(luận văn thạc sĩ) nghiên cứu ảnh hưởng của cấu trúc tài chính đến hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp ngành vận tải niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam

Mục tiêu nghiên cứu Đề tài nhằm thực hiện các mục tiêu nghiên cứu sau: Nhận diện các nhân tố thuộc cấu trúc tài chính có ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp ngành vận

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG

NGUYỄN THỊ NGỌC HÀ

NGHIÊN CỨU ẢNH HƯỞNG CỦA CẤU TRÚC TÀI CHÍNH ĐẾN HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH VẬN TẢI NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KẾ TOÁN

Đà Nẵng – Năm 2017

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG

NGUYỄN THỊ NGỌC HÀ

NGHIÊN CỨU ẢNH HƯỞNG CỦA CẤU TRÚC TÀI CHÍNH ĐẾN HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH VẬN TẢI NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

MỤC LỤC

MỞ ĐẦU 1

1 Tính cấp thiết của đề tài 1

2 Mục tiêu nghiên cứu 2

3 Câu hỏi nghiên cứu 2

4 Đối tượng, phạm vi nghiên cứu 2

5 Phương pháp nghiên cứu 3

6 Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài 3

7 Tổng quan tài liệu nghiên cứu 3

8 Kết cấu luận văn 5

CHƯƠNG 1 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH VÀ HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP 6

1.1 TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH VÀ HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH 6

1.1.1 Cấu trúc tài chính doanh nghiệp 6

1.1.2 Hiệu quả tài chính doanh nghiệp 11

1.2 ẢNH HƯỞNG CỦA CẤU TRÚC TÀI CHÍNH VÀ HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP 17

1.3 MỘT SỐ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ ẢNH HƯỞNG CỦA CẤU TRÚC TÀI CHÍNH ĐẾN HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP 23

1.3.1 Các nghiên cứu trên thế giới 24

1.3.2 Các nghiên cứu tại Việt Nam 28

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 31

CHƯƠNG 2 GIẢ THUYẾT VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 32

2.1 GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU 32

2.2 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 35

2.2.1 Mô hình nghiên cứu 35

2.2.2 Mã hóa các biến quan sát trong mô hình 36

2.2.3 Chọn mẫu và thu thập dữ liệu 36

2.2.4 Phương pháp nghiên cứu và kiểm định mô hình 40

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 45

CHƯƠNG 3 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM ẢNH HƯỞNG CỦA CẤU TRÚC TÀI CHÍNH ĐẾN HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH CỦA CÁC CÔNG TY NGÀNH VẬN TẢI NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 46

3.1 KHÁI QUÁT VỀ NGÀNH VẬN TẢI 46

3.1.1 Đặc điểm của ngành vận tải 47

3.1.2 Tình hình hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp thuộc nhóm ngành vận tải qua các năm 50

3.2 THỰC TRẠNG CẤU TRÚC TÀI CHÍNH, HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP THUỘC NHÓM NGÀNH VẬN TẢI NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 54

3.2.1 Thực trạng chung về cấu trúc tài chính của doanh nghiệp 54

3.2.2 Thực trạng chung về hiệu quả tài chính của doanh nghiệp 56

3.2.3 Khái quát mối quan hệ giữa hiệu quả tài chính và cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp thuộc nhóm ngành vận tải niêm yết trên TTCK VN 62

3.3 KẾT QUẢ PHÂN TÍCH TỪ MÔ HÌNH HỔI QUY 65

3.3.1 Thống kê mô tả 65

3.3.2 Kết quả phân tích từ mô hình hồi quy 72

3.3.3 Phân tích kết quả nghiên cứu của mô hình lựa chọn 78

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 80

CHƯƠNG 4 CÁC KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH RÚT RA TỪ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 81

4.1 KẾT LUẬN 81 4.2 MỘT SỐ KIẾN NGHỊ NHẰM NÂNG CAO HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH 83 4.2.1 Đối với doanh nghiệp ngành vận tải niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam 83 4.2.2 Đối với các cơ quan quản lý nhà nước 86

KẾT LUẬN 90 TÀI LIỆU THAM KHẢO

QUYẾT ĐỊNH GIAO ĐỂ TÀI (BẢN SAO)

PHỤ LỤC

TSCĐ : Tài sản cố định TTCKVN : Thị trường chứng khoán VCSH : Vốn chủ sở hữu

Vốn CSH bq : Vốn chủ sở hữu bình quân

DANH MỤC CÁC BẢNG

Số hiệu

2.2 Danh sách các công ty nghiên cứu thuộc ngành Vận tải

niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam 37

3.1 Các chỉ số về tốc độ tăng trưởng quy mô trung bình

3.2 Mối quan hệ giữa hiệu quả tài chính và tỷ suất nợ của

3.3 Mối quan hệ giữa hiệu quả tài chính và tỷ suất nợ dài

3.4 Mối quan hệ giữa hiệu quả tài chính và tỷ suất nợ dài

hạn/ vốn chủ sở hữu của các doanh nghiệp vận tải 64

3.5 Hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp ngành vận tải

3.6 Thống kê mô tả biến hiệu quả tài chính 67

3.7 Cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp ngành vận tải

3.8 Thống kê mô tả biến cấu trúc tài chính 70

3.10 Hồi quy theo mô hình ảnh hưởng cố định 73 3.11 Hồi quy theo mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên 75

DANH MỤC CÁC H NH VÀ BIỂU ĐỒ

Số hiệu hình

và biểu đồ Tên hình và biểu đồ Trang

1.1 Cấu tr c nguồn vốn của doanh nghiệp 7

3.1 Sản lượng vận tải nội địa của các loại hình vận

3.2 Quy mô và tốc độ tăng trưởng của ngành vận tải 48

3.3 Tốc độ tăng trưởng bình quân của một số nhóm

3.4

Doanh thu thuần của các doanh nghiệp ngành vận tải niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong năm 2014-2015

50

3.5

Biên lợi nhuận gộp của các doanh nghiệp ngành vận tải niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong năm 2014-2015

52

3.6

Lợi nhuận sau thuế của các doanh nghiệp ngành vận tải niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong năm 2014-2015

53

3.7

Tỷ lệ nợ của các doanh nghiệp ngành vận tải niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2011- 2015

54

3.8

Tỷ lệ nợ dài hạn của các doanh nghiệp ngành vận tải niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong năm 2011-2015

55

56

3.10

Tỷ lệ sinh lời tài sản của các doanh nghiệp ngành vận tải niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong năm 2011-2015

57

3.11

Tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu của các DN ngành vận tải niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong năm 2011-2015

58

3.12

Lợi nhuận trên mỗi cổ phần của các doanh nghiệp ngành vận tải niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong năm 2011-2015

59

3.13

Tỷ số giá cổ phiếu/thu nhập của các DN ngành vận tải niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong năm 2011-2015

60

3.14

Tỷ số giá cổ phiếu/sổ sách của các doanh nghiệp ngành vận tải niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong năm 2011-2015

61

MỞ ĐẦU

1 Tính cấp thiết của đề tài

Trong môi trường cạnh tranh khốc liệt như ngày nay, hiệu quả trở thành một tiêu chí quan trọng để đánh giá hoạt động của các công ty Các doanh nghiệp Việt Nam hiện nay n i chung và các doanh nghiệp ngành vận tải n i riêng, hầu như đều sử dụng vốn từ nhiều nguồn khác nhau để đáp ứng nhu cầu vận hành của mình, trong đ c nguồn vốn từ vay nợ do đ việc phối hợp sử dụng các nguồn vốn như thế nào để tạo ra một cơ cấu nguồn vốn hợp lý đem lại lợi ích tối đa cho doanh nghiệp là mối quan tâm của doanh nghiệp Song song với vấn đề đ cần tìm ra những nhân tố cấu tr c tài chính tác động hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp và mức độ ảnh hưởng của từng nhân tố ra sao Chính điều này sẽ ảnh hưởng trực tiếp đến cơ hội đầu tư và tính an toàn cho cấu tr c tài chính của doanh nghiệp Vì vậy, quan tâm đến xây dựng cấu

tr c tài chính ở doanh nghiệp là một việc làm cần thiết Đề tài nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến cấu tr c tài chính doanh nghiệp làm tiền đề cho các doanh nghiệp trong việc xem x t tương quan giữa các nhân tố ảnh hưởng với chính sách tài trợ để lựa chọn cấu tr c tài chính hợp lí cho doanh nghiệp mình nhằm mục đích nâng cao giá trị doanh nghiệp

Vận tải đ ng một vai trò trọng yếu của quá trình phân phối và lưu thông Nếu nền kinh tế là một cơ thể sống, trong đ hệ thống giao thông là các huyết mạch thì vận chuyển là quá trình đưa các chất dinh dưỡng đến nuôi các tế bào của cơ thể sống Tuy ngành vận tải không tạo ra được các sản phẩm vật chất mới cho xã hội, song lại th c đẩy việc sử dụng các sản phẩm xã hội bằng cách vận chuyển các hàng h a đ từ nơi sản xuất đến tiêu dùng đảm bảo việc tái sản xuất của các ngành khác

hiệu quả tài chính như: nhu cầu đầu tư đ ng mới, sửa chữa phương tiện lớn nên thường sử dụng nguồn tài trợ từ vay nợ khá lớn dẫn đến tính tự chủ về tài chính thấp, những doanh nghiệp có tỷ trọng TSCĐ lớn thì c xu hướng sử dụng nợ dài hạn để tài trợ, số lượng các doanh nghiệp nhiều nhưng quy mô không đồng đều, các doanh nghiệp có quy mô càng lớn thì vay nợ càng nhiều, hoạt động kinh doanh phụ thuộc vào sự phát triển của lĩnh vực thương mại và giá cả nhiên liệu, vị trí địa lý Xuất phát từ thực trạng này mà tôi chọn đề tài

“Nghiên cứu ảnh hưởng của cấu trúc tài chính đến hiệu quả tài chính của

các doanh nghiệp ngành vận tải niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam” làm luận văn

2 Mục tiêu nghiên cứu

Đề tài nhằm thực hiện các mục tiêu nghiên cứu sau:

Nhận diện các nhân tố thuộc cấu trúc tài chính có ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp ngành vận tải niêm yết trên thị trường chứng khoán, qua đ kiểm chứng lại các bằng chứng khoa học trước đây;

- Đưa ra được một số hàm ý chính sách liên quan đến mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính và hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp ngành vận tải và các chủ thể liên quan

3 Câu hỏi nghiên cứu

Đề tài đặt ra câu hỏi nghiên cứu sau: C hay không nhân tố cấu tr c tài chính ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp ngành vận tải?

4 Đối tượng, phạm vi nghiên cứu

- Đối tượng nghiên cứu: Đề tài nghiên cứu về ảnh hưởng của cấu trúc tài chính đến hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp vận tải niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

- Phạm vi nghiên cứu:

+ Phạm vi nội dung đề tài: Xem xét ảnh hưởng của cấu tr c tài chính đến

hiệu quả tài chính trong phạm vi các doanh nghiệp vận tải niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam Hiệu quả tài chính được hiểu trong nghiên cứu này là giá trị thu được so với vốn đầu tư bỏ ra, được đo lường bằng thước

đo tiền tệ

+ Phạm vi về không gian, thời gian: Đề tài nghiên cứu với 44 doanh nghiệp thuộc ngành vận tải niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, được trải dài trong khoảng thời gian 5 năm từ 2011-2015

5 Phương pháp nghiên cứu

Đề tài sử dụng phương pháp định lượng để nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp vận tải niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam Mô hình ảnh hưởng cố định, mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên được sử dụng để kiểm định dữ liệu bảng (panel data) với

220 quan sát Công cụ phần mềm Eviews được sử dụng để tính toán các tham

số hồi quy theo hai mô hình

6 Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài

- Ý nghĩa khoa học: Thực hiện đề tài giúp cung cấp thêm bằng chứng về ảnh hưởng của cấu tr c tài chính đến hiệu quả tài chính trong doanh nghiệp ngành vận tải

- Ý nghĩa thực tiễn: Kết quả nghiên cứu sẽ cung cấp bằng chứng thực nghiệm giúp các doanh nghiệp ngành vận tải nghiên cứu để đưa ra chính sách tài trợ hợp lý nhằm gia tăng hiệu quả tài chính của doanh nghiệp

7 Tổng quan tài liệu nghiên cứu

R Zeitun và G.G.Tian (2007) đã nghiên cứu về ảnh hưởng của cấu trúc tài chính đến hiệu quả tài chính của 167 công ty ở Jordan trong giai đoạn

1989 – 2003 Kết quả nghiên cứu cho thấy cấu trúc tài chính có ảnh hưởng nghịch chiều đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp trong cả hai cách đo lường theo giá trị sổ sách và giá thị trường Trong đ , tỷ suất nợ ngắn hạn/

tổng tài sản, tỷ lệ nợ dài hạn/ tổng tài sản và tỷ lệ tổng nợ/ tổng tài sản có tác động ngược chiều lên hiệu quả hoạt động của công ty được đo lường bằng chỉ tiêu thị trường (hệ số Tobin’Q) và chỉ tiêu tài chính (ROA)

Nghiên cứu của Weill (2007) về ảnh hưởng của cấu trúc tài chính lên hiệu quả của doanh nghiệp ở bảy nước Châu Âu cho thấy cấu trúc tài chính có ảnh hưởng thuận chiều đến hiệu quả doanh nghiệp ở Tây Ban Nha, Italia, và ngược lại ở Đức, Pháp, Bỉ và Na uy

Nghiên cứu của Ong Tze San và The Boon Heng Dr (2010) về “Cấu trúc tài chính và hiệu quả hoạt động của ngành xây dựng ở Malaysia”, cho thấy tồn tại mối quan hệ các biến đo lường cấu trúc tài chính và các biến đo lường hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp Đối với các công ty có quy mô lớn thì tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu có quan hệ nghịch chiều với lợi nhuận sau thuế trên mỗi cổ phần, tỷ suất nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu c tác động tỷ lệ thuận với lợi nhuận trên mỗi cổ phần

Nghiên cứu của Soumadi và Hayajneh (2011) về cấu trúc tài chính và hiệu quả tài chính của 76 doanh nghiệp Jordan (53 công ty thuộc ngành công nghiệp và 23 công ty ngành dịch vụ) niêm yết trên thị trường chứng khoán Amman trong giai đoạn 2001-2006, cho thấy cấu trúc tài chính có mối quan

hệ nghịch với hiệu quả tài chính Ngoài ra, nghiên cứu phát hiện ra rằng không có sự khác biệt đáng kể về tác động của đòn bẩy tài chính giữa các công ty sử dụng đòn bẩy tài chính cao và thấp trong việc tận dụng hiệu ứng của ch ng để nâng cao hiệu quả tài chính

Nghiên cứu của Đoàn Ngọc Phi Anh (2011) về các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính và hiệu quả tài chính của 428 doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam đã chỉ ra tác động của cấu trúc tài chính đến hiệu quả tài chính Kết quả cho thấy cấu trúc tài chính có quan hệ tỉ

lệ thuận với hiệu quả tài chính và c ý nghĩa thống kê với mức ý nghĩa 0.1%

Nghiên cứu của Trịnh Thị Trinh, Lê Phương Dung (2012) về “Cấu trúc tài chính và hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp ở Việt Nam” đã đánh giá mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính và các nhân tố khác đối với hiệu quả hoạt động kinh doanh của 31 doanh nghiệp ngành sản xuất chế biến thực phẩm niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh Nghiên cứu cho thấy cấu tr c tài chính tác động tỷ lệ nghịch đến tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA) và tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE), không có tác động đến tỷ số giá cổ phiếu trên thu nhập (P/E)

Trên thế giới và Việt Nam đã c khá nhiều các công trình nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hưởng của các các nhân tố trong đ c cấu trúc vốn đến hiệu quả tài chính Tuy nhiên, chưa c nghiên cứu nào về vấn đề này được thực hiện đối với các doanh nghiệp thuộc nhóm ngành vận tải Đồng thời hầu hết các nghiên cứu đo lường hiệu quả tài chính dưới g c độ tài chính nghĩa là

số liệu/ chỉ số được thu thập từ sổ sách kế toán của doanh nghiệp như ROE, ROA chưa quan tâm nhiều đến hiệu quả tài chính được đo lường dưới g c độ thị trường như các chỉ tiêu về giá cổ phiếu

8 Kết cấu luận văn

Ngoài phần mở đầu và kết luận, kết cấu đề tài gồm c 4 chương:

Chương 1: Cơ sở lý thuyết về cấu trúc tài chính và hiệu quả tài chính của doanh nghiệp;

Chương 2: Giả thuyết và phương pháp nghiên cứu;

Chương 3: Kết quả nghiên cứu thực nghiệm ảnh hưởng của cấu trúc tài chính đến hiệu quả tài chính của các công ty ngành vận tải niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt nam;

Chương 4: Các kết luận và hàm ý chính sách rút ra từ kết quả nghiên cứu

CHƯƠNG 1

CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH VÀ HIỆU

QUẢ TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP

1.1 TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH VÀ HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH

1.1.1 Cấu trúc tài chính doanh nghiệp

a Khái niệm

Thuật ngữ cấu trúc tài chính, cấu trúc vốn được rất nhiều nhà kinh tế trong và ngoài nước sử dụng Hai thuật ngữ này đều sử dụng để phản ánh mối quan hệ tỷ lệ giữa nợ và vốn chủ sở hữu

Có rất nhiều khái niệm về cấu trúc tài chính của doanh nghiệp, một quan điểm cho rằng: cấu tr c tài chính được hiểu là sự kết hợp giữa nợ ngắn hạn,

nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi và cổ phần thường Tuy nhiên, một số quan điểm lại xem x t “Cấu trúc tài chính là khái niệm rộng, phản ánh cấu trúc tài sản, cấu trúc nguồn vốn và mối quan hệ giữa tài sản và nguồn vốn của doanh nghiệp” [9] cụ thể như:

Theo M.Albouy, một giáo sư chuyên nghiên cứu về tài chính doanh nghiệp của Pháp thì cấu trúc tài chính là quan hệ giữa các nguồn vốn được sử dụng bởi doanh nghiệp, đ là nguồn vốn chủ sở hữu và nợ Nợ bao gồm các khoản nợ trong kinh doanh và vốn chủ sở hữu được tính từ bảng cân đối kế toán

Theo M.Dubois lại cho rằng cấu trúc tài chính là quan hệ giữa các nguồn vốn được sử dụng bởi doanh nghiệp, đ là nguồn vốn chủ sở hữu và nợ

Hoặc một khái niệm được sử dụng phổ biến bởi các tác giả người Mỹ hay Pháp, theo Bertoneche và Teulie thì cấu trúc tài chính là quan hệ tỷ lệ

còn cấu trúc vốn được hiểu là quan hệ tỷ lệ giữa nợ trung hạn và vốn chủ sở hữu [13]

Từ các quan niệm trên, cấu trúc tài chính doanh nghiệp được hiểu trong nghiên cứu này là quan hệ tỷ lệ giữa toàn bộ nợ phải trả và vốn chủ sở hữu Được tính toán từ số liệu trên bảng cân đối kế toán (CĐKT) của doanh nghiệp Từ đ , luận văn c thể tiếp cận cấu trúc tài chính dựa vào mối quan hệ giữa nợ phải trả với vốn chủ sở hữu nhằm đáp ứng nhu cầu tài trợ của doanh nghiệp

b Các chỉ tiêu đo lường cấu trúc tài chính của doanh nghiệp

Thuật ngữ cấu trúc vốn thường đi kèm với thuật ngữ cấu trúc tài chính Hai thuật ngữ này đều được sử dụng để phản ánh mối quan hệ tỷ lệ giữa các khoản nợ và vốn chủ sở hữu Cấu trúc tài chính bao gồm cấu trúc vốn [13]

ình 1.1 Cấu tr c ngu n vốn của doanh nghiệp

Trong đ , nguồn vốn của doanh nghiệp bao gồm các chỉ tiêu sau:

- Nguồn vốn chủ sở hữu: Là nguồn vốn do chủ sở hữu đ ng g p vào hoặc lợi nhuận thuộc về chủ sở hữu nhưng chưa được phân chia mà giữ lại cho mục đích tái đầu tư Tùy theo loại hình doanh nghiệp, vốn chủ sở hữu có tên gọi khác nhau Trong công ty cổ phần, vốn chủ sở hữu chính là vốn cổ đông, do cổ đông đ ng g p dưới hình thức cổ phần thường được gọi là vốn cổ

Cấu trúc tài chính Cấu trúc vốn

Nợ ngắn hạn

Nợ dài hạn

Vốn chủ sở hữu

phần, và lợi nhuận thuộc về cổ đông nhưng được công ty giữ lại tái đầu tư Một trong những điểm không thuận lợi của vốn chủ sở hữu đ là giá thành (hay chi phí) của n cao hơn chi phí của nợ Không người đầu tư nào bỏ tiền đầu tư vào doanh nghiệp gánh chịu những rủi ro về họat động và kết quả kinh doanh của doanh nghiệp mà lại chịu nhận tiền lãi bằng lãi suất cho vay nợ Việc này cùng với tính chất không được miễn trừ thuế làm cho chi phí vốn càng cao hơn

Từ điểm bất lợi trên dẫn tới một điểm không thuận lợi khác, là khi vốn chủ sở hữu càng cao, số lượng người chủ sở hữu càng nhiều, thì áp lực về kỳ vọng của nhà đầu tư cũng như sự quản lý, giám sát của họ lên các nhà điều hành doanh nghiệp càng lớn

Tuy vậy, vốn chủ sở hữu sẽ vẫn phải tăng khi doanh nghiệp cần tiền để cân bằng với nợ và giữ cho doanh nghiệp ở trong tình trạng tài chính lành mạnh Một lý do để các nhà đầu tư tăng vốn nữa là khi thị trường định giá cổ phiếu của n cao hơn giá trị nội tại (overprice) Phát hành vốn trong trường hợp đ sẽ tạo ra lợi nhuận tài chính cho doanh nghiệp, và thực chất là tăng phần lợi nhuận cho những nhà đầu tư hiện hữu

- Nợ phải trả bao gồm:

+ Nợ ngắn hạn: Phản ánh những khoản nợ mà doanh nghiệp có trách nhiệm thanh toán trong vòng một năm hay một chu kỳ kinh doanh Nguồn vốn từ việc vay nợ ngắn hạn có chi phí sử dụng vốn thấp hơn thường tạo ra một áp lực thanh toán đối với doanh nghiệp

+ Nợ dài hạn: Phản ánh những khoản nợ mà doanh nghiệp có trách nhiệm thanh toán vốn gốc và chi phí sử dụng vốn sau một thời hạn nhất định hay được chia thành nhiều kỳ nhất định, bao gồm khoản vốn trung và dài hạn

từ các tổ chức tín dụng bên ngoài như ngân hàng, công ty cho thuê tài chính,

từ việc phát hành trái phiếu vay nợ của dân chúng hay từ quỹ hỗ trợ phát

triển…Về nguyên tắc vốn vay dài hạn có chi phí sử dụng vốn cao hơn vốn vay ngắn hạn nên doanh nghiệp ít chịu áp lực thanh toán trong ngắn hạn Một trong những ưu điểm lớn nhất của việc dùng nợ thay cho vốn chủ sở hữu đ là lãi suất mà doanh nghiệp phải trả trên nợ được miễn thuế Trong khi

đ thì cổ tức hay các hình thức thưởng khác cho chủ sở hữu đều bị đánh thuế Nếu chúng ta thay vốn chủ sở hữu bằng nợ thì sẽ giảm được thuế doanh nghiệp phải trả và từ đ giá trị của doanh nghiệp tăng lên

Ưu điểm thứ hai của nợ, đ là thông thường nợ rẻ hơn vốn chủ sở hữu

N i đơn giản là lãi suất ngân hàng, hay lãi suất trái phiếu thấp hơn nhiều so với lãi suất kỳ vọng của nhà đầu tư Do đ khi tăng nợ tức là giảm chi phí chi

ra trên một đồng tiền mặt và vì thế tăng cao lợi nhuận, cũng như giá trị của doanh nghiệp Vì tính chất này mà tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu còn được gọi

là tỷ số đòn bẩy

Tuy vậy, doanh nghiệp không thể tăng nợ lên mức quá cao so với vốn chủ sở hữu Khi đ , doanh nghiệp sẽ rơi vào tình trạng tài chính không lành mạnh, và dẫn đến những rủi ro không đáng c khác

Tỷ lệ nợ cao sẽ dẫn đến nguy cơ phá sản Một công trình nghiên cứu tại

Mỹ cho thấy chi phí phá sản chiếm khoảng 3% thị giá của tất cả các doanh nghiệp niêm yết Những doanh nghiệp có tỷ lệ nợ cao sẽ e ngại trong việc nắm bắt những cơ hội đầu tư, giảm bớt những chi phí tạo ra hiệu quả trong tương lai như chi phí nghiên cứu và phát triển, huấn luyện, xây dựng thương hiệu Kết quả là những doanh nghiệp này đã bỏ qua những cơ hội để tăng giá trị của doanh nghiệp Mức nợ cao còn dẫn đến những nguy cơ mất khách hàng, nhân viên và nhà cung cấp

Ngoài ra doanh nghiệp có mức nợ cao còn tạo ra sự mâu thuẫn giữa các chủ nợ và nhà đầu tư khi doanh nghiệp sắp phải ngừng họat động để trả nợ Các nhà đầu tư sẽ tập trung đầu tư vào những dự án rủi ro cao, tạo ra giá trị

thấp trong tương lai, nhưng c thể đem lại tiền mặt để có thể chia dưới dạng

cổ tức ngay l c này Trong khi đ những chủ nợ lại muốn doanh nghiệp đầu

tư vào những dự án ít rủi ro và tạo được giá trị cao trong tương lai và mâu thuẫn vì thế phát sinh

Cấu trúc tài chính thể hiện chính sách tài trợ của doanh nghiệp nên khi nghiên cứu cấu trúc tài chính cần xem xét khả năng sử dụng nguồn vốn tự có của doanh nghiệp hay phải sử dụng nguồn vốn từ bên ngoài doanh nghiệp Một số chỉ tiêu cấu tr c tài chính được sử dụng phổ biến:

- Tỷ lệ nợ

Tỷ lệ nợ = Nợ phải trả

Tổng tài sản

Tỷ lệ nợ phản ánh mức độ tài trợ tài sản của doanh nghiệp bởi các khoản

nợ Cụ thể, sẽ cho biết trong 100 đồng tài sản của doanh nghiệp thì có bao nhiêu đồng được tài trợ bằng nguồn nợ phải trả Vậy nên, tỉ số này càng cao càng thể hiện mức độ phụ thuộc của doanh nghiệp vào chủ nợ càng lớn, hay nói cách khác tính tự chủ của doanh nghiệp càng thấp

- Tỷ lệ tự tài trợ

Tỷ lệ tự tài trợ = Nguồn vốn chủ sở hữu

Tổng tài sản Ngược lại với tỷ suất nợ, tỷ suất tự tài trợ thể hiện khả năng tự chủ về tài chính của doanh nghiệp Tỷ suất này càng cao chứng tỏ doanh nghiệp có tính

tự chủ cao về tài chính và ít bị sức ép của các chủ nợ Doanh nghiệp càng có nhiều cơ hội tiếp nhận các khoản tín dụng bên ngoài

- Tỷ lệ nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu

Tỷ lệ nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu =

Nợ dài hạn Vốn chủ sở hữu

Chỉ tiêu tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu phản ánh mức độ đảm bảo nợ dài hạn bởi vốn chủ sở hữu Qua đ thấy được rủi ro về mặt tài chính mà công ty phải chịu) qua việc loại bỏ các khoản nợ ngắn hạn (tín dụng thương mại phi lãi suất và những khoản phải trả ngắn hạn)

Tuy nhiên, không phải doanh nghiệp có các chỉ tiêu đánh giá tính tự chủ càng cao là càng tốt, bởi có một số trường hợp tỷ lệ nợ thấp là do doanh nghiệp uy tín kém, không có khả năng mở rộng, thu hút vốn vay từ các chủ

nợ Vậy nên để đánh giá tính hợp lí còn cần phải kết hợp với nhiều yếu tố khác như: hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, tính chất đặc trưng của ngành…

1.1.2 Hiệu quả tài chính doanh nghiệp

a Khái niệm

Hiệu quả được xem xét trong mối quan hệ giữa đầu ra (bao gồm các chỉ tiêu liên quan đến giá trị sản xuất, doanh thu, lợi nhuận,…) và đầu vào (bao

gồm các yếu tố như vốn chủ sở hữu, tài sản, lao động,…)[10]

Theo các nhà quản trị học thì hiệu quả là một phạm trù kinh tế phản ánh trình độ sử dụng nguồn lực sẵn có của doanh nghiệp nhằm đạt kết quả cao nhất trong quá trình hoạt động sản xuất kinh doanh với chi phí thấp nhất Hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp biểu hiện mối quan hệ tương quan giữa kết quả nhận được ở đầu ra của một quá trình và chi phí đầu vào Nếu gọi H là hiệu quả kinh doanh thì H được thể hiện theo công thức sau:

Hiệu quả = Đầu ra

Đầu vào

H = Kết quả đầu ra – Chi phí đầu vào

Theo cách hiểu trên thì hiệu quả là đại lượng so sánh giữa chi phí bỏ ra

và kết quả đạt được Hiệu quả kinh doanh được nâng cao trong trường hợp kết quả tăng, chi phí giảm và cả trong trường hợp chi phí tăng nhưng tốc độ tăng

kết quả nhanh hơn tốc độ tăng chi phí đã chi ra để đạt được kết quả đ

Hiệu quả của doanh nghiệp được đo lường bằng các chỉ tiêu tài chính và phi tài chính Trong đ hiệu quả tài chính là giá trị thu được so với vốn đầu tư

bỏ ra, được đo lường bằng thước đo tiền tệ Hiệu quả tài chính trong nghiên cứu này được hiểu theo cách tiếp cận trên

Hiệu quả tài chính luôn luôn được các nhà đầu tư quan tâm vì một doanh nghiệp có hiệu quả tài chính cao thì doanh nghiệp c điều kiện tăng trưởng, phát triển Để đảm bảo cho doanh nghiệp có thể phát triển thì doanh nghiệp phải tự đầu tư và tìm kiếm các nguồn đầu tư từ bên ngoài Vấn đề đặt ra là doanh nghiệp nên huy động nguồn nào? Nếu muốn huy động từ bên ngoài thì doanh nghiệp phải chứng minh được nguồn đầu tư doanh nghiệp huy động mang lại lợi nhuận cao Do đ , hiệu quả tài chính luôn là mục tiêu quan trọng của các nhà quản trị Hiệu quả được phản ánh bằng kết quả của hoạt động tài chính của doanh nghiệp, được đo lường thông qua các chỉ tiêu về khả năng sinh lời, tỷ số giá cổ phiếu trên thu nhập, tỷ số giá cổ phiếu trên giá trị sổ sách hay các hệ số Marris và Tobin’s Q

b Các chỉ tiêu phản ánh hiệu quả tài chính của doanh nghiệp

Việc sử dụng các công cụ nào để đánh giá về hiệu quả tài chính doanh nghiệp có vai trò quan trọng Có rất nhiều các chỉ tiêu đo lường hiệu quả tài chính doanh nghiệp, nhưng các chỉ tiêu thường được sử dụng nhất trong các nghiên cứu là ROA, ROE Trong đ , các chỉ tiêu ROA, ROE thường được đo lường theo giá trị kế toán Tuy nhiên, chỉ tiêu ROE cũng c thể được đo lường theo giá thị trường

- Đo lường theo giá gốc

Các chỉ tiêu lợi nhuận được dùng nhiều nhất bao gồm lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA) và lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) [5] Một số nghiên cứu sử dụng lợi suất cổ tức – DY [24], lợi nhuận trên doanh thu - ROS như

nghiên cứu Le & Buck (2011) [22], hoặc lợi nhuận trên vốn đầu tư – ROI [31] Trong một số trường hợp, cách sử dụng ROI thực ra chính là ROA, như trong nghiên cứu của Shah, Butt & Saeed (2011) Tuy nhiên, hai chỉ tiêu có thể phản ánh tổng quan kết quả hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp là hiệu quả sản xuất kinh doanh (ROA) và hiệu quả tài chính (ROE) Các chỉ tiêu về lợi nhuận ROA, ROE được đo lường dựa vào số liệu trình bày trong báo cáo tài chính Hai chỉ tiêu này có quan hệ với nhau vì ROE khuyếch đại ROA thông qua đòn bẩy tài chính, giá trị của hai hệ số này có thể phụ thuộc vào cách tính lợi nhuận Trong đ , lợi nhuận trước thuế và lãi vay (EBIT) được nhiều nhà nghiên cứu chọn để tính hai hệ số trên như nghiên cứu của Hu & Izumida (2008); Le & Buck (2011); Wang & Xiao (2011)

Ưu điểm của cách tiếp cận này là dễ tính toán chỉ tiêu, nhưng nhược điểm lại nằm ở tính sẵn có và tính chính xác, trung thực của thông tin từ báo cáo tài chính

+ Tỷ suất sinh lời tài sản (ROA)

Tỷ suất sinh lời tài sản (ROA) được xác định theo nhiều cách phụ thuộc vào lợi nhuận dùng để tính toán Chỉ tiêu ROA phản ánh hiệu quả không chịu ảnh hưởng của cấu trúc vốn, do đ được tính theo lợi nhuận trước thuế và lãi vay:

ROA = Lợi nhuận trước thuế và lãi vay x 100%

Tổng tài sản bình quân Chỉ tiêu này phản ánh cứ 100 đồng tài sản đầu tư tại doanh nghiệp thì sẽ tạo ra được bao nhiêu đồng lợi nhuận trước thuế và lãi vay Chỉ tiêu này càng cao chứng tỏ khả năng sinh lời tài sản càng lớn Vì ROA đo lường theo lợi nhuận và lãi vay sẽ không chịu ảnh hưởng của cấu trúc tài chính nên chỉ tiêu này sẽ không được sử dụng trong nghiên cứu

+ Tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu (ROE)

Hiệu quả tài chính là chỉ tiêu phản ánh khả năng sinh lời đồng vốn chủ

sở hữu doanh nghiệp Đ là mối quan tâm của chủ sở hữu của bất kỳ doanh nghiệp nào và sự tăng trưởng của nó qua thời gian là tiêu chí được hưởng đến cuối cùng của nhà đầu tư

Chỉ tiêu này được xác định như sau:

ROE = Lợi nhuận sau thuế x 100%

Vốn chủ sở hữu bình quân Chỉ tiêu này cho biết 100 đồng vốn chủ sở hữu thì tạo ra được bao nhiêu đồng lợi nhuận sau thuế Chỉ tiêu này càng cao chứng tỏ hiệu quả tài chính của doanh nghiệp càng lớn, doanh nghiệp dễ dàng huy động được các nguồn vốn trên thị trường Ngược lại, nếu chỉ tiêu này càng thấp dưới mức sinh lời cần thiết của thị trường thì khả năng thu h t vốn chủ sở hữu, khả năng đầu tư vào doanh nghiệp càng khó

- Đo lường theo giá thị trường

Vốn chủ sở hữu có thể được đo lường theo giá thị trường Trong đ , giá trị thị trường của một doanh nghiệp được tính bằng giá thị trường một cổ phiếu nhân với tổng số cổ phiếu của doanh nghiệp Đôi khi, cụm từ “giá thị trường hợp lý” được sử dụng để mô tả giá thị trường Giá thị trường hợp lý là mức tại đ cổ phần phổ thông được chuyển từ người sẵn sàng mua sang người sẵn sàng bán, và cả hai đều c đầy đủ các thông tin liên quan cần thiết Trong một thị trường chứng khoán hiệu quả, giá thị trường phản ánh đầy đủ mọi yếu

tố liên quan tới doanh nghiệp Bởi vậy, giá thị trường thể hiện giá trị thực của các tài sản cơ sở của doanh nghiệp Để nhóm chỉ tiêu đo lường theo giá thị trường, các nhà nghiên cứu thường sử dụng chỉ tiêu Tobin’s Q hoặc nhóm chỉ

số đánh giá cổ phiếu

+ Thu nhập trên mỗi cổ phiếu (Earning per share: EPS)

Đây là phần lợi nhuận mà công ty phân bổ cho mỗi cổ phiếu thông

15

thường đang được lưu hành trên thị trường EPS được sử dụng như một chỉ số thể hiện khả năng kiếm lợi nhuận của doanh nghiệp, được tính bởi công thức:

EPS = Lợi nhuận sau thuế - Cổ tức ưu đãi

Số cổ phiếu phổ thông đang lưu hành EPS thường được coi là biế số quan trọng duy nhất trong việc tính toán giá cổ phiếu Đây cũng chính là bộ phận chủ yếu cấu thành nên tỉ lệ P/E Hai doanh nghiệp có thể có cùng tỷ lệ EPS nhưng một trong hai có thể

có ít cổ phần hơn tức là doanh nghiệp này sử dụng vốn hiệu quả hơn Nếu như các yếu tố khác là cân bằng thì rõ ràng doanh nghiệp này tốt hơn doanh nghiệp còn lại Vì doanh nghiệp có thể lợi dụng các kỹ thuật tính toán để đưa

ra con số EPS hấp dẫn nên các nhà đầu tư cũng cần hiểu rõ cách tính của từng doanh nghiệp để đảm bảo "chất lượng" của tỉ lệ này Tốt hơn hết là không nên dựa vào một thước đo tài chính duy nhất mà nên kết hợp với các phân tích tài chính và các chỉ số khác

+ Hệ số giá trên thu nhập (P/E)

P/E là một trong những chỉ số phân tích quan trọng trong quyết định đầu

tư chứng khoán của nhà đầu tư Thu nhập từ cổ phiếu sẽ có ảnh hưởng quyết định đến giá thị trường của cổ phiếu đ Hệ số P/E được tính như sau:

P/E =

Giá thị trường của một cổ phiếu

EPSP/E cho thấy giá cổ phiếu hiện tại cao hơn thu nhập từ cổ phiếu đ bao nhiêu lần, hay nhà đầu tư phải trả giá cho một đồng thu nhập bao nhiêu P/E được tính cho từng cổ phiếu một và tính trung bình cho tất cả các cổ phiếu và

hệ số này thường được công bố trên báo chí

Nếu hệ số P/E cao thì điều đ c nghĩa là người đầu tư dự kiến tốc độ tăng cổ tức cao trong tương lai; cổ phiếu có rủi ro thấp nên người đầu tư thoả

P/E =

Giá thị trường của một cổ phiếu

EPS

trưởng trung bình và sẽ trả cổ tức cao

+ Chỉ số Tobin’s Q

Tobin’Q là chỉ số giữa giá trị thị trường và giá trị thay thế của một tài sản hữu hình Hệ số Tobin’Q c thể được tính riêng lẻ cho từng doanh nghiệp hoặc toàn bộ nền kinh tế

Chỉ số Q = EMV + LMV

EBV + LBV Trong đ :

EMV: giá thị trường của vốn chủ sở hữu (= số lượng cổ phiếu x giá cổ phiếu)

LMV: giá thị trường của nợ phải trả

EBV: giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu

LBV: giá trị sổ sách của nợ phải trả

Chỉ số Q sử dụng giá trị thị trường của các khoản nợ và vốn cổ phần Chỉ

số này cũng thường sử dụng giá trị thay thế tài sản chứ không phải giá trị chi phí quá khứ Doanh nghiệp có chỉ số Q lớn hơn một sẽ c động lực đầu tư cao hơn doanh nghiệp có chỉ số Q nhỏ hơn một Doanh nghiệp có chỉ số Q cao thường là doanh nghiệp hấp dẫn nhà đầu tư và c năng lực cạnh tranh tốt

Ưu điểm của chỉ tiêu này là dễ tính toán, giúp nhận dạng và ước lượng giá trị vô hình không được ghi nhận trong báo cáo tài chính, nhưng nhược điểm của nó nằm ở tâm lý nhà đầu tư và khả năng tuân thủ chuẩn mực kế toán

So sánh hai nhóm hệ số trên, các hệ số ROA và ROE là những chỉ báo hiệu quả cho kết quả sản xuất kinh doanh hiện tại và phản ánh khả năng lợi nhuận mà doanh nghiệp đã đạt được trong các kỳ kế toán đã qua Vì thế, nhóm này là cách nhìn về quá khứ hoặc đánh giá khả năng lợi nhuận ngắn hạn của doanh nghiệp [18] Đối với một số chỉ tiêu cùng nh m như ROS hoặc

lãnh đạo doanh nghiệp bởi đ là các thước đo quá khứ và ngắn hạn Trong khi

đ , các hệ số Marris và Tobin’s Q c thể cho biết hiệu quả tương lai của công

ty bởi chúng phản ánh được đánh giá của thị trường về tiềm năng lợi nhuận của doanh nghiệp trong tương lai (phản ánh giá thị trường của cổ phiếu) Tóm lại, hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp có thể được đánh giá thông qua hai nhóm hệ số kết hợp lại, trong đ 4 chỉ tiêu thiết yếu nhất bao gồm ROA, ROE, Marris và Tobin’s Q Mặc dù có thể có các cách tính khác nhau, chủ yếu do cách xác định lợi nhuận trong tính toán hệ số, sự kết hợp của hai nhóm

hệ số này có thể đưa ra cho nhà quản lý, lãnh đạo doanh nghiệp, cổ đông và thị trường những đánh giá bao quát về hiệu quả tài chính trong quá khứ cũng như tiềm năng lợi nhuận và tăng trưởng tương lai của doanh nghiệp

1.2 ẢNH HƯỞNG CỦA CẤU TRÚC TÀI CHÍNH VÀ HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP

Có thể nói, tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu - ROE là một trong các chỉ tiêu quan trọng nhất trong phân tích hiệu quả tài chính của doanh nghiệp,

vì nó phản ánh hiệu quả kinh doanh cuối cùng của doanh nghiệp Đây chính là mục đích nâng cao hiệu quả sử dụng số vốn của các chủ sở hữu

Trên cơ sở lý thuyết về cấu trúc tài chính, hiệu quả tài chính, và các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới và Việt Nam đã cho thấy có rất nhiều yếu tố ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp Tuy nhiên, qua tìm hiểu một số công trình nghiên cứu như nghiên cứu “Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính doanh nghiệp: Nghiên cứu thực nghiệm trên các doanh nghiệp ngành công nghiệp chế tạo niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán TP.Hồ Chí Minh” của hai tác giả Võ Thị Thúy Anh & Bùi Phan Nhã Khanh (2012), nghiên cứu của Weixu thực hiện năm 2005 về quan hệ cấu trúc vốn và hiệu quả kinh doanh, Dimitris Margaritis & Maria Psilla vào năm 2008 thực hiện nghiên cứu về “Mối quan hệ giữa cấu trúc vốn, quyền sở hữu và

hiệu quả kinh doanh của công ty” Nghiên cứu của Ong Tze San & The Boon Heng (2010) về “Cấu trúc tài chính và hiệu quả hoạt động của ngành xây dựng Malaysia”, hay nghiên cứu của Sara Kanwal và Muhamad Nadeem (2013), tác giả nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng hiệu quả hoạt động được

đo lường bằng hiệu quả tài chính (ROE) của 22 doanh nghiệp ngành xây dựng

ở Pakistan Qua tìm hiểu các nghiên cứu trên, tác giả nhận thấy trong các nhân tố tài chính thì cấu trúc tài chính là nhân tố quan trọng nhất tác động đến hiệu quả tài chính Cấu trúc tài chính của doanh nghiệp được hiểu một cách chung nhất là quan hệ tỷ lệ giữa toàn bộ nợ phải trả và vốn chủ sở hữu được tính toán từ bảng cân đối kế toán của doanh nghiệp Chỉ tiêu phản ánh cấu

tr c tài chính thường được lựa chọn nghiên cứu là tỷ suất nợ (bằng tổng nợ/tổng nguồn vốn) hoặc tỷ suất nợ/vốn chủ sở hữu Mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính và hiệu quả tài chính được thể hiện qua học thuyết M&M, hay chỉ tiêu đòn bẩy tài chính

Đòn bẩy tài chính (D/E) hay còn gọi là tỷ số nợ, là khái niệm chỉ mối quan hệ tỷ lệ giữa nợ phải trả và vốn chủ sở hữu Mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và chỉ tiêu lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu được thể hiện qua công thức dưới dạng khai triển phương trình Du-pont về các nhân tố ảnh hưởng đến

tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu

ROE = Lợi nhuận sau thuế

Vốn chủ sở hữu bình quân Hay:

ROE =

Lợi nhuận trước thuế

x

Doanh thu thuần

x

Tổng TS bình quân

x(1-T) Doanh thu

thuần

Tổng TS bình quân

Vốn CSH bq

1- Tỷ suất nợ

Với T là thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp thực tế (= chi phí thuế thu nhập doanh nghiệp/lợi nhuận kế toán trước thuế)

Phương trình trên còn cho thấy mối quan hệ giữa hiệu quả tài chính với chính sách thuế thu nhập doanh nghiệp và cấu trúc tài chính của doanh nghiệp Đồng thời làm rõ được vai trò tích cực của vay nợ đối với ROE

Ngoài ra, tiếp cận theo quan điểm Bied – Charreton (1920) cho thấy mối liên hệ giữa tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu (ROE) với tỷ suất sinh lời doanh thu và hiệu quả sử dụng tài sản qua công thức

ROE = Tỷ suất lợi nhuận

trên doanh thu x

Hiệu suất sử dụng tài sản x 1 +

Nợ phải trả Vốn chủ sở hữu

- Tỷ suất sinh lời trên tài sản (ROA)

Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu có thể được viết lại dưới dạng:

ROE = Tỷ suất sinh lời

trên doanh thu x

Hiệu suất sử dụng tài sản x (1+ ĐBTC) Dựa vào mô hình Dupont có thể thấy ROE có mối quan hệ với lợi nhuận trên doanh thu, hiệu suất sử dụng tài sản, ĐBTC, thuế suất thuế TNDN Hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp càng cao sẽ dẫn đến khả năng sinh lời trên vốn chủ sở hữu càng lớn và ngược lại

Mặt khác, tỷ suất sinh lời tài sản ROA có thể viết lại bằng công thức sau: ROA = Tỷ suất sinh lời trên doanh thu x Hiệu suất sử dụng tài sản Trong đ chỉ tiêu hiệu suất sử dụng tài sản phản ánh khả năng tạo ra doanh thu thuần của tài sản, nó cho biết một đồng tài sản bình quân đầu tư vào kinh doanh mang về bao nhiêu đồng doanh thu thuần Trị số của chỉ tiêu này càng lớn, khả năng tạo doanh thu thuần càng cao, doanh nghiệp càng có điều kiện để nâng cao hiệu quả kinh doanh

Chỉ tiêu khả năng sinh lời doanh thu (ROS) phản ánh khả năng tạo ra lợi nhuận của doanh thu thuần, nó cho biết một đồng (hay một đơn vị) doanh thu

thuần thu được mang về mấy đồng (hay mấy đơn vị) lợi nhuận sau thuế Trị

số của ROS càng lớn, khả năng tạo lợi nhuận sau thuế càng cao và ngược lại Thông qua mối quan hệ này, chúng ta thấy được hiệu quả kinh doanh đo lường bằng ROA càng cao khi hiệu suất sử dụng tài sản cao, tỷ suất lợi nhuận trên doanh thu thuần lớn Do đ , để nâng cao hiệu quả kinh doanh, doanh nghiệp cần có biện pháp thích hợp để tăng số vòng quay của tài sản như: đầu

tư tài sản hợp lý, tăng hiệu suất sử dụng tài sản, tăng quy mô về doanh thu thuần, sử dụng tiết kiệm tài sản, và tăng sức sinh lợi của doanh thu thuần như: nâng cao chất lượng quản lý chi phí, sử dụng tiết kiệm chi phí, nâng cao chất lượng sản phẩm,

- Cấu trúc tài chính

Lý thuyết M&M chỉ ra rằng việc sử dụng nợ trong cấu trúc tài chính có thể làm tăng giá trị của doanh nghiệp, cụ thể là mang đến cho chủ sở hữu tỷ suất sinh lợi cao hơn do tận dụng được tấm chắn thuế thu nhập doanh nghiệp

Do đ , hiệu quả tài chính có mối tương quan thuận với cấu trúc vốn Nghiên cứu của Wei Xu (2005) cho thấy mối liên hệ vững chắc về hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp được đo lường bằng tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu (ROE) với cơ cấu tài chính của doanh nghiệp Nghiên cứu của Đoàn Ngọc Phi Anh (2011) mang lại kết quả tương tự

Mặt khác để xem xét riêng sự ảnh hưởng của vay nợ và cấu trúc tài chính đến ROE, ta sử dụng công thức:

ROE = [ROA + (ROA – r) x ĐBTC] x (1 – T) Trong đ

+ ROA: Tỷ suất sinh lợi kinh tế (= lợi nhuận trước thuế và lãi vay/ tổng tài sản)

+ r: Lãi suất ngân hàng (= lãi vay/ nợ phải trả)

+ ĐBTC: Đòn bẩy tài chính (= nợ phải trả/ vốn chủ sở hữu)

+ T: Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp thực tế (= chi phí thuế thu nhập doanh nghiệp/lợi nhuận kế toán trước thuế)

Đòn bẩy tài chính vừa là công cụ th c đẩy chỉ tiêu lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu, vừa là công cụ kìm hãm sự gia tăng đ Thành công hay thất bại tùy thuộc vào sự lựa chọn khôn ngoan của doanh nghiệp khi lựa chọn

cơ cấu tài chính Đòn bẩy tài chính đặt trọng tâm vào tỷ số nợ, khi đòn bẩy tài chính cao thì chỉ cần một sự thay đổi nhỏ về lợi nhuận trước thuế và lãi vay cũng làm ROE thay đổi

Trong điều kiện kinh doanh có hiệu quả, mức lợi nhuận trước thuế và lãi vay đạt được của doanh nghiệp lớn hơn lãi vay phải trả thì việc tăng thêm hệ

số nợ của doanh nghiệp là cần thiết và có lợi cho doanh nghiệp Bởi vì trong trường hợp này doanh nghiệp chỉ cần sử dụng một lượng vốn ít nhưng lại có được lượng tài sản lớn; hơn nữa sau khi trả lãi vay ở mức cố định, lợi nhuận sau thuế và lãi vay để chia cho các chủ sở hữu, vì vậy lợi ích của chủ sở hữu

sẽ tăng lên đáng kể Ngược lại trong trường hợp doanh nghiệp kinh doanh kém hiệu quả thì doanh thu cũng bị sụt giảm nhanh chóng, lúc này doanh nghiệp không nên vay thêm Vì nếu vay thêm sẽ làm cho hiệu quả tài chính của doanh nghiệp thấp hơn và l c này doanh nghiệp đang chịu rủi ro trong kinh doanh do phải sử dụng một phần lợi nhuận để bù đắp chi phí lãi vay mà doanh nghiệp phải gánh chịu

Vì tiền lãi vay chỉ phụ thuộc vào số tiền vay và lãi suất mà không phụ thuộc vào sản lượng hoặc doanh thu của doanh nghiệp, do đ trong các doanh nghiệp có hệ số nợ cao mức ảnh hưởng của đòn bẩy tài chính sẽ rất lớn Và ngược lại, những doanh nghiệp không vay nợ thì không c đòn bẩy tài chính Nói một cách khác, sự biến động của lợi nhuận trước thuế và lãi vay sẽ dẫn đến sự thay đổi lớn của lợi nhuận vốn chủ sở hữu

Nếu trong trường hợp mà hoạt động kinh tế chỉ bù đắp được chi phí hoạt

động tài chính Khi đ ROE = ROA x (1-T) Như vậy, cấu tr c tài chính đ ng vai trò là đòn bẩy tài chính Những doanh nghiệp nào vận dụng hợp lý, linh hoạt thì sẽ phát huy tác dụng của cấu trúc tài chính trong doanh nghiệp

Tóm lại:

Khi ROA > r: ROE được “khuyếch đại” với hệ số ĐBTC, doanh nghiệp

có xu hướng sẽ tăng mức vay nợ để đạt ROE mục tiêu Việc vay nợ sẽ làm cho hiệu quả tài chính của doanh nghiệp tăng lên Trong trường hợp này, ĐBTC được gọi là đòn bẩy dương Doanh nghiệp nên vay thêm để kinh doanh vì càng vay càng có lời và hiệu quả kinh doanh nhờ đ tăng lên

Khi ROA = r: ROE không phụ thuộc vào hệ số ĐBTC

Khi ROA < r: ROE bị “thu nhỏ” với hệ số ĐBTC, doanh nghiệp có xu hướng giảm mức sinh nợ để đạt được ROE mục tiêu Việc vay nợ sẽ làm cho hiệu quả tài chính của doanh nghiệp giảm và rủi ro tăng lên vì hệ số tự tài trợ giảm Trong trường hợp này ĐBTC được gọi là đòn bẩy âm Doanh nghiệp không nên vay thêm để kinh doanh Nếu có nhu cầu kinh doanh thì nên cân nhắc lại vì càng vay doanh nghiệp càng lỗ

- Chính sách thuế

Chính sách thuế là yếu tố khách quan mà doanh nghiệp không thể tác động vào được Một mức thuế thu nhập doanh nghiệp cao sẽ làm giảm thu nhập của chủ sở hữu doanh nghiệp Chính vì vậy, đây là một yếu tố mà các nhà đầu tư quan tâm Các nghiên cứu về tác động của thuế thu nhập doanh nghiệp đều khẳng định có một quan hệ giữa thuế thu nhập doanh nghiệp và hiệu quả kinh tế của công ty Tuy nhiên, có hai luồng ý kiến về mối quan hệ này theo hướng tiêu cực hay tiêu cực

+ Trường phái thứ nhất cho rằng, tồn tại một quan hệ thuận chiều giữa thuế và hiệu quả tài chính Điển hình, Zeitun và Tian (2007) khi nghiên cứu tác động của các nhân tố đến hiệu quả hoạt động của công ty được đo lường

qua chỉ số Tobin’s Q của 167 công ty đại diện ở Jordan từ năm 1989 - 2003, thuế có mối quan hệ tỷ lệ thuận với chỉ số Q Nghiên cứu được tiến hành bởi Krishnan và Moyer (1997) cũng tìm thấy một mối quan hệ tích cực đến hiệu quả hoạt động công ty của thuế

+ Trường phái thứ hai chiếm đa số cho rằng thuế có quan hệ nghịch chiều với hiệu quả tài chính Điều này được thể hiện trong nghiên cứu của nhóm tác giả Zahid Bashir, Ali Abbas, Shahid Manzoor, Muhammad Nadeem Akram (2013) về các yếu tố tác động hiệu quả tài chính công ty trong lĩnh vực thực phẩm của Pakistan; Phan Thị Minh Lý về tác động và các nhân tố ảnh hưởng đến hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp vừa và nhỏ ở Thừa Thiên Huế (2011) hay quan điểm của tác giả Nguyễn Thị Thùy Dương về tác động của chính sách miễn, giảm thuế thu nhập doanh nghiệp đối với các doanh nghiệp và môi trường kinh doanh trên địa bàn tỉnh Vĩnh Ph c (2012)

1.3 MỘT SỐ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ ẢNH HƯỞNG CỦA CẤU TRÚC TÀI CHÍNH ĐẾN HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP

Đối với các doanh nghiệp, một cấu trúc vốn phù hợp là quyết định quan trọng không chỉ bởi nhu cầu tối đa h a lợi ích thu được từ hoạt động của doanh nghiệp, mà còn bởi tác động của quyết định này tới năng lực kinh doanh của doanh trong môi trường cạnh tranh Sự phát triển về lý thuyết cấu trúc vốn ghi nhận sự đ ng g p quan trọng nghiên cứu của Modigliani và Miller Năm 1963, Modigliani và Miller đưa ra một nghiên cứu loại bỏ giả thiết về thuế thu nhập doanh nghiệp Theo đ với thuế thu nhập doanh nghiệp, việc sử dụng nợ sẽ làm tăng giá trị của doanh nghiệp vì chi phí nợ là chi phí hợp lý được khấu trừ khỏi lợi nhuận trước thuế nên có thể tiết kiệm được thuế Trong khi đ chi phí vốn chủ sở hữu không c được lợi thế này, vì cổ tức là yếu tố chi phí sau thuế Chính vì vậy mà giá trị của doanh nghiệp được

tăng lên nhờ lợi ích của lá chắn thuế

Theo lý thuyết cấu trúc vốn tối ưu, khi một doanh nghiệp bắt đầu vay nợ doanh nghiệp sẽ có lợi thế về thuế Chi phí nợ thấp kết hợp với lợi thế về thuế

sẽ làm cho chi phí vốn bình quân gia quyền (WACC) giảm khi nợ tăng Tuy nhiên, khi tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu tăng, buộc các chủ sở hữu phải tăng lợi tức yêu cầu của các cổ đông làm cho chi phí vốn chủ sở hữu tăng Đồng thời ở mức tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu cao, WACC sẽ cao, chi phí nợ cũng tăng bởi khả năng doanh nghiệp không trả được nợ là cao hơn (nguy cơ phá sản cao hơn) Do đ lý thuyết cấu trúc vốn tối ưu cho rằng, cấu trúc vốn có tác động đến WACC và giá trị doanh nghiệp hay n i khác đi c một tỷ lệ nợ tối ưu mà ở đ WACC của doanh nghiệp là nhỏ nhất và giá trị của doanh nghiệp là lớn nhất

Tóm lại, theo lý thuyết Modigliani và Miller và theo lý thuyết cấu trúc vốn tối ưu thì lựa chọn và sử dụng vốn như thế nào sẽ tác động đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp hay nói cách khác tồn tại mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả tài chính Sau đây, ch ng ta xem x t một số nghiên cứu trên thế giới và Việt Nam để hiểu ra hơn về mối quan hệ cấu trúc tài chính và hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp

1.3.1 Các nghiên cứu trên thế giới

Nghiên cứu của Mesquita và Lara (2003)

Nhóm tác giả đã tiến hành nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ cấu trúc tài chính và khả năng sinh lời của 70 công ty niêm yết tại Brazil trong giai đoạn 1995 – 2001 đã phát hiện thấy nợ ngắn hạn có mối quan hệ dương

và c ý nghĩa thống kê với hiệu quả hoạt động đo bằng ROE, và nợ dài hạn có mối quan hệ âm c ý nghĩa thống kê với hiệu quả hoạt động đo bằng ROE

Nghiên cứu của Wei Xu (2005)

Weixu thực hiện nghiên cứu “Mối quan hệ giữa cơ cấu vốn và hiệu quả

kinh doanh” vào năm 2005 Dữ liệu nghiên cứu bao gồm 1,130 công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Thượng Hải, ngoại trừ các công ty hoạt động kinh doanh trong lĩnh vực tài chính như ngân hàng, bảo hiểm, công ty tài chính Các biến được đưa vào mô hình nghiên cứu như sau:

- Biến phụ thuộc (Biến HQKD): tỷ suất sinh lời trên vốn CSH (ROE)

- Biến độc lập (Yếu tố tác động): tỷ lệ nợ/vốn CSH (D), tốc độ tăng trưởng của tổng tài sản (GROWTH), quy mô công ty (SIZE)

Weixu nghiên cứu tác động của biến tỷ lệ nợ và một số biến khác đến biến HQKD, trong đ ông xây dựng 3 mô hình: quan hệ tuyến tính, quan hệ phi tuyến bậc 2 và quan hệ phi tuyến bậc 3

Kết quả nghiên cứu cho thấy:

- HQKD bị tác động rất lớn bởi biến tỷ lệ nợ HQKD có mối tương quan mạnh phi tuyến bậc 2, bậc 3 khi tỷ lệ nợ < 100% Tỷ lệ nợ c tác động dương (+) đến HQKD khi ở mức tỷ lệ nợ thấp và tác động âm (-) khi ở mức tỷ lệ nợ cao

- HQKD không c tương quan mạnh với tỷ lệ nợ dài hạn, lý do là các công ty ở Trung Quốc thích sử dụng nợ ngắn hạn hơn là sử dụng nợ dài hạn Kết quả này trái ngược với nghiên cứu Dilip Ratha (2003) trên 52 doanh nghiệp được lựa chọn từ các quốc gia đang phát triển, lại cho thấy đòn bẩy tài chính tác động âm đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp ở các nước này

Nghiên cứu của Abor (2005)

Abor đã sử dụng dữ liệu tài chính của 20 công ty niêm yết để xem xét mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và khả năng sinh lời của các doanh nghiệp ở Ghana, phát hiện thấy mối quan hệ dương c ý nghĩa thống kê giữa nợ ngắn hạn với hiệu quả hoạt động đo bằng ROE và mối quan hệ âm c ý nghĩa thống

kê giữa tổng nợ và hiệu quả đo bằng ROE

Nghiên cứu của Dimitris Margaritis & Maria Psillaki12 (2007)

Dimitris Margaritis & Maria Psillaki thực hiện nghiên cứu “Mối quan hệ

giữa cơ cấu vốn, quyền sở hữu và hiệu quả kinh doanh của công ty” vào năm

2007 Dữ liệu nghiên cứu bao gồm các công ty ở Pháp thuộc các lĩnh vực sản xuất công nghiệp truyền thống như: ngành dệt may, dược phẩm và lĩnh vực công nghiệp phát triển như máy tính, nghiên cứu và phát triển Trong khi Weixu chỉ nghiên cứu tác động một chiều giữa biến tỷ lệ nợ và một số yếu tố tác động đến HQKD thì Dimitris Margaritis & Maria Psillaki thực hiện nghiên cứu hai chiều, hai mô hình hồi quy được họ xây dựng như sau:

Mô hình 1 - tỷ lệ nợ và các yếu tố tác động đến HQKD;

Mô hình 2 - HQKD và các yếu tố tác động đến tỷ lệ nợ

Kết quả nghiên cứu cho thấy:

- Mối quan hệ nhân quả giữa tỷ lệ nợ và HQKD của DN cho thấy HQKD tác động đến tỷ lệ nợ và ngược lại tỷ lệ nợ cũng c tác động đến HQKD

- Mô hình 1: tỷ lệ nợ có mối quan hệ tuyến tính và mối quan hệ bậc 2 với HQKD Tỷ lệ nợ c tác động dương (+) đến HQKD khi tỷ lệ nợ ở mức nợ trung bình

- Mô hình 2: HQKD c tác động dương (+) đến tỷ lệ nợ và sự tác động này c ý nghĩa khi tỷ lệ nợ ở mức nợ từ thấp đến trung bình

Nghiên cứu của Daniel Cîrciumaru, Marian Siminică, Nicu Marcu (2008)

Nghiên cứu về hiệu quả tài chính của 73 doanh nghiệp trong ngành công nghiệp của Romania Tiếp cận các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu theo quan điểm của Bied – Charreton về khai triển ROE theo phương trình Du-Pont, các tác giả đã nghiên cứu ảnh hưởng của ba nhân tố là:

tỷ suất lợi nhuận trên doanh thu (lợi nhuận/doanh thu), hiệu suất sử dụng tài sản (doanh thu/tổng tài sản) và nhân tố đòn bẩy tài chính đến tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu ROE Kết quả nghiên cứu đã chỉ ra rằng: cả ba nhân tố này đều

có ảnh hưởng thuận chiều đến tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu Tuy nhiên, trong

ba nhân tố ảnh hưởng này thì đòn bẩy tài chính là nhân tố có ảnh hưởng nhưng không đáng kể đến biến phụ thuộc (tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu)

Nghiên cứu của Ong Tze San & The Boon Heng (2010) về “Cấu trúc

tài chính và hiệu quả hoạt động của ngành xây dựng Malaysia” Với dữ liệu tài chính của 49 công ty xây dựng với ba cấp độ quy mô lớn, vừa, nhỏ niêm yết trên TTCK Malaysia trong giai đoạn 2005 – 2008 Kết quả nghiên cứu chỉ

ra rằng đối với các công ty lớn (c cơ cấu vốn chủ sở hữu lớn hơn 5.000.000.000 RM) thì tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu tác động nghịch chiều đến lợi nhuận trên mỗi cổ phần, tỷ suất nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu có tác động tỷ lệ thuận với lợi nhuận trên mỗi cổ phần Tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu cũng c ảnh hưởng nghịch chiều đến lợi nhuận trên mỗi cổ phần tại các công ty nhỏ (có vốn chủ sở hữu nhỏ hơn 1.000.000.000 RM)

Nghiên cứu của Gill và cộng sự (2011), Sử dụng dữ liệu của 272 công

ty hoạt động ở ngành dịch vụ và sản xuất niêm yết trên TTCK New York giai đoạn 2005 – 2007 để khảo sát tác động của cấu trúc vốn đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp Mỹ Kết quả cho thấy, tồn tại mối quan hệ thuận chiều giữa

nợ ngắn hạn và tổng nợ đến khả năng sinh lời đo bằng ROE đối với doanh nghiệp hoạt động lĩnh vực dịch vụ, mối quan hệ thuận chiều giữa nợ ngắn hạn, nợ dài hạn và tổng nợ đến ROE đối với doanh nghiệp hoạt động lĩnh vực sản xuất

Nghiên cứu của Saeed và cộng sự (2012), Sử dụng dữ liệu của 25 ngân

hàng niêm yết trên TTCK Karachi, Pakistan trong giai đoạn 2007 – 2011 để nghiên cứu ảnh hưởng cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động kinh doanh của hệ thống ngân hàng đo bằng ROA, ROE, EPS Kết quả nghiên cứu cho thấy nợ ngắn hạn và tổng nợ c tác động cùng chiều đến hiệu quả đo bằng ROA, ROE, EPS, trong khi nợ dài hạn c tác động tiêu cực đến hiệu quả hoạt động

đo bằng ROA, ROE, EPS

Nghiên cứu của Sara Kanwal và Muhamad Nadeem (2013), tác giả

nghiên cứu về hiệu quả hoạt động được đo lường bằng hiệu quả tài chính (ROE) của 22 doanh nghiệp ngành xây dựng ở Pakistan trong khoảng thời gian từ 2007-2011 Bằng phương pháp xây dựng mô hình hồi quy bội với biến độc lập là ROE và 7 nhân tố có khả năng ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính là: Quy mô, tốc độ tăng trưởng doanh nghiệp, cấu trúc tài sản, cấu trúc vốn (tỷ suất nợ/vốn chủ sở hữu), khả năng thanh toán hiện hành, tốc độ tăng trưởng kinh tế (GDP) và lạm phát Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng trong bảy nhân tố trên có 4 nhân tố ảnh hưởng đến ROE là: Quy mô, cấu trúc vốn, cấu trúc tài sản và lạm phát Trong đ nhân tố quy mô, cấu trúc vốn, cấu trúc tài sản có mối quan hệ thuận chiều tới ROE còn lạm phát có ảnh hưởng ngược chiều đến ROE

Ngoài ra, còn có các nghiên cứu của Titman và Wessels (1988); Rajan

và Zingales (1995) ở các nước phát triển; Wiwattanakantang (1999) [32] ở Thái Lan; Chen (2004) ở Trung Quốc cho thấy mối quan hệ tỷ lệ nghịch giữa đòn bẩy tài chính và lợi nhuận Harris & Raviv (1991); Krishman & Mathur (1997) chỉ ra rằng tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu có mối quan hệ tỷ lệ nghịch với tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE)

1.3.2 Các nghiên cứu tại Việt Nam

Ngoài các nghiên cứu ở nước ngoài có thể kể đến một số các nghiên cứu khác tại Việt Nam về lĩnh vực này như:

Nghiên cứu của Đoàn Ngọc Phi Anh (2010)

Tiếp cận theo phương pháp khá đặc biệt – phương pháp phân tích đường dẫn, nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính và hiệu quả tài chính dựa trên cơ sở dữ liệu từ báo cáo tài chính của 428 doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam với thời gian từ 2007-2009 Kết quả cho thấy tỷ suất nợ bình quân của 428 doanh nghiệp là 51.74%, trong

đ c sự khác biệt khá lớn giữa các doanh nghiệp Các nhân tố hiệu quả hoạt động kinh doanh, rủi ro kinh doanh và cấu trúc tài sản tác động tỷ lệ nghịch đến cấu trúc tài chính, trong khi quy mô của doanh nghiệp lại c tác động tỷ

lệ thuận đến cấu tr c tài chính Đối với hiệu quả tài chính, tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) trung bình của các doanh nghiệp là 17.63% và chỉ tiêu này cũng có sự biến động khá lớn giữa các doanh nghiệp Hiệu quả kinh doanh và cấu tr c tài chính c tác động cùng chiều đến ROE và hai nhân tố này giải thích 90% sự biến động của ROE

Nghiên cứu của Trịnh Thị Trinh, Lê Phương Dung (2012)

Nghiên cứu về “Cấu trúc tài chính và hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp ở Việt Nam” Nghiên cứu cho thấy cấu trúc tài chính có quan hệ nghịch chiều đến tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) khi tỷ lệ nợ phải trả trên tổng tài sản lớn hơn 30.37% Tỷ lệ nợ phải trả trên tổng tài sản bình quân của các doanh nghiệp ngành sản xuất và chế biến thực phẩm niêm yết trên sàn HOSE là 47.94% nên cấu trúc tài chính có quan hệ nghịch chiều với tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu Đồng thời, nghiên cứu này cũng chỉ ra cấu trúc tài chính không c tác động đến tỷ số giá cổ phiếu trên thu nhập (P/E)

Nghiên cứu của Bùi Phan Nhã Khanh và Võ Thị Thúy Anh (2012) về

“Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính doanh nghiệp: Nghiên cứu thực nghiệm trên các doanh nghiệp ngành công nghiệp chế tạo niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán TP.Hồ Chí Minh” Mẫu nghiên cứu bao gồm 55 doanh nghiệp ngành công nghiệp chế tạo niêm yết trên HOSE trong khoảng thời gian từ năm 2007 đến năm 2011 Tác giả sử dụng chỉ tiêu tỷ suất nợ, tỷ suất nợ ngắn hạn và tỷ suất nợ dài hạn để đo lường cấu trúc tài chính Nghiên cứu sử dụng năm chỉ tiêu thành phần bao gồm: quy mô doanh nghiệp, hiệu quả hoạt động kinh doanh, cơ cấu tài sản, tốc độ tăng trưởng, khả năng thanh khoản để phân tích mối quan hệ giữa chúng với chính sách vay nợ của doanh

nghiệp Tác giả nghiên cứu sử dụng dữ liệu bảng kết hợp với hai mô hình ước lượng: mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) và mô hình ảnh hưởng cố định (FEM) chỉ ra rằng các nhân tố quy mô doanh nghiệp, tốc độ tăng trưởng và khả năng thanh khoản có mối quan hệ tỷ lệ thuận với cấu trúc tài chính, trong khi nhân tố hiệu quả hoạt động kinh doanh và cơ cấu tài sản tác động tỷ lệ nghịch đến cấu trúc tài chính

Nghiên cứu của Đoàn Ngọc Phúc (2014)

Tác giả thực hiện nghiên cứu về “Ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp sau cổ phần h a” Mục đích chính của nghiên cứu nhằm đánh giá ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp sau cổ phần hóa Nghiên cứu

sử dụng nguồn dữ liệu bao gồm 217 doanh nghiệp niêm yết trên hai sàn giao dịch chứng khoán HOSE, HNX trong giai đoạn 2007-2012 Các biến độc lập được sử dụng trong nghiên cứu bao gồm nợ ngắn hạn, nợ dài hạn, tổng nợ Các biến phụ thuộc đo lường hiệu quả hoạt động là ROE, ROA Tác giả sử dụng dữ liệu bảng được hồi quy theo ba cách: pooled, ảnh hưởng ngẫu nhiên,

và ảnh hưởng cố định

Kết quả nghiên cứu cho thấy nợ dài hạn c tác động tích cực đến ROA, ROE Trong khi đ nợ ngắn hạn và tổng nợ c tác động tiêu cực đến hiệu quả hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp sau cổ phần h a đo lường ROE, ROA

Tóm lại, kết quả nghiên cứu thực nghiệm đã chứng tỏ về mặt lý thuyết, theo đ cấu trúc tài chính có ảnh hưởng tích cực hoặc tiêu cực đến tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu Từ đ đặt ra vấn đề cần nghiên cứu chiều hướng ảnh hưởng này đối với các doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực vận tải trên thị trường chứng khoán Việt Nam