(LUẬN văn THẠC sĩ) hoàn thiện cấu trúc vốn của các công ty cổ phần niêm yết tại sở giao dịch chứng khoán TPHCM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TPHCM ******** NGUYỄN THỊ THANH TRANG “HOÀN THIỆN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN TP.HCM” Chuyên ngành : Kinh tế tài c

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TPHCM

********

NGUYỄN THỊ THANH TRANG

“HOÀN THIỆN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN TP.HCM”

Chuyên ngành : Kinh tế tài chính – Ngân hàng

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Người hướng dẫn khoa học: TS HỒ THỦY TIÊN

Thành phố Hồ Chí Minh – Năm 2009

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan luận văn “HOÀN THIỆN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH” là công trình nghiên cứu của bản

thân, được đúc kết từ quá trình học tập và nghiên cứu thực tiễn trong thời

gian qua, dưới sự hướng dẫn của TS HỒ THỦY TIÊN

Tác giả luận văn

HVCH NGUYỄN THỊ THANH TRANG

LỜI CẢM ƠN

“Bất kỳ người nào tôi gặp cũng có chỗ hơn tôi, đáng cho tôi học tập”-Pascal Đối với tôi, câu nói trên hoàn toàn chính xác vì những thành quả mà tôi có được ngày hôm nay ngoài nỗ lực của chính bản thân mình còn nhờ sự giúp đỡ của những người xung quanh

Chính vì thế mà ngày hôm nay, khi hoàn tất xong Luận Văn Thạc

Sĩ Kinh Tế này, tôi muốn gởi lời biết ơn chân thành nhất đến những người đóng vai trò vô cùng quan trọng trong cuộc đời tôi Đó chính là ba

mẹ, bạn bè và các giảng viên Đại Học Kinh Tế Thành Phố Hồ Chí Minh Đặc biệt, tôi xin gởi lời cảm ơn đến Người hướng dẫn khoa học của tôi –

TS HỒ THỦY TIÊN đã nhiệt tình hướng dẫn và chỉ bảo tôi trong quá trình thực hiện luận văn này

Để đáp lại tấm chân tình đó, tôi sẽ cố gắng vận dụng các kiến thức mà mình đã được trang bị vào thực tiễn cuộc sống một cách có hiệu quả nhất nhằm đem lại lợi ích cho mình và cho xã hội

Trân trọng

HVCH NGUYỄN THỊ THANH TRANG

DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT

DNNN: Công ty nhà nước

EBIT : Earning Before Interest and Tax - Lãi trước lãi vay và thuế

EPS : Earning Per Share -Thu nhập trên mỗi cổ phần

OTC : Over – The – Counter Maket - Thị trường không tập trung

PM : Processing Manager -Trung tâm xử lý thông tin

P/E : Price/ Earning - Chỉ số giá/ thu nhập

SGDCK : Sở giao dịch chứng khốn

TTCKVN : Thị trường chứng khốn Việt Nam

TTGDCK : Trung tâm giao dịch chứng khoán

TTCK : Thị trường chứng khoán

UBCKNN: Uûy ban chứng khoán nhà nước

WACC : Wighted Average Capital Cost - Chi phí sử dụng vốn bình quân CAPM : Capital Asset Pricing Model – Mơ hình định giá tài sản vốn

CRA : Credit Rating Agency – Cơng ty định mức tín nhiệm

MỞ ĐẦU

1 SỰ CẦN THIẾT CỦA ĐỀ TÀI

Vốn là điều kiện không thể thiếu để một công ty được thành lập và tiến hành các hoạt động sản xuất – kinh doanh Do đó việc các công ty ra các quyết định huy động nguồn vốn như thế nào để tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh là rất quan trọng

Trong nền kinh tế thị trường, để tồn tại và phát triển bền vững đòi hỏi các công ty phải không ngừng nâng cao khả năng cạnh tranh, trong đó vấn đề nâng cao năng lực tài chính và trình độ quản trị vốn trở nên đặc biệt quan trọng Để thực hiện thành công sứ mệnh trên, yêu cầu cấp thiết đặt ra cho các công ty là phải huy động được vốn một cách hiệu quả để tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh Đặc biệt trong tiến trình hội nhập kinh tế quốc tế ngày càng sâu rộng hiện nay, các công ty nói chung và các công ty cổ phần TP.HCM nói riêng đã và đang đối mặt với sự cạnh tranh ngày càng khốc liệt hơn bao giờ hết Mặt khác do thị trường tiền tệ nước ta vẫn chưa phát triển đầy đủ, lại thêm một số lượng lớn các công ty có tình trạng kinh doanh không ổn định nên việc huy động vốn của công ty tương đối khó khăn Về vấn đề huy động vốn, những nhà quản lý công ty trước tiên quan tâm đến việc làm thế nào để huy động được lượng vốn cần thiết cho công ty Do vậy, vấn đề huy động vốn như thế nào cho hiệu quả trong tình hình kinh tế hiện nay ở các công ty cổ phần TP.HCM ngày càng trở nên cấp thiết Vì những lý do trên tôi chọn

“Hoàn thiện cấu trúc vốn của các công ty cổ phần niêm yết tại Sở giao

dịch chứng khoán Tp.HCM” làm luận văn thạc sỹ kinh tế nhằm đóng góp

một phần công sức vào công cuộc phát triển các công ty cổ phần TP.HCM trong tình hình mới

2 MỤC ĐÍCH NGHIÊN CỨU

Trên cơ sở nghiên cứu những lý luận cơ bản về công ty cổ phần, huy động vốn, cấu trúc vốn của công ty cổ phần Luận văn tập trung nghiên cứu, phân tích, đánh giá thực trạng huy động vốn và ảnh hưởng của đòn cân nợ đến giá trị công ty của các công ty niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán TPHCM, qua đó, đề ra một số giải pháp mới nhằm góp phần vào việc nâng cao hiệu quả huy động vốn cho các công ty cổ phần trong thời gian tới

3 ĐỐI TƯỢNG NGHIÊN CỨU

Là tình hình sử dụng các công cụ huy động vốn như : Phát hành cổ phiếu, trái phiếu, vay nợ từ các ngân hàng, các tổ chức tín dụng của các công

ty niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán TPHCM Qua đó khảo sát cấu trúc vốn nhằm phân tích ảnh hưởng của đòn cân nợ đối với giá trị của công ty

4 PHẠM VI NGHIÊN CỨU

Luận văn nghiên cứu vấn đề huy động vốn của các công ty niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán TPHCM tính đến 31/12/2008, trong đó nhấn mạnh đến khía cạnh huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu và cổ phiếu công

ty Những nghiên cứu về cấu trúc vốn để phân tích ảnh hưởng của đòn cân nợ đến giá trị của công ty được chọn mẫu từ 30 công ty niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán TPHCM với số liệu báo cáo tài chính tính đến 31/12/2008

5 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Bằng phương pháp phân tích thống kê, phân tích hồi quy kết hợp với phân tích báo cáo tài chính, luận văn sẽ khắc họa những khía cạnh chính trong bức tranh huy động vốn của công ty niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán TPHCM Đồng thời đánh giá được đòn cân nợ ảnh hưởng đến giá trị công ty thông qua sự lựa chọn mức cân đối giữa nợ và vốn cổ phần của 30 công ty niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán TPHCM, qua đó đề ra giải pháp đã nêu trong mục đích nghiên cứu

6 KẾT CẤU CỦA LUẬN VĂN

Ngoài phần mở đầu, kết luận, luận văn gồm 3 chương :

Chương 1 : Tổng quan về các hình thức huy động vốn và cấu trúc vốn

của công ty cổ phần

Chương 2 : Thực trạng huy động vốn và cấu trúc vốn của công ty cổ

phần niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán Tp.HCM

Chương 3 : Giải pháp huy động vốn và hoàn thiện cấu trúc vốn của

công ty cổ phần niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán Tp.HCM

Trang

MỞ ĐẦU

CHƯƠNG 1 TỔNG QUAN VỀ CÁC HÌNH THỨC HUY ĐỘNG VỐN VÀ

CẤU TRÚC VỐN CỦA CƠNG TY CỔ PHẦN 1

1.1 TỔNG QUAN VỀ CÁC HÌNH THỨC HUY ĐỘNG VỐN CỦA CƠNG TY CỔ PHẦN 1

1.1.1 Công ty cổ phần 1

1.1.2 Các hình thức huy động vốn công ty cổ phần 3

1.1.2.1 Khái niệm về huy động vốn 3

1.1.2.2 Các công cụ huy động vốn 3

1.1.2.3 Hình thức huy động vốn 4

1.1.2.4 Chi phí sử dụng vốn 5

1.1.3 Ưu, nhược điểm của từng nguồn vốn 7

1.2 TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC VỐN CỦA CÔNG TY CỔ PHẦN 8

1.2.1 Khái niệm 8

1.2.2 Các nhân tố ảnh hưởng đến quyết định cấu trúc vốn của công ty 9

1.2.3 Một số lý thuyết về cấu trúc vốn của công ty 12

1.2.4 Sự tác động của chính sách nợ đến giá trị công ty 13

1.2.5 Xác định một cấu trúc vốn tối ưu thông qua phân tích EBIT- EPS 14

1.3 KINH NGHIỆM VỀ HUY ĐỘNG VỐN VÀ CẤU TRÚC VỐN CHO CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN CỦA MỘT SỐ NƯỚC TRÊN THẾ GIỚI 16

1.3.1 Huy động vốn 16

1.3.2 Cấu trúc vốn 17

1.3.3 Bài học kinh nghiệm rút ra cho các doanh nghiệp Việt Nam 19

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 21

CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG

KHOÁN TP.HCM 22

2.1.THỰC TRẠNG HUY ĐỘNG VỐN CỦA CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN TP.HCM 22

2.1.1 Hoạt động phát hành trái phiếu 22

2.1.2 Hoạt động phát hành cổ phiếu 24

2.1.3 Đánh giá hiệu quả sử dụng nợ và khả năng thanh toán nợ của một số công ty cổ phần điển hình 28

2.1.3.1 CTCP Vật Tư Xăng Dầu (COM) 28

2.1.3.2 CTCP Xây dựng phát triển KĐT và KCN Sông Đà (SJS) 29

2.1.3.3 CTCP Sữa Việt Nam (VNM) 30

2.2 NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN TP.HCM 31

2.2.1 Sự tác động của lợi nhuận, tài sản cố định, thuế, quy mô tài sản, tốc độ tăng trưởng, tính thanh khoản của các công ty lên tỷ số nợ 31

2.2.2 Đánh giá tính chất tối ưu của cấu trúc vốn 36

2.2.3 Phân tích cấu trúc vốn một số công ty điển hình 45

2.3 KẾT QUẢ ĐẠT ĐƯỢC-TỒN TẠI VÀ NGUYÊN NHÂN TRONG VIỆC HUY ĐỘNG VỐN VÀ HOÀN THIỆN CẤU TRÚC VỐN CỦA CTCP NIÊM YẾT TẠI SGDCK TPHCM 45

2.3.1 Kết quả đạt được 45

2.3.2 Tồn tại – Nguyên nhân 47

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 50

TP.HCM 51

3.1 ĐỊNH HƯỚNG PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN 51

3.1.1 Quan điểm và nguyên tắc phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam 51

3.1.2 Định hướng phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam đến năm 2011-2020 51

3.2 GIẢI PHÁP HUY ĐỘNG VỐN VÀ HOÀN THIỆN CẤU TRÚC VỐN 52

3.2.1 Đối với Chính phủ 52

3.2.1.1 Tiếp tục sửa đổi và hoàn thiện cơ chế phát hành cổ phiếu, trái phiếu doanh nghiệp 53

3.2.1.2 Chính phủ cần tạo điều kiện để các CTCP thu hút được vốn từ nhà đầu tư chiến lược nước ngoài 55

3.2.1.3 Xây dựng hạ tầng cho thị trường vốn thông qua việc tạo lập mô hình định mức tín nhiệm, tiến đến minh bạch hóa thị trường 57

3.2.1.4 Xây dựng và phát triển thị trường chứng khoán phái sinh 58

3.2.2 Đối với các công ty cổ phần 59

3.2.2.1 Giải pháp huy động vốn và cấu trúc vốn CTCP 59

3.2.2.2 Hoàn thiện cấu trúc vốn công ty 69

3.2.3 Các giải pháp hỗ trợ 73

3.2.3.1 Tạo niềm tin cho các nhà đầu tư khi đầu tư trên TTCK 73

3.2.3.2 Thu hút nguồn vốn nhàn rỗi vào thị trường chứng khoán 74

3.2.3.3 Tăng cường cung ứng hàng hóa có chất lượng cho thị trường chứng khoán 75

3.2.3.4 Tăng cường vai trò của nhà đầu tư tổ chức 76

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 77

KẾT LUẬN 78

TÀI LIỆU THAM KHẢO 79

PHỤ LỤC 80

Bảng biểu

Bảng 1.1 Cấu trúc vốn Coca cola Company, nhà sản xuất hàng đầu

thế giới trong lĩnh vực nước giải khát 17

Bảng 1.2 Cấu trúc vốn của Intel Corporation, nhà cung cấp hàng đầu các bộ vi xử lý trong lĩnh vực công nghệ thông tin 18

Bảng 1 3 Cấu trúc vốn của Microsoft, nhà sản xuất hàng đầu các sản phẩm về phần mềm máy tính 18

Bảng 2.1 Một số tỷ số đòn cân tài chính của COM qua 3 năm 2006-2007-2008 28

Bảng 2.2 Một số tỷ số đòn cân tài chính của SJS qua 3 năm 2006-2007-2008 29

Bảng 2.3 Một số tỷ số đòn cân tài chính của VNM qua 3 năm 2006-2007-2008 30

Bảng 2.4 Tóm tắt các nhân tố tác động đến cơ cấu vốn 31

Bảng 2.5 Tác động các biến ảnh hưởng đến tổng nợ vay/tổng tài sản 32

Bảng 2.6 Tác động các biến ảnh hưởng đến tổng nợ ngắn hạn/tổng tài sản 33

Bảng 2.7 Tác động các biến ảnh hưởng đến tổng nợ dài hạn/tổng tài sản 34

Bảng 2.8 Phân tích chi phí sử dụng vốn bình quân năm 2008 38

Bảng 2.9 Phân tích tác động cấu trúc vốn thông qua EBIT-EPS năm 2008 40

Bảng 2.10 Tác động của nợ đến ROE của COM năm 2008 116

Bảng 2.11 COM với hai phương án tài trợ dự án đầu tư trong năm 2008 117

Bảng 2.12 Tác động của nợ đến ROE của SJS năm 2008 118

Bảng 2.13 SJS với hai phương án tài trợ dự án đầu tư trong năm 2008 119

Bảng 2.14 Tác động của nợ đến ROE của VNM năm 2008 119

Bảng 2.15 VNM với hai phương án tài trợ dự án đầu tư trong năm 2008 120

Bảng 3.1 So sánh cơ chế niêm yết cổ phiếu thị trường vốn nhỏ NASDAQ (Mỹ) và Việt Nam 53

Bảng 3.2 Quan hệ giữa đòn cân nợ, lãi suất và hệ số beta 70

Bảng 3.3 Cấu trúc vốn theo một số phương án 71

Bảng 3.4 Bảng tính thị giá cổ phiếu và WACC khi tỷ lệ vốn thay đổi 71

Đồ thị 2.1 Khối lượng trái phiếu niêm yết mới qua các năm 23

Đồ thị 2.2 Tỷ lệ khối lượng trái phiếu niêm yết qua các năm do các tổ chức phát hành 24

Đồ thị 2.3 Khối lượng cổ phiếu niêm yết mới qua các năm trên sàn HOSE 25

Đồ thị 2.4 Số lượng công ty niêm yết qua các năm trên sàn HOSE 26

Đồ thị 2.5 Khối lượng cổ phiếu niêm yết bổ sung qua các năm trên sàn HOSE 27

Đồ thị 2.6 Tỷ số tài chính bình quân năm 2008 36

Đồ thị 2.7 Xu hướng chi phí sử dụng vốn năm 2008 39

Đồ thị 2.8 Xu hướng tài trợ vốn năm 2008 44

Đồ thị 3.1 Mối quan hệ giữa cấu trúc vốn của COM và EPS, WACC, giá cổ phiếu 72

CHƯƠNG 1 TỔNG QUAN VỀ CÁC HÌNH THỨC HUY ĐỘNG VỐN VÀ CẤU TRÚC VỐN CỦA CÔNG TY CỔ PHẦN

1.1 TỔNG QUAN VỀ CÁC HÌNH THỨC HUY ĐỘNG VỐN CỦA CÔNG TY CỔ PHẦN

1.1.1 Công ty cổ phần

™ Định nghĩa công ty cổ phần

Theo Điều 77 Luật Công ty năm 2005,

- Công ty cổ phần là công ty, trong đó:

a) Vốn điều lệ được chia thành nhiều phần bằng nhau gọi là cổ phần b) Cổ đông có thể là tổ chức, cá nhân; số lượng cổ đông tối thiểu là ba và không hạn chế số lượng tối đa

c) Cổ đông chỉ chịu trách nhiệm về nợ và các nghĩa vụ tài sản khác của công ty trong phạm vi số vốn đã góp vào công ty

d) Cổ đông có quyền tự do chuyển nhượng cổ phần của mình cho người khác, trừ trường hợp quy định tại khoản 3 Điều 81 và khoản 5 Điều 84 của Luật này

- Công ty cổ phần có tư cách pháp nhân kể từ ngày được cấp giấy chứng nhận đăng ký kinh doanh

- Công ty cổ phần có quyền phát hành chứng khoán các loại để huy động vốn

™ Đặc điểm về tổ chức

- Một công ty nếu được thành lập dưới dạng công ty cổ phần sẽ có khả năng thu hút được rất nhiều các nhà đầu tư mà trong đó có thể có những nhà đầu

tư chỉ nắm giữ một số cổ phần trị giá rất thấp

- Mặc dù cổ đông là những người đang nắm giữ quyền sở hữu công ty cổ phần nhưng họ không hẳn sẽ là người trực tiếp quản lý nó Thay vì tham gia quản lý trực tiếp thì những cổ đông này sẽ bỏ phiếu để chọn một Hội Đồng Quản Trị Một trong số thành viên Hội Đồng Quản Trị cóx thể kiêm nhiệm chức danh quản lý cao nhất là Tổng Giám Đốc hoặc chức danh Tổng Giám Đốc có thể do Hội Đồng Quản Trị lựa chọn từ một người bên ngoài không phải là cổ đông của công ty

- Sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền quản lý đã mang lại cho loại hình công ty cổ phần một thời gian hoạt động được xem như là vĩnh viễn Thậm

chí ngay cả khi các nhà quản lý từ nhiệm hoặc bị bãi nhiệm và bị thay thế thì công ty cổ phần vẫn tồn tại

- Các cổ đông góp vốn chỉ chịu trách nhiệm hữu hạn trên phần vốn góp, nghĩa là các cổ đông sẽ không chịu trách nhiệm cá nhân trước các nghĩa vụ tài chính của công ty Trong trường hợp công ty cổ phần phá sản thì các cổ đông chỉ mất phần vốn góp ban đầu của mình mà thôi

- Mặc dù công ty cổ phần được sở hữu bởi các cổ đông của nó nhưng bản thân công ty sẽ đựơc tách biệt hoàn toàn về mặt pháp lý đối với các cổ đông này Điều này được dựa trên các điều khoản của bản điều lệ công ty Bản điều lệ sẽ được thiết lập lúc công ty mới bắt đầu thành lập nhằm mục đích tổ chức hoạt động của công ty mà theo đó sẽ có bao nhiêu cổ phần được phát hành, số lượng các thành viên Hội Đồng Quản Trị cần thiết…

™ Đặc điểm về nguồn vốn

Theo quyết định 15/2006/QĐ – BTC ngày 20/03/2006 của Bộ trưởng Bộ Tài Chính, nguồn vốn của công ty cổ phần có những đặc điểm sau:

- Nợ phải trả: Là các khoản nợ phát sinh trong hoạt động sản xuất kinh

doanh mà công ty phải trả, phải thanh toán cho các chủ nợ, bao gồm các khoản :

ƒ Nợ ngắn hạn: Là các khoản nợ mà thời gian trả nợ trong vòng một năm bao gồm các khoản: Vay ngắn hạn; nợ dài hạn đến hạn trả; phải trả người bán; thuế và các khoản phải nộp Nhà nước; phải trả người lao động; chi phí phải trả; phải trả nội bộ; thanh toán theo tiến độ hợp đồng xây dựng; phải trả phải nộp khác…

ƒ Nợ dài hạn: Là các khoản nợ mà thời gian trả nợ trên một năm bao gồm các khoản: Vay dài hạn; nợ dài hạn; trái phiếu phát hành; nhận ký quỹ, ký cược dài hạn; thuế thu nhập hoãn lại phải trả; dự phòng trợ cấp mất việc làm; dự phòng phải trả…

- Nguồn vốn chủ sở hữu: Là số vốn do các cổ đông đầu tư góp vốn

hoặc được hình thành từ kết quả kinh doanh, bao gồm các khoản:

ƒ Nguồn vốn kinh doanh, bao gồm: Vốn đầu tư của chủ sở hữu: Là số tiền hoặc tài sản do các cổ đông góp cổ phần tính theo mệnh giá của cổ phiếu đã phát hành bao gồm cổ phiếu thường và cổ phiếu ưu đãi; thặng dư vốn cổ phần: Là số chênh lệch giữa mệnh giá và giá phát hành; vốn khác: Là số vốn bổ sung từ lợi nhuận sau thuế hoặc được tặng biếu, viện trợ

ƒ Cổ phiếu qũy: Là cổ phiếu do công ty phát hành và được mua lại bởi chính công ty phát hành, nhưng nó không bị huỷ bỏ và sẽ được tái phát hành trở lại Các cổ phiếu quỹ do công ty nắm giữ không được nhận cổ tức, không có quyền bầu cử hay tham gia chia phần tài sản khi công ty giải thể Khi chia cổ tức cho các cổ phần, các cổ phiếu quỹ đang do công ty nắm giữ được coi là cổ phiếu chưa bán

ƒ Chênh lệch đánh giá lại tài sản; chênh lệch tỷ giá hối đoái; quỹ đầu

tư phát triển; quỹ dự phòng tài chính; các qũy khác thuộc vốn chủ sở hữu; lợi nhuận sau thuế chưa phân phối; quỹ khen thưởng, phúc lợi; nguồn vốn đầu tư xây dựng cơ bản…

1.1.2 Các hình thức huy động vốn công ty cổ phần 1.1.2.1 Khái niệm về huy động vốn

Huy động vốn của công ty cổ phần là hoạt động tạo vốn bằng cách phát hành các loại giấy tờ có giá được gọi là tài sản tài chính (financial assets) hay các chứng khoán (securities) để tài trợ cho nhu cầu vốn đầu tư của công ty

1.1.2.2 Các công cụ huy động vốn

Công cụ huy động vốn chủ yếu mà luận văn đề cập đến bao gồm : Trái phiếu, cổ phiếu thường, cổ phiếu ưu đãi

¾ Trái phiếu (Bonds)

- Khái niệm: Trái phiếu là một hợp đồng nợ dài hạn được ký kết giữa

chủ thể phát hành và người cho vay, đảm bảo một sự chi trả lợi tức định kỳ hoặc đáo hạn và hoàn lại vốn gốc cho người cầm trái phiếu ở thời điểm đáo hạn

- Đặc điểm:

+ Được hưởng lãi cố định

+ Được thu hồi vốn gốc bằng mệnh giá trái phiếu ở thời điểm đáo hạn + Khi công ty bị giải thể, người cầm trái phiếu được ưu tiên trả nợ trước cổ đông

¾ Cổ phiếu thường (Common stock)

- Khái niệm: Là giấy xác nhận quyền sở hữu của cổ đông, đối với công

ty cổ phần căn cứ vào phần vốn góp qua việc mua cổ phần Người mua cổ phiếu được gọi là cổ đông, nhận giấy chứng nhận cổ phần được gọi là cổ phiếu

¾ Cổ phiếu ưu đãi (Preferred stocks)

- Khái niệm: Là loại cổ phiếu có quyền nhận thu nhập cố định theo lãi

suất nhất định, lợi tức của nó không biến động theo lợi nhuận công ty Lợi nhuận công ty, dù nhiều hay ít, trước hết phải trích ra để trả lợi tức cố định cho các cổ phiếu ưu đãi, còn lại bao nhiêu mới đem chia theo cổ phần cho những người có cổ phiếu thường

- Đặc điểm:

+ Cổ tức cổ phiếu ưu đãi khác với cổ phiếu thường: Nếu như cổ tức của cổ phiếu thường phụ thuộc vào kết qủa sản xuất kinh doanh thì cổ tức cổ phiếu ưu đãi được ấn định theo một tỷ lệ cố định trên mệnh giá ( Giống trái phiếu)

+ Vốn góp vĩnh viễn: Người mua cổ phiếu ưu đãi được xem là cổ đông của công ty Do đó, phần vốn góp qua việc mua cổ phiếu là vĩnh viễn không được hoàn trả ( Giống cổ phiếu)

1.1.2.3 Hình thức huy động vốn

Các công ty cổ phần huy động vốn thông qua thị trường chứng khoán dưới

2 hình thức:

¾ Phát hành trái phiếu: Là hình thức huy động nợ Các công ty có thể

phát hành trái phiếu coupon hoặc zero coupon

¾ Phát hành cổ phiếu: Là một cách gọi thêm vốn chủ sở hữu của

công ty cổ phần nhằm tăng thêm vốn đầu tư vào sản xuất kinh doanh Công ty cổ phần có thể phát hành cổ phiếu thường hoặc cổ phiếu ưu đãi để gọi thêm vốn

Vấn đề đặt ra là các công ty cổ phần nên huy động nợ (phát hành trái phiếu) hay huy động vốn chủ sở hữu (phát hành cổ phiếu) Bởi vì mỗi hình thức huy động vốn đều tác động đến chi phí sử dụng vốn, đến cấu trúc vốn và tác động đến giá trị của công ty Nội dung tiếp theo của luận văn sẽ phân tích vấn đề này

1.1.2.4 Chi phí sử dụng vốn

- Chi phí sử dụng vốn: chính là giá mà doanh nghiệp phải trả cho việc

sử dụng nguồn tài trợ để thực hiện đầu tư cũng như hoạt động kinh doanh nói chung của doanh nghiệp

- Chi phí sử dụng vốn vay (r D ): là số tiền mà doanh nghiệp phải trả cho

các tổ chức tín dụng hay các nhà đầu tư cho vay vốn để có quyền giữ và sử dụng vốn vay đó

Trường hợp vay nợ không trả lãi định kỳ, chi phí sử dụng vốn vay được tính như sau:

rD = n n − 1

PV FV

Trong đó:

rD : chi phí sử dụng vốn vay trước thuế thu nhập doanh nghiệp

FV : tiền (gốc và lãi) trả cho chủ nợ

PV : số vốn vay

n : số năm vay nợ

Trường hợp vay nợ bằng phát hành trái phiếu trả lãi định kỳ

n n

CF

) 1

( ) 1

(

∑

=

Trong đó: CF : lãi phải trả hàng năm

Vì lãi vay được trừ vào lợi nhuận trước khi tính thuế nên chi phí sử dụng vốn vay thường sử dụng là chi phí sử dụng vốn vay sau thuế: r*D=rDx(1-T)

- Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi (r P ):

Trong đó:

rp : chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi

Dp : lợi tức cố định trên một cổ phần ưu đãi

Pp : giá thị trường cổ phiếu ưu đãi

e : tỷ lệ chi phí phát hành cổ phiếu

rP =

Dp

Pp(1-e)

- Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường (r E ):

+ Theo mô hình tăng trưởng cổ tức (mô hình Gordon)

Trong đó:

rE : chi phí sử dụng vốn cổ phần thường

D1 : cổ tức cổ phần thường thanh toán năm thứ nhất

P0 : thị giá cổ phiếu thường

g : mức tăng trưởng cổ tức đều đặn hàng năm dự tính + Theo mô hình định giá tài sản CAPM

rE = rF + βi (rM – rF) Trong đó:

rE : chi phí sử dụng vốn cổ phần thường

βi : hệ số rủi ro của cổ phiếu i

rF : tỷ suất sinh lợi phi rủi ro

rM : tỷ suất sinh lời kỳ vọng thị trường Trong quá trình phân tích tác động của đòn cân nợ, luận văn sử dụng mô hình định giá tài sản CAPM để xác định chi phí sử dụng vốn cổ phần thường (rE)

- Chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC) : Chi phí sử dụng vốn bình

quân là chi phí sử dụng vốn được công ty tính toán dựa trên tỷ trọng các loại vốn mà công ty sử dụng Vốn của công ty bao gồm: cổ phần thường, cổ phần ưu đãi, trái phiếu và các khoản nợ dài hạn khác

Chi phí sử dụng vốn bình quân được tính toán như sau:

WACC = (W D x r* D ) + (W P x r P ) + (W E x r E hoặc r NE )

Trong đó:

+ WD : Tỷ lệ % nguồn tài trợ bằng nợ vay dài hạn trong cấu trúc vốn + WP : Tỷ lệ % nguồn tài trợ bằng cổ phần ưu đãi trong cấu trúc vốn + WE : Tỷ lệ % nguồn tài trợ bằng cổ phần thường trong cấu trúc vốn + r*D : Chi phí sử dụng vốn vay dài hạn sau thuế

+ rP : Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi + rE : Chi phí sử dụng vốn từ thu nhập giữ lại + rNE : Chi phí sử dụng vốn từ phát hành mới cổ phần thường)

Nói rộng hơn, tài sản của công ty được tài trợ dù bằng vốn cổ phần hay bằng nợ thì chi phí sử dụng vốn bình quân là chi phí sử dụng vốn bình quân của các khoản tài trợ của công ty Bằng việc tính toán chỉ số chi phí sử dụng vốn bình quân, chúng ta biết được công ty phải tốn bao nhiều chi phí cho mỗi đồng tiền tài trợ cho công ty

Chi phí sử dụng vốn bình quân của công ty còn được gọi là tỷ suất sinh lợi đòi hỏi tối thiểu mà công ty phải đạt được khi quyết định thực hiện một dự án mở rộng nào đó, hoặc quyết định mua lại công ty khác Chi phí sử dụng vốn bình quân được sử dụng như một tỷ lệ chiết khấu thích hợp đối với các dòng tiền từ các dự án có mức rủi ro tương tự mức độ rủi ro của công ty Còn nếu dự án có mức độ

rủi ro cao hơn thì tỷ lệ chiết khấu sẽ đòi hỏi 1 tỷ lệ cao hơn tương ứng với mức rủi

ro của dự án đó và ngược lại

- Chi phí sử dụng vốn biên tế : Chi phí sử dụng vốn biên tế là chi phí

phải trả cho một đồng vốn tăng thêm khi vượt qua một mức nào đó làm cho chi phí sử dụng vốn bình quân tăng lên Qua đó lựa chọn quy mô vốn tối ưu cho việc thực hiện dự án đầu tư, vì chỉ những đồng vốn nào có chi phí sử dụng vốn biên tế thấp hơn tỷ suất sinh lợi của dự án đầu tư thì sẽ được chấp nhận

Mỗi doanh nghiệp đều lựa chọn một cấu trúc vốn phù hợp với đặc điểm sản xuất, sản phẩm, mức độ mạo hiểm….Trong thực tế khi có nhu cầu đầu tư mới,

do nhu cầu vốn đầu tư tăng lên chi phí sử dụng các nguồn vốn cũng có thể thay đổi, do đó chi phí sử dụng vốn bình quân cũng thay đổi Thông thường bắt đầu công ty sẽ tìm kiếm những nguồn vốn có chi phí sử dụng thấp nhất, sau đó mới tới những nguồn vốn chi phí sử dụng cao hơn Chính vì vậy khi công ty huy động thêm những đồng vốn mới, chi phí của mỗi đồng vốn tại một thời điểm nào đó sẽ tăng lên

1.1.3 Ưu, nhược điểm của từng nguồn vốn

- Nợ:

Ưu điểm:

+ Chi phí lãi vay mà công ty phải trả trên nợ được miễn thuế

+ Có thể tận dụng lợi thế đòn bẩy tài chính để gia tăng lợi nhuận cho cổ đông

+ Nợ giúp các công ty thận trọng hơn khi đầu tư

Nhược điểm:

+ Nếu tăng nợ lên mức quá cao so với vốn chủ sở hữu thì công ty dễ rơi vào tình trạng tài chính không lành mạnh và xảy ra nhiều rủi ro khác làm xấu đi hệ số nợ của công ty

+ Bắt buộc phải trả vốn gốc và lãi khi hết đáo hạn, làm tăng áp lực tài chính của công ty

- Nguồn vốn chủ sở hữu:

Ưu điểm:

+ Giúp công ty ở trong tình trạng tình hình tài chính lành mạnh

+ Khi thị trường định giá cổ phiếu của nó cao hơn giá trị nội tại (overprice), phát hành vốn trong trường hợp đó sẽ tạo ra lợi nhuận tài chánh cho công ty, và thực chất là tăng phần lợi nhuận cho những nhà đầu tư hiện hữu

+ Không phải trả vốn gốc, không bị áp lực trả cổ tức

Nhược điểm:

+ Chi phí cao hơn chi phí của nợ + Số lượng chủ sở hữu càng nhiều, thì áp lực về kỳ vọng của nhà đầu tư cũng như sự quản lý, giám sát của họ lên các nhà điều hành công ty càng lớn

+ Bị phân chia phiếu bầu và tác động đến việc quản lý công ty

+ Cổ tức không được khấu trừ thuế

1.2 TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC VỐN CỦA CÔNG TY CỔ PHẦN

1.2.1 Khái niệm

- Cấu trúc vốn (Capital structure):

Cấu trúc vốn đề cập tới cách thức công ty tìm kiếm nguồn tài chính thông qua các phương án kết hợp giữa phát hành cổ phiếu, phát hành trái phiếu và đi vay

Một cấu trúc vốn phù hợp là quyết định quan trọng với mọi công ty không chỉ bởi nhu cầu tối đa lợi ích thu được từ các cá nhân và tổ chức liên quan tới công ty và hoạt động của công ty mà còn bởi tác động của quyết định này tới năng lực kinh doanh của công ty trong môi trường cạnh tranh

- Cấu trúc vốn mục tiêu (Target capital structure):

Là một sự kết hợp giữa nợ vay, cổ phần ưu đãi, và cổ phần thường trong kế hoạch vốn của một doanh nghiệp

Cấu trúc vốn mục tiêu thay đổi theo thời gian và môi trường tài chính, tuy nhiên trong bất kỳ tình huống nào nhà quản lý cũng phải theo đuổi cấu trúc mục tiêu đã đề ra

Các quyết định tài trợ vốn phải phù hợp với cấu trúc vốn mục tiêu của doanh nghiệp Nếu tỷ lệ vốn vay thực tế thấp hơn tỷ lệ mục tiêu, việc tăng vốn sẽ được thực hiện bằng cách phát hành nợ (phát hành trái phiếu)

Chính sách cấu trúc vốn của doanh nghiệp là sự kết hợp chọn lựa giữa rủi ro và lợi nhuận:

+ Sử dụng vốn vay càng lớn sẽ làm tăng mức rủi ro dòng thu nhập của doanh nghiệp

+ Tỷ lệ vốn vay càng cao, thì suất sinh lời kỳ vọng càng cao

- Cấu trúc vốn tối ưu (Optimal capital structure):

Cấu trúc vốn tối ưu là là một hỗn hợp nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi và cổ phần thường cho phép tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn bình quân của công ty Cấu trúc vốn tối ưu có chi phí sử dụng vốn bình quân thấp nhất, tổng giá trị chứng khoán của công ty là cao nhất

Cấu trúc vốn tối ưu liên quan tới việc đánh đổi giữa chi phí và lợi ích của công ty Tài trợ bằng vốn vay tạo ra “lá chắn thuế” cho công ty, đồng thời giảm mức độ phân tán các quyết định quản lý Gánh nặng nợ, mặt khác, tạo áp lực với công ty do chi phí vay có tác động đáng kể tới vận hành kinh doanh, thậm chí, dẫn tới đóng cửa công ty

1.2.2 Các nhân tố ảnh hưởng đến quyết định cấu trúc vốn của công ty (*)

[- Đòn bẩy tài chính

Được đo lường bằng giá trị sổ sách của tổng nợ/tổng tài sản; nợ vay ngắn hạn/tổng tài sản; nợ dài hạn/tổng tài sản

- Lợi nhuận (ROA)

Được đo lường bằng lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA) Theo lý thuyết trật tự phân hạng thì các nhà quản lý thích tài trợ cho các dự án bằng nguồn vốn từ nội bộ hơn sau đó mới đến nguồn vốn từ bên ngoài Ngoài ra, các công ty có lời không thích huy động thêm vốn chủ sở hữu nhằm tránh việc pha loãng quyền sở hữu Điều này có nghĩa là các công ty có lời sẽ có tỷ lệ nợ vay thấp Nghiên cứu của Titman và Wessels (1988); Rajan và Zingales (1995) ở các nước phát triển; Wiwattanakantang (1999) ở Thái Lan; Chen (2004) ở Trung Quốc cho thấy

mối quan hệ tỷ lệ nghích (-) giữa đòn bẩy tài chính và lợi nhuận Tuy nhiên, mô hình lý thuyết dựa trên thuế lại cho rằng các công ty đang hoạt động có lời nên vay mượn nhiều hơn, khi các yếu tố khác không đổi, vì như vậy họ sẽ tận dụng được tấm chắn thuế nhiều hơn Do vậy, về mặt lý thuyết lợi nhuận có tác động (+) hoặc (-) đến đòn bẩy tài chính

- Tài sản cố định hữu hình (Tangibility)

Được đo lường bằng tổng tài sản cố định hữu hình trên tổng tài sản Theo các lý thuyết, tài sản cố định hữu hình có mối quan hệ tỷ lệ thuận (+) với đòn bẩy tài chính, bởi vì các chủ nợ thường đòi hỏi phải có thế chấp để đảm bảo cho các khoản vay Hơn nữa, giá trị thanh lý của công ty cũng tăng lên khi có tài sản cố định hữu hình và làm giảm thiệt hại trong trường hợp công ty phá sản Titman và Wessels (1988) và Rajan và Zingales (1995) cho thấy tài sản cố định hữu hình có mối quan hệ tỷ lệ thuận với đòn bẩy tài chính ở các nước phát triển, Wiwattnakantang (1999) và Chen (2004) cho thấy tài sản cố định hữu hình có mối quan hệ tỷ lệ thuận với đòn bẩy tài chính tại Thái Lan và Trung Quốc

- Thuế (Tax)

Được đo lường bằng khoản thuế công ty phải nộp trên thu nhập trước thuế và lãi vay (EBIT) của công ty, tức là mức thuế thực sự mà công ty phải nộp Các công ty có mức thuế thực nộp cao sẽ sử dụng nhiều nợ vay để tận dụng tấm chắn thuế, do vậy thuế có quan hệ tỷ lệ thuận (+) với đòn bẩy tài chính

- Quy mô của công ty (Size)

Được đo lường bằng giá trị logarith của tổng tài sản Theo Lý thuyết đánh đổi thì quy mô của công ty có mối quan hệ tỷ lệ thuận (+) với nợ vay, bởi vì các công ty lớn thường có rủi ro phá sản thấp và có chi phí phá sản thấp Ngoài

ra, các công ty lớn có chi phí vấn đề người đại diện của nợ vay (agency costs of debt) thấp, chi phí kiểm soát thấp, ít chênh lệch thông tin hơn so với các công ty nhỏ hơn, dòng tiền ít biến động, dễ dang tiếp cận thị trường tín dụng, và sử dụng nhiều nợ vay hơn để có lợi nhiều hơn từ tấm chắn thuế Các nghiên cứu của Wiwattnakantang (1999), Huang và Song (2002) và Chen (2004) ở các nước đang phát triển; nghiên cứu của Titman và Wessels (1988) và Rajan và Zingales (1995) ở các nước phát triển cho thấy quy mô của công ty và đòn bẩy tài chính có mối quan hệ tỷ lệ thuận (+) Mặt khác, nghiên cứu của Beven và Danbolt (2002) lại cho thấy quy mô công ty có quan hệ tỷ lệ nghịch với nợ ngắn hạn và tỷ lệ thuận với nợ dài hạn

- Các cơ hội tăng trưởng (Growth opportunities)

Thường được đo lường bằng chỉ số Tobin’s Q (tỷ lệ giá trị thị trường/giá trị sổ sách của tổng tài sản), tuy nhiên, do hạn chế về số liệu nên trong nghiên cứu này luận văn sử dụng tốc độ tăng trưởng của tổng tài sản Các công ty có triển vọng tăng trưởng trong tương lai thường dựa vào tài trợ bằng vốn chủ sở hữu Điều này có thể giải thích bằng thuyết chi phí vấn đề người đại diện (agency costs) Theo Myers(1984), nếu một công ty có đòn bẩy tài chính cao thì các cổ đông của công ty có khuynh hướng không đầu tư nhiều vào các dự án của công ty bởi vì lợi nhuận từ các khoản đầu tư này sẽ có lợi cho các chủ nợ hơn là cho các cổ đông Những chi phí như vậy rất đáng kể, và nếu như vậy các công ty tăng trưởng cao với nhiều dự án sinh lời thường dựa vào vốn chủ sở hữu nhiều hơn nợ vay Do vậy, đòn bẩy tài chính có mối quan hệ tỷ lệ nghịch (-) với cơ hội tăng trưởng

- Đặc điểm riêng của tài sản công ty (Uniqueness)

Đặc điểm riêng của tài sản có thể đo lường bằng tỷ lệ giá vốn hàng bán/tổng doanh thu thuần hoặc tỷ lệ chi phí R&D/tổng doanh thu Các công ty có các sản phẩm độc đáo thường có đòn bẩy tài chính thấp bởi vì nếu công ty bị phá sản, thị trường thứ cấp có tính cạnh tranh cho hàng tồn kho và các thiết bị sản xuất của công ty có thể không có Do vậy, đặc điểm riêng của tài sản công ty tỷ lệ nghịch (-) với đòn bẩy tài chính Do hạn chế về số liệu chi phí R&D, nên luận văn sử dụng tỷ lệ giá vốn hàng bán/tổng doanh thu thuần

- Tính thanh khoản (Liquidity)

Được đo lường bằng tỷ lệ tài sản lưu động/tổng nợ ngắn hạn Tính thanh khoản này có tác động (+) và (-) đến quyết định cơ cấu vốn Thứ nhất, các công

ty có tỷ lệ thanh khoản cao có thể sử dụng nhiều nợ vay do công ty có thể trả các khoản nợ vay ngắn hạn khi đến hạn Như vậy có nghĩa là tính thanh khoản của công ty có quan hệ tỷ lệ thuận (+) với nợ vay Mặt khác, các công ty có nhiều tài sản thanh khoản có thể sử dụng các tài sản này tài trợ cho các khoản đầu tư của mình Do vậy, tính thanh khoản của công ty có quan hệ tỷ lệ nghịch (-) với đòn bẩy tài chính

- Tỷ lệ vốn của nhà nước (State – Owned share)

Là biến giả, biến này có giá trị là 1 nếu là công ty nhà nước theo luật công ty năm 2005 (có tỷ lệ vốn nhà nước chiếm từ 51% trở lên), ngược lại thì có giá trị là 0 Sở hữu nhà nước trong các công ty là một đặc điểm riêng của các công ty đang niêm yết trên thị trường chứng khoán TP.HCM , và chưa có lý

thuyết nào đề cấp đến quan hệ giữa tỷ lệ vốn nhà nước với cơ cấu vốn Theo tác giả, tỷ lệ vốn của nhà nước trong công ty có quan hệ tỷ lệ thuận (+) với đòn bẩy tài chính vì lý do sau: Thứ nhất, do mối quan hệ trước khi công ty được cổ phần hoá nên các chủ nợ thường sẵn sàng cho các công ty có vốn nhà nước vay Thứ hai, ban quản lý của các công ty có tỷ lệ vốn nhà nước cao thường có nhiều khả năng đưa ra các quyết định chệch hướng khỏi mục tiêu tối đa hoá giá trị công ty như sử dụng các nguồn lực của công ty có lợi cho họ Do vậy, tỷ lệ nợ cao tại các công ty này như là một công cụ để theo dõi ban quản lý Theo nghiên cứu gần đây của Jean J Chen và Yen Xue (2004), tỷ lệ vốn nhà nước có quan hệ tỷ lệ nghịch với đòn bẩy tài chính, nhưng không có ý nghĩa về mặt thống kê

Mô hình xem xét các nhân tố tác động đến cơ cấu vốn của các công ty đang niêm yết trên thị trường chứng khoán TP.HCM như sau:

STD = f(ROA; Tang; Tax; Size; Growth; Unique; Liq; State) LTD = f(ROA; Tang; Tax; Size; Growth; Unique; Liq; State)

TD = f(ROA; Tang; Tax; Size; Growth; Unique; Liq; State)

Trong đó: STD: tỷ lệ nợ ngắn hạn/tổng tài sản ; LTD: tỷ lệ nợ dài hạn/tổng tài sản; TD: tổng nợ/tổng tài sản; ROA: lợi nhuận ròng trên tổng tài sản; Tax: thuế; Size: quy mô công ty; Growth: cơ hội tăng trưởng; Unique: đặc điểm riêng của tài sản; Liq: tính thanh khoản; State: tỷ lệ vốn nhà nước.]

[*](Bài đã đăng trên tạp chí Phát triển Kinh Tế)

Trên đây là các nhân tố ảnh hưởng đến việc xác định cơ cấu vốn tối ưu cho một công ty Mặc dù các nhà quản lý đều cố gắng đưa đến một cơ cấu vốn tối

ưu với chi phí sử dụng vốn thấp nhất nhưng không phải lúc nào cũng có thể duy trì được cơ cấu vốn tối ưu đó Do đó, việc nghiên cứu các yếu tố nói trên là cần thiết khi xác định cơ cấu vốn cho công ty

1.2.3 Một số lý thuyết về cấu trúc vốn của công ty

- Lý thuyết cấu trúc vốn tối ưu (Optimal Capital Structure)

Lý thuyết này cho rằng có một cấu trúc vốn tối ưu ở đó ban quản trị công ty có thể tăng giá trị công ty bằng cách sử dụng tỷ số đòn bẩy phù hợp Theo cách tiếp cận này, công ty trước tiên có thể hạ thấp chi phí sử dụng vốn thông qua việc gia tăng sử dụng nợ bởi vì chi phí sử dụng nợ thấp hơn do có khoản tiết kiệm thuế Tuy nhiên, khi tỷ số nợ gia tăng thì rủi ro cũng gia tăng, do đó, nhà đầu tư sẽ gia tăng lợi nhuận đòi hỏi suất sinh lợi của vốn cổ phần thường

Lý thuyết cấu trúc vốn tối ưu, còn gọi là cách tiếp cận truyền thống, ngầm hiểu rằng chi phí sử dụng vốn phụ thuộc vào cấu trúc vốn của công ty

Hoạch định chính sách cấu trúc vốn liên quan đến việc đánh đổi giữa lợi nhuận và rủi ro, vì sử dụng nhiều nợ làm gia tăng rủi ro công ty, nhưng tỷ lệ nợ cao nói chung đưa đến lợi nhuận kỳ vọng cao

Rủi ro gia tăng có khuynh hướng làm hạ thấp giá cổ phiếu, trong khi lợi nhuận cao lại có khuynh hướng làm tăng giá cổ phiếu công ty Vì vậy, quyết định cấu trúc vốn tối ưu là quyết định cấu trúc vốn sao cho cân đối được giữa rủi ro và lợi nhuận, do đó, tối đa hóa được giá cả cổ phiếu công ty

Lý thuyết cấu trúc vốn tối ưu dựa vào lá chắn thuế để kết luận là có một cấu trúc vốn tối ưu

- Lý thuyết M&M về cấu trúc vốn

Lý thuyết M&M về cấu trúc vốn được xem là lý thuyết hiện đại lý giải được quan hệ giữa giá trị công ty, chi phí sử dụng vốn và mức độ sử dụng nợ của công ty M&M đưa ra hai mệnh đề và xem xét trong hai trường hợp có thuế và không có thuế

Trong trường hợp không có thuế, giá trị công ty có vay nợ và giá trị công ty không có vay nợ là như nhau Do đó, giá trị công ty không thay đổi khi cấu trúc vốn của công ty thay đổi

Trong trường hợp có thuế, giá trị công ty có vay nợ bằng giá trị công ty không vay nợ cộng với hiện giá của lá chắn thuế do sử dụng nợ Như vậy, việc sử dụng nợ hay sử dụng đòn bẩy tài chính làm tăng giá trị công ty

Tuy nhiên, lý thuyết M&M chưa xem xét tác động của một số chi phí khác khiến cho lợi ích của lá chắn thuế bị giảm dần và đi đến triệt tiêu khi công

ty gia tăng tỷ số nợ Đó chính là tác động của chi phí khốn khó tài chính

1.2.4 Sự tác động của chính sách nợ đến giá trị công ty

¾ Khái niệm:

Thị trường vốn bất hoàn hảo là thị trường không thỏa mãn được các điều kiện của thị trường vốn hoàn hảo

¾ Các điều kiện về thị trường vốn hoàn hảo :

- Những thông tin cần thiết luôn có sẵn và không mất bất cứ khoản chi phí nào khi cần chúng

- Không có những chi phí giao dịch đối với hoạt động mua hay bán chứng khoán và cũng không có chi phí phát hành chứng khoán mới

- Tiền đầu tư không gặp phải bất kỳ cản trở nào khi tham gia vào các giao dịch trên thị trường vốn

- Các nhà đầu tư luôn hành động hợp lý Họ tìm cách tối đa hóa giá trị tài sản riêng của họ

- Không một nhà đầu tư riêng lẻ nào có thể tác động đến thị giá của các loại chứng khoán

- Tất cả các nhà đầu tư đều có thể vay, mượn bất cứ khoản tiền nào mà không làm thay đổi lãi suất trên thị trường vốn và lãi suất cho vay có tỷ lệ bằng nhau dù người vay là công ty hay cá nhân

- Các giao dịch không phải chịu bất cứ khoản thuế nào

¾ Các giả định trong phân tích cấu trúc vốn

- Chính sách của công ty được giữ nguyên không đổi khi xem xét tác động của các thay đổi trong cấu trúc vốn đối với giá trị công ty và giá trị của cổ phần thường

- Việc đầu tư do công ty thực hiện không làm thay đổi khả năng trả nợ thế chấp của công ty

- Giá trị sổ sách bằng giá trị thị trường

- EBIT không đổi khi tỷ lệ nợ thay đổi

- Thuế suất thuế TNDN 28%

- Lãi suất bình quân trên thị trường rM =13%

- Lãi suất phi rủi ro rF =8.5%

1.2.5 Xác định một cấu trúc vốn tối ưu thông qua phân tích EBIT- EPS

Phân tích EBIT-EPS và lý thuyết cấu trúc vốn tối ưu có thể giúp cho công ty quyết định một cấu trúc vốn thích hợp Sau đây là quy trình 5 bước trong việc lập các quyết định cấu trúc vốn.(EBIT : Lãi trước thuế và lãi vay; EPS : Thu nhập trên mỗi cổ phần)

Bước 1 : Tính toán mức EBIT dự kiến sau khi mở rộng hoạt động Bước 2 : Ước lượng tính khả biến của mức lợi nhuận kinh doanh trong

kỳ (α) Dựa trên thành quả quá khứ của công ty qua nhiều chu kỳ kinh doanh (Giả dụ lãi trước thuế và lãi vay được phân phối chuẩn hay ít nhất vào khoản đó), Trong đó α và EBIT trung bình được tính theo các công thức sau :

( i : Năm thứ i, n : Số năm quan sát)

Cấu trúc vốn tối ưu là phương án, theo đó, công ty có chi phí vốn nhỏ nhất và có giá cổ phiếu cao nhất

Bước 3 : Tính toán điểm hòa vốn EBIT giữa hai phương án tài trợ –

thêm nợ mới hay duy trì cấu trúc vốn 100% vốn cổ phần Phương trình xác định điểm hòa vốn EBIT được viết như sau :

( R : Lãi vay, N E : Số lượng cổ phần khi không có vay nợ, N DE : Số lượng

cổ phần khi có vay nợ )

Bước 4 : Phân tích các ước lượng này trong bối cảnh rủi ro mà công ty

sẵn sàng chấp nhận Để xác định xác suất mà EBIT thấp hơn EBIT hòa vốn luận văn sử dụng công thức sau :

Căn cứ vào bảng phân phối chuẩn của biến Z1 để xác định xác suất mà EBIT thấp hơn EBIT hòa vốn Qua đó có thể đánh giá được khả năng sử dụng đòn bẩy tài chính của công ty Tiếp theo cần xác định xác suất chịu lỗ của công

ty qua công thức Z2, tương tự căn cứ vào bảng phân phối chuẩn của biến Z2 để xác định xác suất mà EBIT thấp hơn chi trả lãi đòi hỏi R

Nếu một trong hai thử nghiệm (Z1 hoặc Z2 ) hoặc cả hai thử nghiệm (Z1 và Z2) cho thấy cấu trúc vốn hiện tại có mức độ rủi ro không thể chấp nhận được, các giám đốc tài chính sẽ phải lập lại phân tích này với mức độ nợ thấp hơn và ngược lại

Bước 5 : Xem xét các chứng cứ thị trường để xác định cấu trúc vốn

đề xuất có quá rủi ro không

Trên đây là những lý luận cơ bản về cấu trúc vốn và các khái niệm có

=

EBIT hoà vốn

EBIT hòa vốn – ( α + EBIT hòa vốn)

trung bình =

(EBITi- EBIT trung bình) 2

n - 1

α =

liên quan, tiếp theo luận văn xin được đề cập đến những kinh nghiệm về huy động vốn và cấu trúc vốn cho các công ty cổ phần của một số nước trên thế giới

1.3 KINH NGHIỆM VỀ HUY ĐỘNG VỐN VÀ CẤU TRÚC VỐN CHO CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN CỦA MỘT SỐ NƯỚC TRÊN THẾ GIỚI

1.3.1 Huy động vốn

Nhằm tạo điều kiện cho các công ty cổ phần huy động vốn có hiệu quả, một số nước châu Á đã chú trọng phát triển thị trường vốn, trong đó thị trường chứng khoán đóng vai trò đặc biệt quan trọng Thực tiễn phát triển sôi động tại một số thị trường chứng khoán ở các nước châu Á đã để lại các kinh nghiệm quý báu như sau:

Môi trường pháp lý là nhân tố đặc biệt quan trọng có ý nghĩa quyết định đến sự phát triển Điển hình như Hàn Quốc, luật pháp nước này đã đẩy mạnh phát triển thị trường vốn, trong đó đặc biệt chú ý đến các chính sách khuyến khích của Nhà nước đến các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Với quan điểm điều hành thị trường chứng khoán thật linh hoạt theo sự thay đổi của xã hội thực tại, căn cứ vào đó để điều chỉnh những khuôn khổ pháp lý nhằm giải quyết những yêu cầu đặt ra của thị trường chứng khoán và tránh được những khuôn khổ cứng nhắc, bị động không phù hợp với thực tiễn

Tại Trung Quốc, một nước láng giềng với Việt Nam, từ những năm

1990, 1991 Chính phủ nước này đã soạn thảo Luật về chứng khoán và thành lập

cơ quan nhà nước về thị trường chứng khoán Bên cạnh đó, Trung Quốc còn đề ra nhiều chính sách khác nhau tác động trực tiếp đến thị trường chứng khoán như chính sách ưu đãi, tư nhân hóa công ty, khuyến khích các nhà đầu tư nước ngoài cũng như các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán

Kinh nghiệm tổ chức sở giao dịch chứng khoán và thị trường giao dịch mở cửa của Thái Lan, Hàn Quốc, Trung Quốc là rất quý báu Sở giao dịch chứng khoán của Hàn Quốc là công ty cổ phần với sự tham gia của Nhà nước Sở giao dịch chứng khoán Thái Lan là công ty cổ phần niêm yết chính cổ phiếu của mình Sở giao dịch chứng khoán Thượng Hải là tổ chức kinh tế 100% vốn Nhà nước với mục tiêu là hỗ trợ ban đầu của Sở giao dịch hoạt động phục vụ dịch vụ thị trường Kinh nghiệm của các nước này cũng chỉ ra rằng, ngay từ đầu việc giao dịch các chứng khoán chưa niêm yết là nhu cầu thực tế Tuy nhiên, chỉ đạt đến trình độ kinh tế nhất định thị trường giao dịch chứng khoán mới được hình thành Vì vậy, có thể thành lập một khu giao dịch thứ hai ở thị trường giao dịch chứng khoán cho các công ty chưa đủ điều kiện niêm yết với các tiêu chuẩn giảm nhẹ

Quá trình mở cửa thị trường chứng khoán được áp dụng ở các nước châu

Á cũng là kinh nghiệm tốt mang lại hai lợi ích : Sở giao dịch chứng khoán thu

được nhiều phí giao dịch hơn, nhờ tăng hoạt động giao dịch của các đối tác nước

ngoài Việc lưu thông nguồn vốn, có tác dụng tốt trong việc tận dụng tiềm năng

vốn trong và ngoài nước

Các nước có thị trường chứng khoán phát triển ở châu Á như Hàn Quốc, Nhật Bản, Thái Lan, Trung Quốc… đều đã áp dụng hàng loạt các chính sách

khuyến khích các công ty niêm yết ở Sở giao dịch chứng khoán Như cho phép sử

dụng chứng khoán của công ty niêm yết làm phương tiện đặt cọc hay bảo lãnh

thanh toán với công ty thuộc sở hữu nhà nước Có chế độ ưu đãi công ty niêm yết

trên thị trường chứng khoán tiếp cận dễ dàng với ngân hàng Giảm thuế hành

chính liên quan đến việc phát hành mua bán chứng khoán Hiện đại hóa các sở

giao dịch chứng khoán qua việc phổ biến và áp dụng công nghệ thông tin tiên

tiến

1.3.2 Cấu trúc vốn

Việc nghiên cứu cấu trúc vốn của một số công ty lớn ở Mỹ, một nước có nền kinh tế phát triển và có ảnh hưởng rất lớn đến sự tăng trưởng của nền kinh tế

thế giới sẽ là một bài học hữu ích cho các công ty cổ phần tại TP.HCM

Bảng 1 1: Cấu trúc vốn Coca cola Company, nhà sản xuất hàng đầu

Tổng nguồn vốn 29,963 43,269

40,519 Nợ dài hạn

1,314

3,277

2,781 Nợ khác

11,729

18,248

17,266 Vốn chủ sở hữu

16,920

21,744

20,472 Tỷ lệ nợ dài hạn/Tổng nguồn vốn 4.39% 7.57% 6.86%

Tỷ lệ vốn chủ sở hữu/Tổng nguồn

(Nguồn www.coca_cola.com)

Nhận xét: Đối với CocaCola, có thể là một công ty điển hình trên lĩnh vực sản xuất thực phẩm, công ty đã duy trì một cấu trúc vốn sử dụng cân bằng giữa vốn cổ phần

và nợ tương đối ổn định qua các năm với tỷ trọng bình quân khoảng 50% Trong đó nợ

dài hạn từ 4.39% (năm 2006) có xu hướng tăng lên trở lại

Bảng 1.2: Cấu trúc vốn của Intel Corporation, nhà cung cấp hàng đầu các bộ

vi xử lý trong lĩnh vực công nghệ thông tin

Đơn vị : triệu USDChỉ tiêu 2006 2007 2008Tổng nguồn vốn 48,368 55,651 50,715

Nợ dài hạn 1,848 1,980 1,886

Nợ khác 9,768 10,909 9,741

Vốn chủ sở hữu 36,752 42,762 39,088

Tỷ lệ nợ dài hạn/Tổng nguồn vốn 3.82% 3.56% 3.72%

Tỷ lệ vốn chủ sở hữu/Tổng nguồn

Nguồn: www.intel.com

Nhận xét: Với đặc điểm là nhà sản xuất các thiết bị vi xử lý, Intel đã chú trọng vào sử dụng nguồn vốn cổ phần, tuy nhiên Intel cũng đã có khuynh hướng dịch

chuyển dần từ vốn cổ phần sang sử dụng nợ, thể hiện nợ dài hạn từ 1.99% trên tổng

nguồn vốn (năm 2005) đã tăng lên 3.82% (năm 2006) và 3,72% (năm 2008)

Bảng 1 3: Cấu trúc vốn của Microsoft, nhà sản xuất hàng đầu các sản phẩm về phần mềm máy tính

Đơn vị : triệu USDChỉ tiêu 2006 2007 2008Tổng nguồn vốn 69,597 63,171 72,793

Nợ dài hạn 7,051 8,320 6,621

Nợ khác 22,442 23,754 29,886

Vốn chủ sở hữu 40,104 31,097 36,286

Tỷ lệ nợ dài hạn/Tổng nguồn vốn 10.13% 13.17% 9.10%

Tỷ lệ vốn chủ sở hữu/Tổng nguồn

Nguồn: www.microsoft.com

Nhận xét: là nhà sản xuất phần mềm lớn trên thế giới, với đặc điểm là các tài sản của Microsoft chủ yếu là các bản quyền, bằng phát minh sáng chế, về lý luận chung là Microsoft nên chủ yếu sử dụng vốn cổ phần là chính, nhưng Microsoft cũng có sự điều chỉnh sang cấu trúc vốn có tỷ lệ nợ mục tiêu tăng, nợ dài hạn từ 10,13% trên tổng nguồn vốn (năm 2006) đã tăng lên 13,17% (năm 2007) và giảm xuống còn 9,1% tổng nguồn vốn năm 2008

Qua số liệu phân tích cấu trúc vốn một số công ty như trên, nhìn chung cấu trúc vốn các công ty không thay đổi nhiều qua các năm cho thấy cấu trúc vốn công ty luôn xoay quanh cấu trúc vốn mục tiêu đề ra ban đầu

1.3.3 Bài học kinh nghiệm rút ra cho các doanh nghiệp Việt Nam

Thực tiễn hoạch định cấu trúc vốn của các quốc gia trên thế giới đã để lại các bài học kinh nghiệm như sau :

Thứ nhất: Hoạch định cấu trúc vốn phải gắn kết với các dự báo về triển vọng kinh tế Khi nền kinh tế tăng trưởng, một dự báo về lãi vay tăng cao sẽ làm gia tăng việc sử dụng nợ so với các loại vốn khác xét từ quan điểm lợi nhuận Hiểu theo một nghĩa nào đó, lợi ích từ thuế thu nhập doanh nghiệp đã cho phép các công ty ở một số quốc gia như Mỹ, Đức… có một tỷ lệ nợ trên vốn cổ phần thường cao hơn so với các nước khác Có thể chấp nhận đòn bẩy tài chính lớn hơn miễn là nền kinh tế duy trì được tính ổn định để các công ty kinh doanh đáp ứng được các khoản chi trả nợ vay

Thứ hai: Triển vọng của thị trường vốn cũng là tiêu thức trong việc hoạch định cấu trúc vốn Các công ty có khuynh hướng gia tăng đòn bẩy ngay tức khắc nếu dự báo rằng vốn vay sẽ trở nên quá tốn kém Một dự kiến lãi suất sụt giảm có thể khuyến khích các công ty tạm hoãn việc vay tiền, nhưng vẫn duy trì một vị thế dễ điều động nhằm hưởng lợi của tiền vay rẻ hơn sau này

Thứ ba: Các đặc điểm của ngành kinh doanh có tác động và phân hóa cấu trúc vốn của các công ty theo ngành nghề Một số nghiên cứu cho thấy cấu trúc vốn giữa các ngành công nghiệp khác nhau rất nhiều Ở Mỹ, trong thập niên

90, tỷ lệ nợ dài hạn bình quân trong ngành xe hơi vào khoản 43%, tỷ lệ này của ngành nhà hàng là 49%, ngành phân phối khí thiên nhiên 45%, ngành điện là 50% và máy tính là 21% Tỷ lệ nợ của các công ty có khuynh hướng xoay quanh tỷ lệ nợ ngành

Thứ tư: Quy mô công ty cũng tác động đến cấu trúc vốn, các công ty rất nhỏ phải tùy thuộc đáng kể vào vốn của các chủ sở hữu để tài trợ cho tài sản

của mình Vì quy mô nhỏ rất khó tiếp cận và vay được nợ dài hạn Vì không có các tiếp cận với nhiều loại vốn khác nhau, các công ty nhỏ thường có một vị thế mặc cả tương đối kém khi tìm kiếm vốn

Những nghiên cứu của Kester tìm thấy rằng các công ty càng sinh lợi cao, càng có khuynh hướng sử dụng ít nợ Nghiên cứu của Eugene Nivorozhkin trong luận án mang tên Cấu trúc vốn năng động của những nền kinh tế đang chuyển đổi đã chứng minh rằng khi Tài sản cố định/Tổng tài sản tăng lên 1% thì Tỷ số nợ giảm 0.334% ở Cộng hòa Czech và Tỷ số nợ giảm 1.026% ở Bulgaria Và khi Lợi nhuận/Tổng tài sản tăng lên 1% thì Tỷ số nợ giảm 3.487% ở Cộng hòa Czech và Tỷ số này giảm 1.684% ở Bulgaria Như vậy các công ty càng có nhiều tài sản cố định hữu hình thì càng có khuynh hướng sử dụng ít nợ ở những nền kinh tế đang chuyển đổi

Việc xác định một cấu trúc vốn tối ưu phụ thuộc vào nhiều yếu tố khác nhau, mức độ ảnh hưởng của các yếu tố này sẽ thay đổi giữa công ty này với công

ty khác, kể cả giữa các công ty trong cùng một ngành, tùy thuộc vào điều kiện nền kinh tế nói chung, đặc tính của ngành kinh doanh và tình hình đặc thù của mỗi công ty nói riêng

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1

Chương này tập trung vào việc khái quát những lý luận cơ bản về công

ty cổ phần, huy động vốn và cấu trúc vốn của công ty cổ phần Trong đó nhấn mạnh đến các khái niệm liên quan đến huy động vốn của công ty cổ phần như: Nguồn vốn của công ty cổ phần, khái niệm về huy động vốn và các công cụ huy động vốn chủ yếu như: Trái phiếu, cổ phiếu thường, cổ phiếu ưu đãi

Khái niệm về các hình thức huy động vốn như : Phát hành cổ phiếu lần đầu; phát hành cổ phiếu bổ sung; phát hành trái phiếu công ty Thêm vào đó, là đánh giá tình hình sử dụng tài chính công ty thông qua các hệ số

Phần quan trọng tiếp theo cần được nhấn mạnh đó là cấu trúc vốn, ở phần này, luận văn tập trung vào việc làm rõ các khái niệm về cấu trúc vốn; cấu trúc vốn tối ưu; sự tác động của chính sách nợ đến giá trị công ty Đề cập đến các giả định trong phân tích cấu trúc vốn, các khái niệm về tính năng động của cấu trúc vốn Tiếp theo là, quy trình 5 bước trong việc xác định một cấu trúc vốn tối

ưu thông qua phân tích EBIT – EPS

Phần cuối cùng trong chương này mà luận văn đề cập đến đó là kinh nghiệm về huy động vốn và cấu trúc vốn cho các công ty cổ phần của một số nước trên thế giới mà điển hình là Thái Lan, Hàn Quốc, Trung Quốc, Nhật Bản,

Ba Lan, Mỹ…., Đó là những kinh nghiệm mà luận văn đánh giá là có giá trị tham khảo cao cho TP.HCM trong thời gian tới

CHƯƠNG 2 THỰC TRẠNG HUY ĐỘNG VỐN VÀ CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN TP.HCM

2.1 THỰC TRẠNG HUY ĐỘNG VỐN CỦA CÔNG TY CỔ PHẦN NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN TP.HCM

2.1.1 Hoạt động phát hành trái phiếu

Thị trường trái phiếu công ty TP.HCM bắt đầu hoạt động từ năm 1994, song phải đến năm 2006, khi Chính phủ ban hành Nghị định 52/CP cho phép công ty phát hành trái phiếu theo hình thức riêng lẻ, thị trường mới thực sự phát triển Theo đó, các chủ thể phát hành trái phiếu không chỉ là các công ty Nhà nước như trước đây, mà còn có các công ty TNHH, công ty cổ phần và công ty có vốn đầu tư nước ngoài

Theo báo cáo của HSBC, năm 2005 lượng trái phiếu doanh nghiệp phát hành đã có trị giá trên 4.000 tỉ đồng Sang đến năm 2006, TP.HCM chứng kiến sự phát triển đột biến trên thị trường trái phiếu công ty khi hàng loạt công ty phát hành trái phiếu với quy mô lớn Tổng giá trị phát hành năm 2006 lên đến 7.000 tỷ đồng Trong đó, riêng EVN phát hành 5.000 tỷ đồng; Vinashin 800 tỷ đồng và Sông Đà 300 tỷ đồng

Năm 2007, xu hướng phát hành trái phiếu công ty tiếp tục gia tăng, chỉ tính 7 tháng đầu năm tổng giá trị phát hành đã lên đến gần 7.000 tỷ đồng Trong đó, Vinashin phát hành 3.000 tỷ đồng, Lilama 1.500 tỷ, Vinaconex 1.000 tỷ đồng, Tổng công ty thép 400 tỷ đồng và Vilexim 5 tỷ đồng

Năm 2008, tổng khối lượng trái phiếu công ty phát hành trên thị trường đạt khoảng 500 triệu USD, tăng gần 5 lần so với cuối năm 2005, tổng dư nợ trái phiếu tương đương 14,2% GDP, trong khi tỷ lệ này ở các nước trong khu vực luôn

ở mức cao, như Singapore 66,8%, Thái Lan 52,4%, Philippines 34,2% Trong đó, trái phiếu Chính phủ chiếm tỷ trọng chủ yếu trái phiếu công ty chiếm tỷ trọng khá nhỏ, năm 2008 chỉ là 5,84% trong khi số liệu tương ứng của các nước trong khu vực là: Phillipine: 10,68%; Malaysia: 83,57%; Singapore: 76,72% Như vậy, xét về nhu cầu và xu hướng, thị trường trái phiếu TP.HCM còn rất nhiều tiềm năng để phát triển

Trong số trái phiếu công ty hiện có mặt trên các sàn giao dịch chứng khoán và được các nhà đầu tư quan tâm, chủ yếu là trái phiếu của những tổng công ty lớn

Quy mô của thị trường trái phiếu TP.HCM năm 2008 chỉ ở mức 14.2% GDP, trong khi tỷ lệ này ở Thái Lan là 58%, Malaysia 82%, Singapore 74% và Trung Quốc là 53% Cùng đó, “hàng hoá” trên thị trường vẫn còn đơn điệu và chủ yếu nằm ở khu vực trái phiếu Chính phủ, trong khi trái phiếu chính quyền địa phương và trái phiếu công ty còn giữ một tỷ lệ rất khiêm tốn

Số liệu của Bộ Tài chính cho thấy, nhìn từ góc độ cấu trúc, hiện tại, trái phiếu của VDB chiếm 33%, trái phiếu chính quyền địa phương chiếm 4%, trái phiếu công ty chỉ 10% và 53% thuộc về trái phiếu Chính phủ

Trong khi trái phiếu công ty được coi là kênh huy động vốn có rất nhiều thuận lợi so với phát hành cổ phiếu, vay ngân hàng thì chỉ chiếm tỷ trọng 10%, rất nhỏ so với trái phiếu Chính phủ (90%) thì ở các nước khác, tỷ trọng này lại cân đối hơn rất nhiều so với TP.HCM Đơn cử tỷ trọng lần lược giữa trái phiếu công ty và trái phiếu Chính phủ ở Trung Quốc: 35% - 65%; Hàn Quốc: 51% - 49%; Singapore: 44% - 56%; Malaysia: 50% - 50%; Thái Lan: 33% - 67%

Đồ thị 2.1 Khối lượng trái phiếu niêm yết mới qua các năm

61692.51

31818.1

4660

0 0

Đồ thị 2.2 Tỷ lệ khối lượng trái phiếu niêm yết qua các năm

do các tổ chức phát hành

57.23

39.05 3.72

45.87

49.84 4.29

21.51 78.49 5.84

90.70 9.30

(Nguồn số liệu tổng hợp từ www.cophieu68.com)

2.1.2 Hoạt động phát hành cổ phiếu

Đối với hoạt động phát hành cổ phiếu mặc dù có những tiến bộ vượt bậc

so với các năm trước, tuy nhiên tình hình phát hành cổ phiếu để huy động vốn cũng còn rất hạn chế về quy mô Cuối năm 2006 tổng giá trị thị trường của các công ty niêm yết trên sàn chỉ đạt chừng 13,75 tỷ USD, trong khi đó giá trị các công ty niêm yết của nước láng giềng Thái Lan lên đến 138 tỷ USD

Cuối năm 2007 trên hai sàn, hiện có 249 công ty niêm yết và chứng chỉ quỹ (sàn TP.HCM 138, sàn Hà Nội 111) Mặc dù tăng khá so với thời điểm khi mới hoạt động cũng như một số thời điểm trước đây (cuối năm 2006 có 193, cuối năm 2005 có 41), nhưng nếu so với số lượng công ty cổ phần hiện hữu ở TP.HCM thì chiếm chưa được 2% Đó là một tỷ lệ rất thấp

Theo thống kê của UBCK NN, năm 2008, tổng lượng vốn huy động qua TTCK chỉ đạt hơn 6.000 tỷ đồng so với 63.000 tỷ đồng năm 2007 Ủy ban cũng đã xử lý và cấp phép 92 hồ sơ đăng ký chào bán chứng khoán ra công chúng với tổng vốn huy động theo giấy phép là 12.974 tỷ đồng Thế nhưng, đây chỉ là con số cấp phép bởi nhiều doanh nghiệp đã xin hoãn, giãn phát hành

Đầu năm 2009, rất nhiều chuyên gia đều dự báo thời kỳ này vẫn tiếp tục là thời kỳ cực kỳ khó khăn đối với TTCK Việt Nam khi đà suy thoái kinh tế

thế giới cũng như khủng hoảng thị trường tài chính tiền tệ chưa có dấu hiệu chấm dứt Nhưng trên thực tế, thị trường này chỉ giảm sâu đến hết quý 1/2009 và quay trở lại hồi phục trong quý 2/2009 khi những tia sáng về sự hồi phục của nền kinh tế xuất hiện Từ cuối tháng 3/2009 đến thời điểm hiện nay (tháng 11/2009) thị trường đã đạt được sự tăng trưởng đáng kinh ngạc và có những thành tựu nhất định

Đến tháng 11/2009, tại Sở giao dịch chứng khoán TPHCM đã có 184 loại cổ phiếu, chứng chỉ quỹ Tổng giá trị vốn hóa thị trường niêm yết tại hai sàn lên tới hơn 669 nghìn tỷ đồng (39 tỷ USD), tương đương 55% GDP của năm 2008 Mức vốn hoá này đã tăng gần gấp 3 lần so với thời điểm cuối năm 2008

Đồ thị 2.3 Khối lượng cổ phiếu niêm yết mới qua các năm trên sàn HOSE

(Nguồn số liệu tổng hợp từ www.sbsc.com.vn)

Tổng giá trị vốn hóa thị trường - một trong những chỉ báo có tầm quan trọng hàng đầu phản ánh quy mô thị trường chứng khoán – năm 2008 sàn TP.HCM đã đạt 361 nghìn tỉ đồng So với GDP tính theo giá thực tế năm 2007 (ước đạt 838 nghìn tỉ đồng), thì tổng giá trị vốn hóa thị trường chứng khoán TP.HCM đạt 43%, cao hơn rất nhiều so với các thời gian trước đây; thuộc loại khá cao đối với một số nước mà thị trường chứng khoán mới ra đời cách đây dăm bảy năm; vượt xa mục tiêu đề ra cho đến năm 2010 Tuy nhiên, nếu tính bằng USD theo tỷ giá hối đoái, thì tổng giá trị vốn hóa thị trường của TP.HCM mới đạt khoảng 30,7 tỉ USD, còn thấp xa so với quy mô của các thị trường trong khu vực,

ở châu Á và trên thế giới

Số lượng công ty niêm yết tăng lên, các công ty đã niêm yết có giá trị vốn hóa thị trường đạt trên 1.000 tỉ đồng (tức đạt trên 62,5 triệu USD) tại sàn TP.HCM là 53 công ty, trong đó số đạt từ 10 nghìn tỉ đồng trở lên (tức trên 625 triệu USD) mới có 9, đứng đầu là VNM trên 29,4 nghìn tỉ đồng, tiếp đến là STB gần 28,7 nghìn tỉ đồng, DPM trên 27,5 nghìn tỉ, FPT trên 20,4 nghìn tỉ, SSI trên 19,8 nghìn tỉ, PPC trên 19 nghìn tỉ, PVD 16,3 nghìn tỉ, HPG trên 12,4 nghìn tỉ, VIC 12,4 nghìn tỉ

Tháng 11/2009, số lượng tài khoản giao dịch đạt khoảng 730 nghìn tài khoản trong đó số lượng tài khoản của nhà đầu tư nước ngoài là 13 nghìn tài khoản, chiếm khoảng 2%, tăng gấp hơn 2 lần so với thời điểm cuối năm 2007 và gấp hơn 7 lần so với cuối năm 2006, tăng 41% so với thời điểm đầu năm 2009

Tổng giá trị giao dịch trên sàn HOSE là 329 nghìn tỷ tăng gấp 2,7 lần

so với tổng giá trị giao dịch của năm 2008 và gấp 1,75 lần so với cả năm 2007 Các công ty niêm yết trên sàn phần lớn có kết quả kinh doanh 9 tháng đầu năm

2009 khá tốt so với kế hoạch dự kiến, trong đó số lượng các công ty đạt 80% kế hoạch năm lên tới 65% Hiện tượng phát hành tăng vốn ồ ạt đã giảm bớt, rất nhiều công ty đã tập trung vào hoạt động kinh doanh chính Đầu tư tài chính và đầu tư vào bất động sản – hai mảng đầu tư chứa đựng nhiều rủi ro đã được các công ty niêm yết xem xét một cách thận trọng hơn

Đồ thị 2.4 Số lượng công ty niêm yết qua các năm trên sàn HOSE

Số lượng các công ty niêm yết phát hành bổ sung cổ phiếu để huy động vốn cũng tăng mạnh trong năm 2008

Cụ thể, vào ngày 18/03/2008, Công ty Cổ phần Phát triển nhà Thủ Đức (mã chứng khoán TDH) đã đưa 2,6 triệu cổ phiếu niêm yết bổ sung lên sàn Tp.HCM Cùng ngày này, Công ty Cổ phần Đầu tư công nghiệp Tân Tạo (mã chứng khoán ITA) cũng chính thức đưa thêm gần 15 triệu cổ phiếu vào niêm yết và Công ty Cổ phần Bibica (mã chứng khoán BBC) cũng giao dịch bổ sung 4,65 triệu cổ phiếu trên sàn này

Một ngày sau đó, ngày 19/03/2008, Công ty Cổ phần Chứng khoán Sài Gòn (mã chứng khoán SSI) cũng đưa gần 16,67 triệu cổ phiếu niêm yết bổ sung trên sàn HOSE Không những thế, Sở Giao dịch Chứng khoán Tp.HCM cũng đã cấp phép cho Công ty Cổ phần Hoá An (mã chứng khoán DHA) và Công ty Cổ phần Nam Việt (mã chứng khoán NAV) được niêm yết bổ sung thêm hơn 6 triệu cổ phiếu nữa (số lượng cổ phiếu niêm yết bổ sung của DHA là 3,4 triệu và NAV là 3 triệu cổ phiếu)

Đồ thị 2.5 Khối lượng cổ phiếu niêm yết bổ sung qua các năm trên sàn HOSE

Niêm yết bổ sung

(Nguồn số liệu tổng hợp từ www.sbsc.com.vn)

2.1.3 Đánh giá hiệu quả sử dụng nợ và khả năng thanh toán nợ của một số công ty cổ phần điển hình

Huy động vốn đã khó, sử dụng số vốn đó sao cho hiệu quả còn khó hơn Vì vậy luận văn thông qua việc phân tích các tỷ số đòn cân tài chính của một số công ty điển hình để đánh giá mức độ mà công ty tài trợ cho hoạt động kinh doanh của mình bằng vốn vay

2.1.3.1 CTCP Vật Tư Xăng Dầu (COM)

Công ty Cổ phần Vật tư- Xăng dầu (COMECO) là đơn vị được cổ phần hóa từ công ty Nhà nước : Công ty Vật tư thiết bị Giao thông vận tải (Công ty hạng I) theo quyết định số 94/2000/QĐ-TTg ngày 9/8/2000 của Thủ Tướng Chính Phủ Công ty cổ phần chính thức hoạt động từ 1/1/2001 Công ty hoạt động trên nhiều lĩnh vực: thương mại, sản xuất, xây dựng và dịch vụ

Bảng 2.1 Một số tỷ số đòn cân tài chính của COM qua 3 năm 2006-2007-2008

Chỉ tiêu 2006 2007 2008Tỷ số nợ trên tài sản 46.06% 14.28% 11.93%Tỷ số nợ trên vốn cổ phần 143.45% 59.32% 45.72%Tỷ số nợ dài hạn trên vốn cổ phần 17.43% 8.94% 7.51%Tỷ số tổng tài sản trên vốn cổ phần 311.43% 415.48% 283.39%Khả năng thanh toán lãi vay 7.9 lần 5.82 lần 43.57 lần

Hệ số thu nhập trên vốn cổ phần

15,63% 5,36% 6,73%

(Nguồn: Tổng hợp từ báo cáo tài chính)

Qua phân tích cấu trúc vốn cho thấy công ty cũng đang sử dụng cấu trúc vốn thâm dụng vốn cổ phần, cụ thể từ tỷ số nợ trên tài sản từ 46.06% (2005) đã giảm xuống còn 11.93% (2008) Tỷ số nợ trên vốn cổ phần giảm mạnh nhưng vẫn

ở mức cao, kết hợp với tỷ số nợ dài hạn trên vốn cổ phần từ con số 17.43 % (2006) xuống chỉ còn 7.51% (2008), cho thấy công ty giảm sử dụng nợ kể cả nợ dài hạn lẫn nợ ngắn hạn; tuy nhiên nợ ngắn hạn vẫn chiếm khá cao như vậy công

ty đã sử dụng phần lớn các khoản tín dụng thương mại phi lãi suất và các khoản phải trả ngắn hạn, thể hiện sự phù hợp với đặc điểm ngành dịch vụ, thương mại

Nhận xét: là công ty có nhiều chức năng hoạt động, nhưng có thể nhận định dịch vụ kinh doanh đặc biệt là kinh doanh xăng dầu là hoạt động chính của COM, do đó việc sử dụng tỷ lệ nợ dài hạn thấp và sử dụng nợ ngắn hạn cao, cho