Giả sử bạn vừa mới được thuê làm giám đốc kinh doanh của Campus Deli (CD) có trụ sở gần trường đại học. Doanh thu năm rồi là 1.100.000, biến phí chiếm 60% doanh thu, và chi phí cố định là 40.000. Do vậy, EBIT là 400.000. Bởi vì số sinh viên được tuyển vào trường đại học bị giới hạn, EBIT dự tính sẽ giữ nguyên mãi mãi. Bởi vì không cần đầu tư thêm, CD chi trả cổ tức toàn bộ lợi nhuận. Vốn đầu tư của công ty hiện là 2 triệu, và công ty có 80.000 cổ phiếu đang lưu hành. Các nhà quản lý sở hữu 50% lượng cổ phiếu, cổ phiếu của công ty được giao dịch trên thị trường OTC.
Trang 1Nhóm 6
Mã LHP: 2161FMGM0232
Học phần: Quản trị tài chính 2 Bài tậpTình huống– Cấu trúc vốn
Giả sử bạn vừa mới được thuê làm giám đốc kinh doanh của Campus Deli (CD) có trụ sở gần trường đại học Doanh thu năm rồi là $1.100.000, biến phí chiếm 60% doanh thu, và chi phí cố định là $40.000 Do vậy, EBIT là $400.000 Bởi vì số sinh viên được tuyển vào trường đại học bị giới hạn, EBIT dự tính sẽ giữ nguyên mãi mãi Bởi vì không cần đầu tư thêm, CD chi trả cổ tức toàn bộ lợi nhuận Vốn đầu tư của công ty hiện là $2 triệu, và công ty có 80.000 cổ phiếu đang lưu hành Các nhà quản lý sở hữu 50% lượng
cổ phiếu, cổ phiếu của công ty được giao dịch trên thị trường OTC
Hiện tại CD không sử dụng nợ vay – công ty được tài trợ toàn bộ bằng vốn chủ sở hữu và 80.000 cổ phiếu đang được giao dịch với giá $25/ cổ phiếu, bằng với giá trị sổ sách Thuế suất thuế thu nhập công ty là 40% Theo những kiến thức cơ bản đã học, bạn tin rằng các cổ đông của CD sẽ giàu hơn nếu nợ vay được sử dụng Khi bạn đề nghị điều này với tổng giám đốc thì bà ấy khuyến khích bạn theo đuổi ý tưởng, nhưng phải cung cấp thêm các chứng cứ thuyết phục cho đề nghị của mình
Ở thị trường hiện tại, lãi suất phi rủi ro, rRF, là 6% và phần bù rủi ro thị trường, RPM là 6% Beta không đòn bẩy của CD là 1,0 Hiện tại CD không có nợ vay, do vậy chi phí vốn chủ sở hữu = WACC = 12% Nếu công ty được tái cấu trúc vốn, nợ vay sẽ được phát hành, và nguồn vốn vay được sẽ được dùng để mua lại cổ phiếu Đến lượt các cổ đông, họ sẽ sử dụng nguồn tiền có được từ việc bán cổ phiếu lại cho công ty để mua cổ phiếu của một công ty sản xuất thức ăn nhanh khác tương tự CD
Bản báo cáo
Phần A
A.1 Rủi ro kinh doanh, các yếu tố ảnh hưởng đến rủi ro kinh doanh của CD.
Rủi ro trong kinh doanh là sự bất ổn về thu nhập và chi phí trong hoạt động sản xuất
kinh doanh của doanh nghiệp Chi phí hoạt động của doanh nghiệp bao gồm chi phí tiện ích, chi phí thuê, tiền lương, tiền công, giá vốn hàng bán Rủi ro kinh doanh có thể phát sinh từ một số yếu tố như biến động của nhu cầu, cạnh tranh thị trường, chi phí nguyên vật liệu,
Trang 2Các yếu tố ảnh hưởng đến rủi ro kinh doanh của CD:
Sự biến động của cầu về loại sản phẩm mà doanh nghiệp sản xuất: Do các sản
phẩm của CD là các mặt hàng thực phẩm, và nguồn thu chủ yếu dựa vào lượng sinh viên trường đại học, chính vì vậy điều này trở thành rủi ro kinh doanh lớn đối với CD khi lượng cầu có thể giảm do các yếu tổ môi trường tác động như đại dịch Covid-19 khiến các sinh viên không thể đi học, hoặc yếu tố vụ mùa như hè, khi lượng sinh viên
đi học giảm đáng kể,…
Sự biến động của giá các yếu tố đầu vào: CD có biến phí chiếm 60% doanh thu, nên
nếu khi CD có chi phí đầu vào biến động lớn, thì rủi ro kinh doanh sẽ cao
Khả năng điều chỉnh giá bán của sản phẩm đầu ra khi giá của các yếu tố đầu vào
có sự thay đổi: CD có khả năng không tốt trong việc tăng giá đầu ra khi giá đầu vào
tăng, vì sản phẩm của CD thuộc loại mặt hàng có tính cạnh tranh (so với các cửa hàng
ăn khác), và có đối tượng chủ yếu là sinh viên – những khách hàng có mức chi tiêu tiết kiệm, thấp Khả năng điều chỉnh giá đầu ra khi chi phí thay đổi càng nhỏ thì rủi ro càng cao Vì vậy, đây cũng là một yếu tố khiến rủi ro kinh doanh của CD tăng
Khả năng phát triển sản phẩm mới đúng lúc và có chi phí hợp lý: CD là một
thương hiệu lớn, chính vì vậy việc cập nhật xu hướng thị trường, cải thiện sản phẩm
có chất lượng tốt có thể được làm tốt, do đó rủi ro kinh doanh thấp
Sự biến động của doanh số: Doanh số của CD phụ thuộc chủ yếu vào lượng sinh
viên trường đại học, nên như trên, rất dễ có sự tác động từ các biến động của môi trường làm ảnh hưởng đến doanh số, vì vậy đây cũng là một yếu tố gây rủi ro kinh doanh cao cho CD
Quy mô chi phí cố định hay mức đòn bẩy kinh doanh của doanh nghiệp: trong
năm vừa rồi, ta thấy chi phí cố định của CD chỉ chiếm $40.000 trong $1.100.000 tổng doanh thu (3,64%) một con số tương đối nhỏ, nếu tổng chi phí không giảm khi cầu giảm thì rủi ro kinh doanh của công ty sẽ không bị tăng cao
A.2 Đòn bẩy hoạt động, tác động của đòn bẩy hoạt động đến rủi ro kinh doanh của
CD
Đòn bẩy hoạt động (Operating leverage) phản ánh bối cảnh doanh nghiệp sử dụng
các chi phí hoạt động mang tính cố định nhằm nâng cao lợi nhuận của mình
Tác động của đòn bẩy đến rủi ro kinh doanh CD ở đây chúng ta phải xem xét xu
hướng tác động giữa độ bẩy hoạt động và hệ số biến thiên ROE của công ty CD Giả thiết đặt ra là nếu công ty có độ bẩy hoạt động lớn thì tỷ suất lợi nhuận sẽ biến thiên mạnh hơn
so với công ty có độ bẩy hoạt động nhỏ Vì thấy, kết quả nghiên cứu dự kiến có thể sẽ cho ta một số xu hướng sau:
Trang 3 Tác động của đòn bẩy hoạt động đến rủi ro theo ngành kinh tế: Ngành kinh tế có độ bẩy hoạt động trung bình cao thì hệ số biến thiên ROE lớn và ngược lại
Tác động của đòn bẩy đến rủi ro theo độ lớn của đòn bẩy (độ bẩy) hoạt động: Công
ty có độ bẩy hoạt động lớn thì hệ số biến thiện ROE lớn và ngược lại
A.3 Tỷ suất lợi nhuận trên vốn đầu tư của CAMPUSS DELI
ROIC chỉ đánh giá khả năng sinh lời đơn thuần mà không cần xem xét đến nguồn gốc của khoản đầu tư đó có từ đâu Công thức tính ROIC:
ROIC= Lợi nhuận sau thuế
Tổng vốn đầu tư ∗100 %
Hoặc ROIC= NOPAT
Vốn đầu tư Nopat=400.000 x (1−0,4 )=240.000 $
Vốn đầu tư =Nợ + Vốnchủ sở hữu−Tiền và các khoản tương đương tiền=2.000 000 $
Vậy tỷ suất lợi nhuận trên vốn đầu tư của CAMPUSS DELI là:
ROIC= 240.000
2.000 000=12 %
Phần B
B.1 Đòn bẩy tài chính và rủi ro tài chính
Đòn bẩy tài chính phản ánh bối cảnh sử dụng các chi phí cố định tài chính nhằm khuếch địa lợi nhuận cho các chủ sử hữu doanh nghiệp hay nó thể hiện mức độ sử dụng vốn vay trong tổng nguồn vốn của doanh nghiệp nhằm hy vọng gia tăng tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) hay thu nhập trên một cổ phần thường (EPS)
Rủi ro tài chính là sự biến động về lợi nhuận của các cổ đông khi DN vay nợ, dẫn đến biến động về CK hay có thể hiểu rủi ro tài chính là rủi ro mà một doanh nghiệp sẽ không thể tạo ra đủ dòng tiền và thu nhập để trả các khoản nợ và đáp ứng các nghĩa vụ tài chính khác của họ Rủi ro tài chính liên quan nhiều hơn đến tỷ lệ đòn bẩy mà một công ty nắm giữ và khoản nợ được sử dụng để tài trợ cho hoạt động kinh doanh trái ngược với hoạt động thực tế của doanh nghiệp Một công ty có mức nợ cao hơn có khả năng vỡ nợ cao hơn và không thể đáp ứng các nghĩa vụ tài chính của họ Do đó, các công ty có nợ càng cao thì rủi ro tài chính càng cao Rủi ro tài chính có thể phát sinh từ lãi suất biến động, rủi
ro tỷ giá hối đoái và tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu của công ty,…
B.2 Sự khác biệt giữa rủi ro tài chính và rủi ro kinh doanh
Trang 4Sự khác biệt chính giữa rủi ro kinh doanh và rủi ro tài chính là rủi ro kinh doanh liên quan đến hoạt động kinh doanh và việc không có khả năng tạo ra thu nhập thích hợp để trang trải chi phí hoạt động, trong khi rủi ro tài chính liên quan nhiều hơn đến khả năng không thể trả nợ và đáp ứng nghĩa vụ tài chính Rủi ro kinh doanh độc lập với phần nợ
mà doanh nghiệp nắm giữ, trái ngược với rủi ro tài chính chịu ảnh hưởng rất nhiều bởi mức nợ
Những khác biệt chính giữa rủi ro kinh doanh và rủi ro tài chính:
1 Rủi ro kinh doanh là rủi ro mà doanh nghiệp phải đối mặt khi không thể tạo ra thu nhập thích hợp để trang trải chi phí hoạt động Trong khi đó, rủi ro tài chính là rủi
ro mà một doanh nghiệp sẽ không thể tạo ra đủ dòng tiền và thu nhập để trả các khoản nợ và đáp ứng các nghĩa vụ tài chính khác của họ
2 Rủi ro kinh doanh có thể phát sinh từ một số yếu tố như sự biến động về cầu sản phẩm, sự biến động về giá của các sản phẩm đầu vào và đầu ra, tốc độ tăng trưởng doanh nghiệp,… Trong khi đó, rủi ro tài chính có thể phát sinh từ lãi suất biến động, rủi ro tỷ giá hối đoái, cơ cấu tài sản, tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu,…
3 Rủi ro kinh doanh có thể được đánh giá bằng các biến động trong thu nhập trước lãi và thuế Mặt khác, rủi ro tài chính có thể được kiểm tra với sự trợ giúp của hệ
số nhân và tỷ lệ nợ trên tài sản
4 Rủi ro kinh doanh có thể được tiết lộ bởi sự khác biệt về thu nhập hoạt động ròng
và dòng tiền ròng Trái ngược với rủi ro tài chính, có thể được tiết lộ bởi sự khác biệt trong lợi nhuận của các cổ đông vốn
5 Rủi ro kinh doanh gắn liền với môi trường kinh tế của doanh nghiệp Ngược lại, rủi ro tài chính liên quan đến việc sử dụng tài chính nợ
6 Rủi ro kinh doanh không thể giảm, trong khi rủi ro tài chính có thể tránh được nếu không sử dụng vốn nợ
7 Rủi ro kinh doanh độc lập với phần nợ mà doanh nghiệp nắm giữ, trái ngược với rủi ro tài chính chịu ảnh hưởng rất nhiều bởi mức nợ
Phần C
C.1 Bảng 1 : Báo cáo thu nhập và các tỷ số (đơn vị $)
Công ty U Công ty L
Tổng vốn 20.000 20.000 20.000 20.000 20.000 20.000
Trang 5Vốn chủ sở hữu 20.000 20.000 20.000 10.000 10.000 10.000
Doanh thu 6.000 9.000 12.000 6.000 9.000 12.000 Chi phí hoạt động 4.000 6.000 8.000 4.000 6.000 8.000 Lợi nhuận trước lãi
vay và thuế 2.000 3.000 4.000 2.000 3.000 4.000
Lợi nhuận trước thuế 2.000 3.000 4.000 800 1.800 2.800
Lợi nhuận sau thuế 1.200 1.800 2.400 480 1.080 1.680
Độ lệch chuẩn của
Độ lệch chuẩn của
Công ty U:
ROIC dự tính = 6% x 0,25 + 9% x 0,5 + 12% x 0,25 = 9%
ROE dự tính = 6% x 0,25 + 9% x 0,5 + 12% x 0,25 = 9%
Công ty L:
ROIC dự tính = 6% x 0,25 + 9% x 0,5 + 12% x 0,25 = 9%
ROE dự tính = 4,8% x 0,25 + 10,8% x 0,5 + 16,8% x 0,25 = 10,8%
C.2
Trang 6Dựa vào bảng trên, ta thấy: ở cùng 1 mức EBIT, lợi nhuận sau thuế của công ty U không sử dụng nợ vay lớn hơn công ty L có sử dụng nợ vay cộng với vốn chủ sở hữu của công ty U gấp 2 lần công ty L nên khả năng sinh lời trên vốn chủ sở hữu của công ty L là lớn hơn so với công ty U Điều này chứng tỏ công ty L có hiệu quả sử dụng vốn cao hơn Khả năng sinh lời trên tổng vốn đầu tư của công ty U và công ty L bằng nhau và cả 2 công ty có độ lệch chuẩn của ROIC hay mức biến động của ROIC là như nhau Do mức biến động của ROE công ty L lớn hơn, nên rủi ro tài chính sẽ cao hơn công ty không sử dụng đòn bẩy tài chính
Phần D
D.1 Lí do xếp hạng trái phiếu và chi phí nợ của CD phụ thuộc vào số tiền công ty vay.
Xếp hạng trái phiếu được hiểu như khả năng trả nợ của một doanh nghiệp, hay một thước đo cho các nhà đầu tư để đánh giá mức độ rủi ro tín dụng hay rủi ro vỡ nợ của doanh nghiệp đó Mức độ rủi ro tín dụng càng cao, thì chi phí nợ càng cao Vì vậy, xếp hạng trái phiếu chịu ảnh hưởng của chi phí nợ
Mặt khác, chi phí nợ = số tiền đi vay x lãi suất và các doanh nghiệp có tỷ lệ nợ cao thường có nguy cơ bị kiệt quệ tài chính, hoặc thậm chí phá sản Do đó, những người cho vay sẽ yêu cầu phần bù đắp rủi ro cao hơn, hay lãi suất cao Vì vậy, chi phí nợ bị tác động lớn bởi số tiền vay
Chính vì vậy, ta có thể nói xếp hạng trái phiếu và chi phí nợ của CD phụ thuộc vào số tiền công ty vay
D.2 EPS dự tính và số lượng cổ phiếu còn lại của CD tại các mức nợ vay $0,
$250.000, $750.000 và $1.000.000.
Đơn vị: $
Phương án 1 Phương án 2 Phương án 3 Phương án 4
Trang 7TN trước thuế 400.000 377.500 313.750 260.000
D.3 Chi phí vốn chủ sở hữu tại các mức nợ vay $250.000 ; $500.000, $750.000,
$1.000.000.
Công thức chi phí VCSH: Hamada bL= bU *( 1 + (1- thuế suất)* B/S)
bU là beta khi không sử dụng đòn bẩy
Đơn vị : $ Phương án 1 Phương án 2 Phương án 3 Phương án 4
Tỷ suất lợi nhuận phi rủi
Phần bù rủi ro thị trường
Chi phí VCSH (rs = rRF
D.4 Cấu trúc vốn tối thiểu hóa WACC tại các các mức nợ trên.
Đon vị: $ Phương án 1 Phương án 2 Phương án 3 Phương án 4 Phương án 5
Chi phí sau thuế
Trang 8Vậy cấu trúc vốn trong Phương án 3, tức sử dụng mức nợ vay $500.000 sẽ tối thiểu hóa WACC
D.5 Mức giá mới của cổ phiếu CD tại các mức nợ vay là $250.000 ; $500.000,
$750.000, $1.000.000 (tỷ lệ chi trả cổ tức vẫn là 100%, tức tỷ lệ tăng trưởng cổ tức g=0)
Giá cổ phiếu dự kiến = EPS/Chi phí VCSH (ke)
Đơn vị: $ Phương án 1 Phương án 2 Phương án 3 Phương án 4
Chi phí trước thuế của
D.6 Tại mức nợ vay tối đa hóa giá cổ phiếu
EPS không đạt giá trị cao nhất do giá cố phiếu còn phụ thuộc vào chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu, theo công thức:
Chi phí sử dụng VCSH
D.7 Cấu trúc vốn tối ưu của CD trong các mức nợ vay đề cập ở trên
Trang 9Cấu trúc vốn tối ưu là tại đó chi phí sử dụng vốn của công ty là nhỏ nhất và do đó tối
đa hóa giá trị công ty Chỉ xem xét các mức nợ vay đề cập ở trên, cấu trúc vốn tối ưu của công ty là khi công ty sử dụng mức nợ vay $500.000 Tại đó, WACC có giá trị nhỏ nhất
là 11,25%
Phần E
Theo như cách tiếp cận CAPM, chi phí vốn chủ sở hữu 𝑟𝑠 bằng tỷ suất lợi nhuận phi rủi ro (𝑟𝑅𝐹) cộng với phần bù rủi ro của thị trường (RPm), nhân với hệ số beta của cổ phiếu doanh nghiệp Hệ số beta phản ánh mức độ rủi ro trong hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp Do 𝑟𝑅𝐹 và RPm là các nhân tố nằm ngoài tầm kiểm soát, chi phí vốn chủ
sở hữu phụ thuộc vào duy nhất hệ số beta Trong công thức WACC ở trên, nếu như doanh nghiệp không sử dụng vốn vay thì WACC sẽ bằng 𝑟s Chính vì thế, mức độ rủi ro kinh doanh sẽ xác định chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp, từ đó tác động đến giá trị WACC
Vì vậy, khi CD có rủi ro kinh doanh cao hơn bạn dự tính ban đầu, tức hệ số beta tăng lên, khi đó rs (chi phí vốn chủ sở hữu) doanh nghiệp cũng sẽ tăng lên Điều này sẽ làm ảnh hưởng tới kết quả WACC tại các mức nợ vay khác nhau, hay cấu trúc vốn tối ưu của doanh nghiệp sẽ thay đổi, cụ thể là cấu trúc vốn tối ưu của CD sẽ tại mức nợ lớn hơn dự kiến ban đầu Tương tư, nếu CD có rủi ro kinh doanh thấp hơn dự tính ban đầu, tức hệ số beta giảm, khi đó rs giảm, và điều này cũng ảnh hưởng đến kết quả WACC, khi đó cấu trúc vốn tối ưu của CD cũng sẽ thay đổi, cụ thể là cấu trúc vốn tối ưu của CD sẽ tại mức
nợ nhỏ hơn dự kiến ban đầu
Phần F
Các yếu tố một nhà quản lý cần xem xét khi thiết lập cấu trúc vốn mục tiêu cho công
ty mình.
Thứ nhất đó chính là các rủi ro hoạt động: Rủi ro này bao gồm hai loại: rủi ro cá biệt
và rủi ro hệ thống Trước tiên, rủi ro cá biệt, có khi được gọi là rủi ro không hệ thống, là rủi ro của riêng công ty Thứ hai là các rủi ro hệ thống, hay còn được gọi là rủi ro thị trường, xảy ra trong phạm vi của cả nền kinh tế và đe dọa sự hoạt động của tất cả các ngành, các doanh nghiệp Rủi ro kinh doanh phản ánh sự rủi ro của doanh nghiệp dựa trên những đặc điểm riêng của doanh nghiệp Tỷ lệ lợi tức yêu cầu của nhà đầu tư và chi phí vốn bình quân gia quyền (WACC) được xác định bởi loại rủi ro này Bởi lẽ đó, xác định một cấu trúc vốn tối ưu sẽ phải xem xét đến rủi ro kinh doanh và các nhân tố ảnh hưởng đến nó
Trang 10Tiếp theo đó là lợi ích từ lá chắn thuế Tài trợ vốn bằng các khoản vay nợ sẽ có lợi
ích từ lá chắn thuế cho các doanh nghiệp đi vay Ngoài ra, lá chắn thuế còn làm gia tăng giá trị doanh nghiệp.Tuy nhiên, không phải vì lợi ích từ lá chắn thuế sẽ khuyến khích các doanh nghiệp vay càng nhiều Bởi lẽ, không phải tất cả các doanh nghiệp làm ăn đều có lãi, và ngay cả khi làm ăn thua lỗ thì doanh nghiệp vẫn phải có nghĩa vụ chi trả các khoản lãi vay Chính vì thế, lựa chọn một cơ cấu vốn giữa vốn vay và vốn chủ sở hữu là cả một nghệ thuật
Vị thế tài chính của doanh nghiệp cũng là một nhân tố cần xem xét khi xác định một
cấu trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp Với những doanh nghiệp có vị thế tài chính tốt, việc huy động vốn bằng vốn vay, ví dụ như phát hành trái phiếu hoặc vay nợ từ các ngân hàng tổ chức tín dụng, và việc huy động bằng vốn cổ phần là tương đối dễ dàng hơn so với các doanh nghiệp có vị thế thấp hơn Khi có sự lựa chọn giữa việc tăng vốn bằng cả hai cách, doanh nghiệp nên thận trọng xem xét đâu là phương án tối ưu cho doanh nghiệp mình Họ cần phải tính toán xem một bên là lợi ích từ lá chắn thuế nhưng đồng nghĩa với
áp lực chi trả chi phí vốn vay với một bên là áp lực chi trả cổ tức Chính mục tiêu tối đa hóa giá trị tài sản của cổ đông cũng sẽ là nhân tố ảnh hưởng đến quyết định của nhà quản trị tài chính
Phần G
Hình 1: Quan hệ giữa cấu trúc vốn và giá cổ phiếu
