khả năng áp dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền trong định giá các doanh nghiệp ở việt nam

Chính vì sự cầnthiết nghiên cứu để áp dụng được phương pháp chiết khấu dòng tiền, em đãlựa chọn đề tài: “ Khả năng áp dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền trong định giá các doanh nghi

LỜI NÓI ĐẦU

Trong những năm vừa qua, nền kinh tế Việt Nam đã có những bướctiến đáng kể, tốc độ tăng GDP luôn ở mức cao Giai đoạn 2005-2010 theo dựđoán, GDP sẽ dao động trong khoảng 8 – 8,5% Theo xu hướng toàn cầu hóa,Việt Nam đã gia nhập WTO hứa hẹn một thời kỳ phát triển thịnh vượng

Đây cũng là thời điểm bùng nổ của thị trường chứng khoán, nhiều công

ty đã niêm yết hoặc có cổ phiếu giao dịch trên các sàn giao dịch, thị trườngchứng khoán thực sự trở thành kênh huy động vốn hấp dẫn cho các doanhnghiệp Cùng với sự phát triển của thị trường chứng khoán, nhu cầu cổ phầnhóa các doanh nghiệp nhà nước, nhu cầu mua bán, sáp nhập, nhu cầu định giá

cổ phiếu… đang tăng lên khiến nhu cầu định giá doanh nghiệp trở thành vấn

đề cấp thiết

Hiện nay, định giá doanh nghiệp ở Việt Nam được áp dụng chủ yếu haiphương pháp: tài sản ròng và chiết khấu dòng tiền Trong đó, phương pháp tàisản ròng đang được sử dụng phổ biến, mặc dù phương pháp chiết khấu dòngtiền (DCF) được đánh giá là phương pháp có nhiều ưu điểm nổi trội hơn dotính đến những giá trị kì vọng trong tương lai doanh nghiệp sẽ tạo ra Nguyênnhân chính là do thị trường Việt Nam còn thiếu cơ sở dữ liệu, thiếu nhữngđiều kiện cần thiết để phương pháp chiết khấu dòng tiền được áp dụng hiệuquả Ở các nước có nền kinh tế phát triển, phương pháp chiết khấu dòng tiền

đã được áp dụng phổ biến Do vậy, phương pháp này trong tương lai chắcchắn sẽ là phương pháp có tính thực tiễn rất cao ở Việt Nam Chính vì sự cầnthiết nghiên cứu để áp dụng được phương pháp chiết khấu dòng tiền, em đãlựa chọn đề tài:

“ Khả năng áp dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền trong định giá các doanh nghiệp ở Việt Nam”.

Đề tài đã trình bày cơ sở lý thuyết của phương pháp chiết khấu dòngtiền, đồng thời minh họa phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp qua ví dụ

về công ty cổ phần BIBICA – là một công ty đã niêm yết trên thị trườngchứng khoán Thông qua đó, chuyên đề chỉ ra những hạn chế khi áp dụngphương pháp này ở thị trường Việt Nam và một số giải pháp, cũng như kiếnnghị để khắc phục, để phương pháp DCF sớm được áp dụng rộng rãi trongthực tiễn

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp bao gồm 3 phần:

Chương 1 – Cơ sở lý thuyết của phương pháp chiết khấu dòng tiềnChương 2 – Áp dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền trong định giácông ty cổ phần BIBICA

Chương 3 – Các hạn chế khi áp dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền

ở Việt Nam và giải pháp khắc phục

CHƯƠNG 1 – CƠ SỞ LÝ THUYẾT CỦA PHƯƠNG PHÁP

CHIẾT KHẤU DÒNG TIỀN

1.1 Giá trị doanh nghiệp

Trong nền kinh tế, doanh nghiệp là chủ thể quan trọng thực hiện cáchoạt động sản xuất kinh doanh nhằm mục đích thu lợi nhuận Một tổ chứckinh tế được gọi là “doanh nghiệp” khi nó được thừa nhận về mặt pháp luậttrên một số tiêu chuẩn nhất định

Trong cơ chế thị trường, doanh nghiệp được coi là một loại tài sản.Cũng giống như các loại tài sản khác, doanh nghiệp cũng được đem ra muabán, hợp nhất, chia nhỏ… do đó, doanh nghiệp cũng không nằm ngoài sự chiphối của các quy luật thị trường, quy luật giá trị Giá cả của doanh nghiệpcũng phải tuân theo quy luật cung cầu, cạnh tranh

Tuy nhiên, khác với các tài sản thông thường, doanh nghiệp không phải

là một kho hàng, doanh nghiệp còn là một tổ chức kinh tế, đang thực sự hoạtđộng Do vậy, không chỉ gồm các tài sản hữu hình, doanh nghiệp thực sự sởhữu các tài sản vô hình khác như giá trị thương hiệu, bí quyết kinh doanh,quyền khai thác, tiềm năng phát triển của doanh nghiệp trong tương lai…

Vì thế, khái niệm giá trị doanh nghiệp phải dựa trên tài sản là doanhnghiệp đang hoạt động, mà mỗi bộ phận tài sản cấu thành nên doanh nghiệp

đó không thể tách rời, các yếu tố cấu thành hữu hình và vô hình là một thểthống nhất Giá trị doanh nghiệp chính là giá trị toàn bộ của một doanhnghiệp: là số tiền mà một doanh nghiệp mang lại cho nhà đầu tư trong quátrình sản xuất kinh doanh

1.2 Định giá doanh nghiệp

1.2.1 Khái niệm định giá doanh nghiệp

Doanh nghiệp hoạt động vì mục tiêu lợi nhuận, mục đích sở hữu doanhnghiệp vì thế cũng là vì mục tiêu lợi nhuận Tiêu chuẩn để nhà đầu tư quyếtđịnh bỏ vốn là đánh giá hiệu quả hoạt động, đánh giá các khoản thu nhập màdoanh nghiệp có thể mang lại cho nhà đầu tư trong tương lai hay chính là việcđịnh giá doanh nghiệp Đó là quá trình ước tính khoản tiền mà người muaphải trả để họ có được quyền sở hữu, quyền thu lợi từ doanh nghiệp và cũng

là ước tính của người bán về khoản tiền thu được khi bán doanh nghiệp củamình Giá trị của doanh nghiệp là giá trị mà cả người mua và người bán đềuchấp nhận được

Khác với tài sản thông thường, doanh nghiệp là một hệ thống phức tạpvới nhiều yếu tố cấu thành Khi xem xét một doanh nghiệp, nhất thiết phải đặtcác yếu tố đó trong mối liên hệ với nhau Chỉ khi nào doanh nghiệp phá sản,thanh lý thì các tài sản mới được đánh giá riêng rẽ, độc lập Giá trị của cácyếu tố cấu thành tài sản của doanh nghiệp luôn thay đổi theo thời gian, ví dụnhư giá trị còn lại của tài sản cố định luôn giảm dần, nhưng giá trị thươnghiệu có thể tăng lên theo thời gian

Do vậy, có thể định nghĩa như sau:

Định giá doanh nghiệp là việc xác định giá trị toàn bộ tài sản hiện có của doanh nghiệp có tính đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp trong tương lai tại một thời điểm nhất định

Xác định giá trị doanh nghiệp hiện nay có thể sử dụng nhiều phươngpháp Phương pháp định giá phải có cơ sở khoa học, chặt chẽ và có thể chấpnhận được vẫn phải dựa trên một trong hai cách tiếp cận là:

- Đánh giá giá trị các tài sản và giá trị của yếu tố tổ chức – các mối quanhệ

- Lượng hóa các khoản thu nhập mà doanh nghiệp mang lại cho nhà đầutư

Tiếp cận theo phương pháp nào là tùy thuộc vào điều kiện và mục đích định giá

1.2.2 Sự cần thiết của định giá doanh nghiệp

Nền kinh tế càng phát triển, nhu cầu định giá doanh nghiệp càng nảysinh một cách tự nhiên từ nhiều đối tượng trong nền kinh tế

Trên thế giới, xuất phát ban đầu của nhu cầu định giá doanh nghiệp là

từ quá trình mua bán, sáp nhập, hợp nhất hoặc chia nhỏ doanh nghiệp Giốngnhư mua bán một mặt hàng bình thường, người ta phải xác định giá trị của nó

để có được giá cả phù hợp Đây là giao dịch diễn ra có tính chất thường xuyên

và phổ biến trong cơ chế thị trường, phản ánh nhu cầu về đầu tư trực tiếp vàosản xuất kinh doanh, cũng như yêu cầu để tồn tại và phát triển của doanhnghiệp Trong môi trường tự do cạnh tranh, các doanh nghiệp có thể liên kếtvới nhau, sáp nhập hoặc chia tách để tận dụng lợi thế của nhau về thị trường,nhân lực, vốn… để vững chắc và lớn mạnh trên thị trường Giá trị của doanhnghiệp được đánh giá trên một phạm vi lớn có tính đến tất cả các yếu tố tácđộng tới doanh nghiệp Vụ mua bán, sáp nhập, chia tách diễn ra dựa trên cơ

sở giá trị doanh nghiệp đã thương thuyết giữa các bên

Đặc biệt, trong quá trình chuyển đổi cơ chế quản lý kinh tế, xác địnhgiá trị doanh nghiệp còn là một bước đi quan trọng để các quốc gia tiến hànhchuyển đổi loại hình sở hữu như cổ phần hóa, sáp nhập, hợp nhất, giao bánkhoán và cho thuê

Xét sự cần thiết của định giá từ các đối tượng trong nền kinh tế có liênquan đến nhu cầu định giá doanh nghiệp, đó là những nhà đầu tư, người cungcấp, bản thân nhà quản trị doanh nghiệp và các nhà hoạch định kinh tế vĩ mô

- Đối với nhà đầu tư, người cung cấp: Thông tin về giá trị doanh nghiệpcho sự đánh giá tổng quát về khả năng tài chính, uy tín kinh doanh, rủi ro và

vị thế tín dụng Từ đó, nhà đầu tư có quyết định có tiếp tục đầu tư, nhà cungcấp có tiếp tục cung cấp các yếu tố đầu vào, cấp tín dụng cho doanh nghiệpnữa hay không Giá trị doanh nghiệp quyết định giá cả cổ phiếu trên thịtrường Nếu nhà đầu tư định giá được đúng giá trị của doanh nghiệp thì sẽ thuđược lợi suất đầu tư mong muốn

- Đối với nhà quản trị doanh nghiệp: Thông tin về giá trị doanh nghiệpgiúp các nhà quản trị phân tích, đánh giá trước khi đưa ra các quyết định vềkinh doanh và tài chính có liên quan đến doanh nghiệp Từ giá trị doanhnghiệp của mình, họ sẽ có cơ sở để so sánh giá trị đó với doanh nghiệp khác,

từ đó thấy được vị trí và khả năng cạnh tranh của doanh nghiệp trên thịtrường Quyết định kinh doanh đúng đắn của các nhà quản trị phải dựa trênnhận thức sâu sắc về vị trí và những điểm mạnh, điểm yếu của doanh nghiệpmình

- Đối với các nhà quản lý, hoạch định kinh tế vĩ mô: Trên phương diệnquản lý vĩ mô, thông tin về giá trị doanh nghiệp là một căn cứ quan trọng đểcác nhà hoạch định chính sách, các tổ chức đánh giá tính ổn định của nền kinh

tế, của thị trường, nhận dạng hiện tượng đầu cơ, thao túng thị trường… Theodõi sự biến đổi giá trị doanh nghiệp sẽ rất hữu ích trong việc dự báo sự thayđổi của thị trường

Như vậy, định giá doanh nghiệp đang ngày càng trở nên không thểthiếu trước sự tăng trưởng kinh tế, khi mà số lượng các doanh nghiệp mua

bán, sáp nhập, cổ phần hóa đang nhiều dần lên, cùng với nhu cầu thông tin từnhiều đối tượng trong nền kinh tế.

1.3 Định giá doanh nghiệp theo phương pháp chiết khấu dòng tiền

1.3.1 Định nghĩa phương pháp chiết khấu dòng tiền

Nguyên lý của phương pháp chiết khấu dòng tiền là giá trị của mộtdoanh nghiệp bằng tổng giá trị tài sản của doanh nghiệp không chỉ có ở thờiđiểm hiện tại mà còn tính đến tài sản có thể sinh ra trong tương lai

Cơ sở của nguyên lý trên dựa trên lý luận cho rằng nhà đầu tư bỏ tiềnvào doanh nghiệp là để hưởng lợi nhuận mà doanh nghiệp làm ra Do đó họphải tính đến những khoản lợi nhuận có thể thu được trong tương lai

Quá trình sản xuất kinh doanh là một quá trình phát sinh các dòng tiềnvào và dòng tiền ra Trong đó, dòng tiền của doanh nghiệp được hiểu là cáckhoản chi và thu được kỳ vọng xuất hiện tại các mốc thời gian khác nhautrong thời gian tồn tại của doanh nghiệp Bản chất của hoạt động đầu tư là bỏvốn trong một khoảng thời gian dài, nhiều rủi ro Theo nguyên lý giá trị thờigian của tiền, một đồng vốn bỏ ra đều có chi phí cơ hội nhất định, các dòngtiền bằng nhau trong các thời điểm khác nhau sẽ có giá trị khác nhau Do vậy,giá trị hiện tại của các dòng tiền hiện tại và tương lai được coi là tiêu chuẩnthích hợp để định giá doanh nghiệp

Từ đó, phương pháp chiết khấu dòng tiền có thể định nghĩa như sau:

Phương pháp chiết khấu dòng tiền là phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp bằng cách chiết khấu các dòng tiền doanh nghiệp sẽ thu được trong tương lai về thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp.

Phương pháp chiết khấu dòng tiền đã xem xét doanh nghiệp trong trạngthái động, xem xét các tài sản trong doanh nghiệp trong một thể thống nhất,cùng nhau tạo nên giá trị của doanh nghiệp.

1.3.2 Các bước thực hiện định giá theo phương pháp chiết khấu dòng tiền

1.3.2.1 Bước 1: Đánh giá môi trường và năng lực nội tại của doanh nghiệp

 Mục tiêu đánh giá:

Việc đánh giá các yếu tố môi trường và năng lực nội tại của doanhnghiệp nhằm cung cấp thông tin để xây dựng các giả thuyết về dòng tiềntrong tương lai và đánh giá độ rủi ro khi đầu tư vốn vào doanh nghiệp

 Yêu cầu của đánh giá:

Khi đánh giá các yếu tố môi trường bên ngoài có tác động tới doanhnghiệp và các yếu tố thuộc về nội bộ doanh nghiệp phải đạt được các yêu cầusau:

- Chỉ ra được những cơ hội thuận lợi, những nguy cơ đe dọa từ phía môitrường kinh doanh

- Xác định được các điểm mạnh, điểm yếu so với các đối thủ cạnh tranh vàkhả năng thích ứng của doanh nghiệp trước sự tác động của các yếu tố môitrường

 Phương pháp đánh giá:

- Thu thập thông tin: Thông tin được cung cấp từ nhiều nguồn khác nhau:chính sách của Nhà nước, văn bản luật, tạp chí chuyên ngành, các tổ chứcchuyên nghiệp, ngân hàng, báo cáo tài chính, báo cáo kiểm toán của doanhnghiệp…

- Phương pháp đánh giá thường được sử dụng là phương pháp xếp hạngcho điểm hay còn gọi là phương pháp chuyên gia

 Nội dung đánh giá

Bước 1 gồm hai phần chính:

- Phần 1: Đánh giá môi trường bên ngoài doanh nghiệp bao gồm: Môitrường kinh tế vĩ mô và môi trường ngành mà doanh nghiệp có hoạtđộng sản xuất kinh doanh

- Phần 2: Đánh giá môi trường nội bộ của doanh nghiệp bao gồm các yếu

tố về tài sản, uy tín của doanh nghiệp, trình độ quản lý và trình độ củanhân viên, chất lượng của sản phẩm, mạng lưới phân phối…

Phần 1: Đánh giá môi trường bên ngoài của doanh nghiệp.

i) Môi trường vĩ mô

 Môi trường kinh tế

Doanh nghiệp là một phần trong nền kinh tế do đó bối cảnh kinh tế luôn cótác động trực tiếp đến hoạt động của doanh nghiệp Các chỉ tiêu thường được

sử dụng để đánh giá kinh tế vĩ mô như: tốc độ tăng trưởng kinh tế, chỉ số giátiêu dùng, lãi suất, các chỉ số trên thị trường chứng khoán… Sự thay đổi củacác yếu tố này sẽ ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp

 Môi trường chính trị

Doanh nghiệp chỉ có thể hoạt động sản xuất và kinh doanh ổn định trongmột môi trường chính trị ổn định Môi trường chính trị ổn định liên quan mậtthiết đến luật pháp, đến các quan điểm của nhà nước và ý thức của người dân.Môi trường kinh tế - chính trị là điều kiện thiết yếu để doanh nghiệp có thểhoạt động

 Môi trường văn hóa – xã hội

Môi trường văn hóa đặc trưng bởi những quan niệm, lối sống, đạo đức…ảnh hưởng đến thói quen tiêu dùng của dân cư, và sự đón nhận của họ đối vớidoanh nghiệp và sản phẩm, dịch vụ của doanh nghiệp.

Môi trường xã hội thể hiện về mặt dân số, trình độ dân trí, cơ cấu dân số,mật độ, thu nhập bình quân… tác động đến nhu cầu, chiến lược marketing…của doanh nghiệp

 Môi trường khoa học công nghệ

Tác động của khoa học – công nghệ lên quy trình sản xuất, phương thức tổchức sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp Ngày nay, yêu cầu của cuộc sốngđòi hỏi các sản phẩm phải đa dạng, đảm bảo chất lượng, hình thức Đây làmột thách thức của doanh nghiệp để cạnh tranh, tồn tại phải thích ứng trướcnhững bước phát triển mới của khoa học và công nghệ

ii) Môi trường ngành

+ Đánh giá cung cầu thị trường

Cung cầu của thị trường cho biết độ lớn của thị trường hiện tại và tiềmnăng phát triển của thị trường trong tương lai

Cung được xác định dựa trên số lượng các doanh nghiệp trong ngành,

số lượng, chất lượng sản phẩm, dịch vụ đang có trên thị trường

Cầu chủ yếu dựa trên nhu cầu của khách hàng đối với loại sản phẩmdịch vụ, khả năng thu nhập và sự sẵn sàng mua dành cho sản phẩm dịch vụđó

+ Phân tích mức độ cạnh tranh trong ngành

 Mức độ cạnh tranh hiện tại

Thị trường không phải là độc quyền, các doanh nghiệp luôn phải đốimặt với những doanh nghiệp khác trong việc chiếm lĩnh thị phần Đánh giáđối thủ cạnh tranh trên nhiều khía cạnh: số lượng, chất lượng, giá cả của sảnphẩm dịch vụ, sự đa dạng sản phẩm, khả năng phát triển của các đối thủ… Từ

đó, xác định vị thế của doanh nghiệp trên thị trường

 Ảnh hưởng của sự tham gia mới

Thêm một tham gia mới, doanh nghiệp sẽ có thêm một đối thủ cạnhtranh Dựa trên quy mô, xu hướng, tỷ suất lợi nhuận của ngành cho biết mức

độ hấp dẫn gia nhập của ngành Ngành nào có tỷ suất lợi nhuận càng cao,càng có nhiều doanh nghiệp muốn tham gia và sự gia nhập chỉ dừng lại khi thịtrường đã bão hòa

Đánh giá sự tham gia mới còn phải tính đến các rào cản gia nhập ngànhnhư: yêu cầu của người tiêu dùng, yêu cầu về công nghệ, vốn…

 Sự đe dọa của sản phẩm thay thế

Nếu có nhiều sản phẩm thay thế và sản phẩm thay thế đang có lợi thế

về giá hoặc chất lượng, cầu của sản phẩm dịch vụ sẽ giảm

 Sức mạnh của người mua

Sức mạnh của người mua được đánh giá dựa trên sở thích của kháchhàng và lượng mua sản phẩm, dịch vụ trên một khách hàng Nếu khách hàngmua một lượng lớn hoặc có ít người mua, doanh nghiệp sẽ bị khách hàng chiphối nhiều hơn Đôi khi khách hàng tự liên kết với nhau để bảo vệ quyền lợi

và chi phối doanh nghiệp

 Ảnh hưởng của nhà cung ứng

Tính ổn định của nguồn cung và sự chi phối của người cung cấp ảnhhưởng tới mức giá các nguyên liệu đầu vào, tới tính ổn định của hoạt động

sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp hiện tại và trong dài hạn Sức mạnhcủa nhà cung cấp thể hiện ở sự khan hiếm của nguồn cung, số lượng và đặcquyền của các nhà cung cấp

Phần 2: Đánh giá môi trường nội bộ của doanh nghiệp

Các yếu tố được đánh giá bao gồm 5 nhóm sau:

+ Cơ sở hạ tầng: là các tài sản của doanh nghiệp gồm có:

- Quy trình sản xuất

- Chế độ duy tu bảo dưỡng máy móc, thiết bị

- Mua và lưu trữ hàng tồn kho

- Địa điểm sản xuất kinh doanh

- Hệ thống cung cấp điện, nước

- Môi trường làm việc dành cho quản lý và người lao động

Đây là các tài sản vật chất thuộc về doanh nghiệp, nó cho biết hiện trạngtài sản, các điều kiện trực tiếp liên quan đến sản xuất kinh doanh sản phẩmdịch vụ, sẽ ảnh hưởng đến doanh thu và chi phí hoạt động

+ Cơ cấu quản lý

- Hoạt động của Hội đồng quản trị và Ban giám đốc

- Chính sách kinh doanh

- Bộ máy tài chính kế toán

- Chuyên gia kỹ thuật

Bộ máy quản lý doanh nghiệp đóng vai trò quan trọng vì là cơ sở để quản

lý, đưa ra các chiến lược sản xuất, kinh doanh, phân phối phù hợp Các yếu tố

này ảnh hưởng đến độ chính xác của kết quả kinh doanh hiện tại và dòng tiềntrong tương lai của doanh nghiệp.

+ Các nguồn lực nội bộ:

- Nhân sự

- Quan hệ với nhà cung cấp

Nhân sự là một tài sản của doanh nghiệp, doanh nghiệp nào sở hữu mộtđội ngũ nhân lực trình độ cao, lành nghề, đáp ứng được yêu cầu của công việchiện tại và những thay đổi trong tương lai sẽ đưa doanh nghiệp ngày càngphát triển Quan hệ với nhà cung cấp ảnh hưởng trực tiếp tới các biến đầu vàocủa quá trình sản xuất kinh doanh

+ Sản phẩm và dịch vụ

- Cơ cấu sản phẩm

- Đa dạng hóa sản phẩm

- Nghiên cứu phát triển

Sản phẩm và dịch vụ là yếu tố quan trọng để tạo nên giá trị của công ty.Sản phẩm thỏa mãn được yêu cầu khách hàng, thường xuyên cải tiến thay đổimẫu mã, nâng cao chất lượng sẽ giữ chân được khách hàng cũ và vươn đếnnhững khách hàng tiềm năng

+ Người tiêu dùng/ Khách hàng

- Thị trường tiêu thụ

- Nhãn hiệu, hình ảnh của công ty

- Chiến lược thị trường và thị phần

Tùy theo đặc thù của loại hình doanh nghiệp để xác định các yếu tốthuộc về môi trường nội bộ có khả năng ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp

và đánh giá mức độ ảnh hưởng của các yếu tố đó

1.3.2.2 Bước 2: Tính dòng tiền và Phân tích tài chính

a) Phương pháp tính dòng tiền

Giá trị của doanh nghiệp luôn bằng giá trị của nợ cộng với giá trị củavốn chủ sở hữu Hay nói cách khác, dòng tiền nhận được từ các tài sản củadoanh nghiệp phải bằng dòng tiền của các chủ nợ cộng với dòng tiền của cácchủ sở hữu

Dưới đây là ví dụ minh họa dòng tiền của doanh nghiệp và dòng tiền của chủ nợ, chủ sở hữu.

Dòng tiền của doanh nghiệp

Dòng tiền của các nhà đầu tư vào doanh nghiệp

Chủ nợ (Trả lãi + Trả gốc - Huy động nợ mới) 36Chủ sở hữu (Trả cổ tức + Mua lại cổ phiếu - Phát hành cổ phiếu

Cách tính dòng tiền của doanh nghiệp:

Dòng tiền của doanh nghiệp gồm 2 bộ phận: Dòng tiền hoạt động vàDòng tiền đầu tư

i) Dòng tiền hoạt động

Dòng tiền hoạt động: là dòng tiền được tạo ra từ các hoạt động kinhdoanh, bao gồm bán hàng hóa và dịch vụ

Dòng tiền hoạt động bằng Lợi nhuận sau thuế cộng với Khấu haoTSCĐ vì khấu hao là chi phí nhưng không phải là thực chi, do vậy chi phíkhấu hao được cộng trở lại dòng tiền của doanh nghiệp.

Dòng tiền hoạt động = NOPLAT + Khấu hao

NOPLAT là Lợi nhuận thuần từ hoạt động kinh doanh sau thuế.NOPLAT được tính bằng hai cách:

Cách 1: Từ trên xuống (Top down)

Xuất phát từ doanh thu thuần, NOPLAT được tính bằng Doanh thuthuần từ hoạt động sản xuất kinh doanh trừ đi Chi phí, Khấu hao TSCĐ vàThuế TNDN phải nộp tương ứng

NOPLAT = EBIT – Thuế TNDN

Thuế TNDN chỉ tính đối với phần thuế doanh nghiệp đã nộp, khôngtính phần thuế trả chậm vì thuế trả chậm là khoản phải nộp chưa xuất quỹ.Cách 2: Từ dưới lên (Bottom up)

Xuất phát từ lợi nhuận ròng, cộng thêm các khoản Tăng thuế trả chậm,tăng dự phòng khác, khấu hao tài sản vô hình, thu nhập hoạt động khác sauthuế

ii) Dòng tiền đầu tư

Dòng tiền đầu tư là dòng tiền từ hoạt động đầu tư bao gồm có đầu tư vào tàisản cố định và đầu tư vào tài sản lưu động ròng

+ Đầu tư vào tài sản cố định = Bán TSCĐ – Mua TSCĐ

Đầu tư vào TSCĐ = (GTCL TSCĐt - GTCL TSCĐt+1) – Khấu hao TSCĐt

+ Thông thường, bên cạnh việc đầu tư vào TSCĐ, doanh nghiệp còn phải đầu

tư vào tồn kho ban đầu cần thiết để bắt đầu sản xuất và đầu tư vào các khoảnphải thu trong lúc bán hàng chưa thu được Lượng đầu tư này được tài trợbằng các khoản nợ ngắn hạn, do đó doanh nghiệp chỉ phải đầu tư vào khoảnvốn lưu động ròng – là chênh lệch giữa tài sản lưu động ngắn hạn trừ đi nợngắn hạn Đối với dự án, đầu tư vào vốn lưu động ròng được coi là đầu tư banđầu, sẽ được thu hồi khi dự án kết thúc.

b) Phân tích tài chính

Mục đích của phân tích tài chính là để xác định tình hình tài chính củacông ty, sức mạnh tài chính của công ty trong mối tương quan với các công tykhác Từ đó, làm cơ sở cho những dự báo tương lai

Sử dụng các tỷ số trong phân tích, ta có các nhóm tỷ số sau:

+ Các tỷ số về khả năng thanh toán

Các tỷ số về khả năng thanh toán cho biết khả năng thanh toán của doanhnghiệp

+ Các tỷ số về khả năng hoạt động

Các tỷ số hoạt động được sử dụng để đánh giá hiệu quả sử dụng tài sảncủa doanh nghiệp Vốn của doanh nghiệp được dùng để đầu tư cho các loại tàisản khác nhau: tài sản lưu động, tài sản cố định Không chỉ đo lường hiệu quả

Tỷ số thanh toán hiện

sử dụng tổng tài sản mà còn quan tâm tới hiệu quả sử dụng của từng bộ phậncấu thành tổng tài sản của doanh nghiệp Chỉ tiêu doanh thu được sử dụng đểxem xét khả năng hoạt động của doanh nghiệp.

+ Các tỷ số về khả năng cân đối vốn

Các tỷ số này cho biết mức độ sử dụng nợ và trả nợ của doanh nghiệp,

từ đó cho biết hiệu quả của đòn bẩy tài chính và khả năng gặp rủi ro khi sửdụng nợ

Kỳ thu tiền bình quân Các khoản phải thu

Doanh thu bình quân một ngày

=

+ Các tỷ số về khả năng sinh lời.

Trên đây là cách tính các tỷ số tài chính Các tỷ số này là cơ sở để đánhgiá tình hình tài chính của doanh nghiệp, đồng thời đánh giá vị thế của doanhnghiệp trong ngành, so sánh với các đối thủ cạnh tranh khác

1.3.2.3 Bước 3: Dự báo tình hình tài chính

Trong bước này, phải xem xét các kế hoạch sản xuất kinh doanh, các

dự án đầu tư, đưa ra các giả thiết có thể về sự phát sinh các dòng tiền

Đồng thời, kết hợp với phân tích môi trường vĩ mô, môi trường ngành,môi trường nội bộ và phân tích tài chính từ trước để dự báo xu hướng pháttriển của doanh nghiệp, xây dựng dự báo Báo cáo kết quả kinh doanh và Bảngcân đối kết toán trong một thời kỳ nhất định

Từ Báo cáo kết quả kinh doanh và Bảng cân đối kế toán, tính toán cácdòng tiền thuần tự do của doanh nghiệp

1.3.2.4 Bước 4: Xác định lãi suất chiết khấu

Lãi suất chiết khấu (hay còn gọi là chi phí vốn bình quân gia quyền) là

tỷ lệ chiết khấu được sử dụng để chuyển luồng thu nhập tự do của doanhnghiệp dự tính sẽ thu được trong tương lai về giá trị hiện tại của nó

Tỷ số lợi nhuận thuần trên doanh thu

Lợi nhuận thuầnDoanh thu thuần

=

Tỷ số lợi nhuận thuần

trên tổng tài sản (ROA)

Lợi nhuận thuầnTổng tài sản

=

Tỷ số lợi nhuận trên vốn

cổ phân thường (ROE)

Lợi nhuận thuầnVốn cổ phần thường

=

Theo nguyên tắc thời gian của tiền, lãi suất chiết khấu đã tính đếnnhững yếu tố rủi ro liên quan Lãi suất chiết khấu dòng tiền phản ánh chi phí

cơ hội đầu tư vốn vào doanh nghiệp

Cơ cấu vốn của doanh nghiệp gồm hai phần: Nợ và Vốn chủ sở hữu

+ Khi vốn đầu tư là Nợ:

Lãi suất chiết khấu được sử dụng để chiết khấu các dòng tiền của dự án là chiphí nợ sau thuế Chi phí nợ là lãi suất trên phần nợ mới của doanh nghiệp

Lãi suất chiết khấu = K d (1-t)

Trong đó:

Kd: Chi phí của nợ vay

t: Thuế TNDN

+ Khi vốn đầu tư là vốn chủ sở hữu.

Khi doanh nghiệp có dư tiền, có hai tình huống xảy ra:

- Doanh nghiệp có thể trả số tiền đó dưới dạng cổ tức, cổ đông có thể táiđầu tư cổ tức nhận được vào một tài sản tài chính cùng mức rủi ro

- Doanh nghiệp sử dụng số tiền này để tái đầu tư và trả các dòng tiềntương lai dưới dạng cổ tức

Xét về phía cổ đông sẽ thích hình thức nào thu được lợi tức kỳ vọng cao nhất

Do vậy, doanh nghiệp chỉ có thể tái đầu tư vào dự án có lợi tức kỳ vọng lớnhơn lợi tức kỳ vọng của các tài sản tài chính có cùng mức rủi ro

Lợi tức kỳ vọng chính là chi phí của vốn chủ sở hữu

 Vận dụng mô hình CAPM:

Lợi tức kỳ vọng của cổ phiếu được xác định:

R e = R F + Beta (R M – R F )

Trong đó:

RF: Lợi tức phi rủi ro

RM – RF: Phần bù rủi ro thị trường, là chênh lệch giữa lợi tức kỳ vọngcủa danh mục thị trường và lợi tức phi rủi ro

Beta: Hệ số Beta của cổ phiếu

rS là lợi tức yêu cầu của các cổ đông và chính là chi phí vốn chủ sở hữu của

doanh nghiệp Nếu cổ tức tăng trưởng với một tỷ lệ không đổi g thì phương

được gọi là tỷ lệ lợi tức cổ phần trong năm tới

Chi phí vốn chủ sở hữu ở trên là chi phí của lợi nhuận giữ lại để tái đầu

tư Trong trường hợp doanh nghiệp phát hành thêm cổ phiếu mới để tài trợ thìphải tính tới chi phí phát hành F:

S

r =

P F

Div

) 1 (

1

+ Khi vốn đầu tư bao gồm cả Nợ và Vốn chủ sở hữu.

Chi phí vốn bình quân được xác định trên cơ sở trọng số của chi phí vốn chủ

sở hữu và chi phí nợ, do vậy nó được gọi là chi phí vốn bình quân gia quyềncủa vốn WACC

Công thức xác định chi phí vốn bình quân gia quyền:

) ( )

1 ( ) ( K

E D

E K

t E

WACC: lãi suất chiết khấu

Kd: Chi phí của nợ vay

Ke: Chi phí vốn cổ phần ( r S )

t: Thuế thu nhập doanh nghiệp

D, E: Giá trị thị trường của nợ và vốn chủ sở hữu

1.3.2.5 Bước 5: Tính toán giá trị doanh nghiệp và Kết luận định giá

Dựa trên Báo cáo kết quả kinh doanh và Bảng cân đối kế toán được dựbáo trong một giai đoạn sau thời điểm định giá để tính toán dòng tiền thuần tựdo

Giả định rằng sau giai đoạn này, hoạt động của doanh nghiệp đã ổnđịnh, công suất hoạt động được khai thác ở mức tối đa Doanh nghiệp sẽkhông đầu tư thêm mà chủ yếu tái đầu tư từ lợi nhuận và tài sản cố định vàlưu động ở mức hợp lý để duy trì hoạt động của doanh nghiệp Dòng tiền màdoanh nghiệp tạo ra trong giai đoạn này được gọi là Giá trị của công ty tronggiai đoạn trung hạn (Continuing Value)

Continuing Value = NOPLAT WACC T g g ROIC





1( 1 / 1)

Trong đó:

T: số năm được dự báo chi tiết

NOPLAT: lợi nhuận thuần sau thuế điều chỉnh

ROIC: tỷ suất lợi nhuận trên vốn đầu tư

g: tốc độ tăng trưởng của vốn đầu tư

WACC: chi phí vốn bình quân gia quyền

Các dòng tiền ở trên được chiết khấu về thời điểm xác định giá trị, cộng dồncho kết quả giá trị doanh nghiệp tại thời điểm đó

1.3.2.6 Bước 6: Phân tích độ nhạy cảm của giá trị định giá với các thay đổi.

Phân tích về mặt lý thuyết cũng như thực tế cho thấy có rất nhiều yếu tốảnh hưởng và tác động đến dòng tiền của doanh nghiệp Các yếu tố tác độngđến dòng tiền được thiết lập trên cơ sở của sự phân bố xác suất và tính kỳvọng toán chứ không phải được biết chắc chắn.Vì vậy, khi một biến quantrọng thay đổi sẽ dẫn đến dòng tiền thay đổi rất lớn, khi đó giá trị doanhnghiệp sẽ thay đổi theo

Trong bước này phải đưa ra các trường hợp làm ảnh hưởng đến hoạtđộng kinh doanh của doanh nghiệp, thể hiện những ảnh hưởng đó qua các con

số, trình bày những thay đổi của các kết quả được tính toán trong từng trườnghợp, đồng thời chỉ ra điểm hòa vốn

1.3.3 Đánh giá phương pháp chiết khấu dòng tiền

1.3.3.1 Một số phương pháp định giá doanh nghiệp khác

 Phương pháp tài sản ròng

Phương pháp này được xây dựng trên cơ sở các nhận định:

- Doanh nghiệp về cơ bản giống như một loại hàng hóa thông thường

- Hoạt động của doanh nghiệp được tiến hành trên cơ sở một lượng tàisản có thực thuộc về doanh nghiệp.

Theo phương pháp này, giá trị doanh nghiệp bằng tổng giá trị thị trường củatài sản mà doanh nghiệp hiện đang sử dụng vào sản xuất kinh doanh

Phương pháp định giá tài sản thuần xem xét doanh nghiệp trong mộttrạng thái tĩnh Các tài sản được xác định giá trị riêng lẻ mà không tính đếnmối tương quan giữa chúng Giống như nhìn thấy cây mà không thấy rừng,các tài sản để riêng có giá trị nhỏ nhưng khi hợp lại thành một thể thống nhất

có thể có giá trị rất lớn

Phương pháp này chỉ xét các tài sản của doanh nghiệp tại thời điểmhiện tại, không đánh giá triển vọng sinh lời của doanh nghiệp trong tương lai.Đồng thời bỏ qua các yếu tố phi vật chất nhưng lại có giá trị thực sự, có thểđóng góp rất lớn vào kết quả hoạt động của doanh nghiệp như: trình độ quản

lý, uy tín, thương hiệu…

 Phương pháp định lượng Goodwill

Cơ sở của phương pháp xuất phát từ quan điểm cho rằng doanh nghiệp làmột tổ chức có tài sản bao gồm cả hữu hình và vô hình Ngoài việc sử dụngphương pháp tài sản ròng để đánh giá giá trị hữu hình, phương pháp này cònxác định giá trị vô hình, do đó có thể bù trừ sai sót xảy ra khi sử dụng phươngpháp tài sản ròng Giá trị mà các tài sản vô hình sinh ra được gọi là nhữngkhoản siêu lợi nhuận

Tuy nhiên, ngoài những hạn chế khi sử dụng phương pháp tài sản ròng,phương pháp này còn có những hạn chế riêng Đó là trong cơ chế thị trường,tác động của các quy luật cạnh tranh, quy luật tỷ suất lợi nhuận bình quân sẽlàm xói mòn tỷ suất lợi nhuận của doanh nghiệp, doanh nghiệp khó có thể duy

trì lợi nhuận một cách lâu dài Các tác động bên ngoài sẽ có nguy cơ làm mấtsiêu lợi nhuận của doanh nghiệp và rất khó dự đoán

 Phương pháp sử dụng chỉ số PER

Phương pháp định giá này được dựa trên nguyên lý “ Hai doanh nghiệpgiống nhau phải có giá trị giống nhau” Nếu hai doanh nghiệp có quy môgiống nhau, cùng hoạt động trong một môi trường kinh doanh cụ thể thì phải

có giá trị tương đương nhau

Là một phương pháp đơn giản, phương pháp cho phép ước lượng nhanhchóng về giá trị doanh nghiệp, được sử dụng phổ biến ở các nước có thịtrường chứng khoán phát triển

Tuy nhiên, phương pháp định giá theo tỷ số P/E là một phương pháp đòihỏi điều kiện về thị trường chứng khoán hoàn hảo, tức là phải thỏa mãn 5 điều kiện:

- Có vô số người bán và người mua

- Các loại chứng khoán có thể thay thế được cho nhau

- Chứng khoán và thông tin được lưu thông tự do

- Việc mua bán chứng khoán có thể diễn ra bất kỳ không gian và thờigian nào

- Mọi thành viên tham gia thị trường đều nắm và tuân thủ các điều kiệngiao dịch mua bán chứng khoán

Phương pháp này cũng không đưa ra được những cơ sở để các nhà đầu tưphân tích, đánh giá về khả năng tăng trưởng và rủi ro tác động tới giá trịdoanh nghiệp

1.3.3.2 Ưu và nhược điểm của phương pháp chiết khấu dòng tiền

- Khác với phương pháp định giá tài sản thuần xem xét doanh nghiệp trongmột trạng thái tĩnh, các tài sản được xác định giá trị riêng lẻ mà không tínhđến mối tương quan giữa chúng Phương pháp chiết khấu dòng tiền đã tínhđến khả năng sinh lời của doanh nghiệp trong tương lai dựa trên các dự báo

về thu nhập hay tỷ lệ cổ tức mà doanh nghiệp phải chi trả Do đó, doanhnghiệp được xem xét trong trạng thái động, tính toán tất cả các yếu tố tácđộng đến giá trị doanh nghiệp: môi trường vĩ mô, môi trường vi mô từ đó tácđộng đến doanh thu, chi phí, thuế thu nhập, vốn đầu tư, chu kỳ đầu tư, lãi suấtchiết khấu…

- Tùy từng góc nhìn của nhà đầu tư, giá trị doanh nghiệp có thể khácnhau Nhà đầu tư mua doanh nghiệp để cải tổ doanh nghiệp theo những dự án,những ý tưởng của mình Do vậy, những triển vọng, dự án đầu tư bổ sung đốivới doanh nghiệp của từng nhà đầu tư là khác biệt làm cho giá trị doanhnghiệp không giống nhau Giá trị doanh nghiệp có thể thay đổi rất lớn tùytheo những trù định của nhà đầu tư

- Định giá theo phương pháp chiết khấu dòng tiền thực chất còn là sự lựachọn phương án đầu tư tối ưu Giá trị doanh nghiệp được tính toán sẽ là mứcgiá cao nhất mà nhà đầu tư có thể trả bởi vì mức giá đó đã phản ánh chi phí cơhội đối với người mua, thể hiện lợi ích tối đa mà doanh nghiệp có thể đem lạitheo những dự kiến của nhà đầu tư Nếu tham gia đầu thầu, giá trị doanhnghiệp xác định theo phương pháp DCF sẽ là giới hạn để bỏ thầu

- Quan niệm về dòng tiền cho phép các chuyên gia đánh giá tránh đượcmột vấn đề phức tạp là phải điều chỉnh các số liệu kế toán phản ánh đúng thờiđiểm phát sinh các khoản tiền, không phải tiến hành kiểm kê, phân loại tài sản

và xác định giá trị của từng tài sản riêng lẻ

 Nhược điểm

Hạn chế lớn nhất của phương pháp xuất phát từ đặc thù của phương phápchiết khấu dòng tiền bởi người ta phải tiến hành dự báo các luồng tiền trongtương lai Để xác định được chính xác, phù hợp giá trị của doanh nghiệp, các

dự báo phải chính xác tương đối Tuy nhiên, không thể tránh khỏi những sựkiện bất ngờ xảy ra trong tương lai

- Để thực hiện được phương pháp này yêu cầu người đánh giá phải cónăng lực chuyên môn cao vì độ chính xác của phương pháp phụ thuộc khánhiều vào kinh nghiệm và trình độ của người định giá

- Phương pháp này chỉ áp dụng được đối với doanh nghiệp có chiến lượckinh doanh rõ ràng và khả thi Đối với những doanh nghiệp nhỏ không cóhoặc chiến lược kinh doanh không rõ ràng, hoặc môi trường kinh doanh quárủi ro cũng rất khó có thể sử dụng phương pháp này để có được kết quả địnhgiá chính xác

- Các số liệu thống kê trong ngành phải sẵn có trên thị trường làm cơ sở

để so sánh và dự báo Hệ số rủi ro (β) của từng ngành phải được các tổ chức) của từng ngành phải được các tổ chứctín nhiệm công bố Các cổ phiếu niêm yết là những cổ phiếu đại diện chongành, là cơ sở tham chiếu trong quá trình định giá

1.3.3.3 Khả năng áp dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền

Áp dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền cần dựa trên các yếu tố sau:

- Mục đích định giá

- Ngành nghề kinh doanh của doanh nghiệp

- Sự ồn định của thu nhập và các dòng tiền trong tương lai

- Sự Sự sẵn có về số liệu thống kê thị trường

 Mục đích định giá

Phương pháp chiết khấu dòng tiền áp dụng trong trường hợp nhà đầu tưmuốn đầu tư lâu dài vì các nhà đầu tư kì vọng vào thu nhập thu được trongtương lai của doanh nghiệp Nếu người mua mua doanh nghiệp với mục đíchđầu tư lâu dài thì sẽ quan tâm đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp trongtương lai Còn đối với người bán, nếu muốn tìm kiếm các khoản đầu tư dàihạn, muốn tìm đối tác chiến lược để tranh thủ sự đầu tư và ảnh hưởng của đốitác đến tình hình sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp trong tương lai thìđương nhiên sẽ quan tâm đến các yếu tố sinh lợi trong tương lai

Đối với ngân hàng, ngân hàng sẽ định giá doanh nghiệp theo phươngphấp chiết khấu dòng tiền để xác định khả năng chi trả lãi, gốc cho ngânhàng Tuy nhiên, khi dòng thu nhập trong tương lai không đủ để chi trả lãi vàgốc cho ngân hàng hoặc để thế chấp, cầm cố tài sản của doanh nghiệp, ngânhàng sẽ sử dụng phương pháp tài sản ròng hoặc phương pháp nào đó khác

Trong trường hợp người mua chỉ quan tâm đến doanh nghiệp với mụcđích chỉ để bán những tài sản hiện có hoặc cả người bán, người mua đềukhông hề có ý định tiếp tục vận hành, đầu tư hoặc trong quá trình kinh doanh,doanh nghiệp không đem lại lợi nhuận thì không thể sử dụng phương pháp DCF

 Ngành nghề kinh doanh của doanh nghiệp

Không phải doanh nghiệp nào cũng có thể sử dụng chiết khấu dòngtiền Đối với các doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực sản xuất, côngnghiệp, thương mại… giá trị doanh nghiệp tập trung chủ yếu ở tài sản thì cóthể sử dụng phương pháp tài sản ròng

Tuy nhiên, đối với những doanh nghiệp hoạt động trong những lĩnh vựcgiá trị tài sản vật chất không nhiều như tài chính, bảo hiểm, tư vấn, kiểm

toán… thì phương pháp tài sản ròng sẽ bộc lộ nhiều thiếu sót, bắt buộc chỉ cóđịnh giá theo phương pháp chiết khấu dòng tiền mới khắc phục được.

 Sự ổn định của thu nhập và dòng tiền trong tương lai

Đối với những doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực chịu ảnh hưởngcủa nhiều yếu tố không chắc chắn trong tương lai, không có khả năng dự báođược chính xác kết quả hoạt động kinh doanh trong một thời gian nhất địnhthì kết quả định giá theo phương pháp chiết khấu dòng tiền sẽ không đáng tincậy Ví dụ như đối doanh nghiệp chế tạo phần mềm ở Việt Nam gặp phải khókhăn lớn khi Việt Nam là một quốc gia có tỷ lệ vi phạm bản quyền phần mềmlớn nhất trên thế giới, năm 2005 là 90% với giá trị vi phạm 38 triệu USD,kinh doanh trong lĩnh vực phần mềm do vậy hàm chứa rất nhiều rủi ro

Vì phương pháp DCF giả định doanh nghiệp là một sự đầu tư luôn tiếpdiễn đến vô cùng, nên đối với những doanh nghiệp đang trong tình trạng thua

lỗ, dòng tiền trong tương lai có khả năng bị âm làm cho giá trị chiết khấu bị

âm Trường hợp này nên sử dụng phương pháp định giá theo tài sản hoặc mộtphương pháp khác

 Sự sẵn có về số liệu thống kê thị trường

Để tính được rủi ro thị trường, hệ số rủi ro Beta của cổ phiếu phải dựa trên cơ

sở dữ liệu thị trường, được thống kê đầy dủ Hơn nữa, chỉ khi thị trường pháttriển cao, chứng khoán trên thị trường chứng khoán đủ đại diện cho toàn thịtrường thì các thông số tính toán được mới đảm bảo độ chính xác

Đồng thời, các số liệu về môi trường vĩ mô và môi trường ngành phải đầy đủ

và đáng tin cậy, đủ để làm cơ sở dự báo tiềm năng của thị trường

Trong các điều kiện không đầy đủ và hoàn hảo, khi định giá doanhnghiệp không nhất thiết là chỉ sử dụng một phương pháp chiết khấu dòng tiền,

mà có thể áp dụng nhiều phương pháp để đưa ra được giá trị thích hợp

CHƯƠNG 2 – ÁP DỤNG PHƯƠNG PHÁP CHIẾT KHẤU DÒNG TIỀN TRONG ĐỊNH GIÁ CÔNG TY CỔ PHẦN

BIBICA

2.1 Giới thiệu tổng quan về công ty

2.1.1 Thông tin sơ lược về BIBICA

Tên giao dịch đầy đủ bằng tiếng Việt: Công ty cổ phần Bibica

Tên giao dịch đối ngoại: Bibica Confectionary Corporation

Theo giấy phép kinh doanh số 059167 do Sở Kế hoạch và Đầu tư tỉnhĐồng Nai cấp ngày 16/01/1999, ngành nghề kinh doanh chính của công ty là:sản xuất, kinh doanh các sản phẩm đường, bánh kẹo, nha, rượu (nước uống cócồn)

Các mốc phát triển nổi bật của CTCP Bánh kẹo Biên Hòa

Năm 1998

Công ty Cổ phần Bánh kẹo Biên Hoà được thành lập vào tháng12/1998 với vốn điều lệ 25 tỷ đồng

Năm 2001

Sau hơn hai năm hoạt động, tháng 03/2001, công ty tăng vốn điều lệ từ 25

tỷ đồng lên 35 tỷ đồng từ vốn tích lũy, sau đó tiếp tục nâng vốn điều lệ lên 56

tỷ đồng Tháng 11/2001, Công ty chính thức trở thành thành viên thứ 9 niêmyết trên thị trường chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh

Năm 2002

Tháng 04/2002, Nhà máy Bánh kẹo Biên Hoà II tại Hà Nội với vốn đầu tư

24 tỷ đồng đi vào hoạt động Công ty tiếp tục đầu tư vào dây chuyềnChocolate, snack, kẹo mềm

Năm 2003

BIBICA bắt đầu triển khai Hợp đồng Hợp tác kinh doanh 12 thángViện Dinh Dưỡng Quốc Gia trong việc nghiên cứu và sản xuất các sản phẩmcho bà mẹ có thai, cho trẻ sơ sinh và cho người ăn kiêng

Năm 2005

Công ty vẫn tiếp tục đầu tư vào dây chuyền sản xuất, đồng thời bổ sungngành nghề kinh doanh, triển khai các sản phẩm bột ngũ cốc, bột dinh dưỡng,nước giải khát, các sản phẩm chức năng, hợp tác sản xuất với Công ty Cổphần Công nghiệp Thực phẩm Huế

Năm 2006

Xây dựng hệ thống nhà máy mới tại khu công nghiệp Mỹ Phước thuộc tỉnhBình Dương Bibica đầu tư xây dựng phân xưởng kẹo cao cấp đạt tiêu chuẩnHACCP, dây chuyền kẹo cao cấp để đáp ứng nhu cầu tiêu thụ trong nước vàphục vụ xuất khẩu

Năm 2007

Với mong muốn ngày càng trở nên gần gũi và năng động hơn trong mắtngười tiêu dùng, Công Ty Cổ phần Bánh Kẹo Biên Hòa chính thức đổi tênthành "Công Ty Cổ Phần Bibica" kể từ ngày 17/1/2007

Từ năm 1997 đến nay, liên tục 10 năm liền Bibica được bình chọn

“Hàng Việt Nam chất lượng cao” Cùng với việc khẳng định vị thế của mộtthương hiệu mạnh trong nước, Bibica từng bước xúc tiến quảng bá sản phẩmbánh kẹo ra nước ngoài và trong năm 2006 đã thực hiện kim ngạch xuất khẩu

500 USD sang 20 nước với các loại bánh kẹo phong phú về mẫu mã, phù hợpvới các đối tượng tiêu dùng và đạt chất lượng về an toàn vệ sinh thực phẩm.Trong năm 2006, doanh thu của Bibica đạt hơn 340 tỷ đồng, tăng 20% so vớinăm 2005

2.1.3 Cơ cấu tổ chức và bộ máy quản lý

 Cơ cấu tổ chức

Cơ cấu tổ chức của công ty hiện nay bao gồm: Trụ sở công ty và 4 chinhánh tại các thành phố lớn: Hồ Chí Minh, Đà Nẵng, Cần Thơ, Hà Nội và hainhà máy trực thuộc Biên Hòa 1 và Biên Hòa 2

 Bộ máy quản lý

- Đại hội đồng cổ đông: là cơ quan quyết định cao nhất, đưa ra những chính

sách về chiến lược phát triển và bầu ra bộ máy quản lý cao nhất

- Hội đồng quản trị: là cơ quan quản lý công ty, có toàn quyền quyết định

nhân danh công ty trừ những vấn đề thuộc thẩm quyền của Đại hội cổ đông

- Giám đốc công ty: điều hành hoạt động hàng ngày của công ty, chịu trách

nhiệm trước Hội đồng Quản trị về mọi hoạt động kinh doanh và hiệu quả hoạtđộng kinh doanh

- Khối hành chính nhân sự: quản lý hoạt động quản trị nhân lực, hành

chính, đội xe

- Khối thị trường: quản trị marketing, nhãn hàng, thiết kế bao bì, mẫu mã.

- Khối bán hàng: quản lý hoạt động hệ thống phân phối, xuất khẩu, các chi

nhánh

- Khối Tài chính – Kế toán: hạch toán kế toán các nghiệp vụ, phân tích tình

hình tài chính, lập dự toán ngân sách, tìm nguồn tài trợ…

- Khối mua hàng: cung ứng vật tư, nguyên vật liệu.

- Khối Nghiêm cứu phát triển: nghiên cứu cải tiến chất lượng, nghiên cứu

sản xuất các sản phẩm mới

- Khối sản xuất: quản lý hệ thống chất lượng, lập kế hoạch sản xuất, quản lý

hoạt động sản xuất

- Khối kỹ thuật: Quản lý thiết bị, máy móc, nguồn nước, nguồn điện…

Sơ đồ 2.1 Sơ đồ bộ máy quản lý

2.2 Cơ sở lựa chọn phương pháp, Mục đích định giá, các giả thiết

 Cơ sở lựa chọn phương pháp chiết khấu dòng tiền

Công ty cổ phần Bibica là doanh nghiệp hoạt động sản xuất kinh doanh

có uy tín lâu năm trong ngành bánh kẹo Là một trong những doanh nghiệpniêm yết sớm nhất trên Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh, dovậy, BIBICA có thông tin sẵn có và minh bạch, đồng thời có chiến lược kếhoạch kinh doanh rõ ràng trong các năm tới là một thuận lợi để sử dụngphương pháp chiết khấu dòng tiền

Nếu sử dụng phương pháp tài sản ròng, là một doanh nghiệp sản xuấtBibica có khối lượng tài sản hữu hình rất lớn, tuy nhiên để xác định được giátrị thị trường của các tài sản này rất khó khăn vì công ty có rất nhiều dâychuyền đã sử dụng thời gian dài, hiện không bán trên thị trường Hơn nữa, làmột công ty bánh kẹo có uy tín lâu năm trên thị trường, cùng với các sảnphẩm có ích cho sức khỏe, BIBICA đã có được thương hiệu lớn, với mạnglưới nhà cung cấp và một số khách hàng lâu năm Do vậy, sẽ có sự thiếu hụtlớn khi sử dụng phương pháp tài sản ròng

Dựa trên sự sẵn có của thông tin, bản chất của ngành và lĩnh vực kinhdoanh, tính chất dòng tiền của công ty, mục đích định giá là để đánh giá tiềmnăng tăng trưởng của doanh nghiệp trong tương lai, do vậy phương pháp DCF

áp dụng phù hợp trong trường hợp này

 Mục đích định giá BIBICA

Mục đích của định giá BIBICA trong bài viết này chỉ mang tính chấtminh họa cho cách thức áp dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền trong thực

tế Tuy nhiên, tất cả các thông tin và dữ liệu sử dụng trong bài đều là dữ liệu

có thật, được lấy từ nhiều nguồn khác nhau Kết quả định giá có thể được sử

trị cổ phiếu được tính toán là giá trị tham khảo cho giá cổ phiếu BBC trên thịtrường chứng khoán.

 Hạn chế và giả thiết

- Do hạn chế về nguồn thông tin được cung cấp, giả thiết rằng tất cả cácthông tin trong Bản cáo bạch năm 2006 (do công ty chứng khoánVietcombank thực hiện) là chính xác hoàn toàn

- Do các số liệu thống kê về thị trường không sẵn có nên giá trị vốn chủ

sở hữu và vốn vay khi tính lãi suất chiết khấu được lấy theo giá trị sổ sách kếtoán

2.3 Định giá công ty theo phương pháp chiết khấu dòng tiền

2.3.1 Phân tích thị trường

2.3.1.1 Phân tích môi trường kinh tế vĩ mô

a) Tốc độ tăng trưởng kinh tế

Tốc độ tăng trưởng kinh tế là một biến quan trọng ảnh hưởng đến giátrị của doanh nghiệp Kinh tế tăng trưởng nhanh sẽ tác động mọi mặt đến nềnkinh tế, đến cơ hội kinh doanh, đến doanh thu, chi phí, lợi nhuận của doanhnghiệp

Việt Nam được coi là một trong những nền kinh tế phát triển nhanhnhất trên thế giới Mặc dù bị ảnh hưởng nặng nề của khủng hoảng kinh tếĐông Nam Á năm 1997, tốc độ tăng trưởng GDP bị giảm từ 8.5% xuống4.8% năm 1999, kinh tế Việt Nam đã hồi phục trong giai đoạn 2001-2005 vớitốc độ tăng trưởng kinh tế trung bình 7.5%/năm Đặc biệt năm 2005, GDP tăng8.5%, mức cao nhất trong vòng 8 năm qua (1998-2005)

Theo các chuyên gia kinh tế dự báo, trong năm 2006- 2010 tốc độ tăngtrưởng GDP hàng năm của Việt Nam là 8- 8.5% Năm 2007, mục tiêu tăng

trưởng của kinh tế Việt Nam là 8.5%, GDP đạt 70 tỷ USD, thu nhập bìnhquân đầu người đạt 820USD/năm.

Biểu đồ 2.2 Tốc độ tăng trưởng kinh tế (2000- 2007f)

Bảng 2.3 Tốc độ tăng trưởng các ngành kinh tế

Nguồn: Tổng cục Thống kê và Viện quản lý Kinh tế Trung Ương

b) Cơ cấu ngành kinh tế

Cơ cấu ngành kinh tế được chia làm ba bộ phận chính: công nghiệp,nông lâm ngư nghiệp, dịch vụ Tỷ trọng các ngành thay đổi theo xu hướng

giảm tỷ trọng ngành nông nghiệp, tăng tỷ trọng ngành công nghiệp, dịch vụ.

Cụ thể ngành nông nghiệp tỷ trọng giảm từ 24.5% năm 2000 xuống còn 19%năm 2005, tỷ trọng ngành dịch vụ ổn định 39%, ngành công nghiệp tỷ trọngtăng từ 36.7% năm 2000 lên 42% năm 2005

Biểu đồ 2.4 Tỷ trọng đóng góp các ngành vào GDP

(Nguồn: Tổng cục thống kê)

Trong những năm vừa qua, tăng trưởng sản lượng công nghiệp ổn định15,4%/năm, cao hơn 2,5% so với kế hoạch, giá trị sản lượng công nghiệp tăngtrung bình 10%/năm Khu vực công nghiệp đóng góp 60% tổng giá trị xuấtkhẩu, trong đó cao nhất là dệt may, dầu thô, da giầy và hàng nông sản đã quachế biến

c) Dân số Việt Nam

Dân số ảnh hưởng trực tiếp đến quy mô thị trường Dân sốViệt Nam tăng 27%, từ 65 triệu người năm 1990 lên 83 triệungười năm 2005 Tổng dân số ước tính cho năm 2015 là hơn

94 triệu người, tăng 44% so với năm 1990 và khoảng 21% sovới năm 2000 Tốc độ tăng trưởng dân số được dự báo ổn định 1,2% mỗinăm

Biểu đồ 2.5 Dự báo dân số

Nguồn: Niên giám thống kê

- Cơ cấu dân số:

Năm 2005, Việt Nam có dân số 83 triệu người, trong đó 39% dân sốdưới 16 tuổi, 16% dân số trong độ tuổi 16-24, 45% dân số trên 24 tuổi Cơcấu tuổi có ảnh hưởng trực tiếp đến nhu cầu tiêu dùng bánh kẹo, giảm dầntheo tuổi Với quy mô lớn, kết cấu dân số trẻ, Việt Nam có một thị trườngtiềm năng đối với hàng hóa và dịch vụ đặc biệt là ngành bánh kẹo

Biểu đồ 2.6 Cơ cấu dân số (2005)

d) Tình hình vốn đầu tư tại Việt Nam

Nguồn vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài vào Việt Nam trong năm 2005 đãtăng gần 40%, đạt 5.8 tỷ USD, trong đó đầu tư mới 4 tỷ USD, đầu tư thêm 1.9

tỷ Gia nhập WTO, Việt Nam đã có nhiều chính sách tự do hóa thương mại,cùng với sự ổn định về chính trị và kinh tế, Việt Nam đã trở thành một trongnhững điểm nóng về thu hút đầu tư trực tiếp nước ngoài.Trong giai đoạn 2006– 2010, tổng giá trị đầu tư dự kiến đạt 38.5% GDP

tố ảnh hưởng đến giá cả và sức mua của người tiêu dùng

f) Lãi suất

< 16

16 - 24

> 24

Trong quá trình hoạt động kinh doanh, doanh nghiệp cũngphải sử dụng vốn vay từ ngân hàng Yếu tố lãi suất ảnh hưởngđến cơ cấu vốn của doanh nghiệp Lãi suất còn là nhân tốkinh tế vĩ mô tác động đến nhiều yếu tố khác, đến nhà cungcấp, người tiêu dùng.

Lãi suất huy động nội tệ kỳ hạn 3 tháng và 12 tháng năm

2006 tăng khoảng 0,07-0,1%/tháng (0,84%/năm-1,2%/năm).Lãi suất cho vay ngắn hạn tăng khoảng 0,08-0,1%/tháng(0,96%-1,2%/năm) Lãi suất cho vay trung dài hạn tăngkhoảng 0,1%-0,25%/tháng (1,2%-3%/năm)

Lãi suất huy động ngoại tệ (USD) tăng mạnh từ mức 2,75%/năm lên 4,2%/năm đối với kỳ hạn 12 tháng Các kỳ hạn kháccũng biến động tương ứng Lãi suất cho vay tăng khoảng 2-2,5 điểm phần trăm/năm

g) Thu nhập

Tính chung cả nước, thu nhập trung bình tháng của mộtlao động làm công ăn lương năm 2005 là 973 nghìn VNĐ, tăng15,14% so với năm 2004; ở khu vực thành thị là 1.028 nghìnVNĐ, tăng 14,34% so với năm 2004; ở khu vực nông thôn là

822 nghìn VNĐ, tăng 18,87% so với năm 2004 Do tốc độ tăngmức thu nhập trung bình tháng của một lao động làm công ănlương ở khu vực nông thôn nhanh hơn so với ở thành thị nênchênh lệch giữa thu nhập của lực lượng lao động này ở thànhthị và nông thôn đã giảm bớt, từ 1,3 lần năm 2004 xuống còn1,25 lần năm 2005 Chính phủ Việt Nam đã thực hiện điều

chỉnh lương tối thiểu từ 120.000 đồng/ tháng lên 190.000đồng/ tháng năm 2000 và 450.000 đồng/ tháng năm 2006.

h) Lao động và việc làm

Quy mô việc làm năm 2005 tiếp tục tăng, cơ cấu lao độngtiếp tục chuyển dịch theo chiều hướng tích cực trên nhiềumặt Tính chung cả nước, tại thời điểm 1/7/2005 có 43.456,6nghìn người từ đủ 15 tuổi trở lên đang làm việc trong cácngành kinh tế quốc dân, tăng 1.145,5 nghìn người hay 2,7%

so với thời điểm 1/7/2004 Đây là mức tăng lớn hơn mức tăngtrung bình hàng năm giai đoạn 2001-2005 (tăng 1.017,9nghìn người làm việc/năm với tốc độ tăng 2,5%) Tỷ lệ thấtnghiệp giảm đáng kể trong giai đoạn 2001 – 2005

2.3.1.2 Thị trường bánh kẹo

a) Khái quát về thị trường

 Triển vọng phát triển của ngành bánh kẹo

Trên thế giới, bánh kẹo là ngành có tốc độ tăng trưởng ổn định (khoảng2%/năm) và là ngành công nghiệp năng động nhất trong ngành công nghiệpthực phẩm thế giới Đối với Việt Nam, được đánh giá là thị trường lớn thứ 2khu vực Đông Nam Á (sau Indonesia), tốc độ tăng trưởng ngành bánh kẹoluôn cao hơn tốc độ trung bình của thế giới, khoảng 7-8%/năm

Trong năm 2005, thị trường bánh kẹo Việt Nam tăng 11% về giá trị và6% về khối lượng Cuối năm 2005, sản lượng bánh kẹo là 79.500 tấn vàdoanh thu từ bánh kẹo là 4.844 tỷ đồng

Thị trường bánh kẹo tại Việt Nam được đánh giá là thị trường đã pháttriển do mức tiêu thụ trên đầu người là khá cao Dân số hơn 80 triệu người,