giá các yếu tố ảnh hưởng đến CTKHNcho trường hợp các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam Ngoài ra,luận án thực hiện đánh giá vài trò điều tiết của chất lượng thể chế, phát triển tài chính

và nguồn tài trợ dài hạn của nên kinh tế đối với ảnh hưởng của tỷ số nợ đến CTKHNcho trường hợp các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam Luận ánđưa ra những hàm ý chính sách cho những nhà quản lý công ty và nhà hoạch địnhchính sách

1.3.1.2 Mục tiêu cụ thể

1 Đánh giá các yếu tố ảnh hưởng đến CTKHN cho trường hợp các công ty niêm yếttrên thị trường chứng khoán Việt Nam, bao gồm: các yếu tố đặc điểm công ty, các yếu

Trang 34

3.1.72 V

tố kinh tế vĩ mô và chất lượng thể chế

2 Đánh giá vai trò điều tiết của chất lượng thể chế đối với ảnh hưởng của tỷ số nợ đếnCTKHN cho trường hợp các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

3 Đánh giá vai trò điều tiết của phát triển tài chính đối với ảnh hưởng của tỷ số nợđến CTKHN cho trường hợp các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán ViệtNam

Trang 35

3.1.76 V

4 Đánh giá vai trò điều tiết của nguồn tài trợ dài hạn của nền kinh tế đối với ảnhhưởng của tỷ số nợ đến CTKHN cho trường hợp các công ty niêm yết trên thị trườngchứng khoán Việt Nam

5 Đưa ra những hàm ý chính sách cho những nhà quản lý công ty và nhà hoạch địnhchính sách

1.3.2 Câu hỏi nghiên cứu

Để đạt được các mục tiêu nghiên cứu trên, vấn đề nghiên cứu cần được trả lờithông qua các câu hỏi sau:

Câu hỏi 1: Các yếu tố nào sẽ ảnh hưởng đến CTKHN công ty niêm yết trên thị

trường chứng khoán Việt Nam?

Câu hỏi 2: Vai trò điều tiết của chất lượng thể chế sẽ ảnh hưởng như thế nào

của tỷ số nợ đến CTKHN cho trường hợp các công ty niêm yết trên thị trường chứng

khoán Việt Nam?

Câu hỏi 3: Vai trò điều tiết của phát triển tài chính sẽ ảnh hưởng như thế nào

của tỷ số nợ đến CTKHN cho trường hợp các công ty niêm yết trên thị trường chứngkhoán Việt Nam?

Câu hỏi 4: Vai trò điều tiết của nguồn tài trợ dài hạn của nền kinh tế sẽ ảnh

hưởng như thế nào của tỷ số nợ đến CTKHN cho trường hợp các công ty niêm yết trên

thị trường chứng khoán Việt Nam?

Câu hỏi 5: Những hàm ý chính sách nào từ kết quả nghiên cứu sẽ giúp ích cho

nhà đầu tư và nhà quản lý công ty?

1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

1.4.1 Đối tượng nghiên cứu

Trang 36

3.1.76 V

Ảnh hưởng của các yếu tố đặc điểm công ty, yếu tố chất lượng thể chế và kinh

tế vĩ mô lên CTKHN công ty niêm yết tại Việt Nam Luận án sử dụng cách tiếp cận vềcấu trúc nợ dựa trên bảng cân đối kế toán, tức là xét đến độ dài ngắn của khoản nợ,theo cách tiếp cận này thì cấu trúc nợ là CTKHN đo bằng tỷ lệ nợ dài hạn (ngắn hạn)trong tổng nợ của công ty Vấn đề nghiên cứu của luận án có tính chất kế thừa, sự tậptrung vào đánh giá các yếu tố ảnh hưởng đến CTKHN và tốc độ điều chỉnh CTKHN,đánh giá vai trò điều tiết của các yếu tố chất lượng thể chế, phát triển tài chính vànguồn tài trợ dài hạn của nền kinh tế đối với ảnh hưởng của tỷ số nợ đến CTKHN Đối

Trang 37

3.1.80 V

tượng luận án tập trung vào các yếu tố ảnh hưởng đến CTKHN (cấu trúc kỳ hạn nợngắn hạn và dài hạn), nợ dài hạn là khoản nợ có độ dài từ một năm trở lên (nợ ngắnhạn là khoản nợ có thời gian đáo hạn trong vòng 12 tháng) và có phát sinh lãi suất rõràng Các yếu tố mà nghiên cứu đánh giá là những yếu tố đặc điểm công ty, chấtlượng thể chế và kinh tế vĩ mô

1.4.2 Phạm vi nghiên cứu

Về nội dung: Nghiên cứu này tập trung vào công ty phi tài chính, niêm yết để

thực hiện nghiên cứu về ảnh hưởng của các yếu tố đến CTKHN công ty Các yếu tố cóthể ảnh hưởng đến CTKHN công ty, tập trung vào 2 nhóm yếu tố: đặc điểm của công

ty, chất lượng thể chế và kinh tế vĩ mô

Về thời gian: Nghiên cứu thực hiện trong giai đoạn từ 2007 – 2020.

Về không gian: Nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến CTKHN của các công

ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Việt Nam (VNX) bao gồm hai công tycon là Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) và Sở giao dịch chứng khoán Thànhphố Hồ Chí Minh (HOSE)

1.5 Phương pháp nghiên cứu

Để đánh giá ảnh hưởng các yếu tố đến CTKHN của công ty niêm yết trên thịtrường chứng khoán Việt Nam Các yếu tố đề xuất ảnh hưởng dựa trên các lý thuyết:chi phí đại diện, phù hợp kỳ hạn, phát tín hiệu, lý thuyết đánh đổi, lý thuyết thể chế, lýthuyết quyền chủ nợ và tính sẵn sàng thông tin Giả thuyết trên 2 nhóm yếu tố: đặcđiểm công ty, chất lượng thể chế và kinh tế vĩ mô

Nghiên cứu phát triển 2 mô hình để kiểm định Mô hình nghiên cứu có sự xuấthiện biến trễ của biến phụ thuộc tham gia vào mô hình là biến độc lập, nên có thể xảy

Trang 38

3.1.80 V

ra hiện tượng nội sinh, nghiên cứu đề xuất sử dụng công cụ ước lượng GMM hệ thống(Blundell & Bond, 1998) để xử hiện tượng nội sinh, tự tương quan, phương sai thayđổi của mô hình Nghiên cứu sử dụng kiểm định Arellano - Bond (AR) về tự tươngquan để kiểm tra về sự phù hợp của phương pháp ước lượng GMM, và sử dụng kếtquả kiểm định Hansen để đánh giá về độ tin cậy của mô hình Mô hình 1 phát triển đểđánh giá các yếu tố ảnh hưởng đến CTKHN và tốc độ điều chỉnh CTKHN Mô hình 2được phát triển để đánh giá vai trò điều tiết của các yếu tố chất lượng thể chế, pháttriển tài chính và nguồn tài trợ dài hạn của nền kinh tế đối với ảnh hưởng của tỷ số nợ

Trang 39

3.1.84 V

đến CTKHN Phương pháp xử lý dữ liệu cho mô hình 1 là mô hình tự hồi quy, tiếpcận dựa trên mô hình hồi quy riêng phần, mô hình này được sử dụng trong các nghiêncứu về cấu trúc vốn và CTKHN (Ozkan, 2000; Antoniou & cộng sự, 2006;Deesomsak & cộng sự, 2009; Terra, 2011; Krich & Terra, 2012 và Matues & Terra,2013) Đối với mô hình 2 nghiên cứu có tính đến vai trò điều tiết, tiếp cận trong xâydựng mô hình đánh giá vai trò điều tiết bằng biến điều tiết liên tục, tạo biến tương tácbằng tích biến quan sát theo đề xuất của Henseler & Chin (2010); Henseler & Fassott(2010); Rigdon & cộng sự (2010) và Hair Jr & cộng sự (2021)

1.6 Những điểm mới và đóng góp của luận án

1.6.1 Những điểm mới của luận án

Luận án mở rộng phạm vi giải thích về CTKHN công ty, thông qua những yếu

tố mới ảnh hưởng đến CTKHN So với các nghiên cứu về cấu trúc nợ, theo đó Colla

& cộng sự (2020) đề cập đến các vấn đề như chi phí đại diện, bất cân xứng thông tin,thuế, kỳ hạn của tài sản hay như Servaes & cộng sự (2006) đề cấp đến đó là thông tintốt hơn cho thị trường, nâng cao chất lượng tài sản, giải quyết vấn đề thiếu hụt đầu tưbằng nợ ngắn hạn, chấp nhận rủi ro về giá trị khoảng nợ vay dài hạn và sự phù hợpcủa dòng tiền sinh từ tài sản được tài trợ bằng nợ Luận án hệ thống lý thuyết về cácyếu tố ảnh hưởng đến CTKHN, đạt được mức độ giải thích lớn hơn các nghiên cứuhiện về các vấn đề như thể chế và các vấn đề như quyền chủ nợ và tính sẵn có củathông tin Kết quả cho thấy mức độ ảnh hưởng của các yếu tố từ đặc điểm công ty vàchất lượng thể chế và kinh tế vĩ mô Từ đó đề ra các giải pháp phù hợp để giải quyếtvấn đề thực tiễn và kiểm chứng lại những vấn đề giả thuyết đã đề ra

Luận án đạt được ba trong bốn mục tiêu nghiên cứu thực nghiệm đề ra, theo đó

Trang 40

3.1.84 V

mục tiêu số một đã cho thấy sự mở rộng phạm vi ảnh hưởng của các yếu tố như pháttriển tài chính ảnh hưởng đến CTKHN và tốc độ điều chỉnh CTKHN Bên cạnh đó,luận án đánh giá vai trò điều tiết của phát triển tài chính và nguồn tài trợ dài hạn củanền kinh tế đối với ảnh hưởng của tỷ số nợ đến CTKHN Đây được cho là đóng gópmới mà trong quá khứ các nghiên cứu trước chưa xác định được Cuối cùng luận áncho thấy dưới những những giả định ban đầu khi thực hiện các nền kinh tế phát triển

có thể không đúng ở các nền kinh tế mới nổi như Việt Nam, bị những hạn chế về điềukiện thị trường nên khi nghiên cứu về CTKHN thay vì tập trung vào CTKHN dài hạn

Tiêu đề	Các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc nợ công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam
Tác giả	Ngô Văn Toàn
Người hướng dẫn	PGS.TS. Lê Thị Lanh, TS. Lê Thị Anh Đào
Trường học	Trường Đại học Ngân Hàng TP. Hồ Chí Minh
Chuyên ngành	Tài chính - Ngân hàng
Thể loại	Luận án tiến sĩ
Năm xuất bản	2022
Thành phố	TP. Hồ Chí Minh

Định dạng
Số trang	335
Dung lượng	1,21 MB

LUẬN ÁN TIẾN SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG đề tài CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC NỢ CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Các kiểm định mô hình