DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮTb Tỷ lệ lợi nhuận để lại tái đầu tư D Mức cổ tức DCF Discounted Cash Flow, Chiết khấu dòng tiền DNNN Doanh nghiệp Nhà nước EPS Earning per share,Thu nhập
Tính cấp thiết của đề tài
Vấn đề định giá cổ phiếu và định giá doanh nghiệp gắn liền với sự hình thành và phát triển của thị trường chứng khoán, khi giá cổ phiếu phản ánh giá trị và triển vọng của doanh nghiệp Đối với nhà đầu tư, hai câu hỏi quan trọng nhất là: khi nào nên mua cổ phiếu và khi nào nên bán cổ phiếu Để trả lời câu hỏi này, nhà đầu tư giá trị Benjamin Graham đã đưa ra nguyên tắc đầu tư nổi tiếng: mua khi giá thị trường thấp hơn giá trị thực của cổ phiếu và bán khi giá thị trường cao hơn hoặc bằng giá trị thực của cổ phiếu.
Việc xác định giá trị thực của cổ phiếu là vấn đề then chốt trong đầu tư chứng khoán Không chỉ các nhà đầu tư tìm kiếm lợi thế mà cả các nhà chuyên môn cũng dành nhiều thời gian để phân tích, đánh giá báo cáo tài chính, tiềm năng tăng trưởng và rủi ro nhằm định giá cổ phiếu một cách chính xác Quá trình này đòi hỏi kiến thức tài chính vững vàng, các phương pháp định giá cổ phiếu và sự hiểu biết sâu về ngành nghề, chu kỳ kinh tế và bối cảnh doanh nghiệp Vì vậy, tìm ra giá trị thực của cổ phiếu đóng vai trò nền tảng cho quyết định mua bán và tối ưu hóa lợi nhuận dài hạn.
Giá trị thực của cổ phiếu không dễ tìm, bởi mỗi mô hình định giá cho ra kết quả khác nhau do đầu vào, giả định và tham số của các mô hình đều khác nhau, ngay cả khi hai người có cùng thông tin vẫn có thể cho ra các ước lượng khác nhau; từ đó tồn tại quan điểm cho rằng cổ phiếu có nhiều giá trị thực tùy theo người nhận diện, nhưng tại mỗi thời điểm cổ phiếu chỉ có một giá trị thực duy nhất hay giá trị nội tại Các nhà đầu tư sử dụng thông tin và kỹ thuật định giá để ước tính giá trị nội tại, tuy nhiên để đạt kết quả chính xác cần hai điều kiện: thông tin đầy đủ và chính xác (complete information) và kỹ thuật định giá hoàn hảo, hai yếu tố này ở thị trường chứng khoán Việt Nam còn rất khó khăn do thị trường còn sơ khai, thông tin chưa hoàn toàn minh bạch và các phương pháp định giá hiện nay còn nhiều bất cập Vì vậy, tác giả đề xuất áp dụng phương pháp định lượng để ước tính xác suất định giá sai cho cổ phiếu.
Cổ phiếu VNM của Vinamilk đã chào sàn được 10 năm và là một trong những cổ phiếu hiếm hoi không làm nhà đầu tư thất vọng ở bất cứ thời điểm nào Bên cạnh cổ phiếu thưởng, Vinamilk còn làm hài lòng cổ đông với mức cổ tức tiền mặt bình quân 35,4% mỗi năm Đồ thị giá cổ phiếu cho thấy một đường đi lên bền vững Tuy nhiên, trên thị trường vẫn có những thời điểm giá cổ phiếu lên tới gần 150.000 đồng mỗi cổ phiếu, khiến nhà đầu tư lo ngại liệu VNM đang bị định giá quá cao hay không?
Việc ước tính xác suất định giá sai cổ phiếu là yếu tố đầu tư không thể bỏ qua, ảnh hưởng trực tiếp đến quyết định tạo lợi nhuận trên thị trường Đặc biệt, cổ phiếu Vinamilk (VNM) đã được giao dịch từ những ngày đầu thành lập thị trường chứng khoán Việt Nam, yếu tố này giúp các nghiên cứu định lượng đạt được độ chính xác cao hơn Vì vậy, tác giả đã quyết định chọn đề tài: “Ước tính xác suất định giá sai cổ phiếu tại Việt Nam: Trường hợp công ty cổ phần sữa Việt Nam (Vinamilk)” làm đề tài luận văn của mình.
Tình hình nghiên cứu
Hiện nay, công tác định giá cổ phiếu ở Việt Nam chủ yếu được thực hiện bởi các công ty chứng khoán qua các báo cáo phân tích nhằm cung cấp thông tin cho nhà đầu tư Các báo cáo này chủ yếu dựa vào hai phương pháp là chiết khấu dòng tiền và định giá so sánh, nhưng vẫn chỉ đưa ra mức giá tham chiếu và chưa phân tích sâu ý nghĩa của giá trị nội tại cổ phiếu Trong lý thuyết tài chính, các mô hình định giá thường trình bày cách tính giá trị nội tại ở trạng thái cân bằng (DDM, DCF, FCFF…) Trên thế giới, một số nhà kinh tế đã nghiên cứu định giá cổ phiếu bằng mô hình động như Schwartz-Moon, nhưng lĩnh vực này còn mới cả ở mức toàn cầu và tại Việt Nam.
Mục tiêu nghiên cứu
Đề tài nghiên cứu nhằm thiết kế và xây dựng một mô hình để ước tính xác suất sai lệch định giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam, đồng thời vận dụng trường hợp cụ thể là cổ phiếu VNM của Vinamilk làm cơ sở để đề xuất các giải pháp cải thiện định giá trên thị trường chứng khoán Việt Nam Mô hình kết hợp các yếu tố định lượng và định tính nhằm phân tích nguyên nhân, mức độ và hệ quả của sai lệch giá, từ đó cung cấp khung phân tích định giá và hỗ trợ quyết định cho nhà đầu tư và cơ quan quản lý Kết quả nghiên cứu kỳ vọng đóng góp vào việc giảm thiểu sai lệch giá cổ phiếu, nâng cao tính tin cậy của định giá và tăng hiệu quả thị trường trên thị trường chứng khoán Việt Nam Nội dung có thể mở rộng cho các cổ phiếu khác và các ngành hàng trên thị trường chứng khoán Việt Nam, đặc biệt là các cổ phiếu có quy mô và mức độ nhận diện như Vinamilk.
Nhiệm vụ nghiên cứu
Để đạt được mục tiêu nghiên cứu của đề tài, luận văn tập trung giải quyết những nhiệm vụ sau đây:
- Nghiên cứu cơ sở lý luận về định giá cổ phiếu, các phương pháp định giá cổ phiếu.
- Định giá cổ phiếu VNM; phân tích, đo lường, ước tính xác xuất định giá sai đối với cổ phiếu VNM.
- Đề xuất giải pháp đối với vấn đề định giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn tới.
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu: Xác suất định giá sai đối với các cổ phiếu trên trên Thị trường chứng khoán Việt Nam.
Phạm vi nghiên cứu: Công ty cổ phần sữa Việt Nam Vinamilk giai đoạn
Phạm vi nghiên cứu tập trung vào các nhân tố bên trong công ty, bao gồm tỷ lệ trả cổ tức, giá cổ phiếu, khả năng sinh lợi, đòn bẩy tài chính, quy mô doanh nghiệp, tính thanh khoản, dòng tiền, tăng trưởng và cơ hội đầu tư, rủi ro và tỷ lệ tài sản hữu hình; những yếu tố này góp phần định hình hiệu quả hoạt động, sức cạnh tranh và triển vọng tăng trưởng của doanh nghiệp trên thị trường.
Phương pháp nghiên cứu
Để thực hiện được mục đích và nhiệm vụ nghiên cứu, đề tài dự kiến sử dụng các phương pháp nghiên cứu sau đây:
Nhóm các phương pháp nghiên cứu lý thuyết
- Phương pháp phân tích và tổng hợp lý thuyết về định giá cổ phiếu và các mô hình định giá cổ phiếu.
- Phương pháp phân loại, hệ thống hóa lý thuyết.
- Phương pháp mô hình hóa.
+ Tìm hiểu các mô hình nghiên cứu đã được thực hiện trước đó.
+ Thu thập thông tin về tình hình chi trả cổ tức, giá cổ phiếu, các Báo cáo tài chinh của các công ty.
+ Xác định mô hình ước tính xác suất định giá sai đối với một cổ phiếu
Nhóm các phương pháp nghiên cứu thực tiễn
- Phương pháp phân tích và tổng kết kinh nghiệm.
Phương pháp thống kê toán học để xử lý số liệu
- Phương pháp thống kê nhằm tập hợp các số liệu và đánh giá thực trạng.
Phương pháp mô tả được sử dụng nhằm cung cấp cái nhìn tổng quan về giá cổ phiếu và chính sách cổ tức đang áp dụng tại Công ty cổ phần sữa Việt Nam Vinamilk Bài viết phân tích xu hướng giá cổ phiếu Vinamilk và tác động của chính sách cổ tức đến niềm tin của nhà đầu tư, dựa trên các chỉ số thị trường và hiệu quả tài chính của doanh nghiệp để đưa ra nhận định tổng quan Thông tin được trình bày nhằm giúp độc giả nắm bắt diễn biến thị trường, đánh giá sức khỏe tài chính của Vinamilk và hiểu rõ định hướng cổ tức cùng triển vọng tăng trưởng của công ty.
- Phương pháp lịch sử nhằm so sánh, đối chiếu các thông tin trong quá khứ để tìm hiểu nguyên nhân và có các kết luận phù hợp.
- Phương pháp mô phỏng Monte – Carlo
Phương pháp mô phòng Monte – Carlo nhằm phân tích, đánh giá đưa ra xác xuất định giá sai của cổ phiếu.
Đóng góp của luận văn
Đề tài có những điểm mới sau:
- Tiến hành định giá cổ phiếu VNM bằng phương pháp chiết khấu dòng cổ tức vào thời điểm ngày cuối cùng của tháng 1 từ năm 2006 đến năm 2017.
- Ước tính xác suất định giá sai của cổ phiếu VNM.
- Đề xuất giải pháp nhằm nâng cao chất lượng định giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn tới.
8 Kết cấu của luận văn
Ngoài phần Tóm tắt kết quả nghiên cứu, Mở đầu, Kết luận, Mục lục, Danh mục chữ viết tắt và Danh mục Tài liệu tham khảo, nội dung chính của luận văn được thể hiện trong 3 chương, mỗi chương lần lượt trình bày mục tiêu nghiên cứu, phương pháp tiếp cận và những kết quả, phân tích dữ liệu đi kèm để làm rõ vấn đề nghiên cứu Cách trình bày này đảm bảo tính mạch lạc và dễ đọc, đồng thời tối ưu hóa cho SEO bằng việc sử dụng từ khóa liên quan và cấu trúc chương rõ ràng, giúp người đọc nắm bắt nhanh nội dung và tăng khả năng xuất hiện trên công cụ tìm kiếm.
Chương 1: Lý luận chung về định giá cổ phiếu
Chương 2: Ước tính xác suất định giá sai cổ phiếu công ty cổ phần sữa Việt Nam Vinamilk (VNM)
Chương 3: Một số giải pháp nâng cao chất lượng định giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
LÝ LUẬN CHUNG VỀ ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU
Những vấn đề liên quan đến định giá cổ phiếu
1.1.1 Khái niệm về định giá cổ phiếu
Giá trị là lượng vật chất hoặc tiền tệ của một vật được đánh giá dựa trên khả năng trao đổi trung gian hoặc dựa trên một tiêu chuẩn có đặc điểm tương tự Nói ngắn gọn, giá trị cho biết mức độ có thể trao đổi của vật ấy trên thị trường khi so sánh với các chuẩn trao đổi được công nhận Do đó, giá trị giúp xác định mức giá và quy đổi giữa các vật phẩm dựa trên hiệu ứng của trao đổi và đặc tính của chúng.
Thị giá cổ phiếu trên thị trường biến động hàng ngày, có cổ phiếu tăng giá mạnh so với giá niêm yết ban đầu và cũng có cổ phiếu liên tục giảm giá Sự biến động về giá tạo ra các cơ hội tìm kiếm lợi nhuận thông qua các hoạt động đầu tư và giao dịch chứng khoán Vì vậy, nhà đầu tư, các tổ chức kinh doanh và các nhà phân tích chứng khoán đều tìm một giá trị thực của cổ phiếu làm cơ sở để giải thích sự biến động và từ đó nhận diện các cơ hội sinh lời phù hợp với chiến lược đầu tư của mình.
Có rất nhiều loại giá trị được xem xét khi định giá cổ phiếu, nhằm phản ánh các khía cạnh khác nhau của doanh nghiệp và cơ hội đầu tư Có thể là giá trị sổ sách của cổ phiếu, thể hiện qua giá trị ghi nhận trên bảng cân đối kế toán và phản ánh tài sản, nợ và vốn chủ sở hữu Mệnh giá cổ phiếu là giá trị danh nghĩa được ghi trên cổ phiếu và có vai trò pháp lý trong nhiều giao dịch Giá trị kinh tế của công ty cho thấy khả năng sinh lợi và sức cạnh tranh lâu dài trên thị trường Giá trị thực hay giá trị nội tại của cổ phiếu phản ánh tiềm năng lợi nhuận và dòng tiền tương lai mà cổ phiếu có thể mang lại Giá trị thị trường thể hiện mức định giá do cung cầu trên thị trường tại thời điểm giao dịch Tổng hợp các loại giá trị này giúp nhà đầu tư có cái nhìn toàn diện và đưa ra quyết định đầu tư hợp lý.
Mệnh giá cổ phiếu là giá trị ghi trên tờ cổ phiếu, được quy định trong điều lệ của công ty cổ phần Ở Việt Nam, khi công ty cổ phần niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán, mệnh giá cổ phiếu thường được quy định thống nhất là 10.000 đồng mỗi cổ phiếu (10.000 đ/CP), làm căn cứ cho phát hành, giao dịch và báo cáo tài chính.
Giá trị sổ sách là giá trị được ghi trên bảng cân đối kế toán của doanh nghiệp, phản ánh tài sản và nguồn vốn của công ty Giá trị sổ sách của cổ phiếu thường được tính bằng cách lấy vốn chủ sở hữu chia cho tổng số cổ phiếu lưu hành, cho thấy giá trị sổ sách trên mỗi cổ phiếu và là thước đo để đánh giá mức định giá cổ phiếu dựa trên vốn chủ sở hữu.
Giá trị kinh tế của một tài sản được hiểu là tổng các khoản thu nhập mà tài sản ấy mang lại trong tương lai, bao gồm cả dòng tiền từ quá trình nắm giữ và giá trị thanh lý khi bán ra Khi tính toán giá cổ phiếu để thực hiện mua lại trong các trường hợp thâu tóm hoặc sáp nhập, khái niệm này được xem là cơ sở để đánh giá tiềm năng sinh lời và rủi ro của giao dịch Một yếu tố trọng yếu cần cân nhắc là cổ phiếu được mua với mức giá nào và mức lợi ích mà giao dịch đó mang lại cho nhà đầu tư, cổ đông và các bên liên quan Vì vậy, quyết định về giá cổ phiếu phải phản ánh khả năng tạo dòng tiền tương lai, hiệu quả của việc tái cấu trúc tài sản và tác động của thâu tóm hay sáp nhập đối với giá trị kinh tế của cổ phiếu.
Giá trị thị trường của cổ phiếu là mức giá được xác định bởi quan hệ cung cầu trên thị trường và là giá cổ phiếu được mua bán trên thị trường chứng khoán Giá thị trường phản ánh kết quả giao dịch hàng ngày trên thị trường chứng khoán chính thức, và cũng có thể được hình thành trên thị trường OTC hoặc từ các giao dịch thực ở thị trường không chính thức.
Đối với các công ty cổ phần có lợi nhuận, giá thị trường cổ phiếu thường cao hơn giá trị sổ sách Sự chênh lệch giữa giá thị trường và giá trị sổ sách nảy sinh từ triển vọng lợi nhuận, mức độ rủi ro và các yếu tố thị trường khác ảnh hưởng đến đánh giá cổ phiếu Vậy tại sao có sự chênh lệch này và xu hướng biến động của nó trong tương lai ra sao luôn là câu hỏi của các nhà đầu tư và nhà phân tích Vì vậy, để đưa ra quyết định đầu tư có căn cứ, người ta tìm đến giá trị thực của cổ phiếu – giá trị nội tại phản ánh khả năng sinh lợi thực sự của doanh nghiệp và giúp định giá cổ phiếu dựa trên các yếu tố căn bản.
Giá trị thực của cổ phiếu là một khái niệm tương đối và đó cũng chính là đối tượng của các phương pháp định giá Nói cách khác, mục tiêu của tất cả các phương pháp định giá cổ phiếu là tìm ra giá trị thực của nó Khi cổ phiếu bắt đầu được phát hành và tham gia giao dịch trên thị trường thì việc định giá mua (bán) là hết sức quan trọng Người mua dựa vào đâu để đưa ra mức giá mà họ cho là sẽ đem lại nguồn lợi trong tương lai, người bán cũng phải có căn cứ để đi đến quyết định bán cổ phiếu Chính vì vậy nhu cầu định giá cổ phiếu trở thành một nhu cầu thiết yếu và quan trọng
1.1.2 Vai trò của việc định giá cổ phiếu Đối với bản thân doanh nghiệp định giá
Khi doanh nghiệp phát hành cổ phiếu cần phải định giá nó giống như việc định giá các tài sản khác Nếu định giá quá cao sẽ không có khách hàng nhưng nếu định giá quá thấp doanh nghiệp sẽ bị thiệt Vì vậy mức giá mà doanh nghiệp đưa ra phải đảm bảo hợp lý và công bằng cho cả bên mua và bán Đối với doanh nghiệp cổ phần thì đây chính là một sự thành công cho việc phát hành cổ phiếu, nó đảm bảo cho giao dịch chứng khoán sau này.
Qua định giá cổ phiếu, công ty nắm rõ hơn tình hình tài chính hiện tại và có cơ sở để điều chỉnh quản trị cùng hoạt động kinh doanh Các nhà tư vấn phát hành cổ phiếu sẽ giúp công ty huy động vốn với chi phí thấp và nhanh chóng, từ đó hỗ trợ việc tái cơ cấu doanh nghiệp và định hướng đầu tư cho các dự án mới Đối với các tổ chức kinh doanh chứng khoán, quá trình này mang lại cơ hội huy động vốn hiệu quả và hỗ trợ các quyết định đầu tư của họ.
Các tổ chức kinh doanh chứng khoán trên thị trường chứng khoán gồm công ty chứng khoán, công ty quản lý quỹ, các tổ chức xếp hạng tín dụng và các tổ chức tài chính khác Đối với những tổ chức này, định giá chứng khoán là một hoạt động nghề nghiệp được thực hiện với tính chuyên môn cao, đội ngũ nhân sự đông đảo và nguồn thông tin phong phú Nhờ những lợi thế ấy, việc định giá cổ phiếu được sử dụng cho nhiều mục đích như tư vấn tài chính, tự doanh, bảo lãnh phát hành chứng khoán và quản lý danh mục đầu tư, từ đó tăng năng lực và uy tín của các tổ chức kinh doanh chứng khoán Đối với các nhà đầu tư, thông tin định giá chứng khoán từ các tổ chức này giúp đánh giá và đưa ra quyết định đầu tư một cách hiệu quả.
Nhà đầu tư là một thành phần quan trọng của thị trường chứng khoán Đối với họ, đầu tư vào cổ phiếu là sự cân nhắc giữa lợi nhuận và rủi ro; khi rủi ro càng cao thì lợi nhuận kỳ vọng càng lớn, vì vậy để họ chấp nhận rủi ro thì giá cổ phiếu phải được định giá chính xác Do đó, việc định giá cổ phiếu trở nên ngày càng quan trọng đối với nhà đầu tư và là yếu tố quyết định họ mua hay bán cổ phiếu, từ đó mở ra các cơ hội thu được lợi nhuận như mong đợi.
Có hai loại nhà đầu tư: nhà đầu tư có tổ chức và nhà đầu tư cá nhân Đối với các tổ chức, họ quan tâm đến sáp nhập và thâu tóm, và giá trị của công ty mục tiêu không phải là phép cộng đơn giản của các doanh nghiệp bị sáp nhập mà là kết quả của hiệu ứng tương tác giữa hai công ty, liên quan đến quy mô, thị phần, đối thủ cạnh tranh và thương hiệu sau khi sáp nhập; các công ty bị thâu tóm có thể lạc quan về định giá, đặc biệt khi vụ thâu tóm là cưỡng bức và họ kêu gọi cổ đông rằng mức giá chào mua quá thấp, trong khi các nhà phân tích có thể chịu áp lực để biện hộ cho giá trị phục vụ cho thỏa thuận Đối với cơ quan quản lý, việc nắm bắt thông tin doanh nghiệp và định giá doanh nghiệp giúp điều tiết và vận hành thị trường hiệu quả, nhất là đối với các công ty cổ phần có biến động giá lớn trên thị trường; việc cấp phép niêm yết cũng đòi hỏi đánh giá giá trị doanh nghiệp Dựa trên cơ sở định giá, các cơ quan có thể quản lý thị trường và ngăn ngừa những biến động xấu.
Trong thị trường chứng khoán, mỗi đối tượng tham gia đều quan tâm đến định giá cổ phiếu, vì giá trị của doanh nghiệp có thể ảnh hưởng trực tiếp đến các quyết định và dự án mà công ty thực hiện Tuy nhiên, định giá không phải lúc nào cũng dễ dàng hay tuyệt đối chính xác; chỉ khi thị trường thực sự hoàn hảo và thông tin cân xứng giữa các bên mới có thể coi là chính xác Ngay cả khi ấy, vẫn còn tồn tại sự khác biệt do các phương pháp kế toán và khả năng dự báo của các nhà đầu tư.
1.1.3 Cơ sở cho việc định giá cổ phiếu
Khả năng sinh lời của cổ phiếu
Các phương pháp định giá cổ phiếu được sử dụng hiện nay
Có nhiều phương pháp định giá cổ phiếu, mỗi phương pháp mang những ưu nhược điểm riêng Để có cái nhìn toàn diện và lựa chọn phương pháp thích hợp cho thị trường chứng khoán Việt Nam, cần phân tích kỹ lưỡng từng phương pháp, nắm vững cơ sở lý thuyết, giả định và phạm vi áp dụng của chúng, từ đó xác định phương pháp định giá cổ phiếu phù hợp với đặc điểm của từng mã và điều kiện thị trường.
Có nhiều phương pháp định giá cổ phiếu, mỗi phương pháp đi kèm với ưu nhược điểm riêng nên ta cần phân tích kỹ lưỡng từng phương pháp để có cái nhìn toàn diện nhất Việc chọn phương pháp phù hợp đòi hỏi hiểu rõ đặc thù thị trường chứng khoán Việt Nam và áp dụng đúng ngữ cảnh, từ đó nâng cao hiệu quả quyết định đầu tư và tối ưu hóa giá trị cổ phiếu.
1.2.1.1 Nhóm phương pháp chiết khấu dòng tiền và dòng cổ tức
Phương pháp chiết khấu luồng cổ tức.
Phương pháp chiết khấu cổ tức là phương pháp đơn giản nhất để định giá cổ phiếu Theo đó, giá trị cổ phiếu được xác định bằng giá trị hiện tại của các cổ tức mong đợi trong tương lai khi được chiết khấu về thời điểm hiện tại với một tỷ lệ thích hợp Do đó, nhà đầu tư xem xét mức cổ tức dự kiến và rủi ro lãi suất để ước lượng lợi nhuận kỳ vọng và xác định mức định giá hợp lý cho cổ phiếu.
Giá cổ phiếu = Giá trị quy về hiện tại cảu các dòng thu nhập trong tương lai
Ta có công thức tổng quát
(1) Trong đó : P0 : giá trị cổ phiếu
Dt : là cổ tức trên mỗi cổ phiếu năm t r : Lãi sất chiết khấu hay chi phí vốn cổ phần.
Nhịp tăng trưởng của cổ tức :
Mô hình 1: Cổ tức không đổi ( zero growth )
Mô hình 2: Tăng trưởng đều (Gordon).
Đây là mô hình được sử dụng để định giá các công ty đang ở giai đoạn ổn định, với giả định tốc độ tăng trưởng được duy trì ở mức cố định và vĩnh viễn Phương pháp này tập trung vào giá trị doanh nghiệp dựa trên dòng tiền tương lai tăng trưởng đều đặn, phù hợp với các công ty có triển vọng tăng trưởng bền vững và vòng đời dài.
Trong đó: r : chi phí vốn cổ phần. g : Là tỉ lệ tăng trưởng cổ tức vĩnh viễn trả cổ tức
Mô hình 3: Tăng trưởng cổ tức nhiều giai đoạn là cách định giá cổ phiếu dựa trên kỳ vọng về các mức cổ tức theo từng giai đoạn của công ty Thực tế, tỷ lệ tăng trưởng cổ tức phụ thuộc nhiều yếu tố như lợi nhuận, kế hoạch đầu tư, mở rộng sản xuất và định hướng của ban lãnh đạo, nên khác nhau theo từng thời kỳ Để xác định giá cổ phiếu tại thời điểm hiện tại, ta chia quá trình phát triển của công ty thành hai giai đoạn chủ yếu: giai đoạn tăng trưởng không ổn định được ước tính trong một khoảng thời gian nhất định và giai đoạn tăng trưởng dài hạn được giả định là xu thế tăng trưởng không đổi Trong giai đoạn đầu, căn cứ vào ước tính thu nhập và chính sách trả cổ tức để xác định mức cổ tức hàng năm; ở giai đoạn hai, ta giả định xu thế tăng trưởng bền vững Khi đó công thức (1) trở thành công cụ để định giá cổ phiếu dựa trên hai giai đoạn tăng trưởng này.
Trong mô hình hai giai đoạn, n là số năm của giai đoạn tăng trưởng ngắn hạn gt là tốc độ tăng trưởng cổ tức năm t trong giai đoạn đầu (n năm) Sau giai đoạn ngắn hạn, công ty duy trì tốc độ tăng trưởng dài hạn g, kể từ năm n+1 trở đi Việc xác định gt cho từng năm thuộc n năm đầu cho phép ước lượng giá trị hiện tại của các khoản cổ tức tương lai và định giá cổ phiếu dựa trên nguyên lý chiết khấu dòng cổ tức Mô hình này phản ánh sự khác biệt giữa tăng trưởng ngắn hạn cao và tăng trưởng dài hạn ổn định, đồng thời cung cấp các ước lượng có độ tin cậy cao khi áp dụng cho doanh nghiệp có hai giai đoạn tăng trưởng.
D : mức chi trả cổ tức. r : lãi suất chiết khấu.
Ưu nhược điểm của phương pháp chiết khấu cổ tức
- Công thức tính toán đơn giản.
- Không yêu cầu nhiều dữ liệu đầu vào: dữ liệu đầu vào là cổ tức và chi phí vốn cổ phần của công ty cổ phần.
- Dễ chấp nhận đối với đại bộ phận công chúng đầu tư.
Phương pháp chiết khấu luồng cổ tức nên dựa trên sự phát triển cao của thị trường chứng khoán để đánh giá giá trị cổ phiếu Tuy nhiên, nó khó áp dụng cho các công ty bắt đầu đi vào cổ phần hóa Việc lựa chọn công ty tương đương cũng gặp khó khăn khi thị trường chứng khoán Việt Nam còn nhỏ và mới đi vào hoạt động Nhiều nhà phân tích nghi ngờ kết quả của phương pháp này vì những hạn chế trong phân tích và tính toán Họ cho rằng phương pháp này chỉ thực sự hữu ích trong một số trường hợp như công ty hoạt động ổn định và trả cổ tức cao.
Mô hình chiết khấu dòng tiền tự do của vốn chủ sở hữu (FCFE) không khác biệt nhiều so với mô hình chiết khấu cổ tức truyền thống Ý tưởng cốt lõi là ước lượng giá trị cổ phiếu dựa trên dòng tiền cổ đông có thể nhận được trong tương lai, thay vì chỉ dựa trên cổ tức thực tế đã trả Trong FCFE, ta chiết khấu cổ tức tiềm năng thay cho cổ tức đã thực hiện, phản ánh khả năng doanh nghiệp tạo ra dòng tiền tự do dành cho cổ đông ở các mức độ biến động khác nhau Do đó FCFE cung cấp một phương pháp định giá cổ phiếu linh hoạt và phù hợp cho các doanh nghiệp có cổ tức biến động hoặc không đều, vẫn giữ nguyên nguyên tắc định giá dựa trên dòng tiền.
– (chi phí TSCĐ – khấu hao)
– thay đổi vốn lưu động (không tiền mặt)
+ (nợ mới phát hành – nợ được trả)
– (chi phí TSCĐ – khấu hao)*(1 – tỷ lệ nợ)
– thay đổi vốn lưu động*(1 – tỷ lệ nợ).
Bảng 1.1: Các chỉ tiêu trong phương pháp tính FCFE
STT Chỉ tiêu Cách tính
Khấu hao tài sản cố định
Thuế thu nhập doanh nghiệp
Lợi nhuân ròng Đầu tư vào tài sản cố định
Thay đổi vốn lưu động
Khác với cách tính dòng cổ tức, dòng tiền FCFE được ước tính dựa trên dự báo nguồn thu và chi phí, vì vậy cần có các tài liệu thể hiện tình hình SXKD của doanh nghiệp và các phân tích về môi trường bên ngoài Những tài liệu này giúp xác định đúng đắn khả năng sinh lời và dòng tiền tự do cho cổ đông, từ đó hỗ trợ quản trị rủi ro và quyết định đầu tư Bộ nguồn tham khảo nên gồm báo cáo SXKD, bảng cân đối kế toán, dự báo doanh thu và chi phí, cũng như các phân tích tác động của thị trường, cạnh tranh, quy định và biến động kinh tế vĩ mô để có một khung FCFE rõ ràng.
Bước 2: Tỷ suất chiết khấu chính là chi phí vốn cổ phần (Chi phí vốn chủ sở hữu của công ty)
Bước 3: Ước lượng tốc độ tăng trưởng g của FCFE
Dòng tiền tự do dành cho vốn chủ sở hữu (FCFE) và cổ tức là dòng tiền thật sự thuộc về chủ sở hữu doanh nghiệp Chúng ta có thể vận dụng lại cùng phương pháp đã sử dụng để ước lượng tốc độ tăng trưởng cơ bản của cổ tức trên mỗi cổ phiếu, nhằm đánh giá sức khỏe tài chính và tiềm năng phân phối lợi ích cho cổ đông Việc đồng bộ phân tích FCFE với cổ tức giúp đưa ra nhận định về khả năng chi trả và tính bền vững của lợi nhuận dành cho cổ đông, hỗ trợ quyết định đầu tư dựa trên dòng tiền thực tế mà cổ đông nhận được.
Tốc độ tăng trưởng kỳ vọng = Tỷ lệ thu nhập giữ lại * Suất sinh lợi trên VCSH
Việc sử dụng tỷ lệ thu nhập giữ lại trong công thức này ngụ ý rằng bất kỳ phần lợi nhuận nào không được trả cổ tức sẽ được tái đầu tư vào công ty Tuy nhiên, điều này không nhất quán với giả định cơ bản của mô hình FCFE về việc dòng tiền tự do dành cho vốn chủ sở hữu sẽ được chi trả cho cổ đông Sẽ hợp lý hơn nếu thay thế tỷ lệ thu nhập giữ lại bằng tỷ lệ tái đầu tư vốn chủ sở hữu (ERR); tỷ lệ này xác định phần trăm thu nhập ròng được đầu tư trở lại trong công ty.
ERR=1- {thu nhập ròng- chi đầu tư ròng - thay đổi vốn lưu động+ (nợ mới phát hành-hoàn trả nợ) } / thu nhập ròng
=[ chi đẩu tư ròng+ thay đổi vốn lưu động –(nợ mới phát hành- hoàn trả nợ)]/ Thu nhập ròng
ROE có thể cần được điều chỉnh để phản ánh đúng quy ước rằng suất sinh lợi thường bao gồm thu nhập lãi từ tiền mặt và chứng khoán ngắn hạn ở tử số, và giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu cũng bao gồm tiền mặt và chứng khoán ngắn hạn Trong mô hình FCFE, không còn tiền mặt dư thừa ở lại trong công ty, nên suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu sẽ đo lường lợi ích từ các khoản đầu tư ngoài tiền mặt.
Ta có thể xây dựng một dạng hiệu chỉnh của sinh lợi trên vốn chủ sở hữu mà đo lường những lĩnh vực phi tiền mặt.
ROE phi tiền mặt là thước đo hiệu quả sinh lợi của vốn chủ sở hữu khi loại bỏ ảnh hưởng của tiền mặt và chứng khoán ngắn hạn Công thức tính ROE phi tiền mặt là (thu nhập ròng - thu nhập sau thuế từ tiền mặt và chứng khoán ngắn hạn) / (giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu trừ tiền mặt và chứng khoán ngắn hạn) Chỉ số này cho thấy lợi nhuận thuần từ vốn chủ sở hữu phát sinh từ hoạt động kinh doanh cốt lõi, không bị ảnh hưởng bởi biến động ngắn hạn của tiền mặt và chứng khoán Việc so sánh ROE phi tiền mặt giữa các doanh nghiệp giúp nhà phân tích đánh giá hiệu suất sử dụng vốn chủ sở hữu thực chất và so sánh khả năng sinh lời của các công ty trong cùng ngành.
Tích số của tỷ lệ tái đầu tư vốn chủ sở hữu và ROE hiệu chỉnh sẽ cho ta tốc độ tăng trưởng kỳ vọng của FCFE.
Tăng trưởng kỳ vọng của FCFE = Tỷ lệ tái đầu tư chủ sở hữu * ROE phi tiền mặt à gFCFE= ERR * ROE non – cash.
Định giá vốn chủ sở hữu trong tài sản hoạt động có thể dựa trên tốc độ tăng trưởng của thu nhập ròng phi tiền mặt Bằng cách áp dụng tốc độ tăng trưởng này cho thu nhập ròng phi tiền mặt và sau đó cộng thêm giá trị tiền mặt cùng chứng khoán ngắn hạn, ta sẽ có tổng giá trị vốn chủ sở hữu của công ty.
Bước 4: Xác định giá trị hiện vốn chủ sở hữu P 0
Bước 5: Xác định giá trị 1 cổ phiếu =Po/(Khối lượng CP đang lưu hành)
Khi dùng mô hình này để định giá, ta ngầm giả định rằng FCFE được chi trả cho cổ đông Việc làm này có hai hệ quả chính: một là giá trị cổ phiếu được xác định dựa trên FCFE dự kiến sẽ phân phối cho cổ đông, tức mọi FCFE được trả về cho cổ đông dưới dạng cổ tức hoặc muaback; hai là mô hình bỏ qua các quyết định tái đầu tư và cấu trúc vốn của công ty, khiến kết quả định giá phụ thuộc nhiều vào dự báo FCFE và chính sách cổ tức, đồng thời nhạy với biến động của vốn và lãi suất.