TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP 2Giảng viên: PGS.TS Trần Thị Thái HàKhoa : Tài chính – Ngân hàng

Tổ chức bảo lãnh phát hành• Các dịch vụ cung cấp tới công ty phát hành – Lên phương án phát hành chứng khoán – Đặt giá cho chứng khoán mới... Các dạng bảo lãnh– Cam kết chắc chắn: Tổ chứ

TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP 2

Giảng viên: PGS.TS Trần Thị Thái Hà

Khoa : Tài chính – Ngân hàng

VNU - UEB

HUY ĐỘNG VỐN DÀI HẠN

CHƯƠNG 4

Tài trợ công ty tư nhân

• Doanh nghiệp khởi nghiệp

• Các nguồn tài trợ

– Công ty vốn mạo hiểm

– Công ty vốn chủ sở hữu tư nhân

– Các nhà đầu tư có tổ chức

– Các nhà đầu tư công ty

• Các nhà đầu tư bên ngoài

• Thoái vốn khỏi công ty tư nhân

Phát hành lần đầu ra công chúng

• Quy trình cơ bản

– Chấp thuận của hội đồng quản trị

– Lập hồ sơ, nộp Ủy ban chứng khoán và chờ đợi thẩm định, phê duyệt

– Trong thời gian chờ đợi, công ty có thể phân phối Bản cáo bạch sơ bộ Sửa chữa, bổ sung thông tin theo

yêu cầu của UBCK

– Khi tài liệu đăng ký phát hành được phê chuẩn và có hiệu lực, quyết định giá phát hành

• Các phương pháp phát hành

– Phát hành đại chúng và phát hành riêng

– Chào bán thu tiền mặt và chào bán quyền mua trước.– Phát hành lần đầu ra công chúng và phát hành tăng vốn

Tổ chức bảo lãnh phát hành

• Các dịch vụ cung cấp tới công ty phát hành

– Lên phương án phát hành chứng khoán

– Đặt giá cho chứng khoán mới

Các dạng bảo lãnh

– Cam kết chắc chắn: Tổ chức phát hành bán toàn bộ đợt phát hành cho các tổ chức bảo lãnh để họ bán lại đợt phát hành đó Chênh lệch giá thuộc về tổ chức bảo lãnh

– Nỗ lực tối đa: tổ chức bảo lãnh không bảo đảm về

lượng tiền thu về cho bên phát hành

– Đấu giá kiểu Hà Lan: tổ chức bảo lãnh không ấn định một mức giá bán cố định Các nhà đầu tư đặt giá

mua, dựa vào đó tổ chức phát hành sẽ quyết định giá bán đồng mức

Đấu giá kiểu Hà Lan

• Công ty X muốn bán 400 cổ phần ra công chúng, và nhận được các mức giá bỏ thầu như sau:

• Kết quả: Từ A tới D sẽ trúng thầu Số lượng cổ phần đặt mua là 500 A…C sẽ nhận được 400/500 = 80%

Đặt giá thấp trong IPOs

• Trong một cuộc IPO, khó khăn nhất của tổ chức bảo lãnh phát hành là xác định được giá đúng.

• Hầu hết các đợt IPO đều cho thấy tình trạng đặt giá thấp: ngày đầu tiên giao dịch sau IPO, cổ

phiếu đều tăng giá.

– Đặt giá thấp là một phần thưởng cho các nhà đầu tư do

đã cung cấp thông tin cho tổ chức bảo lãnh.

Bán cổ phần mới và giá trị công ty

• Giá cổ phiếu thường giảm sau khi thông báo

Chi phí của phát hành cổ phiếu

– Khoản chênh lệch giữa giá chào bán và giá mà công

IPO: Lợi thế và bất lợi thế

– Tăng tính thanh khoản; Đa dạng hóa danh mục nắm giữ của các nhà đầu tư

– Tăng khả năng huy động vốn

– Xác định giá trị của công ty

– Nâng cao năng lực đàm phán sáp nhập, tăng thêm thị trường tiềm năng

– Phân tán quyền sở hữu làm giảm năng lực giám sát ban điều hành

– Chi phí báo cáo

– Công bố thông tin

Quyền mua trước (Rights)

• Tỷ lệ sở hữu của cổ đông hiện hữu có thể giảm khi phát hành thêm cổ phiếu → rights.

• Lợi thế của chào bán quyền so với chào bán thu tiền mặt: Chi phí thấp hơn.

• Cơ chế: ban điều hành phải trả lời các câu hỏi:

– Giá bán một cổ phần mới là bao nhiêu?

– Cần phải bán bao nhiêu cổ phần?

– Mỗi cổ đông được phép mua bao nhiêu cổ phần?

– Tác động nào của đợt chào bán quyền mà có nhiều khả năng xẩy ra đối với giá trị một cổ phần đang tồn tại?

Ví dụ

Công ty National Power

Bảng Cân đối kế toán ($)

Tài sản Vốn chủ sở hữu

Tài sản 15000000 Cổ phiếu phổ thông 5000000

Thu nhập giữ lại 10000000 Tổng 15000000 Tổng 15000000

Báo cáo kết quả kinh doanh ($)

Thu nhập trước thuế 3030303

Thuế (34%) 1030303

Thu nhập ròng 2000000

Cổ phần đang lưu hành 1000000

Thu nhập trên cổ phần 2

• Công ty muốn huy động 5 triệu $ vốn chủ sở hữu mới Giả định giá đăng ký được đặt tại 10$/cổ

phần; giá thị trường hiện tại là 20$/cổ phần.

• Mỗi cổ phần đang sở hữu sẽ tương ứng với một quyền mua trước.

• Ba lựa chọn của cổ đông trong một đợt phát hành

– Thực hiện quyền, đăng ký mua một phần hoặc toàn bộ

số cổ phần được quyền mua.

– Đặt mua một phần hoặc tất cả các quyền được bán.

– Để cho quyền hết thời hạn có giá trị.

• Số lượng quyền cần để mua một cổ phần mới

– Số lượng cổ phần mới

– Số lượng quyền cần thiết để mua một cổ phần mới

• Giá đăng ký, lượng cổ phần mới và lượng quyền cần thiết để mua một cổ phần mới liên quan với nhau.

Lượng vốn cần huy động

Giá đăng ký mua =

5 triệu $ 10$ = 500000 cổ phần

Số cổ phần cũ

Số cổ phần mới =

1000000

500000 = 2 quyền

Giá trị của một quyền

• Quyền mua một cổ phần trị giá 20$ chỉ với giá 10$ phải có một giá trị nào đó.

• Với một cổ đông cá nhân sở hữu 2 cổ phần N.P

– Ban đầu P = 20$/cph → nắm giữ trị giá 2 x 20$ = 40$ – Thực hiện quyền → có 3 cổ phần (bây giờ là giống

nhau), trị giá 40$ + 10$ = 50$ P = 50$/3 = 16,67$.

• Với công ty chào bán cổ phiếu mới

– Nếu tất cả cổ đông đều thực hiện quyền, tổng số cổ

phần tăng lên tới 1,5 triệu = 1 triệu + 0,5 triệu.

– Giá trị của công ty = 20 triệu $ + 5 triệu $ = 25 triệu $.

– Giá trị một cổ phần = 25 triệu $/1,5 triệu $ = 16,67$ sau khi chào bán quyền.

• Chênh lệch giữa giá cũ và giá mới của một cổ phần phản ánh việc các cổ phần cũ có chứa

quyền đăng ký mua phát hành mới.

• Giá trị một quyền = 3,33$ = 20$ - 16,67$.

• Nếu một nhà đầu tư bên ngoài muốn đặt mua đợt phát hành mới

– Mua hai quyền, chi phí = 3,33$ x 2 = 6,67$

– Thực hiện quyền, tại giá đăng ký là 10$

– Tổng chi phí : 10$ + 6,67$ = 16,67$ = giá trị một cổ phần mới

• Luyện tập

– Giả sử giá đăng ký được đặt tại 8$ Công ty cần phải bán bao nhiêu cổ phần (để huy động 5 triệu $)? Bạn cần bao nhiêu quyền để mua một cổ phần mới? Giá trị một quyền? Giá cổ phần sau đợt chào bán quyền?

Hết hạn quyền (ex rights)

• Công ty ấn định một hạn kết sổ (holder-of-record date) Trước đó hai ngày, cổ phiếu giao dịch sẽ không kèm theo quyền, gọi là ngày hết quyền (ex-right date)

• Nếu cổ phiếu được bán trước ngày hết quyền, thì người mua sẽ nhận được quyền

Ngày kết sổ

Ngày hết quyền

Ngày công bố

30/9 13/10 15/10

Rights on Ex rights

Giá rights-on = 20$

• Ví dụ: Cty L.P đề xuất một đợt chào bán quyền

– P = 40$/cph 1 cổ phần mới/5 cổ phần đang sở hữu, với giá đăng ký 25$

– Bạn có thể mua 5 cổ phần “rights-on”, 5x40 = 200$, rồi thực hiện quyền tại giá 25$

– Tổng giá trị đầu tư = 225$ với 6 cổ phần “ex-rights”

– Giá cổ phần không còn quyền = 225/6 = 37,5$/cph

– PR = 40$ - 37,5$ = 2,5$/quyền

• Giả sử quyền bán với giá 2$, thay vì 2,5$.

– Mua 5 quyền với 10$; thực hiện quyền, trả 25$/ cph mới Tổng đầu tư là 5 x 2 + 25 = 35$/cph không kèm quyền.– Bán cổ phần này với giá 37,5$, thu lợi 2,5$

Bảo lãnh phát hành dự phòng

• Chào bán quyền thường sử dụng bảo lãnh dự phòng (standby underwriting).

• Tổ chức bảo lãnh phát hành đồng ý mua phần không được đăng ký mua, nhận một khoản phí bảo lãnh dự phòng.

• Bảo vệ công ty trước khả năng đợt chào bán

không được đặt mua hết.

• Cổ đông thường được đặc quyền mua vượt

mức: mua số cổ phần thừa ra (không được đăng

ký mua) với giá đăng ký.

• Cổ đông không mất gì hay được gì từ việc thực

hiện quyền hoặc bán quyền.

– Cổ đông hiện hữu nhận được các quyền có giá trị

bằng phần giảm giá của cổ phiếu → không bị thiệt

hại

– Đặt giá đăng ký mua như thế nào không quan trọng

Nó chỉ cần thấp hơn giá thị trường của cổ phiếu, để cho quyền có giá trị

Tình trạng pha loãng

• Khái niệm pha loãng (dilution)

– Tình trạng giảm sút giá trị của cổ đông hiện hữu về các phương diện quyền sở hữu, giá trị thị trường, giá trị sổ sách, hoặc thu nhập trên cổ phần (EPS)

• Ba dạng của hiệu ứng pha loãng

– Pha loãng tỷ lệ sở hữu

– Pha loãng giá trị thị trường

– Pha loãng giá trị sổ sách và thu nhập trên cổ phần

Pha loãng quyền sở hữu

• Ví dụ: Ông Joe sở hữu 5000/50000 cổ phần của Công ty Merit Shoe, kiểm soát 10% phiếu bầu và nhận 10% cổ tức.

• Nếu công ty phát hành đại chúng thêm 50000 cổ phần phổ thông, theo kiểu phổ thông, tỷ lệ sở

hữu của ông Joe sẽ giảm còn 5% mặc dù giá trị

cổ phần không bị ảnh hưởng.

• Có thể tránh được tình trạng này bằng chào bán quyền

Pha loãng giá trị: ví dụ

• Công ty USM hiện có 1 triệu cổ phần, không có

nợ, MV = 5 triệu $ = 5$/cph; BV = 10 triệu $ =

10$/cổ phần → M/B = 0,50; rất ít thấy ở những công ty thành công.

• Thu nhập ròng hiện là 1 triệu $ → EPS = 1$;

ROE = 10%.; P/E = 5.

• Dự án mới có chi phí 2 triệu $, → phát hành

400000 cổ phần mới, → tổng số cổ phần =1,4 triệu.

• ROE của dự án dự tính bằng ROE của công ty; thu nhập ròng sẽ là 1,2 triệu $.

Pha loãng giá trị: ví dụ

Ban đầu Sau khi thực hiện dự án mới

Pha loãng Không pha loãng

Số lượng cổ phần 1000000 1400000 1400000 Giá trị sổ sách 10000000 12000000 12000000 Giá trị sổ sách/cổ phần (B) 10 8,57 8,57 Giá trị thị trường 5000000 6000000 8000000 Giá trị thị trường/cổ phần (P) 5 4,29 5,71 Thu nhập ròng 1000000 1200000 1600000

• Nếu thực hiện dự án, kết quả sẽ là

– EPS sẽ giảm từ 1$ xuống còn 1,2$/1,4 = 0,857$

– Tỷ lệ sở hữu của mỗi cổ đông cũ sẽ giảm còn

5000/1,4 triệu = 0,36%, từ mức 0,5%

– Nếu cổ phiếu vẫn bán với giá bằng 5 lần thu nhập

(P/E = 5), giá trị sẽ giảm xuống còn 5 x 0,857$ =

• Giải thích

– Bất cứ khi nào M/B < 1 (ví dụ trên) mà tăng số lượng

cổ phần → giảm EPS → pha loãng kế toán, là hiện tượng luôn luôn xẩy ra trong những điều kiện như

• Giả sử dự án mới có NPV = 1 triệu $ > 0, dẫn tới giá trị cổ phần tăng thêm 0,71$, lên 5,71$ và

P/E vẫn là 5.

– EPS phải tăng lên (5,71$/5) = 1,14$

– Thu nhập ròng tăng = 1,14$ x 1,4 triệu cph = 1,6 triệu

$

– ROE sẽ tăng lên = 1,6 triệu $/12 triệu $ = 13,33%

– Chấp nhận một dự án có rủi ro riêng hoặc rủi ro công

ty cao không nhất thiết tác động tới beta của công ty.– Nhưng nếu dự án có rủi ro riêng cao, và nếu dòng

tiền của nó tương quan cao với dòng tiền của các tài sản khác của công ty và với dòng tiền của các công

ty khác, thì dự án có mức độ rủi ro cao của cả ba loại rủi ro

– Rủi ro thị trường phù hợp nhất vì được phản ánh

trong giá cổ phiếu, nhưng cũng khó đo lường nhất.– Tùy theo phân loại rủi ro của dự án, mỗi loại được

gắn với một mức chi phí vốn điều chỉnh theo rủi ro, bắt đầu bằng WACC của công ty

Huy động nợ

• Chào bán đại chúng hay chào bán riêng lẻ?

• Khế ước

• Các điều khoản thanh toán

– Điều khoản mua lại

– Quỹ chìm

– Chuyển đổi