(LUẬN văn THẠC sĩ) nghiên cứu về cơ chế truyền dẫn lãi suất tại việt nam , luận văn thạc sĩ

Thông qua việc nghiên cứu hiệu quả của cơ chế truyền dẫn lãi suất, đề tài này cũng góp phần đưa ra một số gợi ý cho NHNN trong việc điều hành chính sách tiền tệ... Lãi suất này do NHTW ấ



NGUYỄN HỒ ANH THƠ

NGHIÊN CỨU VỀ CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN LÃI

SUẤT TẠI VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ



NGUYỄN HỒ ANH THƠ

NGHIÊN CỨU VỀ CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN LÃI SUẤT

TẠI VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài Chính Ngân Hàng

Mã số ngành: 60.34.02.01

LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ

Hướng dẫn khoa học: PGS-TS Phạm Văn Năng

Văn Năng về sự giúp đỡ chân thành và những ý kiến đóng góp có giá trị của thầy đã giúp tôi hoàn thành bài luận văn này

Nhân đây, tôi cũng mong muốn gửi lời cảm ơn đến các Thầy Cô, những người đã truyền đạt kiến thức cho tôi trong suốt thời gian tham gia khóa học này

Lời cuối cùng, tôi xin cảm ơn gia đình, bạn bè và đồng nghiệp đã luôn quan tâm ủng

hộ, khích lệ tôi hoàn thành luận văn này

của PGS-TS Phạm Văn Năng Nguồn số liệu được thu thập trung thực, chính xác Tất

cả tài liệu tham khảo đều được trích dẫn đầy đủ và rõ ràng

Người cam đoan

Nguyễn Hồ Anh Thơ

NHTW : Ngân hàng trung ương

NHTM : Ngân hàng thương mại

NHNN : Ngân hàng Nhà Nước

Bảng 3.1 Kiểm định chuỗi dữ liệu gốc và chuỗi sai phân bậc một bằng phương pháp ADF test

Bảng 3.5 Hệ số truyền dẫn lãi suất

Bảng 3.6 Mức độ truyền dẫn lãi suất

Lời cảm ơn

Lời cam kết

Danh mục các chữ viết tắt

Danh mục các bảng biểu

Mở đầu

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ CÔNG CỤ LÃI SUẤT VÀ TRUYỀN DẪN LÃI SUẤT

1.1Khái quát công cụ lãi suất 4

1.1.1 Vai trò của công cụ lãi suất 4

1.1.2 Các loại lãi suất và mối quan hệ giữa chúng 6

1.1.3 Cơ chế điều hành lãi suất tại Việt Nam 9

1.2 Khái quát cơ chế truyền dẫn lãi suất 11

1.2.1 Khái niệm cơ chế truyền dẫn lãi suất 11

1.2.2 Tính cứng của truyền dẫn lãi suất 11

1.2.3 Các yếu tố tác động đến truyền dẫn lãi suất 13

1.2.4 Các nghiên cứu trước đây về truyền dẫn lãi suất 16

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 21

CHƯƠNG 2: MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU 22

2.1 Mô hình VAR 22

2.1.1.Khái niệm 22

2.1.2 Các dạng mô hình VAR 22

2.1.3 Phân rã Cholesky 23

2.1.4 Ứng dụng của mô hình VAR 24

2.1.5 Hạn chế của mô hình VAR 25

CHƯƠNG 3 DỮ LIỆU VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 30

3.1 Xác định thời gian và quy mô chọn mẫu: 30

3.2 Các bước thực hiện 30

3.3 Kết quả nghiên cứu thực nghiệm về truyền dẫn lãi suất tại Việt Nam 31

3.3.1 Kiểm định tính dừng của chuỗi dữ liệu thời gian bằng phương pháp ADF Test 31

3 3.2 Độ trễ cho mô hình VAR 33

3.3.3 Kiểm định đồng liên kết 33

3.3.4 Hàm phản ứng xung (impulse response) 37

3.3.5 Phân rã phương sai (Variance decomposition) 40

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 42

CHƯƠNG 4: GIẢI PHÁP PHÁT HUY TÍCH CỰC CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ QUA CÔNG CỤ LÃI SUẤT 43

4.1 Giải pháp nâng cao hiệu quả truyền dẫn lãi suất 43

4 1.1 Tăng cường tính minh bạch trong chính sách tiền tệ 43

4 1.2 Tự do hóa lãi suất, thông thoáng cấu trúc tài chính 43

4.1.3 Xây dựng thị trường cạnh tranh hoàn hảo 44

4.1.4 Ổn định lãi suất, hạn chế những biến động xấu của thị trường 44

4.1.5 Phát triển thị trường tài chính 45

4.2 Định hướng chính sách lãi suất 45

4.2.1 Đảm bảo tính ổn định của chính sách lãi suất 45

4.2.2 Thực hiện đồng bộ kiềm chế lạm phát và tăng trưởng kinh tế, ổn định kinh tế vĩ mô thông qua tự do hóa lãi suất 46

KẾT LUẬN CHƯƠNG 4 48 KẾT LUẬN 49 Danh mục tài liệu tham khảo

Phụ lục

Tiếng Việt

1 Bùi Tá Anh Hoài(2012), Truyền dẫn lãi suất ở Việt Nam Luận văn thạc sỹ

Trường Đại học Kinh tế TPHCM

2 Nguyễn Thùy Liên(2012), Mức độ truyền dẫn của lãi suất cơ bản vào lãi suất bán lẻ giai đoạn 2007-2012 Luận văn thạc sỹ Trường Đại học Kinh tế

5 Chương trình giảng dạy kinh tế Fulbright, “Kinh tế lượng cơ sở - 3rd ed - Các phương pháp định lượng II – Chương 21: Chuỗi thời gian trong kinh tế lượng”

6 Chương trình giảng dạy kinh tế Fulbright, “Kinh tế lượng cơ sở - 4th ed - Phương pháp nghiên cứu II – Chương 16: Các mô hình hồi quy dữ liệu bảng”

7 Báo cáo thường niên Ngân hàng Nhà Nước qua các năm

8 Th.s Phùng Thanh Bình , Hướng dẫn sử dụng Eviews 6, Bài giảng 2

Tiếng Anh

1 Marco A.Espinosa-Vega và Alessandro Rebucci(2003), Retail Bank Interest Rate Pass-Through: Is Chile Atypical? Central Bank of Chile, woking

papers No 221

3 Pih Nee Tai, Siok Kun Sek, Wai Mun Har(2012), Interest Rate Through and Monetary Transmission in Asia, International Journal of

Pass-Economics and Finance Vol 4 No.2

4 Ansgar Belke, Joscha Beckmann and Florian Verheyen 2012, Interest Rate Pass-Through in the EMU-New Evidence from Nonlinear Cointegration Techniques for Fully Harmonized Data, DIW Berlin, Discussion Papers

No.1223

Chính vì tầm quan trọng của biến lãi suất đối với kinh tế vĩ mô nên các nhà hoạch định chính sách cần có những hiểu biết nhất định trong công tác điều hành lãi suất mà cụ thể

là nắm vững cơ chế truyền dẫn lãi suất Chỉ bằng những hiểu biết sâu sắc như vậy, Chính phủ mới có thể điều hành chính sách tiền tệ một cách hiệu quả nhất nhằm bình

ổn nền kinh tế, góp phần đạt được các mục tiêu đã đề ra

Trong tình hình hiện nay, đã có một số đề tài nghiên cứu về cơ chế truyền dẫn lãi suất

ở trong cũng như ngoài nước Tuy nhiên số lượng nghiên cứu có ý nghĩa định lượng tại Việt Nam hiện nay vẫn còn rất hạn chế Do vậy đây là động lực cho tôi thực hiện luận văn với chủ đề:”Nghiên cứu cơ chế truyền dẫn lãi suất tại Việt Nam” Từ đó rút ra nhận định về hiệu quả của chính sách tiền tệ tại Việt Nam

Mục tiêu nghiên cứu:

Mục tiêu nghiên cứu của đề tài là kết hợp cả phân tích định tính lẫn định lượng nhằm nghiên cứu cơ chế truyền dẫn lãi suất tại Việt Nam thông qua hai giai đoạn Giai đoạn đầu là truyền dẫn từ lãi suất chính sách( bao gồm lãi suất tái cấp vốn và lãi suất tái chiết khấu) đến lãi suất thị trường( lãi suất qua đêm và lãi suất trái phiếu chính phủ) Giai đoạn hai là truyền dẫn từ lãi suất thị trường đến lãi suất bán lẻ( lãi suất huy động

và cho vay của các ngân hàng thương mại)

Đối tượng nghiên cứu của luận văn là các loại lãi suất bao gồm:

+ Lãi suất chính sách: lãi suất tái cấp vốn và lãi suất tái chiết khấu

+ Lãi suất thị trường: lãi suất qua đêm và lãi suất trái phiếu chính phủ

+ Lãi suất bán lẻ: lãi suất huy động và cho vay của các NHTM

Lãi suất cho vay qua đêm của NHNN có thời gian lấy mẫu từ tháng 7/2009 đến tháng 6/2013

Phương pháp nghiên cứu:

Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp thống kê ADF để kiểm định tính dừng của chuỗi lãi suất chính sách, lãi suất thị trường và lãi suất bán lẻ Ngoài ra, bài luận văn này còn

sử dụng phương pháp kiểm định Johannsen Test để kiểm định đồng liên kết Bước cuối cùng, bài nghiên cứu chạy mô hình VAR, thực hiện hàm phản ứng đẩy và phân rã phương sai để kiểm định mức độ và tốc độ dẫn truyền của lãi suất

Câu hỏi nghiên cứu:

a) Các chuỗi số liệu có mối quan hệ nhân quả với nhau hay không?

b) Mức độ và tốc độ truyền dẫn của lãi suất chính sách vào lãi suất thị trường và từ lãi suất thị trường đến lãi suất bán lẻ thế nào?

c) Cần có những giải pháp gì để cơ chế truyền dẫn lãi suất đạt hiệu quả tốt hơn?

Ý nghĩa, đóng góp của đề tài:

Nghiên cứu này nhằm thăm dò tính hiệu quả của chính sách tiền tệ Nếu cơ chế truyền dẫn hoạt động tốt tức là chính sách tiền tệ hoạt động hiệu quả Bất kỳ sự thay đổi lãi suất nào của NHNN cũng dẫn đến một sự thay đổi đồng thời trong lãi suất tiền gửi và tiền vay của các tổ chức tín dụng Thị trường cạnh tranh hoàn hảo và mức độ hội nhập tài chính tốt Nếu chính phủ kiểm soát tốt lãi suất thị trường, điều này sẽ giúp chính phủ vận hành nền kinh tế trong trạng thái cân bằng ổn định Thông qua việc nghiên cứu hiệu quả của cơ chế truyền dẫn lãi suất, đề tài này cũng góp phần đưa ra một số gợi ý cho NHNN trong việc điều hành chính sách tiền tệ

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ CÔNG CỤ LÃI SUẤT VÀ TRUYỀN DẪN LÃI

SUẤT 1.1 Khái quát công cụ lãi suất

1.1.1 Vai trò của công cụ lãi suất

NHTW đưa ra một khung lãi suất hay ấn định một trần lãi suất cho vay để hướng các NHTM điều chỉnh lãi suất theo giới hạn đó, từ đó ảnh hưởng tới quy mô tín dụng của nền kinh tế và NHTW có thể đạt được quản lý mức cung tiền của mình

Việc điều chỉnh lãi suất theo xu hướng tăng hay giảm sẽ ảnh hưởng trực tiếp tới quy

mô huy động và cho vay của các NHTM làm cho lượng tiền cung ứng thay đổi theo

Cụ thể tăng hay giảm lãi suất cho vay, sẽ làm vốn của doanh nghiệp giảm xuống hay tăng lên.Như vậy quyết định đến việc thu hẹp hay mở rộng sản suất.Tình trạng này sẽ dẫn đến số lượng công việc làm trong xã hội tăng lên hay giảm xuống.Điều đó có nghĩa rằng, lãi suất tín dụng đã có ảnh hưởng trực tiếp đến việc giải quyết tình trạng thất nghiệp trong xã hội

Mặt khác, tăng hay giảm lãi suất tiền gửi, đặc biệt là lãi suất tái chiết khấu sẽ có ảnh hưởng trực tiếp đến số lượng ngoại tệ đi vào trong nước Do đó sẽ ảnh hưởng đến cung cầu ngoại tệ dẫn đến sự thay đổi tỷ giá và quan hệ xuất nhập khẩu trong từng thời kỳ Giúp NHTW thực hiện quản lý lượng tiền cung ứng theo mục tiêu của từng thời kỳ,điều này phù hợp với các quốc gia khi chưa có điều kiện để phát huy tác dụng của các công cụ gián tiếp Song, nó dễ làm mất đi tính khách quan của lãi suất trong nền kinh tế vì thực chất lãi suất là “giá cả” của vốn do vậy nó phải được hình thành từ chính quan hệ cung cầu về vốn trong nến kinh tế Mặt khác việc thay đổi quy định điều chỉnh lãi suất dễ làm cho các NHTM bị động, tốn kém trong hoạt động kinh doanh của mình

Trong nền kinh tế, thường xảy ra những đột biến ở từng khu vực hay trong toàn bộ nền

hiện tượng như vậy Chính phủ thường sử dụng những công cụ kinh tế trong đó có lãi suất tín dụng để điều chỉnh lại những quan hệ tạo điều kiện cho kinh tế khu vực, ngành hay toàn bộ nền kinh tế phát triển Chẳng hạn, trong điều kiện lạm phát, chính phủ có thể tăng lãi suất tiền gửi để rút bớt tiền trong lưu thông về, hoặc có thể áp dụng mức lãi suất khác nhau giữa các khu vực, để điều hoà lưu thông tạo mặt bằng giá cả hợp lý, đảm bảo cho sản xuất và lưu thông hàng hoá phát triển

Là công cụ điều chỉnh kinh tế vi mô, lãi suất tín dụng phải được xử lý kịp thời và chính xác Điều đó đòi hỏi hệ thống ngân hàng phải nắm vững thông tin kinh tế, biết xử lý thông tin, để có những quyết định chính xác trong việc thực hiện chính sách lãi suất Lãi suất tín dụng là công cụ khuyến khích cạnh tranh giữa các NHTM Trong khung lãi suất cho phép, để tăng khối lượng nguồn vốn huy động đồng thời để mở rộng quan hệ tín dụng với khách hàng, các NHTM có thể nâng lãi suất tiền gửi và hạ lãi suất cho vay Đây chính là hoạt động cạnh tranh giữa NHTM Thực chất của quá trình này là phân chia khối lượng tiền gửi và mở rộng phạm vi ảnh hưởng của ngân hàng ra thị trường Để đảm bảo cạnh tranh thắng lợi, mỗi NHTM đều có chiến lược khách hàng của mình Chiến lược này được thực hiện bằng lãi suất ưu đãi Muốn vậy các NHTM đều tìm mọi biện pháp giảm thấp chi phí kinh doanh và chi phí quản lý Sự cạnh tranh lành mạnh giữa các NHTM sẽ tạo ra lợi ích kinh tế chung cho toàn bộ nền kinh tế quốc dân

Lãi suất tín dụng là công cụ khuyến khích tiết kiệm và đầu tư Theo lý thuyết tài chính, chúng ta có thể đưa ra một phương trình đơn giản về thu nhập

Thu nhập = Tiêu dùng + Tiết kiệm Phương trình này không những đúng với đặc điểm tài chính của các hộ gia đình, các doanh nghiệp mà cả đối với nền tài chính quốc gia Giả sử , trong điều kiện của một nền kinh tế bình thường, tỷ lệ giữa tiêu dùng và tiết kiệm là hợp lý Để tăng tỷ lệ tiết kiệm,khuyến khích đầu tư,tức là tăng khả năng tài chính cho toàn bộ nền kinh tế quốc

dân thì biện pháp có hiệu quả nhất là tăng lãi suất huy động vốn Khi lãi suất huy động vốn tăng lên, trước hết các hộ gia đình phải xem xét lại các khoản chi cho tiêu dùng thường xuyên, có thể giảm chi hoặc hoãn một số khoản chi này để tăng thêm tỷ lệ tiết kiệm trong tổng thu nhập Sau đó từ khoản tiết kiệm này, họ sẽ chọn hướng đầu tư : Gửi vào ngân hàng, vào quỹ bảo hiểm, hay đầu tư vào thị trường chứng khoán khi thấy có lợi hơn

Như vậy có thể khẳng định lãi suất là công cụ can thiệp có hiệu lực để phân chia giữa quỹ tiêu dùng và tiết kiệm.Nhưng nâng lãi suất huy động vốn đến mức độ nào thì cần phải cân nhắc thận trọng để đảm bảo sự phát triển hài hoà của nền kinh tế quốc dân

1.1.2 Các loại lãi suất và mối quan hệ giữa chúng

1.1.2.1 Lãi suất danh nghĩa và lãi suất thực

Lãi suất danh nghĩa: là lãi suất tính theo giá trị danh nghĩa của tiền tệ hay nói cách khác

là loại lãi suất chưa loại trừ đi tỷ lệ lạm phát

Lãi suất thực: là lãi suất điều chỉnh lại cho đúng theo những thay đổi về lạm phát, hay nói cách khác, là loại lãi suất đã loại trừ đi tỷ lệ lạm phát Quan hệ giữa lãi suất thực và lãi suất danh nghĩa được phản ảnh bằng phương trình Fisher:

Lãi suất danh nghĩa = lãi suất thực + tỷ lệ lạm phát

Vì được điều chỉnh lại cho đúng theo những thay đổi về lạm phát nên lãi suất thực phản ảnh chính xác khoản thu nhập thực tế từ tiền lãi mà người cho vay nhận được hay chí phí thực của việc vay tiền Sự phân biệt giữa lãi suất thực và lãi suất danh nghĩa có một ý nghĩa quan trọng bởi lẽ chính lãi suất thực chứ không phải lãi suất danh nghĩa ảnh hưởng đến đầu tư

1.1.2.2 Lãi suất cơ bản

Nước nào cũng phải sử dụng một số công cụ để thực thi chính sách tiền tệ nhằm đạt được những mục tiêu nào đó, như kiềm chế lạm phát chẳng hạn Lãi suất là một công

ương một nước tác động lên lãi suất bằng con đường gián tiếp, có nghĩa thông qua nghiệp vụ thị trường mở để tăng hay giảm tổng phương tiện thanh toán Ví dụ, NHTW mua vào trái phiếu chính phủ, tức làm tăng tổng lượng tiền trong lưu thông thì lãi suất thị trường sẽ giảm Cũng có thể tác động trực tiếp bằng cách tăng hay giảm lãi suất tái cấp vốn, lãi suất tái chiết khấu - là những loại lãi suất NHTW ấn định trong quan hệ mua bán các loại giấy tờ có giá với NHTM

Nói cách khác, lãi suất cơ bản như đang được định nghĩa (là lãi suất do NHNN công bố làm cơ sở cho các tổ chức tín dụng ấn định lãi suất kinh doanh) hoàn toàn không phải

là một công cụ để thực hiện chính sách tiền tệ quốc gia đúng nghĩa như thông lệ quốc

tế

Chính vì thế mà thời gian vừa qua NHNN đã giảm nhẹ tầm quan trọng của loại lãi suất này

1.1.2.3 Mối quan hệ giữa lãi suất tái chiết khấu và lãi suất tái cấp vốn

Lãi suất tái chiết khấu áp dụng khi NHTW tái cấp vốn cho các ngân hàng dưới hình thức chiết khấu lại các giấy tờ có giá ngắn hạn chưa đến hạn thanh toán của ngân hàng Lãi suất này do NHTW ấn định căn cứ vào mục tiêu của chính sách tiền tệ trong từng thời kỳ và chiều hướng biến động lãi suất trên thị trường tiền tệ

Lãi suất này được dùng để kiểm soát và điều tiết sự biến động lãi suất trên thị trường Đối với NHTM lãi suất tái chiết khấu là lãi suất gốc để từ đó ấn định lãi suất chiết khấu

và lãi suất cho vay khác

Lãi suất tái cấp vốn là loại lãi suất mà ở đó NHTW áp dụng cho các nghiệp vụ tái cấp vốn cho hệ thống ngân hàng trung gian (bao gồm NHTM) Ở Việt Nam, NHTW tái cấp vốn cho các NHTM qua các hình thức: cho vay lại theo hồ sơ tín dụng; chiết khấu, tái chiết khấu thương phiếu và các giấy tờ có giá ngắn hạn khác; cho vay lại dưới hình thức cầm cố các giấy tờ có giá ngắn hạn

Sự khác biệt giữa lãi suất tái chiết khấu và lãi suất tái cấp vốn là các tài sản dùng để thế chấp cho việc vay mượn tiền khác nhau

Lãi suất tái chiết khấu áp dụng đối với các giấy tờ có độ rủi ro thấp như trái phiếu chính phủ, thương phiếu, chứng chỉ tiền gửi ngắn hạn

Còn lãi suất tái cấp vốn là lãi suất áp dụng cho các loại tài sản thế chấp có độ rủi ro cao hơn Chúng là những khoản vay ngắn hạn để cứu cánh cho tình trạng mất thanh khoản tạm thời ở NHTM hoặc để thực hiện những lý do điều hành đặc biệt khác trong hoạt động ngân hàng và điều tiết nền kinh tế vĩ mô Khoản vay ngắn hạn này thường được đảm bảo bằng các tài sản của các khoản vay hiện hữu tại NHTM mà NHTM được nắm giữ hợp pháp và hợp lệ Bên cạnh đó, cho vay tái cấp vốn cũng có thể tồn tại dưới hình thức NHTM bán lại các khoản nợ vay cho NHTW và nhận lại một lượng tiền nhất định

Thông thường lãi suất tái cấp vốn luôn lớn hơn lãi suất tái chiết khấu Xét về góc độ rủi

ro, với đặc tính của nghiệp vụ và tài sản đảm bảo của cho vay tái cấp vốn và cho vay tái chiết khấu như trên, chúng ta thấy rõ đã xuất hiện một độ chênh nhất định trong rủi

ro của hai hoạt động trên Vì vậy phần bù rủi ro dẫn đến lãi suất tái cấp vốn thường lớn hơn lãi suất tái chiết khấu Mặt khác, xét về góc độ chiết khấu dòng tiền, ta thấy rằng cho vay tái chiết khấu gần như là hình thức cho vay thu lãi một lần vào đầu kỳ, chính vì vậy lãi suất thực của nghiệp vụ tái chiết khấu gần như sẽ lớn hơn lãi suất danh nghĩa của nó Nên để có thể cân bằng tương đối lãi suất thực giữa hai hoạt động cho vay tái cấp vốn và cho vay tái chiết khấu, lãi suất danh nghĩa của tái chiết khấu phải lớn hơn lãi suất tái cấp vốn

1.1.2.4 Lãi suất liên ngân hàng

Lãi suất liên ngân hàng hay còn gọi là lãi suất qua đêm là lãi suất vay mượn lẫn nhau giữa các ngân hàng, thông qua thị trường liên ngân hàng Từ ngữ “qua đêm” (Overnight) ở đây bắt nguồn từ thuật ngữ tiếng Anh: overnight rate

Lãi suất này luôn biến động lên xuống tùy thuộc vào thời điểm trong ngày thông qua quan hệ cung cầu vốn vay trên thị trường liên ngân hàng và chịu sự chi phối bởi lãi suất cho các ngân hàng trung gian vay của NHTW Mức độ chi phối này phụ thuộc vào

sự phát triển của hoạt động thị trường mở và tỷ trọng sử dụng vốn vay NHTW của các ngân hàng trung gian Các tổ chức công bố thông tin (NHTW) sẽ tập hợp số liệu của các ngân hàng, tính toán đưa ra một con số bình quân vào buổi sáng

1.1.3 Cơ chế điều hành lãi suất tại Việt Nam

Từ thời điểm nước ta chuyển từ cơ chế bao cấp sang nền kinh tế thị trường, chính sách lãi suất đã trải qua các giai đoạn như sau:

Giai đoạn áp dụng cơ chế lãi suất theo khuôn khổ mệnh lệnh hành chính:

- Giai đoạn 1986 đến tháng 5/1992: Trong gia đoạn này, lãi suất ngân hàng là lãi suất

âm và thấp hơn nhiều so với lạm phát, người gửi tiền không có lãi mà trái lại giá trị đồng vốn bỏ vào ngân hàng còn không được bảo toàn Sang đến năm 1992, lạm phát được đẩy lùi và duy trì ở mức thấp đã đẩy lãi suất sang trạng thái lãi suất thực dương

- Giai đoạn tháng 6/1992 đến tháng 12/1995: NHNN điều hành lãi suất theo cơ chế khung lãi suất trong đó quy định rõ sàn lãi suất tiền gửi và trần lãi suất cho vay đối với nền kinh tế Trong khung lãi suất này, các NHTM đưa ra các lãi suất thích hợp cho mình

- Giai đoạn 1/1996 đến tháng 7/2000: thực hiện cơ chế trần lãi suất NHNN quy định các mức lãi suất trần theo thời hạn cho vay và khống chế chên lệch giữa lãi suất cho vay và lãi suất huy động vốn bình quân ở mức 0,35%/tháng Cuối tháng 1/1998, quy định chên lệch lãi suất được xóa bỏ, chỉ giữ lại quy định trần lãi suất cho vay, bước đầu thực hiện tự do hóa lãi suất huy động

- Giai đoạn tháng 8/2000 đến tháng 5/2002: cơ chế điều hành lãi suất kèm biên độ Dựa vào mức lãi suất cơ bản và biên độ giao động do NHNN công bố từng thời kỳ, các

NHTM ấn định lãi suất cho vay VND phù hợp với quy định Đối với hình thức cho vay bằng ngoại tệ bắt đầu áp dụng cơ chế lãi suất thỏa thuận

- Giai đoạn tháng 6/2002 đến tháng 4/2008: cho phép các NHTM áp dụng lãi suất thỏa thuận với khách hàng Lãi suất cơ bản vẫn tiếp tục được duy trì nhưng chỉ để tham khảo và định hướng thị trường

- Giai đoạn tháng 5/2008 đến tháng 12/2008: dưới ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng kinh tế ở Mỹ, chính sách tiền tệ thắt chặt đã được NHNN thực thi từ đầu năm 2008 để kìm chế lạm phát Trước tình hình đó, NHNN đã ban hành Quyết định số 16/2008/QĐ-NHNN ngày 16/05/2008,theo đó, lãi suất kinh doanh của các NHTM không vượt quá 150% lãi suất cơ bản do NHNN công bố Cơ chế lãi suất này đã có tác dụng bình ổn thị trường trước đà suy thoái Tuy nhiên nó cũng bộc lộ những hạn chế Đó là lãi suất không phản ánh cung cầu thị trường, các TCTD tìm mọi cách lách trần lãi suất bằng các loại phí…

- Giai đoạn tháng 1/2009 đến tháng 2/1010: áp dụng lãi suất thỏa thuận đối với nhu cầu vay tiêu dùng từ tháng 1/2009 Ngày 26/02/2010, NHNN ban hành Thông tư số 07/2010/TT-NHNN về việc áp dụng cơ chế lãi suất thỏa thuận với khách hàng vay trung dài hạn phục vụ nhu cầu vốn sản xuất kinh doanh, dịch vụ và đầu tư phát triển, các nhu cầu vốn phục vụ đời sống cá nhân và hộ gia đình, các hoạt động cho vay tiêu dùng thông qua nghiệp vụ phát hành và sử dụng thẻ tín dụng

- Từ tháng 2/2010 đến nay, cơ chế lãi suất thỏa thuận đối với lãi suất cho vay tiếp tục được duy trì

1.2 Khái quát cơ chế truyền dẫn lãi suất

1.2.1 Khái niệm cơ chế truyền dẫn lãi suất

Trong suốt chu kỳ kinh tế, khi NHTW điều chỉnh chính sách tiền tệ(tác động đến các lãi suất chính sách, ví dụ như lãi suất tái chiết khấu), lúc này lãi suất thị trường(chẳng

chuyển chi phí gia tăng do thay đổi lãi suất thị trường sang lãi suất bán lẻ(lãi suất cho vay và lãi suất huy động) Đây chính là quá trình truyền dẫn lãi suất( Wang và Lee, 2009; Wang và Lee; 2010)

1.2.2 Tính cứng của truyền dẫn lãi suất

Sự truyền dẫn lãi suất có thể không hoàn toàn do nhiều yếu tố gây nên tính cứng trong quá trình truyền dẫn lãi suất gây ra Các yếu tố đó có thể kể đến trước tiên là chi phí thực đơn(theo Dutta et al,1999) Các ngân hàng sẽ không muốn thay đổi lãi suất nếu họ nhận thấy những thay đổi trong lãi suất cơ bản chỉ là tạm thời Các chi phí điều chỉnh

đi kèm với sự thay đổi lãi suất là chi phí in ấn, phân phát các ấn phẩm, tờ rơi Do đó, trước những thay đổi nhỏ và tạm thời của chính sách tiền tệ, ngân hàng có thể có những bước đi thận trọng nhưng sẽ thay đổi nhanh chóng trước sự thay đổi vĩnh viễn trong chính sách lãi suất

Theo giả thuyết chi phí chuyển đổi(Hefferman 1997), khách hàng thường có khuynh hướng không muốn chuyển đổi các sản phẩm tài chính, các khoản đầu tư có chi phí chuyển đổi cao Khách hàng phải tốn rất nhiều thời gian và hao hụt một khoản tài chính đáng kể để chuyển từ việc sử dụng sản phẩm dịch vụ của ngân hàng sang sử dụng sản phẩm dịch vụ của ngân hàng khác Thông thường, khi khách hàng muốn trả nợ vay hoặc rút vốn gốc tiền gửi có kỳ hạn trước hạn, một số ngân hàng có thể tính một khoản phí phạt trả nợ trước hạn tính trên số tiền nợ gốc còn lại hoặc tính lãi suất không kỳ hạn đối với các khoản tiền gửi có kỳ hạn rút vốn trước hạn Nếu ngân hàng khai thác sức ì của khách hàng thì họ sẽ tăng lãi suất huy động và giảm lãi suất cho vay chậm hơn Điều này có thể dẫn đến sự bất cân xứng trong điều chỉnh lãi suất

Giả thuyết thị trường cạnh tranh không hoàn hảo( Hannan và Berger 1991, Neuman và Sharp 1992)cho rằng trong thị trường cạnh tranh không hoàn hảo có thể xảy ra tình trạng thống nhất làm giá giữa các ngân hàng nên việc điều chỉnh lãi suất ở các thị trường này có thể bất cân xứng và cứng nhắc

Cuối cùng theo giả thuyết thông tin bất cân xứng(Stiglitz và Weis 1981), các ngân hàng phải đối mặt với hai lựa chọn trái ngược nhau khi họ được yêu cầu phải tăng lãi suất cho vay để tăng lãi suất thị trường Dưới tác động của chi phí cơ hội, nhiều ngân hàng muốn tăng lãi suất đáng kể chỉ trong một thời gian ngắn Lãi suất cho vay cao hơn khiến cho khả năng trả nợ vay của các doanh nghiệp khó khăn hơn bao giờ hết Chính điều này dẫn đến nguy cơ gia tăng các khoản nợ xấu Trừ khi lãi suất của họ dưới mức quy định và lãi suất thị trường dự kiến duy trì ở mức cao, các ngân hàng sẽ tăng lãi suất cho vay Thay vào đó, các ngân hàng sẽ hạn chế mở rộng tín dụng ra bên ngoài dưới áp lực tăng lãi suất Kết quả là lãi suất cho vay sẽ khó điều chỉnh theo mô hình thông tin bất cân xứng

Sự kết hợp giữa các nhân tố trên có thể đóng vai trò khác nhau trong sự điều chỉnh lãi suất Trong khi chi phí chuyển đổi và chi phí thực đơn là yếu tố chính ảnh hưởng đến tốc độ điều chỉnh trong ngắn hạn thì thị trường cạnh tranh không hoàn hảo và thông tin bất đối xứng là nhân tố tác động dài hạn đến tốc độ điều chỉnh lãi suất(Bondt 2002) Hơn nữa, nó cũng có khuynh hướng giải thích sự khác nhau của lãi suất giữa các sản phẩm tài chính Sự khác nhau có thể thấy ở lãi suất cho vay và lãi suất huy động, phụ thuộc vào sức ì của khách hàng hoặc mức độ quan trọng của chi phí chuyển đổi Đối với các khoản tiền gửi tiết kiệm, sức ì có thể cao hơn so với tài khoản tiền gửi

1.2.3 Các yếu tố tác động đến truyền dẫn lãi suất

1.2.3.1 Tính minh bạch của chính sách tiền tệ

Có hai yếu tố đứng đằng sau sự tăng cường tính minh bạch của NHTW Thứ nhất, đó là mối quan hệ giữa tính minh bạch và hiệu quả của chính sách tiền tệ Thứ hai, mối quan

hệ giữa tính minh bạch và trách nhiệm giải trình của NHTW Tính minh bạch của chính sách tiền tệ đòi hỏi NHTW phải minh bạch trong mục tiêu của chính sách, minh bạch trong hoạt động của cơ chế truyền tải tiền tệ giữa hành động chính sách của NHTW và các biến mục tiêu, minh bạch trong việc đánh giá triển vọng của hoạt động

kinh tế và lạm phát từ quan điểm của NHTW và minh bạch trong việc thiết lập tỷ lệ lãi suất chính sách Nói chung, tính minh bạch sẽ giúp cải thiện chức năng của chính sách tiền tệ trong một số khía cạnh sau:

Thứ nhất, tính minh bạch làm tăng hiểu biết tốt hơn của công chúng về thị trường và chính sách tiền tệ và chính sách tiền tệ sẽ được lợi từ sự hiểu biết và ủng hộ của công chúng Ví dụ, để giảm bong bóng bất động sản hay để kiềm chế sự phát triển quá nóng của nền kinh tế, chính sách tiền tệ thắt chặt là cần thiết, nhưng điều này lại dẫn đến một

sự đánh đổi giữa lạm phát và tăng trưởng NHTW nên nhấn mạnh đến vai trò của chính sách tiền tệ là để kiềm chế lạm phát trong dài hạn và khẳng định rằng một môi trường lạm phát thấp sẽ giúp nền kinh tế đạt được mức tăng trưởng năng suất cao hơn Nếu công chúng hiểu và tin tưởng vào mục tiêu mà NHTW đang hướng tới, lạm phát kỳ vọng sẽ giảm và do đó sẽ giảm chi phí kiềm chế lạm phát

Thứ hai, mối quan hệ giữa tính minh bạch và chức năng của chính sách tiền tệ bao gồm

cả hành vi của các bên tham gia trên thị trường tài chính Khi thị trường tài chính hiểu

và dự đoán được những động thái của NHTW, những bước đầu tiên trong cơ chế truyền tải tiền tệ giữa các hành động chính sách và hoạt động kinh tế cũng như lạm phát được thực hiện trôi chảy hơn

1.2.3.2 Tính cạnh tranh trong hệ thống ngân hàng

NHTM ngày nay giữ nhiều vai trò quan trọng trong nền kinh tế Thứ nhất nó là nơi cung cấp vốn cho nền kinh tế Bằng vốn huy động được trong xã hội thông qua hoạt động tín dụng, NHTM đã cung cấp vốn cho mọi hoạt động kinh tế, đáp ứng nhu cầu vốn một cách kịp thời cho quá trình sản xuất

NHTM là cầu nối nền tài chính quốc gia với nền tài chính quốc tế Nền tài chính quốc gia là cầu nối với nền tài chính quốc tế thông qua hoạt động của NHTM trong các lĩnh vực kinh doanh như nhận tiền gửi, cho vay, nghiệp vụ thanh toán, nghiệp vụ ngoại hối

và các nghiệp vụ khác Đặc biệt là các hoạt động thanh toán quốc tế, kinh doanh ngoại

tệ, quan hệ tín dụng với các ngân hàng Nhà nước của NHTM trực tiếp hoặc gián tiếp tác động góp phần thúc đẩy hoạt động thanh toán xuất nhập khẩu và thông qua đó NHTM đã thực hiện vai trò điều tiết tài chính trong nước phù hợp với sự vận động của nền tài chính quốc tế

NTTM là một công cụ để Nhà nước điều tiết vĩ mô nền kinh tế Cùng với sự vận động của nền kinh tế, hệ thống ngân hàng được chia làm hai cấp: NHNN và các Ngân hàng chuyên doanh (NHTM) NHTM được Nhà nước cấp vốn cho hoạt động và sử dụng như công cụ để quản lý hoạt động tiền tệ, điều tiết chính sách tiền tệ quốc gia Nhà nước điều tiết ngân hàng, ngân hàng dẫn dắt thị trường thông qua hoạt động tín dụng và thanh toán giữa các NHTM trong hệ thống từ đó góp phần mở rộng khối lượng tiền cung ứng trong lưu thông và thông qua việc cung ứng tín dụng cho các ngành trong nền kinh tế, NHTM thực hiện việc dẫn dắt các luồng tiền tập hợp và phân chia vốn của thị trường, điều khiển chúng một cách có hiệu quả

Bên cạnh đó, NHTM còn huy động vốn trong dân cư thông qua các dịch vụ tiền gửi và đầu tư tài sản dài hạn Điều này dẫn đến rủi ro khi bất ổn tài chính xảy ra Chính vì vậy, ưu tiên hàng đầu của các nhà quản lý là theo đuổi mục tiêu ổn định tài chính Do vậy đã có thời gian tính cạnh tranh ít được đề cập đến Tuy nhiên liệu những tổn thất

do khủng hoảng tài chính mang lại có cao hơn chi phí do sự hoạt động không hiệu quả của hệ thống ngân hàng hay không

Theo Franklin Allen và Douglas Gale(2003), khi có sự kết hợp hài hòa giữa cạnh tranh

và ổn định tài chính, lãi suất được kiểm soát chặt hơn, làm giảm sự truyền dẫn lãi suất

từ lãi suất thị trường sang lãi suất bán lẻ Sự cạnh tranh đã buộc các ngân hàng phải giảm lãi suất cho vay, dẫn đến gia tăng đầu tư trong nền kinh tế, làm giảm rủi ro thanh khoản do vậy cấu trúc tài chính dần đi vào ổn định

Theo các nghiên cứu của Benoit Bojon(2000) cũng như Harald Sander và Stefanie Kleimeiner (2004), tính cạnh tranh càng cao càng làm tăng tính dẫn truyền trong thị

trường tiền gửi ngân hàng Lãi suất tiền gửi ở tất cả các kỳ hạn đều phản ứng nhanh và mạnh hơn trước sự thay đổi của lãi suất thị trường

1.2.3.3 Cấu trúc tài chính của ngân hàng

Khía cạnh đầu tiên của cấu trúc tài chính ảnh hưởng đến hiệu quả của dẫn truyền lãi suất là mức độ phụ thuộc của hệ thống tài chính trong nước vào tài chính quốc tế, cụ thể hơn là tỷ lệ nợ nước ngoài của quốc gia đó Nếu một quốc gia nợ nước ngoài vượt

xa giới hạn an toàn cho phép thì hoạt động cho vay trong nước cũng ít nhiều bị ảnh hưởng Một thực tế rõ ràng lúc này là kênh cho vay trong nước đã chịu một cái neo danh nghĩa vào lãi suất cho vay của nước chủ nợ Các nhà làm chính sách trong nước khó lòng đạt được mức thay đổi mong muốn khi thực hiện cải cách kênh cho vay trong nước Kết quả là hiệu quả của chính sách tiền tệ quốc gia bị giảm sút đáng kể

Để thực hiện tái cấu trúc hệ thống tài chính nhằm thoát khỏi tình trạng phụ thuộc vào nguồn vốn nước ngoài, có hai phương pháp cải cách tài chính Đó là cải cách đồng bộ hoặc từng bước hệ thống tài chính Cải cách đồng bộ hệ thống tài chính là sự tự do hóa

hệ thống tài chính một cách đồng bộ Chính sách tài chính chuyển từ kiềm chế lãi suất sang tự do hóa lãi suất, tỷ giá cố định chuyển thành tự do hóa tỷ giá Hệ thống ngân hàng cũng được cổ phần hóa Sự cải cách hàng loạt chỉ có tác dụng với những nên kinh

tế có sự chuẩn bị kỹ lưỡng trước những biến đổi Tuy nhiên hầu hết các quốc gia đều

có hệ thống tài chính yếu kém trước khi chuyển đổi Chính vì lẽ đó mà biện pháp cải cách này thường mang lại tác dụng ngược Biện pháp cải cách từng bước được xem như một biện pháp phù hợp hơn đối với hầu hết các nền kinh tế Tuy nhiên cần thực hiện nhanh chóng tránh gây sức ỳ cho nền kinh tế

Ngoài ra, để khắc phục tình hình phụ thuộc nợ nước ngoài, Nhà nước cần thực hiện các biện pháp giảm thiểu rủi ro ngoại hối thông qua các công cụ tài chính phái sinh như giao dịch hoán đổi ngoại hối và hoán đổi lãi suất chéo Lúc này, chi phí vay nước ngoài

sẽ tương tự như chi phí vay trong nước, bỏ qua rào cản thương mại giữa các quốc gia

Một phần quan trọng hình thành nên cấu trúc tài chính là sự liên kết giữa các ngân hàng Nếu các ngân hàng thao túng thị trường bằng việc làm giá thì việc thực hiện chính sách tiền tệ sẽ rất khó đi theo định hướng ban đầu Ngược lại, trong môi trường cạnh tranh, không chịu sự chi phối của một thế lực thị trường nhất định nào, lãi suất sẽ được quyết định theo cung cầu thị trường Các ngân hàng không thể gây ảnh hưởng đến hiệu quả của chính sách tiền tệ Lẽ dĩ nhiên, sự dẫn truyền từ lãi suất thị trường đến lãi suất bán lẻ sẽ ngay lập tức và hoàn toàn

1.3 Các nghiên cứu trước đây về truyền dẫn lãi suất

1.3.1 Nghiên cứu ở các nước đang phát triển

 Chile:

Kết quả của nghiên cứu của Marco A.Espinosa-Vega và Alessandro Rebucci(2003) cho thấy rằng truyền dẫn lãi suất ở Chile không hoàn toàn trong dài hạn Lãi suất ở Chile nhiều biến động và ít cố định hơn ở nhiều nước khác Tuy nhiên, tốc độ truyền dẫn lãi suất trong ngắn hạn lớn hơn nhiều so với các nước này Nhìn chung, truyền dẫn lãi suất của Chile nhanh hơn so với hầu hết các nước khác

 Bahamas và Barbados:

Nghiên cứu tại Barbados của Daniel O Boamaha, Mahalia N.Jackman và Nlandu Mamingi(2011)chỉ ra rằng phản ứng của lãi suất cho vay đối với sự thay đổi trong lãi suất của NHTW thì chậm chạp trong ngắn hạn nhưng lại hoàn toàn hay có hiệu quả trong dài hạn

Ở trường hợp của Barbados, kết quả nghiên cứu cho thấy phản ứng của lãi suất cho vay đối với sự thay đổi của lãi suất chính sách của NHTW gần như hoàn toàn cả trong dài hạn và ngắn hạn Lý do làm cho lãi suất truyền dẫn tại Barbados đều hoàn toàn cả trong dài hạn và ngắn hạn là chi phí của việc điều chỉnh thấp

Nhìn chung bài nghiên cứu mô tả các dạng chính sách tiền tệ được áp dụng, kết hợp với các nhân tố khác đã lý giải tại sao các nền kinh tế tương đồng nhau lại phản ứng khác nhau đối với những cú sốc của chính sách tiền tệ

1.3.2 Nghiên cứu ở các nước Châu Á

Theo Pih Nee Tai, Siok Kun Sek, Wai Mun Har(2012), nhìn chung truyền dẫn lãi suất bán lẻ không khác biệt nhiều Trong hầu hết các trường hợp, truyền dẫn lãi suất tiền vay hơi thấp hơn trong tương quan với tiền gửi Sự truyền dẫn đến lãi suất bán lẻ rất chậm và nhỏ, ngoại trừ Malaysia, HongKong và Singapore

Truyền dẫn đến lãi suất tiền gửi và tiền vay biến động qua các nền kinh tế Tốc độ truyền dẫn đến lãi suất tiền gửi đã giảm ở tất cả các nền kinh tế ngoại trừ Malaysia Tương tự, truyền dẫn lãi suất tiền vay cũng giảm ở các nền kinh tế chủ đạo ngoại trừ trường hợp của Malaysia, Hàn Quốc, HongKong

Mặc dù Philipines, Hàn Quốc và Thái Lan đã thực hiện những mục tiêu kiềm chế lạm phát sau khủng hoảng và lãi suất ngắn hạn được sử dụng như một công cụ, chúng ta không quan sát chính sách tiền tệ hiệu quả hơn trong giai đoạn trước khủng hoảng ở Thái Lan Truyền dẫn lãi suất từ lãi suất chính sách đến lãi suất bán lẻ đều giữ ở mức thấp ở các nền kinh tế này Nói cách khác, cả Malaysia và HongKong đều cho thấy một

sự truyền dẫn cao đáng kể đến lãi suất tiền gửi và tiền vay

Kinh nghiệm ở Malaysia cho thấy có sự tăng lên trong truyền dẫn đến lãi suất tiền gửi

và tiền vay Trong khi ở HongKong thì truyền dẫn đến lãi suất tiền vay cao hơn trong thời kỳ trước khủng hoảng Truyền dẫn lãi suất cao hơn chỉ ra rằng sự thay đổi trong lãi suất chính sách có thể ngay lập tức truyền dẫn đến lãi suất bán lẻ Vì vậy, chính phủ có thể ảnh hưởng đến sự truyền dẫn kinh tế thông qua lãi suất chính sách và chính sách tiền tệ là có hiệu quả ở các nền kinh tế này Ngoài ra, truyền dẫn lãi suất cao hơn còn

ám chỉ một mức độ hội nhập tài chính sâu rộng hơn thông qua thị trường cạnh tranh hoàn hảo hơn

Nhân tố quyết định chủ đạo của truyền dẫn nhanh ở Malaysia có thể được tóm tắt ở một vài điểm Những nhân tố này bao gồm mức độ hiệu quả của hệ thống ngân hàng,

sự tăng lên của những nguồn tài chính thay thế cho thương mại và các hộ gia đình, sự nổi lên của hệ thống tài chính Hồi giáo, sự tăng lên của tình trạng mở cửa tài chính và

sự ảnh hưởng của việc tài trợ cho các doanh nghiệp SME

Nhìn chung kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng truyền dẫn lãi suất chính sách đến lãi suất bán lẻ ở các nước Châu Á đều chậm Từ quan điểm của chính sách tiền tệ, chúng ta khó có thể tìm ra bằng chứng về hiệu quả của chính sách tiền tệ ở Châu Á bởi vì sự truyền dẫn của lãi suất tiền gửi và cho vay duy trì ở mức thấp tại nhiều nước và một số nước thậm chí quá trình truyền dẫn còn chậm lại sau khủng hoảng Tại các nền kinh tế này, lãi suất chính sách ít có ảnh hưởng tới lãi suất tiền gửi và cho vay Sự thật là Chính phủ không thể điều hành lãi suất thị trường hiệu quả thông qua lãi suất chính sách để đạt được các mục tiêu của Chính phủ Thị trường tài chính là không hoàn hảo

và thiếu hội nhập

1.3.3 Nghiên cứu ở các nước liên minh Châu Âu

Nghiên cứu của Ansgar Belke, Joscha Beckmann và Florian Verheyen 2012 đã phân tích truyền dẫn lãi suất từ thị trường tiền tệ đến lãi suất cho vay ở mười hai quốc gia thuộc Liên minh tiền tệ châu Âu từ năm 2003 đến năm 2011 Áp dụng các kỹ thuật khác nhau, đầu tiên chúng tôi thử nghiệm cho một mối quan hệ dài hạn giữa lãi suất cho vay và EONIA trước khi cho phép một sự điều chỉnh bất đối xứng trong ngắn hạn Kết quả của chúng tôi dựa trên dữ liệu được kết hợp hài hòa nhằm chỉ ra những khác biệt đáng kể trong quy mô của truyền dẫn lãi suất liên quan đến các lãi suất cho vay khác nhau hoặc các quốc gia khác nhau Trong phần lớn các trường hợp, truyền dẫn lãi suất là không hoàn toàn và động lực của điều chỉnh lãi suất cho vay khác nhau giữa sự tăng và giảm của lãi suất thị trường tiền tệ Mức độ của truyền dẫn lãi suất theo hệ số dài hạn cao hơn trung bình của các lãi suất ngắn hạn

1.3.4 Nghiên cứu ở Việt Nam

Nguyễn Phi Lân (2010), Cơ chế truyền dẫn tiền tệ dưới góc nhìn phân tích định lượng Bài viết lấy mốc thời gian sau khủng hoảng tài chính Châu Á 1997, sử dụng phương pháp mô hình cấu trúc tự hồi quy véc tơ (SVAR) để mô hình hóa chính sách tiền tệ của nền kinh tế thị trường mở là Việt Nam Tác giả đưa ra các giả thuyết về cú shock tiền

tệ và tỷ giá của Việt Nam nhằm đánh giá hiệu quả của chính sách tiền tệ và các kênh truyền dẫn khác nhau đến giá cả hàng hóa và các hoạt động sản xuất kinh doanh của nền kinh tế trong nước dựa trên cặp số liệu thu thập từ Hệ thống cơ sở dữ liệu các chỉ tiêu thống kê tài chính của Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IFS-IMF) từ năm 1998 - 2009 Bài viết đã thu được một số kết quả như sau Đầu tiên ta có thể nhận thức được rằng cung tiền M2 có ảnh hưởng tích cực tới tăng trưởng kinh tế, tuy nhiên mức độ tác động còn chưa lớn Lý giải cho thực trạng này có thể do nguồn vốn ngân hàng đã không được sử dụng đúng mục đích sản xuất kinh doanh Thứ hai, bài nghiên cứu cũng cho thấy sự biến động của tỷ giá phụ thuộc rất lớn vào công tác điều hành chính sách tiền tệ thông qua các công cụ lãi suất và lượng tiền cung ứng ra lưu thông, các nhân tố bên ngoài nền kinh tế cũng tác động tới sự biến động của tỷ giá nhưng không quá lớn; thứ ba, khu vực tiền tệ - ngân hàng trong nước tương đối nhạy cảm và chịu tác động rất lớn bởi các

cú shock bên ngoài nền kinh tế, đặc biệt là sự biến động của giá cả hàng hóa thế giới và dấu hiệu suy thoái hay phục hồi của nền kinh tế thế giới nói chung và nền kinh tế Hoa

Kỳ nói riêng cũng như các động thái điều hành chính sách tiền tệ của FED; thứ tư, việc thay đổi lãi suất VND trên thị trường tiền tệ thông qua sử dụng các công cụ tiền tệ như OMO hay tái cấp vốn sẽ mất thời gian khoảng là 3 - 5 tháng để có hiệu lực Việc đồng VND bị mất giá cũng khiến lãi suất VND trên thị trường tiền tệ giảm xuống nhưng sẽ mất khoảng thời gian từ 5 đến 10 tháng; thứ năm, trước các cú shock về tăng trưởng kinh tế, cụ thể là nền kinh tế đang ở trạng thái tăng trưởng nóng, chỉ số CPI có

xu hướng tăng nhanh và liên tục trong khoảng thời gian 5 - 10 tháng Tuy nhiên, chỉ số

cụ thể là giảm mạnh trong khoảng thời gian 6 - 9 tháng kể từ khi thực hiện chính sách tiền tệ thắt chặt

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1

Theo cơ chế truyền dẫn lãi suất cho thấy để đạt được các mục tiêu của kinh tế vĩ mô cần phải trải qua một quá trình phức tạp và mang đặc thù của mỗi quốc gia Hiệu quả của cơ chế truyền dẫn này biến đổi thông qua các kênh truyền dẫn khác nhau, mức độ phát triển và độ mở của mỗi nền kinh tế, mức độ hội nhập giữa các thị trường tài chính

Do đó, để xây dựng một cơ chế truyền tải thích hợp, các nhà làm chính sách phải nghiên cứu kỹ lưỡng các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả truyền dẫn lãi suất, trên cơ sở

đó lựa chọn các mục tiêu hoạt động và các công cụ của chính sách tiền tệ phù hợp theo từng giai đoạn nhằm đạt được mục tiêu của chính sách tiền tệ đã đề ra

CHƯƠNG 2:

MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU 2.1 Mô hình VAR

2.1.1 Khái niệm

Mô hình VAR là một mô hình hệ phương trình bao gồm độ trễ của các biến số Trong

mô hình VAR, một biến không những chịu ảnh hưởng từ tác động hiện tại của các biến khác mà còn chịu ảnh hưởng bởi độ trễ của chính nó và độ trễ của các biến khác trong quá khứ Mô hình VAR tổng quát đối với hai biến số Y1, Y2 và trễ p bước có dạng sau đây:

Trong đó : Y1t , Y2t là các chuỗi dừng và là biến nội sinh

U1t, U2t là các nhiễu trắng

2.1.2 Các dạng mô hình VAR

• Mô hình VAR dạng cấu trúc

Trong mô hình này mỗi biến được biểu diễn dưới dạng hàm tuyến tính của biến khác hiện tại, biến trễ của chính nó và biến trễ của biến khác trong mô hình Mô hình VAR cấu trúc đơn giản với hai biến và trễ một bước có dạng:

y1t = a10 + a11y2t + a12y1(1-t) + a13y2(t-1) + ε1t y2t = a20 + a21y1t + a22y1(t-1) + a23y2(t-1) + ε2t

Mô hình Var dạng cấu trúc tổng quát với m biến và độ trễ p bước được viết dưới dạng

Yt = A + A0Yt + + ApYt-p + εt Trong đó Yt = (Y1t, ,Ymt)’; Ai là các ma trận cấp m×m, A là ma trận cấp m×1, εt là

ma trận cấp m×1

• Mô hình VAR dạng rút gọn hay dạng tiêu chuẩn (Standar VAR – SVAR)

Trong mô hình này một biến chỉ chịu tác động của độ trễ của chính nó và độ trễ của biến khác trong quá khứ Các nhiễu trắng trong phương trình bao hàm trong đó tính chất các biến Nếu các biến khác nhau có tương quan với nhau thì nhiễu trắng của chúng cũng tương quan với nhau Mô hình VAR dạng rút gọn với hai biến và trễ một bước có dạng:

y1t = b10 + b11y1(1-t) + b12y2(t-1) + e1t y2t = b20 + b21y1(t-1) + b22y2(t-1) + e2t

Mô hình Var dạng rút gọn tổng quát với m biến và độ trễ p bước được viết dưới dạng

ma trận:

Yt = B + B1Yt-1 + + BpYt-p + vt Trong đó Yt = (Y1t, ,Ymt)’ , Bi là các ma trận cấp m×m, B là ma trận cấp m×1, vt là ma trận cấp m×1 yếu tố ngẫu nhiên

• Mô hình VAR đệ quy (recursive VAR)

Trong mô hình này, các nhiễu trắng trong mỗi phương trình được xây dựng sao cho không tương quan với các nhiễu trắng trong phương trình hồi quy trước đó Phương pháp phân rã Cholesky được ứng dụng trong mô hình dạng này

2.1.3 Phân rã Cholesky

Mô hình VAR dạng cấu trúc được xếp là mô hình không định dạng được Để xử lý vấn

đề này chúng ta đưa ra thêm ràng buộc lên các tham số của mô hình Một trong những cách tiếp cận dạng này là phân rã Cholesky Để minh họa phân rã Cholesky cho mô hình đơn giản hai biến và một trễ, phân rã này giả sử, chẳng hạn rằng a11=0, nghĩa là y2

không có tác động tức thời lên y1 (tuy nhiên nó vẫn có tác động trong các thời kì sau, thông qua cơ chế trễ của mô hình)

Sắp xếp thứ tự (Cholesky ordering)

- Các biến sắp xếp theo một thứ tự giả định, khi đó biến đứng trước được giả định sẽ gây ra tác động cho những biến ở sau nó, trong khi các biến sau không gây ra tác động tới biến đứng trước nó

- Với thứ tự sắp xếp khác nhau sẽ cho ra kết quả khác nhau Do đó thông thường người ta thường vận dụng đến lý thuyết kinh tế để đưa ra các cách sắp xếp lý thuyết phù hợp

2.1.4 Ứng dụng của mô hình VAR

Về bản chất VAR là sự kết hợp của 2 phương pháp: tự hồi quy đơn chiều (univariate autoregression - AR) và hệ phương trình ngẫu nhiên (simultanous equations - SEs) VAR vừa kết hợp được ưu điểm của AR là dễ ước lượng bằng phương pháp tối thiểu hóa phần dư (OLS) và ưu điểm của SEs là ước lượng nhiều biến trong cùng một hệ thống Đồng thời khắc phục nhược điểm của SEs là không cần lưu tâm đến tính nội sinh của các biến kinh tế Tức là các biến kinh tế vĩ mô thường mang tính nội sinh khi chúng tác động qua lại lẫn nhau Thuộc tính này làm cho phương pháp cổ điển hồi quy bội dùng một phương trình hồi quy nhiều khi bị sai lệch khi ước lượng Đây là những

lý do cơ bản khiến VAR trở nên phổ biến trong nghiên cứu kinh tế vĩ mô

Mô hình Var thường được dùng trong các bài toán liên quan đến các biến kinh tế vĩ mô như:

• Dự báo, đặc biệt là dự báo trung hạn và dài hạn

• Phân tích cơ chế truyền tải sốc, nghĩa là xem xét tác động của một cú sốc trên một biến phụ thuộc lên các biến phụ thuộc khác trong hệ thống qua hàm phản ứng xung (Impulse response)

• Phân tích mức tác động của cú sốc mỗi biến trong việc giải thích biến động của một biến trong mô hình qua chức năng phân rã phương sai (Variance decomposition)

2.1.5 Hạn chế của mô hình VAR

Bên cạnh những ưu điểm nổi trội của mô hình Var thì mô hình Var còn vướng phải một số hạn chế:

• Do trọng tâm mô hình được đặt vào dự báo nên VAR ít phù hợp cho phân tích chính sách

• Khi xét đến mô hình VAR phải xét đến tính dừng của các biến trong mô hình Yêu cầu đặt ra khi ta ước lượng mô hình VAR là tất cả các biến phải dừng, nếu trong trường hợp các biến này chưa dừng thì ta phải lấy sai phân để đảm bảo chuỗi dừng Càng khó khăn hơn nữa nếu một hỗn hợp chứa các biến có tính dừng và các biến không có tính dừng thì việc biến đổi dữ liệu không phải là việc dễ dàng

• Khó khăn trong việc lựa chọn khoảng trễ thích hợp Giả sử mô hình Var bạn đang xét có ba biến và mỗi biến sẽ có 8 trễ đưa vào từng phương trình Như xem xét ở trên thì số hệ số mà bạn phải ước lượng là 32.8+3=75 Và nếu ta tăng số biến và số trễ đưa vào mỗi phương trình thì số hệ số mà ta phải ước lượng sẽ khá lớn Ngoài ra, khó khăn trong việc lựa chọn khoảng trễ còn được thể hiện ở chỗ nếu ta tăng độ dài của trễ sẽ làm cho bậc tự do giảm, do vậy mà ảnh hưởng đến chất lượng các ước lượng

2.2 Tính dừng của dữ liệu chuỗi thời gian

Theo (Gujarati, 2003) một quá trình ngẫu nhiên được coi là dừng nếu như trung bình

và phương sai của nó không đổi theo thời gian và giá trị của đồng phương sai giữa hai thời đoạn chỉ phụ thuộc vào khoảng cách và độ trễ về thời gian giữa hai thời đoạn này chứ không phụ thuộc vào thời điểm thực tế mà đồng phương sai được tính

Xét Yt là một chuỗi thời gian có các tính chất sau:

Trung bình: E (Yt) = µ

Đồng phương sai: γk = E [(Yt - µ) Yt+k - µ)]

Giả sử chúng ta có chuỗi dữ liệu ban đầu là Yt, sau đó ta dịch chuyển chuỗi Yt đến Yt+m Trong trường hợp ta có chuỗi Yt là chuỗi dừng thì trung bình, phương sai và các tự đồng phương sai của Yt+m phải đúng bằng trung bình, phương sai và các tự đồng phương sai của Yt Tóm lại, nếu một chuỗi thời gian là dừng, thì trung bình, phương sai

và tự đồng phương sai (tại các độ trễ khác nhau) sẽ giữ nguyên không đổi dù cho chúng được xác định vào thời điểm nào đi nữa

Nếu một chuỗi thời gian không có những đặc tính như cách hiểu vừa xác định ở trên, thì nó được gọi là chuỗi thời gian không dừng

Có rất nhiều phương pháp kiểm định tính dừng Tuy nhiên trong phạm vi luận văn này chỉ xin đề cập đến phương pháp kiểm định nghiệm đơn vị (Unit root Test)

Ta xem xét mô hình sau:Yt = Yt-1 + ut (1)

Trong đó ut là số hạng chỉ sai số ngẫu nhiên (while noise error term) trong các mô hình hồi quy cổ điển, nghĩa là ut giá trị trung bình bằng 0, phương sai σ2 là hằng số không đổi và không tự tương quan

Phương trình (1) là một hồi qui bậc một, mà ở đó chúng ta hồi qui giá trị của Y tại thời điểm t dựa trên giá trị của nó tại thời điểm (t-1)

Nếu hệ số của Yt-1 ( ρ = 1), thì khi đó chuỗi Yt ban đầu có nghiệm đơn vị, tức Yt là chuỗi không dừng Trong kinh tế lượng, một chuỗi thời gian không dừng hay có nghiệm đơn vị được gọi là một bước ngẫu nhiên (random walk)

Ngược lại nếu ρ = 0 thì Yt = ut Lúc này Yt là một chuỗi dừng

Xét phương trình sai phân bậc 1 của chuỗi thời gian Yt như sau :

ΔYt = (ρ - 1) Yt-1+ ut

= δYt-1 + ut (3)

Ở đây δ = (ρ - 1) và Δ là hàm sai phân bậc 1 Lưu ý rằng ΔYt = (Yt - Yt-1) Tương tự như với chuỗi thời gian gốc, nếu δ thực sự bằng 0, lúc này (3) tương đương với: ΔYt = (Yt - Yt-1) = ut (4)

Kết luận rút ra từ phương trình (4) là các sai Phân bậc 1 của một chuỗi thời gian không dừng dạng bước ngẫu nhiên (=ut) là một chuỗi thời gian dừng do có giả định rằng ut là thuần túy ngẫu nhiên

Do đó nếu một chuỗi thời gian không dừng ta tiếp tục lấy sai phân bậc một và kiểm định tính dừng của chuỗi sai phân Nếu chuỗi sai phân đó là dừng thì ta nói rằng chuỗi ban đầu là chuỗi kết hợp bậc một, ký hiệu là I(1) Nếu chuỗi sai phân bậc một kể trên không dừng, ta tiếp tục lấy sai phân bậc hai(tức là lấy sai phân bậc 1 của sai phân bậc 1) để kiểm định tính dừng Nếu chuỗi bậc hai dừng thì chuỗi ban đầu được gọi là chuỗi kết hợp bậc 2, hoặc I(2) Như vậy nếu một chuỗi thời gian được lấy sai phân d lần thì

nó sẽ là chuỗi kết hợp bậc d, hoặc I(d) Như vậy nếu một chuỗi thời gian không dừng thì ta có sai phân bậc d hoặc I(d) Ngược lại, nếu d = 0 thì quá trình I(0) hệ quả sẽ thể hiện một chuỗi thời gian dừng

Để biết được liệu chuỗi thời gian Yt có phải là chuỗi không dừng hay không, hãy thực hiện hồi qui và kiểm tra xem ρ có bằng 1 về mặt thống kê không, hoặc tương đương như vậy, hãy ước lượng (3)và kiểm tra xem liệu có phải δ=0 hay không trên cơ sở trị thống kê t

Theo giả thuyết H0: ρ = 1(chuỗi không dừng), Dickey và Fuller đã đưa ra tiêu chuẩn kiểm định tính dừng bằng trị thống trị thống kê τ (tau) mà các giá trị tới hạn của nó đã được sắp thành bảng trên cơ sở mô phỏng Monte Carlo

Hãy lưu ý rằng nếu giả thuyết H0 : ρ = 1 bị bác bỏ (tức là, chuỗi thời gian là dừng), thì chúng ta có thể sử dụng kiểm định t thông thường (student’s)

Ở dạng đơn giản nhất, chúng ta ước lượng hồi qui như (2), sau đó chia hệ số ρ đã được ước lượng cho sai số chuẩn của nó để tính trị thống kê τ Dickey-Fuller (τ = ρ/Se(ρ ))và

đối chiếu với các bảng Dickey-Fuller để xem giả thuyết H0: ρ = 1 có bị bác bỏ hay không

Nếu như giá trị tuyệt đối tính được của trị thống kê τ (tức là /τ/) cao hơn các giá trị tới hạn tuyệt đối T hoặc DF hoặc Mackinnon DF, thì chúng ta sẽ bác bỏ giả thuyết H0 và cho rằng chuỗi thời gian đã cho là dừng Nếu mặt khác, nếu thấp hơn giá trị tới hạn, τ < trị tuyệt đối τα thì chuỗi thời gian sẽ là không dừng

2.3 Kiểm định đồng liên kết

Nhiều biến số kinh tế (đặc biệt là kinh tế vĩ mô) không có tính ổn định/cân bằng Nhiều biến số kinh tế là biến cân bằng sai phân bậc một, I(1).Theo Engle và Granger(1987), nếu hai chuỗi Xt và Yt đều I(d) và tồn tại một tổ hợp tuyến tính Zt = Yt – γXt có liên kết I(0) thì X và Y được gọi là hai chuỗi đồng liên kết bậc d Trong kinh tế học, nhiều biến

số có quan hệ cân bằng dài hạn (stable long-run relationships) Chúng ta có thể sử dụng kiểm định nghiệm đơn vị để xác định những biến số có quan hệ ổn định lâu dài với nhau Khi các chuỗi là đồng liên kết thì việc hồi quy hai biến với nhau sẽ có ý nghĩa thống kê( không phải hồi quy giả tạo vì lúc đó các xu thế chung sẽ khử lẫn nhau, sai số của mô hình sẽ có xu hướng giảm dần và sẽ bằng 0) Hồi quy của hai chuỗi Yt và Xt trong trường hợp này được gọi là hồi quy đồng liên kết.Thông thường, việc kết hợp 2 biến có hạng I(1) sẽ dẫn tới kết quả hồi qui vô nghĩa

Tuy nhiên, nếu thực sự giữa 2 biến có quan hệ dài hạn, hai chuỗi dữ liệu thời gian dừng sau khi thực hiện biến đổi sai phân cấp một Nếu các chuỗi đều là chuỗi dừng bậc một thì chúng có thể là đồng liên kết và có quan hệ trong dài hạn

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2

Chương này giới thiệu các phương pháp nghiên cứu về truyền dẫn lãi suất như mô hình var, kiểm định tính dừng và kiểm định đồng liên kết của dữ liệu chuỗi thời gian và chuỗi sai phân bậc một

Thông thường, trong việc đo lường mức truyền dẫn lãi suất, phương pháp VAR, véc tơ

tự hồi quy (Vector Auto-regressive) thường được sử dụng nhiều nhất và đây cũng là phương pháp chính được sử dụng trong luận văn này